论我国三板市场信息披露制度的完善

1、论我国三板市场信息披露制度的完善摘要：随着全国中小企业股份转让系统的运行，我国三板市场将向统一的场外交易市场全速前进，三板市场信息披露制度的完善也应同步进行。中国证券业协会近期发布的相关信息披露规则值得肯定，但仍存在一些不足。在制度完善方面，应建立完整的信息披露标准体系；制定统一、差异化的信息披露标准；为做市商制定信息披露规则；坚持自律监管模式；建立信息披露的激励和约束机制；非法信息披露的民事责任。关键词三板；上市公司；做市商。信息披露一、三板市场相关概念的界定根据多层次资本市场体系的功能定位，资本市场分为主板市场、二板市场和三板市场。在中国，有新的和旧的三板市场。起初，我国的代理股份转让制度

2、只解决了原STAQ和NET系统中上市公司的股份流通问题，并承接了深交所和上交所退市公司的股份转让，但不具备接受新公司股份转让的功能，后来被称为“三板”。2006年，证券公司委托的股票转让系统中关村科技园区非上市股份有限公司的股票报价转让成为三板市场的一部分，被称为“新三板”。经过七年的实践和努力，2013年1月16日，全国中小企业股份转让系统正式启动。“新三板”成为“全国中小企业股份转让系统”的俗称，是中国非上市股份公司股权公开转让、融资和并购的平台。三板市场，包括“三板”和“三板”，是指发行、交易和监管未在证券交易所上市的股份公司和从主板和创业板退市的公司的股票的资本市场集合。三板公司纳入全

3、国中小企业股份转让系统后，股份转让系统将等同于三板市场，成为中国统一的场外交易市场。三板上市公司是符合法定标准并进入三板市场的股份公司，其股票可以在三板市场流通，包括：(1)在全国中小企业股份转让系统上市的股份公司；(二)原在证券交易所代理股份转让系统上市的STAQ和NET系统公司及退市公司。许多学者将三板上市公司定义为“未上市的上市公司”。未上市的上市公司可以被定义为其股票只在场外市场公开交易并可由公众投资者持有的公司。根据中国证券监督管理委员会非上市公众公司监督管理办法第二条，非上市公众公司是指有下列情形之一，其股票未在证券交易所上市交易的股份有限公司： (一)向特定对象发行或转让股票，导

4、致股东人数超过200人；(2)股份公开转让给公众。因此，在第三板上市的公司通常是未上市的上市公司。二、中国三板市场信息披露制度评价(一)我国三板市场信息披露制度现状中国证券法证券发行与交易信息披露规定仅适用于上市公司，非上市公司的信息披露行为以中国证监会制定的规定或证券业协会制定的自律规则为依据。1.原STAQ、NET系统公司和退市公司的信息披露制度原STAQ、NET系统上市公司和退市公司的信息披露制度主要体现在中国证券业协会2001年发布的证券公司代办股份转让服务业务试点办法、股份转让公司信息披露实施细则和2002年发布的关于加强对代办股份转让监管和风险揭示的通知的规定中。根据这些规定，公司

5、的信息披露首次转让前的信息公告包括四个方面：(1)委托保荐经纪人处理股份转让决议的内容；(二)董事会和股东大会通过委托保荐经纪机构转让股份决议后的通知；(三)股份开户、股份确认、登记和托管等。(4)股份转让公告。股份转让公告参照公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号招股说明书相关内容编制。定期报告，包括年度报告、半年度报告和季度报告，应分别参照公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号、第3号和第13号上市公司的披露标准编制。需要及时提交的事项包括：董事会、监事会和股东大会的决议；主要资产的收购和出售；关联方交易。其他重大事件(预计损失、诉讼相关事项、重大担保、重要合同、公司登记事

6、项、控制权变更、上市申请、公开发行申请等)；特殊风险警告；股份转让异常波动等。2.全国中小企业股份转让系统的信息披露制度全国中小企业股份转让系统上市公司信息披露的主要依据是中国证监会制定的非上市公众公司监督管理办法(2013年1月1日实施，以下简称监管办法)及其配套法规非上市公众公司监管指引第1号信息披露(2013年1月4日实施，以下简称信息披露)。然而，针对做市商的信息披露规则尚未出台。根据监管办法，上市公司信息披露文件主要包括公开转让指令、定向转让指令、定向发行指令、发行报告、定期报告和中期报告。信息披露规定公开转让指令、定向转让指令和定向发行指令应披露的内容包括：公司基本情况、股本和股东

7、情况、公司治理情况；公司及其所属行业的主要业务、产品或服务；报告期的财务报表和审计报告。定向发行指令还应披露发行对象或范围、发行价格或间隔、发行数量。公开转让定向发行的公司应按照规定披露年度报告和半年度报告，而股东人数超过200人的公司因向特定对象转让股份而可以披露年度报告。年度报告和半年度报告应当按照公开转让说明书的内容披露。对于中期报告，只规定对股价有重大影响的重大事件应提交中期报告，重大事件不上市，只对并购重组有具体规定。除公开转让股份的公司外，应通过证券交易所要求的平台披露信息，其他上市公司可以选择自己的信息披露平台。监管办法和信息披露是中国证监会制定的部门规章，与以前只有中国证券业协

8、会发布自律规则进行规范的情况相比，有了很大的进步。监管办法区分了不同上市公司的信息披露义务，区分了公开转让公司和股份转让给特定对象的公司，并规定后者只需披露年度报告。此外，上市公司董事、监事和高级管理人员应当保证披露的信息真实、准确、完整，并对虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏承担相应的法律责任。监管办法规定了对上市公司及其董事、监事和高级管理人员非法披露信息的详细处罚。(二)我国三板市场信息披露制度存在的问题中国三板市场的信息披露制度存在明显的问题。首先，三板市场的信息披露缺乏法律依据。证券法的发行披露不包括非上市股份公司的股份发行，也不规定非上市股份转让的信息披露。其次，前STAQ、NET系

9、统公司和退市公司的信息披露义务过重。股权转让公告、年度报告、半年度报告和季度报告都是参照上市公司的披露标准编制的，中期报告的披露义务甚至高于上市公司。根据不同的来源设计不同的系统是合理的，但这也是一种权宜之计。第三，我国中小企业股权转让制度的信息披露规则过于简单，标准不合理。信息披露的规定非常简单，甚至连年度报告和半年度报告的具体内容都没有列出。监管办法虽然公开转让定向发行公司和200人以上公司因向特定对象转让股份而有不同的信息披露要求，但区分不同的上市公司是不够的。最后，非法信息披露的法律责任是不够的。监管办法对信息披露违法行为的处罚做了一些规定，也增加了公司董事、监事和高级管理人员的法律责

10、任，但仍未提及违法信息披露的民事责任。3.完善我国三板市场信息披露的思考基于我国三板市场信息披露制度的不足，应根据我国三板市场的特殊性，积极完善我国三板市场信息披露制度，并借鉴国外合理经验。(1)建立完整的信息披露标准体系证券交易市场包括场内市场和场外市场，因此证券法的调整范围不应局限于场内市场，中国证券法的下一个修订目标应包括场外市场的信息披露。中国证券业协会在全国中小企业股份转让系统中规定了上市公司的信息披露，但仍需等待做市商信息披露规则的出台。此外，由于三板市场的灵活性和分散性，其信息披露规则可以由行业协会指定。因此，中国证券业协会应根据相关法律法规制定更加详细的信息披露自律规则。这样，

11、证券法、中国证监会的部门规章和证券业协会的自律规则自上而下形成了一个多层次的规范体系。(二)制定统一、差异化的信息披露标准在多层次资本市场中，退市公司退出证券交易所并转入三板市场，应遵循与未能达到主板和创业板上市标准的上市公司相同的一套信息披露规则，而不必为其量身定制一套披露规则。因此，原STAQ、NET系统公司和退市公司的信息披露标准应与全国中小企业股份转让系统统一，但这并不意味着信息披露标准单一。监管办法和信息披露对非上市公众公司信息披露的要求很低，但投资门槛的降低和做市商的引入使三板市场存在较高的风险，因此信息披露标准应适当提高。为了不增加初创小企业的负担，我们可以借鉴美国的做法，区分上

12、市公司。例如，根据总股本的大小，上市公司可分为三种类型：“大型企业”(如大型退市公司)、“大型企业”(如一般退市公司和大型非上市公司)和“小型企业”(如处于初始阶段的高科技小型企业)。企业类型的分类标准可以多样化，目的是我国三板市场引入做市商制度后，做市商在市场中处于特殊的地位。为了自己的利益，他们可能利用自己的信息损害投资者的利益。因此，要重视对做市商的监管，规范做市商的信息披露行为，最重要的是要为做市商制定完善的交易报告制度。做市商应披露每笔交易的信息，披露内容应包括交易的核心问题，如股票名称、代码、价格、数量等。从信息披露的及时性和准确性来看，披露时间可以确定为一个合理的期限。做市商的交

13、易信息应当经监管部门初步核实，没有明显问题的，应当向社会公布。(4)坚持自律监管模式全国中小企业股份转让系统上市公司的准入和持续监管将纳入中国证监会非上市公众公司监管范围。但是，根据三板市场的特点，公司的信息披露行为应以行业自律为基础，辅以行政监督和司法监督。美国和日本的场外证券市场监管是由证券监督管理部门、证券业协会和各类证券交易市场组成的监管体系，信息披露监管主要来自证券业协会和各类场外市场的自律管理。我国代理股权转让制度中的信息披露监管模式也是行业自律模式的有益尝试。(e)建立信息披露的激励和约束机制首先，自愿性信息披露指引得到及时发布，主要包括两个方面：一是细化和深化强制性信息披露，提高强制性信息披露的可信度和完整性；二是补充和扩大强制性信息披露，旨在突出公司的“核心竞争力和竞争优势”，全面系统地披露信息，展示公司未来的盈利能力和增长潜力。然后，根据信息披露的充分程度，对上市股票进行评级，对主动和自愿披露的公司股票进行更高的评级，对信息披露不足的公司进行风险预警。(六)追究非法信息披露的民事责任如果上市公司或做市商的非法信息披露给投资者的利益造成损害，投资者应有权要求民事赔偿。我们可以借鉴国外集团诉讼的经验，建立一套具有可操作性的私人诉讼制度，以民事基本法、公司法