“伟大的博弈”需系统进化的投资思想

“伟大的博弈”需系统进化投资 财魔弟论坛整理（ID 学问猫） 1859 年，达尔文在伦敦郊外的别墅里完成了他的传世之作物种起源 ，达尔文在著 作中描述了一个物竞天择、共生共存、不断进化的生态体系， “进化论”也被认为是迄今诠 释生物代际差异演化的最佳理论之一。 在国泰基金投资总监兼研究部总监张玮看来，伟大的博弈场股市也可以看做一个 竞争激烈且不断进化的系统：每一个参与者都在努力获得优势，而最终的结果则是股市整 体作为一个系统不断在进化演变。 “要想在市场中生存并领先，参与的投资者必须不断积累自己的独特优势，应对变化 的市场。 ”以“股市进化论”为基础，张玮在过去 12 年中不断完善自己的投资体系，磨砺 投资风格，他管理的国泰金鹰基金保持了长期良好的业绩，成就了一家又一家评级机构给 予的五星基金评价。 本报记者 周宏 勤奋是基本要求 2000 年，有着计算机和金融学业背景的张玮，在毕业后获得了进入申银万国研究所的 工作机会。当时，中国的基本面研究尚处于初期，但申万研究所已经有了相对成熟的研究 方法和培养机制。由此，IT 行业研究员成为张玮进入资产管理行业的起点。 回忆起来，张玮对这个起点颇为感谢， “申万研究所在当时是领先的研究机构，方法也 很规范，对于我们这些初入行的研究员来说，是个非常好的开始。 ”现在他也仍然认为，一 个好的培养体系对于投研人才的成长非常重要。 不过以 IT 行业研究员为起点，也有它比较“不幸”的地方。入行时的 IT 行业正从网 络股泡沫的高峰中迅速跌落，整个行业其后经历的是非常严酷的资本寒冬，以及主流企业 纷纷外奔海外股市的局面。对于行业研究员而言，对口行业经历了一段长衰落期是比较残 酷的局面。 对张玮而言，这段经历更多的是作为卖方研究员积累的很多经验， “当时部分行业的衰 落，也让我有了观察泡沫褪去后公司股价的经验。 ” 他犹记得第一个调研对象是当时的大牛股东软股份，张玮花了 3 天时间遍访了公司上 下的诸多部门，并最终获得了和公司老总对谈一个小时的机会。凭着事前的充分准备和之 前的辛苦调研，初出茅庐的张玮格外获青睐，对谈时间一再延长，最后成了 3 个小时。 细节的成功让张玮体会到了充分准备和努力的重要性， “在资讯发达，高端人才济济的 证券行业里，勤奋只能算是最基本的要求。但也是我们唯一可以长期依赖的素质。 ” 2004 年，张玮获得了一个机会，进入基金公司担任买方研究员，这也是他从研究角色 向投资岗位转换的开始。 “进入买方后，跟踪的行业增多，研究视角也拓宽了，发现了比照的重要性。 ”在前一 家基金公司担任高级研究员的日子里，张玮经历了许多传统行业的重新崛起。家电行业、 电气设备、机械等行业的景气恰恰在 2005 年后急剧复苏，张玮也顺势把观察思维从成长型 的 TMT 行业，拓展到价值型的传统行业，完成了一次研究思维的提升。 凭着优良的研究业绩，2006 年，张玮被公司委任为基金经理，并且是从高级研究员直 接提拔为基金经理，且管理的还是当时公司内规模靠前的大基金。这一“惊心一跃”成为 张玮提升的又一个契机。 “投资管理和研究有着很大的区别，对于公司认识的角度、投资的决心和执行能力都 有比较大的跨越。需要在实战中积累。但有一点是不变的，就是不断积累和扩大自己对市 场的理解和认知。 ”张玮说。 好投资需要耐心和氛围 除了发掘上市公司的眼光外，投资的执行过程也是造就业绩差异的关键点，张玮对此 也深深认同。 “很多好公司是需要花时间去等的，在调研清楚后，还必须静心等待股价回落到合理 位置后才重拳出击。 ”张玮说，如果股价回落并不深，他的投资仓位一定只是试探性的部位。 而这样的等待确实非常熬人。 他的同僚说，张玮曾经非常看好一家热门的消费品公司，但他却坚持花了半年时间将 公司调研清楚，又静待了半年在市场冷落的时候再进行重仓出击。当然，在此后很长时间 内，这家公司的涨幅都很惊人。 “长时间的调研、等待、买入、持有，在市场内是一个相对稀缺的投资风格，因为操 作的人少，所以，这个风格存在获得超常回报的可能。 ”他说。 张玮表示，要做到这一点，除了基金经理必须具备对抗短期市场波动的耐心外，所在 的公司也必须有这个宽容的氛围能够容忍基金经理去做中长期的投资。而国泰基金这个平 台恰恰是有这个宽松的氛围的。两者共通，才造就了其中长期风格的一面。 对于未来，张玮认同结构性行情的观点。他认为，会有一些公司在未来的几年中获得 长足的增长。包括传统制造业、消费品行业，也包括一些处于营销传播、文化传媒、娱乐 玩具等新兴子行业的成长型公司。 比如，在营销传播领域，目前的国内仍然处于比较低的层次上，策划、公关的职能比 较多，人情单也往往有不小的市场。但在成熟市场，这个行业早已度过了成长期，许多 500 强公司在市场传播和公关事务上都有着严密的体系和规范成熟的运作，也成就了具有 整合营销能力的国际传播巨头企业，这意味着国内相关企业有巨大的成长空间。 另一方面，在营销传播、文化传媒等行业，并购都是成长的一个必备基础。鉴于监管 部门对于此类轻资产公司的审查非常严格，因此先上市公司获得的资本优势可能保持相当 长的时间。这往往意味着他们会成为行业的整合者。这也是国际上同类企业实现跨越式发 展的主流途径。 在很多行业，商业模式的更迭也有很独特的考察意义。张玮以一家处于成长期的玩具 公司为例，这家公司在创业初期，与同行一样只注重潮流玩具的生产。此后调整商业模式， 开始获得国外品牌的授权进行仿真型的玩具生产，构建了自己的“护城河” 。现在已经通过 再授权的方式将相关业务部分转包给国内企业，而自己仍牢牢把握盈利能力强的核心授权 类产品。同时，逐步渗透上下游产业链，增强纵向供应关系稳定性和横向行业掌控能力， 从而强化企业发展的可持续性。这些变化都是非常值得关注的。 2011 年，张玮开始兼任公司的研究总监，在公司进行的一次内部培训中，张玮提出， 研究员不仅应有理解预判上市公司未来的能力，也应有在看好公司时， “让基金经理买成上 市公司第一大流通股东”的勇气。显然，这个外表温和儒雅的基金经理，内在并不缺乏关 键时重拳一击的魄力。 “新成长”投资观 2007 年，张玮加入投资氛围较为宽松的国泰基金，投资风格开始稳定，管理的基金业 绩也迅速攀升。2009 至 2012 年，他管理的国泰金鹰基金中期、长期业绩都稳定靠前，成 为诸多资金竞相流入的重点基金。 在张玮看来，他目前的投资风格依然是偏向成长股。因为他相信，在中国这个高速发 展的经济体中，挖掘成长股是一个前景广阔的投资方法。 同时，他也坦承是个比较纯粹的“选股派”：短期的市场趋势和宏观判断不是他主要 的投资决策因素，他还是更专注于挖掘到优秀的业绩能够长期稳定增长的公司。 不过，细心的持有人可以发现，在成长型的基金中，张玮管理的国泰金鹰的净值回撤 幅度往往较小，且持续增长的能力很强。这意味着他对成长股投资，有其独特的理解和投 资体系。 张玮认为，从本质上说，成长股投资和价值股的投资是相通的，即都以一定股价相对 于中长期公司价值的“折价” （安全边际）为出发点。因此，他挑选重仓股的范围要比市场 认知的传统成长型基金更为宽泛。 比如，一家传统的汽车配件公司，即被张玮的基金列为十大重仓股。这家身处传统行 业，市盈率只有个位数、市值破百亿的上市公司，很少被成长型基金看中，但张玮却已持 有多年。 投资这个公司的逻辑很清楚，第一，这个公司所处的行业增长并非没有增长，相反， 国内市场和国外市场都有稳定的增长。第二，在海外新市场的拓展中，公司相比全球同行 的竞争力突出，这意味着，它