晨光生物300138植提主业稳步向好新品布局值得期待_W

1、 公司研究评级：买入（首次覆盖）2018 年 01 月 23 日研究所 证券分析师：券分析师：提主业稳步向好,新品布局值得期待晨光生物（300138）深度报告余春生 S0350513090001陈 鹏 S0350517070001投资要点：最近一年走势沪深300晨光生物0.35000.30000.25000.20000.15000.10000.05000.0000-0.0500-0.1000-0.1500-0.2000植提物下游应用广泛。天然植物提取物可作为食品添加剂和营

2、养保 健品配料，广泛应用于食品、饮料、保健品、医药、饲料等领域，具有较大的市场空间。自上世纪 90 年代以来，人类“回归自然”的呼声越来越高，天然植物提取物及其制品以安全、绿色、健康等特点日益受到关注，市场规模快速增长。从出口来看，天然色素的生产、市场培育和需求最早产生于美日欧等发达国家，受益于海外需求强劲，我国植提产品出口额保持高速增长，近 8 年来年均复合增 速 17.5%左右。 相对沪深 300 表现1M-2.17.03M-0.810.312M-0.828.9表 现 晨光生物沪深 300公司的竞争优势明显。（1）植物提取物行业龙头，行业话语权强。 公司是国内最大的植物提取物生产商，主要产

3、品辣椒红色素、叶黄素、辣椒精产销量全球第一，在植提领域具有较强的话语权；（2）具备原材料资源优势。公司在库尔勒、巴州焉耆、喀什岳普湖市场数据2018-01-2212.59当前价格（元） 52 周价格区间（元） 总市值（百万） 流通市值（百万） 总股本（万股） 流通股（万股） 日均成交额（百万） 近一月换手（%） 11.00 - 14.934619.963343.1436695.4426553.9529.848.85材料，保证公司产品质量的安全可靠；（3）公司技术过硬，产品线丰富。公司坚持自主研发和合作交流相结合的模式，长期从事植提物生产加工，在提高技术、降低成本方面积累了丰富的经验。公司产品结

4、构较为丰富，目前除拥有辣椒红、辣椒精和叶黄素、棉籽蛋白等主导产品外，还实现了花椒树脂、番茄红素、叶黄素晶体、姜 黄素、甜菊糖、红米红、甘蓝红、甜菜红等多个品种的规模化生产。 辣椒红色素量价齐升。公司是辣椒红色素行业龙头，预计 2017 年辣椒红色素销售 4000 多吨，连续 8 年保持世界第一。2011-2012年，辣椒红色素盈利能力较好，导致行业产能大幅增加，行业恶性竞争，价格持续走低，进入洗牌阶段，小厂商逐步关停或退出，而公司拥有技术、成本和规模优势，快速抢占市场份额，市占率稳步提升，目前市占率约 55%，处于绝对领先地位。我们认为，公司的辣椒红素仍能保持稳健的增长：1）辣椒红素下游需求属

5、于大众消费品，食品、医药等行业是拉动辣椒红素需求增长的重要动力，而且应用范围不断拓宽，需求仍保持快速增长；2）高品质辣椒红的销量增加，带动整体价格上行，同时，公司市占率高，行业话语权强， 未来不排除在市占率达到一定程度后，缓慢小幅提升价格。 相关报告合规声明国海证券股份有限公司持有该股票未超过 该公司已发行股份的 1%。 证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分 证券研究报告香辛料业务快速增长。公司香辛料业务主要是辣椒精、花椒和胡椒 提取物等产品，近几年发展迅速。预计 2017 年销售辣椒精约 1400吨，市场份额接近三分之一。辣椒精下游应用主要是调味品，需求所产出的辣椒精可满足公司 1-2

6、年的销售，目前所产出的辣椒精的原料成本大部分已经固定。同时，公司基于对辣椒价格波动的判断， 未来随着辣椒价格的上涨，预计辣椒精价格未来会上涨。另外， 公司新开发胡椒和花椒提取物产品，主要用于调味品，调味品行业 景气度高，花椒、胡椒及其他植物调味品将快速增长。 甜菊糖业务快速放量。甜菊糖是一种新型天然甜味剂，具有低卡路 里、高甜度和天然的特性，甜度是蔗糖的 150-300 倍，但热量仅为蔗糖的 1/300，对人体没副作用，是一种可代替蔗糖的理想甜味剂，广泛应用于食品、饮料、调味料的生产中，市场空间较大。公司甜菊糖 2016 年推出，2016 年实现收入 3000 万，预计 2017 年收入约 1

7、 亿元，保持快速增长。公司在投建现有生产线时，已对未来扩建预留空间，未来将根据甜菊糖业务的销售量，择机在未来扩建新的生产线，以保证销售规模的不断增长。 非公开发行 2019 解禁。2014 年，公司发布非公开发行预案，发行价格为9.40 元/股，发行数量3700 万股，第一大股东卢庆国认购2250万股，重庆玖吉认购 800 万股，雷远大认购 450 万股，连运河认购200 万股。2016 年 1 月，非公开发行完成，锁定期三年，2019 年解禁。2016 年，公司推出股权激励方案，授予的激励对象总人数为112 人，激励对象包括公司实施本计划时公司中高层管理人员、核心业务/技术骨干，授予激励对象

8、 185.438 万份限制性股票，限制性股 票分两期解锁，第二期 2018 年解锁。 投资建议：预计公司 2017-2019 年EPS 分别为 0.42 元、0.61 元、0.81 元，对应 PE 分别为 29X、20X、15X。公司是植物提取物行业龙头，辣椒红色素有望量价齐升，香辛料业务快速增长，甜菊糖业务逐步放量，给予“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；国外市场风险；原材料价格波动风险；新 品不达预期。 主营收入（百万元） 增长率(%)净利润（百万元） 增长率(%)摊薄每股收益（元）ROE(%)2140.8568.89%92.4734.29%0.356.26%2758.0028.83%

9、152.7465.18%0.429.50%3491.8026.61%225.0447.33%0.6112.61%4326.1323.89%295.5831.35%0.8114.78%资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2预测指标20162017E2018E2019E 证券研究报告内容目录1、 公司概况51.1 、1.2 、1.3 、发展历程5主营构成6股权结构72、 行业空间较大72.1 、 下游应用广泛72.2 、 行业快速增长93、 晨光竞争优势明显93.1 、 植物提取物行业龙头93.2 、 具备原材料资源优势103.3 、 技术过硬+产品丰富114、 多

10、项业务齐头并进124.1 、4.2 、4.3 、4.4 、4.5 、4.6 、辣椒红色素市占率高12叶黄素抢占市场份额13香辛料业务快速增长15甜菊糖业务逐步放量15中药提取物大有可为16棉籽类业务处于底部175、 管理层激励充分185.1 、 大股东参与增发185.2 、 股权激励显信心186、7、盈利预测与投资建议19风险提示20请务必阅读正文后免责条款部分3 证券研究报告图表目录图 1：公司发展历程5图 2：公司营业收入规模6图 3：公司净利润规模6图 4：公司收入构成（百万元）6图 5：公司毛利润构成（百万元）6图 6：公司股权结构7图 7：中国植物提取物出口规模9图 8：中国植物提取

11、物 2015 年出口目的地9图 9：公司主要产品图示12图 10：辣椒红色素全球市场规模13图 11：公司辣椒红色素销量13图 12：叶黄素全球市场规模14图 13：公司叶黄素销量14图 14：公司辣椒精销量15图 15：公司香辛料主要产品15图 16：甜菊糖全球市场规模16图 17：公司甜菊糖产品16图 18：中药配方颗粒市场规模17表 1：公司主要产品应用介绍8表 2：公司主要产品行业地位和市占率10表 3：公司原材料主要来源地简介11表 4：辣椒红色素主要下游应用12表 5：叶黄素主要下游应用14表 6：大股东卢庆国认购 2250 万股18表 7：限制性股票分配情况19表 8：公司盈利预

12、测20请务必阅读正文后免责条款部分4 证券研究报告1、 公司概况1.1、 发展历程公司主要从事天然色素、天然香辛料提取物和精油、天然营养及药用提取物、油脂和蛋白等四大类产品的生产及销售，主要产品辣椒红色素、辣椒精、叶黄素销量位居行业首位，棉籽脱酚蛋白为国内知名品牌，花椒提取物、番茄红素、葡萄籽提取物和甜菊糖等产品也处于快速发展的上升阶段。天然植物提取物可作为食品添加剂和营养保健品配料，广泛应用于食品、饮料、保健品、医药、饲料等行 业领域，具有较大的市场空间。 公司前身为成立于 2000 年 4 月 12 日的河北省曲周县晨光天然色素有限公司； 2003 年 12 月，公司名称变更为河北晨光天然

13、色素有限公司；2008 年 6 月， 公司名称变更为晨光天然色素集团有限公司；2010 年 9 月，公司在深圳证券交易所上市；2014 年 10 月底，公司公布定增预案，向 4 名特定对象增发 3700 万股；2015 年 5 月，收购的晨光天然提取物有限公司；2016 年 5 月，向包括副总经理韩文杰在内的 112 名员工授予限制性股票 222.53 万股；2017 年， 公司获批农业部辣椒加工重点实验室，番茄红素成果参与国家科技进步奖获第二批入围，主导产品辣椒红、叶黄素、辣椒精产销量继续保持世界第一。 图 1：公司发展历程20002003200820102014201520162017资料

14、来源：招股说明书，公司公告，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分5 公司获批农业部辣椒加工重点实验室，番茄红素成果参与国家科技进步奖获第二批入围。 向包括副总经理韩文杰在内的112 名员工授予限制性股票222.53 万股； 收购的晨光天然提取物有限公司； 公司公布定增预案，向4名特定对象增发3700万股； 公司在深圳证券交易所上市； 公司名称变更为晨光天然色素集团有限公司； 公司名称变更为河北晨光天然色素有限公司； 公司前身河北省曲周县晨光天然色素有限公司成立； 证券研究报告1.2、 主营构成公司主营天然植物提取物的生产与销售，拥有天然色素、天然香辛料和精油、天然营养及药用提取物、油脂和

15、蛋白等四大系列产品。自上世纪 90 年代以来，人类“回归自然”的呼声越来越高，天然植物提取物及其制品以安全、绿色、健康等特点日益受到关注，带动公司营业收入持续增长，营业收入从 2008 年的 3.2 亿 元上升到 2016 年的 21.4 亿元。 从收入构成来看，2016 年色素、香辛料及营养类提取物实现收入 11.19 亿元， 籽仁壳绒类产品实现收入 2.38 亿元，粕渣类产品实现收入 2.35 亿元，果脯、保健品等实现收入 0.62 亿元，其他业务实现收入 4.86 亿元。从毛利润来看，2016 年色素、香辛料及营养类提取物毛利率 15.81%，实现毛利润 1.77 亿元，籽仁壳绒类产品毛

16、利率 9.43%，实现毛利润 0.22 亿元，粕渣类产品毛利率 13.87%， 实现毛利润 0.33 亿元，果脯、保健品等产品毛利率 27.47%，实现毛利润 0.17 亿元，其他业务毛利率 12.99%，实现毛利润 0.63 亿元。从销售区域来看，中国大陆实现收入 15.32 亿元，国外实现收入 6.09 亿元。 图 3：公司净利润规模图 2：公司营业收入规模2,500.00100.00%100.00250.00%200.00%150.00%100.00%50.00%0.00%-50.00%-100.00%80.00%2,000.0080.0060.00%1,500.0060.0040.00

17、%1,000.0040.0020.00%500.0020.000.00%0.00-20.00%0.002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 20162008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016营业收入（百万元）yoy净利润(百万元）yoy资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所图 4：公司收入构成（百万元）图 5：公司毛利润构成（百万元）486.0563.1262.431,119.11235.1217.15176.90238.1432.6022.45色素、香辛料及营养类提取物粕渣类

18、产品 其他业务 籽仁壳绒类产品果脯、保健品等色素、香辛料及营养类提取物粕渣类产品 其他业务 籽仁壳绒类产品果脯、保健品等资料来源：wind，国海证券研究所资料来源：wind，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分6 证券研究报告1.3、 股权结构公司由原晨光天然色素集团有限公司整体变更设立，公司设立时，持有 5%以上股权的发起人股东为卢庆国、 斋、关庆彬、董希仲，共持有公司 47.97%的股权。2010 年，公司在深圳证券交易所上市，上市后卢庆国持有公司 9.98%的股份，为公司第一大股东。2016 年，公司向卢庆国、连运河、雷远大、重庆玖吉商贸有限公司四名特定投资者非公开发行股票 370

19、0 万股，其中大股东卢庆国先生认购 2250 万股，持股比例上升到 18.67%。截止 2017 年三季报，卢庆国持股比例 18.58%，仍为公司第一大股东。公司股权结构较为分散，无任何股东可以通过直接或间接持有公司股份等方式对公司形成实际控制，公司不存在控股 股东与实际控制人。 图 6：公司股权结构董希仲斋卢庆国其他股东重庆玖吉商贸70.03%晨光莎车晨光晨光克拉玛依晨光晨光天津晨光邯郸晨光喀什邯郸晨光珍品油脂天津晨之光营口晨光晨光晨曦椒业万寿菊辣椒资料来源：公司公告，国海证券研究所2、 行业空间较大2.1、 下游应用广泛植物提取物是以植物为原料，按照最终产品需求，经物理或化学方法提取分离，

20、 定向获取和浓集植物中的某一种或多种有效成分，而不改变其有效结构而形成的产品。公司主营天然植物提取物的生产与销售，拥有天然色素、天然香辛料和精 请务必阅读正文后免责条款部分7晨光生物科技集团股份有限公司 3.56%4.17%18.58%3.66% 证券研究报告油、天然营养及药用提取物、油脂和蛋白等四大系列产品。辣椒红色素是天然的良好着色剂，粮农组织(FAO)和世界卫生组织(WHO)将辣椒红色素列为A 类色素，在使用中不加以限量。辣椒红色素不仅着色力强、色泽均匀稳定，其所含的-胡萝卜素也可以作为Va 源，所含玉米黄质有利于人眼健康，因此辣椒红色素还具有一定的营养和生理功用，产品广泛应用于食品、药

21、品、化妆品以及其他行业。叶 黄素着色力强，色泽均匀稳定，作为优良的抗氧化剂，叶黄素具有淬灭单线态氧和清除自由基的作用，作为营养强化剂，叶黄素富集于视网膜黄斑区， 能有效预防和治疗视黄斑衰退症，还具有保护视力、预防心血管疾病、增强免疫力等作用。辣椒精是一种天然的具有辣味的调味品，其有效成分为辣椒素和少量辣椒红色素，产品应用于辣味食品、调料的调味，亦可用作餐厅、家庭烹饪的佐料。总体来看，天然植物提取物可作为食品添加剂和营养保健品配料，广泛应用 于食品、饮料、保健品、医药、饲料等行业领域，具有较大的市场空间。 表 1：公司主要产品应用介绍资料来源：招股说明书，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部

22、分8产品类别主要产品图示功能简介应用领域天然色素 辣椒红色素 辣椒红色素不仅着色力强、色泽均匀稳定，其所含的-胡萝卜素也可以作为 Va 源，所含玉米黄质有利于人眼健康，因此辣椒红色素还具有一定的营养和生理功用。 食品、药品、化妆品 叶黄素 作为着色剂，叶黄素着色力强，色泽均匀稳定；作为优良的抗氧化剂，叶黄素具有淬灭单线态氧和清除自由基的作用；作为营养强化剂，叶黄素富集于视网膜黄斑区，能有效预防和治疗视黄斑衰退症， 还具有保护视力、预防心血管疾病、增强免疫力等作用。 食品、药品 天然香辛料提取物和香精油 辣椒精 一种天然的具有辣味的调味品。其有效成分为辣椒素和少量辣椒红色素。 食品 花椒油树脂

23、调味油类，以花椒为原材料，经超临界萃取得到的油树脂。为褐色膏状液体，有浓烈香气和麻感。 食品 天然营养及药用提取物 叶黄素晶体 性能优异的抗氧化剂。对心血管疾病、白内障以及老年视黄斑变性等疾病具有特殊功效，其抗氧化性能可以抵御游离基在人体内造成的细胞与器官损伤，并可防止因机老引发的心血管硬化、冠心病和肿瘤疾病。 药品 番茄红素 番茄红素能够抑制肿瘤，尤其对前列腺癌 等癌症细胞生长和扩散起抑制作用；番茄红素在防止皮肤受紫外线伤害、保护心血管增强免疫力、延缓衰老等方面有明确作用，是国际上功能食品成分和抗癌和防癌研究中的热点。 药品 证券研究报告2.2、 行业快速增长自上世纪 90 年代以来，人类“

24、回归自然”的呼声越来越高，天然植物提取物及其制品以安全、绿色、健康等特点日益受到关注，植提行业是在健康消费的大背景下崛起的朝阳产业。随着消费者对“天然健康”理念的日益重视，我国植物提取物行业也焕发出勃勃生机。从出口情况看，天然色素的生产、市场培育和需求最早产生于美日欧等发达国家，受益于海外需求强劲，我国植提产品出口额保持了长期高速增长，近8 年来年均复合增速在 17.5%左右。2014 年，我国共向 133 个国家和地区出口植物提取物产品，出口额 17.78 亿美元，同比增长 25.88%。从出口区域来看， 亚洲、欧洲、洲等传统市场稳居前列，三者占总出口额的92%。三大洲中，东盟表现尤为抢眼，

25、全年出口额达 3.23 亿美元，同比增长 74.81%；欧盟和的出口额分别达到 3.44 亿和 3.56 亿美元，同比增速超过 10%；非洲、拉丁美洲虽然所占份额较少，但同比增速也达到53.65%和29.36%。 年出口目的地图 7：中国植物提取物出口规模图 8：中国植物提取物 20152540.00%35.00%19.50%2030.00%35.40%10.60%25.00%157.90%20.00%107.20%15.00%10.00%53.60%5.00%3.70% 3.80%3.90%4.40%00.00%201020112012201320142015美国 墨西哥日本泰国马来西亚 德

26、国yoy植物提取物出口（亿美元）其他资料来源：医药保健品进出口商会，国海证券研究所资料来源：医药保健品进出口商会，国海证券研究所3、 晨光竞争优势明显3.1、 植物提取物行业龙头公司主要从事辣椒红色素、叶黄素（万寿菊提取物）、辣椒精、花椒油树脂、甜菊糖和番茄红素等天然植物提取物的生产、研发和销售，是国内最大的天然植物提取物生产商，主要产品销量处于行业领先地位。 从市占率来看，预计 2017 年公司辣椒红色素销售 4000 多吨，晨光生物辣椒红色素连续八年保持全球第一，全球市占率 55%左右。公司辣椒精的市场份额不 断上升，预计 2017 年辣椒精销售 1400 多吨，产销量继续保持世界第一，市

27、占 请务必阅读正文后免责条款部分9 证券研究报告率约 33%。晨光生物上市前开始介入叶黄素的生产和销售，2015 年全球产量最大，2016 年产销量居全球首位，目前饲料级叶黄素市占率 26%左右。同时花椒提取物、营养及药用提取物产品、葡萄籽提取物的销售增长迅速，其中晶体叶黄素和红米红销量 2015 年排名国内第一。从行业标准制定来看，自 2003 年起， 晨光就开始积极推动相关国家标准制定，主导并参与国家、行业标准修订起草19 项， 其中 6 项由晨光执笔，食品添加剂-辣椒红、食品添加剂-红米红和 食品添加剂-辣椒油树脂等 6 项已颁布实施，晨光在相关植提领域具有较强 的话语权。 表 2：公司

28、主要产品行业地位和市占率资料来源：公司年报，国海证券研究所3.2、 具备原材料资源优势公司充分利用特有的地理位置和气候条件，依靠“公司+基地+农户”的经营模式，在库尔勒、巴州焉耆、喀什岳普湖县、莎车县等原材料优势产区建立了原材料加工和种植基地，并与当地建立了长期合作关系，确保公司可源源不断的获得优质的原材料，保证公司产品质量的安全可靠，同时，为适应经济全 球化和现代化农业发展的形势，增加企业的实力，积极参与市场竞争， 实现规模化生产、集约化经营，青岛电子交易平台成功上线运营，目前发展会员70 多家；辣椒种植基地与红安种业合作，推行“三位一体”种植模式，实现多方共赢；公司还在河南唐 河、内蒙开鲁

29、、山东武城等其他辣椒主产区帮助当地种植大户组织农民建立了专业合作社，进一步保证原材料供应的稳定性；此外，公司与中国农业大学、河北农业大学等高校建立了合作关系，进行着多种植物的优种选 育和推广工作。 为巩固龙头地位、增强成本优势、开拓国际市场，公司积极进行海外布局。（1） 公司较早进入发展原材料种植和加工，2010 年 11 月，晨光利用上市募资的1000 万美元投建晨光生物科技（脂和 8000 吨辣椒籽的项目。公司位于500 吨辣椒油树 安德拉邦坎曼市，该地区气候和土壤条件和光照条件，非常适宜种植辣椒，尤其是一种名为“TEJA”品种，颜色好、辣度高，是做辣椒天然提取的非常合适的一种原料。TEJ

30、A 品种在坎曼市及其周边地区种植面积约为 25000-28000 公顷，而且近 5 年以来种植面积还在持续增 加，年总产量约为 12 万吨，原料丰富，市场供应有保障。按照公司规划，未来晨光将继续拓宽在的业务范围，实现辣椒、姜黄、万寿菊、棉花（籽）等种植业与加工业在的全面铺开。（2）公司决定使用自有资金 100 万美元，在 赞比亚再新设一家全资子公司，主要从事农业种植、农业类相关生产资料购销，请务必阅读正文后免责条款部分10产品2016 销量行业地位市占率辣椒红色素 销量超 3000 吨 连续八年稳居世界第一 约 55%叶黄素 销量过 2 亿克 产销量也做到了世界第一 饲料级约 26%辣椒精 销

31、量超 900 吨 保持世界第一 约 33% 证券研究报告未来还将开展辣椒加工、叶黄素及甜叶菊的生产及销售等，该子公司的设立为公 司在当地的发展奠定了良好的基础，有利于加快公司全球化战略布局。 表 3：公司原材料主要来源地简介资料来源：公司公告，国海证券研究所3.3、 技术过硬+产品丰富公司坚持自主研发和合作交流相结合的创新模式，公司长期从事植提物生产加工， 在提高技术、降低成本方面积累起丰富的经验，建有国内首条连续化、规模化、自动化、高得率、低成本的辣椒生产线，以色素高效连续分离技术将单条生产线 日生产色素能力由 500 公斤提高到 15 吨以上，推动行业辣素提取率由传统的30%左右提高到了

32、98%以上。突破高纯度、应用型产品核心技术，实现工业化 制备辣椒 碱、超临界辣椒红、辣椒红和辣椒素微乳液等产品，打破国外对高端应 用型产品市场垄断。水化脱胶技术首次成功在天然色素行业实现规模化应用，产 品品质满足高端产品市场需求；首创混合溶剂精制辣椒油树脂技术，彻底去除产 品中的罗丹明B，保障了我公司产品的食品安全，同时为行业的食品安全树立标 杆。利用自身生产实践优势，与中国农业大学、北京工商大学、天津大学、天津 科技大学、南京野生植物综合利用研究所等高等院校及研究院所进行项目合作与 技术开发。通过优势互补，增强了公司的研发实力，提高了科研开发和成果转化 能力，为公司提供了更多的产业技术支撑，

33、也为行业技术进步作出了积极贡献。 公司产品结构较为丰富，目前公司除拥有辣椒红、辣椒精和叶黄素、棉籽蛋白等主导产品外，还实现了花椒树脂、番茄红素、叶黄素晶体、姜黄素、甜菊糖、红米红、甘蓝红、甜菜红等多个品种的规模化生产。主要产品辣椒红色素、辣椒精、叶黄素位居行业首位，棉籽脱酚蛋白为国内知名品牌，花椒提取物、甜菊糖、葡萄籽提取物和番茄红素等产品也处于快速发展的上升阶段。丰富的产品种类不仅满足了客户的多样化需求，进一步提升了公司产品的国内外市场占有率，同时 增加公司的抗风险能力。 请务必阅读正文后免责条款部分11产地简介 因光照时间长，昼夜温差大，出产的辣椒产量高、品质好、干物质及红色素含量高，加之

34、病虫害少，有利于机械化规模化种植。 已成为我国一个重要的制干辣椒产区和理想的工业辣椒生产加工基地，目前种植面积达 60 万亩，年产干椒 25 万吨以上，干椒年产量占全国的 1/5。 是全球最大的辣椒生产国之一，全国辣椒种植面积达 90 万公顷以上，占世界总种植面积的 45%，年干椒产量 110 万吨， 安德拉邦坎曼市位于 的中东部地区，是典型的热带季风气候，全年分为旱季、雨季和凉季， 最高气温高达 50，全年平均气温 30，最低气温 18，该地区气候和土壤条件和光照条件，非常适宜种植辣椒，尤其是一种名为“TEJA”品种，颜色好辣度高，是做辣椒天然提取的非常合适的一种原料。 证券研究报告图 9：

35、公司主要产品图示资料来源：公司网站，国海证券研究所4、 多项业务齐头并进4.1、 辣椒红色素市占率高辣椒红色素，又名辣椒红、辣椒油树脂，是从辣椒中提取的天然着色剂，主要着色成分为辣椒红素和辣椒玉红素，属类胡萝卜素。辣椒红色素不仅色泽鲜艳，色价高，着色力强，保色效果好，可以有效地延长仿真食品的货架期。根据我国食品卫生法，辣椒红色素可用于油性食品、调味汁、水产品加工、蔬菜制品、果冻、冰淇淋、烘烤食品等食品中，还可应用于饲料、仿真食品、预防辐射、化妆品和制药业国、英国、加拿大、日本、墨西哥以及东南亚国家的农业部门也广 泛采用辣椒红色素作为天然食品添加剂。 表 4：辣椒红色素主要下游应用资料来源：招股

36、说明书，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分12应用领域主要功能食品 对人体无毒副作用，可增加人体内类胡萝卜素类化合物，有一定的营养价值； 着色均匀，性质较稳定，色泽鲜艳明快、光亮度好，在食品工业中有广阔的应用前景，尤其是在酱油等食品中的应用效果更佳。 医药 在医药工业中把辣椒红色素用作药品糖衣着色剂，色泽鲜艳明快，使人乐于接受，尤其小儿用药更佳。辣椒红色素能抑制 EBV-EA 的活性而抑制肿瘤的生长， 尤其对于化学药品产生的肿瘤具有预防效果。 饲料 作为安全、营养、着色效果好的天然色素，在饲料领域有极高的研究和应用价值，辣椒红素通过在动物皮肤、脂肪等不同组织中沉积而使肉禽及水产品着色。

37、 证券研究报告辣椒红色素最先在欧洲盛行，主要作为天然色素用于食品添加剂，后来转移至大规模生产，优势在于人工成本较低，80 年代引入国内，2000 年产业化，中国的优势在于技术和加工。晨光生物是辣椒红色素龙头，产销量全球第一，随着国内技术水平和加工工艺的不断提升，国内辣椒红素生产和销售已处于国际主 导地位，享有较大的成本优势。 晨光生物是辣椒红色素行业龙头，辣椒红色素 2017 上半年销售 1900 吨，单三季度 1000 吨，预计 2017 年辣椒红色素销售 4000 多吨，连续 8 年保持世界第一。2011-2012 年，辣椒红素盈利能力较好，行业产能大幅增加，导致恶性竞争， 价格持续走低，

38、行业进入洗牌阶段，小厂商逐步关停或退出，而晨光生物拥有技术、成本和规模优势，逐步抢占市场份额，市占率稳步提升，目前市占率约 55%， 处于绝对领先地位。2017 上半年，辣椒红单品毛利率达到 25%，同比提升十三四个点，毛利率上升一方面是高品质辣椒红占比提升，另外主要是受原材料成本下降的影响。我们认为，公司的辣椒红色素仍能保持稳健的增长：1）辣椒红素下游需求属于大众消费品，食品、医药等行业是拉动辣椒红素需求增长的重要动力，而且应用范围不断拓宽，需求较快增长；2）高品质辣椒红色素销量增加， 带动整体价格上行，同时，公司市占率高，行业话语权强，未来不排除在市占率 达到一定程度后，缓慢小幅提升价格。

39、 图 10：辣椒红色素全球市场规模图 11：公司辣椒红色素销量45004000350030002500200015001000500050.00%18161412108642040.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%2015201620172018E2019E2020E201220132014201520162017E市场规模（亿元）yoy销量（吨）资料来源：植物提取物协会，国海证券研究所资料来源：公司年报，国海证券研究所4.2、 叶黄素抢占市场份额叶黄素是一类无 VA 活性的天然类胡萝卜素类色素，又名“植物素”，主要提取自万寿菊，是

40、一种性能优异的抗氧化剂，在食品中加入一定量的叶黄素可预防细胞衰老和机体器官衰老，同时还可预防老年性眼球视网膜黄斑引起的视力下降与失明，还可作为饲料添加剂用于家禽肉蛋的着色，目前广泛应用于医药、 食品（着色）、饲料、化妆品（广泛用于法国香水）、水产品等领域。 请务必阅读正文后免责条款部分13 证券研究报告表 5：叶黄素主要下游应用资料来源：招股说明书，国海证券研究所叶黄素主要在中国生产和销售，直接出口到欧美国家。叶黄素分为饲料级和食品 级，公司目前以饲料级为主，同时开发了叶黄素胶囊保健品，对眼睛能起到较好的保护作用。晨光上市前开始介入叶黄素的生产和销售，目前产销量居全球首位， 饲料级市占率 26

41、%左右。公司叶黄素业务目前策略以抢市场份额为主，为了与同行拉开差距，使公司行业龙头地位更加明确，2017 年初公司主动调低了叶黄素的价格， 以市占率是首要目标，依靠规模和成本优势，保持低价，公司仍能正常盈利，而小企业无法盈利逐步关停或退出，甚至直接成为公司的经销商，挤占中小厂家份额，快速提升市占率。随着公司优势逐步显现，预计价格会向上调整， 毛利率将会恢复到正常水平。产能方面，公司通过2015 上半年的原料基地建设， 万寿菊基地面积较 2014 年增长明显，2015 年下半年叶黄素产量同比翻番，另外，公司在了另一家子公司，主要生产叶黄素，达产后将进一步提升叶 黄素市场份额。 图 13：公司叶黄

42、素销量投建图 12：叶黄素全球市场规模2500160.00%140.00%120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%2018161412108642020001500100050002015201620172018E2019E2020E20122013201420152016市场规模（亿元）销量（吨）yoy资料来源：植物提取物协会，国海证券研究所资料来源：公司年报，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分14功效具体作用医药 叶黄素对视网膜具有保护作用，叶黄素是唯一一种存在于人类视网膜上的一种类胡萝卜素，起到抗氧化的作用

43、，保护视力，预防衰退；叶黄素对白内障有明显的治疗和预防作用；叶黄素对多种癌症(如乳腺癌、前列腺癌、直肠癌、结肠癌、皮肤癌等)有抑制作用。 化妆品 叶黄素可有效防止紫外线对人体皮肤的损伤，作为一种抗氧化剂，可抑制活性氧自由基活性，阻止活性氧自由基对正常皮肤的破坏。因此，叶黄素单体可以被制成多种护肤用品和化妆品，用来保护皮肤的健康，防止皮肤受损。 饲料 叶黄素应用于饲料添加剂，用于家禽肉蛋的着色，可提高蛋黄颜色，改善蛋黄、蛋白品质；叶黄素提高家禽类蛋的受精率和孵化率；叶黄素能增强畜禽、鱼类及虾类的繁殖、存活及免疫能力，而且还可保护脂类免遭氧化。 证券研究报告4.3、 香辛料业务快速增长香辛料是指一

44、类具有芳香和辛香等典型风味的天然机物性制品，或从植物（花、叶、茎、根、果实或全草等）中提取的某些香精油。公司香辛料业务主要是辣椒 精、花椒和胡椒提取物等产品，近几年发展迅速。辣椒精，别名辣椒油树脂，是从辣椒中提取、浓缩而得的一种产品，具有强烈的辛辣味，被用来制作食品调料。公司辣椒精业务 2017 年上半年销售约 500 吨，同比增长约 25%，单三季度销 售 500 多吨，预计公司 2017 年销售辣椒精约 1400 吨，市场份额接近三分之一。 公司辣椒精享有低成本的优势，晨光在设有工厂，辣椒 2017 年的价格 处于历史低位，公司收购了 5.5 万吨储备辣椒，所产出的辣椒精可满足公司 1-2

45、年的销售，目前所产出的辣椒精的原料成本大部分已经固定。同时，公司基于对辣椒价格波动的判断，未来随着辣椒价格的上涨，预计辣椒精价格会上涨。另外，公司新开发胡椒和花椒提取物产品，主要用于调味品，调味品行业景气度 高，总体趋势向好，花椒、胡椒及其他植物调味品将快速增长。 图 14：公司辣椒精销量图 15：公司香辛料主要产品1000900800700600500400300200100025.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%20122013201420152016销量（吨）yoy资料来源：公司年报，国海证券研究所资料来源：公司网站，国海证券研究所4.4、 甜菊糖业务逐步放

46、量甜菊糖又称甜菊苷，它是从菊科植物 Stevia Rebaudia(该植物在我国称作甜叶菊)的叶子中提取出来的一种糖苷，是一种新型的天然甜味剂，具有低卡路里、高甜度和天然的特性，甜度是蔗糖的 150-300 倍，但是热量仅为蔗糖的 1/300，对人体没副作用，使用安全，可以预防高血压、糖尿病、肥胖症、心脏病和龋齿等病症，是一种可代替蔗糖的理想甜味剂，广泛应用于食品、饮料、调味料的生产中，市场空间较大。目前包括中国、美国、欧盟、比利时、日本和韩国在内的国家和地区均已批准甜菊糖的使用，其史已经超过了 50 年。 本和韩国对甜菊糖的使用历 请务必阅读正文后免责条款部分15 证券研究报告根据 IMAR

47、C Group 的统计，2015 年全球甜菊糖市场规模达到 3.7 亿美元。根据Tech Navio 的预测，全球甜菊糖市场规模到 2020 年将增长到 5.7 亿美元。中国是全球主要的甜菊糖生产国，中国甜菊糖出口持续增长，2015 年中国甜菊糖出口额达到 2.1 亿美元，同比增长 62%。前几年甜菊糖行业产品标准不统一， 行业内的规模化厂商较少，行业整体发展较慢。随着消费者对低热量甜味剂接受程度的提 升，甜菊糖作为天然甜味剂有望逐步替代传统甜味剂，加上欧美的部分国家或地区要求降低食品中的热量，甜菊糖低热量的特性正符合要求，目前行业 增速在 30%-40%。 公司甜菊糖 2012 年末开始建设

48、，开始筹备产能为 1000 吨/年甜菊糖生产线， 2013 年建完，2014 年开始投产，通过 2014-2015 为行业内龙头企业代加工， 得到市场认可，2016 年实现 3000 万元的收入(含加工费)。2017 年以自产产品的销售为主，2017 年上半年实现收入 6000 万元，预计 2017 年实现收入约 1 亿元，保持快速增长。公司在投建现有生产线时，已对未来扩建预留了空间，在现有生产线的旁边，已经预留出扩建生产线建设的地方。未来将根据甜菊糖整体业务的销售量，包括工艺改进等具体情况，择机在未来扩建新的生产线，以保证 销售规模的不断增长。 图 16：甜菊糖全球市场规模图 17：公司甜菊

49、糖产品616.00%14.00%512.00%410.00%38.00%6.00%24.00%12.00%00.00%2012 2013 2014 2015 20162017E 2018E 2019E 2020Eyoy市场规模（亿美元）资料来源：USAID，IMARC Group，国海证券研究所资料来源：公司网站，国海证券研究所4.5、 中药提取物大有可为近年来，以天然植物药为主的天然药物日渐被国际市场重视，而植物提取物是植物药制剂主要原材料，可应用于营养补充剂，常见的有利人体健康的天然色素有叶黄素、番茄红素、葡萄籽提取物等。根据前瞻产业研究院的中药配方颗粒市场从 2006 年到 2015 年

50、保持了高速的增长，市场规模从 2006 年的 2.28 亿元上升至 2015 年的 81.75 亿元，20062015 年的复合增速为 49%。 请务必阅读正文后免责条款部分16 证券研究报告图 18：中药配方颗粒市场规模9080706050403020100100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%2006200720082009201020112012201320142015中药饮片市场规模（亿元）yoy资料来源：前瞻产业研究院，国海证券研究所公司基于植物提取物原料、生产端的优势，成功研发并掌握了叶黄

51、素晶体、番茄红素等天然营养保健类提取物生产工艺，并延伸到多品种的植物提取物类，近两年重点发展营养保健类产品（如葡萄籽、银杏等提取物），目前公司已拥有保健品批号 6 个，还有若干批号正在申请中。晨光生物凭借其在植物提取行业内生产和研发方面的优势，积极开发中药新药、院内制剂和保健品等新的品种。公司持续跟踪中药配方颗粒的相关政策，谋划参与标准的制定，为加入中药配方颗粒行 业做了大量的准备工作。 4.6、 棉籽类业务处于底部公司棉籽类业务包括棉籽加工和棉籽购销贸易，棉籽加工生产棉油、棉粕、棉短 绒、棉壳、棉籽蛋白等产品，其中棉粕、棉籽油受大宗产品周期性波动影响较大。棉籽业务板块经过几年的打基础、聚优势，综合竞争力大幅提升，晨光开发的脱酚棉籽蛋白是一种全新的饲料蛋白，含丰富氨基酸，氨基酸平衡好、蛋白变性小、营养价值高、适口性好，粗蛋白含量较豆粕高 6-7%，可以给饲料养殖企业带来可观的经济效益，脱酚棉籽蛋白产品市场份额大幅提升，2016 年蛋白营销事业部内部创造利润超千万元；棉壳产品已成为食用菌行业知名品牌，工厂化客户订单达 80%以上； 棉籽油和棉短绒