流动性上升难言熊市

1、目录索引 HYPERLINK l _TOC_250016 一、市场表现回顾 4 HYPERLINK l _TOC_250015 （一）市场涨跌之结构表现 4 HYPERLINK l _TOC_250014 （二）市场涨跌之行业表现 5 HYPERLINK l _TOC_250013 二、市场与行业估值 6 HYPERLINK l _TOC_250012 （一）市场估值趋势 6 HYPERLINK l _TOC_250011 （二）行业估值变动跟踪 8三、A 股市场情绪跟踪 10（一）新高新低比例指标 10（二）有效涨跌停板 11（三）个股均线结构指标 11 HYPERLINK l _TOC_2

2、50010 （四）基金仓位 12 HYPERLINK l _TOC_250009 （五）主流 ETF 规模变化 12 HYPERLINK l _TOC_250008 （六）期权成交量看涨看跌比 13 HYPERLINK l _TOC_250007 四、择时模型 13 HYPERLINK l _TOC_250006 （一）量化模型择时最新结论 13 HYPERLINK l _TOC_250005 （二）择时净值 13五、A 股日历效应 14 HYPERLINK l _TOC_250004 六、宏观视角看市场 17 HYPERLINK l _TOC_250003 （一）货币通胀周期下的权益市场 1

3、7 HYPERLINK l _TOC_250002 （二）宏观因子事件 17 HYPERLINK l _TOC_250001 七、主要结论：A 股趋势展望 19 HYPERLINK l _TOC_250000 八、风险提示 20研报接受邮箱 p2图表索引图 1：本周市场表现之结构表现考察一 4图 2：本周市场表现之结构表现考察二 4图 3：本周市场表现之申万一级行业表现 5图 4：主要指数 PE 走势 6图 5：主要指数 PB 走势 7图 6：市场情绪之新高新低占比指标 10图 7：有效涨跌停板数 11图 8：市场情绪之均线结构指标 11图 9：基金仓位跟踪 12图 10：主流 ETF 规模净

4、流入估计（单位:亿元） 12图 11：期权成交量看涨看跌比率 13图 12：GFTD2.0 历史择时净值 14图 13：LLT 历史择时净值 14图 14：权益市场与货币通胀周期 17图 15：对市场影响较大的宏观因子 17图 16：宏观因子事件的定义 18表 1：主要指数 PE 统计 6表 2：主要指数 PB 统计 7表 3：行业最新 PE 与历史 PE 波动区间对比 8表 4：行业最新 PB 与历史 PB 波动区间对比 9表 5：择时结论 13表 6：历史日历效应数据 15表 7：历史日历效应数据 16表 8：宏观因子事件对权益市场一个月影响 18表 9：宏观因子趋势对权益市场一个月影响

5、18研报接受邮箱 p3一、市场表现回顾本报告中，本周指2020年9月7日2020年9月11日。（一）市场涨跌之结构表现图1：本周市场表现之结构表现考察一-1.32%-2.83%-3.00%-5.23%-5.19%-7.16%0.00%-1.00%-2.00%-3.00%-4.00%-5.00%-6.00%-7.00%-8.00%上证综指深证成指上证50沪深300中小板指创业板指数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图2：本周市场表现之结构表现考察二-2.02%-3.00%-3.40%-4.77%-4.63%-6.13%0.00%-1.00%-2.00%-3.00%-4.00%-5.00%-6

6、.00%-7.00%中证100中证200沪深300中证500中证800中证1000数据来源：Wind，广发证券发展研究中心研报接受邮箱 p4（二）市场涨跌之行业表现图3：本周市场表现之申万一级行业表现0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%-10.0%银行钢铁 房地产采掘纺织服装非银金融公用事业电气设备汽车交通运输建筑装饰家用电器有色金属食品饮料商业贸易轻工制造机械设备休闲服务建筑材料综合化工电子医药生物传媒计算机 国防军工通信农林牧渔-12.0%数据来源：Wind，广发证券发展研究中心研报接受邮箱 p5二、市场与行业估值（一）市场估值趋势沪深300与创业板指最新PE分别为14.8/6

7、2.8倍，历史50%分位数为13.5/51.0倍，相对来说沪深300指数PE相对50%分位数更低。分位数上证综指深证综指上证 50沪深 300中小板指创业板指10%10.624.58.69.823.735.725%12.528.59.611.526.640.850%15.635.411.113.532.051.075%19.548.014.516.436.759.790%30.059.424.427.946.770.2最新15.648.211.914.835.362.8注：本报告所用PE数据均指PE（TTM）。表1：主要指数PE统计数据来源：Wind，广发证券发展研究中心注：最新表示2020年

8、9月11日，历史统计起点为2005年1月4日图4：主要指数PE走势160140120100806040202020030420190804201901042018060420171104201704042016090420160204201507042014120420140504201310042013030420120804201201042011060420101104201004042009090420090204200807042007120420070504200610042006030420050804200501040上证综指深证综指上证50沪深300中小板指创业板指数据来源：

9、Wind，广发证券发展研究中心研报接受邮箱 p6沪深300与创业板指最新PB分别为1.6/7.2倍，历史50%分位数为1.7/4.8倍。注：本报告所用PB数据均指PB（LF）。表2：主要指数PB统计分位数上证综指深证综指上证 50沪深 300中小板指创业板指10%1.42.11.21.43.33.325%1.52.41.21.53.64.150%1.83.01.61.74.14.875%2.43.82.22.45.16.090%3.44.63.43.56.07.2最新1.53.11.31.64.37.2数据来源：Wind，广发证券发展研究中心注：最新表示2020年9月11日，历史统计起点为20

10、05年1月4日图5：主要指数PB走势1614121086422020030420190804201901042018060420171104201704042016090420160204201507042014120420140504201310042013030420120804201201042011060420101104201004042009090420090204200807042007120420070504200610042006030420050804200501040上证综指深证综指上证50沪深300中小板指创业板指数据来源：Wind，广发证券发展研究中心研报接受邮箱 p

11、7（二）行业估值变动跟踪从行业指数看，最新PE距离其历史10%分位数最近的，即最接近历史底部估值的分别是农林牧渔、房地产、建筑装饰、建筑材料和公用事业。表3：行业最新PE与历史PE波动区间对比行业10%分位数中位数90%分位数最新 PE最新/10%房地产11.320.842.39.60.85农林牧渔26.046.381.518.60.71建筑装饰10.920.043.510.20.94采掘12.318.550.815.21.23银行5.47.425.66.61.23建筑材料14.928.546.815.21.02公用事业18.324.143.820.51.12非银金融14.920.794.01

12、8.51.24商业贸易19.030.350.725.31.34轻工制造18.336.157.427.51.50传媒32.151.483.141.11.28纺织服装20.428.245.135.31.73交通运输14.420.833.823.91.66家用电器12.818.931.422.61.76电气设备24.939.256.737.71.51综合28.048.584.639.71.42化工16.727.445.529.51.77钢铁7.022.6111.214.72.10机械设备16.530.169.428.71.74电子29.449.777.051.31.74通信22.139.862.14

13、0.11.81医药生物27.038.253.548.61.80食品饮料19.630.453.544.72.28汽车12.917.537.427.22.10国防军工32.761.0138.971.72.19有色金属18.541.199.643.62.36计算机30.148.071.075.32.50休闲服务30.046.075.5151.75.06数据来源：Wind，广发证券发展研究中心注：最新表示2020年9月11日，历史统计起点为2005年1月4日研报接受邮箱 p8从行业指数看，最新PB距离其历史10%分位数最近的分别是采掘、建筑装饰、公用事业、银行和房地产。表4：行业最新PB与历史PB波动

14、区间对比行业10%分位数中位数90%分位数最新 PB最新/10%采掘1.21.94.81.00.84建筑装饰1.11.83.40.90.83银行0.81.33.40.70.83公用事业1.52.13.21.50.96房地产1.42.13.91.30.93商业贸易1.62.54.61.61.05非银金融1.72.25.32.01.14钢铁0.91.32.20.91.07传媒2.43.96.72.81.19化工1.82.53.92.31.28交通运输1.31.93.21.51.15汽车1.52.23.81.91.27纺织服装1.62.33.81.91.15有色金属1.93.15.92.31.24电

15、气设备2.13.36.63.21.52机械设备1.92.74.62.41.28轻工制造1.52.33.72.01.33综合1.62.94.92.11.31建筑材料1.62.23.82.31.37国防军工2.03.35.33.21.60休闲服务2.63.75.86.42.45通信1.62.63.92.71.73计算机2.54.16.24.61.88医药生物2.34.25.94.72.06电子2.03.44.74.22.15食品饮料3.35.17.89.32.79农林牧渔1.73.65.34.12.37家用电器1.33.03.93.32.56数据来源：Wind，广发证券发展研究中心注：最新表示20

16、20年9月11日，历史统计起点为2005年1月4日研报接受邮箱 p980.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%数据来源：Wind，广发证券发展研究中心20050106200507042005121620060615200611292007052810 / 222007110920080430研报接受邮箱 p10200810202009040960日新高比例200909212010031720100831201102282011081120120207201207

17、242013011020130709上证指数（右）201312252014061820141203201505262015111220160503请务必阅读末页的免责声明2016102120170412201709222018031920180831201902272019081320200207700060005000400030002000100002020072420050106（一）新高新低比例指标图6：市场情绪之新高新低占比指标20050704200512162006061520061129200705282007110920080430200810202009040960日新低比例

18、200909212010031720100831201102282011081120120207201207242013011020130709上证指数（右）20131225201406182014120320150526201511122016050320161021201704122017092220180319201808312019022720190813202002077000600050004000300020001000020200724金融工程|定期报告三、A 股市场情绪跟踪识别风险，发现价值90080070060050040030020010000.80.60.40.20-0

19、.2-0.4-0.6-0.8数据来源：Wind，广发证券发展研究中心识别风险，发现价值2005010420050623200512022006052620061103200704192007092811 / 222008031920080826研报接受邮箱 p112009021620090727均线强弱指标201001072010062420101208201105252011110720120423201209282013032120130904上证指数（右）201402242014080420150116201507022015121420160527请务必阅读末页的免责声明2016111

20、120170427201710102018032220180831201902212019080120200114700060005000400030002000100002020070320050106数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（三）个股均线结构指标2005062820051207200605312006110820070424200710102008032420080901200902192009073020100112涨停板数20100630201012132011053020111110201204272012101020130326上证指数（右）201309092014

21、022820140808201501212015070720151218201606022016111620170503201710162018032820180906201902262019080720200120700060005000400030002000100002020070920001800160014001200100080060040020002005010620050704200512192006061520061130200705282007111220080430200810212009041020090922跌停板数20100318201009012011030120

22、110815201202082012072620130114上证指数（右）2013071120131230201406202014120820150528201511172016050620161026201704172017092720180322201809062019030420190819202002127000600050004000300020001000020200730金融工程|定期报告（二）有效涨跌停板图7：有效涨跌停板数图8：市场情绪之均线结构指标（四）基金仓位图9：基金仓位跟踪17000.000.96000.000.85000.000.74000.000.63000.00

23、0.52000.000.41000.00200501062005070420051219200606152006113020070528200711122008043020081021200904102009092220100318201009012011030120110815201202082012072620130114201307112013123020140620201412082015052820151117201605062016102620170417201709272018032220180906201903042019081920200212202007300.30.00基

24、金仓位上证指数(右)数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（五）主流 ETF 规模变化主流ETF本周估算处于净流入状态，累计规模在47亿元左右。图10：主流ETF规模净流入估计（单位:亿元）200.003600.0150.003400.0100.003200.050.003000.00.002800.0(50.00)2600.02018/8/32018/9/32018/10/32018/11/32018/12/32019/1/32019/2/32019/3/32019/4/32019/5/32019/6/32019/7/32019/8/32019/9/32019/10/32019/11/32

25、019/12/32020/1/32020/2/32020/3/32020/4/32020/5/32020/6/32020/7/32020/8/32020/9/3(100.00)2400.0主流ETF净流入（亿）上证指数（右）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心研报接受邮箱 p12（六）期权成交量看涨看跌比上证50ETF期权滚动20日成交量看涨看跌比率（CPR）在60日布林通道上轨以下，该模型认为蓝筹股短期没有超买风险。图11：期权成交量看涨看跌比率1.81.71.61.51.41.31.21.110.90.82015/2/92016/2/92017/2/92018/2/92019/2/92

26、020/2/9滚动20日CPR滚动20日CPR上轨数据来源：Wind，广发证券发展研究中心四、择时模型（一）量化模型择时最新结论表5：择时结论指数简称GFTD模型结论LLT模型结论上证综指沪深 300深证成指上证 50中小板指跌涨跌涨跌跌跌跌跌跌创业板指跌跌数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（二）择时净值研报接受邮箱 p13GFTD、LLT在沪深300指数上多空择时交易累计收益看，扣费后净值整体仍呈302520151050302520151050数据来源：Wind，广发证券发展研究中心五、A 股日历效应所谓日历效应，指资产价格变动与时间节点相关的规律特征，比如春节日历效应，国庆日历效应，

27、春季躁动等等。我们统计自2000年以来至2019年共计20个年份的历史规律。识别风险，发现价值2005010420050623200512012006052420061102200704172007092514 / 222008031420080821研报接受邮箱 p142009021020090721200912302010061720101201LLT2011051720111027201204122012091920130311沪深300（右）20130822201402122014072220141231201506172015113020160512请务必阅读末页的免责声明20161

28、02720170411201709152018030520180814201901252019071220191224700060005000400030002000100002020061020000104图12：GFTD2.0历史择时净值数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图13：LLT历史择时净值200008152001032820011031200206172003011520030826200404062004110920050617200601172006082420070403GFTDV220071106200806122009011320090817201003242010

29、110120110603沪深300（右）20120105201208132013032120131031201406052015010620150807201603162016102120170525201712252018073120190308201910147000600050004000300020001000020200519金融工程|定期报告向上态势。数据来源：Wind，广发证券发展研究中心研报接受邮箱 p15表7：历史日历效应数据数据来源：Wind，广发证券发展研究中心研报接受邮箱 p16六、宏观视角看市场（一）货币通胀周期下的权益市场M1同比逐步抬高，从历史经验看，A股在M1上

30、行的阶段有3次牛市，2次震荡市。图14：权益市场与货币通胀周期数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（二）宏观因子事件宏观因子的变化体现了经济在周期内的变动，所以股市、债市、大宗商品的变化趋势与宏观因子的变化趋势密切相关。在宏观因子的选择上，我们从多个角度来考虑，对市场影响比较大的宏观因子主要包括货币政策、财政政策、流动性、通胀水平以及其他经济指标。图15：对市场影响较大的宏观因子研报接受邮箱 p17数据来源：广发证券发展研究中心我们尝试利用宏观因子在最近一段时间内的走势作为未来资产趋势判断的依据，我们定义四类宏观因子事件(短期高低点、连续上涨下跌、创历史新高新低、因子走势反转)来表现宏观因

31、子的走势，并从历史上寻找有效因子事件既对于资产未来收益率影响较为显著的因子事件。图16：宏观因子事件的定义数据来源：广发证券发展研究中心表8：宏观因子事件对权益市场一个月影响资产因子事件历史发生次数因子事件对于大类资产的观点股票金融机构新增人民币贷款9 个月短期高点22看多数据来源：Wind，广发证券发展研究中心我们采用历史均线，将宏观因子走势分为趋势上行和趋势下行，然后统计历史上宏观指标趋势对于资产未来一个月收益率的影响，筛选在宏观指标处于不同的变化趋势下，平均收益存在显著差异的资产。当前宏观因子趋势对权益市场的影响如下表所示。表9：宏观因子趋势对权益市场一个月影响资产因子指标最新趋势指标趋

32、势对于大类资产的观点股票PMI3 月均线上行看多CPI 同比1 月均线上行看空社融存量同比1 月均线上行看多十年期国债收益率12 月均线下行看多美元指数1 月均线下行看多数据来源：Wind，广发证券发展研究中心研报接受邮箱 p18七、主要结论：A 股趋势展望本周市场普跌，上证50指数跌幅最小1.32%，创业板指跌幅最大7.16%，小盘指数中证1000跌6.13%，银行钢铁地产采掘跌幅较小，农业通信军工等大幅下跌。市场流动性仍然相对宽松，M1上升至8.0%，从过去20年的经验看，典型熊市出现的两个必要条件，一是市场在高位，二是流动性出现持续一年以上的紧缩，表现的指标上为M1在20%以上的高位持续下降，当前环境不太可能出现典型熊市，流动性指标在上升中，继续看好后市，预计高点可能出现在年底至明年一季度。为什么是中继而不是转熊市，理由有三，一是局部板块估值较低，银行地产估值处于历史估值底部，宽基指数上，上证50、沪深300、中证500、中证1000指数 TTM PE处于历史58%、66%、59%、55%分位数，并未出现估值泡沫化，权重股并未处在高位，大盘指数不会转熊；二是广谱利率仍在低位，美债10年期利率在低位，整体A股流动性相对宽松并未转向紧缩