中金公司2010年江西铜业套期保值方案.ppt

2010年 3月 江西铜业套期保值方案讨论（初稿） 商秘/供讨论 2 方案概述 2 第一章 江西铜业套期保值背景简介 3 第二章 江西铜业财务模型简介 5 第三章 江西铜业套期保值的总体思路 8 第四章 外购加工套保及自营 11 第五章 自产及原始库存套保及自营 20 附件近期铜价走势及市场预期 27 目 录 3 方案概述 采购原料加工销售业务 自产矿冶炼销售业务 库存的维持和价值管理 n绝大部分风险头寸进行套保 n少量头寸在控制风险的前提下有目的留出敞口 铜价风险敞口套保策略 n根据铜价范围择机进行浮动套保 n在控制风险前提下部分自产铜用于自营交易 n根据铜价范围择机进行浮动套保 n在控制风险前提下部分原始库存铜用于自营交 易 1 江铜主要铜价风险 敞口及套保策略 2 江铜套保策略的关 键要素 n建立单独的管理制度及操作策略分别对各种风险头寸进行管理，明确区分套保头寸和 自营头寸，对套保头寸严格按计划执行，对自营头寸严格止损 n建立健全的决策机制、完整的档案管理制度、合理的止损机制和应急预案 4 第一章 江西铜业套期保值背景简介 5 江铜主营业务流程及风险敞口 冶炼 自有铜精矿阴极铜铜杆线 出 售 加工出售 外 购 风险一、自产矿冶炼销售业务 阴极铜销售受到国内铜价波动影响 国内采购 （定价依据为国内铜价） 国外采购 （定价依据为LME铜价） 风险三、采购原料加工销售业务 原料采购收到国际国内铜价的波动影响 铜杆线销售受到国内铜价波动影响 原料采购和成品销售定价模式可能产生交货和定价 之间的时滞，由此产生铜价风险敞口 风险二、库存的维持和价值管理 风险管理应当考虑实际库存对目标库存的 偏离 库存 时间 6 第二章 江西铜业财务目标下的铜价范围 7 江西铜业财务模型概况 收入收入 公司业务流程 公司净利润结构 成本成本 外售阴极铜 阴极铜加工量（铜价+加工费） 总收入 人工、电力等付现成本，折旧及摊销 人工、电力等付现成本，折旧及摊销 人工、电力等付现成本，折旧及摊销 外购原料成本 人工、电力等付现成本，折旧及摊销 外购原料成本 采矿 总成本 净利润 自产：铜矿石 选矿 铜精矿 冶炼 阴极铜 铜加工 铜加工 产品 外购： 铜精矿+废铜 外购：阴极铜 品位 2%左右 品位 20%-30% 品位 99.9999% 采矿 矿石 处理 铜矿 出售 出售 部分 部分 矿石品位回收率对外销售比例铜价 铜加工产品 选矿 冶炼（自产） 冶炼（外购原料） 加工（自产） 加工（外购原料） 8 如何计算公司财务目标下的铜价范围 财务模型的利润表 人民币百万元2006A2007A2008A2009E2010E2011E2012E 收入24,60042,91753,59443,53357,24262,87461,597 现金成本16,97535,16949,04536,84148,10652,95551,865 折旧与摊销5487538171,4651,6761,8411,981 营业利润7,0776,9953,7325,2277,4608,0777,751 销售、管理费用6661,1561,3311,1441,5041,6521,619 财务费 用净额181401387430213-41-161 期货投资收益-469639890000 营业外收益-298-5-5-5-5-5 税前利润（利润总额 ）5,7315,5092,9983,6475,7376,4606,287 所得税9068558019121,4341,6151,572 税后利润4,8254,6542,1982,7354,3034,8454,715 少数股东损益81121-88-88-88-88-88 归归属于母公司的净净利润润4,7444,5342,2852,8234,3914,9324,803 分红5561,1589075717061,0981,233 ROE28%11%13%16%14%12% 财务目标： 净利润或ROE 财务模型 铜价范围 计算铜价范围 输入倒推出 9 第三章 江西铜业套期保值的总体设想 10 江铜套期保值的总体思路 江铜铜价风险敞口套保的总体思路 江铜套保交易总原则 n江铜的各种不同性质的风险头寸严格分开管理，建立单独的管理制度及操作策略，按照“谁的 头寸，谁受益，谁承担风险”的原则进行运作 自产及原始库存套保 外购加工套保外购加工自营 自产及原始库存自营 n由于该部分业务盈利空间小，受市场波动影响大，除非 出现极端市场情况，建议绝大部分进行套保 n进一步完善信息系统以支持江铜目前的套保操作方式， 并进一步完善文档备案制度，为会计处理和信息披露提 供依据 n由于自产铜精矿成本较低且相对固定，在大多数情况下 该部分产量能保持较好盈利，此外原始库存成本固定， 因此可以考虑对自产及原始库存套保进行独立管理 n建议套保方式为浮动套保，套保量和套保选择时机取决 于公司的财务目标及市场铜价范围 n根据市场形势，可以考虑优化外购加工板块的套保结构 ，留出部分敞口 n风险头寸量必须和套保量相协调，控制风险并设定止损 机制，作为外购加工套保的有益补充 n自产及原始库存铜可以留出部分用于自营，在控制风险 及设定止损机制的前提下，作为自产及库存铜套保的优 化 12 34 11 江铜套期保值的管理机构 江铜保值决策委员会 江铜保值执行委员会 江铜期货事业部 外购加工套保组外购加工自营组自产及原始库存自营组自产及原始库存套保组 工作目标 n锁定加工冶炼费及铜材加 工费 工作目标 n利用有利市场时机，提升 自产及原始库存板块的收 益水平 工作目标 n利用有利市场时机，在控 制风险的前提下提升外购 加工板块的收益水平 工作目标 n根据公司财务目标锁定自 产矿及原始库存价值 n公司套保及自营的最高决策机构 n经保值决策委员会授权，公司分管期货 业务的副总经理（或期货事业部总经理 ）主持公司保值执行委员会 n套期保值管理的主管部门，专门设立套 期保值管理和自营交易岗位，负责套期 保值和自营交易具体操作和管理工作 江铜法律部 江铜审计部 江铜财务部 n负责审核自营的各项授权文 件，防范法律风险 n负责监督审计各项自营交易 的合法合规性并定期提交审 计报告 n负责自营交易资金收付及与 交易所结算程序并进行会计 处理 江铜风控部 n协助期货事业部处理套保过 程中出现的重大价格风险 1234 注：外购加工自营组和资产及原始库存自营组可以合并，但不同头寸类型宜明确分清 12 第四章 外购加工套保及自营 13 “国外采购阴极铜 + 国内销售铜杆线”模式 江铜外购加工业务模式下主要套保手段 n按照原料的来源，江铜外 购加工业务主要分为两类 ： 国内采购阴极铜 国外采购阴极铜 n购销合同的定价模式对于 套保的有效性和基差风险 的控制会产生重要影响 n实际中无法对购销完全匹 配，因此该模式下必须考 虑套保头寸对于库存波动 的覆盖 n实际操作中存在严格按照 合同套保、预先按照计划 套保或者两者结合的选择 n“比价套保”的操作依据是 把握市场时机而不是实际 业务需求，因此建议与基 本套保手段加以区分，以 便于控制风险，明确性质 国内采购端 n由于收货日和定价日不同产生敞口 n在收货日根据定价日在国内期货市场做多进行套保 “国内采购阴极铜 + 国内销售铜杆线”模式 国内销售端 n由于发货日和定价日不同产生敞口 n在发货日根据定价日在国内期货市场做空进行套保 基本套保手段 国外采购端 n由于收货日和定价日不同产生敞口 n在收货日根据定价日在国外期货市场做多进行套保 国内销售端 n由于发货日和定价日不同产生敞口 n在发货日根据定价日在国内期货市场做空进行套保 基本套保手段 比价套保手段 n本业务模式下，套保将体现为做空SHFE期货，做多LME期货，但是期限不同 n这两者的比价在市场交易中可能会出现对江铜有利的情况 n江铜在当前实践中采取主动锁定有利比价，并且与实际业务匹配的手段套保 注：根据公司提供的现有情况，本模式下销售定价日基本上都晚于采购定价日 注：根据公司提供的现有情况，本模式下销售定价日可能早于或者晚于采购定价日 14 外购加工套保机构职责 原料板块（国内及进口） n拟定月度保值计划 n以指令方式，通知期货板 块进行保值操作 n根据阴极铜板块提供的销 售作价量和月度原料平衡 等生产经营数据，计算确 定本板块的原料消耗量， 通知期货板块进行头寸增 减 n对本板块的持仓量进行密 切监控，并定期与期货板 块共同核对头寸情况 n督促供应商按规定的点价 期及时点价，同时，对已 定价但未到货的供应商督 促其及时均衡供货 n建立本板块的期现保值管 理台帐 n根据现货采购情况，结合 期货板块的损益情况，按 月分析现货和期货对冲后 效益 铜杆线板块期货板块阴极铜销售板块 n汇总各现货板块的保值计 划，编制综合保值头寸平 衡表 n向原料板块提供SHFE及 LME实际交易天数及外购 原料量估算 n分析基差结构，正确选择 保值市场和合理分布头寸 n建立保值头寸台帐，并向 相关板块反馈该板块的头 寸分布信息和价格情况， 以及期货损益数据等 n负责各板块内或板块间的 头寸对冲管理 n对各业务板块的下单令进 行审核，监督保值头寸按 照公司相关制度规定执行 n监控市场风险及整体风险 ，适时向现货板块提供风 险警示，提供保值风险敞 口意见和建议，并在风险 放大时向主管机关及风控 部门报告 n每月28日前，向期货板块 及原料板块、铜杆线销售 板块提供下月计划销售定 价量，月末提供当月实际 销售作价量 n根据阴极铜月度计划购买 作价量，和铜杆线月度销 售计划，制定月度保值计 划 n根据阴极铜实际买入作价 数量，和铜杆线实际销售 作价量，分析计算本板块 的每日保值数量，通知期 货板块进行保值交易 n建立本板块的期现保值管 理台帐 n控制客户远期点价的保值 风险和持仓风险 n根据实际现货销售结算情 况，和期货板块提供的期 货损益情况，按月分析本 板块的期现对冲后的实际 销售价格执行情况，评价 是否获得了合同规定的铜 杆线加工费收益 外购加工套保组 15 原料板块 （国内及进口 ） 外购加工套保工作流程 期货板块 阴极铜销售板块铜杆线板块 （1）阴极铜计划产量 、计划销售作价量 （1）阴极铜计划产 量、计划销售作价量 （2）向原料板块SHFE 及LME实际交易天数 （4）外购原料量估算 （1）阴极铜计 划销售作价量 （1）阴极铜计 划销售作价量 （2）期货保值 月度计划 江铜保值决策委员会江铜保值执行委员会江铜期货事业部 （1 ） （2 ） 决策流程 （1）批准公司外购加工套保的相关政策、办法、制度及流程并进行风险管理授权 （2）经保值决策委员会授权，批准外购加工套保管理年度（或年度内调整）操作计划和策略及授权的额度内套保交易的操作内容 （3）外购加工套保的政策及制度具体执行交由期货事业部内外购加工套保组负责 日常工作流程 外购加工套保组 （3 ） 期货板块 阴极铜销售板块 （3）当月原料采购数量 （5）期货保值月度计划 外购加工套保组 法律部 （6）法律部审核交易授权文件 （7）交易员进行交易 财务部外购加工套保组 法律部 （3）法律部审核交易授权文件 （4）交易员进行交易 （8）财务部进行结 算及会计处理 （5）财务部进行结 算及会计处理 铜杆线套保 原料外购套保 风控部 审计部 定期进行套保审计 协助进行风险控制 16 江铜外购加工业务套期保值流程讨论 n铜价套期保值是一个动态的系统工程： 完善的信息系统对于套保信息整理、套保操作以及套保绩效跟踪至关重要 由于铜交易是一个24小时运转的全球市场，因此需要实时动态的风险控制跟踪 铜价历来波动巨大，因此江铜需要建立相应的应急决策启动机制 n铜价套期保值需要主动判断市场趋势，然后确定以下事项： 完全按合同操作还是预设部分计划量操作 目标库存量的设定 比价套保的入场时机 反向基差市场时机的判断和有利反转的锁定 n必须高度重视期货交易本身的多种风险，并且及时由期货事业部做出提示： 一般的期货交易风险：合约流动性、保证金、交割日等等 境外期货交易风险：资金跨境流动，境外交易对手信用等等 境内期货交易风险：强行平仓，涨跌停板等等 n对于基本套保和比价套保进行分类管理，明确其各自的作用 17 外购加工自营机构职责 交易前台 n全职专业人员组成交易前 台，直接实施自营交易操 作 n牵头协调中台、后台人员 完成套期保值业务所需的 相关程序 交易后台交易中台 n负责整体交易风险的监督 控制及文档的管理工作； n中台应与前台、后台保持 相对独立，必要时对交易 提出独立内部控制意见并 向期货事业部提供内部控 制报告 n负责交易的结算及资金收 付、账务处理、交易档案 管理等工作 外购加工自营组 n套期保值原则上不留敞口，但如发生对铜价格足以产生重大影响的突发性事件时或在风险可控内，外购加工自营 可适度选择敞口 n如行情出现不利变化，应立即停止敞口，并选择逐步或一次性封闭敞口 n当的敞口浮动亏损额各自达到【1500】万元，期货板块应当向保值执行委员会提出止损或锁定该浮动亏损措施 的处理意见 18 外购加工自营工作流程 江铜保值决策委员会江铜保值执行委员会江铜期货事业部 （1 ） （2 ） 决策流程 （1）批准公司外购加工自营的相关政策、办法、制度及流程并进行风险管理授权 （2）经保值决策委员会授权，批准外购加工自营管理年度（或年度内调整）操作计划和策略及授权的额度内自营交易的操作内容 （3）外购加工自营的政策及制度具体执行交由期货事业部内外购加工自营组负责 日常工作流程 外购加工自营组 （3 ） 交易前台交易中台 交易后台 （含财务部人员） 外购加工自营组 （3）执行交易 （2）整体交易风险的 监督控制及文档的管理 （4）交易结束后的结 算及资金收付、账务处 理、交易档案管理等 法律部 （1）审核各项交易授 权文件 审计部风控部 定期进行套保及自营交易 审计 协助进行风险控制 进行压力测试 n定期对突发的小概率事件，如市场价格发生剧烈波动，或者 发生意外的政治、经济事件可能造成的潜在损失进行模拟和 估计，评估公司在极端不利情况下的亏损承受能力，然后制 定相应预案及进行必要的程序改进 市场风险控制 n如遇市场发生重大变化、交易出现重大浮亏（盈）、交易资 金支付超过企业资金承受能力等情形，及时建立应急机制， 积极应对，适时止损，妥善处理 19 外购加工自营关键原则 n江铜外购加工板块进行自 营交易的目标是利用有利 市场时机，在控制风险的 前提下提升外购加工板块 的收益水平 n在外购加工板块的自营交 易中，必须考虑将四项关 键原则进行有机结合，详 见右图： 与外购加工套保 相结合 交易批准及过程文 档进行完善的存档 制定并严格执行止损 规则 风险头寸总量 控制 外购加工自营 的四项关键原 则 20 第五章 自产及原始库存套保及自营 21 自产矿及原始库存套保和自营交易思路 n根据江铜的财务目标，利 用江铜的财务模型推出实 现其财务目标的铜价格 n根据当前铜价与目标铜价 的关系确定是否套保和套 保多少 n自产矿及原始库存采用相 同的套保思路 n对于不套保的部分，江铜 可根据市场情况，在严格 控制风险的前提下，考虑 进行自营交易，获取更高 的利润 江铜的财务目标（如净 利润或ROE等） 江铜希望保证的目标铜价 期初铜价格低于 江铜目标铜价 n当期初铜价格低于江铜目标铜价时，不对铜进行套保。因为此时 套保将锁定江铜因铜价过低造成的亏损，而且放弃了铜价上升的 空间 期初铜价格远高 于江铜目标铜价 n当期初铜价格远高于江铜目标股价时，不对铜进行套保。因为江 铜此时能获得大大超过财务目标的利润水平，江铜在此情况下可 以承受一定的风险获得超额利润 期初铜价格在以 上两种情况以内 n当期初铜价在此范围内时，江铜有较大可能因为铜价波动而不能 满足财务目标，因此要对一定量的铜进行套保 部分铜用于自营 交易 n根据市场情况，部分铜可用于自营交易 n关键是控制风险及严格执行止损 套保部分 22 自产矿及原始库存套保策略期货方式 n该策略下根据铜价选择套 保仓位 n假设江铜的财务目标为 ROE=12.6%或净利润 27.45亿人民币 n与之对应，江铜的目标铜 价为【6,000美元/吨】 n采用做空铜期货进行自产 铜及原始库存的套保 n在初始建仓时，在不同市 场价格下的示意性套保比 例如右图所示： n建仓结束后，每日检查市 场铜价所处位置并做相应 的仓位调整： 如果市场铜价低于目 标铜价，则不调整仓 位 如果市场铜价高于目 标铜价，则根据其所 处位置按照右图进行 仓位调整 在不同市场铜价格下的套保比例 铜市场价格 单位：美元/吨 初始时不套保 后续不进行仓 位调整 不套保 保持1/4比例 保持1/2比例 3月31日铜价7814.50美元/吨 注：以下套保比例数字仅为示意性目的，实际套保比例选择可能与之不同 23 自产矿及原始库存套保策略期权方式 n根据我们的初步了解，江 铜也可以使用期权进行套 保操作，从而在规避铜价 下跌风险的同时享有铜价 上升的收益 n初步建议江铜可以考虑采 用美式复合看跌期权或亚 式复合看跌期权对冲铜价 下跌的风险，两种期权的 市场示意性报价如右图： n套保的思路是铜价格远高 于目标铜价时及远低于铜 价时不进行套保，其余情 况按一定比例进行套保 不同保价水平下美式复合看跌期权市场报价（10.3.31）注1 单位：美元/吨 不同保价水平下亚式复合看跌期权市场报价（10.3.31）注2 单位：美元/吨 资料来源：国际投资银行报价 资料来源：国际投资银行报价 注1：以下报价是基于LME2011年2月到期的期货合约的美式复合看跌期权，保价水平为期权执行价格扣除期权费 注2：以下价格估计是基于LME2011年2月到期的期货合约的亚式复合看跌期权作出，保价水平为期权执行价格扣除期权费 24 自产及原始库存套保和自营机构职责 交易前台 n全职专业人员组成交易前 台，直接实施自营交易操 作 n牵头协调中台、后台人员 完成套期保值业务所需的 相关程序 交易后台交易中台 n负责整体交易风险的监督 控制及文档的管理工作； n中台应与前台、后台保持 相对独立，必要时对交易 提出独立内部控制意见并 向期货事业部提供内部控 制报告 n负责交易的结算及资金收 付、账务处理、交易档案 管理等工作 自产及原始库存套保/自营组 25 自产及原始库存套保和自营工作流程注 注：自产及原始库存的套保和自营管理机构相似，此处合并描述，但在机构及人员方面宜保持分开 江铜保值决策委员会江铜保值执行委员会江铜期货事业部 （1 ） （2 ） 决策流程 （1）批准公司自产及原始库存套保和自营的相关政策、办法、制度及流程并进行风险管理授权 （2）经保值决策委员会授权，批准自产及原始库存套保和自营管理年度（或年度内调整）操作计划和策略及授权的额度内的操作内容 （3）自产及原始库存套保和自营的政策及制度具体执行交由期货事业部内自产及原始库存套保/自营组负责 日常工作流程 自产及原始库存套保/ 自营组 （3 ） 交易前台交易中台 交易后台 （含财务部人员） 自产及原始库存套保/自营组 （3）执行交易 （2）整体交易风险的 监督控制及文档的管理 （4）交易结束后的结 算及资金收付、账务处 理、交易档案管理等 法律部 （1）审核各项交易授 权文件 审计部风控部 定期进行套保及自营交易 审计 协助进行风险控制 进行压力测试 n定期对突发的小概率事件，如市场价格发生剧烈波动，或者 发生意外的政治、经济事件可能造成的潜在损失进行模拟和 估计，评估公司在极端不利情况下的亏损承受能力，然后制 定相应预案及进行必要的程序改进 市场风险控制 n如遇市场发生重大变化、交易出现重大浮亏（盈）、交易资 金支付超过企业资金承受能力等情形，及时建立应急机制， 积极应对，适时止损，妥善处理 26 自产矿及原始库存套保交易关键原则 n江铜必须对自产矿及原始 库存的套保及自营交易建 立明确的原则并严格执行 确定并严格执 行止损线和风 险控制 n对于套保部分，必须制定套保交易的止损线并每日监控 铜价变化。一旦触及止损线则严格执行期货平仓 -套保部分初步考虑铜价日涨幅大于【 】时对期货 空仓进行平仓 n对于自营部分，交易员必须在授权范围内进行交易，并 严格控制风险。当自营头寸浮亏达到【2000】万人民币 时必须立即止损 保持仓位稳定 n在套保仓位建立之后，必须按事先确定的时间间隔进行 仓位调整（如需要） n频繁调仓可能造成大量损失 套保交易方案 需经审批 n交易前台负责制订套期保值及自营交易方案，由期货事 业部提交保值执行委员会审批，交易方案的内容超过年 度风险管理计划的，应提请保值决策委员会审批 套保交易关键原则 交易相关文档 存档 n套保交易及自营交易授权文件 n交易前的交易方案批准文件、交易审批单 n交易后的交易详情表、交易所有相关凭证 27 附件 近期铜价走势及市场预期 28 近期伦敦铜现价走势 n过去一年，伦敦铜现货价 格呈持续上升的走势，一 年内涨幅达88% n伦敦铜价继续呈较强的波 动性，日价格最大变动达 6.28% 现价铜日价格走势（09.3.24-10.3.24） 单位：美元/吨 最大值：7,630.50美元 最小值：3,868.75美元 平均值：6,034.40美元 平均值6,034.40美元 现价铜日价格变化率（09.3.24-10.3.24） 平均变化率0.27% 最大值：6.28% 最小值：-5.40% 平均值：0.27% 资料来源：Bloomberg 资料来源：Bloomberg 29 近期上海铜现价走势 n过去一年，上海长江现货 铜价格呈持续上升的走势 ，一年内涨幅达73%，与 伦敦铜价走势一致，但是 涨幅低于伦敦铜 n上海长江现货铜价继续呈 比伦敦铜更强的波动性， 日价格最大变动达 11.21% 现价铜指数日价格走势（09.3.24-10.3.24）注 现价铜指数日价格变化率（09.3.24-10.3.24） 单位：美元/吨 平均变化率0.25% 最大值：11.21% 最小值：-7.26% 平均值：0.25% 最大值：9,040.38美元 最小值：4,926.14美元 平均值：7,087.28美元 平均值6,034.40美元 资料来源：Bloomberg 资料来源：Bloomberg 注：价格为中间价，由Bloomberg计算 30 市场对未来铜价走势看法 n各机构对铜价在未来一年 半的铜价预计在7000美元 /吨左右，并在2011年第 二季度有较大上升 n未来四年，各机构预测铜 价将在2012年达到高点， 然后在2013年有较大回落 各机构对未来1年半的铜价预计在7000美元/吨上下 （美元/吨）预测时 点Q1 10Q2 10Q3 10Q4 10Q1 11Q2 11 ANZ Banking Group Ltd/Melbourne02/25/107,1986,9446,9447,0547,1657,