股票投资分析交流提纲PPT演示文档

1,1,证券投资分析交流提纲,主讲： 王明夫2009年3月17日母校人大,卓有识度 圆融会通,2,目 录, 课前秀A.理论篇：股票投资分析的理论谱系B.实战篇：个股分析与行业板块的识别C.讨论篇：Q&A,3,课前秀,Michael Lewis：从1987年的Liars Poke到2008年的The End对The Game Over的20年等待，几乎让Michael Lewis绝望。华尔街的持续繁荣和高涨，对Lewis构成持久的无情嘲笑。直至2007年，The End Coming !一个真实的故事：美国一个很小很小的对冲基金，只有5000万美金，三个人，其中一个合伙人早年在律所当助理时，曾经接触过最早的次贷法律合同，而后就稀里糊涂地成为了一个研究次贷债券的分析师。他一直质疑次贷债券，最终离开了投行，创办对冲基金，做空次贷产品。他们深入研究次贷产品，得出的结论令人惊讶和恐怖华尔街精英们全都错了，次贷势必酿成巨大灾难。于是，他们坚持做空次贷债券和大量持有次贷产品的各大金融机构。然而，次贷市场持续兴旺，华尔街精英们兴高采烈、源源不断地制造和买入次贷产品，大赚其钱。而他们三人，就象是白痴一样，一直赔钱。显然是华尔街那些精英们错了，他们三人是坚持正确而继续做空，还是转而从众，空翻多呢？三人痛苦万分，怀疑、动摇、困惑、迷茫。一次次的动摇之后，最终还是坚信自己的判断，继续做空次贷产品以及大量持有次贷产品的所有金融机构，包括做空大名鼎鼎的雷曼、花旗、大摩、高盛。2007年，次贷危机终于暴发，市场崩溃。他们三个人的对冲基金挣了无数无数的钱。此时此刻，他们三个人的感觉，宛如灵魂出窍。My Point：对与错？聪明与愚蠢？主流与边缘？迷信与清醒？坚持与放弃？从众与独立？,4,课前秀,Starbucks于1992年在NASDAQ上市，承销商为Alex.Brown and Sons Inc.。上市之后，星巴克进入高速成长期（高峰时新开店5家/天），股价步入长期上升通道，高峰时翻了65倍。Starbucks的IPO：为什么拒绝了大摩高盛等华尔街大牌投行，而选择了没有太大知名度的马里兰州一家小投行？背景是这样：Roasting Coffee Beans Starbucks considered the roasting of its coffee beans to be an art form. Each batch was roasted in a powerful gas oven for 12 to 15 minutes. Highly trained and experienced roasting personnel monitored the process, using both smell and hearing, to judge when the beans were perfectly donecoffee beans make a popping sound when ready. Starbucks standards were so exacting that roasters tested the color of the beans in a blood-cell analyzer and discarded the entire batch if the reading wasnt on target. On a daily basis, when he wasnt traveling in search of coffee supplies, Dave Olsen checked coffee samples from the roasting process, sniffing the aromas, tasting sample cups, and recording his observations in a logbook 技工、炉火、时控、闻味、听声、观色、敛神、尝味、日志、精密监测、一丝不苟Starbucks Experience：5 Principles for Turning Ordinary into Extraordinary One of the Five: Everything Matters1998年早春，我坐在Seattle downtown小街的星巴克原始店，喝着一杯热气腾腾的Black Coffe，漫不经心地翻看着一本关于星巴克的书。书中的一段叙述，让我关于职业精神和职业成长的思考，久久挥之不去请你思考：1、你该养成什么样的职业精神？2、你靠什么搞定属于你的客户？,5,一、勾画：股票投资分析的理论谱系,A.三大市场假设：有效市场、混沌市场和群氓市场B.五大分析流派 1、基本分析 2、学术分析 3、技术分析 4、心理行为分析 5、玄学分析C.几大投资策略类型 1、绝对收益型和相对收益型 2、选股型和指数型（优化的和完全的指数型策略） 3、选股型与选时型策略 4、积极型和消极型 5、混合型 6、无策略型,6,学问：学与问,上市公司的内在价值（Intrinsic Value）与股票价格(Market Value-Price)是个什么样的关系？股票价格能够准确地反映企业内在价值吗？如果能，为什么相对稳定的内在价值却反映为波动不息的市场价值呢？如果不能，股票价格能够离开企业内在价值走多远，依照什么规律来走？股价波动对公司的内在价值产生什么影响，对资本流动和资源配置又意味着什么？资本提供者更关心上市公司的内在价值还是更关心市场价值，为什么？ 证券市场的价格机制怎样地影响上市公司的价值生成？股价的影响因素有哪些？这些因素发生作用的机理和程度是怎样的？它们之间的相互作用又如何？风险与收益究竟怎样生成，怎样衡量，怎样互动？ 股价走势究竟有没有规律可循？如果有，这种规律是什么呢？ ,7,有效资本市场假说（EMH） 1、酝酿与准备：1970年代之前，学术界对资本市场的有效性问题就进行过持久的讨论。托宾（James Tobin）、威斯特和惕尼克West & Tinic）等著名经济学家。 2、正式提出：1970年代初，E法玛（Eugene Fama）教授正式提出有效资本市场假说。 3、检验与争论：一经提出即开始了持久的讨论和检验，成学术上的绝对主流,1、 l,8,所谓有效资本市场，是指在这个市场中，与某种证券有关的所有信息都反映在其价格上，证券价格在任何时点上都是证券内在价值或曰证券真实价值的准确评价，证券价格对其内在价值的反映无过无不及。换言之，在有效资本市场上，所有证券都是正确的标价，不存在被市场低估或高估的现象。证券价格的变动，只有在新信息出现的时候才会发生。因此，价格信号将形成证券市场中资本有效配置的内在机制。具体地说，资本市场的有效性包括以下三方面的含义： （1）信息性有效，即在有效市场中，信息是完全的，没有不对称分布的现象，信息可以及时、准确、无成本地取得，并能够及时、准确地反映到证券价格上去。证券价格能够准确地反映其内在价值。 （2）交易性有效，交易时间和交易成本接近为零。 （3）功能性有效，即资本市场的价格机制能够正确地引导资本流向，实现资源有效配置。,有效资本市场的定义,9,有效市场的分类,（1）弱效型市场（Weak-form Efficieny）。在弱效型市场中，证券的现行价格反映了有关该证券过去价格和收益的一切信息，它与证券价格的未来变动毫无关联。证券价格的未来变动是随机游走的（random walk）过程，属于不可预知状态，投资者不可能依据对证券过去价格的分析来获得超额利润。（2）半强效型市场（Semistrong-form Efficiency）。在半强效型市场中，证券的现行价格不仅仅反映了过去价格和过去收益的一切信息，而且还反映了当前一切可以得到的公开信息。因此，在半强效型市场中，利用公开信息投资的投资者无法获得超额利润，但如果知道了公司未公开的信息，则有可能获得暴利。（3）强式有效市场（Strong-form Efficiency）。在强式有效市场中，证券价格反映了所有对证券价格能够产生影响的公开和未公开的信息，任何投资者都无法凭借其地位或某种信息渠道获取超额利润。在这种市场中，证券价格是其真实价值的准确反映。,10,有效资本市场理论的二大问题,1、完全市场（Perfect Market）的虚妄巴菲特悖论：基于市场失效来获得机会，又基于市场有效来实现机会。 2、单向决定论和线性反映论的不实 索罗斯的二个著名观点： “虽然股票市场的估价几乎总是失真的，但有时这种失真却具有左右公司价值的潜在力量”。 “企业的价值是其未来现金流的折现，但其未来的现金流又往往取决于其今天怎么被折现。”,11,混沌资本市场理论,近10年来，分形及混沌科学、心理学和行为学进入资本市场研究的视野，打开了人们认识证券市场的一个全新视角。资本市场理论开始了一个范式变迁的时代跨越：从有效市场假设走向混沌市场理论。有效市场理论的基本命题是证券价值与价格之间的关系，市场被定性为价格围绕价值而波动的一个线性因果和单维均衡系统。而混沌资本市场理论则不以价值与价格之间的关系为讨论命题，它的核心命题是市场参与者的心理预期暨行为选择之间的交互作用和正反馈机理。它把市场定性为一个基于人们心理和行为而形成的混沌系统。混沌的特征是偶然性和必然性或随机性和确定性整合共存，混沌不是简单的无序，而是没有明显的周期和对称，却同时具备丰富的“有序”状态，具有无穷的自相似结构，但总是不可预言的。,12,混沌资本市场理论,混沌资本市场理论的最大特点是强调证券市场的复杂性、多重均衡性和非线性特征。市场均衡的主轴不是价值与价格的关系，而是参与者的心理暨行为互动和市场内生能量的消长。以有效市场假设为代表的资本市场理论框架是旧范式，混沌资本市场理论框架乃为新范式。旧范式是以有效市场和因果之间的线性关系为基础，它假定市场最终受套利行为作用而达到均衡。新范式把市场看成是一个复杂的、交互作用的和适应性的系统。它们的复杂性提供了丰富的可能性和解释，但没有简单的答案。,13,逼近真实：群氓市场假设,所谓群氓市场假设，是指我们假定这个资本市场的参与者（投资者或曰股民）是一群氓民，他们并不是格兰罕姆概念中的“聪明的投资者”（Intelligent Investors），而是一群不能对投资价值及市场影响因素作出理性和正确判断的人。他们的投资与其说是基于价值的，不如说是基于市场参与者在心理互动和情绪传染过程中形成的群体共识和集体无意识，是随“大溜”的。也就是说，在群氓市场假设下，我们并不能指望投资者群体能够对投资价值及市场影响因素作出在科学意义上的无偏判断。 中国股市的事实就是这样的：鱼龙混杂的普通股民加专业机构，共同构成了一个群氓市场。在任何时点上，群氓们关于市场和价值的理据凿凿、信誓旦旦的认识和判断，事后看往往都是一种误识或错觉。群氓们并不能对价值和市场作出理性的认识和正确的判断。在认识和判断的正确性程度上，专业机构与普通股民之间的区别，在多数时候也就是“五十步笑百步”的区别。,14,逼近真实：群氓市场假设,资本市场包含着无限的复杂性和无穷无尽的可能性，由此决定了：无论我们是知识多一点还是知识少一点，是很专业水准还是很大众水准，是已经前进很久了还是才刚刚起步，我们距离资本市场的终极真实和终极真理都一样遥远。面对那无限复杂、波诡云谲的资本市场，面对资本市场的终极真实和终极真理，参与者集体，永远都是群氓！我们的理解是，所谓“投资不仅仅是科学，投资更是一门艺术”，其艺术性的一切来源都与资本市场的这种复杂性及其相伴随的无限可能性相关。如果投资的成败只有一种逻辑、一种选择，那么循规蹈矩或按部就班地作出机械的操练就够了，何来艺术性之说呢？正是逻辑的多元性和选择的无限可能性，使得取舍变得重要。而当灵性之悟参与选择，每以灵感或直觉恰到好处地拿捏准取舍之“度”、让高妙与平庸见出分晓的时候，投资的艺术性也就飘然而至了。,15,群氓市场假设的投资意味,第一，在群氓市场里，我们不能对市场的有效性抱持太多的期望。市场对股票价值作出价格错定的现象会普遍地和频繁地发生。这既是我们的机会也是我们的风险。所谓机会，是指我们很容易在一个失效的群氓市场里寻找到那些价值被低估的股票，然后有机会以低价从容买入，等待着“金子总是要闪光”的那一天。所谓风险，是指我们很容易以一个“现代人”的思维和行为取向去参与群氓丛林中的游戏，结果总是被弄得迷惑不解、头破血流。我们疾呼为价值的东西，群氓们总是置若罔闻；我们视为洪水猛兽的风险和陷阱，群氓们则总是趋之若鹜。“劣币驱逐良币”在群氓市场里是一种常态。 第二， 第三，第四，在试图战胜市场的苦苦求索中，千万别指望有朝一日能够真正地认识市场的终极真实和终极真理。索罗斯说：由于参与者的理解不完备，所以金融市场存在着内在的不确定性。他告诫说：所有的人都知之不多！身经百战的资本枭雄、富于哲学家气质的思想者索罗斯尚且大彻大悟似此，面对无限复杂的资本市场，谁又能说他知之很多呢？战胜市场的唯一正确路径或许是，回到古希腊德尔菲神庙上的那句古老箴言上去：认识你自己！,16,证券投资流派之一：基本分析流派,基本分析流派是以上市公司的经营因素及财务因素作为投资分析与投资决策基础的投资分析流派。 其投资哲学依赖以下两点：1）股票的价值决定价格；2）股票的价格围绕价值波动。因此评价股票的内在价值并与价格进行比较是该流派进行投资决策的主要内容。 其投资战略属于价值判断型投资战略。,17,证券投资流派之二：学术分析流派,学术分析流派的基础性命题是：收益与风险的对应与配比关系 其基础理论以学术性和科班性著称，包括：资产组合理论、资本资产定价理论和期权定价模型等 其假设前提是“有效市场”，衍生的政策含义是给定当前市场信息状况下，投资人不可能发展出任何投资方法或交易系统以长期获取超出由投资对象风险水平所对应的投资收益率水平的超额收益。 基于上述投资哲学，学术分析流派的投资战略是长期持有，比如养老基金，通过长期持有，目的是获得市场平均收益。 在实际操作上，该流派以现代组合投资理论为指导，主要是用Markowitz(1952)的收益均值方差模型、Sharpe(1964)的资产定价模型和Scholes的期权定价模型来指导实际操作，通过证券组合来分散非系统风险，达到特定风险下收益最大或特定收益下风险最小。,18,证券投资流派之三：技术分析流派,技术分析流派的哲学假设：市场永远是对的，任何能对市场产生影响的信息，都立即反映到市场价格的相应调整之中。这与效率市场理论是一致的，但技术分析流派认为，市场价格已经反映了所有相关的市场信息，同时这种信息包括了对未来市场价格变动趋势的提示，因此，过去的市场价格模式可作为对未来价格运动模式预测的基础。 其最大特点：不关心价值、不关心公司基本面。 其投资策略是价格判断型投资策略。 面临最大的挑战：如何解释同样技术走势的2只或N只股票却处于完全不同的价位区？,19,证券投资流派之四：心理分析流派 心理分析流派的市场假设：股票市场的价格走势归根结底是取决于投资人的行为和心理因素，市场参与者的心理和行为选择是影响股票价格最重要的因素，也是价格波动的原动力。 这一流派通过研究投资者的个人心理和市场心理来进行投资决策，其投资战略是属于心理判断投资战略。 新范式：混沌资本市场理论与行为金融学的崛起,20,玄学分析：比如易经测市、星相测市、轮回之学测市、面相学命运学测市等玄学分析流派的主要特点：1、五花八门，没有统一的假设和哲学2、神秘，没有发育出一套可教育、可传播的分析技术和方法，学习重在意会和心悟3、信则有，不信则无,证券投资流派之五：玄学分析,21,几点评价,1、各个流派之间哲学之差异，犹如中医和西医的哲学差异：比如技术分析的头和底意义、突破、击穿及止损操作和Beta值衡量风险等，在巴菲特看来，都极其荒谬。 巴菲特：“当潮水退去的时候，就会知道谁是光着屁股游泳的” 索罗斯：“企业的价值是未来现金流的折现，但企业的未来现金 流又取决于它今天怎么被折现”2、各种投资流派各有其优点，也各有缺陷。不论何种流派，都只是部分地或阶段性反映了特定情景条件下资本市场运动的特征，因此都有其适用条件及局限。对职业投资家来说，重要的是选择一种适合自己的投资哲学，然后就始终坚守。一如武林修炼，坚守一个门派一以贯之或可登峰造极，否则多派兼学则乱真气，终无所成。发人深省的眼前事实：以次贷危机为肇事，华尔街的潮水正在退去，全世界人们突然看到，巴菲特也是光着屁股游泳的,22,几点评论,3、事实：证券市场的投资实践中，各种投资流派的总体投资业绩大致相当。基于不同投资哲学和分析流派的投资人群，都有少数几个取得极大成功的杰出代表，也从来不乏一败涂地的前车之鉴。4、地上本没有路，走的人多了也就成了路；世上本没有什么好股票或坏股票，信的人多了也就成了好股票或坏股票。领悟投资真谛的最佳路径甚至是唯一路径就是：让刺刀见红的征战杀伐和日复一日的煎熬磨练贯穿你的整个职业生涯，与K线走势难解难分、缠绵悱恻、同生共死，体验永不停息的跌宕起伏，经历反反复复的生死轮回问题：你的哲学和个性更适合哪一个投资流派？你觉得你应该选择什么投资流派作为自己修炼的主要目标？,23,一、勾画：股票投资分析的理论谱系,一个延伸话题：什么是科班功底，一个金融研究生该怎样进行专题研修？比如股票投资分析专题：你心中是个什么样的图景？是一鳞半爪或庞杂无序的知识碎片，还是纲举目张的知识体系？是一叶知秋、以斑窥豹的敏锐洞识，还是既见树木又见森林的深邃全观？ 股票投资分析的理论谱系A.三大市场假设：有效市场、混沌市场和群氓市场B.五大分析流派：基本分析、学术分析、技术分析、心理行为分析和玄学分析C.几大策略类型：1、绝对收益型和相对收益型；2、选股型和指数型（优化的和完全的指数型策略）；3、选股型与选时型策略；4、积极型和消极型；5、混合型；6、无策略型博大精深，学无止境生有涯，知无涯,24,一、勾画：股票投资分析的理论谱系,一个经济学景观：抢占学术高地估价理论与方法的研究已经成为世界经济学研究最重要的理论高地和主流前沿之一。攻战这一理论高地的诸多学者，都已成为颠峰式的经济学大师，诺贝尔经济学奖的桂冠也频频落在了他们头上。他们的估价理论与方法越来越多地成为人们进行经济学分析的一般基础和重要工具。 阿罗（Arrow）和德布鲁(Debreu)的一般均衡理论马科威茨(Markowitz)的组合选择理论夏普(Sharpe)和林特纳(Lintner)的均衡估价理论莫迪格里安尼(Modigliani)和米勒(Miller)的无套利定价模型布莱克(Black)和斯科尔斯(Scholes)的期权定价理论莫顿(Merton)的连续时间估价理论罗斯(Ross)的渐进式无套利理论一个有趣的现象巴菲特对这些经济学大师和他们的理论，从来是一种冷嘲热讽和睥睨而视的态度；在巴菲特看来，多数这些理论都是骗人的，甚至是荒唐的。,25,二、实战：个股分析,步步高漂亮20：自由下载报告全文贵州茅台,26,二、实战：个股分析,27,二、实战：个股分析,28,二、实战：个股分析,29,二、实战：个股分析,2018/5/29,29,重述二年前的一个课前秀：话说贵州茅台二年后的今天再议贵州茅台的文化命题茅台和五粮液公司观感：朴实的土财主与张扬的暴发户不由得不想：茅台为什么？会往哪里去？生产更多酒-赚来更多钱-生产更多酒-赚来更多钱，循环往复，与天同老？假如我来做茅台：演绎新产业、建设新社会、创造新生活，以很商业的方式创造一个很文化的奇迹若有所思，意味隽永：？,30,二、实战：行业板块识别,行业识别举例：军工板块推荐阅读：一个山寨分析师的实践王明夫高手身影中国商业原生态实战案例集，机械工业出版社2008年,31,评论：理论与实践是什么关系,关于理论与实践的关系，个人的一时感觉：1、面对无从把握的复杂系统和永恒不息的不确定性，人总是迷茫困扰、无所适从。为此，人们需要一些“以为有用”的理论、方法和工具来协助自己泅渡恐惧与贪婪交织而纠缠的茫茫生涯2、于是，对理论、方法和工具的思索与探寻，经久不息。经年累月的积累与迁延之后，理论、方法和工具自成一世界，于是“学术”世界就这样诞生了。我们需要知晓：学术也是一个江湖，遵循着这个江湖的游戏规则而运转，传宗接代、新陈代谢、绵延不绝、自说自话3、真实的股票投资，是另一个江湖。若想悟识这个江湖的真正门道，历练是硬道理！书上得来终是浅，绝知此事要躬行。科班的金融经济学，对投资成功来说，既不是充分条件，也不是必要条件。在真实的投资江湖中征战杀伐、建功立业，决定胜负的肯定不是金融经济学的理论与知识，而是识见、胆魄、决断、意志、心性、身体与为人处世（没准还包括冥冥之中的星座、命相与运程等等）。百炼方可成钢，识时务者为俊杰！,32,二个实战人物：Anthony Bolton与江平,Anthony Bolton：1950年生，是英国最著名的基金经理和投资人，在英国和欧洲的基金管理领域，近30年来的优异业绩至今还无人能及，业界称为“欧洲的彼得林奇” ，是Fidelity International Limited的董事总经理兼高级投资经理，其管理Fidelity Special Situations fund在近30年间年度回报率高达20.3，远远高出同时期英国基准股指7.7的增长，这个成绩在任何信托基金，或者开放式投资公司的排行榜上，都保持着最佳纪录。去年被泰晤士报评选为史上十大投资大师，位列格雷厄姆与巴菲特之后。早年的求学经历是在剑桥大学，专业是材料工程学，生性腼腆。1979年12月加入了富达国际，到2007年底波顿卸任前，他所管理的富达特殊情况基金累计回报率高达147倍，换句话说，如果你在1979年就凑足10万英镑投资波顿旗下的基金，到了2007年底，你就能够拿到1470万英镑。Bolton的Fidelity Special Situations fund在2007年底市场极度疯狂的时候已经大量抛出股票，持有现金从而很好逃过了这次全球金融风暴。虽然选股和投资是Bolton的最爱和职业，但他还是一位古典音乐的作曲家，其谱写的一首颂歌A Garland of Carols，曾经在圣保罗大教堂公开演奏。另外，波顿在西萨塞克斯郡拥有一个美满的家庭，膝下有三个孩子。他认为在情绪极容易受到影响的投资领域，家庭幸福是一个巨大的优势。预告：Anthony Bolton，3月22日将临人大或清华,33,二个实战人物：Anthony Bolton与江平,江平：扬州市高考状元，中国科大化学系毕业，留美后误入华尔街，从Leman Brother到SAC到PING Capital。2007年跻身交易员月刊“全球百位最佳交易者”行列，是有史以来跻入这份全球金融精英榜中的唯一一位华人，06年其个人年薪收入1.5亿美元。江平说：理论方面，我个人从以下六类训练中受益较多1.数学类：四则运算；开根、乘方、指数、对数、复合利率；线性优化，基本统计2.经济、金融类：微观、宏观及国际经济学；货币市场（Marcia Stigum 经典）；衍生物（John Hull经典）；经济与金融历史3.实用类：彼得林奇（Peter Lynch，Beating the Street），彼得林奇很可能是金融史上唯一一个大规模投资靠选股而打败华尔街的投资专家。他并非名校毕业。想模仿他的人应看一看他四十岁时的照片（已白发苍苍），然后问问自己及家人是否也愿意在40岁时变成那样；杰克许瓦格(Jack Schwager)，许瓦格写过很多书，都值得反复看4.其他书籍：开卷有益，知识面越广越好。大部分书可速读，但也有些必须精读，各人可根据具体情况。非专业书中，我喜欢反复看，书翻破了再买了看的，以毛泽东选集与金庸全集为首。现在没时间看书了，靠锻炼时间反复听两个评书，一个是刘兰芳的岳飞，一个是袁阔成的三国演义。以