对通用五菱存严重依赖毛利率异常,通宝光电ipo问题不少

-精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 1 对通用五菱存严重依赖毛利率异常, 通宝光电 IPO 问题不少 常州通宝光电股份有限公司（以 下简称“通宝光电 ”）是一家专业从事车 用 LED 模组和 LED 车灯设计、研发、 生产以及销售的拟上市企业，主营业务 产品为 LED 模组产品和 LED 车灯产品。 公司在 2017 年 9 月 4 日向证监会报送 IPO 申请材料，于 2018 年 3 月 16 日更 新预披露。公司计划发行不超过 1，880 万股，拟募集资金 3.26 亿元，用于“汽 车 LED 灯饰模组 ”和“汽车 LED 大灯总 成制造”两个投资建设项目。 中国论文网 /3/view-12825059.htm 我们通过对招股说明书的深入研 读，发现通宝光电存在可持续发展存疑， -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 2 或存对大客户的严重依赖，以及毛利率 水平异常等诸多疑点。 对通用五菱的收入超过 60%大客 户依赖明显 据披露，报告期内通宝光电对前 十大客户的销售收入分别为 12，872.93 万元、21，376.17 万元、26，399.75 万 元，分别占当期营业收入的 99.52%、99.2%、99.3%，可见客户集中 程度非常之高。而前十大客户中，公司 对上汽通用五菱的依赖程度尤为明显。 据招股说明书披露，通宝光电的 主要大客户为上汽通用五菱汽车股份有 限公司（以下简称：上汽通用五菱） ， 上汽通用五菱 2015 年为公司第二大客 户，2016 年与 2017 年为公司第一大客 户。报告期内，公司从上汽通用五菱获 得的直接销售收入分别为 4049.30 万元、 8，824.49 万元、17，995.44 万元，占 当期主营业务收入之比分别为 31.31%、40.95%、67.69% ，比重逐年上 升，2017 年直接销售占比已经达到了六 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 3 成以上，但这还不是全部。 通宝光电对上汽通用五菱的依赖 并不仅仅体现在直接销售收入上，公司 还通过下游客户间接向上汽通用五菱提 供相关车辆配套模组，这两家下游客户 分别为南宁燎旺车灯股份有限公司及其 子公司（以下简称“ 南宁燎旺 ”）和常州 佳乐车辆配件制造有限公司（以下简称 “常州佳乐”） 。据招股书披露，南宁燎 旺及其子公司为公司 2016 年和 2017 年 的第二大客户，2015 年的第一大客户。 常州佳乐 2016 年成为公司的第十大客 户，2017 年上升到公司的第五大客户。 报告期内，公司向南宁燎旺和常州佳乐 出售车用 LED 模组产品，而南宁燎旺 与常州佳乐或以车灯产品的方式，间接 地将从公司所购的车用 LED 模组产品 出售给上汽通用五菱。 2015 年至 2017 年，通宝光电向 南宁燎旺出售相关车灯模组的销售收入 分别为 5，034.91 万元、8，373.89 万元、 4，633.39 万元，向常州佳乐出售相关 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 4 车灯模组的销售收入分别为 0 万元、 156.21 万元、810.38 万元。其中，在公 司向南宁燎旺与常州佳乐的销售收入中， 与上汽通用五菱相关的销售收入分别为 4，677.67 万元、8，323.33 万元、 4，826.45 万元。由此，公司与上汽通 用五菱相关的直接销售收入与间接销售 收入在报告期内合计达到 8，726.97 万 元、17，147.82 万元、22，821.89 万元， 分别占当期营业收入的 67.46%、79.58%、85.84% ，占到了各期 营业收入的六成以上，且占比逐年大幅 上涨，公司的主营业务对上汽通用五菱 或存明显的依赖。 但是，我们了解到全国的汽车厂 众多，LED 车灯模组的供应商也众多， 通宝光电形成对通用五菱如此重大的依 赖比较少见。如果未来上汽通用五菱与 公司之间的采购销售关系发生波动，那 么通宝光电的可持续发展能力可能会打 上一个大大的问号。 毛利率持续下滑，与行业变动趋 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 5 势不匹配 据招股说明书披露，通宝光电 2015 年、2016 年、2017 年的综合毛利 率分别为 44.82%、43.21%和 37.97%， 逐年下滑，尤其 2017 年相比上一年度 更是下跌了 5.24%，公司的市场竞争能 力或已显著下滑。 此外，通宝光电的毛利率水平明 显高于同行业可比公众公司平均水平， 考虑到公司的行业地位并非龙头企业， 未免有些不合理。报告期内，同行业可 比公众公司平均综合毛利率分别为 26.63%、24.54%、30.60% ，皆远低于上 述各期公司的综合毛利率。公司的毛利 率不仅高于行业可比公众公司的平均水 平，甚至已经超越了全部同行业可比上 市企业和新三板挂牌公司，例如星宇股 份在报告期内毛利率分别为 23.46%、20.98%、21.57% ，而睿博光电 在报告期内毛利率分别为 29.79%、28.10%、31.51% ，两者均低于 通宝光电各期的毛利率至少十个百分点 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 6 以上。 对于通宝光电综合毛利率高的原 因，招股说明书解释是由于星宇股份与 瑞博光电以车灯产品制造为主，而公司 以车灯模组制造为主，车灯模组为车灯 产品的上游程序，相对毛利率较高，而 车灯产品的毛利率则相对较低。然而据 招股说明书披露，我们发现拖了公司毛 利率后腿的车灯产品毛利率报告期内为 34.56%、26.8%、25.16% ，依然高于上 市企业星宇股份的综合毛利率，这又作 何解释呢？ 更重要的是，通宝光电综合毛利 率的变动趋势与行业可比公众公司平均 毛利率的变动趋势也并不相匹配。从上 述同行业可比公众公司平均综合毛利率 在报告期内的趋势来看，2016 年相比 2015 年略有下降，但 2017 年却反弹至 三年报告期内的最高点。而公司的综合 毛利率却是逐年下滑，2017 年的综合毛 利率为报告期内最低，与行业整体变动 偏差较大，也存在明显的不合理性。 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 7 应收款与票据齐飞，产销率 下降可持续发展存疑 据招股说明书披露，报告期内， 通宝光电的应收账款金额分别为 6，732.95 万元、8，326.97 万元和 7，122.88 万元，其中 2016 年应收账款 出现了大幅上涨；同期，应收票据金额 分比为 1，449.76 万元、5，575.96 万元 和 8，640.29 万元，持续显著增长。报 告期内，上述两个应收项目合计金额与 当期营业收入之比分别为 63.26%、64.52%和 59.29%，2016 年同 比增长了 1.26%，应收项目金额的增速 超过营业收入增长，或有突击营收之嫌。 实际上，2016 年是公司 2017 年 9 月首 次申报 IPO 材料时最后一个完整年度， 当年的销售收入和利润指标比较关键。 根据招股说明书披露，通宝光电 主营产品为车用 LED 模组产品和 LED 车灯产品。报告期内，车用 LED 模组 产品的销售收入分别为 12，361.28 万元、 19，986.14 万元、25，211.91 万元，分 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 8 别占当期主营业务收入的 95.57%、93.03%、95.13% ，为公司的主 要收入来源。报告期内，LED 模组产品 销量分别为 745.69 万件、1，021.61 万 件、1，045.53 万件，2017 年销量基本 与 2016 年持平。然而报告期内 LED 模 组产品的产量分别为 943.52 万件、 1，120.08 万件、1，272.69 万件，相应 的产销率分别为 79.03%、91.21%、82.15% ，其中 2017 年公司的产销率相比 2016 年下滑了超 过九个百分点。与产销率下滑相对应的， 是库存商品的显著增加。报告期内，公 司的库存商品价值分别为 1，412.06 万 元、1，678.84 万元、3，047.31 万元， 2017 年库存商品价值同比大涨了 81.51%， 或已出现明显的库存积压。 此外，通宝光电与一部分下游直 接客户，在具体业务上存在直接竞争关 系，或存潜在的利益冲突。 根据招股书披露，通宝光电在产 业链上处于南宁燎旺及其子公司及常州 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 9 佳乐的上游，但是又都同时为上汽通用 五菱供货，且所供商品涉及上汽通用五 菱系列车型车用 LED 模组以及 LED 车灯产品，从而构成了明显的直接竞争 关系。2017 年在公司增加了对上汽通用 五菱的直接销售的同时，也大幅减少了 对南宁燎旺及其子公司的供货，因此从 南宁燎旺及其子公司所得的销售收入也 大幅减少，同比下降 44.67%。 此外，通宝光电与其他客户存在 直接竞争关系的情况也不少。据招股书 披露，公司为重庆力帆集团下属子公司 提供配套 LED 车灯产品的同时，其直 接下游客户重庆瑞润、海德莱特、南宁 燎旺及其子公司等多家企业也为重庆力 帆集团下属子公司进行相关车型提供 L