公司金融Ch03课件

17四月2024公司金融Ch033.1财务报表分析财务报表和财务报表中的数字是企业内部与外部进行信息交流的主要工具，即，商务沟通的财务语言。了解财务信息3.1.1报表的标准化因为规模不同，所以比较不同公司和公司不同时期的财务报表会有困难。解决方法是在某种程度上标准化财务报表。一种普遍采用且可行的做法是，用百分比替代绝对值，由此产生的报表叫做共同比报表（common-sizestatement）。3.1.2共同比资产负债表将资产负债表的每个项目都表示成总资产的百分比，就可以得到共同比资产负债表表3-1：资产负债表表3-2：共同比资产负债表表3-1Prufrock公司2009和2010年12月31日的资产负债表表3-2Prufrock公司2009和2010年12月31日的共同比资产负债表简要的比较分析流动资产占总资产的比重上升从19.1%上升到19.7%流动负债的占比下降，权益的占比上升从16.0%下降到15.1%流动资产和流动负债相比来衡量的流动性有所提高。同时，负债占总资产的百分比有所下降。因此，该公司的流动性上升，杠杆率下降，其资产负债表变得更加健康。3.1.3共同比利润表度量盈余的常用指标。表3-3利润表表3-4对利润表进行标准化的一种方法是将所有的表项都以总销售额的百分比来表示。表3-5表3-3盈余的度量指标净利润净利润定义为总收入减去总支出。净利润不仅反映公司资本结构和税收的差异，而且反映公司经营性利润的差异。经营性利润-利息支出-税收=净利润股东重视净利润，因为净利润与股息分配和留存收益密切相关每股收益EPSEPS=净利润/发行在外的总股份数EPS表示每股的净利润额EPS=363/33=11美元EBIT息税前利润（earningsbeforeinterestandtax）。在利润表中，EBIT通常叫做经营性净利润EBIT=经营活动的总收入-经营活动的总成本EBIT可以排除资本结构和税收的影响EBITDAEBITDA表示息税及折旧和摊销前的利润EBITDA=EBIT+折旧和摊销折旧是非现金支出，应用于有形资产摊销是非现金支出，应用于无形资产EBITDA=6.91+2.76=9.67亿美元Table3.3MeasuresofEarnings折旧

Depreciation固定资产折旧是指在固定资产使用寿命内，按照确定的方法对应计折旧额进行系统分摊。使用寿命是指固定资产的预计寿命，或者该固定资产所能生产产品或提供劳务的数量。应计折旧额是应计提折旧的固定资产原价扣除其预计净残值的金额。已计提减值准备的固定资产还应扣除已计提的固定资产减值准备累计金额。直线折旧法加速折旧法直线折旧法年限平均法年限平均法是指将固定资产的应计折旧额均衡地分摊到固定资产预定使用寿命内的一种方法。采用该方法计算的每期折旧额相等。计算公式如下：年折旧率=（1-预计净残值率）/预计使用寿命（年）*100%月折旧率=年折旧率/12月折旧额=固定资产原价*月折旧率工作量法工作量法是根据实际工作量来计算每期应提折旧额的一种方法。计算公式如下：单位工作量折旧额=固定资产原价*（1-预计净残值率）/预计总工作量固定资产月折旧额=固定资产当月工作量*单位工作量折旧额摊销

Amortization摊销是指对除固定资产之外的其他可以长期使用的经营性资产，按其使用年限每年分摊购置成本的会计处理办法，与固定资产折旧类似。摊销费用计入管理费用中减少当期利润，但对经营性现金流没有影响。常见的摊销资产如土地使用权、大型软件和开办费等无形资产。这些资产可以在较长时间内为公司业务和收入做出贡献，所以其购置成本也要分摊到各年才合理。摊销期限一般不超过10年，与折旧一样，可以选择直线法和加速法来摊销无形资产。从金额看，一般情况下，摊销费用相对于折旧费用要小很多，也就是说，大多数公司的固定资产要远大于无形资产，因此摊销和折旧一般会放在一起披露而不加区分。Table3.4

Prufrock公司2010年的利润表Table3.5

Prufrock公司2010年的共同比利润表共同比利润表说明了每1美元的销售额所发生的事情。3.2比率分析对比规模不同的公司需要计算和比较财务比率（financialratio），是在财务信息的各个数据之间进行比较和考察的方法。针对每个财务比率需要讨论五个问题财务比率是如何计算的？财务比率是用来度量什么的？我们可能在什么情况下需要利用它？度量的单位是什么？财务比率的值高或低说明了什么？可能会产生哪些误导？如果对这个度量进行改进？财务比率通常分为以下几个方面反映短期偿债能力的比率，即流动性比率；反映长期偿债能力的比率，即财务杠杆率；反映资产管理情况的比率，即周转率；反映盈利能力的比率；反映市场价值的比率；3.2.1短期偿债能力与流动性指标短期偿债能力比率，是一组旨在提供企业流动性信息的财务比率，也叫流动性指标，其关注的是流动资产和流动负债。包括：流动比率=流动资产/流动负债至少要达到1速动比率=（流动资产-存货）/流动负债用现金购买存货不影响流动比率，但会降低速动比率。现金比率=现金/流动负债银行等短期债权人关心企业的流动性比率。流动资产和流动负债的账面价值与市场价值相差不大。流动比率

currentratio例3-1流动性项目假设一家公司要向其供应商和短期债权人付款，流动比率会如何变化？如果一家公司要购买一些存货呢？要出售一些商品呢？第一个问题如果流动比率大于1，则会提高如果流动比率小于1，则会降低第二个问题因为现金减少而存货增加，流动资产总额不变，所以流动比率不受影响。第三个问题流动比率通常会上升，因为存货一般是按成本计价，而销售额总是高于成本，所以现金或应收账款的增加会大于存货的减少，从而增加了流动资产。速动比率

Quick(orAcid-Test)Ratio现金比率

CashRatio3.2.2长期偿债能力指标长期偿债能力比率反映公司负担长期债务的能力，或更一般地说，负担其财务杠杆的能力，有时候也叫做财务杠杆比率或杠杆比率。包括：负债比率=(总资产-总权益)/总资产，其两个变形是：负债权益比=总负债/总权益权益乘数=总资产/总权益=1+负债权益比利息倍数（利息保障率）=EBIT/利息现金对利息的保障倍数=(EBIT+折旧和摊销)/利息息税及折旧和摊销前利润EBITDA：EBIT+折旧和摊销有息负债/EBITDA=(应付票据+长期债务)/EBITDA小于1说明公司偿付能力非常强，大于5说明长期偿付能力弱大部分应付票据通常是银行贷款，是有息负债负债比率

totaldebtratio利息倍数（利息保障率）

timesinterestearnedratio现金对利息的保障倍数

cashcoverageratio3.2.3资产管理或资金周转指标资产管理比率或资产利用比率指标反映了公司的运营效率。这些比率用于衡量资产的周转率，旨在说明公司能在多大程度上集中有效地利用资产来获得收入，包括：存货周转率和存货周转天数【产品的销售速度】存货周转率=产品销售成本/存货【高表示存货管理效率高】存货周转天数=365天/存货周转率【低表示存货管理效率高】应收账款周转率和应收账款周转天数【货款回收速度】应收账款周转率=销售额/应收账款应收账款周转天数=365天/应收账款周转率【平均收账期】总资产周转率总资产周转率=销售额/总资产【每1美元的资产所产生的收入】存货周转率与存货周转天数应收账款周转率和应收账款周转天数总资产周转率3.2.4盈利性指标盈利性指标衡量公司运用资产和经营管理的效率，核心内容是净利润。包括：销售利润率（profitmargin）销售利润率=净利润/销售额息税及折旧和摊销前利润率（EBITDAmargin）息税及折旧和摊销前利润率=EBITDA/销售额资产收益率（returnonasset，ROA）衡量每一美元资产所带来的利润资产收益率=净利润/总资产权益收益率（returnonequity，ROE）权益收益率（净资产收益率）=净利润/总权益在会计意义上，ROE是最终的业绩衡量指标销售利润率

profitmargin息税、折旧及摊销前利润率

EBITDAmargin资产收益率

ReturnOnAsset，ROA权益收益率（净资产收益率）

ReturnOnEquity，ROE3.2.5市场价值的度量指标这些指标基于非财务报表信息——股票的每股市价这些指标只适用于公开上市交易的公司每股收益EPS=净利润/发行在外的股票数Prufrock公司的EPS=363/33=11美元市盈率（price-earningratio，PEratio）衡量投资者愿意为当前每股利润支付多少钱市盈率=每股价格/每股收益市值面值比（market-to-bookratio）市值面值比=每股市场价值/每股账面价值公司市值公司市值=每股股价发行在外的股价数企业价值（EV=公司市值+有息负债的市值-现金）企业价值乘数（EV/EBITDA）【公司整体业务的价值】市盈率

price-earningsratio市值面值比

market-to-bookratio公司市值

MarketCapitalizationPricepershare×Sharesoutstanding=$88×33million=$2,904million企业价值

EnterpriseValue企业价值乘数

EnterpriseValueMultiplesTable3.6

常用的财务比率EXAMPLE3.4下表列示Lowe’s公司和HomeDepot公司2008年的数据：计算两家公司的利润率、ROE、公司市值、EV、PE和EV乘数从财务角度比较两家公司1.计算2.比较两家公司的情况差不多HomeDepot的ROE较高，因为其杠杆率和总资产周转率较高Lowe’s公司的市盈率和企业价值乘数较高3.3杜邦恒等式ROA和ROE这两个盈利性指标之间的差异反映了债务融资或财务杠杆的运用。本节通过著名的ROE分解方法来说明财务指标之间的关系。3.3.1透视ROE3.3.1透视ROE杜邦恒等式说明ROE受三个因素的影响经营效率用销售利润率度量资产运用效率用总资产周转率度量财务杠杆用权益乘数度量提高公司负债似乎有利于提高ROE，但同时也会增加利息支出，而利息支出的增加又会降低销售利润率。Table3.7

Yahoo!和Google的杜邦分解分析发现，两家公司的资产周转率和权益乘数都非常接近，但净利润率存在明显差异，因此ROE的差异主要源于净利润率（经营效率）的差异。3.3.2财务报表分析中存在的问题财务报表分析的根本问题是，没有什么理论可以告诉我们什么是标准值或如何设定标准值。尤为严重的问题是，很多公司是多元化的，拥有互不相关的多种业务，合并的财务报表不能被清晰地归入任何一个行业。世界各国或地区的会计准则不同，如非美国企业不受GAAP的约束，这使得财务报表的跨国比较较为困难。其他一些问题不同的公司采用不同的会计处理方法不同的公司以不同的时间作为财政年度结束日期一些公司出现非正常或暂时性事件3.4财务模型

长期财务计划是财务报表的重要用途简单的财务计划模型销售百分比法3.4.1一个简单的财务计划模型例子：Computerfield公司最近一年的财务报表如下：假定Computerfield的所有项目均与销售额直接挂钩，而且目前的财务关系处于最优水平，从而所有项目均与销售额同比例增长。假定销售额上升20%，从1000增加到1200美元，Computerfield公司预测利润表若销售额增加20%，成本也会增加20%，预测利润表如下：Computerfield公司的预测资产负债表

（Theproformabalancesheet）若所有项目均增长20%，则预测资产负债表如下：必须让预测利润表和预测资产负债表协调统一。如果用240美元的净利润发放190美元的现金股利，则股利就是使得资产负债表平衡的调节变量。Computerfield公司的预测资产负债表

（Theproformabalancesheet）假设未支付190美元的现金股利，那么预测资产负债表如下：若用240美元的净利润（作为留存收益）偿还140美元的负债，则权益变为490美元，负债就是使得资产负债平衡的调节变量。销售增长与财务政策之间的相互作用关系当销售额增加时，总资产也会增加，因为公司必须投资于净营运资本和固定资产以支持更高的销售水平，随着资产的增加，资产负债表右边的负债和权益也要增加。负债和所有者权益如何变动取决于公司的融资政策和股利政策，资产增长则取决于公司如何从财务上来支持销售增长，纯粹属于管理决策。3.4.2销售百分比法所有项目均随销售额的变动而成比例变动的假设只适用于某些项目，对另一些项目未必适用。本节的基本思路是将利润表和资产负债表的项目划分为两组，一组直接与销售额挂钩，另一组与销售额不直接相关。对于一个给定的销售预测，可以计算公司为实现预计销售额所需的融资金额。本节介绍一种基于销售百分比法的财务计划模型。利润表预测利润表资产负债表预测资产负债表Table3.8

Rosengarten公司的利润表Table3.9

Rosengarten公司的预测利润表假设公司计划来年销售增长25%，总成本还是销售额的800/1000，即，假设销售利润率不变。假定成本与销售额维持固定比率就是假设销售利润率不变。股利政策股利政策由公司的管理层决定。股利支付率（dividendpayoutratio）股利支付率=现金股利/净利润（44/132=1/3）留存比率（retentionratio）或利润再投资率（plowbackratio）留存比率=留存收益增加额/净利润（88/132=2/3）所有净利润非分配即留存留存比率=1-股利支付率（2/3=1-1/3）若假定留存比率固定，则可以计算预计股利和预计留存收益增加额【165*2/3=110美元】Table3.10

Rosengarten公司的资产负债表假设某些项目随销售额的变动而变动，可以写成占销售额的百分比的形式，而有些项目不适用（n/a），见下表。总资产与销售额之比叫资本密集率（capitalintensityratio），是指产生1美元的销售额所需的资产额，与资产周转率互为倒数。注意资产方与销售额密切相关，负债方则不一定。资产方项目随销售额变动而变动应付账款随销售额的变动而变动应付票据、长期负债以及所有者权益则不必与销售额成比例变动。现金：16%*1250=200，200-160=40应收账款：44%*1250=550，550-440=110……总资产：300%*1250=3750，3750-3000=750应付票据：30%*1250=375，375-300=75留存收益：165*2/3=110资金缺口（外部融资需要量EFN）：750-75-110=565Table3.11

Rosengarten公司的局部预测资产负债表销售增长25%。对不直接随销售额变动而变动的项目，假设其不变，简单填上初始数字。EFN=750-185=565外部融资需要量

（ExternalFinancingNeeded，EFN）不必借助于预测报表，EFN可以直接计算如下：EFN=资产/销售额销售额–自发增长的负债/销售额销售额-PM预计销售额(1-d)自发增长的负债是应付账款计算包括三个部分：第一部分是利用资本密集率计算的预计资产增加额；第二部分是负债中自发增长负债的增加额【应付账款】；第三部分是根据销售利润率和预计销售额计算出来的预计净利润乘以留存比率，即预计留存收益的增加额关于如何融资的一种特定情形：

Table3.12预测资产负债表获得565美元新增融资有三种途径：短期借款、长期借款和股权融资。假设公司用短期借款和长期借款。如果应付票据增加300-75=225美元【保持净营运资本不变】，则长期债务需要增加565-225=3403.5外部融资与增长外部融资需求与增长密切相关，销售或资产增长率越高，外部融资需求越大。本节首先假设公司财务政策给定，然后考察财务政策与为新投资融资的能力之间的关系，进而讨论其对增长的影响。3.5.1EFN与增长编制利润表和资产负债表。表3-13运用销售百分比法（即占销售额的百分比）以及利润表和资产负债表中的数据（表3-13）来编制预测利润表和预测资产负债表。表3-14将新增的资产需求减去预计留存收益，可以得到外部融资需求（EFN）。预计留存收益=79.2*2/3=52.8美元表3-14，EFN=100-52.8=47.2美元Table3.13

Hoffman公司的利润表和资产负债表Table3.14

Hoffman公司的预测利润表和资产负债表Hoffman公司预计下一年度的销售水平会增加100美元，达到600美元，增长率为：100/500=20%Table3.15

Hoffman公司的增长率和预计的EFN表3.15显示的是不同增长率所要求的EFN。当增长率较低时，会出现资金冗余，负债权益比下降随着增长率的提高，资金冗余会变为资金缺口，负债权益比上升。公司面临资金冗余还是短缺取决于增长。图形展示见图3-1，Figure3.1

Hoffman公司的增长和相关融资需求3.5.2融资政策与增长增长与外部融资直接相关。对于长期财务计划特别有用的两个增长率：内部增长率：在没有任何外部融资的情况下公司可能实现的最大增长率，即，增长仅靠内部融资来支持。由图3.1中的两条直线相交的点来表示，在该点上，所要求的资产增加额正好等于留存收益增加额，EFN等于0。内部增长率=ROA

b/[1-ROA

b]，b是留存比率可持续增长率：公司在没有外部股权融资且保持负债权益比不变的情况下可以实现的最高增长率，亦即，在没有提高财务杠杆的条件下可以达到的最大增长率。可持续增长率=ROE

b/[1-ROE

b]，b是留存比率内部增长率内部增长率（internalgrowthrate）仅靠内部融资来支持。图3-1中两条直线相交的点来表示，在该点，所要求的资产增加额正好等于留存收益增加额，EFN为零。

可持续增长率公司在没有外部股权融资且保持负债权益比不变的情况下可以实现的最高增长率叫做可持续增长率，因为，这是在没有提高财务杠杆的情况下所能达到的最大增长率。

EXAMPLE3.5

可持续增长假设Hoffman公司正好按照可持续增长率21.36%增长，其预测的财务报表什么样？预测利润表销售额会从500美元上升到606.8美元预测资产负债表由于留存收益（净利润）增加了53.4美元，因此，所有者权益将从250美元增加到303.4美元。EFN=606.8-553.4=53.4美元，若借入53.4美元，总负债是303.4美元，则负债权益比等于1（不变）EXAMPLE3.5可持续增长

（Hoffman公司预测的利润表）EXAMPLE3.5可持续增长

（Hoffman公司预测的资产负债表）增长的决定因素根据杜邦恒等式，ROE可分解为几个部分：ROE=Profitmargin×Totalassetturnover×EquitymultiplierROE=销售利润率×总资产周转率×权益乘数由于ROE对可持续增长非常重要，决定ROE的因素也就是决定增长率的重要因素。任何导致ROE上升的因素都会通过使得可持续增长率的分子更大和分母更小而引起可持续增长率的上升。提高利润再投资率（留存比率）的因素也是如此。增长的决定因素一家公司的可持续增长能力直接取决于四个因素：销售利润率（经营效率）提高销售利润率可以提高公司内部产生资金的能力，从而提高可持续增长率股利政策（留存比率）提高留存比率可以提高内部股权资本，从而提高可持续增长率融资政策（负债权益比）提高负债权益比（财务杠杆）可以获得额外的债务融资，从而提高可持续增长率总资产周转率（资产利用效率）提高总资产周转率可以提高每单位资产带来的销售额，销售额增长的同时降低了对新增资产的需求，从而提高可持续增长率EXAMPLE3.6

销售利润率与可持续增长率Sandar公司的负债权益比为0.5，其销售利润率为3%，股利支付率为40%，资本密集率为1。可持续增长率是多少？ROE=0.03*1*1.5=0.045b=1-0.4=0.6可持续增长率=2.77%如果公司的可持续增长率达到10%，并计划通过提高销售利润率来实现这个目标，你认为如何？0.10=PM*1.5*0.6/（1-PM*1.5*0.6）PM=10.1%PM必须从3%提高到10.1%要点如果一家公司并不打算出售新的权益，且销售利润率、股利政策、融资政策以及总资产周转率（或资本密集率）不变，那么该公司可能实现的增长率只有一个。因为：

ROE=销售利润率×总资产周转率×权益乘数Table3.16

内部增长率和可持续增长率小结3.6关于财务计划模型的注意事项财务计划模型依赖于会计关系而非财务关系，没有考虑公司价值的三个基本因素：现金流量的规模、风险和时间附录以年初股东权益计算可持续增长率=销售利润率*资产周转率*期末资产期初权益乘数*留存比率

以期末股东权益计算可持续增长率=（销售利润率*资产周转率*权益乘数*留存比率）/（1-销售利润率*资产周转率*权益乘数*留存比率）一、可持续增长率的基本原理

可持续增长率（sustainablegrowth

rate，SGR）最早是由美国华盛顿大学教授、资深金融学家罗伯特·C·希金斯在1981年提出的全新财务概念，后经美国斯坦福大学商学院银行与金融学领域的著名教授詹姆斯·C·范霍恩在1988年发展完善而成。按照他们的思想，可持续增长率是在企业不可能或不愿意发售新股、保持目标经营效率（销售净利率和资产周转率）和财务政策（负债比率和股利支付率）的条件下所能够实现的年销售收入的最大增长率。克服了企业完全依靠内部资金（包括自