论企业并购价值创造与衡量论文

工 商 企 业 管 理 论 文毕业论文继续教育学院成人高等教育毕业论文题目： 论企业并购价值创造与衡量 专 业：工商企业管理 摘 要 现代企业理论认为企业最主要的目标是实现价值最大化。企业并购作为企业的一项重要经济活动，必须服务于价值最大化这一目标并为企业价值创造做出贡。 自19世纪末美国发生第一次企业并购热潮以来先后经历了五次并购浪潮。并且，随着经济的发展和金融的创新，并购规模和金额大幅上升，并购已成为与贸易和投资等相提并论的金融活动。随着我国改革开放和经济发展，并购也逐步在我国兴起，成为我国资源整合.促进企业成长的重要手段。 但是由于宏观和微观多方面原因，目前我国大量企业并购并没有创造价值，甚至成为并购方沉重的包袱。因此研究企业并购价值创造的来源与实现机理，对我国企业实施成功并购实现价值创造具有十分重要的意义。 本文通过对并购价值创造的理论研究，并结合我国现代企业实际并购现状的案例，揭示出企业并购价值创造来源于并购的协同效应，而并购后的整合是并购价值创造的实现过程。关键字：企业并购，价值创造，协同效应，整合 目 录前 言1第一章 企业并购价值创造与衡量的一般理论21.1 企业并购的概念21.2.1 实现企业战略目标31.2.2 追求协同效应31.2.3 管理层利益驱动41.3. 并购协同效应是价值创造的源泉41.3.1 并购协同效义41.3.2 并购协同效应与价值创造51.4 并购价值创造的实现过程61.4.1 并购整合与价值创造61.4.2 并购后整合的主要内容61.4.3 整合应注意的问题8第二章 中远航运收购广远公司多用途和杂货船业务案例介绍102.1 行业背景介绍102.2收购各方介绍112.2.1收购方（中远航运）介绍112.2.2 出让方（广远公司）介绍122.2.3 收购标的（广远公司多用途及杂货船运输业务介绍）122.3 收购方案14第三章中远航运收购动因和整合分析153.1 收购的动因分析153.1.1 提高船队规模，实现公司发展战略153.1.2 提升软硬件实力，提高市场竞争力153.1.3 实现协同，提高公司经营业绩163.2 业务活动的整合：实现经营协同，提升市场竞争能力163.3 管理活动的整合：实现能力的转移、扩散和发展，提升管理能力17第四章 中远航运并购的价值创造分析204.1 并购的协同效应分析204.1.1 战略协同效应204.1.2 经营协同效应214.1.3 管理协同效应22结 论23致 谢24参考文献25 前 言 企业并购是市场经济条件下企业实现快速规模扩张.增强市场竞争力而采取的外部交易型成长战略，同时也是实现经济结构调整和资源重新配置的重要手段。19世纪末以来伴随着经济发展和企业扩张，并购浪潮从美国兴起，并逐步席卷全球，并购也从一国内部的并购扩展到跨国并购。在此后的一百多年间，全球先后经历了五次并购浪潮。在次过程中，通用电器.埃克森美孚.阿塞诺米塔尔和思科等一批国际知名企业通过并购成长起来。1978年改革开放以来，随着中国国门的打开和经济发展，企业并购也逐步在我国兴起，并经历了政府行政主导并购.外资并购国有企业.国内企业间的市场化并购和国内企业的海外并购等阶段。在我国经济快速发展.市场竞争日益激烈的背景下，并购将成为资源整合.快速发展的重要手段，我国将进入企业并购的高峰期。现代企业管理目标就是实现企业价值（或股东价值）的最大化。企业并购作为现代企业发展的一种重要手段和企业的一项重大投资决策，必然服从于企业价值最大化这一目标。然而由于我国的并购历史比较短暂，无论是宏观并购环境还是微观并购决策都存在诸多不足。大量事实表明，在所有并购中只有一部分并购能够创造价值。因此，探索企业并购行为中价值创造的来源及实现机理，对提高并购成功率.推进企业并购发展具有十分重要的意义。本文依据企业并购的相关理论，理论分析与案例相结合，采用比较分析案例和实证分析等发发进行研究。 本文研究的内容为与企业并购与价值创造和衡量的关系及实现机理。本文研究的思路是：首先通过对企业并购价值创造的财务解析来说明说明是并购的价值创造并通过分析得出并购的协同效应是价值创造的源泉；其次通过对并购整合和协同效应的关系分析，阐明整合实现协同效应，整合的过程即是协同效应的实现过程。综合上述分析，阐明企业并购与价值创造的关系：企业并购能够创造价值；其作用机理为：并购后整合实现并购协同效应，并购协同效应创造价值。最后通过实例来进一步揭示这一机理。第一章 企业并购价值创造与衡量的一般理论1.1 企业并购的概念 并购是兼并与收购的合称。在国际上通常称为“Mergers&Acquisitions”简称“M&S”.它包含两层意思，一是“Merger”，即兼并或合并；二是“Acquisition”，即收购或购买。兼并是指一家或一家以上的公司被另一家公司吸收而继续经营的商业行为。兼并完成后，在法律意义上，两家企业融合成一家企业，该企业继承两家企业所有的资产并承担两家企业的债务。兼并有两种形式：吸收合并和新设合并。吸收合并是指一家企业与另一家企业合并，其中一家企业继续存在，而另一家企业注销；新设合并是指两家或以上的企业合并，重新成立一家新的企业，两家或以上注销法人地位。 收购是指一家企业购买另一家企业的资产.业务或股权，以获得控制权的交易行为。在收购中，被收购企业可能继续保持独立法人地位，而通过收购，形成母子公司的关系。兼并与收购的主要区别在于兼并主要是以法律地位上的合而为一，从而实现完全的融合，而收购主要是以控制为目的，从而收购后两者继续保持独立的法律地位，但通过控制权来实现双方的融合。但是，兼并与收购往往是相互交织，很难严格区分，因此，往往把两者合称为并购或购并。 1.2 企业并购的动机 在市场竞争日益激烈的时代，发展是企业的要务，通过并购实现企业发展是企业开展对外并购的最根本动因。根据企业发展的不同阶段.自身特点和面临的竞争环境，企业并购的具体动机也略有不同，总的来说，并购的动机具体现在以下几个方面：1.2.1 实现企业战略目标 (1)争夺市场权利 主要表现在两个方面：第一，提升企业的竞争能力.并在与对手的竞争中获得战略优势，提升在同业市场上的权利。第二，提高企业在上下游市场的议价能力，获得上下游市场的权利。市场权利的获得，有助于与提升企业的市场影响力和盈利能力。 （2）突破壁垒 壁垒包括市场壁垒.技术壁垒和专利壁垒等。在企业进入新的市场或行业过程中，企业可能面临着产业准入.现有企业对新进入者的打压.技术储备不足.需要大量使用对手专利等市场.技术和专利等各方面的壁垒。采取并购现有企业的方式进入新的市场，可以有效突破这些壁垒的限制，降低市场开发和进入新行业的风险。 (3)多元化经营 理论认为，多元化经营就是通过投资于不相关的业务或负相关的业务，减少对单一业务的依赖，从而达到降低企业经营波动性和经营风险的目的。从第三次并购浪潮中兴起的混合并购即为了实现这种目的。由于多元化经营的企业被认为具有相对较低的经营风险，因此较容易获得银行贷款和市场认可，这也是混合并购兴起和发展的原因。1.2.2 追求协同效应 并购的协同效应是指企业合并后，收购方和被收购方通过整合，互相共享两个企业原来积累的资源，带来市场份额扩大.收入增长.成本降低.效益提高和管理改善等效应，从而实现并购后企业的总体效应大于并购前两个独立企业价值算术和的情况，也即“1+1大于2”。追求协同效益是企业并购的动机，同时，协同效应也是企业并购企业创造价值的主要来源。例如，A企业并购B企业后形成C企业，如果C企业的价值大于A企业和B企业的价值之和，则这种并购形成了协同效应。该种协同效应地A.B企业的股东来说都是最有利的，因为在并购过程中，A,B通过确定并购的价格，实现了协同效应双方的分享。通常认为，协同效应包括管理协同效应.经营协同效应.财务协同效应和无形资产协同效应。1.2.3 管理层利益驱动 管理层的并购动机往往是希望通过并购提高公司的市场地位或者通过并购占有更多的资源或管理更多的资产，来保持和提升自己的地位。主要包括以下几个方面：第一，当公司发展更大时，管理层的威望也随之提高。如在国际化水平还不高的我国，成功完成海外并购，无疑将成为市场的焦点，获得更高的声誉。第二，随着公司的规模扩大，管理层的资产和人员也相应增加，管理层的薪酬也将增加。第三，通过并购提升自身的规模，其他企业需要更多的资金并购，从而有利于抵御其他公司的并购，管理层的地位也更加稳定。1.3. 并购协同效应是价值创造的源泉1.3.1 并购协同效义 协同概念最早由美国学者H 伊戈尔 安索夫于20世纪60年代提出的。他在公司战略一书中提出“战略四要素”说，认为战略的构成要素应当包括产品与市场范围、增长向量、协同效应和竞争优势。其中，协同效应是指企业取得有形和无形的潜在机会、运营成本的降低、投资需求的压缩以及各自的变化速度提出了评价协同效应的理论框架。随着研究的不断深入，部分战略管理领域的学者将协同从静态协同效应扩展到动态协同效应。如日本的战略专家伊丹提出无形资产动态协同效应理论，他认为协同效应是通过使用商标、顾客认知度、技术专长或企业文化等无形资产来获得，只有在较长的时间里累积和应用无形资产，才能实现这些无形资产间的动态协同效应。因此，获取动态协同的能力是一个公司持续发展的关键。而Markides& Williamson从更深的层次上提出了核心能力动态协同效应理论，即只有能带来“资产改善”优势、“资产创立”优势和“资产裂变”优势的相关性公司并购重组才能为公司提供可持续性竞争优势。综合上述学者的理论，协同效应能够使公司获得竞争优势和获得利益的潜在机会。而这种优势或潜在机会能够反映在企业生产经营中，并为企业获得更大的利益。马克.L.赛罗沃在协同陷阱：并购游戏输在哪里？一书中给出了协同效应的定义，能够很好地反映协同效应的本质。他将协同效应定义为：两家公司合并后的经营效益比它们独立运作时所期望取得的效益之和的增加部分，是指由于竞争力增强，导致现金流量超过两家公司各预期达到的水平。1.3.2 并购协同效应与价值创造 并购创造价值是指并购方收购被并购企业后，其未来的收益超过所支付成本的部分。即：并购创造的价值=未来净现金流折现和-并购成本理论上，并购方可以通过压低购买价格来获得收益。但在有效的市场和双方谈判能力相当的情况下，企业的价值是可以各种方法来较为准确的衡量，并购的成本通常将等于企业的市场价值，因此，在并购这一时点不会为并购方创造价值。企业并购要创造价值，必须通过增加未来的收益.现金流来实现。企业竞争优势决定着企业的竞争能力和价值创造能力。企业核心能力理论认为核心能力是市场竞争优势的来源。企业通过并购资源整合，充分实现协同效应，包括经营协同效应，管理协同效应和财务协同效应等，这将有助于增强企业能在的核心能力，提高在市场中的竞争优势；并通过提高竞争优势和加强核心能力来实现企业价值的提升。从最终的财务结果来看，并购的价值创造就是增加合并后新企业的收益。净现金流量。综上所述，并购创造价值来源于并购后实现的协同效应，通过协同效应获得竞争优势，实现更好的收入增长率、更高的利润率、更有效的资本利用率或更低的资本成本。因此，协同效应是企业价值创造的真正来源。1.4 并购价值创造的实现过程1.4.1 并购整合与价值创造 整合是指并购方获得被并购企业的所有权或经营控制权后，为实现并购战略、实现双方的协同和提高合并绩效所采取的一系列措施、手段和方法。企业并购的价值创造来源于并购后的协同效应。企业通过并购取得了被并购企业的经营控制权，仅仅走完了第一步，即经营控制权的转换。企业要实现价值创造，必须在取得经营控制权后推进实现双方在战略、技术、生产、经营、管理和文化等方面的融洽，以实现并购的协同效应，提高整体竞争力，从而达到并购创造价值的目的。因此，并购整合过程是并购价值创造的实现过程。整合式并购中非常关键的环节，它保证了并购双方战略性资源和能力的转移和运用，对并购最终协同效应能否实现有着直接而深远的影响。因此，并购能否创造价值，很大程度取决于整合的成功与否。1998年，美国商业周刊评选“80年代最为成功与最为失败的交易”时指出：“并购后的精明、谨慎的整合是是交易成功最为重要的因素”。1.4.2 并购后整合的主要内容 并购后的整合大致包括五个方面的内容：（1） 战略整合企业并购首先就是为了实现企业战略目标。因此，并购后，并购方需要推进战略的整合，将被并购企业纳入到企业的整体发展战略内，使被并购企业的各项活动服从于并购方的总体战略目标及相关安排中，从而实现战略上的协同效应。战略的整合的重点是决策组织的一体化和战略目标、手段、步骤的一体化，以保证被并购企业符合并购的战略目标。（2） 组织机构和人事整合并购后为了适应业务活动和管理活动变化，需要推进组织机构和人事的整合。由于组织机构的整合必然涉及到人事的整合，因此，组织机构的整合需要与人事整合协调一致。在组织整合过程中，需要根据对被并购企业的定位和管理模式来确定未来的组织设置和组织调整幅度，但目标应是建立一个高效率的、融洽的、有弹性的组织机构系统。人事整合是难度最大的问题，也是影响并购成败的重要的因素。人事整合关系到以个体为载体的知识和技能积累，以及以组织为载体的个体知识和技能的有效结合。在企业并购过程中，并购方首先要对被并购企业的人力资源状况有充分的认识，并制定详细的整合方案。其次，在人事整合的实施过程中，要十分注意对关键岗位人员的稳定，避免人才流失造成损失。再次，由于并购企业和被并购企业存在薪酬体系差异，或者整合后岗位发生调整，因此，要及时跟进薪酬体系的调整，以正面激励员工的士气，促进整合的成功。总之，组织和人事的整合就是要做到平稳过渡，并在收购后建立一个企业经营管理相符合的组织机构，建立一支优秀的人力资源队伍，保证组织间的良好顺畅运作和形成相互尊重、相互信任的氛围，为并购企业的后续发展奠定组织和人力资源基础。（3） 业务整合业务活动的整合是指通过对合并双方的经营业务以及采购、生产、营销、渠道和研发等业务环节进行联合、调整或者协调，以提升企业的市场竞争力，并达到资源的有效利用、提高收入、降低经营成本的目的。业务整合是并购整合的关键，因为生产经营是企业收入来源和成本支出最主要部分，业务活动的整合对企业经济效益的产生有十分重大影响。业务整合包括业务范围的整合以及作业的整合等。并购后，并购方通过会根据企业的整体发展战略和规划，对目标企业的经营业务进行调整，以实现整体的利益最大化。业务范围的整合包括经营业务的彻底转型，以及原有部分业务的剥离或并购方的相似业务注入等。作业整合是指对流程、采购和研发等作业具体环节的整合。生产作业整合会使企业的生产组织得到优化，产生直接的协同效应。一般来说，作业整合能够获得并购方在市场、采购、生产等方面的支持，从而在较短时间内实现收入增加、成本降低等协同效应。而业务范围的整合涉及到企业产品转型、生产线的重新利用、人员的安置和重新招聘、培训等，可能难以一蹴而就，需要较长时间才能见效。（4） 管理整合管理整合是指对合并后的企业实施管理观念、管理组织、管理制度、管理方式的调整、磨合和创新，以提升并购后企业的管理能力的活动。管理整合有双重目的：第一：管理能力的转移、扩散和发展。并购后通过人员的互换、经验的交流和制度的借鉴等方式，使优秀的管理技能、手段、理念等在双方之间逐步实现转移、扩散和发展，提升合并后企业的整体管理水平。特别是在被并购企业的管理能力较弱时，通过对其管理能力的注入，将其大幅提升其管理能力，提高企业的管理水平。第二，是形成共同的准则，实现有效的管控。在并购后，并购方通常向被并购企业注入自身的日常管理制度、管理系统和软件、决策程序等。一方面，有助于被并购企业管理能力的提升；另一方面，也有利于形成共同的管理规则，实现对被并购企业的有效管控，保障并购战略的实现。 (5)文化整合企业并购将两个不同文化特制的企业联系在了一起，由于文化的差异，必然会导致不同文化之间的碰撞和冲击，甚至爆发冲突、不可调和，最终影响到并购战略的成功实施和预期经营业绩的实现。因此，文化整合成为企业并购整合战略的关键内容。文化整合，就是将不同特质的文化，经过相互接触、交流进而相互合并、分拆、增强、减弱等方式，形成一种全新的文化。成功的文化整合，首先需要在尽职调查阶段对被并购企业的文化游深入的了解，并认识到双方文化中的差异和可协调性；其次，要选择合适的文化整合策略。根据双方文化的差异以及双方文化的特性，分别采用取代、协调和创新的整合策略。再次，与其他整合工作协议奥推进。文化通常是以公司业务、经营模式、管理理念、规章制度甚至管理者的思想理念等作为载体，因此，在文化整合过程中，应注意与公司业务、人事、组织和管理等整合相协调，有步骤的推进文化整合。1.4.3 整合应注意的问题 在许多著名的采购案例中，将近有一半的案例以失败告终，其中主要的原因就是由于并购后未能实现有效的整合。要实现成功的整合，需要做到以下几点：首先，要有明确的并购战略意图。企业并购是实现公司战略目标的重要手段，并购参与者必须对并购的战略意图有很好地理解，并将这种意图作为整合行动的指导，制定整合方案并推进整合的实施，以确保并购目标的实现。其次，要将整合贯穿于并购的全过程。企业的并购整合分析，并非并购交易结束才进行的，整合方案在最初策划阶段就制定出来。在进行目标企业的选择分析时，就要考虑并购所能带来的整合效益，进而对目标企业进行价值评估。在并购交易完成后，需要迅速的推进整合方案的实施。再次，对整合过程要进行有效的安排。成功的整合往往采用切实有效的方法安排组织的各个部分，整合它们的结构、系统和文化，然后，将所有这些部分统一按照战略意图进行安排。最后，快速推进整合。并购完成后，并购方要迅速推进整合，以实现资源的有效转移。并购会使组织的员工及其他利益主体都不确定感，及时推进整合，有助于消除这种不确定感，以正常状态投入到工作中。 第2章 中远航运收购广远公司多用途和杂货船业务案例介绍2.1 行业背景介绍 世界经济与贸易环境的变化，对航运市场的需求有着决定性的影响。世界经济的增长和国际贸易的增加，将为航运业带来大量的货源、并带动了航运市场需求的增长。世界经济的下跌、国际贸易的减少，也将带动市场需求的减少。近年来，由于全球经济格局变化和产业结构调整，对航运市场形成了巨大的推动作用，并且这种变化和推动力将是深层次和长期的。其主要表现就是：中国改革开放以来，日益融入了国际分工并继承了产业的转移，在国际贸易中的份额不断上升。特别是2001年加入世界贸易组织以来，中国出口连续两年呈现爆发式的增长，中国日益发展成为世界工厂。在进出口货物方面，中国已由原先的出口原材料、初级工业品发展到进口原材料和出口各种工业品。由于贸易的大进大出，我国在国际贸易中的比重越来越大，中国因素早航空市场中的影响越来越大，在很大程度上推动看我国远洋运输的快速发展。经过几十年的奋斗，我国已经发展成为世界鸳鸯运输大国。2003年我国从事国际贸易运输的船队发展到约4000万载重吨，居于世界前列；一批代表世界先进水平的集装箱船和船舶加入我国船队，我国建立了包括集装箱船、散货船、油轮和特种船舶等在内的种类齐全的船舶队；另外，中远集团、中海集团等一批具有竞争力的航空企业成长起来，成功晋升于国际大型航空公司之列。但是，远洋运输是高度竞争的行业。为促进国际运输的发展，世界上大部分国家对国际运输取消了限制。作为我国开放最早、开放程度最高的行业之一，欧洲和日本等国家的航运巨头拼借资金、技术和船队规模优势，很早就进入了我国国际运输市场，并占有较大的市场份额。我国航运企业需要与实力强大的国际巨头进行竞争。另一方面，由于竞争度高，在相当长时期内行业利润处于低水平，大量企业处于亏损状态。为抢占市场份额、降低成本，行业内兼并、联合成为常态，马士基等一批航运企业抓住市场时机不断兼并收购，逐步成长为行业巨头。另一发面，随着并购、重组和联合的推进，行业的集中度上升，大型企业在竞争中占有只有支配的地位，中小企业在竞争中越来越处于不利的地位。2.2收购各方介绍2.2.1收购方（中远航运）介绍中远航运是有中远集团下属广远公司作为主发起人，以其所属25艘主要从事远洋特种运输的船舶作为出资，联合其他4家企业，于1999年12月8日，共同发起设立的股份有限公司。中远公司主要经营普通设备、成套设备、重大件货物、超长超重件货物、船艇类货物、海上钻进平台、车辆、桥吊等大型机械、海上工程类货物等的海上匀速业务。上市以来，公司通过购买二手船、新造船和船舶租赁等方式，船队规模迅速扩张到41艘、65.62万载重吨，包括：3艘半潜船、26艘多用途船、4艘重吊船、3艘杂货船、3艘滚装船和2艘汽车船。其中，公司新造的2艘新型半潜船采用了电力推进和DP动态定位等国际先进技术，能够承运重达万吨以上的海上石油钻进平台、超大型一体化成套设备、舰艇和集装箱桥吊等超常规货物。该船舶的投入运营，进一步改善和优化了公司船队结构，大幅提高公司竞争力，使公司特种船队综合竞争实力上升到世界第二。在经营上，中远航运主要以中国、日本和韩国等远东地区为基地，以班轮和不定期船的方式为货主提供海上运输服务。其中，在远东-孟加拉和远东-非洲这两条航线上件杂货轮班运输市场具有绝对优势，市场占有率高达60%以上。随着公司上市和业务扩展，公司资产、经营收入和利润等指标也获得较快的增长、收购前公司近3年的财务数据、财务指标和2003年底的股权结构如下表2-1中远航收购前近3年的财务数据和财务指标 单位 ：万元 2003年 2002年 2001年 总资产.58.0652693.82 总负债19094.4429885.1716652.48股东权益.21.8946654.48 主营业收入81334.4354333.9153511.76 主营业利润18799.5412555.5512600.55 净利润11055.668258.038564.60 净资产收益率7.63%6.99%40.3% 每股收益0.330.120.35 资料来源：中运航运年报2.2.2 出让方（广远公司）介绍广远公司成立于1961年4月，是经交通部批准建立的我国第一个国有远洋运速公司，是新中国远洋运输的发源地和摇篮。到1990年代初，广远公司已经成为我国最大的、船型配备最齐全的远洋运速公司。为探索利用现代企业制度和上市公司的先进体制，实现在体制上和经营商的创新，1999年12月，广远公司以部分特种船舶等经营性资产出资，联合其他四家公司共同发起设立中远航运。成立中远航运后，广运公司本部仍拥有40多艘多用途船和杂货船，并逐步开发了沥青船、木材船等新的船型。公司以固定航线和不定期船的方式从事传统的件杂货、木材、和散装沥青等货物的运输。除航运主业务外，广远公司还拥有船员劳务派遣、船舶物资供应、船舶修理、船舶通道设施维修和制造等航运服务业，以及酒店、房地产开发、油漆、润滑油制造等多种产业。2.2.3 收购标的（广远公司多用途及杂货船运输业务介绍）多用途船指既能装载一般杂货、散货，又能转载集装箱，识货能力将强的船舶,其用途多样、广泛，船舶配有较强期货能力的期货设备；杂货船是指设置多层甲板和装卸设备，用于装载普通件杂货、散伙的船舶。多用途船和杂货船是远洋运输的细化船型，其主要承运的货物包括：（1）因批量小而不适宜散货船承运的袋装、托盘以及小型设备、木材、钢材、杂矿等；（2）因尺寸、重量较大不适宜的大件、超长重件。广泛运途和杂货船业务室广远运输主业的主体。其拥有多用途船和杂货船包括广运公司原先自由的船舶以及中远集团航运体制改革时从集团内部其他公司调入的船舶。广远公司转变为杂货运输专业化公司以后，及时调整经营方式，以远东为基地，成功开发了远东出口的多条航线；积极开拓国内外杂货运输市场，与多家生产企业、贸易企业和工程施工承包企业建立了稳定的合作关系；推进、建立与远洋杂货运输相适应的业务流程、组织架构和考核指标体系；建立了与远洋运输经营管理需求相适应的航运经营、管理计算机辅助决策系统。通过采取上述经营措施和广远公司上下不懈的努力，广远公司完成了向远洋杂货专业运输公司的转变，专业化经营和规模效益的优势渐显，并在经营上步入了良性发展的轨道。广远公司多用途和杂货船经营的主要航线包括远东至波斯湾、东非红海、地中海、西北欧以及南北美洲。 2003年 2002年 2001年 总资产 68231.23 32545.64 73516.23 总负债 66452.12 66854.23 4561.25 净资产 7652.30 1792.23 7305.33 主营业务收入 76581.38 57782.85 59684.44 主营业务利润 5884.29 6943.25 8243.48 净利润 519.61 390.04 -2581.02 净资产收益率 35.39% 8.66% -35.34根据审计结果，截至2003年底，广远多用途和杂货船业务的总资产为67357.32万元，负债66213.3万元，净资产1143.7万元。2003年的主营业务收入为76589.23万元，净利润为569.26万元。具体如下：表2-2 拟收购的多用途和杂货船业务审计结果汇总 单位：万元 注：其中9艘船舶为2003年才购入，因此，2001年和2002年的数据仅包括31艘船舶，2003年的数据包括40艘船。2.3 收购方案 考虑到以下因素，中远航运最终决定采用自有资金和承接债务的方式收购广运多用途和杂货船业务：（1） 截止2003年底，中远航运的的资产总额为16.47亿元，负债总额1.92亿元，资产负债率仅为11.589%，具有极大的债务融资空间，假设以自有资金支付1.35亿元，剩余收购款9.03亿元全部用债务融资来支付，收购完后资产负债率为42.88%，对于资金密集型的航运企业来说仍属于合理水平。两种融资方式下的公司财务状况如下表： 表2-3 不同融资方式下的财务状况 项目 资产收购前 收购完成后 资产收购完成后 资产合计（万元） .32 .12 .19 负债合计（万元） 19094.44 19094.44 .65股东权益合计（万元） .11 .33 .12 资产负债率（%) 11.59% 7.49% 42.88%（2）采购股权支付方式收购，需要获得公司股东大会和证监会等的批准，由于公司资产负债率极低，能否获得股东大会和证监会批准存在很大的不确定性；其次，股权融资需要很长时间，并且由于当时股票市场波动剧烈，在发行时间上难以把握，因此，在时间上难以很好地与收购相配合。（3）债务融资可以适当提高原来过低的资产负债率，既优化了本公司的负债结构，也可以充分利用财务杠杆的功能，进一步提升公司的盈利能力。经过与贷款银行积极沟通和协商，银行同意中远航运承接该笔贷款。因此最终确定收购方式为自有资金和承接贷款。其中，中远航运向广远公司支付3.7亿元，同时承接广远公司欠银行的贷款8000万美元。 第三章中远航运收购动因和整合分析3.1 收购的动因分析 3.1.1 提高船队规模，实现公司发展战略 并购作为实现公司发展战略的重要手段，必须服从于公司发展战略并未实现公司战略服务。中远航运并购的一个基本动因就是提高公司的船队规模，实现发展战略。广远公司的多用途和杂货业务，拥有40艘多用途船及普通杂货船，并且与中原航运船队具有较大的互补性。因此，收购后的中远航运的船队规模达到100万吨以上，较并购前迅速扩大一倍，公司将成为世界上规模最大、船舶类型最齐全的杂货运输企业，不仅实现了公司尽快做强做大规模的近期目标，并且也向发展成为世界特种杂货运输市场领导者的长期战略目标迈进了重要一步。3.1.2 提升软硬件实力，提高市场竞争力随着现代航运业的发展，航运业逐渐向规模化、项目化发展，要求航运企业能够提供一揽子的、整个项目的运输服务，对航运企业的船队和经营管理能力等各个方面均提出了更高的要求。中远航运在船队和人才队伍等软硬件方面都有进一步提升的要求：一方面，工程项目的整体一揽子运输逐渐成为杂货运输市场主流，要求公司具有运力规模较大、船型配备合理的船舶队伍。从公司目前的船队看，由于运力的不足，中远航运在完成班轮航线运输任务的同时承接一揽子运输的工程项目，船舶调配方面有较大压力。另一方面，特种杂货运输由于所装载货物的复杂性，在市场开发、货物的配载、货物的装卸各个方面的要求都很高需要较长时间的人才培养。为适应航运业的发展趋势、并满足客户全方位的运输需求，公司迫切需要进一步提升软硬件实力。另一方面，中远航运将获得广远公司多年培养的经验丰富的经营管理人才。收购后，中远航运软硬件实力和核心竞争力都将大幅提升，并将能够更好的满足客户全方位需求。3.1.3 实现协同，提高公司经营业绩并购的协同效应有助于提升公司的经营业绩，实现协同效应是企业并购的一个重要动机，这也是中远航运此次并购的重要动机之一。 近年来，中远航运在市场开拓和揽货方面取得了很大的成就，公司经营业绩稳定增长。但是随着业务的发展加强，中远航运的有限的船队规模难以满足市场需求，限制了公司的业务量和经营收入的增长。另一方面，由于受区域航线市场的限制，公司在船舶调配、满足全球客户运输需求方面都存在困难，也影响了公司效益的进一步提升。所以，中远航运此次并购的动因是：通过并购光公司多用途和杂货船业务，实现公司的发展战略目标，扩大公司的经营、业务和船队规模，并通过整合，实现经营、管理等方面的协同，提升公司的市场竞争能力，为股东创造价值。这一并购理论是一致的。3.2 业务活动的整合：实现经营协同，提升市场竞争能力 业务活动的整合可以实现资产和资源的有效利用，实现收入的增加和成本的降低，是并购价值创造的最直接来源，也最容易取得立竿见影的效果，中远航运在并购完成后，采取了各项措施，较好的实现了业务活动的整合。(1)优化航线布局，实现精细化经营在并购前，为避免同行业竞争，中远航运与广远多用途和杂货船队所采取分航线经营的方式存在不合理之处，未能实现最优的航线安排，为更加合理安排航线、实现效益最大化，并满足精细化经营和考核的要求，合并后，中远航运按照地理区域和区域内的业务量的情况，将业务重新划分为远东-东南亚航线、远东-缅甸和孟加拉航线、远东-波斯湾、红海航线、远东-非洲航线、远东-欧洲、地中海航线和远东-每周航线等六大航线。（2） 船舶资源统一调配，提高船舶使用效率合并后，为实现船舶资源的有效利用，公司对船舶资源实行统一调配。首先，航运经营部设立排船会制度。航运经营部每周召开排船会，航运经营营部总经理通报未来一段时期内可利用的船舶资源、完成航次港口和预计完成航次的时间；各航线通报手头货源情况、运力需求情况以及该货源的预期利润。航运经营部总经理根据各航线已揽取货物预期利润货量和客户重要性等因素合力各船舶下航次的运输任务。其次随着并购后公司航线从区域范围扩展到全球范围，公司更加注重全球航线间进行运力调配，减少船舶的空驶举例。通过上述措施，提高了船舶的使用效率，提高了公司的收入和经营效益。（3） 共享客户资源，假的撒客户贡献度 多用途和杂货船业务的主要客户包括设备制造商、工程承包商和进出口商等。这些客户大都拥有全球的业务，并有大量货物运往全球各主要港口，各行线都可以从中受益。合并后，中远航运首先实现各航线的客户资源共享，深度挖掘客户的需求。公司开放了客户管理系统，将原中远航运和广远多用途和杂货船业务的客户信息录入系统，实现客户资源共享。其次，中远航运整合了原两部分设在北京、天津和伤害等地的市场部以及海外的揽货网店，以统一的结构进行市场开发，一边更好的进行市场开发和服务客户，并提升客户的满意度。再次，公司在航运经营部中设置客户管理和市场营销的岗位，负责客户资源的管理和维护，以及市场营销的策划、实施等职能，进一步加大客户维护和市场营销力度。通过客户资源共享，中远航运的业务量得到了较大的提升，并能够更好的满足客户的全方位的运输需求。（4）统一采购，提高经营效益船舶在运营过程中需要消耗燃油、润滑油、淡水、物料、绑捆塑料和采购燃油、物料、机器设备的备件等。此外，船舶还需要港口提供靠舶、货物装卸等方面的服务。上述船舶运营服务和供应公司的经营效应有十分重要的影响。一方面，由于船舶每天的固定成本高达上万美元，及时的服务对节约船期，提高船舶运营效益和增加收入有重要作用；另一方面，上述采购的成本约占船舶运营的总成本的60%-70%，在上述采购中降低成本对提高公司经济效益具有重要作用。3.3 管理活动的整合：实现能力的转移、扩散和发展，提升管理能力作为国际海上运输企业，必须符合国际海事组织的ISM体系和ISPS体系等强制性规定，同时进入各国领海还需要满足该国政府强制性要求。此外，企业的其他活动还需要符合其他相关规定，例如，在市场销售方面需满足ISO方面标准；在财务会计方面需满足会计准则和财务通则等标准；在人生安全和环境保护方面需满足ISO 9000，ISO 14000等体系的要求。管理活动的整合，需要保护双方原先好的管理经验、管理制度，并实现双方管理能力的互相转移、扩散和管理能力的发展，最终实现提升管理绩效的目的。中远航运在管理活动的整合中较好的贯彻了这一要求。（1） 做好学习培训，尽快熟悉体系文件在员工进入公司后的第一周，立即由安全质量部对员工进行综合管理体系和全面流程管理模式的培训，使员工熟悉管理体系、流程管理和相关流程的操作须知。在培训中，重点突出了管理体系和流程管理的特点，与原管理方式对的不同点。（2） 发动员工参与，推进全面管理体系对的完善和应用 由于并购后，公司组织机构和相关岗位也放生了变化，按照院组织机构和岗位设置建立的管理体系文件也与实际情况不相符合。另一方面，新进的员工在管理方面也具有很好的的经验和有益的做法，在学习熟悉管理体系的基础上对体系的进行补充和修改，可以使管理体系综合双方的科学的管理方法，是管理体系增加完善，并更加符合实际需要和良好的可操作性，进一步提升公司管理水平。因此在培训学习结束后，安全质量部组织各部门和员工对体系文件进行修订和完善，公司立法小组对此进行分析、审核、并在修改后发布实施。 （3）整合双方优势，保障老龄船独到的安全运营 此次收购完成后，中远航运老龄乘船的数量进一步增加。一方面，由于老龄船长期使用、钢板腐蚀和设备老化、磨损等原因，对船舶正常经营和安全运营提出了很高的要求；另一方面，老龄船的维修保养成本投入高，如何在确保安全和正常运营的前提下，降低维修成本也具有重要的意义。因此，在管理整合过程中，中云航运成立了包括原机务管理人员和新进入机务管理人员的专门小组，认真总结了双方在老龄船管理方面的经验和有益做法，形成了一套行之有效的老龄船管理模式，随着公司船岭多的进一步老化，该管理模式发挥了积极的作用。同时，在人员安排上，对机务管理人员进行重新分工，集合了两部分人员中经验吩咐的、管理能力强的机务人员，专门负责老龄船的管理工作。另外，针对老龄船油耗高等问题，在原中远航运和广远公司都没有很好地解决办法，整合后通过集中经验丰富人员进行攻关，搜索出螺旋桨切削的解决方案，有效降低了老龄船的油耗。第四章 中远航运并购的价值创造分析 企业并购的价值创造表现在三个层次。首先，表现在企业是否实现协同效应。协同效应是企业价值创造的源泉，企业通过并购整合实现协同效应，有助于提升合并后企业的价值创造能力；其次，表现在企业的各项经营和财务指标。企业的各项经营、管理活动最终都将反映到企业的经营和财务指标上，并购创造的价值也同样会在金鹰和在财务指标中得到反映；再次，放映在古代财富的增加上。现代企业管理的目标是实现古代价值最大化，并购作为企业的一项重大投资活动，必须以增加股东财富为目标。对于成熟资本市场，对企业决策的评价是基于对未来相当长的一段时期内企业惊异预期做出的，股价那个对企业并购做出正确的反映。中国股市由于运行时间还不长、市场还不是非常完善、投机较为严重，但总体来说股价仍是以企业的经营业绩等内在价值为主要基础，并能在最大程度上对企业并购做出正确的反映。因此，并购的价值创造也将通过股价反映在股东财富的增加上。以下将对着三个层次来对此分析：4.1 并购的协同效应分析4.1.1 战略协同效应中远航运成立以来，及制定了公司战略目标：以生产经营和资本经营为手段，以机制创新、技术创新、管理创新为动力，致力于不断提高公司的综合素质，在此基础上形成并强化核心竞争优势，发展成为技术设备一流、管理先进、市场占有率高、可持续发展的世界一流的从事特种杂货运输的专业化航运企业。其中，近期的目标是：进一步增加运力，争取在一至两年内达到100万载重吨的船队规模，不断将公司做强做大，继续保持在国内专业市场的领先地位在国际专业市场上确保在船队规模、综合实力和市场占有率等方面位居前列。此次并购后，公司船队规模由41艘、65.02万吨增加到81艘、124.55万吨，控制的船舶数量和载重吨均增加了一倍，成为国际市场上规模最大、船型最齐全的特种杂货运输公司，经营航线将得到重大拓展，在远东-孟加拉非洲和东南亚航线的基础上，延伸至远东以西，至波斯湾、红海、非洲、地中海、西北欧，以及向东延伸到南北美洲航线吗，形成全球范围的特种杂货远洋运输经营网络。同时，随着船队规模和航线的扩展，公司也具备了向全球客户提供安全、可靠、及时、优质、高效的专业化运输服务和特种杂货运输的整体解决方案。视线里公司的近期发展目标，同时，也想公司发展成为世界一流的从事杂货运输专业航运企业的战略迈出重要一步。4.1.2 经营协同效应收购后，中远航运的船队规模和业务范围大幅增长，在整合的基础上，达到了一下经营协同效应：（1） 实现在去求范围内的航线进行运力调配和运输安排，减少了由于船舶摆放到货源地的空驶距离，提升了船舶的利用效率，降低了空驶所耗费的成本。对于件杂货运输，由于经济发展水平和进出口贸易的原因，航线内来回程的货量和货种不平衡，常导致船舶空时距离增加或无法装满货。（2） 提升了船舶盈利能力和抗风险能力。由于经济发展水平不均衡，各航线上的运输需求及时间分布也不均衡，并购后公司航线大幅扩展，公司能够在全球市场范围内配置船舶，提升了公司应对市场波动风险的能力。同时，公司可以根据各航线上需求和竞争的不同，将运力调整到效益相对更高的航线上，提升公司的盈利能力。（3） 大幅提升了公司的市场竞争能力和支配能力。合并后，公司将在远东-非洲和孟加拉件杂货的绝对竞争优势进一步扩展到远东-南美和远东-波斯湾、红海等航线，公司在远东出口件杂货运输市场的控制能力有了进一步的提升。此外，公司还利