风险投资与管理.ppt

1、风险投资与管理,课堂笔记9-11,1台湾地区风险投资的发展形成模式 2新的公司法 股东50200人 3私募投资公司的运作模式 4天津滨海新区投资基金 5投资基金的封闭式方式 6交大思源基金 美国大学的捐赠基金,笔记9-11,1上海信息投资基金 2国外进入中国的风险基金规模一般在二亿美元左右 3新的合伙企业法避免双重征税 4美国创业板企业的上市条件- 5上海交大创业投资公司 6风险投资基金可向银行贷款 7基金管理人跟进投资1%,6有限合伙人和普通合伙人的区别 7有限合伙制风险投资时间为7-10年 8高科技风险投资公司的治理结构和代理成本 9分层比例赢利20%,费用比例资本2%.合伙人承担1%的损

2、失风险 10中兴通讯的投资部,目录,第一章 风险投资导论 第二章 风险投资基金的募集与组织架构 第三章 风险投资项目的筛选与尽职调查 第四章 风险投资的工具选择与合同设计 第五章 风险投资的项目监控与增值服务 第六章 风险投资的退出与收益分配 第七章 大企业风险投资 第八章 风险投资与其他投资形式的关系及相关知识介绍,第一章 风险投资导论,笔记9-3,1998年民建中央 1945年美国出台了风险投资的法律 刚刚出台的有限合伙人法 新的国务院,创业风险投资的合同设计? 投资项目的监控 风险投资与产品生命周期的关系 风险投资人与创业者的矛盾:新浪王志东出走案例 美国凯雷投资公司,1、风险投资的含义

3、,风险投资（创业投资，Venture Capital） 风险投资家向新兴的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业投入权益资本，并主要通过资本经营服务，直接参与风险企业创业历程的资本投资行为。,（1）含义风险投资的目的,追求资本的增值； 资本投资行为，不是实业投资 风险投资家的目标是获得投资增值，与创业者的目标并不完全一致。,（2）含义风险投资的对象,风险投资的对象是创业期的企业。 典型的风险投资可划分为以下阶段： 种子期投资：企业的萌芽阶段 初创期投资：企业的初创阶段 扩张期投资：企业的扩张阶段 成熟期投资：企业的成熟阶段 企业公开上市：风险资本的退出阶段 风险资本退出,风险投资的早期阶段,风险投

4、资的后期阶段,（3）含义风险投资的性质,不是单纯提供资本金支持，而是在提供资金支持的同时还提供资本经营服务并直接参与企业创业。 风险投资家为了获得较高的投资收益，必须承担创业中的高风险。 风险投资高收益的来源是风险投资家的管理价值。 风险投资家不仅对创业中的企业投入资金，而且还要参与企业的经营管理，提供一系列的资本经营服务。,2、风险投资的特征,（1）风险资本是权益资本，不是借贷资金 风险投资和银行贷款的差别,（2）风险资本是投资与融资的有机结合 风险投资中，风险的概念不仅体现在投资上，而且也体现在融资上。 风险投资融资的对象主要为：公共的和私人的养老基金、捐赠基金、银行持股公司、富有的家庭和

5、个人、保险公司、投资银行、非金融机构或公司、外国投资者。 风险投资的风险方面不仅仅体现在投资方，也体现在筹资方。投资人是本着对创业投资家的个人信赖而投入资金的。一旦有误，创业投资家再从投资人手中融资的可能就会化为零。,2、风险投资的特征,2、风险投资的特征,风险投资中的融资决策往往比投资决策更困难。在融资卖方市场中，创业投资家处于被动地位。在投资卖方市场中，风险投资家却处于主动地位。 资金的短缺是风险投资业的普遍现象。融资是风险投资业的第一、也是最困难的环节。 投资方向的选定是能否融到资金的关键。投资中又有融资。投资的过程往往伴随着第二轮或第三轮的融资。,3、 风险投资的过程,募集资金，建立基

6、金,寻找投资机会，识别有潜力的新公司,筛选、评价交易,评估、谈判,策划、执行退出战略： IPO，解散、破产以清算，被兼并收购,项目培育，增加价值过程： （1）战略发展；（2）有活力的董事会； （3）聘请外部专家；（4）吸引新投资； （5）监督和控制,步骤1：筹集风险资金，建立基金,资金来源渠道： 个人投资 政府资助 政府担保的银行贷款 大企业的投资 商业银行贷款,步骤2：寻找投资机会，识别有潜力的新公司,分析某个投资建议主要考虑3个因素：技术创新的可行性、项目的经济评估、企业领导的业务素质。 分析的次序一般是人、市场、技术、管理。 创业者的素质 市场 产品技术 公司管理,步骤3：筛选、评价交易

7、,创业企业面临的主要风险： 技术风险 市场风险 管理风险 财务风险 政策风险 自然风险 为降低投资风险，通常采取的风险管理原则： 分散风险的原则 分类管理、区别对待的原则 建立制约机制和激励机制,步骤4：评估、谈判，达成交易,谈判中主要解决： 出资数额和股份分配； 创建企业人员组织和双方各自担任的职务； 投资者监督权利的利用与界定； 投资者退出权利的行使。,步骤5：共同合作、共创价值,制定发展战略 建立有活力的董事会 聘请外部专家 吸收其他投资者 监督和控制,步骤6：准备退出,策划退出是风险投资家从开始寻找项目就着手考虑的问题。 公开上市（IPO） 被兼并收购 管理层收购； 被其他公司或投资者

8、收购； 清算,4、风险投资在国内外的发展与现状,（1）美国风险投资的发展历程,风险投资的兴起20世纪30年代 最早追溯到20世纪30年代惠普电子公司的创建； 1946年，世界上第一家创业投资公司美国研究与开发公司（ARD）成立； ARD是传统创业投资的开创者，同时，ARD开创了创业投资合伙企业的先河，这是当今最为盛行的一种创业投资方式； 1958年，美国政府颁布了小企业投资法，促进了创业投资的发展。,（1）美国风险投资的发展历程,20世纪70年代风险投资的衰退 1969年，经济出现衰退； 美国国会把长期资本收益税率从29骤增到49，这个决定给风险投资带来毁灭性打击。 20世纪80年代风险投资复

9、兴 国会在1978年调整税率，长期资本收益率从49降到28； 1974年美国通过了退休收入证券法； 1979年进一步放宽了养老基金对创业投资的限制； 1982年，制定了中小企业技术革新促进法，拉动了创业投资的复兴。,（1）美国风险投资的发展历程,20世纪90年代风险投资的蓬勃发展 筹资额连年上升； 风险投资的分布出现均衡化趋势，长期投资比例上升； 风险投资业绩明显上升，创业资本开始增值； 创业企业的公开上市比20世纪80年代有明显上升； 创业企业收购与兼并事件不断增加。,（2）欧洲风险投资的发展历程,20世纪60年代开始 英国，1945年，英格兰银行成立具有创业性质的“工商金融公司”；风险投资

10、的70都投向了高新技术领域，直接促进了100多家创业企业的成长。 德国，1982年。创业企业的资金主要来源于银行和保险公司，大部分投向创业企业的后期阶段。 法国，1985年；到80年代末，法国实际上已有120多家创业投资机构。 建立了“欧洲创业投资联合会”； 菲利浦、菲亚特等20多家欧洲最大的公司还成立了“欧洲风险组织”； 1996年3月，专门为欧盟高成长型技术创新创业服务的欧洲股票新市场EURO-NM成立。,（3）日本风险投资的发展历程,起步于20世纪50年代初； 1951年，成立了日本创业企业开发银行； 1975年，通产省成立了下属的“创业投资公司”； 1995年7月，大藏省成立了“创业投

11、资市场”；总数达100多家。 1996年底，创业投资规模突破110亿日元。,（4）我国的发展与现状,1985年，中共中央颁布关于科学技术体制改革的决定； 1985年9月，中国新技术创业投资公司成立； 1991年3月，国务院颁布国家高新技术产业开发区若干政策的暂行规定； 1992年，沈阳市建立了科技风险开发性投资基金，国家创办了中国经济技术投资担保公司； 1992年，美国国际数据集团（IDG）在中国成立美国太平洋技术创业投资基金；,（4）我国的发展与现状,1996年，国家颁布中华人民共和国促进科技成果转化法； 1998年5月，IDG投资金蝶公司2000万人民币； 1998年4月，INTEL、ID

12、G及哈里森公司投资搜狐200万美元； 1997年，四通公司获美国华登创业投资基金等机构的投资650万美元；,（4）我国的发展与现状,1998年中创公司关闭，暴露问题： 这类公司的投资主体不能承担真正的创业投资主体责任； 风险投资的主要方向是高新技术产业，而很多公司却投资于房地产、股票等； 风险投资是一种纯市场行为，政府不能代替市场； 风险资本缺乏较完善的二板市场支持。 总体上看，我国风险投资尚处于起步阶段，正在加速发展中。,我国创业投资初期阶段的特征（所存在的问题）,专业人才缺乏说； 创业资本运作体制缺陷说； 高科技企业匮乏说； 退出渠道不畅说,5、风险投资发展模式及选择,以美国的最为成功。,

13、5、风险投资发展模式及选择,第二章 风险投资基金的募集与组织架构,1、风险投资基金的募集与交易方式,募集方式 投资基金的募集方式有公募和私募两种。 风险投资基金一直以私募为主流，主要是因为： 属于高风险的投资基金品种； 旨在追求长期资本增值，而非通过在短期内买进卖出获取差价收入或股息、利息收入。,1、风险投资基金的募集与交易方式,交易方式 投资基金按基金份额或单位在交易方式上的不同，分为封闭式和开放式两种。 封闭式 开放式 国际上的风险投资基金均是按封闭式设立。,2、风险投资基金的资本来源,私人投资者：富有的家庭和个人； 政府 银行 机构投资者：保险公司、信托投资公司、养老基金和捐赠基金等；

14、信托投资公司 大型企业 国外资本,2、风险投资基金的资本来源,影响风险资本供给的因素 政府基金的出资方式 税收政策 资金准入条件 创业板市场 风险投资机构的组织形式 法律的支持,3、风险投资基金的组织形式与选择,公司制风险投资基金：采取公司制的组织形式，风险投资的投资者是风险投资公司的股东，按其股权份额投票选举董事会进行决策。 信托制风险投资基金 公司型 合同型 有限合伙制风险投资基金：有限合伙人和普通合伙人,3、风险投资基金的组织形式与选择,3、风险投资基金的组织形式与选择,4、风险投资基金的管理架构,（1）自我管理型 优点： 结构简单，权责明确，减少“委托代理”风险； 基金公司的管理费和业

15、绩报酬支出通常都可以通过相应的会计科目处理，计入基金公司运营成本，从而使得管理费和业绩报酬本身只须在个人所得税环节纳税； 缺点： 投资运作较易受基金公司董事会直接干预； 基金管理费和业绩报酬较难量化,4、风险投资基金的管理架构,（2）委托管理型 优点： 由于实现了管理团队得机构化，使得投资运作可以免受作为委托方的基金公司董事会的直接干预； 基金管理费和业绩报酬容易量化； 不足： 由于基金公司董事会只拥有委任或解任管理顾问机构的权利，无法直接约束管理顾问机构的管理团队； 管理顾问机构的管理费收入和业绩报酬可能需要“双重征税”。,5、基金文件的起草与激励约束条款的设计,设立基金的文件： 风险投资基

16、金发起协议书； 风险投资基金公司章程； 风险投资基金招股（募）说明书； 委托管理协议； 托管协议； 拟提交管理机关的申请报告。,5、基金文件的起草与激励约束条款的设计,招股（合伙招募）说明书： 基金概况； 管理团队； 基金的投资方向与机会； 投资程序； 收益核算与分配； 基金风险提示,5、基金文件的起草与激励约束条款的设计,激励条款设计： 管理费 计算管理费的基数； 按投资人承诺出资额； 按实际管理的资本额； 按投出去的资本额。目前的趋向于按照投出去的资本额。 计算管理费的比例 通常在1.5%3%之间 管理费比例通常是由低到高。,5、基金文件的起草与激励约束条款的设计,激励条款设计： 业绩报酬

17、（ “携带收益”（Carried interest） 比例通常是基金收益部分的1525； 计算基金收益： 通常是扣去本金和利息成本后的余额，有时甚至还要再扣去基准收益； 过去在计算基金收益时多按单位投资计算，但如今则通常是按基金的全部投资组合的收益计算； 对于已上市公司，过去可以按照股票市值计算，但如今投资人通常要求基金经理对股票市值打折的方式计算。 关于管理费和业绩报酬条款设计往往是联系在一起考虑的。,5、基金文件的起草与激励约束条款的设计,约束条款设计 （1）与基金管理相关的约束条款 对单个企业投资额的限制； 基金经理获得的来自于投资组合中的23个最大项目的业绩报酬不得超过总的业绩报酬的一

18、定比例； 投资于任何一个项目的资金不得超过基金资产总值的一定比例； 对基金负债的限制； 有限合伙制基金，禁止基金的负债行为或是向所投资企业提供担保； 公司制基金，则主要诉诸董事会等组织程序，将负债限制在总资产或规定资本的一定比例内。 对基金进行关联投资的限制； 对投资收益进行再投资的限制。 基金必须将已实现的收益及时分配给投资人； 特殊情况下，用收益再投资必须经过基金公司董事会批准或所有有限合伙人同意； 基金已经度过一定的存续期或规定资本已经基本投完之后，将收益用于再投资将禁止。,5、基金文件的起草与激励约束条款的设计,（2）与基金经理相关的约束条款 对基金经理以个人资金投资于基金所投资企业的

19、限制； 基金经理以个人资金投资于基金所投资企业，必须经过董事会或全体合伙人的批准，而且通常是被要求与基金以同样的价格同时投资； 要求基金经理对基金所投资的每一个企业都投入小额资金。 对基金经理出售其在基金投资组合中的权益的限制； 通常禁止基金将其在基金投资组合中的权益对外出售，或要求这种对外出售权益的行为必须经董事会批准或多数甚至绝对多数的有限合伙人同意。,5、基金文件的起草与激励约束条款的设计,对基金经理募集新基金的限制； 通常禁止基金在没有投完一定比例（比如80）资金的情况下募集新基金。 对基金经理外部活动的限制； 通常被要求全身心投入到基金管理中，不得从事与基金投资组合中无关的事情； 这

20、种限制通常会持续到在基金设立一年以后，或是已经投完基金的大部分资产以后。 对新基金经理加盟的限制 新加盟的基金经理必须经过基金公司董事会或相当比例的有限合伙人的批准。 （3）与投资种类相关的约束条款,6、创业投资合伙协议的新趋势,随着投资者的逐步成熟，投资者在创业投资公司章程或合伙协议中对基金经理的约束条款的数目呈持续增长之势； 随着投资者的逐步成熟，投资者最关心的约束条款类型也发生了明显的变化。,7、风险投资基金的募集过程与策略,谁来募集创业投资基金？ 获得了管理业绩并赢得良好声誉的机构发起设立，并最终充当新设立创业投资基金的管理人。,7、风险投资基金的募集过程与策略,基本程序 设计基金初步

21、方案； 了解投资市场的基本情况，投资机会，并根据自己的投资专长，制定适当的投资战略与策略； 根据基金拟投资项目的市场定位确定基金募集对象的市场定位； 设计合适的基金组织架构； 确定基金投资决策程序； 决定基金收益分配方式。 将初步方案拿到潜在投资人中去征求意见； 起草基金正式文件； 推销基金； 推介展示会 直接寄基金推介宣传书和有关基金文件 委托一类名叫“守门人”的专业机构，但通常需要支付较高的代理费用（一般为2.5%） 登记成立。 筹资的最低规模通常包括两项指标： 投资人累计承诺的资本； 投资者累计实际出资的资本,7、风险投资基金的募集过程与策略,募集策略 组建强势且能互补的管理团队； 形成

22、专业特色，打造基金品牌； 准确定位投资人； 合理选择组织形式并设计管理架构； 处理好“强调经理人力资本”与“尊重投资者主权”的关系。,第三章 风险投资项目的筛选与尽职调查,1、项目筛选的标准与程序,在国外，创业机构进行项目筛选的三大标准： 管理团队素质 产品的市场潜力 产品的独特性,1、项目筛选的标准与程序,风险投资项目筛选标准的三大定律： 第一定律：决不选择超过两种风险因素以上的项目； 第二定律：V=P*S*E。其中，V代表总的考核值；P代表产品的市场大小；S代表产品（或服务）的独特性；E代表管理团队的素质； 第三定律：投资总的考核值最大的项目。,1、项目筛选的标准与程序,我国目前创业投资项

23、目筛选标准 比较注重市场前景，而没有把管理团队放在第一位； 比较注重创业项目的技术先进性，而对技术竞争者较少考虑； 对中介服务的重视程度还不够。,1、项目筛选的标准与程序,各种项目来源（投资申请书）,受理的项目：1000,值得初步审查的项目：200,值得约定会谈的项目：100,值得尽职调查的项目：50,提交决策项目：10,值得投资的项目：20,受理,初步筛选,审查商业计划书,访谈创业者,尽职调查,收益风险排序,2、风险投资项目的来源和寻找,项目来源渠道： 与创业家直接联系； 朋友介绍； 中介机构介绍； 其他风险投资机构推介； 商贸洽谈会等。,2、风险投资项目的来源和寻找,寻找项目的策略： 广结

24、良缘，形成各种非正式联系； 与创业企业有联系的各种机构建立正式的固定联系； 随时与股东单位联系； 走访实业公司的创业管理部门和研发部门； 查阅专业杂志。,3、风险投资项目的定性评估,3.1创业项目的评估过程,项目的收集产生； 企业和创业家首先向创业投资公司提交投资建议书，说明企业所需要投资的资金、企业的基本情况、项目或业务设想等核心内容； 80项目不会引起创业投资家的注意，只有20的建议书可能引起兴趣并要求企业提供详细的商业计划书。 项目的筛选； 大多是根据筛选标准快速过滤。常见的标准有： 产业性质； 地理区域； 企业发展阶段； 资金需求规模； 投资风险和预期报酬 基本条件审核； 创业投资家只

25、通过阅读商业计划书，凭自己的经验和已有的知识进行判断，保证通过最短的时间过滤掉较多的无评估价值的项目。,3.1创业项目的评估过程,第一阶段评估,3.1创业项目的评估过程,第一阶段评估,3.1创业项目的评估过程,第二阶段评估 目标是找出投资中的障碍并且设法解决，以利于投资的顺利进行及撤出； 对项目的结构至少有基本的了解，对项目的价格要大致与创业企业达成共识。 达成协议,3.2 创业项目的评估准则,经验因素 项目的新颖性和可行性 收益增长的巨大潜能 投资的商务构想（新产品、新服务） 管理团队的构成 潜在的回报及退出的可能性,3.3商业计划书及其评估,商业计划书的组成： 摘要 产品或服务 市场 营销

26、 竞争 管理层 融资需求 财务预测,3.3 商业计划书及其评估,评价要点： 行业特征：容量有限的市场通常很难进入 产品本身：4P，产品、价格、促销和营销渠道 生产问题：生产过程中的瓶颈问题 外部环境因素：政府管理因素、法律法规等 风险因素,3.4 创业家素质与创业团队评估,创业家素质： 忠诚正直 成就 精力充沛 天资过人 学识渊博 领导素质 创新能力,3.4创业家素质与创业团队评估,成功创业家的特征： 希望自己支配自己的工作； 喜欢有事情做； 有较强的自我把握能力； 善于进行目标管理； 善于分析机会； 善于分配自己的时间； 善于创造性思维； 善于解决问题； 坚持客观看待问题,3.4创业家素质与

27、创业团队评估,导致创业家失败的因素 缺乏管理经验 财务计划不当 企业选址不当 内部控制不善 花钱大手大脚 应收帐款管理不当 缺乏献身精神 盲目发展,3.4创业家素质与创业团队评估,创业团队评估 教育经历及背景、从事商业活动的资历及经验、业内的名气与信誉等； 持续研发和创新的潜力 团队结构的合理性 内部组织及协调能力 创业理念、创业态度,3.5创业企业的市场及潜力评估,市场评估 潜在顾客的需求量及稳定性 市场份额 竞争情况 新产品导入率 市场进入障碍 有关法规对此市场的影响,3.5创业企业的市场及潜力评估,创业企业潜力评估 行业盈利潜力评价“5力分析” 企业竞争优势分析竞争优势的来源（成本领先/

28、差异化/聚焦），核心竞争力,行业竞争结构和盈利能力分析（5力分析）,现有企业间的竞争 行业增长率 企业集中度 产品差异性及转换成本 学习曲线 退出壁垒,潜在进入者的竞争威胁 规模优势 抢先进入优势 转换成本 分销渠道 法律障碍,替代产品的威胁 替代品的盈利能力 生产企业的经营策略 购买者的转换成本,买方讨价还价的能力 买方的集中度 替代品与价格敏感度 成本和质量的重要性 产品差异 单个买主购买量,供方的讨价还价的能力 供方产业的集中度 产品差异化程度 交易量的大小 转换供方成本的大小 前向一体化的可能性,进入壁垒,实际与潜在的竞争程度,行业盈利能力,投入市场和产出市场的讨价还价能力,行业竞争结

29、构和盈利能力分析（5力分析）,通过行业结构分析， 可以确定该行业的竞争激烈程度和估算平均资产的收益率； 可以预测该行业未来可能出现的变化和估算收益风险系数。,企业竞争优势分析,成本领先 差异化 通过竞争优势分析， 可以估计该企业的超额获利期能持续多久 可以估算企业为保持这种竞争优势所需准备的投资规模 可以指导财务决策，实行成本领先策略可以获得更低的毛利润和更高的资产收益率。,4、风险投资项目的定量评估,创业投资的权益要求 风险投资要求的权益份额投资额/项目现值 对投资项目进行价值评估，主要的步骤： 估计项目未来产生的现金流； 根据项目未来现金流的风险，估计项目合理的贴现率 将项目的现金流用其合

30、理的贴现率贴现，求取项目的现值。,指标乘数法 估计项目的退出时间； 估计项目退出时项目的某种参照指标； 估计项目退出时的项目价值 项目价值=参照指标*单位指标值对应的市值； 选取项目的合理贴现率 项目退出时的价值用其合理的贴现率进行贴现，求取项目的现值。,4、风险投资项目的定量评估,指标乘数法,某创业投资公司对一个启动期的创业项目进行投资，要求50的收益率。公司的投资额为350万元，预计5年后退出时项目的净利润为250万元，项目市值相应的市盈率为15，那么公司应该要求多少股份份额呢？ 项目退出时间5年； 项目价值参照指标净利润250万元； 项目退出时的项目价值净利润市盈率250153750万元

31、； 项目的合理贴现率50； 项目的现值3750/（150）5494万元； 350万元应该享有350/49471的股份份额,指标乘数法,一般来说，对种子期的项目要求的收益率为80； 启动期5070； 有收入但未必有利润用于经营支出的首期融资要求4060的收益； 提供营运资本和固定资产投资、支持企业成长的二期融资3050； 对即将上市的项目过桥融资则需要35左右的收益。,创业投资收益的来源,创业投资作为资本投资的一种，必须至少获得无风险利率的收益； 任何项目的风险可以分解为系统风险和非系统风险，投资必须得到系统风险补偿； 系统风险补偿项目的贝塔系数市场风险补偿； 如果无风险收益为5，市场风险补偿为

32、8，则由资本资产定价模型，50的收益要求意味着5.625的贝塔系数（5055.6258），显然贝塔系数太高（一般不超过2） 创业投资应该要求很高的流动性补偿； 创业投资的高收益本质上来源于创业投资的价值创造功能。 享受经营服务的补偿，于是创业投资可以要求的收益为30左右 但由于他们对创业者过于乐观的项目现金流预测不能认同，所以要求50的收益。,创业投资分段投资的权益分配,要求的权益份额新股数目/（原始股数目新股数目） 新股数目原始股数目要求的权益份额/（1要求的股份份额） 股票价格（新股）投资额/新股数目,创业投资分段投资的权益分配,以上节例子为例，但现在创业投资公司投资的350万元不是一次性

33、投入，而是根据项目经营情况，首轮注资150万元，第2年末注资100万元，第4年末再注资100万元，要求的收益率分别为50，40和25，那么公司应该要求的股份份额？ P/E净利润152503750万元 首轮注资：最终股份份额为： （150）5150/375030.4% 次轮融资：（140）3100/37507.3% 第三轮融资: (1+25%)100/3750=3.3,创业投资分段投资的权益分配,注资权益最终权益/保留权益 第一轮保留权益1（7.3%+3.3%)=89.3 第一轮注资权益30.4%/89.3%=34.0% 假设首轮融资时原有股本为100万股，则 新增股份数目老股数权益份额/(1-

34、权益份额）100000034/（134）515055股 首轮融资后股票价格1500000/5150552.91元。,创业投资分段投资的权益分配,次轮保留权益13.386.7 次轮注资权益7.3%/86.7%=7.6% 次轮增资新增股份数目老股数权益份额/（1权益份额）15150557.6/（17.6）124077股 次轮融资后的股票价格1000000/1240778.06元 对第三轮融资，保留权益0 第三轮权益3.3% 第三轮融资新增股份数目老股数权益份额/（1权益份额）16391333.3%/(1-3.3%)=56522股 第三轮融资后股票价格1000000/5652217.69元 第五年末

35、公司的股票价格37500000/1695963=22.12元,5、风险投资项目的尽职调查与投资的确定,5.1尽职调查的主要工作,尽可能收集各类客观资料 产品的信息 生产流程与销售体系的信息 组织架构和必要的人事档案 既往史料和财务报表,5.1尽职调查的主要工作,访谈掌握实情的第三者 当前和潜在的客户 原材料和设备供应商 竞争对手 以前的投资者及其合作伙伴 银行、会计师与律师等机构,5.2确定拟投资项目,确定的标准 收益率 平均收益率 内部收益率 风险系数 确定拟投资项目的基本方法 通常先确定投资项目获得各种收益率的概率大小，然后列表累加，计算其加权收益率。,第四章 风险投资的工具选择与合同设计

36、,1、风险投资项目的价值评估及持股比例设定,市盈率模型 市盈率企业价格/预期收益 企业价格预期收益市盈率 企业现价预期收益市盈率/（1预期收益率）t（t为资金回收年限）,对被投资创业企业的收益进行初步预测 被投资企业的历史业绩是否真实可靠 应收帐款坏帐准备的计提； 折旧与摊消政策； 长期投资减值准备； 存货与短期投资跌价损失准备的计提； 利息资本化； 合并报表。 商业计划是否切合实际 收益预测的假设是否合理,1、风险投资项目的价值评估及持股比例设定市盈率模型,1、风险投资项目的价值评估及持股比例设定市盈率模型,确定适当的市盈率 选择适当的标准市盈率； 是要对标准市盈率进行调整。 商谈预期收益率

37、 例：某创业企业在4年后的预期收益为500万元，该企业所在行业的平均市盈率为15，而且创业投资公司根据企业投资时尚处于起步期的特点将预期收益率定为50，那么， 被投资创业企业的现价50015/（150）41500万元。,1、风险投资项目的价值评估及持股比例设定,现金流折现模型公式： 企业价值企业权益价值 企业权益价值企业总价值债务价值 企业总价值营业价值外源投资价值 营业价值预测期现金流量现值预测期后现金流量现值 现金流量净现值年度预期自由现金流量/（1收益率）t 自由现金流量毛现金流量投资支出 毛现金流量税息前利润（1所得税）折旧,现金流折现模型步骤： 对各年度自由现金流进行预测； 根据各年

38、度自由现金流计算其折现值； 将各年度自由现金流折现值累加得出连续价值估值； 计算企业总价值，营业价值估值外源性投资价值； 计算企业权益价值或企业价值，企业总价值债务价值； 对价值计算过程与结果进行检验。,1、风险投资项目的价值评估及持股比例设定,1、风险投资项目的价值评估及持股比例设定,持股比例计算 风险投资持股比例风险投资额/拟投资企业权益现值 风险投资每股价格风险投资额/风险投资认股总数风险投资额/创业企业股份总数风险投资持股比例。,2、风险投资的股权安排,风险投资工具的形式 债券 普通股 优先股 可转换证券 可认购股票债券 参与优先股 可赎回的优先股,风险投资工具债券,从投资机构的角度看

39、： 优点是投资收益稳定，一旦创业公司破产清算时可获得优先偿付； 缺点是缺少流动性，很难转让，不能使投资机构对创业公司有足够的控制权，并且还不能分享创业公司成长的额外收益； 对于创业公司看： 发展的早期阶段用债务融资，负债率过高，会影响公司的现金流量，不利于公司下一阶段的融资； 债券形式的投资一般是在创业公司的发展后期使用，在这个时候公司开始盈利，并有一定的抵押资产，或产品的销路比较稳定，并且在创业公司想保持大部分的股权情况下。,风险投资工具普通股,优点是比债务有较好的流动性，并且可以分享创业公司成长的利益； 在创业公司发展的后期，尤其是股市相当活跃时，创业公司上市的可能性比较大，而创业公司又不

40、能接收附带投票权的优先股，可以选用普通股来投资； 无法从创业公司的现金收益中获利，并且一旦公司破产，普通股东对企业资产只有最低级别的剩余求偿权； 风险投资家对普通股安排一般会提出附加要求，如要求创业家放弃更多的股权份额来换取创业资本。,风险投资工具优先股,指在有关利益分配等财产权利上，如分配盈余及分配公司剩余财产等方面享有优先权的股份，它是相对于普通股而言的一种特别股； 通常具有盈余分配优先、剩余财产分配优先等“特权”，如同债券一样，优先股股东甚至可以直接领取固定比例的股息，因此，其投资风险大大小于普通股； 在承担较小风险的同时，其权利也要受到一定的限制，如股东对公司事务通常没有表决权； 实质

41、上以分配盈余等方面的优先作为无表决权的补偿； 可以创造出诸如特殊表决权、反稀释保护、支配权转换、“超级大股东”否决条款等特别权利； 在创业融资中，用特别协议来规定优先股附带投票权，相当于把这种可转换优先股当作已经转化为普通股，享有投票权；,风险投资工具可转换证券,可转换优先股 是指股票持有人可以按规定的条件和比例将优先股股票转换成普通股股票或公司债券的股票；关系，不引起总资产的增加。 一般是转换为普通股，只改变股权之间的比例,创业投资工具可转换证券,可转换债券 可转换债券的固定利息较低。因为可转换债券的价值纯债券的价值股票部分期权价值； 由于投资者可以行驶也可以不行使转换权，所以又属于一种金融

42、衍生工具； 转换前表现的是借贷关系，转换后表现的是投资关系，具有债权和股权的双重特性，根据公司对可转换债券的方案设计不同，可以带有更多的债券特点，也可以带有更多的股权特点； 避税功能。可转换债券在未转换成普通股之前，公司所支付的债券利息作为固定开支计入成本，从而避免了缴纳公司所得税。 可转换证券最重要的作用就是使创业家和创业投资家的激励相一致； 创业投资中最常用的复合式投资工具是可转换优先股。,创业投资工具可认购股票债券,指创业投资家在以债权资本向创业企业注入创业资本时，创业企业同时赋予创业投资家一项长期认购股票的选择权。 对创业投资家， 债券持有人可按期取得固定的年利率，具有安全性高和风险锁

43、定的债权资本特点； 在前景看好时，债权人有权按一个比较低的价格购买普通股； 对创业企业， 将使债权人同意接受一个较低的利率和较宽松的贷款期限，其利率普遍低于普通债券水平，降低了企业的融资成本； 与其他形式最大的不同在于未来其购股权的执行，可使创业企业再次获得股权融资的资本。,创业投资工具参与优先股,尽管股利不是当期支付，而是累积起来并象可转换优先股一样将其增加到清算优先权当中，但也是一种可分享权利的纯粹优先股。 但是，股东同时会因为普通股的转换而受益。 有时被称为“一捆（bundle)”或“一组（unit）”证券。,创业投资工具可赎回的优先股,投资者担心所谓的生死线（Walking-dead）

44、的公司； 在典型的可转换优先股条款中加一种权利，即赎回权就是在一段时间之后，以一定的价格把股份卖给发行者的权利，并以此激发管理层探求所有可行的其他运营方式。,2、风险投资的股权安排,股权投资方式 种子期、起步期有特别投票权普通股 扩张期可转换优先股 过渡期可转换债权和附加认股权债权 重整期管理层收购（MBO）、非管理层并购（MBI）,确定持股比例 1530之间 关键是对投资风险的可控性与创业投资机构自身的资本实力。,2、风险投资的股权安排,运用反摊薄条款防范股权被稀释 反对股权比例被摊薄的条款 即为了保证创业投资方作为初始投资人所持股权比例不变，当被投资创业企业增发新股时，应当无偿地或按照双方

45、认可地价格给予创业投资方相应的股份； 反对股权价值被摊薄的条款 当被投资企业在低价出售给后续投资人时，必须无偿给予初始投资人股份，直到其每股平均价格下降至增发的新股的价格水平。这种条款也称“棘轮”（ratchet）条款。,2、风险投资的股权安排,运用股权安排激励和约束创业者 对创业团队的激励机制安排 创业者团队持股安排 对创业团队的期权安排 解决现代公司治理中的“委托代理”问题的常用办法； 赋予管理层在达到一定经营目标后，可以获得以事先约定的较低价格购买企业增值后的股票甚至无偿增持股票的权利。,2、风险投资的股权安排,运用股权安排激励和约束创业者 对创业团队的约束机制安排 激励机制存在一个“风

46、险收益”不对称的问题； 董事会席位 风险投资方通常只在所投资企业中占一个董事席位； 主要通过“特别投票权普通股”，在企业的重大决策上，行使一票否决权； 表决权分配 控制追加投资 管理层雇佣条款,2、风险投资的股权安排,管理者雇佣条款,终止和到期 必须着重考虑购买雇员的合同的成本； 损害赔偿金 这一措施要建立在双方能够，而且应该在雇员有责任减轻损害这一棘手的问题上明确地达成一致； 股权合法收回 限制雇员公开地转让股权的能力，否则，该股权则被取消； 依赖于具体情况区别重新收回地程度，如果雇员自愿辞职并加入同业竞争公司，或者因故被辞职，则需要进行最严厉程度的重新收回； 如果雇员因为其他原因被解雇或者

47、死亡，那么不对其实施没收规定或者只收回一定量的未给予股权。 “金手铐”如果雇员离职，其持有的有价股权将以一个惩罚性的价格被合法收回。 解雇后的行为限制：非泄密和非竞争协议 一般禁止管理层和关键员工在离开创业企业一定年限内为竞争对手雇佣。,关于投资者的条款（股票购买协议）,投资数量与股份 股息政策 转换条款 赎回方法 选举权 清算 对投资者的反稀释保护,控制权配置（谁来控制：创业者还是创业投资家）,在风险投资协议的谈判中，权力争论的焦点集中于谁能进入董事会； 规定投资者可以对一定的核心问题（例如经理补偿）有控制权，除此之外则没有控制权，而且需要对控制权的“移交”做出规定； 投资者参与管理的最重要

48、活动是识别和招募企业管理层人员； 投资者在董事会中扮演主要角色； 控制权的配置是动态的； 投资者可以通过一系列的契约安排来强化这种激励，其中一种是事前规定退股权和回购权。,3、风险投资分阶段投资策略,因企业制宜，在尽可能适时适量保证企业资本供给的情况下，充分维护创业投资方的权益； 量力而行，关键在于保持所持股份的价值不被稀释； 在投资方式上，首期投资尽可能地以可转换优先股、可转换债权等方式进行投资。 案例：“苹果电脑” 、“联邦快递”,4、风险投资的联合投资策略,联合投资的意义 弥补单个投资在资金规模上的不足 弥补单个企业在增值服务上的不足 更好主动控制风险,4、风险投资的联合投资策略,联合投

49、资需要考虑的问题 联合投资的各方是否具有资源互补性 如互补，能否有效整合 如何处理好“领投”与“跟投”的关系 案例：亚信的风险投资,5、组合投资的策略,跨行业组合投资时，不超出自己所熟悉的行业范围 不同阶段组合投资须与自己的投资理念相一致 尽量塑造专业特色 看准了项目就尽可能集中投 每个项目尽可能地派驻一个董事 每个基金经理在同一时期所管理创业项目最好不超过10个,6、风险投资合同条款的设计实证分析,管理层的陈述与保证 约定事项 主要管理者的补偿条款 股权激励 股票期权 补偿费 雇佣协议 股东协议,6、风险投资合同条款的设计实证分析,关于投资者的条款 投资数量与股份 股息政策 转换条款 赎回方

50、法 选举权 清算 对投资者的反稀释保护 控制权配置 阶段性注资,第五章 风险投资项目监控与增值服务,1、风险投资项目风险的来源,创业投资风险,环境风险,道德风险,逆反选择,创业风险,创业投资主体 风险控制,创业者,管理风险,识别、防范,2、风险投资项目的监控策略,全方位项目监控 企业产品是否仍适应消费者需求？ 营销模式是否仍适应市场创新要求？ 企业组织与管理团队是否仍适应市场创新的需要？ 企业财务状况是否达到预期目标？ 企业发展环境出现了哪些变化？ 全过程项目监控,2、风险投资项目的监控策略,项目监控的基本方法 直接派董事参与经营决策 直接了解财务状况，甚至向企业派驻财务总监 通过中介机构或企

51、业的合作方间接了解企业运营状况 加强行业分析，随时评估企业的经营环境,2、风险投资项目的监控策略,出现意外事件后的应对之策,3、风险投资项目的增值服务策略,增值服务的内容： 帮助企业改进经营决策 为所投资企业带来并整合战略资源 为企业介绍战略投资者或是提供后续融资安排； 为企业引入重要战略合作伙伴； 为企业挑选关键人才。 改善企业形象并提高其知名度 道义支持 目标监控,3、风险投资项目的增值服务策略,有效提供增值服务： 力争成为所投资领域的专家； 广结良缘，以便能够随时为企业提供所需的战略资源； 努力打造自身品牌； 做企业的真心朋友； 当好教练和参谋，而不直接干预企业具体运作。,第六章 风险投

52、资的退出和收益分配,1、风险资本循环模型,创业投资者,资本提供者,创业企业,公开上市 收购兼并 管理层回购 清算,投资本金和资本增值回报,投资本金和资本增值回报,出让股权,资本增值,股权,资本供给,投资管理,控制权,2、风险投资的退出策略,首次公开招股（IPO） 将所持股份转让给战略投资者或其他创投； 借助于被整体收购实现投资退出 深入了解收购方的收购意图，以争取主动地位； 防御意图； 经营意图 财务意图 通过必要的激励安排，争取企业管理层的支持 将收购价格的一定比例支付给管理层； 期权安排； 离职薪酬和红利安排 所投资企业回购 清算,3、风险投资的收益分配策略,定时分配与即时分配 定时分配，

53、系指事先约定基金收益必须在每个财政年度规定的时间期限内分配收益； 即时分配，系指投资收益实现的当时即进行分配。 现金分配与非现金分配,4、风险投资的退出与多层次资本市场的建设,4.1二板市场,证券主板市场之外的证券交易市场 服务对象是有一定经营风险但极具发展潜力、成长性好的中小型企业，他们更多的是处于飞速发展的新兴产业。,4.2二板市场和风险投资的关系,二板市场是风险投资之源。风险投资能否良性发展，关键取决于是否有灵活、通畅的撤出渠道。 健全的证券市场直接关系到风险投资生存. 活跃的证券市场对风险投资的发展起到了明显的促进作用.,4.3二板上市的优点,经营资本的顺利筹措； 加强公司证券的流动性； 创造了以股权激励新员工和原有员工