金融证券估价教学课件PPT.ppt

第六章 金融证券估价 1. 价值概念的澄清 u 账面价值（book value） u 市场价值（market value） u 内在价值（intrinsic value） u 清算价值（liquidation value） u 持续经营价值（going-concern value） u 账面价值 指公司资产负债表上 所列示的资产价值。 公司的账面价值是资产负债表上所列 示的资产总额减去负债与优先股之和。 u 市场价值 指一项资产在交易市场上的价格。 这是市场上买卖双方进行竞价 后产生的双方都能接受的价格。 u 内在价值 又称经济价值，是指用适当的 收益率贴现资产预期能产生的 未来现金流所得到的现值。 根据“市场是有效的”这一假设， 资产内在价值与市场价值相等。 u 清算价值 指一项资产或一组资产从正在 运营的组织中分离出来单独出 售所能获得的货币额（价格）。 u 持续经营价值 指公司作为一个正持续经营的组织 出售时能获得的货币额（价格）。 本章所讨论的证券估价模型一般都假设 公司是持续经营的，即它能为投资者提 供正的现金流量。 金融证券估价的基本模型 ctt时间收到的现金流 v资产的现值即内在价值 k投资者要求的收益率 n现金流发生的期限 3. 金融证券估价的基本步骤 u 估计未来预期现金流ct 包括现金流的数量、持续时间和风险； u 决定投资者要求的收益率k 体现投资者的风险预期和对风险的态度； u 计算资产的内在价值贴现 6.1 债券估价 一、债券估价模型 二、债券的预期收益率 三、影响债券价值的因素 一、债券估价模型 it第t年的利息，m债券到期时偿还金额 vb债券的内在价值，n债券的期限 kb债券投资者要求的收益率 举例1 1984年，阿拉斯加航空公司发行了一笔 期限30年（2014年到期）、票面利率固 定为6.875%的债券。1995年初，离该债 券到期还有20年时，投资者要求的收益 率为7.5%。对该时点的债券估价。 第一步：估计未来现金流量； 1. 每年的债券利息：i=$1000*6.875%=$68.75 2. 2014年到期时偿还的本金：m=$1000 第二步：估计投资者要求的收益率； 已知为7.5% 第三步：用7.5%贴现得出债券的价值。 注意：(pvifa7.5%,20)可以用插值法计算 查年金现值系数表可得： (pvifa7%,20)=10.5940 (pvifa8%,20)=9.8181 代入插值公式 (pvifa7.5%,20)=10.2061 举例2 sun公司的债券将于7年后到期，面值1000 美元，票面利率8%，每半年付息一次。 若投资者要求10%的收益率，则该债券的 价值是多少？ 本例与上例相比变动有三处： 一、付息次数由n变为2n; 二、付息金额由i变为i/2； 三、折现率由kb变为kb/2。 二、债券的预期收益率 用当前的债券市场价格（p0）替代债券估价 公式中的vb，计算出来贴现率，即为市场对 该债券的预期收益率kb，又称为到期收益率。 到期收益率（yield to maturity-ytm） 债券按当前市场价格购买并持有至到期 日所产生的收益率。 1. 持有期收益率（holding-period yield） 是使债券的市场价格等于从该资产的购买日 到卖出日的全部净现金流的折现率（kh）。 p0当前市价,pm卖出价,m持有期 2. 零息债券收益率（ yield to zero-coupon bonds） mb面值,n债券期限,kb零息债券收益率 练习 1.brister公司债券目前市价为1100美元， 还有10年到期，票面利率9%，面值为 100美元。试计算到期收益率。 2. 某债券8年后到期，面值1000美元，票面 利率9%，每半年付息一次，若该债券当 前市价为950美元，到期收益率是多少？ 三、影响债券价值的因素 债券估价中的五个重要关系 关系一：债券价值与投资者要求的收益率 （当前市场利率）的变动成反向变动关系。 假设某种债券 面值1000美元， 票面利率12， 年后到期，则 要求收益率与 市值的关系如图 市场价值 要 求 收 益 率 800 1200 1000 68101214 $1117 $1000 $899 关系二：当投资者要求的收益率高于 债券票面利率时，债券的市场价值会 低于债券面值；当投资者要求的收益 率低于债券票面利率时，债券的市场 价值会高于面值。 关系三：当债券接近到期日时， 债券的市场价格向其面值回归。 债券市场价 值 债 券 到 期 年 限 市 场 价 市场利率5年2年值 变 化 9%$1116.80$1053.08-$63.72 12%1000.001000.000 15%899.24951.1251.88 债券到期期限与债券市场价值之间的关系 800 1200 1100 1000 900 1 423 50 市场 价值 离到期 日年限 kb=9%时的债券市值 kb=15%时的债券市值 kb=12%时债券市值(面值) $1116.80 $899.24 $951.12 $1053.08 关系四：长期债券的利率风险大于短期债券。 债券市场价 值 债 券 到 期 年 限（利率12% ） 市场利率5年10年 9%$1116.80$1192.16 12%$1000.00$1000.00 15%$899.24$849.28 不同市场利率下5年期与10年期债券市值变化比较 800 1200 1100 1000 900 14 81210 016 市场 价值 要求 收益率 5年期债券 10年期债券 关系五：债券价值对市场利率的敏 感性不仅与债券期限长短有关，而 且与债券所要产生的预期未来现金 流的期限结构有关。 假设有a、b两种债券，期限均为10年，票面利 率均为10%，但现金流期限结构不同。债券a每 年支付利息100美元，到期偿还本金1000美元。 债券b在到期前不支付利息，到期时一次偿还所 有本息1593.70美元。假设市场利率为10%， 则债券a、b的市场价值均为1000美元。当市场 利率降为6%时，债券a的市场价值为1294美元， 债券b则为1447美元。 上述现象的原因在于：它们的现金流结构 不同。债券b比债券a的现金流发生的晚， 而越晚的现金流对利率的敏感性越高（复 利计算所造成的结果）。这种现象最早由 macaulay在1938年发现，所以称为macaulay 期限，他本人称之为久期（duration）。 久期相当于债券的加权平均期限，其中的权数 为债券每年现金流的现值。债券的久期通常用 来衡量债券的市场价格对市场利率的敏感程度。 t现金流收取的年限 n债券的到期年限 ct第t年收到的现金流 kb债券投资者要求收益率 p0债券的当前价格 d债券的久期 6.2 股票估价 一、优先股估价 三、股票的预期收益率 二、普通股估价 一、优先股估价 根据资产估价的一般模型和优先股未来预 期收益的特点，优先股估价过程可以视为 永续年金的贴现。 vps优先股的内在价值 kps优先股股东要求收益率 d优先股股利 二、普通股估价 一般来说，普通股股票的估价方法有三种： u 贴现现金流估价方法 u 比率估价方法 u 期权估价方法 （一）、普通股估价的一般模型 1. 普通股估价单一持有期 vcs股票价值， kcs股东要求的收益率 d1年底股票红利，p1年底的股票价格 2. 普通股估价多个持有期 由此可以得出普通股估价的一般模型： （dt每期末的现金股利） 结论:普通股价值等于未来预期股利的现值。 （二）、股利增长模型 （dgm） 普通股股价预期股利 股利政策 税后利润 取决于取决于 在股利政策一定的情况下，普通股利会随 着税后利润的增长而增加，因而普通股估 价应考虑未来股利的预期增长。 1. 股利零增长的股票 此时，d1=d2=d3=dn，类似于 优先股的股利现金流，因而 2. 股利持续增长的股票（设增长率为g） d1=d0(1+g),d2=d1(1+g)1,dn=d1(1+g)n-1。 股利增长模型 2. 股利非持续增长的股票 假设股利先超常增长一定的年数，其后 永续以固定速度增长，因而 高速增长阶段 预期股利的现值 开始固定增长后 预期股利的现值 练习 1.某公司普通股去年红利为每股2美元，红利 年增长率预计可持续保持10%。投资者要 求的收益率为15%，该股票价值是多少？ 2. 见上例，如果红利年增长率为12.5%，则 该股票的价值是多少？ 3. elix公司拥有一种新型的抗血栓药，并有很 快的发展。从现在开始，每股的股利为1.15 美元，在以后的4年里，股利将以15%的年 率增长（g1=15%）;从那以后，股利以每年 10%的比例增长（g2=10%），如果要求的 回报率为15%，那么公司股票的现值是多少？ 说明：1. 关于股利增长模型中g的估计； 如果公司没有净投资，那么我们认为公司下一 年度的盈利与本年度是相等的；而只有当部分 盈余被保留时，净投资才可能是正的。也就是 说股利的增长来源于留存收益金额和由该留存 收益带来的报酬。 可持续增长率 说明：2. 关于 kcs0 npv10 即