中原内配个股研报摘要

002448 中原内配 河南省中原内配股份有限公司 中原内配是一家以专业制造内燃机气缸套的民营企业，坐落于河南省孟州市， 公司主营产品为商用车柴油机气缸套、农用车气缸套、工程机械气缸套以及乘 用车铝发动机气缸套；中国内燃机零部件行业的最优质公司之一，是国际一流 气缸套专业制造商，2011 年公司产销达 2800 万只，从产量上看已经是全球最 大的气缸套生产企业。 1、经营业绩说明 报告期内，公司管理层通过市场结构调整，加大国外市场开发力度，实现 了营业收入的稳定增长；结合预算管理，强化费用控制，期间费用率同比下降 11.51%；公司首次公开发行股票募集资金投资项目建成投产，产销量稳定增加， 经营业绩持续增长。 2012年1-6月，公司实现营业总收入54,696.94万元，较上年同期49,608.48 万元，增长10.26%；营业利润9,257.25万元，较上年同期7,949.78万元，增长 16.45%；实现归属于上市公司股东的净利润7,968.58万元，较上年同期 6,801.85万元，增长17.15%。 2、财务状况说明 报告期末，公司财务状况良好，总资产 145,198.69 万元，较期初 142,714.83 万元，增长 1.74%，总负债 40,366.68 万元，较期初 43,075.97 万 元，下降 6.29%，归属于上市公司股东的所有者权益 104,818.38 万元，较期初 99,625.11 万元，增长 5.21%。 根据公司 3 月 16 日披露的 关于以自筹资金预先投入年产 1300 万只新型节能环 保发动机气缸套项目的公告 ， 公司目前每月订单需求量已达到 350 万只， 因此公司管 理层在 2011 年年报中为 2012 年明确提出了以下三项经营目标：1）产销量：气缸套产销 量不低于 3,600 万只；2）营业收入：同比增长 15%-40%；3）归属于母公司所有者的净 利润：同比增长 20%-40%。 今年上半年国内商用车和自主品牌销量下滑，大部分汽车零部件上市公司净利润均呈 现负增长，而公司净利润仍能保持稳健增长 营业收入增长来自于出口市场，预计出口收入占比提升至 49% 公司出口依然保持强劲增长，我们预计由于公司为通用和福特的供货量提 升，上半年公司出口实现收入 2.68 亿元，同比增长约 40%，出口占公司营业 收入的比重从 2011 年的 42%提高至 49% 着眼未来 3 年，我们仍然相信公司能够穿越行业周期成长，原因是：1）公司在全球 市场具有竞争力， 今明两年还将有多个来自北美市场的大订单陆续投产，此外公司还正在 积极开拓西欧市场；2）为应对 2013 年 7 月 1 日实施的国 4 排放法规，大量重型发动 机需要更换缸套更为严格的排放要求，公司在新发动机机型的配套比例将继续上升；3）未 来 3 年，乘用车全铝发动机在国内市场推广将催生国内乘用车市场对缸套的需求。 行业促发因素：1) 乘用车轻量化带动全铝汽油机的普及，打开铝包容式气缸套市场。 国内乘用车全铝化渗透率仅有 10%，市场容量有巨大成长空间。2) 柴油机的国四排放标准 将于 2013 年 7 月开始执行，严格的排放标准对气缸套品质的要求提高，将推动需求结构升 级。 公司乘用车汽缸套主要应用于乘用车全铝发动机,目前还处于市场拓展阶段,其 2009 年收入占比为 13.78%。随着国家对节能减排推行力度的加大,我们预计乘用车汽缸套将迎 来快速增长期。 IPO 募投项目在 2011 年完全达产后，公司拥有缸套生产产能 3200 万套，如公司成 功完成定增项目，将增加 1300 万套的缸套生产产能，形成 4500 万套的总产能 2011 年，公司实现营业收入 97,579.25 万元，较 2010 年度增长 18.68%；营业成本 69,022.74 万元，较 2010 年度增长 24.54%；实现利润总额 14,939.20 万元，较 2010 年度 增长 18.17%；实现归属于母公司所有者的净利润 12,593.52 万元，较 2010 年度增长 20.99%。 我国本土汽车零部件制造商在原材料密集型、劳动密集型的产品上具备竞争优势，从 国内产量较大以及出口量较大的部件分析，都是以此类部件为主；气缸套原材料成本占比 超过 70% ，属于原材料密集型部件，我国在气缸套的生产制造上亦具备较强的竞争优势 2009-2011 年度，公司通过直接间接方式对海外销售的金额分别为人民币 18,469.51 万元、25,512.80 万元、41,031.67 万元，占同期主营业务收入的 29.88%、31.27%、42.41% 。 1.节能环保要求将更加突出 世界汽车工业发展的三大主题是环保、节能、安全，具体体现在发动机方面的要 求，主要是低排放、低油耗、轻量化、高可靠性、强动力和低噪声。在重要的道路用发动 机排放标准方面，欧洲已经于 2009 年实施欧 V 标准，计划 2014 年开始实施欧 VI 标准。美 国 2010 年实施了 EPA2010，计划 2013 年实施 EPA2013 标准。我国环境保护部关于实施 国家第四阶段车用压燃式发动机与汽车污染物排放标准的公告要求，自 2013 年 7 月 1 日 起，所有生产、进口、销售和注册登记的车用压燃式发动机与汽车必须符合国四标准的要 求。 2.汽车工业垂直化分工日益深入 汽车行业全球性竞争日益加剧，产品制造工艺以及产品质量不断改进，产品开发周期 越来越短，这些因素使得传统的整车制造与零部件制造的组织模式发生了变革。欧美的汽 车制造商由传统的纵向一体化、追求“大而全”的生产模式逐步向机构精简、以开发整车项 目为主的专业化模式转化。整车制造商对汽车零部件的需求越来越多地依赖外部独立的零 部件供应商，而非依靠自己生产。汽车零部件供应商逐步从整车制造商分离出来，形成了 独立、完整的企业组织，并呈现出组织集团化、技术高新化、供货系统化和经营全球化等 新特点。而且零部件制造企业不再是传统的来样或来图加工，而要承担产品设计、制造、 检验、质量保证、及时供货以及市场服务的全部责任。 3.汽车零部件采购的全球化 在全球一体化背景下，面对日益激烈的竞争,世界各大汽车公司为了降低成本，在全球 布置生产基地扩大其生产规模的同时，也逐渐减少汽车零部件的自制率，进而采用零部件 全球采购的策略；就产品更新周期而言,发达国家汽车产品的开发周期基本都缩短到2年左 右,这对配套汽车零部件企业的同步开发能力提出了更高的要求。通过汽车产业链的垂直分 工、汽车零部件标准化及共享相关零部件,汽车制造商已经开始在全球范围内选择供应商； 同时,国际零部件制造商为了获取更大利益,也更多地在全球采购具有比较优势的产品。 4. 同步设计同步开发 汽车零部件技术、工艺水平直接影响整车的品质。整车制造商为了保持其在市场中的 竞争优势,正在逐步缩短新产品的生产周期，为使新产品能够在保证品质的前提下以最短的 时间投放到市场中， 整车制造商与汽车零部件企业对某一产品或系统进行联合开发的模式 已逐渐兴起,这反映了汽车制造商由原先单体企业运营向产业链分工整合的转变。在这种模 式之下，整车制造商和配套企业发挥各自的技术、工艺优势,有利于提高整体开发效率，提 升产品的品质,获得了更为广阔的发展空间。 公司属于汽车零部件行业中的气缸套行业。随着汽车工业垂直化分工日益深入、汽车 零部件采购的全球化、产业转移步伐加快，我国汽车零部件企业在国际市场中的地位日益 突出。由于公司具有较强的研发实力与完善的质量控制体系，公司已成为国内外主机厂商 的重要零部件供应商，公司的产品广泛配套于国内和国际市场、主机市场与售后市场，产 品覆盖乘用车、商用车、工程机械、农业机械和船舶，公司在行业中的地位不断加强，所 获得的订单不断增加。 (一) 主要原材料价格波动风险 公司产品气缸套主要原材料包括生铁、废钢、有色金属和金属炉料等，其中生铁、废 钢、钼铁、镍铁、电解铜等原材料的比例最大。材料成本占主营业务成本的比例在50%以上。 如果钢铁、有色金属市场的供求状况发生变化或价格有异常波动，将会直接影响公司的生 产成本和盈利水平，从而对公司经营业绩产生不利影响。 (四) 出口业务受国际经济环境影响的风险 2009-2011 年度，公司通过直接间接方式对海外销售的金额分别为人民币18,469.51 万元、25,512.80 万元、41,031.67 万元，占同期主营业务收入的29.88%、31.27%、42.41% 。如果国际经济环境发生重大不利变化，将对公司的出口业务带来一定影响。 (五) 汇率风险 公司产品自营出口主要采用美元结算，在外币货款回收期内以及公司持有外币资产期 间，汇率波动可能给公司造成一定的汇兑损益。2009-2011 年度，公司汇兑损失分别为- 0.02 万元、286.21 万元、759.60 万元。未来，如果人民币持续快速升值，则仍可能对 公司经营业绩产生一定影响。 讲述： 公司简介：汽车零部件行业的内燃机气缸套制造，主营业务商用车柴油机 气缸套，农用车，工程机械气缸套，乘用车全铝化内燃机气缸套。 行业趋势：汽车行业发展趋势是节能，环保，安全。在发动机方面发展趋 势是低排放，低油耗，轻量化，高可靠性，强动力，低噪声。 道路用发动机的排放标准，欧洲是 2009 以来欧 V，2014 以后是欧六，美 国是 epa2010，以后是 epa2013，我国在 2013 年 7 月 1 日要使用车用压燃式发 动机新排放标准是国四标准。 汽车行业趋势是生产分工垂直化，以前是一辆汽车一体化生产，全由一家 公司或工厂生产，现在是细化分工，由此产生了汽车零部件生产供应行业。中 原内配就是这样一家专门生产内燃机气缸套的企业，11 年产量是 2800 万只， 从产量上看已经是全球最大的气缸套生产企业。 公司情况：公司业务收入这几年有个变化，以前是商用车柴油机气缸套为 主营收入，以后要往乘用车全铝化内燃机气缸套转换，以前是国内收入占为主， 以后出口收入将占更多的比重。 公司的业绩增长情况很稳定，09 年以来，除了 10 年增长速度比较高，到 了 30%多，去年 11 年是 18%的增长幅度，今年上半年业绩快报也差不多是这 个数值。17% 我国这两年汽车行业的一个趋势是商用车产量增速大幅放缓，乘用车产量 增速很高，今年汽车行业由于收到地方限购令的影响，受到了很大的冲击，比 如北京广州都出台了限购政策。但中原内配却没有受到多大的影响，一季度报 还提到了月生产量 350 万只，今年的产量目标是 3500 只，目前的生产状况仍然 是产品订单多，供不应求。 这是因为刚才说的第二个原因，出口业务收入增速很快，09 年到 11 年出 口收入占比是 29%，31%，42%，现在公司主要市场是北美市场，加拿大和美 国，美国的通用，福特等汽车大公司都是中原内配的大客户，每年几百万只气 缸套的一个销量。 公司现在还在积极拓展欧洲市场，预计以后出口业务收入占比越来越高。 为什么出口业务这么好呢，主要是因为气缸套生产是一个原材料，劳动密 集型加工产业，中国制造有原材料成本，人力成本等上面的优势，其他很多行 业也都如此，所以才有全世界都到中国投资办厂，全世界这些年都知道了中国 制造。公司的从研发到生产，质量控制这些都是很优良的，产品好，价格低， 所以出口竞争力很大。 第二个就是乘用车全铝化内燃机气缸套的转型，开始的时候说了，将来的 趋势是低排放，低油耗，轻量化，强动力，高可靠性，低噪声。加上国家对节 能减排的要求，以后乘用车用全铝化内燃机是个大趋势，但目前我国市场上全 铝化内燃机的市场使用率只有 10%，这个未来的市场空间是非常大的。 公司这几年生产的一个特点就是产品供不应求，生产跟不上市场需求。比 如去年放弃了 500 万左右的市场订单，但主要是商用车的订单。但随着公司募 集资金建成新的全铝化气缸套的生产线，年产量有望达到 4500 万只。 可以看看半年报快报公司的一些财务数据，总资产 14.5 亿，增加了 3000 万，负债 4 个亿，减少了 3000 万，期间费用也有所减少。目前市盈率 11 倍。 综合以上各个方面来看，公司属于稳步增长型，成长型的公司，适合逢低买入 做长期价值投资。 但不是说没有风险，下面来看看公司的一些风险因素。 人民币汇兑风险，出口业务以美元结算