企业并购财务风险及其控制新

湖南商学院毕业论文第 1 页 共 13 页企业并购财务风险及其控制随着经济全球化和科学技术的迅速发展，越来越多的企业已经认识到，在激烈的竞争环境中，无论自己实力有多么的强大，都不可能完全依靠自身的研发能力满足对新技术的需要，更不可能独揽一切。正是这种复杂激烈的竞争环境以及日益增长的技术复杂性，促使越来越多的企业通过并购来谋求生存，实现扩张，以求更好的发展。但企业并购也是一种高风险的投资活动，并且风险贯穿于整个并购过程中，尤其以财务风险为主。本文首先介绍企业并购的相关概念、类型及其动因进行分析，然后分析企业并购过程中不同阶段可能产生的财务风险，最后针对相应的财务风险提出有效的控制措施。一、企业并购的概念及其类型（一）并购的概念企业并购（Mergers and Acquisitions，M&A）包括兼并和收购两层含义、两种方式。兼并通常是指一家企业采取各种形式购买取得其他企业的产权，使其他企业丧失法人资格或法人实体改变的经济行为。收购是指企业用各种形式购买另一家企业的部分或全部资产或股权，以获得该企业的控制权。国际上习惯将兼并和收购合在一起使用，统称为 M&A，在我国称为并购。企业并购即企业之间的兼并与收购行为，是企业法人在平等自愿、等价有偿的基础上，以一定的支付方式取得其他法人产权的行为，是企业进行资本经营和管理的一种主要形式。（二）并购的类型 企业并购的类型依照不同的划分标准，可得出不同的并购类型，主要有以下几种划分方式：1.按并购双方行业关系划分(1) 横向并购是指同行业间的企业兼并，既并购企业与被并企业生产或者销售的是类似产品。这种兼并产生的风险小，且容易形成规模经济，可以消除重复设施，提供系列产品或服务，实现优势互补，扩大市场份额。(2) 纵向并购又称垂直并购，是指在经营对象上有着密切联系、但兼并双方处于不同产销阶段。这些公司之间不是直接的竞争关系，而是供应和需求之间的关系。通过纵向并购活动，使得企业在市场整体范围内实现纵向一体化。(3) 混合并购是指两个基本上没有多大联系的企业之间的并购行为，兼并双方即湖南商学院毕业论文第 2 页 共 13 页不是同一行业，也没有纵向关系。通过混合并购，一个企业可以不局限于生产一种产品或服务，而是可以生产多种不同的产品和服务，从而实现多元化经营战略，降低经营风险。2.按企业并购出资方式划分(1) 现金购买资产式并购，这种并购是指并购企业以现金支付方式购买被并企业的全部或大部分资产以实现对被并企业的控制。(2) 现金购买股票式并购，此种并购指并购企业购买被并企业的股票，以实现控制被并企业的资产和经营权的目标。(3) 股票换取资产式并购，股票换取资产式并购指收购企业用自己发行的股票交换被并企业的大部分资产。(4) 股票互换式并购，这种并购是指收购企业以自身的股票与被并企业股东的股票互换，以获取被并企业的大部分股票。3.按并购企业对目标企业的收购态度划分(1) 善意并购,这种并购又称友好收购，指并购双方在自愿互利的情况下实现的并购，双方管理层通过协商来确定并购的计划安排。(2) 敌意并购,此种并购又称强迫接管兼并，指并购企业在被并企业管理层持反对态度的情况下，对被并企业强行收购的行为。除此之外还可以按并购完成后双方法律地位分为吸收合并和新设合并；按并购是否通过中介结构分直接并购和间接并购等。二、企业并购的动因企业并购作为一种重要的投资活动，主要是因为企业追求资本最大化以及竞争压力等因素。但企业并购又是一项极其危险的投资活动，处理不当会出现“赔了夫人又折兵”的后果，因此在并购越来越广泛地被企业采用的今天，正确认识企业并购，分析及控制并购风险等显得越来越很重要。有果必有因，之所以企业选择并购的方式来扩大自身的实力，是因为企业通过并购可以获得诸多好处，而这些好处远远超过自身投资所带来的益处。我认为并购的主要动因有:（一）管理层的利益驱动管理层并购企业往往是希望提高公司在市场的统治地位。我认为以下几个方面可能是公司管理层对并购感兴趣的原因：1.企业谋求成长壮大湖南商学院毕业论文第 3 页 共 13 页企业扩张一般有两种途径：一是通过自身投资来扩张；二是通过兼并来实现扩张。两种方法相比较而言，显然兼并是效率较高、成本较低、风险也较低的扩张办法。因为，兼并可以有效地降低壁垒进入一个新行业发展；可以显著降低企业发展的风险和成本；可以利用各种技术上以及人才上的优势，增强竞争力，甚至扩宽自己的销售渠道，以至有利于在行业竞争中取得有利的地位。当公司发展得更大时，公司管理层尤其是作为高层管理人员的总经理的威望也会随之提高。2.期望获得先进的技术和优秀的人才企业并购后，原有企业的技术资源可以共享，优秀的研发人员可以利用。充分发挥技术和人才的作用，降低风险和成本，增强企业的竞争力，使企业在竞争中趋于优胜地位。管理层希望通过并购的方法扩大企业规模使公司在激烈的市场竞争中立于不败之地或防止其他公司的兼并，让自己的经营环境更加安全。3.追求规模经济效益规模效应主要发生在企业生产要达到或者超过盈亏平衡点时，根据边际效用理论，此时若继续追加投资，利润反而会下降，形成大量积压产品而造成规模不经济的现象。而企业并购可在较短的时间内实现资本再投入生产领域与生产元素的结合，以便使资本迅速转换为有价值的投资，发挥其增值的效用。（二）经营协同效应经营协同效应理论，主要指并购可以提高企业生产经营活动的效率以及因效率提高而产生的收益，经济效率具体体现在规模经济性和范围经济性。经营协同可能会存在于横向或纵向的并购中。（三）买壳或借壳上市在我国，证券市场规模较小，且不完整，再加上上市额度的资源限制，于是出现了越来越多的“买壳”或“借壳”上市的情况。上市额度的分配，即“壳”的初始分配，是由政府依照政府制定的标准进行的，这种方法从理论上讲，就不可能将稀缺的上市指标分配给最需要和最有能力的企业。由于有的上市企业营利水平较低，甚至亏损，而有的企业却发展的很好，但缺少资本市场的通道。于是， “买壳”或“借壳”上市便成了我国国有企业并购的又一个特有的动机。（四）财务动因企业在并购中，存在许多并购理论。综合各种理论,企业产权在买卖中流动，遵循价值、供求和竞争等市场规律，使生产要素流向最能产生效益的地区和行业的同时，还必须考虑由于税务、会计处理以及证券交易等内在规律作用而产生的一种纯货币的湖南商学院毕业论文第 4 页 共 13 页效益，即财务动因。而企业产权并购财务动因主要有以下几类：1.避税因素由于国家政策影响，股息收入、利息收入、营业收益与资本收益间的税率差别较大，若在并购中采取恰当的财务处理方法能达到合理的避税效果。税法中规定可由以后年度（5 年以内）的盈利来补当年的亏损，拥有较大盈利的企业在选择并购对象时会考虑以那些拥有相当数量累积亏损的企业为主，因为纳税收益可以增加企业现金流入以致增加企业的价值。企业现金流量的结余用途主要有：增发股利、投资、回购股票、收购其他企业。若发放红利，股东支付的所得税比支付的证券交易税更高；若回购股票则容易提高股票行市，成本提高，而将多余资金用来收购其他企业，企业和股东都会得到一定的纳税收益。在股票收购中，收购公司既未收到资本收益也未收到现金，因此是免税的。企业为了达到使资产所有者实现追加投资和资产多样化的目的采取了资产流动和转移战略。而并购方换取被并购企业的股票是通过发行可转换债券实现的，这些债券在一段时间后再转换成股票。这样可先从收入中扣除发行债券的利息，再计算所得税。或者企业可以保留这些债券的资本收益直到其转换成股票为止，资本收益的延期偿付可使企业少付资本收益税。2.筹资因素筹资是企业迅速成长的一个难点，设法与一个资金充足的企业联合是一种有效的解决办法。例如企业并购一家资金充足而股票市价偏低的企业，就可以将其获得资金来弥补自身的资金缺陷。在有效市场条件下，企业经济价值是以企业盈利能力为基础的市场价值得以体现而不是账面价值，被并企业资产的出价往往会比较低，而兼并后企业管理效率的提高，职能部门重组成本的降低，这些有利条件可以减低并购筹资风险。当前许多国有企业极度缺乏实施技术改造的资金，在这种情况下，他们会采取产权流动形式并以不同的方式对企业资产进行重新配置，盘活存量以减少投入，然后迅速形成新的生产力。3.投机因素企业并购产生的非生产性的收益来源于并购时的证券交易、会计处理、税收处理等方面，其可改善企业财务状况，而且还有助于公司的投机行为。在我国出现的外资并购中，投机现象日渐增多，他们以大量的债务收购方式通过股市收购目标企业的股权，再将部分资产出售，然后对目标公司进行整顿再以高价卖出，充分利用被低估的资产获取并购收益。4.企业增值因素湖南商学院毕业论文第 5 页 共 13 页通常被并购企业股票的市盈率较低，而并购企业相对于被并购企业来讲维持在较高水平，这样并购完成后市盈率就会提高，通过股价上升，每股收益就会得到改善，股东财富的价值也得到相应的提高。因此，在实施企业并购后，企业的规模会得到扩大，能够更有效的控制成本价格，提高生产技术，扩大资金来源及增强顾客购买行为的能力，能够在市场突变的情况下降低企业风险，提高安全，增加企业的总利润。同时企业信誉上升，筹资成本下降，使得并购双方的股票市价上扬，企业价值增加，并产生财务预期效应。三、企业并购存在的财务风险财务风险指公司财务结构不合理、融资不当引起公司散失偿债能力而导致投资者预期收益下降的风险。当企业为了以上某些目的而进行并购时，就会出现相应的风险，尤其是财务风险。财务风险存在于整个并购过程中，并且是决定并购是否成功的重要影响因素。一项并购活动主要包括三个阶段：计划决策阶段、并购交易执行阶段、并购运营整合阶段，而财务风险始终贯穿于这三个阶段。（一）计划决策阶段的财务风险在计划决策阶段，企业对并购环境进行考察，对本企业和目标企业的资金、管理等进行合理的评估。在这个过程中存在系统风险和价值评估风险。1.系统风险系统风险又称市场风险，是指企业并购的财务成果和财务状况受到外部的不确定因素影响而带来的财务风险，主要包括：利率风险、外汇风险、通货膨胀风险、货币政策等。由于系统风险发生在企业外部，公司难以控制，但带来的影响却比较大。2.企业的价值评估风险目标企业的价值评估是并购交易的精髓，通过对目标企业的价值评估，找到合适的交易价格是并购成功的关键。在确定目标企业后，并购双方就会对被并购企业收集资料进行分析最后合理的评估目标企业的价值，作为成交的底价，这是并购成功的基础。价值评估风险包括对自身和目标企业价值的评估风险。企业必须要在了解自己是否有足够的实力去实施并购的基础上，才能做出并购决策。其风险主要体现对自身企业实力的过高估算或企业的潜力未得到充分的挖掘；对未来收益的大小和时间预期的不确定性是对目标企业价值评估的主要风险，又由于信息失真或者在并购过程中腐败行为的存在，估算价格与目标企业的实际价值产生较大偏差，而导致并购企业的财务风险和财务危机。（二）并购交易执行阶段的财务风险湖南商学院毕业论文第 6 页 共 13 页在并购实施阶段，企业主要是决定并购的融资策略和支付方式，因此会产生融资风险和支付风险。1.融资风险企业并购需要大量的资金来支持，金额巨大的融资成为了并购的一个至关重要的环节。融资方式可分为内部融资和外部融资。企业内部融资主要指使用企业自己的内部留存，如企业税后利润等。虽然内部融资不需要偿还、筹资成本低，但使用内部融资存在一些问题可能会产生财务风险。因为大量的企业宝贵的流动资金被占用，会降低企业资金流动性而导致对外部环境变化反应迟缓、适应能力下降，可能会导致企业资金的流动性不足，引起财务风险甚至财务危机。外部融资包括权益融资、债务融资和混合性证券融资三种。权益融资虽然筹集量大、速度快，但企业的股权结构改变可能导致并购企业大股东控股权丧失的风险。债务融资虽然具有成本低，能带来税收效应和财务杠杆效应，但企业的资产负债率会相应的提高，增加了企业的利息负担，如果企业现金流量安排不当或者经营管理不善，很可能会造成无法按规定时间支付利息或者本金而带来企业破产的风险。混合性证券融资是指既具有债务融资的特征又具有权益融资特征的一种长期融资方式，通常包括可转换债券、可转换优先股两种。发行可转换债券融资，企业的资本结构不能进行自主调整，转换权的行使会带来股权的分散，放弃行使权则又会给企业带来再融资的风险。发行可转换优先股，企业可以使用较低的股息率，但获得资金就会相应的减少，也会增加财务负担。2.支付风险支付风险主要是指并购公司换取对目标公司控制权的支付方式所带来的风险，它与融资风险、债务风险有密切关系。目前，并购采用的支付方式主要有三种：现金支付、股权支付和混合支付。不同的支付方式面临着不同的财务风险。如下表：支付方式 可能导致的财务风险现金支付 受并购方现金流量和融资能力的约束 当并购与国际资本市场相联系时，并购方面临汇率风险 加大被并购企业股东的税收负担股权支付 稀释并购方的股东权益，损害其价值，使并购交易流产 导致并购方股权结构发生变化，甚至大股东变换 并购后存在较大的整合风险混合支付 企业资本结构确认与理想状态有偏差湖南商学院毕业论文第 7 页 共 13 页 支付时间长、次数多，整个并购过程被延迟，给后期带来较大的整合风险（三）并购运营整合阶段的财务风险1.流动性风险流动性风险是指企业并购后由于过重的债务负担，短期融资缺乏，而导致现金支付困难的可能性。并购活动占用企业流动性资源非常的大，从而降低了企业的偿债能力以及对外部环境的反应与调节能力，增加了企业经营风险。2.运营风险运营风险指并购企业在整合期内受到企业相关财务组织管理制度、财务运营过程、财务管理人员的财务失误和财务波动等因素的影响，使并购企业实际财务收益与预期财务收益发生偏差，而遭受损失的可能性。四、企业并购财务风险的控制措施如上所述，并购虽然可以给企业带来许多利益，但其也是一种高风险的商业行为，一旦并购失败，就会损害并购企业的利益使得并购企业发生财务危机甚至破产。因此，在并购过程中要有针对性地预防并控制风险尤其是财务风险，使得企业并购顺利进行，提高企业并购成功率。控制财务风险一般来说，企业可以通过对不同阶段的的财务风险进行防范控制以及综合控制来降低企业并购整个过程中的财务风险。（一）计划决策阶段财务风险的控制在计划决策阶段，企业对并购环境进行考察，对本企业和目标企业的资金、管理等进行合理的评估。在这个过程中存在系统风险和价值评估风险。因此这个阶段就要针对系统风险和评估风险采取相对的防范措施。1.系统风险的控制在企业并购中，由于系统风险发生在企业外部，因此避免不了的会出现系统风险，虽然并购企业难以控制，但也要采取措施来降低系统风险，提高并购成功率。根据我国新会计准则第 24 号套期保值的定义：套期保值是指为规避外汇风险、利率风险、商品价格风险、信用风险等，指定一项或一项以上套期工具，使套期工具的公允价值或现金流量变动，预期抵消被套期项目全部或部分公允价值或现金流量变动。因此并购企业可以充分利用各种套期保值，防范控制系统风险。也可以在融资结构合理的情况下，先充分利用内部融资，减少贷款融资、证券融资等外部融资以降低利率风险。湖南商学院毕业论文第 8 页 共 13 页2.企业价值评估风险的控制企业并购中目标企业的评估不同于一般企业的评估，目标企业的估值与评价直接关系到并购的成败。而信息不对称是产生对目标企业价值评估风险的根本原因，因此在并购前必须对目标企业进行详尽的分析审查和估价。并购方可以聘请中介机构的专业人士对目标企业的发展战略、经营环境、财务状况和经营能力等进行全面分析，并对并购企业未来净现金流量做出合理预测，改变信息不对称的现象，降低目标企业的评估风险。另外，企业价值评估方法对企业并购价格也有着重要影响，也是价值评估风险的重要组成部分。企业价值的评估方法主要有净现值法、类比估价法、实物期权法和资产价值基础法四种，净现值法的优点有：使用了未来现金流量指标，考虑了时间和风险，适用于各类型的并购定价。但难以预测未来净现金流量，由于企业加权资本成本不断变化，因此折现率难以确定。类比估价法的估价接近公司的市场价值，简单易行，但由于会计报表及其他方面的影响，比率的真实准确性难以确定，且易受于市场因素影响，不适合非上市公司的价值评估。实物期权法考虑了隐含的实物期权，但容易高估企业价值，而且方法相对复杂。资产价值基础法虽然可以根据目标企业不同的状况，选择多种计价方法，也可用于非上市公司的定价，但公允价值和市场价值难以准确的获得。因此管理者可以在尽量获得全面信息的基础上，可以根据不同的评估方法建立不同的估价模型，并可以根据并购后企业的发展对现有估价模型进行完善。对于被并购企业采用不同的估价方法会得到不同的并购价格，并购企业应该根据自己的并购动机和对被并购企业的分析资料等选取恰当的评估方法和模型，降低被并购企业的评估风险。（二）并购交易执行阶段财务风险的控制在并购实施阶段，企业主要是决定并购的融资策略和支付方式，从而产生融资风险和支付风险。对这两种风险公司也需要采取相应的防范措施进行控制。1.融资风险的控制并购企业在估算了并购资金需求量以后，下一步就是筹措资金也就是融资，为了有效控制并购过程中的融资风险，缓解并购后后续资金投入的压力，应该特别注意:第一，尽可能准确的预算出进行并购时资金需求量。并购资金需求量是指并购企业能够顺利完成并购交易并能正常运转所需要的资金。强化并购资本预算制度是控制融资风险的有效措施之一。并购企业在并购前应该对并购各环节的资金需求量进行有效地资本预算，在此基础上，并购企业可采用资本预算分析对并购风险进行预测，通过项目评估分析原始投资、各期现金流量、残值等因素对并购资本的影响，根据财务状况和湖南商学院毕业论文第 9 页 共 13 页融资能力对企业资金使用情况做出合理的安排。第二，采取适当的融资方式。融资方式的选择与并购企业的资本结构有着密切的联系。并购融资应该遵循先内后外、先简后繁、先快后慢的原则。在选择融资方式的时候，企业首先应该考虑的是内部融资，因为内部融资无需偿还，融资成本低、风险小以及为企业保留更多的融资能力等优点。但通常企业内部积累资金有限无法满足并购资金的需求，而且内部资金使用过度会导致企业的流动性不足而带来财务风险甚至财务危机，因此必须还要结合外部融资，银行等金融机构的贷款应该作为首选，因为贷款融资具有融资快、弹性大、成本低、保密性好等优点。除此之外，企业还可采用证券投资，因为它筹集资金的数量可观。也就是并购企业应该根据企业的自身状况和并购动机选择最优的融资方式以降低融资风险。第三，并购企业在并购中要优化企业的融资结构。融资结构的安排必须建立在融资方式的基础上，将融资风险和融资成本综合考虑，因为债务融资会带来财务杠杆作用但风险大，而股票融资可以降低风险但提高了融资成本，而且有可能股权价值会被稀释。所以并购企业要根据自身的评估结果和市场的实现条件合理安排融资结构以达到最优化即整个并购融资成本和风险最小化。2.支付风险的控制在企业并购过程中，并购支付方式由并购企业的融资能力所决定的。并购的支付方式有股票支付、现金支付和混合支付三种，而不同的支付方式有着各自优点却又带来了各自的风险。当然，并购企业可以结合自身能获得的流动性资源、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税务情况等，对并购支付方式进行结构设计以及合理调整，将支付方式安排成以现金、债务与股权方式的最优组合，达到企业并构成本最小化，即在财务风险可控制的情况下降低企业并购的交易成本和整合成本。此外，还可采取公司债券、可转换债券和认股权证等多种证券进行组合支付、混合并购，也能有效的控制财务风险，降低并购成本。比如公开收购中两层模式：第一层出价向股东承诺以现金支付；第二层则以等价的混合证券为支付方式。采取此种支付的方式好处有：第一，可以维护比较合理的资本结构，有效的减轻了并购后的巨大的还款压力。第二，可以诱使被并购企业股东尽快承诺出售，从而使并购企业在第一层出价时，就能达到获取被并购企业控制权的目的。（三）并购运营整合阶段财务风险的控制企业在并购后就要对并购后的企业进行整合，让其正常运营。这个阶段对于并购的成败也是非常重要的一个阶段。在这个阶段主要存在流动性风险与运营风险，对此我们要采取相关的防范措施进行控制。湖南商学院毕业论文第 10 页 共 13 页1.流动性风险的控制由于流动性风险是一种由资产负债结构引起的风险，必须要通过对资产负债率的调整及经营资金的管理来控制。通常低流动性风险得到控制的同时流动性就会降