上半年债券市场违约风险分析与展望

1、尾部企业信用风险将持续暴露2019 年上半年债券市场违约风险分析与展望研发部 武博夫摘要：2019 年上半年债券市场违约情况环比呈现改善趋势，新增违约发行人数量2018 年下半年明显下降。上半年违约事件的行业与区域分2019 质较弱的民营企业仍将是主要的违约群体。一、违约事件的概况与特征（一）上半年违约情况环比呈现改善趋势201920182019年上半年债31 66 405.68 亿元。18 家发行人首次发生违约，这些发行人在首次违约时的待偿付债券余额1共 543.65 亿元，虽然同比大幅高于 2018 年上半年水平，但较 2018 年下半年（33 家，962.51 亿元）环比明显减少。201

2、8 4 月份以来，债券市场进入违约高发阶段，并2018 9 2018 12 月以来新增违约发行人数量与涉及的2019 2019 3 6 月新增（150 亿元亿元）2 家违约发行人存续债券较多导致。1 包括违约发行人尚未到期的债券。400.009350.008300.0076250.005200.004150.003100.00250.001400.009350.008300.0076250.005200.004150.003100.00250.0010.000新增违约发行人数量（家）新增违约发行人待偿付债券余额（亿元）Wind手续费；不含境外债券；不含资产支持证券2019 2018 下降。从平

3、均水平来看，2019 年上半年新增违约发行人待偿付债券余额的均值30.20 亿元，2018 32.88 亿元。图表 2. 2018 年与 2019 年上半年违约时待偿付债券余额前 10 名的发行人序号2018 年2019 年上半年发行人首次违约日期首次违约时待偿付债券余额（亿元）发行人首次违约日期首次违约时待偿付债券余额（亿元）1上海华信2018-05-21296.00中信国安集团2019-04-28150.002永泰能源2018-07-05221.20南京建工2019-06-1785.003新光控股2018-09-25127.52山东胜通2019-03-1955.504华阳经贸2018-09

4、-3094.33国购投资2019-02-0147.905中科建设2018-11-1950.00康得新2019-01-1535.006洛娃科技2018-12-0648.50三胞集团2019-03-1930.067凯迪生态2018-05-0739.80东辰控股2019-03-1521.278雏鹰农牧2018-11-0535.38北讯集团2019-06-2520.009无锡五洲2018-08-1930.00庞大集团2019-02-2519.3910阳光凯迪2018-06-0228.00宝塔石化2019-01-2918.00资料来源：Wind，新世纪评级整理（二）行业与区域分布总体维持离散态势2019

5、 年上半年首12 3 3 2 年上半年违约事件中多较大的资本性支出压力和债务偿付压力。图表 3. 2019 年上半年首次违约发行人行业分类与主营业务序号发行人申万一级行业分类主营业务1众品股份食品饮料冷鲜肉、冷冻肉与熟食产品2康得新化工光学膜与预涂膜；裸眼 3D；碳纤维3宝塔石化化工石油炼化加工4国购投资房地产房地产；化肥5庞大集团汽车汽车经销6秋林集团轻工制造黄金珠宝首饰批发7东辰控股化工石油化工8东方金钰轻工制造珠宝首饰销售9山东胜通钢帘线；化工产品10三胞集团商业贸易零售连锁；百货商店11天翔环境机械设备综合环保服务12天宝食品农林牧渔水产品与农产品加工；冰淇淋制造13中信国安集团综合信

6、息产业；资源开发；地产；化工14金洲慈航轻工制造黄金珠宝；融资租赁15腾邦集团轻工制造贸易、商旅服务；小额贷款16刚泰控股有色金属黄金饰品销售17北讯集团通信通信18南京建工建筑装饰建筑施工数据来源：Wind，新世纪评级整理133222019 2019 年3 月，东辰控股与山东胜通在短时间内先后申请破产重整，导致存续债券违约。自 2018 年以来东营市已有 4 家民营企业债券发行人发生违约（另外 2 家为 2018月违约的金茂纺织与大海集团。（三）上市公司与民营控股集团违约状况严重2019 2018 4 公司（2017 年尝试借壳但未成功。2018 2019 年上半年违约事件中，三胞集团、中信

7、国安集团曾在债务协调等方图表 4. 2019 年上半年发生违约的上市公司序号违约发行人交易场所股票代码1康得新深交所中小板002450.SZ2庞大集团上交所主板601258.SH3秋林集团上交所主板600891.SH4东方金钰上交所主板600086.SH5天翔环境深交所创业板300362.SZ6国购投资深交所中小板002538.SZ7天宝食品深交所中小板002220.SZ8金洲慈航深交所主板000587.SZ9刚泰控股上交所主板600687.SH10北讯集团深交所中小板002359.SZ数据来源：Wind，新世纪评级整理在涉及上市公司的违约事件中，2019 （1（2（3业务扩张依赖提高杠杆水平

8、。图表 5. 2019 年上半年违约事件中涉及的上市公司控股集团序号违约发行人与上市公司关系涉及的上市公司1宝塔石化控股股东宝塔实业 000595.SZ2三胞集团控股股东600122.SH600682.SH中信国安 000839.SZ3中信国安集团控股股东601212.SH*ST600084.SH国安国际 0143.HK4腾邦集团控股股东腾邦国际 300178.SZ腾邦控股 6880.HK数据来源：Wind，新世纪评级整理（四）公司治理与内控问题持续暴露2019 年上半年部分违约事件中，公司治理与内控问题仍然较为显著，主要体二、违约事件的影响因素（一）融资环境整体有所回暖但结构性仍有待改善20

9、19 年年初以来，在央行稳健货币政策以及持续降准支持下，宏观层面2019152 处于合理充裕状态。在宏观政策的作用下，2019 年上半年实体经济融资环境整体有所改善。从社会融资规模来看，2019 年上半年全国累计新增社会融资规模13.23 3.25 2019 6 10.92%2018 12 9.78%1.14 个百分点。016.00社会融资规模当月值（左轴）社会融资规模存量同比（右轴）2016012016032016052016072016092016112017012017032017052017072017092017112018012018032018052018072018092018

10、11201901201903201905数据来源：Wind，新世纪评级整理201601201603201605201607201609201611201701201703201705201707201709201711201801201803201805201807201809201811201901201903201905显著改善。2019 较上年同期有所放缓，但仍处于下降空间。图表 7. 2018 年初以来社会融资规模存量增速（单位：%）15.0010.005.000.005.0015.0010.005.000.005.0010.0015.00总额委托贷款+信托贷款+未贴现银行承兑汇票企业

11、债券数据来源：Wind，新世纪评级整理从债券发行情况来看，2019 年上半年债券市场非金融类债券发行情况总体36.64%38.98%， 但民营企业在新发行债券中所占比例仍然处于较低水平。从净融资情况来看， 2019 年上半年民营企业所发行的非金融类债券净融资规模为-314.06 亿元，分月来看仅 4 月为正值，民营企业融资难问题并未在短期内显著缓解。图表 8. 不同所有制结构 2018 年初以来非金融债券净融资规模（单位：亿元）5,000.005,000.002,000.00中央国有企业地方国有企业民营企业全部数据来源：Wind，新世纪评级整理仍处于低位。反应信用利差的变化趋势上，2018 4

12、 8 月不同主体级别、2019 资环境有待进一步改善。图表 9. 不同主体级别产业债信用利差走势情况（单位：BP）信用利差(中位数):全体产业债信用利差(中位数):产业债AA+信用利差(中位数):产业债AAA信用利差(中位数):产业债AA数据来源：Wind，新世纪评级整理信用利差(中位数):产业债:央企信用利差(中位数):产业债:民营企业信用利差(中位数):产业债:地方国企信用利差(中位数):全体产业债数据来源：Wind，新世纪评级整理（二）业绩恶化与融资状况相叠加，尾部企业加速出清从盈利状况来看，2019 产生挤压。2019 叠加的风险，从而进一步引发违约事件。30.0025.0020.0015.0010.005.000.005.0010.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.005.0010.0015.0020.00工业企业利润总额:累计同比增速工业企业:亏损企业亏损额:累计同比数据来源：Wind，新世纪评级整理201913家2018 2018 年的利润总额较上年由正转负，其2 2017 9.37