新界泵业(002532)调研报告：受益国家政策推动农业泵龙头快速发展1121

1、司 告 公 司 研 究 证券研究报告 其它通用机械 新界泵业（002532） 增持（首次）受益国家政策推动,农业泵龙头快速发展 公 2012 年 11 月 20 日 调 研 报 相关报告 分析师： 吴华s0190511040001 研究助理： 刘佃贵投资要点 事件：我们近期去公司进行了实地调研，与公司领导就农用泵行业市场需求、 公司经营情况及未来发展规划进行了深入沟通，主要观点如下： 公司是我国农业泵行业龙头,主营业务快速发展。公司主要产品为各类农用 泵，水泵占总收入及毛利的 90%左右，另外 10%左右为空压机以及配件产 品。2007

2、年以来，公司主营业务收入及净利润年均增长率均达 20%以上。 行业发展受益于水利建设投资及国家农机购置补贴。当前农用泵市场容量 180 亿元左右，预计未来仍可保持平稳增长，主要推动因素包括：2011 年 -2020 年国家水利建设 4 万亿投资每年可直接拉动公司相关农用泵细分市 场需求 10-20 亿元；农田水利建设增加耕地灌溉面积还将间接带动农户购 买农用泵需求；农业泵自 2009 年被纳入农机购置补贴范围，目前财政补贴 每年可带动农业泵行业市场需求 20 亿元以上。 公司竞争优势突出，市场占有率不断提高。公司农业泵产品销量连续多年 居于全国首位，其竞争优势主要包括：规模效应带来的成本优势；

3、渠道优 势，拥有 15 个区域配送中心、1100 家一级经销商与 3500 家以上二级经 销商；品牌优势，是国家补贴目录上榜型号最多的企业；关键零部件自制 优势，可有效控制产品成本、质量与生产进度。 外延式收购完善公司产业链。公司先后收购新沪泵业、方鑫机电与浙江博 华等泵及产业链相关企业。我们最看好公司对浙江博华的收购，公司有望 以浙江博华为平台，进入空间广阔的污水处理工程市场领域。 原材料成本与汇率变动对公司业绩影响较大。受原材料成本下降，年初凭 借议价能力提高产品价格等因素影响，2012 年公司盈利能力大幅提升，预 计未来净利率有望保持 10%左右。上半年受人民币贬值影响，公司远期结 售汇

4、业务公允价值变动带来较大账面损失，对公司业绩产生不利影响，下 半年人民币快速升值，账面损失有望逐渐减少。 我们预计公司 2012 年-2014 年 eps 分别为 0.54 元、0.71 元和 0.95 元,分别 同比增长 44.5%、30.5%与 33.5%，当前股价对应 2012 年 pe 为 28.8 倍， pb 为 2.8 倍，给予公司“增持”评级。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 公司调研报告 1、公司基本情况、公司基本情况 1） 公司股权集中，明年年底面临首发原股东限售股解禁 新界泵业 40.71%的股权由许敏田（董事长）、杨佩华夫妻控制，其他限售股权还 有 27.86%，总计

5、68.57%的限售股权将于 2013 年 12 月 31 日解禁。目前公司拥有 7 家控股子公司与 1 家控股孙公司。 图 1、公司股权结构、公司股权结构 许敏田 夫妻 杨佩华 100% 欧豹集团其他限售股其他流通股 21.96% 18.75%27.86%31.43% 新界泵业 100% 台州 新界 95% 江西 新界 70% 老百 姓 100% 江苏 新界 70% 方鑫 机电 51% 浙江 博华 80% 杭州 智泵 100% 台州 贸易 数据来源：wind，兴业证券研究所 2） 公司主营业务集中，过去五年年均增长 20%以上以上 公司主营业务集中，主要产品为各类农用泵及配件，另外出口少量空压

6、机。近几 年水泵产品收入占总收入及毛利的 90%左右，另外 10%左右为空压机以及配件产 品。分地区来看，公司近几年出口占比在 45%-50%之间，其中空压机产品几乎全 部出口国外，出口地区以亚非拉地区为主。 表 1、公司、公司 2012 年上半年收入产品结构 2012 年上半年收入收入占比毛利占比毛利率 水泵 其中：潜水电泵 陆上泵 其他水泵 空压机 配件等其他产品 40,875.89 25,692.30 11,955.34 3,228.25 3,935.53 1,075.46 89.08% 55.99% 26.05% 7.04% 8.58% 2.34% 92.37% 62.82% 23.5

7、8% 5.97% 5.40% 2.22% 25.56% 27.65% 22.31% 20.92% 15.53% 23.37% 数据来源：公司公告，兴业证券研究所 目前公司总资产 11.5 亿元，净资产 9.1 亿元。2012 年前三季度实现营业收入 7.07 亿元，同比增长 24%，2007 年以来营业收入年均增长 20.5%。前三季度实现归属 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 2 - 40% 35% 30% 25% 27% 24% 44,748 15% 60% 40% 30% 10% 790.3 827.4 6.1% 公司调研报告 于母公司股东净利润 7058 万元，同比增加 39.3%，

8、2007 年以来归属于母公司股东 净利润年均增长 22%，净利增速略高于收入增速，但受盈利能力变化影响，净利 波动幅度远大于收入波动幅度。 图 2、近、近 5 年公司营业收入年均增长 20.5%图 3、近、近 5 年公司净利润年均增长 22% 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 36,315 41,357 14% 56,743 8% 76,451 70,739 35% 20% 10% 5% 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 71.4% 7,

9、058 80% 4,709 25.7% 1.0% 1.7% 5,918 6,019 70% 50% 2,721 2,748 39.3% 20% 0% 00% 归属于母公司所有者的净利润(万元) 营业收入(万元) 数据来源：公司公告，兴业证券研究所 同比增速同比增速 数据来源：公司公告，兴业证券研究所 2、水利建设投资与农机购置补贴促进农用泵市场需求、水利建设投资与农机购置补贴促进农用泵市场需求 1) 国家水利建设投资每年可直接拉动水资源用泵市场需求 10-20 亿元 “十二五”期间，水利建设将是最确定的投资领域之一。2011 年 1 号文件明确指 出，水利建设投入方面力争今后 10 年全社会水

10、利年平均投入比 2010 年高出一倍， 即 2011 年-2020 年水利建设投资不低于 4 万亿。其后各项落实政策不断出台。 资金保障方面，中央政府投资占比 50%左右，地方政府投资接近 40%。为保证地 方政府资金落实，2011 年 1 号文件要求各地要将 10%的土地出让收益用于农田水 利建设，按 2010 年土地出让收益的总额估算，每年可以落实 600 亿元至 800 亿元 的资金用于农田水利建设，保障了地方政府资金到位。 图 4、国家水利建设固定资产投资情况、国家水利建设固定资产投资情况图 5、水利建设投资资金来源、水利建设投资资金来源 3000 2500 2000 1500 100

11、0 500 0 2707.6 70% 60% 56.3% 59.0% 50% 1604.11702.7 40% 932.7 1026.5 30% 20% 12.7%10.1% 10% 4.7% 0% 企业和私 人投资 50.1亿元, 国内贷款 1.9% 208.4亿 元, 7.7% 其他投资 62.8亿元, 2.3% 中央政府 投资 1386.1亿 元, 51.2% 地方政府 投资 数据来源：水利发展统计公报，兴业证券研究所 水利固定资产投资完成额（亿元） 同比增速 1000.2亿 元, 36.9% 数据来源：水利发展统计公报，兴业证券研究所 从 2010 年水利工程投资方向来看，水资源工程占

12、 43.2%，防洪工程占 36.2%，是 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 3 - 四 公司调研报告 水利工程投资的主要领域，其他 20.6%用于水电及专项工程、水土保持及生态环 境保护等。新界泵业的水泵产品在防洪工程、水电及专项工程、生态环境保护工 程等工程中应用较少，但可用于农村居民饮水、灌区改造等水资源工程。根据 2011 年 1 号文件规划水利投资方向占比，2011 年-2020 年水资源工程投资将达 1.6 万亿 元左右，平均每年约 1600 亿元。 从历年水利建设资金用途来看，建筑工程是主要支出用途，占 70%左右，机电产 品仅占 5%-7%，据此估算，每年用于水资源工程的机电产

13、品投资额约 80-112 亿元。 一般水资源工程中水泵约占机电产品的 10%-20%，据此估算，未来十年水利建设 投资中，每年可拉动与新界泵业直接相关的水泵市场需求 10-20 亿元。 图 6、2010 年水利建设投资方向 水电及专 项工程, 图 7、水利建设投资资金用途、水利建设投资资金用途 120% 水土保持 及生态环 境保护, 4.3% 16.3% 防洪工 程, 36.2% 100% 80% 60% 17.9% 6.0% 4.9% 16.5% 5.5% 6.2% 18.9% 6.6% 6.0% 24.2% 5.4% 4.7% 40% 71.2% 71.8%68.5% 65.7% 20%

14、水资源工0% 程, 43.2% 2007年 建筑工程 2008年 安装工程 2009年 机电设备投资 2010年 其他 数据来源：2010 年水利发展统计公报，兴业证券研究所数据来源：水利发展统计公报，兴业证券研究所 2) 农田水利建设间接带动农用泵行业需求 农田灌溉用泵是公司主要下游应用，农田水利建设带来的灌溉面积增长将间接带 动泵行业需求。2011 年我国耕地有效灌溉面积 6168 万公顷，占总耕地面积的 50.7%。水利发展规划（20112015 年）中，农田水利建设被作为水利建设的 首要任务，“十二五”期间计划新增农田有效灌溉面积 4000 万亩。有效灌溉面积 稳步增长，将促进农民灌溉

15、用泵需求，间接带动农业泵市场需求增长。 表 2、“十二五”新增农田有效灌溉面积指标构成 序号 一 二 三 工程类别 新建灌区 大型灌区续建配套节水改造 中型灌区续建配套节水改造 其它农田水利工程 增加农田有效灌 溉面积（万亩） 1500 1900 1400 700 备注 泵站更新改造、中小型水源建 设、小型农田水利建设等 数据来源：水利发展规划（20112015 年），兴业证券研究所 注：一至四项合计增加农田有效灌溉面积 5500 万亩，计入因水源条件变化、工程老化失修和 建设占地等因素减少的灌溉面积，“十二五”预计新增农田有效灌溉面积 4000 万亩。 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 4

16、 - 公司调研报告 图 8、耕地有效灌溉面积稳步增长、耕地有效灌溉面积稳步增长 64,000 62,000 60,000 58,000 56,000 54,000 52,000 50,000 48,000 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 55% 50% 45% 40% 35% 30% 有效灌溉面积（千公顷）占比 数据来源：wind，兴业证券研究所 3) 农机购置补贴促进行业市场需求 我国农机补贴政策始于 2004 年，至 2008 年已经覆盖全国所有区县，2009 年开始， 水泵等农田基本建设机械被纳入补贴

17、范围，2011 年全国农机补贴 175 亿元。根据 中国农业机械工业年鉴统计，2010 年水泵等水资源专用机械产值占农业机械 总产值的 3.86%，按此比例估算，2011 年用于农用泵产品的国家补贴为 6.76 亿元， 按最高补贴比例 30%计算，可促进农用泵市场需求 20 亿元以上。未来国家补贴金 额及比例有望继续提高，对农用泵需求拉动左右也将更加明显。 表 3、国家农机补贴投入、国家农机补贴投入 项目2004 年 2005 年2006 年 2007 年2008 年2009 年2010 年2011 年 中央农机补贴 （亿元） 0.7362040130155175 地方农机补贴 （亿元） 48

18、111317 合计补贴（亿 元） 补贴同比增幅 涉及区县（个） 4.7 66 11 134.% 500 17 54.6% 1126 33 94.1% 1716 57 72.7% 2653 130 128.1% 2653 155 19.2% 2653 175 12.9% 2653 数据来源：中国农业机械工业年鉴，兴业证券研究所 综合以上三点，国家投资与财政补贴对新界泵业所处农业泵细分市场的影响如下 表所示。受以上因素推动，预计“十二五”期间农业泵市场需求可保持稳定增长。 表 4、国家政策推动与财政补贴对公司所处农业泵细分市场的影响、国家政策推动与财政补贴对公司所处农业泵细分市场的影响 新界泵业产

19、品所 属细分子行业 水资源工程用农 业泵 农业灌溉用农业 泵 推动因素 国家水利建设投 资 农机购置补贴 农田水利建设 每年带动农用泵市场需求 10-20 亿元 约 20 亿元 通过促进农民家庭灌溉用泵需 求，间接带动市场增长 与当前市场规模的 比值 5.6%-11.1% 约 11.1% 农业泵主市场 数据来源：兴业证券研究所 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 5 - 1) 2) 3) 4) ， 公司调研报告 3、发挥竞争优势，提高农用泵市场占有率、发挥竞争优势，提高农用泵市场占有率 根据排灌机械协会统计，2009 年我国农业泵市场空间 134 亿元，据此估计 2011 年我国农用泵市场 1

20、80 亿元左右，目前公司市场占有率大概在 3%-4%。目前我国 农用泵市场基本为国内品牌占据，但市场集中度非常低。公司是我国最大的农业 泵生产企业，规模达到亿元以上的企业不足 30 家，规模以上农用泵生产企业的市 场占有率也都在 2%以下。近几年公司的市场占有率不断提高，公司主要竞争优势 包括： 规模经济优势。公司是农业泵市场唯一一家上市公司，上市之后凭借资金优 势快速扩大生产与销售规模，规模经济性给公司带来明显的成本优势。以公司电 机定子生产线为例，公司每条机械化生产线每天可生产 2000 套产品左右，而纯人 工生产线每天产量只有机械化生产线的 1/101/5，并且生产人员数量接近机械化 生

21、产线的两倍，但是由于不同批次产品需要的模具不同，因此机械化生产线只有 在超过一定生产规模的情况下才具有经济性。因此公司生产销售规模是公司提高 生产效率、降低生产成本的重要优势。 销售渠道优势。国内市场公司在各主要省市设有 15 个区域配送中心，拥有 1100 家一级经销商和 3500 家以上二级经销商，主要经销渠道都具有统一的店面 形象，为避免恶性竞争，公司还对经销渠道进行统一的市场划分与价格指导。国 外市场方面，公司设有专门的国际客户管理部门负责对海外经销商客户的分级管 理，资料管理、关系维护管理等工作。目前国外市场经销商已经由 2010 年的 240 多家扩张至 330 多家，产品远销全球

22、 70 多个国家和地区。完善的经销渠道网络是 公司市场拓展的核心优势。 品牌优势。国内品牌优势主要体现在公司是国内农机补贴目录中上榜品牌最 多的农业泵企业，公司有 9 类产品 61 个规格型号产品进入2012-2014 年国家支 持推广的农业机械产品目录 公司补贴目录对应型号产品销售收入占国内营业收 入的近 40%（如果各地补贴政策落实）。补贴目录内产品购置补贴最高可达 30%， 完全可以弥补公司产品质量及品牌溢价，提高公司产品竞争力。国外方面，公司 也以自主品牌为主，在海外经济下行的情况下，首先受影响的是 odm 及 oem 厂 商，公司凭借性价比优势及海外渠道拓展，海外市场也保持了良好发展

23、。 关键零部件自制优势。公司产品关键部件如电机、定子等采取自主设计、自 制生产，少数零部件如外壳采取自制和外协加工相结合的方式。关键部件自制可 以有效控制整机生产各环节的生产成本和产品质量，保证主要零部件的供应及交 付时间，节约生产成本，提高产品的性价比。 前三季度公司收入增长 24.46%，在宏观经济下行情况下保持了平稳增长，主要原 因是农用泵市场周期性较弱，并且受国家政策刺激市场需求保持平稳增长，同时 公司发挥竞争优势，市场占有率继续提高。 4、外延式扩张，完善产业链、外延式扩张，完善产业链 公司上市募集资金达 6.12 亿元，其中超募资金 4.31 亿元。近两年来，公司充分利 用资金优势

24、，加快并购重组步伐，加速行业整合。公司外延扩展的目标为：具有 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 6 - 务 1) 2) 3) 公司调研报告 一定技术水平、品牌知名度、较高管理水平与盈利能力的农用水泵和生活用泵产 品制造商和产业链上下游密切关联企业。 表 5、公司近两年外延式投资、公司近两年外延式投资 时间项目 投资金额 （万元） 主营业绩承诺 对新沪泵业（已承诺 2011 年 7 月 1 日至 2011 年 12 2011.7 更名为老百姓泵 业）增资，取得 3416.8不锈钢泵 月 31 日的净利润不少于 250 万元， 保证 2012 年全年的净利润不少于 其 70%的股权。 子公司新沪

25、泵业 收购关联方浙江 800 万元 2011.8老百姓电气有限1969.2不锈钢泵 公司生产经营性 资产 2012 年 5 月 1 日至 2012 年 12 月 31 2012.4 增资收购方鑫机 电，取得其 70% 的股权 2130.7 铝铸件等水 泵配件 日经审计后的净利润不少于 135 万 元，保证 2013 年全年经审计后的净 利润不少于 250 万元，保证 2014 年 全年经审计后的净利润不少于 350 万元 环境技术开2012 年 11 月 1 日至 2012 年 12 月 31 2012.10 并购浙江博华取 得其 51%股权 4335 发、环境工 程投资、建 设及运营服 日净

26、利润人民币不少于 116 万元，保 证 2013 年全年净利润人民币不少于 910 万元，保证 2014 年全年净利润 人民币不少于 1180 万元 数据来源：公司公告，兴业证券研究所 收购新沪泵业（更名为老百姓泵业），进入普通工业供水领域。2011 年 7 月 份，公司以 3416.8 万元增资收购了浙江新沪泵业 70%股权，之后新沪泵业以 1969.2 万元收购了关联公司老百姓电气主要生产经营性资产并更名为老百姓泵业。子公 司主要生产不锈钢泵，不锈钢泵可适应用于食品、医药、卫生等众多工业清洁供 水领域。但今年以来受宏观经济影响，工业领域投资放缓，浙江老百姓全年净利 润如果达不到收购协议业绩

27、承诺 800 万元，不足部分将由原股东现金补足。 收购方鑫机电，完善上游产业链。2012 年 4 月份公司以 2130.7 万元增资收购 方鑫机电 70%股权，方鑫机电主要业务为铝铸件的生产和加工，其加工工艺较好， 产品质量较为稳定、可靠，交货及时，为公司较为放心的配件供应商之一。铝铸 件是公司水泵产品的重要组成配件之一，其产品的质量与交货及时性会对水泵产 品的生产交货产生重要影响，随着公司募投项目即将建成投产，规模进一步扩大， 铝铸件的需求量将会越来越大，公司收购方鑫机电主要为了完善产业链，保证公 司上游配件质量与供货能力。 收购浙江博华，向污水处理工程行业拓展。2012 年 10 月份公司

28、以 4335 万元 并购及增资浙江博华，获得其 51%股权。浙江博华是一家专业从事环境技术开发、 环境工程投资、建设及运营服务的综合型高新技术企业。公司现拥有环境工程（废 水、废气、噪声）专项工程设计证书；环境污染治理工程总承包资质证书；环境 污染治理设施运营资质证书；建设项目环境影响评价、建设工程咨询资质证书。 浙江博华下游客户包括： a) 市政项目，如污水处理厂等。公司完成或在建项目包括重庆九龙园区工业废水 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 7 - 公司调研报告 项目、广西东兴市 60000m3/日污水处理工程、连云港徐圩污水处理厂总承包 工程等，此类工程订单较大，单项工程订单可达几千万

29、以上。 b) 工业园区污水处理工程。如公司参与的哈密十三师工业园区污水处理项目、舟 山普陀勾山工业区块污水处理工程等。 c) 工业企业污水处理工程。下游工业企业涉及化工制药、纺织、印刷、造纸、煤 矿、五金电子、医院等各行各业，随着国家污水排放标准及监控力度提高，工 业企业污水处理市场空间逐渐扩大。 d) 城镇市政污水处理工程。随着城镇化率提高，小城镇污水处理需求日益增加。 浙江博华在浙江地区城镇污水处理市场占有重要地位，承接的工程项目包括杭 州萧山区戴村镇污水处理工程、温岭新河镇污水处理工程、温岭石桥头镇污水 处理工程、杭州萧山进化镇污水处理工程、杭州萧山浦阳镇污水处理工程、杭 州建德莲花镇污

30、水处理工程等众多中小城镇污水处理工程。 收购浙江博华后，公司将其作为向环保工程领域扩张的平台，利用自身资金优势 支持其业务快速发展。根据收购协议约定，浙江博华保证 2013 年全年净利润人民 币不少于 910 万元，保证 2014 年全年净利润人民币不少于 1180 万元，目前来看， 实现甚至超预期的概率较大。 根据未来五年发展规划，公司还将继续在国内寻找泵行业或相关产业链优秀企业 进行兼并整合，同时也将在国外寻求具有较高的技术先进性企业并购重组或合资 创业，以提升企业的技术水平和国际化程度。在兼并重组规模上，公司将保持谨 慎，以中小规模企业为主，以防止整合失败对公司产生巨大损失的风险。 5、

31、公司财务分析：盈利能力改善，营运资本控制良好、公司财务分析：盈利能力改善，营运资本控制良好 1) 毛利率与汇率波动是影响公司业绩增速的主要因素 图 9、近几年公司盈利能力变化情况、近几年公司盈利能力变化情况 30.00 25.00 24.72 22.01 24.32 20.00 18.20 19.3420.60 15.00 10.00 5.00 12.68 7.53 11.97 6.63 13.03 10.51 11.92 10.41 12.14 7.91 11.19 10.12 0.00 2007 年报2008 年报2009 年报2010 年报2011 年报2012 三季报 销售净利率(%)

32、销售毛利率(%) 销售期间费用率(%) 数据来源：公司公告，兴业证券研究所 从历史来看，公司净利润增速波动幅度远高于收入波动幅度，主要原因是受毛利 率及汇率波动影响。2012 年前三季度公司综合毛利率 24.32%，较去年同期提升 4.18 个百分点，净利率 10.12%，较去年同期提高 1.18 个百分点，受此影响公司归 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 8 - a) b) 公司调研报告 属于母公司股东净利润同比增长 39.26%，远高于收入增速 24.46%。影响公司盈 利能力的主要因素包括： a) 原材料价格下降是公司毛利率提高的主要原因之一。公司生产所需的主要原 材料为硅钢片、铸铁件

33、、漆包线、电缆线、铝锭等，这五类原材料的成本占 原材料总成本的 60%左右。2009 年与 2012 年主要原材料价格出现较大幅度下 降是公司在 2009 年与 2012 年两年毛利率提升的主要原因之一。 b) 加强成本管理降低生产成本。今年在宏观经济下行情况下，公司主动加强了 内部成本管理，从原材料采购、生产流程控制等各方面加强成本控制，对今 年毛利率提升起到了重要作用。 c) 作为农业泵行业龙头，公司面对经销商具有较强的议价能力。公司对经销商 具有统一的管理、考核激励及淘汰机制，并且能对终端销售价格进行统一指 导，因此对经销商具有较强的管控能力与议价能力。年初公司对部分产品进 行了价格调整

34、，上调价格 3%左右，是今年毛利率提升的重要原因。 d) 公司加强销售推广力度，销售费用率带动期间费用率略有上升。前三季度公 司期间费用率 11.09%，较去年同期上升 0.36%，主要原因是在宏观经济下行 情况下，公司加强销售推广，销售费用率提高 0.54 个百分点。管理费用率方 面公司加强管理成本控制，管理费用率小幅下降 0.25 个百分点。 2) 汇率变动对公司汇兑损益及远期结售汇投资收益影响巨大 近几年公司出口收入占总收入的 45%-49%之间，收汇主要以美元结算。公司为了 降低汇率波动对利润的影响，通过在金融机构开展了远期外汇交易业务进行汇兑 保值。汇率变化对公司业绩的影响包括： 人

35、民币汇率上升产生的汇兑损益增加公司财务费用。外币业务初始计量采用 交易发生日的即期汇率折合人民币记账，资产负债表日，外币货币性项目按资产 负债表日即期汇率折算，资产负债表日与交易发生日汇率变化产生的汇兑差额计 入当期损益。近几年人民币不断升值，受此影响 2007-2011 年，公司外汇汇兑损 失分别为 157.84 万元、210.29 万元、239.73 万元、167 万元和 257 万元。 汇率变动会对公司远期结售汇业务产生较大影响，主要体现在： 第一，汇率变动影响公司当期开展远期结售汇业务的投资收益。公司开展远期结 售汇业务情况如下表所示，2010 年、2011 年与 2012 年上半年公

36、司远期结售汇分 别实现投资收益 71.77 万元、612.33 万元与 335.34 万元。当期远期结售汇金额与 公司出口收入的比例也由 2010 年的 50%左右提高至上半年接近 80%。 表 6、公司实际远期结售汇业务开展情况、公司实际远期结售汇业务开展情况 2010 年2011 年2012 年上半年 当期开展远期结售汇业务金额（万美元） 实现投资收益（万元人民币） 公司出口收入（万元人民币） 人民币平均汇率 公司出口收入（万美元） 远期结售汇金额占收入的比例 1911 71.77 26150 6.7685 3863.485 49.46% 3136.9 612.33 33160 6.458

37、8 5134.081 61.10% 2691 335.34 21994 6.3074 3487.015 77.17% 数据来源：公司公告，兴业证券研究所 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 9 - 公司调研报告 第二，汇率变动影响公司已签订但尚未结算的远期结售汇产品的公允价值。公司 已签订但尚未结算的远期结售汇产品公允价值直接受相邻两期资产负债表日人民 币汇率影响，受 6 月 30 日人民币较 2011 年 12 月 31 日有所贬值影响，上半年远 期结售汇业务产生 1339.27 万元账面损失。截止 2012 年 6 月底公司（合并后）公 司已签订尚未结算的远期结售汇金额为 16,590 万

38、美元，预计可覆盖 2014 年之前 公司出口收入 80%左右。 四季度以来，人民币升值较快，目前美元外汇买入价已经低于 2011 年底的中国银 行外汇买入价 6.2742，公司远期结售汇业务账面损失将逐渐减少，整体对公司业 绩产生有利影响。但如果未来人民币贬值，存在远期结售汇账面损失增加的风险。 3) 营运资本控制合理，经营性现金流良好 公司应收账款 6123.61 万元，较年初增长 2106 万元，增幅达 52.41%，但前三季度 应收账款周转率 13.95，较去年同期还上升 1.04 次。公司国内业务基本采取先款 后货的支付方式，公司应收账款主要来自出口业务，因此应收账款增长主要是受 出口

39、收入增长影响。 存货方面，三季度末公司存货 1.91 亿元，较年初减少 198 万元。公司存货相对较 多，占总资产的 16.6%，存货较高的主要原因是为扩展营销网络，便于经销商提 货，公司在全国设立 15 个区域配送中心，备有一定量的库存商品所导致。公司目 前主要采用按库存生产模式，根据市场销售情况，维持配送中心的库存商品满足 一个月左右销售需求，基本不存在库存积压情况。 预收账款方面，三季度末公司预收账款 6989 万元，较年初增加 2944 万元，增幅 高达 72.77%。预收账款大幅增加的主要原因是公司生产规模不断扩大，订单稳步 增长所致。 总体来看，由于公司对经销商掌控能力较强，因此销

40、售回款控制良好。从经营性 现金流来看，前三季度公司出售商品提供劳务收到的现金为 7.61 亿元，与营业收 入的比例为 1.08，经营性现金流净额为 1.05 亿元，远高于 7162 万元净利润，经 营性现金流控制充足。 4) 投资支出增加，募投项目即将达产 2012 年公司募投项目、江苏新界、江西新界等自建项目投资增加，同时收购方鑫 机电 70%股权，导致固定资产、无形资产与在建工程大幅增加。三季度末，固定 资产较年初增长 7749 万元，增长幅度达 63.79%，主要系子公司江苏新界建设项 目竣工由在建工程转入，及并购方鑫机电增加固定资产。无形资产期末数较期初 数增长 1808.3 万元，增

41、长幅度达 32.84%，主要系并购方鑫机电转入的无形资产。 在建工程期末数较期初增长 5408.5 万元，增长幅度达 44.95%，主要系募投项目投 入建设资金及子公司江西新界二期工程投入增长所致。前三季度，公司构建固定 资产、无形资产及其他长期资产投资现金支出达 1.23 亿元。 目前公司“年产 100 万台农用水泵募投项目”已经基本完成建设，部分募投项目 已经开始试产，由于二三季度是公司销售旺季，为避免影响公司正常生产，公司 4 季度才开始对募投搬迁项目进行设备搬迁、生产场地调整及试产等工作，可能 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 10 - 公司调研报告 会对公司 4 季度生产产生一些影

42、响，但明年顺利达产后将进一步扩大公司生产规 模，预计 2013 年可释放产能 60%左右，可释放产能约占 2012 年水泵产量的 25%-30%。 受固定资产、无形资产大幅增加影响，募投项目在建工程转固定资产后，估算公 司明年新增折旧与摊销将增加 800 万元左右，对公司盈利能力产生一定压力。 6、盈利预测与估值、盈利预测与估值 对于公司传统农用泵业务，我们认为公司农业泵收入有望保持较快增长。农业泵 下游农业行业周期性较弱，并且受国家水利建设投资及农机购置补贴推动作用影 响，行业市场需求有望保持稳定增长。公司发挥规模优势、销售渠道优势、品牌 优势等行业领先优势，市场占有率有望进一步提高。 另外

43、我们看好收购浙江博华对公司的影响，认为公司将以浙江博华为平台进入污 水处理工程领域。浙江博华在污水处理工程市场已经建立了较高的市场知名度与 较广的客户关系网络，下游客户包括市政、工业园区、中小城镇污水处理、企业 污水处理等，市场空间巨大，限制公司发展的主要因素是资金。新界泵业收购浙 江博华后将缓解浙江博华的资金瓶颈，促进其更快发展。 公司对销售渠道具有较强的掌控能力，具有较强的议价能力与回款能力。预计未 来净利率有望保持 10%左右，同时公司可以将应收账款、存货等经营性资本控制 在合理范围内，保证充足的经营性现金流。 根据以上判断，我们预计公司 2012 年-2014 年归属于母公司股东净利润

44、分别为： 8701 万元、11350 万元与 15152 万元，分别同比增长 44.5%、30.5%与 33.5%，对 应 2012 年-2014 年 eps 分别为 0.54 元、0.71 元和 0.95 元，当前股价对应 2012 年 pe 为 28.8 倍，pb 为 2.8 倍，给予公司“增持”评级。 7、风险提示：、风险提示： 1） 募投项目达产后，公司固定资产与无形资产大幅增加，受此影响估计 2013 年 折旧与摊销将增加 800 万元左右，如果募投项目达产进度低于预期，将对公 司盈利能力产生不利影响。 2） 汇率波动对公司已签订但尚未结算的远期结售汇产品公允价值影响较大，存 在人民

45、币贬值导致其账面损失增加的风险。 3） 原材料价格上升对公司毛利率产生不利影响。 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 11 - 2 公司调研报告 附表 资产负债表 单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 流动资产 货币资金 交易性金融资产 应收账款 其他应收款 存货 非流动资产 可供出售金融资产 长期股权投资 投资性房地产 固定资产 在建工程 油气资产 无形资产 资产总计 流动负债 短期借款 应付票据 2011 729 458 0 40 7 193 311 0 0 0 121 120 0 55 1039 190 12 0 2012e 690 378 0 57 10 228 425 0 0 0

46、 301 50 0 54 1114 202 0 0 2013e 796 434 0 65 10 267 489 0 0 0 386 30 0 53 1285 258 0 0 2014e 1009 559 0 81 13 331 504 0 0 0 413 18 0 52 1513 329 0 0 会计年度 营业收入 营业成本 营业税金及附加 销售费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 公允价值变动 投资收益 营业利润 营业外收入 营业外支出 利润总额 所得税 净利润 少数股东损益 归属母公司净利润 eps(元) 2011 765 607 2 40 58 -5 1 -5 6 62 9 2 70

47、9 60 0 60 0.38 2012e 937 712 3 54 69 -6 3 -10 6 98 7 1 104 15 89 2 87 0.54 2013e 1158 889 3 65 85 -8 1 0 6 130 7 2 136 20 115 2 114 0.71 2014e 1447 1103 4 80 104 -10 1 3 6 174 8 2 181 27 154 2 152 0.95 应付账款 120128169221 其他 597489108 主要财务比率 非流动负债 5555 会计年度 20112012e2013e2014e 长期借款 0000 成长性 其他 负债合计 股本

48、 5 194 160 5 207 160 5 262 160 5 334 160 营业收入增长率 营业利润增长率 净利润增长率 34.7% 3.7% 1.7% 22.6% 57.2% 44.5% 23.5% 32.7% 30.5% 24.9% 33.8% 33.5% 资本公积 531531531531 未分配利润 118181283419 盈利能力 少数股东权益 股东权益合计 负债及权益合计 17 845 1039 19 907 1114 21 1023 1285 23 1179 1513 毛利率 净利率 roe 20.6% 7.9% 7.3% 24.0% 9.3% 9.8% 23.3% 9.

49、8% 11.3% 23.8% 10.5% 13.1% 现金流量表 单位:百万元 偿债能力 会计年度 净利润 折旧和摊销 2011 60 10 2012e 87 22 2013e 114 37 2014e 152 45 资产负债率 流动比率 速动比率 18.7% 3.84 2.82 18.5% 3.41 2.29 20.4% 3.09 2.05 22.0% 3.07 2.06 资产减值准备 1111 无形资产摊销 1111 营运能力 公允价值变动损失 财务费用 5-10 -6 0 -8 3 -10 资产周转率 应收帐款周转率 74.8% 2049.2% 87.1% 1799.7% 96.5% 1775.9% 103.4% 1851.4% 投资损失 -6-6-6-6 少数股东损益 0222 每股资料(元) 营运资金的变动 经营活动产生现金流量 投资活动产生现金流量 -47 26 -154 -24 61 -116 4 142 -94 -18 169 -54 每股收益 每股经营现金 每股净资产 0.38 0.16 5.17 0.54 0.38 5.55 0.71 0.89 6.26 0.95 1.06 7.23 融资活动产生现金流量 -105-24810 现金净变动 -