电子货币对我国货币乘数影响的实证分析

1 电子货币对我国货币乘数影响的实证分析 杨 军 电子货币对货币供给的影响 机制中，除对基础货币的影响外，货币乘数也是重要的影响途径。 货币乘数由四个变量决定：通货比率 k，定期存款比率 t，法定存款准备金比率 r1，超额准备金率 e。因此，研究电子货币对货币乘数的作用与影响，就必须研究电子货币在流通过程中，对上述四个变量带来了什么样的影响，以及发生影响的作用机制如何。 一、 电子货币对货币乘数影响的理论分析 电子货币的流通，影响了货币乘数的各个决定因素，进而对货币供给的数量、结构和稳定性产生 深远的影响。 （一） 货币乘数的决定因素 货币乘数表示货币供给量相对于基础货币的扩张和收缩的倍数。货币乘数并不是给定的或者确定无疑的，而是受到诸多因素的影响，如社会公众的行为、商业银行的行为和中央银行的行为等。由于货币供给量是划分层次的，因此对应于不同层次的货币供给量有不同的货币乘数。其中，对应 M1的狭 义货币乘数为 m1，对应 M2的广义货币乘数为 m2。以 B为基础货币，则： m1=M1/B m2=M2/B 根据货币供给模型，狭义货币乘数 m1 和广义货币乘数 m2分别为： rtk km 111 rtk tkm 112 r= r1+e 其中， k 表示通货比率（ k=C/D）， t 为定期存款比率（ t=TD/D） r 为总的准备金比 率，而法定准备金比率为 r1，超额准备金比率为 e。其中 ， C 为流通中现金（即 M0）； D 为全部活期存款； TD为 全部 定期存款 ，即 M2 中扣除 M1 的部分（也就是准货币 QM）。 上述货币供给决定机制的数学模型表明，货币乘数由四个变量决定：通货比率 k，定期存款比率 t，法定存款准备金比率 r1，超额准备金率 e。因此，研究电子货币对货币乘数的作用与影响，就必须研究电子货币在流通过程中 对上述四个变 量的影响以及作用机制。 （二）电子货币对通货比率的影响 首先，随着支付结算系统电子化、自动化程度的提高，不仅大额资金不以现金的形式在企业之间转移，而且企业之间小额资金的往来也主要使用电子货币形式，通过企业设在银行的账户进行转账。这必然导致交易中对现金需求的相对降低，从而降低通货比率。其次，随着用卡环境日臻完善，使用银行卡进行无现金的消费、转账、还款和支付结算等行为日益普及。这样，个人的现金需求比重将会逐步降低。第三，电子货币在一定范围内形成了对现金 2 的替代，以电子货币形式存在的银行存款相应增加，导致现金数量相 对下降。总之，电子货币的流通使用，显著降低了通货比率。 （三）电子货币对银行存款准备金率的影响 1、 电子货币对法定存款准备金比率的影响分析 。 电子货币的引入，必然要求中央银行对法定存款准备金政策进行重新考虑。 一是由于电子货币的出现，需要对各层次货币所包含的内容进行重新分类。如银行卡类电子货币由于具备足够的流动性特征，可能需要从储蓄存款中区分出来，计入狭义货币 M1 的范围。如果中央银行对活期存款和定期存款采取差别法定存款准备金比率，则整体法定存款准备金率水平就会发生变动。二是对于电子现金是否征收法 定准备金的问题。对于非银行机构发行的多用途预付卡类电子现金，中央银行如果不实行法定准备金政策，则客户以现金或银行存款换取的预付卡内资金的购买力完全依赖于发行机构的信用程度，而缺乏与银行存款相同的准备金保障。如果实行法定准备金政策，则面临如何确定其法定准备金率水平的问题。 在我国，中央银行对活期存款和定期存款规定同样的法定存款准备金要求。如果央行出于鼓励电子货币创新的需要，而对电子货币提供者规定低于其他金融机构的发行存款准备金率，则必然会降低存款货币银行体系总体法定准备金率水平。因此，电子货币对法定准备金率水 平带来的影响取决于中央银行的政策。 2、 电子货币对超额存款准备金比率的影响分析 。 与法定准备金比率相比，存款货币银行能够在一定条件下灵活调整超额准备金比率。 一是，电子货币对现金的替代效应增强，使得现金需求降低，银行可以减少备付资金，银行超额准备金率就可以因此降低，银行存款货币创造能力相应提高。 二是，由于银行存款货币实现了电子化，电子货币得到广泛的流通，存款货币银行通过实现全行的资金集中运营，统一对分支机构资金调剂余缺，最大限度地节省备付资金，降低存款货币银行的超额存款准备金比率。 三是，来自法定存款准 备金制度的影响。如果对所有类型存款实行无差别的法定存款准备金率，则电子货币的引入而导致的狭义货币和准货币结构变化不影响存款货币银行的法定准备水平。如果实行差别法定存款准备率的制度，一般而言，中央银行往往对活期存款征收较高的准备金比率，而对定期存款则征收相对较低的准备金比率。如前文分析，电子货币提高了活期储蓄存款占比。倘若依然将银行卡账户项下的活期储蓄存款列为 M2，则按照目前我国法定存款准备金规定，电子货币对存款货币银行的法定准备水平无直接影响；若将计入M2 的银行卡账户存款计入 M1，那么狭义货币所占份额将会扩 大，准货币部分相应减少。在按照不同类型存款设立不同比例准备金率的制度下，存款货币银行需要向中央银行缴存的准备金就会减少，从而增加银行可用资金规模，在其他条件不变的情况下，可以降低存款货币银行的超额准备金比率。 （四）电子货币对定期存款比率的影响 在支付结算体系实现电子化的条件下，电子货币的广泛流通，使得全社会资金支付结算的效率大大提高，资金在途时间大幅缩短，全社会的资金占用就会相对减少，居民和企业持有的交易准备资金，包括现金通货和活期存款所占的比重下降，而收益率相对较高的定期存款所占的比重上升，从而使得定期 存款比率 t上升。 3 综合以上因素，电子货币的流通将导致广义货币乘数 m2 上升 ，但对狭义货币乘数 m1则有着双重的影响，需要根据各个不同变量在实际经济生活中的相对关系来进行具体分析和判断。 为了分析和验证上述结论是否符合实际情况，本文将就自 1993年中国启动“金卡工程”以来电子货币发展情况及其对货币乘数的影响进行统计分析。具体步骤如下：一是根据中国1993 年 以来相关的数据分别计算历年来狭义货币乘数和广义货币乘数，同时，根据本文对货币层次划分调整的思路，按照新的货币统计口径计算历年狭义货币乘数和广义货币乘数，并在对比两组数据特点的基础上，对中国货币乘数的长期趋势进行统计描述和分析。二是 选取电子货币的相关指标对电子货币与货币乘数的相关性进行实证分析。三是对实证分析结果进行分析和总结，并探讨其中蕴含的政策意义。 二、中国货币乘数变化趋势分析 （一）按照现有口径和调整后口径计算的中国货币乘数 我国现有的货币层次划分口径如下： M0=流通中的现金 M1= M0+活期存款 M2= M1+定期存款 +储蓄存款 +其他存款 +证券公司客户保证金 根据本文的思路，考虑到电子货币流通后的情况，对我国货币层次划分进行调整后的货币统计口径为： M0a=M0； M1a=M1+银行卡类电子货币 +银行发行的预付卡余额 +多 用途购物卡余额； M2a=M2 根据货币乘数的计算公式，在现有统计口径下， 狭义货币乘数： m1=M1/B 广义货币乘数： m2=M2/B 相应地，按照调整后的口径 ： 狭义货币乘数： m1a=M1a/B 广义货币乘数： m2a=M2a/B= M2/B= m2 由于无法获得 2007 年和 2008年银行卡账户存款余额数据，因此，本文仅使用 1993年至 2006 年间数据进行实证分析。根据中国人民银行、国家统计局等网站披露 1993 2006年有关货币供给量的数据，计算中国的货币乘数情况如表 1。 表 1： 1993-2006年货币乘数 变化情况 年份 基础货 币 B 电子货币余额E M1 M2 调整后 M1a 调整后M2a =M2 狭义货币乘数m1 调整后狭义货币乘数 m1a 广义货币乘数m2=m2a 1993 13,387 194 16,280 34,880 16,474 34,880 1.22 1.23 2.61 1994 17,588 276 20,541 46,924 20,817 46,924 1.17 1.18 2.67 1995 20,624 432 23,987 60,751 24,419 60,751 1.16 1.18 2.95 4 1996 26,466 559 28,515 76,095 29,074 76,095 1.08 1.10 2.88 1997 30,633 719 34,826 90,996 35,545 90,996 1.14 1.16 2.97 1998 31,335 984 38,954 104,499 39,938 104,499 1.24 1.27 3.33 1999 33,620 1,248 45,837 119,898 47,085 119,898 1.36 1.40 3.57 2000 35,762 2,909 53,147 134,610 56,056 134,610 1.49 1.57 3.76 2001 39,852 4,520 59,872 158,302 64,392 158,302 1.50 1.62 3.97 2002 44,997 7,034 70,882 185,007 77,916 185,007 1.58 1.73 4.11 2003 52,299 11,387 84,119 221,223 95,506 221,223 1.61 1.83 4.23 2004 59,838 15,299 95,971 253,208 111,270 253,208 1.60 1.86 4.23 2005 64,343 20,556 107,279 298,755 127,835 298,755 1.67 1.99 4.64 2006 77,758 32,321 126,028 345,578 158,349 345,578 1.62 2.04 4.44 数据来源：根据中国人民银行历年货币概览、货币当局资产负债表及中国支付结算报告等统计数据汇总整理。 总的来看，从 1993年到 2006年，除 1993至 1996年间出现一个下降的低谷外，中国的货币乘数，无论是狭义货币乘数还是广义货币乘数，整体上均呈现缓慢上升的态势。 （二）狭义货币乘数的变化趋势分析 从狭义货币乘数 m1来看，货币乘数从 1993年的 1.22逐步上升到 2005年的最高点 1.67，之后有所回落， 2006 年为 1.62，呈现 先上升、后下降的态势。 从考虑了电子货币影响后的狭义货币乘数 m1a来看，货币乘数同样呈现先逐年上升的势头， 2006 年达到高点 2.04。总体上 看，经过调整后的狭义货币 m1a较按照现有口径统计的狭义货币乘数 m1 要高一些，且二者的差距逐年加大，表明电子货币对狭义货币乘数的影响越来越大。 （三）广义货币乘数的变化趋势分析 由于电子货币的流通，不涉及到广义货币口径的改变，因此广义货币乘数 m2=m2a。从广义货币乘数的变化趋势 来看，也呈现出 先逐年上升、后从高点下降的趋势。具体来说，从1993年至 2005年，广义货币乘数从 2.61上升到 4.64，上升幅度高达 77.78%，但此后即开始下降，到 2006年达到 4.44。总的看来， 广义货币乘数的增加速度要远远快于狭义货币乘数的增长速度。 三、电子货币与货币乘数变化的相关性分析 从理论上讲，电子货币对货币乘数具有明显的影响作用。对于中国的情况来说， 1993年以来电子货币得到快速发展，特别是银行卡类电子货币存款余额增长了 165 倍，从 1993年的 194亿元增加到 2006年的 32321亿元； 2007 年，中国银行卡消费额占同期社会商品零售总额的比重达 21，比 2006年提高 4个百分点 。 从现行货币口径下的狭义货币乘数与考虑电子货币因素的狭义货币乘数的变化趋势对比来看，两者之间的差距在 1998年以前均在 0.03个百分点以内。之后，两者之间的差距逐渐拉大， 2006年这一差距达到 0.42个百分点。这从另一个侧面表明，电子货币对货币乘数的影响日益显著。本文试图通过建立电子货币和货币乘数之间的线性回归模型，来检验电子货币与货币乘数之间的相关关系。 （一）样本数据说明 5 尽管采用月度或 季度指标更为准确，但由于我国银行卡数据获取的困难程度超出想象，本文建立的计量模型只能采用年度指标。同时，电子货币中，由于非银行机构发行的预付卡受到政策的禁止，难以获得可靠、准确的数据，且银行卡发行量、消费交易额仍在电子货币结构中具有主流地位，因此，本文电子货币存款余额仅采用银行卡存款余额。 同时，考虑到电子货币对于货币层次划分的影响，本文不仅对按照现有货币口径统计计算的 m1 和 m2进行回归分析，还要对经过货币口径调整后的 m1a进行回归分析，并对回归结果进行比较分析。 （二）相关指标选取 1、 通货比率 k。 通 货比率 k，即现金占活期存款的比例， k=C/D。从目前中国电子货币发展情况来看，电子货币对现金的替代效应较为明显。而电子货币对流通中现金的替代程度，会直接影响到通货比率的高低。通货比率是直接影响货币乘数的重要因素之一，它的变动会导致货币乘数发生反方向的变动。在电子货币快速发展、电子货币流通量大幅增加的情况下，通货比率下降，减少了存款货币银行为应付提现的准备金要求，从而存款货币银行的超额准备金比率也随之降低。同时，提现准备金减少，相应地使得存款货币银行可贷资金增加，这将增大存款货币银行的货币创造规模，提高货币乘 数。这表明，通货比率还能通过影响超额准备金比率的方式来间接影响货币乘数。 因此，作为反映电子货币发展带来的直接影响的指标，通货比率可作为一个自变量来反映电子货币与货币乘数之间的关系。 2、 电子货币存款余额占准货币的比率 d。 随着电子货币的不断发展，流通范围日益扩大，电子货币与狭义货币 M1 的比率 不断上升。尽管在实际生活中，电子货币存款的流动性已经与在狭义货币 M1 中的活期存款相当，但按照中国目前的货币层次划分，电子货币存款余额 仍被计入储蓄存款，因而包含在广义货币 M2 的所有定期存款之内。 M2扣除 M1 的部分，也就是准货币 QM（包括企业定期存款、储蓄存款和其他存款 以及 证券公司客户保证金存款）。这样，从统计数据来看，随着电子货币流通量的增加，定期存款比率将会加大。因此，电子货币存款余额是导致定期存款发生变化的重要因素之一。而定期存款比率又是决定货币乘数的主要因素之一，因此，电子货币存款余额占所有定期存款（即准货币 QM）的比重，既可以反映电子货币发展的水平，又可以反映电子货币对货币乘数的影响程度。 因此，本文将电子货币存款余额 E占准货币 QM的比率d（ d=E/QM）作为一个自变量。 综上，本文选择通货比率 k、电子货币存款余额占准货币 QM 的比率 d（ d=E/QM）作为两个反映电子货币影响因素的自变量，来对因变量 货币乘数进行回归分析。 表 2:1993-2006年中国通货比率和电子货币占准货币比率情况 单位：亿元 年份 流通中现金 C=M0 电子货币余额 E 狭义货币 M1 广义货币 M2 准货币QM=M2-M1 活期存 款 D 通货比率 k=C/D d=E/QM 1993 13,387 194 16,280 34,880 18599 12882 1.039 0.010 1994 17,588 276 20,541 46,924 26383 15173 1.159 0.010 1995 20,624 432 23,987 60,751 36763 18215 1.132 0.012 1996 26,466 559 28,515 76,095 47580 22046 1.201 0.012 6 1997 30,633 719 34,826 90,996 56169 27040 1.133 0.013 1998 31,335 984 38,954 104,499 65545 30783 1.018 0.015 1999 33,620 1,248 45,837 119,898 74061 36323 0.926 0.017 2000 35,762 2,909 53,147 134,610 81463 43362 0.825 0.036 2001 39,852 4,520 59,872 158,302 98430 50119 0.795 0.046 2002 44,997 7,034 70,882 185,007 114125 62553 0.719 0.062 2003 52,299 11,387 84,119 221,223 137104 75999 0.688 0.083 2004 59,838 15,299 95,971 253,208 158137 88180 0.679 0.097 2005 64,343 20,556 107,279 298,755 191477 101503 0.634 0.107 2006 77,758 32,321 126,028 345,578 219550 121422 0.640 0.147 四、对实证结果的分析及其政策含义 实证结果表明，通货比率 k 与 狭义货币乘数 m1、调整后的狭义货币乘数 m1a 和广义货币乘数 m2 呈明显的负相关关系，即 m1、 m1a 和 m2 均随着通货比率 k 的下降而增加，且通货比率 k 对 m1、 m1a 和 m2 有着显著的影响。随着电子货币的快速发展，电子货币对现金的替代效应日益明显。这种替代的结果，是导致更多的现金转化为以电子货币形式存在的银行存款，从而使通货比率下降。由于通货比率同 m1、 m1a 和 m2 均呈现负相关关系，因而导致货币乘数上升，而且实证结果表明这种影响是非常显著的。 电子货币占准货币的比率 d 与狭义货币乘数 m1 呈现明显的负相关关系，即 m1 随着 电子货币占准货币的比率 d 的下降而增加； d 与调整后的狭义货币乘数 m1a、广义货币乘数m2 存在明显的正相关关系，即 m1a 和 m2 均随着 d 的增加而增加， d 对 m1a 有显著的影响，但对 m1 和 m2 均没有显著的影响。 这表明，电子货币对货币乘数的影响，主要体现在对通货比率的影响上，这一影响是显著的。但电子货币本身的规模对货币乘数的影响则是较为微弱的。从电子货币占准货币的比率 d 的变化趋势可以看出，尽管 d 值在 1993-2006 年间从 0.010 增加到 0.1