当前经济形势与未来展望.ppt

1 2013年5月 当前经济形势与未来展望 2 复苏可持续性再次彰显经济转型之紧迫 货币政策回归审慎 新一轮调控下的房地产相关需求 出口回升与制造业调整 消费短期受压 内容 3 次贷危机结束了美欧依靠资产泡沫和过度借债拉动需求的增长模式，全球需求调整和金融收缩对中 国出口、资本流入和流动性环境产生了明显影响；伴随着国内政策从应对危机状态回归常态，中国 经济在过去两年延续回落，GDP增速从2011年1季度9.7%降至2012年3季度的7.4%。 经济下行压力促使货币政策再度向“稳增长”调整，去年两次下调准备金率、两次下调利率，推动 房地产销量、投资和基础设施建设先后反弹，而去年下半年欧债形势缓解和美国经济延续温和复苏 也支撑了中国出口止稳回升。中国经济自2012年9月以来明显回升，GDP增速由3季度的7.4%回升到4 季度7.9%。 此轮经济回升仍然主要依靠货币政策宽松带来的房地产再度泡沫化和积极财政政策、地方债务重新 膨胀支撑的基础设施投资反弹。M1和M2增速自2012年2季度以来明显回升，社会融资规模2012年同 比增速超过20%，一、二线城市房地产销量和价格创下新高，基础设施投资增速从2012年1-2月的- 2.5%回升至今年同期的22.2%。 随着房价上涨和地方债务膨胀对金融财政稳定、通胀风险和社会稳定的效应逐渐显现，新一轮地产 调控和货币政策调整不可避免，这将明显抑制此轮经济回升势头，下半年经济下行压力可能再度显 现。 中长期来看，中国上一轮经济增长所依赖的制造业和房地产部门未来将分别面临“去产能”和“去 泡沫化”过程，原有增长动力衰减，2013年经济仍难以步入新一轮可持续的上升期。 复苏可持续性再次彰显经济转型之紧迫 4 中国经济指标 来源：CEIC, 中银国际研究 复苏可持续性再次彰显经济转型之紧迫 5 5 5 工业与服务业GDP增长工业与服务业用电 来源：CEIC, 中银国际研究 此轮经济回升中服务业尤其是金融和房地产业表现最为抢眼 复苏可持续性再次彰显经济转型之紧迫 6 主要需求增长三大部门投资 来源：CEIC, 中银国际研究 从需求端来看，投资和出口是支撑此轮经济回升的主要因素 房地产投资和基础设施投资明显反弹，而制造业投资延续放缓 复苏可持续性再次彰显经济转型之紧迫 7 货币供应与房地产周期货币供应与基础设施投资 来源：CEIC, 中银国际研究 货币政策宽松推动了房地产和基础设施投资反弹 复苏可持续性再次彰显经济转型之紧迫 8 主要国家制造业PMI美国经济前景与中国对美出口 来源：CEIC, 中银国际研究 美国和部分新兴市场经济延续复苏支撑了中国出口回升 复苏可持续性再次彰显经济转型之紧迫 9 主要税收增长情况 来源：CEIC, 中银国际研究 各类税收增长同样显示此轮经济回升很大程度上依靠货币宽松带动的房地产再度泡沫化和基 础设施投资反弹 复苏可持续性再次彰显经济转型之紧迫 10 一、二线城市房价不断上涨、中长期通胀压力上升、地方债务再度膨胀和就业形势的稳定意味着去 年相对宽松的货币政策面临调整，货币政策将重回稳健、审慎。 周小川行长在“两会”期间记者招待会上明确指出今年货币政策“稳健”的含义是“更加关注物价 稳定”、“政策相比去年将有所收紧”。 3月CPI同比明显低于预期，一方面反应了此轮经济回升中消费需求依然偏弱的尴尬局面，另一方面 与近期生猪疫情和禽流感事件有关，2季度CPI涨幅有望维持2%-2.5%，这将进一步为资源价格改革 打开窗口期。伴随着劳动力供求形势变化、资源价格市场化和全球量化宽松政策滞后效应显现，今 年3季度以后CPI同比可能大幅回升，全年CPI同比或达到3%-3.5%。 货币政策趋紧的潜在约束在于实体经济依然偏弱，而新任领导层在树立权威、维护稳定方面仍需要 保持7.5%以上的GDP增长，稳投资仍需要信贷和社会融资规模适度增长。 尽管去年下半年以来银行间宽松流动性状态仍延续至今，但央行在春节后重启正回购操作并慢慢放 量，其微调流动性和引导利率上行的信号非常明显，银行间短期资金利率将缓慢抬升。 银监会近期发布指导意见进一步加强对平台贷款的总量控制，同时限制了银行理财产品投资非标准 债权资产规模比例，对银行表外融资业务和地方债务膨胀将产生一定抑制作用，社会融资规模扩张 速度或有所放缓，预计同比增速将从去年22%降至今年10左右。 货币政策回归审慎 11 1111 房地产价格发达国家央行资产扩张 来源：CEIC, 中银国际研究 房地产再度泡沫化和发达国际持续量化宽松政策抑制了中国货币政策放松空间 货币政策回归审慎 12 1212 货币供应与通胀周期CPI与PPI环比 来源：CEIC, 中银国际研究 去年以来的货币宽松带来了通胀见底回升 货币政策回归审慎 13 1313 劳动力供求与成本劳动力成本与各农产品价格涨幅 来源：CEIC, 中银国际研究 人口结构和劳动力供求形势变化将对食品和服务业价格产生重要影响 货币政策回归审慎 14 1414 部分服务价格资源价格上涨对通胀影响 来源：CEIC, 中银国际研究 要素和服务价格市场化短期内可能带来一定通胀压力，尤其是在价格调整相对迅速而效率提 升相对滞后情况下可能会更加明显 货币政策回归审慎 15 1515 CPI同比预测PPI同比预测 来源：CEIC, 中银国际研究 2季度CPI同比维持在2%-2.5%，3季度后可能明显上升，再度回升至3%以上，全年同比3%-3.5% 货币政策回归审慎 16 1616 银行间短期资金利率银行间债券融资成本 来源：CEIC, 中银国际研究 去年货币政策延续宽松状态，银行间资金利率和企业融资成本不断下降 货币政策回归审慎 17 1717 社会融资成本社会融资规模 来源：CEIC, 中银国际研究 社会融资规模大幅扩张，今年1-2月创下近年来新高 货币政策回归审慎 18 1818 银监会加强对银行理财投资监管 来源：CEIC, 中银国际研究 2013年针对理财业务进一步加强监管，表外融资扩张速度或有所放缓 货币政策回归审慎 19 1919 银行理财产品的基础资产分布(按发行数目)社会融资总额与新增M2 来源：CEIC, 中银国际研究 社会融资规模增速将从去年22%降至今年5%-10% 货币政策回归审慎 20 2020 债券发行规模基础货币增长渠道 来源：CEIC, 中银国际研究 银行间市场和交易所市场的产品创新、资产证券化业务将快速发展 为支撑13%左右的M2增长目标，央行将根据资本流入情况通过公开市场操作调节流动性 货币政策回归审慎 21 2121 通胀水平与存贷款基准利率人民币兑美元汇率 来源：CEIC, 中银国际研究 稳健货币政策下，基准利率将保持平稳；人民币短期对美元或小幅升值，但下半年升值空间 将明显缩小 货币政策回归审慎 22 住房市场化和相关需求启动是过去十年经济增长重要支撑，但随着地产泡沫化和原发展模式对经济 结构、社会发展、财政金融和政治稳定的负面效应显现，地产调控成为推进经济转型、社会民生发 展和降低各类风险的客观要求。 此轮地产新政在新任政府主导下出台，更加清晰指向地产调控的终极目标是让住房回归居住属性， 差异化信贷和财税政策将进一步趋紧，抑制投资、投机以消除住房“投资品”属性的调控政策可能 常态化、制度化。 受去年下半年以来一、二线城市房地产回暖和比较基数较低支撑，今年上半年商品房销量和房地产 开发投资有望保持相对较快增长，但新一轮地产新政及其后续政策将对投资、投机需求产生明显抑 制，随着更趋完善的制度体系建立，房地产将逐步进入刚需支撑的相对平稳阶段，下半年需求、投 资增长将明显回落。 在积极财政和在建项目支持下，今年上半年基础设施和社会服务业投资有望延续较快增长，但受政 策趋紧影响下半年回升势头或有所减弱，预计全年基础设施和社会服务业投资同比增长25%左右， 超过去年的16.5%。 此轮基础设施投资回升仍然依赖货币政策宽松和土地市场回暖，其可持续性值得观察。在现有体制 安排下，基础设施和社会服务业的营运效率和盈利能力难以大幅改善，进一步负债空间已极为有限 ，行业的市场化势在必行。 新一轮调控下的房地产相关需求 23 信贷与房地产周期购房需求 来源：CEIC, 中银国际研究 货币政策宽松带动房地产市场反弹，而新一轮调控和货币政策回归审慎将对下半年房地产销 售和投资产生明显抑制作用 新一轮调控下的房地产相关需求 24 房地产投资全国商品房供求比 来源：CEIC, 中银国际研究 新一轮调控下的房地产相关需求 商品房销售、土地购置等指标可能率先回落，部分三、四线城市库存压力可能进一步加大 25 全国25-39岁人口数量与分布（不考虑未来流动）住房刚性需求简单测算 来源：CEIC, 中银国际研究 新一轮调控下的房地产相关需求 假设2011-2015年非农户籍人口和人均住房面积年均增长3%和3.5%（2001-2010年增长2.3%和 4.6%），那么刚性需求年均增长5%左右，相比2005-2010年7%-7.5%的刚需增速有所放缓 26 各区域商品房销售面积全国人口区域分布 新一轮调控下的房地产相关需求 未来房地产区域分化或更加明显，产业集聚明显、就业机会较多、教育医疗等公共服务发达 、社会环境优良的地区对流动人口吸引力更强，刚需增长将相对更快 27 土地出让收入相关支出基础设施与社会事业类信托 来源：CEIC, 中银国际研究 新一轮调控下的房地产相关需求 在积极财政和在建项目支持下，今年上半年基础设施和社会服务业投资有望延续较快增长， 但下半年面临回落风险 28 基础设施投资电力生产供应利润率与投资 来源：CEIC, 中银国际研究 新一轮调控下的房地产相关需求 2013年基础设施和社会事业投资增长进一步上升空间已比较有限，潜在需求释放和供应投资 增长有赖于体制改革和相关行业的市场化 29 农业、基础设施与社会服务业投资 来源：CEIC, 中银国际研究 新一轮调控下的房地产相关需求 30 美国经济有望延续温和复苏，而欧洲经济年内仍将弱势，全球需求缓慢回升，而中国制造企业仍面临要素 成本压力，中国出口步入低增长时期，预计2013年出口同比增长10%，进口同比增长7%。 中国出口近几个月大幅回升，今年1-2月同比增速达到20%以上，超出市场预期，也超过了全球需求复苏势 头。但我们注意到出口增长最快的是海关特殊监管区域物流货物，今年1-3月增长200%；同时，工业企业出 口交货值和轻工业产值增速回升幅度相对较小，今年1-2月工业出口交货值同比仅增长7.8%，低于去年11、 12月增速。我们认为出口复苏趋势随着外围经济基本面好转已基本确立，但是其回升速度能否延续今年1-2 月势头仍值得进一步观察。 全球经济相对弱势和国内地产调整严重影响了中国制造业需求，传统制造业订单大幅回落。今年1-2月工业 出口交货值增长10%以下，对工业销售增长贡献由2005-2011年年均2.5个百分点降至不到1个百分点；与房地 产密切相关的家具、电气机械与器材、非金属矿物制品、钢铁、金属制品等制造业收入均出现明显放缓。 但制造业产能调整仍不充分，化工、金属制品等行业产能扩张持续快于收入增长；而过去几年政策刺激进 一步加剧了制造业产能过剩压力。尽管战略性新兴产业作为制造业升级的重要方向被政府寄予厚望，但制 造业长期依靠低要素、资源和环境成本建立了竞争优势，产业自主创新严重不足，新技术产业化不仅面临 市场规模仍相对较小问题，也受到人力资本、高端设备等供应瓶颈制约。 2013年需求延续相对低增长而过去两年在建项目逐渐投产，大部分传统制造业仍将面临巨大产能过剩压力 ，企业盈利能力难以大幅回升，部分行业将步入产能调整期，投资增速将明显回落。预计2013年制造业投 资增速从今年的21.5%左右进一步放缓至15%-20%，2014年增速可能仍低于20%。 出口回升与制造业调整 31 中国对主要经济体出口 来源：CEIC, 中银国际研究 出口回升与制造业调整 32 3232 外贸物流与出口表现出口与加工贸易进口 来源：CEIC, 中银国际研究 出口有望延续温和增长态势，但难以维持今年1-2月20%以上的增速 出口回升与制造业调整 33 3333 全球经济增长外商直接投资 来源：CEIC, 中银国际研究 主要国家经济复苏进程依然分化，中国制造业FDI流入同比仍延续下滑，尽管出口会好于去 年，但难以大幅回升 出口回升与制造业调整 34 3434 商品房销售与相关制造业收入商品房投资与相关制造业收入 来源：CEIC, 中银国际研究 出口弱势和地产调整严重影响了制造业需求，传统制造业收入增长大幅回落 出口回升与制造业调整 35 3535 经济周期与工业盈利钢铁库存与价格 来源：CEIC, 中银国际研究 企业盈利能力依然处于低位，部分上有行业库存压力较大 出口回升与制造业调整 36 3636 部分制造业销售收入与固定资产投资 来源：CEIC, 中银国际研究 出口回升与制造业调整 37 3737 制造业盈利与投资部分制造业固定资产投资 来源：CEIC, 中银国际研究 大部分传统制造业仍将面临产能过剩压力，盈利能力难以大幅回升，部分行业将步入产能调 整期，投资增速将明显回落 出口回升与制造业调整 38 3838 资本-劳动力价格与固定资产投资美国设备类投资结构 来源：CEIC, 中银国际研究 未来制造业投资增长点将主要来自设备更新升级尤其是劳动力等要素成本上升背景下能够提 高要素生产率的新生产设备 出口回升与制造业调整 39 伴随经济下滑和房地产“去泡沫化”，2010年以来住房、汽车相关耐用消费大幅回落，加上 价格因素，带动了社会零售增速下行，反映出经济经历了四万亿刺激和泡沫化复苏之后向常 态路径回归。 扣除价格因素，去年下半年以来零售额实际增速有所回升，耐用品零售在住房市场回暖支撑 下也有所反弹；受益于城乡居民收入持续较快增长，大众消费和农村消费基本保持了相对平 稳增长。 但中央压缩三公消费和新一轮地产调控影响，整体消费增速年内可能有所放缓。我们注意到 今年1-2月社会零售额同比增长12.3%，相比去年全年增速回落2个百分点，其中规模以上餐 饮业销售收入同比下滑3.3%；而新一轮调控带来的住房需求下滑可能在下半年对部分耐用消 费产生一定负面效应。 今年扩大消费政策主要是继续推广节能和新能源汽车，出台鼓励节水产品、家庭自给式太阳 能产品消费的政策，进一步扶持文化、信息、旅游、养老、康复等服务消费。 由于收入分配改革涉及多方面复杂体制问题，政府短期内调节收入分配的努力将主要集中在 强化劳动保护制度、提高最低工资标准、推行企业工资集体协商、扩大保障房覆盖、健全社 会保障体系、提高农民在土地增值收益中分配比例