申银万国-2010 年4 季度电子元器件行业投资策略-即将进入后景气时期-101012 34.pdf

本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。1 1 行业及产业行业及产业 行业研究行业研究/行业点评行业点评 电子元器件电子元器件 2010 年 10 月 13 日2010 年 10 月 13 日 进入后景气时期 进入后景气时期 2010 年 4 季度电子元器件行业投资策略 行业的投资评级 行业的投资评级 相关研究相关研究 后景气时代的增长源泉电子元 器件行业投资策略2010-9-1 存货回补后期 关注战略新兴产业的 机遇2010下半年电子 元器件行业 投资策略2010-7-21 存货回补后期 关注战略新兴产业的 机遇2010下半年电子 元器件行业 投资策略（ppt）2010-6-22 销售超预期和库存角度看电子元器 件投资策略2010-5-18 从台积电、 矽品法说会看电子元器件 投资策略2010-4-30 电子元器件 2010 年 4 月行业点评 2010-4-13 寻找再平衡带来的快速增长电 子元器件行业投资策略（ppt） 2009-11-30 2009 年 4 季度电子元器件投资策 略2009-10-12 分析师分析师 余斌 a0230203100024 联系人联系人 李晶 (8621)232978187340 地址：上海市南京东路 99 号 电话：(8621)23297818 上海申银万国证券研究所有限公司 主要观点： 主要观点： 3 季度以弱旺季数据收官。3 季度以弱旺季数据收官。8 月台湾电子数据欠佳， 被动元件、pcb 制造、led 等出现了环比下降，主要受 pc 和 tft 面板库存调整影响；9 月市场预期多数 领域将有小幅环比回升，但最终 led、被动元件、ic 封测试、pcb 材料均出 现环比下降，低于预期。3 季度历史环比增长均值 17%，而本年度仅触摸屏 和太阳能保持强劲增长，pcb 制造、ic 封测、led、被动元件的环比增幅小 于 5%，tft 领域出现下降。3 季度供应紧张在多个领域开始缓解，大陆厂商 更依赖于消费电子和手机类产品，整体情况可能略好于台湾厂商。 2q 台湾主要电子领域的盈利能力显著高于历史平均水平2q 台湾主要电子领域的盈利能力显著高于历史平均水平， 其中低于历史当季 平均的领域是 ems、小幅度超越（10%以内）有连接器件、lcd-tft，pcb，其 余领域超越幅度高于 30%，而被动元件为 118%。 电子行业将步入后景气时代，产能释放将成为主导因素。电子行业将步入后景气时代，产能释放将成为主导因素。决大多数的电子元 器件领域 roe 都明显超越历史平均水平，这导致行业产能扩充从年初开始并 逐渐加强，预计产能释放和需求季节波动将使景气从年底前开始下行。库存 和需求都不大会有重大负面影响，我们预计需求将平稳增长。预计 2011 年 仍好于正常年景，但景气将低于 10 年，整体业绩增速将显著减慢。 ems 领域 2010 年并没有特别辉煌，景气调整压力很小。ems 领域 2010 年并没有特别辉煌，景气调整压力很小。中国制造优势短期还 没有对手出现，只要本币仍保持缓慢升值态势，竞争力强的公司将演绎“剩 者为王”的故事，持续快速发展，值得关注的公司包括歌尔声学、卓翼科技、 广州国光。非 ems 类的剩者有顺络电子、通富微电等。 产品创新方面，平板电脑（包括 ipad like）是 2011 年上半年最值得重视的 新产品 产品创新方面，平板电脑（包括 ipad like）是 2011 年上半年最值得重视的 新产品，其被接受程度将超过 netbook 和电子书。有机会切入中大尺寸生产 体系的莱宝高科值得重点关注，软板和 hdi 也是受益领域。电子产品的发展 趋势是感知与互动，其影响仍待深入挖掘。 杀手级应用更可能出现在与战略新兴产业相关领域杀手级应用更可能出现在与战略新兴产业相关领域，包括 led 照明、电动车 和各类行业应用电子，这些领域可给予持续的关注。传感器领域可关注长电 科技；电动车领域关注有综合布局的佛山照明。 led 应该关注照明市场如何启动，预期的启动应在 2011 年。led 应该关注照明市场如何启动，预期的启动应在 2011 年。预计照度成本下 降 50%就可能启动家庭照明市场，发光效率提升以及产能过度投放导致的芯 片价格下降，都可以降低 led 照明成本，建议关注封装和应用端的浙江阳光 和国星光电，芯片环节关注盈利能力突出并有半导体经验的士兰微。 功率半导体是低碳应用的基础技术，将持续快速增长。功率半导体是低碳应用的基础技术，将持续快速增长。建议关注处于业务拐 点中环股份，其太阳能硅片产能将从 110mw 快速上升到 2011 年初的 500m， mosfet 产量正在迅速上升，预计将进入盈利状态。预计国内厂商将在 igbt 取得进展，包括中环股份、士兰微和华微电子均可关注。 行业主要风险：在于当前电子股估值整体缺乏安全边际行业主要风险：在于当前电子股估值整体缺乏安全边际。电子股预期较高， 估值受到中小盘高估以及产业高景气带动处于最近 10 年的最高水平。 本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问 服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料 。客户应全面理解本报告结尾处的“法律声明“。 本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。2 2 2010年10月 电子元器件4季度投资策略2010年10月 电子元器件4季度投资策略 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究 拓展您的价值 总结：后景气时代的产业驱动力分析总结：后景气时代的产业驱动力分析 2009 年 10 月初，我们明确提出 2010 年将是超景气年，提出这一判断的主要原 因是电子制造业本身的景气程度当时已经恢复到正常水平， 而全球经济已经有企稳的 迹象，尤其是失业率指标稳定将意味着消费信心将逐渐修复，需求将增长。 2010 年是近十年电子企业盈利最好的一年，也经历着十年一遇的行情。目前电 子产业处于景气持续盘升后的高位，其估值水平也处于最近 10 年以来的历史高点， 未来将何去何从，是我们本次报告的关注重点。 供需面临风险：需求复苏是景气上升催化剂，产能缩减是超高景气的核心，也 是主导未来景气的主要动力 供需面临风险：需求复苏是景气上升催化剂，产能缩减是超高景气的核心，也 是主导未来景气的主要动力 需求复苏固然是超景气的触发因素，但是随后我们发现供应缩减也是非常重要， 甚至是更为重要的推动力。我们看到，一方面电子产品需求从 2009 年 4 季度开始持 续恢复，以 ic 销售收入来表征的电子产品规模也仅仅是略超过 2008 年危机前水平； 另一方面，欧洲、美国、日本厂商的产能关闭也加深了供需紧张程度。供应减少不仅 可以解释整体产业超景气，也是解释不同电子细分领域景气差异的主要原因之一。实 际上我们看到在产业转移已经比较成熟的领域，比如下游电子组装相关领域，如 ems、pcb、连接器等领域，欧美厂商已经势微，退无可退，所以产能缩减幅度较小， 超景气程度比较轻微。 高景气的可持续性， 本身取决于需求或者供应的超预期变化程度。 我们认为 2009 年 4 季度以来的盈利预期上升，已经刺激了资本开支热情，而最近设备领域的数据也 表明，产能扩张处于旺盛时期，而这将是产业景气回归的内在动力。 从中期（1 年角度）看，我们相对看好 ems、pcb、连接器等超景气程度比较轻 微的领域，因为 2011 年其面临的行业景气下降风险相对较小。 转移仍将持续：制造优势全面显现的时代，剩者为王转移仍将持续：制造优势全面显现的时代，剩者为王 供应缩减与产业转移有密切联系，其背景是以中国、韩国、台湾等具有电子制造 优势的地区从发达经济体获取市场份额，导致产业区域格局的再调整。在金融危机期 间表现为欧美日厂商主动缩减产能， 在产业景气阶段表现为欧美日厂商不敢轻易扩大 产能。近期，我们与国内和台湾的电子公司的交流中，普遍发现大部分领域的产能扩 张主要是在中国大陆和台湾，日本厂商扩产非常谨慎。 我们认为产业转移本身分为不同阶段，从最早期由国外企业引进技术，到目前的 国内企业逐渐掌握核心技术，持续提高市场份额。如果我们观察其他的制造领域的表 现，就可以发现在本土企业持续扩张市场份额的阶段，是销售增长和业绩增长都比较 快的时期，因为，外资势力从延迟扩产到主要放弃，将导致产业竞争的缓和，产业毛 利处于比较丰厚的时期。 本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。3 3 2010年10月 电子元器件4季度投资策略2010年10月 电子元器件4季度投资策略 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2 申万研究 拓展您的价值 我们长期应遵循产业转移的逻辑，寻找能够“剩者为王”的强势电子企业，尤其 是那些主要竞争对手在发达经济区的公司。被普遍认同的公司包括歌尔声学、广州国 光、法拉电子、顺络电子、生益科技、通富微电等。 值得注意的是，中国制造优势决非单纯的生产要素成本优势，其实中国制造也具 有资金成本优势。我们简单地将国内 a 股公司与生产基地同样在大陆的香港和台湾 上市的企业对比，就可以发现，a 股的电子公司有超过 1 倍的估值溢价，这是金融资 本的套利空间，催生的是外向型增长模式。典型的案例是长城系公司，但是这类公司 在事前比较难预测。 电子产品创新：感知与互动是方向，目前还缺乏有巨大影响的产品，平板电脑 有可能 电子产品创新：感知与互动是方向，目前还缺乏有巨大影响的产品，平板电脑 有可能 “杀手级应用”一直是资本市场寻求的投资方向。我们认为对于整体产业有重大 推动的杀手级应用具有需求创造特点（单纯的加法） ，而非替代技术（同时是加法和 减法） 。有一种观点认为 2010 年超景气的原因是电子产业进入了 10 年一遇的技术创 新时期。我们认为与 2008 和 2009 年相比，2010 年电子新产品推出速度确实呈现加 快迹象，实际上由于厂商倾向于在需求比较好的时候更多推出新产品，所以 2010 年 新产品有集中释放的成分，典型的新产品智能手机、ipad 和 led 背光电视对 led、 触摸屏等都对局部领域的景气产生了重大积极影响。但是如果按照上面的定义，当前 的主要电子电子新产品都具有替代创新的特点，对于硬件整体的驱动力仍不够强。 备受重视的新产品 ipad（及 ipad like），有可能是 2011 年的重要驱动力。ipad 作为一种跨界产品，本身可能和 nb、电子书、netbook 甚至高端智能手机产生一定 的替代作用；不过 ipad 具有良好的用户体验，其被接纳程度可以超越电子书和 netbook 等产品，可能成为一款个人便携娱乐终端。苹果 ipad 的成功对于其他厂商 既是诱惑也是压力， 国际知名的电子企业也在准备推出类似的产品考虑到重新审视以 及 aadroid 平台完善需要一些时间，平板电脑（ipad like）将是 2011 年上半年的重要 产品推动力。受影响的领域主要是触摸屏、软板和 hdi 板。 3d tv 和 am-oled 是显示领域值得关注的 2 个新产品方向。3d tv 未来主要 关注家用市场普及起飞时间，这取决于在快门式眼镜价格下降程度，以及支援 3d 播 放的内容丰富性，另外视觉的舒适度也是一个很重要的问题。am-oled 是所谓的下 一代显示技术，理论上较 tft 更有优势。 电子产品未来的发展趋势是感知和互动，其涉及的新产品包括新一代的游戏机、 智能手机、物联网、机器人等。这些功能的物理基础是具有高性价比的各类传感器和 通信单元，受益的公司是 mems 或其他具有微型器件生产能力的企业。 时代背景：低碳领域是杀手级创新的摇篮时代背景：低碳领域是杀手级创新的摇篮 本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。4 4 2010年10月 电子元器件4季度投资策略2010年10月 电子元器件4季度投资策略 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 3 申万研究 拓展您的价值 真正的杀手级应用更可能出现在与战略新兴产业相关的领域，包括新能源、led 照明、电动车，而半导体技术是上述应用的技术基石之一。 led 处于背光渗透度快速提升过程中， 但电视背光市场已不足以支持 2011 年 30 倍左右的 pe 估值，关注重点应该在照明市场。我们认为采用照度成本概念，led 灯 并不象想象中那样贵，估计与节能灯在差距约为 6 倍。我们预计在成本差距缩小到 3 倍以内后可以有效启动市场。led 成本下降一半大约在 2012 年就可以达成，除了发 光效率提高以外，产业各个环节让利(景气回归)也是关键因素。led 领域建议关注士 兰微，以及后端应用类公司如国星光电和浙江阳光。 电动车将是下一个杀手级应用，其潜在市场潜力在数千亿美元以上。从目前业界 的电动车推进速度判断，2012 年将是电动车的商业化推广年。尽管市场对于动力电 池组是否能够商业化推广存在怀疑，但是我们认为根据厂商规划，包括我们和国内最 领先厂商的沟通来看，电动车的核心瓶颈，动力电池组技术方面已处于突破的临界状 态。一旦市场销售开始，将提升相关电子产品的需求预期，我们认为受益比较大的是 动力电池、永磁材料、电机制造以及功率半导体器件（动力控制和电源管理系统）。 功率半导体是功率控制的核心器件， 新能源和各种节能技术的兴起使功率半导体 具有良好的增长潜力。第二代功率器件 mosfet 技术已经被国内厂商技术掌握，即 将在 igbt 领域取得突破，涉及公司中环股份、华微电子和士兰微。 策略思考：产业将进入后景气时代，市场预期依然高企策略思考：产业将进入后景气时代，市场预期依然高企 目前电子股有 2 个方面处于预期较高的时期， 其一是电子产业目前处于景气持续 盘升后的高位；其二是电子股估值受到创业板和中小盘板股票整体高估的影响，估值 水平也处于最近 10 年以来的历史高点。 产业周期是从行业角度需要重视的风险。 大部分电子制造领域本质上就是一般制 造业，持续的产业高景气已经导致投资涌现，产业 roe 应该出现均值回归的趋势。3 季度整体将是产业最好的时期，也就是本轮盈利的冲顶过程。 2011 年景气程度将低于 2010 年，不过还是有机会好于正常年景，其原因在于尽 管产能扩张积极，但是并不疯狂，另外经济仍处于缓慢复苏背景下。2011 年企业盈 利增长需要抗衡行业景气的下降，所以增长速度将低于正常年景的 20-30%。 产业景气下降的风险被多数基金研究员所认识， 从最近的几起电子公司的非定向 增发中也可以发现，基金的参与热情较低，决大多数是私募或其他机构资金参与。但 是，股票市场仍有比较高的预期。 2011 年是个股精选时期，建议的投资逻辑是上面提到的“剩者为王”、2010 年 超景气力度较弱的领域，和战略新兴产业类股。 系统性机会应该是估值风险和景气风险得以消化之后，预计在 2011 年上半年。 本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。5 5 2010年10月 电子元器件4季度投资策略2010年10月 电子元器件4季度投资策略 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 4 申万研究 拓展您的价值 1.回顾：十年一遇景气，成就十年一遇行情回顾：十年一遇景气，成就十年一遇行情 2010 年以来电子元器件公司取得了非常显著的超额收益。我们认为超额收益是 因为行业在 2009 年 2 季度以来销售收入持续超预期，电子行业进入了十年一遇的电 子景气，a 股电子股票市场表现也为十年仅见。 图图 1： 电子指数相对大盘表现电子指数相对大盘表现 图图 2： a 股电子相对台湾电子指数表现股电子相对台湾电子指数表现 资料来源：sia,申万研究 资料来源：sia，申万研究 电子产业增长动力分析是本文分析的重点， 因为对于电子产业增长动力性质的界 定可能影响对于电子高景气持续时间的判断，非常重要。 2.景气判断：景气判断：3q 弱旺季效应，预计年底左右产 业将逐渐恢复正常的季节波动 弱旺季效应，预计年底左右产 业将逐渐恢复正常的季节波动 2.1.代表性代表性 ic 产业：仍处于高景气状态产业：仍处于高景气状态 电子产业的开工率直接反映景气水平。以最有代表性的半导体领域来看，开工率 持续快速上升。2010 年 1 季度，在通常的淡季时节，集成电路和分立器件领域的产 能利用率都已经超越行业平均水平，分立器件需求更为强劲,开工率达到 97.3%；2 季 度 ic 开工率继续上升达到 95.6%，分立期间的开工率达到 95.2%。以开工率指标判 断，半导体行业的景气仍旧处于明显好于历史平均水平状态。 图图 3： 全球全球 ic 产能开工率产能开工率 图图 4： 分立器件产能利用率分立器件产能利用率 0.0 400.0 800.0 1200.0 1600.0 2000.0 2400.0 3q 07 4q 07 1q 08 2q 08 3q 08 4q 08 1q 09 2q 09 3q 09 4q 09 1q 10 2q 10 wspw x1000 40 50 60 70 80 90 100 percent 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 350.0 400.0 3q 07 4q 07 1q 08 2q 08 3q 08 4q 08 1q 09 2q 09 3q 09 4q 09 1q 10 2q 10 wspw x1000 20 40 60 80 100 percent 资料来源：sia 资料来源：sia -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 10-01 10-02 10-03 10-04 10-05 10-06 10-07 10-08 电子元器件(申万)沪深300 -20.0% -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% jan-10 jan-10 feb-10 feb-10 mar-10 mar-10 mar-10 apr-10 apr-10 may-10 may-10 jun-10 jun-10 jul-10 jul-10 aug-10 aug-10 电子元器件(申万)台湾电子元器件指数 本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。6 6 2010年10月 电子元器件4季度投资策略2010年10月 电子元器件4季度投资策略 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 5 申万研究 拓展您的价值 有趣的是尽管开工率处在近年来的高位， 但是芯片实际出货量 （以芯片面积计算） 仍低于 2008 年危机爆发前的水平， 这表明产能削减是半导体开工率上升的重要原因。 产能关闭发生在诸多电子领域，产能缩减幅度与产业的地区分布有关系，通常而 言欧美产能占比较高的领域，可能会有更多的产能关闭发生，从而导致供应不足。 2.2.台湾库存：上游略有上升，整体仍处于低于历史平均的安全水平台湾库存：上游略有上升，整体仍处于低于历史平均的安全水平 2010 年 2 季度大部分上游电子制造领域的库存水平略有下降，不过变化幅度较 小。库存天数上升速度低于我们的预期，主要是因为 6 月电子领域普遍进行了一次再 去库存的动作。我们认为电子上游的整体库存水平仍处于偏低水平，未来不太会成为 导致景气下降的因素。 图图 5：台湾电子上游的超额库存天数（实际库存天数：台湾电子上游的超额库存天数（实际库存天数-当季平均水平）当季平均水平） -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 ic-代工 ic-封測 ic-設計 led及光元件 pcb-材料設備 pcb-製造 被動元件 連接元件 3q094q09 1q102q10 资料来源： 申万研究 中游电子制造领域的库存天数整体仍低于历史平均水平， 其中 nb 和光学镜片和 tft 面板接近平均水平；下游电子领域主要是 nb 处于库存较高的状态，太阳能领域 则库存水平仍旧非常低，手机和消费电子制造库存水平正常。笔记本电脑的高库存已 经引起了 3 季度以来的产业链调整，台湾厂商在该领域地位更强而受到了更大影响。 图图 6： 台湾电子下游的超额库存 （库存天数： 台湾电子下游的超额库存 （库存天数-当季平均） 图当季平均） 图 7：台湾电子中游超额库存（库存天数：台湾电子中游超额库存（库存天数-当季平均）当季平均） -50 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 太陽能手機製造消費電子筆記型電腦 3q094q091q102q10 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 ems lcd-stn面板 lcd-tft面板 lcd-零組件 nb與手機零組件 光學鏡片 3q094q09 1q102q10 资料来源： 申万研究 资料来源： 申万研究 本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。7 7 2010年10月 电子元器件4季度投资策略2010年10月 电子元器件4季度投资策略 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 6 申万研究 拓展您的价值 2.3.进入进入 3q10 后，台湾电子销售低于正常季节性后，台湾电子销售低于正常季节性 8 月台湾电子上游产业中被动元件、pcb 制造、led 等出现了环比下降，考虑到 通常 8-10 月是电子产品需求最旺盛的时期， 8 月部分领域销售收入环比下降还是值得 重视。 市场之前预测 9 月多数领域的营业收入应出现小幅度的环比上升，不过实际 情况看整体销售数据低于预期。 月多数领域的营业收入应出现小幅度的环比上升，不过实际 情况看整体销售数据低于预期。 图图 8：台湾上游电子领域销售环比增速：台湾上游电子领域销售环比增速 -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% ic通路 连接组件 被动组件 pcb制造 led及光组件 ic代工 ic设计 dram制造 ic封测 pcb材料设备 ic制造 ic其它 dram销售 aprilmayjunejulyaugustseptember 资料来源：申万研究 8 月中游电子领域销售整体正增长，尤其是 ems 领域在鸿海创新高的带动下降 环比增长 9.4%。9 月中游领域环比增长更好的原因在于，其处于加工链的中段，进入 了圣诞备货季节。stn-lcd 领域在触摸屏带动下，销售持续增长。 图图 9：台湾中游电子领域销售环比增速：台湾中游电子领域销售环比增速 -60.00% -40.00% -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 光学镜片 lcdstn面板 主机板 电源供应器 lcd零组件 变压器与ups pc适配卡 ems nb与手机零组件 其它 lcdtft面板 通讯设备 仪器设备工程 网通 机壳 aprilmayjunejulyaugustseptember 资料来源：申万研究 电子下游领域中，手机制造重新增长，笔记本电脑在宏基带动下大幅度增长（但 宏基 7 月大幅度下降是 8 月的环比倍增的原因）。 图图 10：台湾下游电子领域销售环比增速：台湾下游电子领域销售环比增速 本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。8 8 2010年10月 电子元器件4季度投资策略2010年10月 电子元器件4季度投资策略 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 7 申万研究 拓展您的价值 -40.00% -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 信息通路 太阳能 消费电子 扫描仪 光驱 安全监控 手机制造 电信服务 其它 工业计算机 显示器 商业自动化 数字相机 笔记型计算机 光盘片 aprilmayjunejulyaugustseptember 资料来源：申万研究 具体分领域看： 台湾 pcb 领域在 6 月出现环比下降后， 7 月销售收入创年内新高， 8 月出现下降、 9 月小幅度增长；被动元件整个 2 季度整体保持较高水平，并有微幅的递进增长，7 月则相对 2 季度有了明显提升，同样在 8 月出现环比下降，9 月继续下降。（pcb 领 域 a 股类比公司超声电子、生益科技、超华科技；被动元件包括顺络电子、法拉电 子） 图图 11：台湾：台湾 pcb 领域月度销售（百万新台币）领域月度销售（百万新台币） 图图 12：台湾被动元件领域月度销售（百万新台币）：台湾被动元件领域月度销售（百万新台币） 15000 16000 17000 18000 19000 20000 21000 22000 23000 24000 25000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月 5000 5500 6000 6500 7000 7500 8000 8500 9000 9500 1月2月3月4月5月6月7月8月9月 资料来源：申万研究 资料来源：申万研究 台湾 ic 制造领域销售收入在 2 季度持续盘升之后，7 月相对 6 月水平略有下降， 8 月再次上升、9 月有微幅上升；封装领域在整个 2 季度持续上升之后，7 月和 8 月 销售收入均有所下降，9 月有明显下降。（ic 封装领域 a 股类比公司长电科技、通 富微电、华天科技） 图图 13：台湾：台湾 ic 制造领域月度销售（百万新台币）制造领域月度销售（百万新台币） 图图 14：台湾：台湾 ic 封装领域月度销售（百万新台币）封装领域月度销售（百万新台币） 本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。9 9 2010年10月 电子元器件4季度投资策略2010年10月 电子元器件4季度投资策略 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 8 申万研究 拓展您的价值 4000 4500 5000 5500 6000 6500 1月2月3月4月5月6月7月8月9月 15000 16000 17000 18000 19000 20000 21000 22000 23000 24000 25000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月 资料来源：申万研究 资料来源：申万研究 台湾台湾 led 及光器件领域及光器件领域 8 月销售收入出现首次下降月销售收入出现首次下降，9 月持续大幅度下降，主 要是因为 tft 领域出货显著下降，而台湾地区强于背光源，其中下游应用厂商如亿 光销售收入下降更明显；太阳能领域是最强势增长的领域太阳能领域是最强势增长的领域，环比持续上升，不过增长 速度减缓。（led 领域 a 股类比公司三安光电、士兰微、德豪润达，太阳能 a 股公 司有中环股份和横电东磁） 图图 15：台湾：台湾 led 及光元件月度销售（百万新台币）图及光元件月度销售（百万新台币）图 16：台湾太阳能领域月度销售（百万新台币）：台湾太阳能领域月度销售（百万新台币） 6000 7000 8000 9000 10000 11000 12000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月 8000 9000 10000 11000 12000 13000 14000 15000 16000 17000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月 资料来源：申万研究 资料来源：申万研究 台湾 tft-lcd 领域销售收入 5 月最高，6 月出现了明显下降，7 月随着友达调 整库存，销售收入进一步下滑，8 月则出现反弹，9 月再次下降。 stn 领域由于触摸屏产能开出而大幅度上升，领域由于触摸屏产能开出而大幅度上升，龙头公司胜华科技供货 iphone 4 触摸屏，7 月销售收入成功扭转 6 月的下跌势头创下新高，8 月继续环比大幅度增长 17.7%，9 月继续增长 16.5%。 （stn-lcd 领域 a 股类比公司有莱宝高科、宇顺电子、 长信科技和欧菲光） 图图 17：台湾：台湾 tft-lcd 领域月度销售（百万新台币）图领域月度销售（百万新台币）图 18：台湾：台湾 stn-lcd 领域月度销售（百万新台币）领域月度销售（百万新台币） 本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。1010 2010年10月 电子元器件4季度投资策略2010年10月 电子元器件4季度投资策略 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 9 申万研究 拓展您的价值 80000 85000 90000 95000 100000 105000 110000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月 4000 5000 6000 7000 8000 9000 10000 11000 12000 13000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月 资料来源：申万研究 资料来源：申万研究 历史上， 电子上游领域整体 3 季度对 2 季度的平均环比增长幅度为 17%， 但是可 以看到 2010 年 3 季度大部分领域销售增长速度偏低， 其中 pcb 制造、 ic 封测、 led、 被动元件的环比增幅小于 5%， tft 领域出现下降。 表现亮丽的领域是 stn 和太阳能。 整体而言，电子元器件领域的 3 季度销售低于预期。 图图 19：台湾电子公司：台湾电子公司 q3 与与 q2 月均销售收入分化明显，整体低于预期月均销售收入分化明显，整体低于预期 38.85% -6.42% 3.53% 28.13% 3.56% 1.96% 5.71% 3.62% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 pcb制造 ic制造 ic封测 led及光元件 太阳能 被动元件 tft stn -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% q2平均q3平均环比 资料来源：申万研究 2010 年 9 月台湾电子产业销售分化明显，stn，太阳能，ic 制造以及被动元件 好于 2 季度平均水平， 尤以 stn 和太阳能产业增速显著， 超过 7,8 月份水平。 而 pcb 制造，ic 封测，tft，led 及光元件产业弱于 2 季度平均水平。 图图 20：台湾电子公司：台湾电子公司 9 月销售收入分化明显月销售收入分化明显 本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。1111 2010年10月 电子元器件4季度投资策略2010年10月 电子元器件4季度投资策略 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 10 申万研究拓展您的价 值 3.37% 6.81% -1.16% -3.16% 32.90% 1.04% -6.58% 60.19% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 pcb制造 ic制造 ic封测 led及光元件 太阳能 被动元件 tft stn -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% q2平均9月 资料来源：申万研究 2010 年 8 月台湾电子产业销售总体来看仍好于 2 季度平均水平，不过弱于 7 月 表现。 图图 21：台湾电子公司：台湾电子公司 8 月销售收入好于月销售收入好于 2 季度平均水平，但整体低于季度平均水平，但整体低于 7 月月 37.49% -4.48% 3.32% 29.82% 5.20% 3.46% 6.72% 2.76% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 pcb 制造 ic 制造 ic 封测 led 及光元件 太阳能 被动元件 tft stn -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% q2平均8月 。 资料来源：申万研究 2.4.全球需求恢复中，但短期并不强劲全球需求恢复中，但短期并不强劲 电子产品消费目前处于恢复增长中， 尽管市场担心全球经济复苏步伐有重新放慢 的可能，不过鉴于全球经济本身还处于低位运行，我们认为需求变化本身不是中短期 行业景气变化的重要驱动力。 图图 21：美国电子电器销售（：美国电子电器销售（m$） 图图 22：中国家电、音响、通信器材销售：中国家电、音响、通信器材销售 本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。1212 2010年10月 电子元器件4季度投资策略2010年10月 电子元器件4季度投资策略 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 11 申万研究拓展您的价 值 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 jan-06 may-06 sep-06 jan-07 may-07 sep-07 jan-08 may-08 sep-08 jan-09 may-09 sep-09 jan-10 may-10 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 销售额同比增速 0 10000 20000 30000 40000 50000 jan-06 may-06 sep-06 jan-07 may-07 sep-07 jan-08 may-08 sep-08 jan-09 may-09 sep-09 jan-10 may-10 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 销售额同比增速 资料来源：ceic,申万研究 资料来源：ceic，申万研究 2.5.盈利上升设备投资盈利上升设备投资 产能释放的逻辑即将发挥作用产能释放的逻辑即将发挥作用 而根据华通人信息提供的规模以上企业统计数据，可以发现，2-5 月集成电路、 分立器件、真空器件（通常是显示器件类公司）领域的毛利率出现明显上升。6 个细 分领域中 pcb 领域表现欠佳，光电子也有小幅度下降。 图图 23：电子元器件各领域毛利率：电子元器件各领域毛利率 -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% feb-05 may-05 aug-05 nov-05 feb-06 may-06 aug-06 nov-06 feb-07 may-07 aug-07 nov-07 feb-08 may-08 aug-08 nov-08 feb-09 may-09 aug-09 nov-09 feb-10 may-10 真空器件分立器件集成电路 光电子元件pcb 资料来源：华通人信息，规模以上企业统计数据整理，申万研究 国内统计局对规模以上企业的统计，2010 年 2 月-5 月期间，大部分电子元器件 领域的年化 roe 水平已经显著历史平均水平。 图图 24：规模以上企业的年化：规模以上企业的年化 roe 多数已经明显超越历史平均多数已经明显超越历史平均 本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。1313 2010年10月 电子元器件4季度投资策略2010年10月 电子元器件4季度投资策略 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 12 申万研究拓展您的价 值 -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% feb-05 may-05 aug-05 nov-05 feb-06 may-06 aug-06 nov-06 feb-07 may-07 aug-07 nov-07 feb-08 may-08 aug-08 nov-08 feb-09 may-09 aug-09 nov-09 feb-10 may-10 分立器件平均 集成电路平均 光电子平均 元件平均 pcb平均 资料来源：申万研究 行业景气2009年12月出现跳涨， 开工率出现罕见的反季节上升 （全球经济复苏） 。 全球半导体设备定单在 2010 年 1 月后也出现了快速的上升。不同领域的产能扩张所 需要的时间不同，半导体是扩张速度相对更慢的领域。而本次设备景气快速上升导致 设备交付延迟， 交货时间偏长， 预计密集的设备交付从 2010 年下半年一直延续到 2011 年上半年。 3 季度行业整体的开工率仍算饱满，不过排单情况并不严重，这印证了业内所谓 “弱旺季效应”的评价。我们认为产能将从 2010 年下半年开始释放，并导致行业景 气水平 2010 年底左右出现下降，进入正常的季节性波动状态（2009 年 4 季度以来电 子产业整体处于过度亢奋的高景气状况）。 图图 25：半导体设备出货定单比：半导体设备出货定单比 bb 值（值（m$） $0.0 $200.0 $400.0 $600.0 $800.0 $1,000.0 $1,200.0 $1,400.0 $1,600.0 $1,800.0 $2,000.0 jan-04 apr-04 jul-04 oct-04 jan-05 apr-05 jul-05 oct-05 jan-06 apr-06 jul-06 oct-06 jan-07 apr-07 jul-07 oct-07 jan-08 apr-08 jul-08 oct-08 jan-09 apr-09 jul-09 oct-09 jan-10 apr-10 jul-10 0.00 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.40 bookingsbook-to-bill ratio 资料来源：semi,申万研究 本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 东吴证券有限责任公司 研究所收报告() 使用。1414 2010年10月 电子元器件4季度投资策略2