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行业专题研究报告研究发展部1通用设备制造行业 1目录1宏观经济分析31.1物价指数持续高位51.2外贸盈余创单季度新高61.3货币流动性反弹，货币政策可能陷入两难72行业运行分析103行业热点分析123.1大型履带起重机国产化加速123.2中国的发动机制造技术进入欧洲先进技术的行列123.32006年中国机床进出口额将再创新高124重点企业分析134.1安徽合力(600761)134.1.1公司点评134.1.2盈利分析144.2沈阳机床（000410)144.2.1公司点评144.2.2盈利分析144.3秦川发展发展(000837)154.3.1公司点评154.3.2盈利分析15图表目录图1.按资金来源的房地产投资完成额3图2.金融机构中长期贷款和短期建筑业贷款增速3图3.工业企业效益增速与投资增速背离4图4.采掘业，原材料加工及加工业出厂价格指数变化趋势5图5.季节调整后的CPI变化5图6.季节调整后的原材料购进价格和PPI6图7.外贸盈余创单季度新高6图8.出口增速与进口增速趋势7图9.存贷比与季节调整后的流动性（M1/M2）趋势7图10.信贷增长速度和M2增长速度缺口缩小8图11.银行同业拆借利率变化趋势8图12.名义新增贷款与季节调整后的新增贷款/GDP变化趋势9图13.安徽合力季度收入与利润图14图14.安徽合力季度资产收益率图14图15.沈阳机床季度收入与利润图14图16.沈阳机床季度资产收益率图15图17.秦川发展季度收入与利润图15图18.秦川发展季度资产收益率图161 宏观经济分析从资金来源来看，三季度房地产投资资金中国内贷款和自有资金的比例逐步提高，自有资金比例达到99年以来的新高，国内贷款的比例甚至超过了04年调控以前水平，这意味着国内房地产投资资金仍旧很充裕。对国内金融机构中可能“隐藏”房地产项目贷款的两个资金运用项目-短期贷款中建筑贷款和中长期贷款增速水平来看，虽然中长期贷款增速大幅回落，但短期建筑业贷款增速开始反弹，已经达到调控前03年3季度水平。我们认为在严厉的“窗口指导”政策下，银行可能将原来房地产中长期贷款转化为短期流动资金贷款，短期建筑业贷款的反弹也是三季度房地产投资增速与固定资产投资增速背离的主要原因。如我们在二季度宏观研究中所述，今年上半年出台闲置土地政策，开发商土地两年内仍旧闲置的将被政府无偿收回，然而前期开发商已经囤积了较多的土地，这条政策“鞭策”开发商在未来加速房地产投资开发，这在三季度的房地产投资中得到了体现。图1. 按资金来源的房地产投资完成额国内贷款和自有资金的比例上升资料来源：国家统计局图2. 金融机构中长期贷款和短期建筑业贷款增速建筑业贷款的反弹，中长期贷款回落资料来源：人民银行固定资产投资高度膨胀主要是基于企业效益的好转，企业效益的回落则会打压固定资产投资；从另一方面来讲，固定资产投资某种程度来讲也是工业生产的“内需”，当投资回落会对企业效益造成冲击，因此工业利润增速和固定资产投资增速具有较强的正相关性。然而今年6月以来两者增速出现背离，固定资产投资增速在政策打压下见顶回落，工业利润增速却持续上升（图6）。图3. 工业企业效益增速与投资增速背离工业利润增速与投资增速背离资料来源：国家统计局产业链博弈双方力量在两种因素作用下发生了转变之所以出现以上情况以我们目前掌握的资料而言不得而知。可能的原因有两种。一种可能OECD国家三季度PPI上涨通过“名义锚”传导中国的PPI导致工业利润增长迅速，第二种情况我们认为是8月份以来原油等大宗产品价格见顶大幅度下滑，加上固定资产投资“内需”回落，使得上游采掘业和原料加工业成本传导受阻，产业链的利润向下游转移，产业链上下游的利润分配和转移无异于上下游双方之间博弈，博弈双方力量在这两种因素作用下发生了转变-上游正在失去以往向下转移100%原料涨价成本的“借口”，投资“内需”的回落也使得下游“拒绝”上游强加转移成本的呼声日渐高涨。由此使得以加工业为主的我国制造业三季度工业企业效益利润增速增长迅速。我们更倾向于第二种解释，因为PPI及其细分项数据更能支持我们的观点。05以来PPI细项数据表明工业品出产价格一直是采掘业远远高于下游的原料加工业和加工工业，三季度虽然仍旧维持这个格局，但采掘业出厂价格逐步下滑，加工业出厂价格逐渐复苏。我们认为这种趋势将在未来持续。图4. 采掘业，原材料加工及加工业出厂价格指数变化趋势采掘业出厂价格逐步下滑，加工业出厂价格逐渐复苏1.1 物价指数持续高位三季度，居民消费价格指数（CPI）同比上涨1.3%。9月份CPI上涨1.5%，其中家庭服务及加工维修服务价格上涨5.7%。季节调整后9月份CPI环比涨幅为0.25%。三季度，工业品出厂价格（PPI）同比上涨3.5%，较2季度的2.6%的涨幅上升了0.9个百分点。9月份PPI上涨3.5%，较上月上升了0.1个百分点。如前所述，在目前中国产业结构条件下，工业企业产业链上下游博弈力量变化导致工业利润增速反弹。PPI持续在高位也在情理之中。图5. 季节调整后的CPI变化PPI持续在高位资料来源：国研网图6. 季节调整后的原材料购进价格和PPI资料来源：国研网1.2 外贸盈余创单季度新高三季度，我国出口增长28.7%，进口增长22%，实现顺差487亿美元，较去年同期大幅上涨70%，创下历史最高季度贸易盈余纪录。图7. 外贸盈余创单季度新高三季度实现顺差487 亿美元，创下历史最高季度贸易盈余纪录资料来源：国家统计局外贸盈余突增是调控的必然产物。本期调控后固定资产增速回落会导致四个季度后外贸盈余大幅增加来消化本期的影响根据以往中国宏观调控的经验，固定资产调控导致投资需求放缓，一方面大量滞销工业品涌向国际市场使得出口大幅度增加，另一方面投资需求回落也使得诸如铁矿石之类的初级原材料进口萎缩使得进口速度下滑，可以说外贸盈余突增是调控的必然产物。根据我们的脉冲响应函数分析，本期调控后固定资产增速回落会导致四个季度后外贸盈余大幅增加来消化本期的影响。图8. 出口增速与进口增速趋势资料来源：国家统计局1.3 货币流动性反弹，货币政策可能陷入两难季节调整后的流动性（M1/M2）上升说明近期企业交易活动活跃三季度季节调整后的流动性（M1/M2）为0.353，高于第二季度。2004年以来的快速持续的流动性下滑得到一定程度的遏制，三季度季节调整后的M1/M2也是2年来的首次上升。由于M1主要包含企业活期存款，一般企业之间交易款项都包含在M1之中，季节调整后的流动性（M1/M2）上升这说明近期企业交易活动活跃，这与三季度的工业企业效益增长迅速相对应，也再次说明固定投资回落的不可靠。三季度金融机构贷存比为0.674，下滑速度得到减缓。如前所述，短期建筑业贷款猛增是贷存比下滑缓减的原因。图9. 存贷比与季节调整后的流动性（M1/M2）趋势资料来源：国家统计局我们认为在三季度流动性反弹基础上，未来货币政策可能陷入两难境地如我们二季度报告所言，流动性过剩主要是由于巨额的外贸顺差以及央行为维持本国汇率稳定而大量抛售本币，吸纳外币而导致的。另外实体经济的低迷导致信贷供给大于信贷需求，商业银行资本充足率的“负面激励”，外部经济影响都是重要的诱因。我们认为在三季度流动性反弹基础上，未来货币政策可能陷入两难境地：一方面政策要保持对固定资产调控的“成果”，继续紧缩货币压制固定资产反弹，如我们前面所述，固定资产投资回落导致的外贸盈余猛增加剧流动性的泛滥;另一方面流动性泛滥导致商业银行信贷投放欲望增强，三季度贷存比下滑缓减就是明证。从另外两方面也可见一斑：三季度，一直被认为是流动性过剩的标M2增速和信贷增速缺口逐渐缩小-信贷增长速度甚至超过了M2增速，M2减速显示宏观调控成果明显，信贷增速上升则显示商业银行正在消化流动性压力。另一方面银行间同业拆借利率近期也有较大幅度上升，显示银行资金过分充裕的局面有所改变。图10. 信贷增长速度和M2增长速度缺口缩小M2减速显示宏观调控成果明显，信贷增速上升则显示商业银行正在消化流动性压力资料来源：人民银行图11. 银行同业拆借利率变化趋势银行资金过分充裕的局面有所改变如我们二季度报告所述，除非人民币快速升值，否则基于巨大外贸顺差的流动过剩局面将长期存在。我们判断四季度GDP和固定资产可能继续回落。从资金供给角度来看，新增贷款/GDP已经从二季度大幅度回落，但如我们前面所述，固定资产膨胀只是时间问题，三季度新增贷款/GDP虽然已经确立了回落趋势，但仍旧高于04年同期水平，和05同期水平基本持平，资金面仍旧很充裕。我们认为虽然三季度固定资回落，但信贷数据使得未来央行仍旧采取央票+存款准备金方式积极收缩流动性，抑制固定资产再次反弹，至于加息，我们认为近期不太可能，理由是一方面对收缩流动性不利，另一方面美国加息步伐放缓使得我国加息空间缩小。图12. 名义新增贷款与季节调整后的新增贷款/GDP变化趋势三季度新增贷款/GDP虽然已经确立了回落趋势，但仍旧高于04年同期水平，和05同期水平基本持平，资金面仍旧很充裕资料来源：人民银行2 行业运行分析截至2006年10月底，我国机械工业的生产销售始终呈高速增长态势，不仅总产值和销售产值增速逐月攀升，出口交货值增幅达到年内高位，主要产品产量也在2005年高增长基础上继续增加。生产销售同步增长110月全行业共完成工业总产值43882.68亿元，同比增长29.85%，增速比19月提高了0.16个百分点；110月全行业完成销售产值42675.89亿元，同比增长29.74%，比19月提高0.18个百分点。从2006年各月总产值和销售产值增速看：进入下半年，生产增速均保持在29%以上并继续呈逐月攀升走势，累计到10月份生产进入年内增长较高的月份，同比增长29.85%。销售产值与总产值实现了同步增长。六大行业生产快速增长110月生产增速中超过平均水平的行业是工程机械、重型矿山、机床、电工电器、通用基础件和汽车行业，这六个行业产值增幅均保持在29%以上。增幅低于平均水平的行业是：农机、内燃机、仪器仪表、文办设备、石化通用和食品包装行业，其中文办设备行业生产增速较低，同比增长了14.79%。与2005年相比，增速提高较快的行业是工程机械和汽车业，分别比2005年同期提高了23.96和22.75个百分点，明显看出这两个行业已由宏观调控后的恢复期发展到高速增长期。与2005年相比，增速下降的行业是：文办设备行业、重型矿山行业和农机行业，分别比2005年同期下降了3.54、1.65和2.16个百分点。新产品产值增速较快110月全行业完成新产品产值8238.11亿元，同比增长34.08%。其增速不仅处于高位增长，而且明显快于同期工业总产值增速4.23个百分点。在各经济类型企业中，新产品产值增速较高的依次为：私营合伙企业133.17%、国有联营企业99.82%、外资企业82.12%、私营有限责任公司48.21%、港澳台商投资有限公司45.81%和中外合资经营企业42.7%。新产品产值增速保持在前几位的主要集中在私营和外资企业。出口增加产销衔接较好110月全行业共完成出口交货值6996.36亿元，同比增长25.54%，增速虽然比2005年同期的31.54%下降了6个百分点，但比19月提高了0.98个百分点，同时110月的出口交货值增速达到了年内最高。分行业看，出口交货值增速较快的依次是工程机械行业(49.18%)、石化通用行业(44.49%)、汽车行业(43.51%)、重型矿山行业(39.72%)和农机行业(30.81%)，增速均在30%以上。110月机械工业产销衔接较好。在各行业中产销率较高的行业依次是：文办设备行业(99.10%)、工程机械行业(98.59%)、内燃机行业(98.41%)和农业机械行业(97.96%)。84种产品实现增长在统计的95种主要产品中，110月累计同比增长的有84种，占全部上报品种的88.42%，以两位数以上增长的产品有71种，占全部上报产品74.74%；只有11种产品比2005年产量减少，占上报产品的11.58%。具体情况如下：大中型拖拉机、收获机械仍是农机行业增长较快的产品，分别增长29.16%和73.07%；小型拖拉机当月和累计同比均呈下降趋势，分别下降8.61%和0.58%。在统计的4种工程机械类产品中，叉车、混凝土机械、铲土运输机械同比增长在23%以上，而水泥专用设备和压实机械呈下降趋势，同比分别下降4%和0.02%。金属切削机床中，数控机床增长继续高于普通机床，110数控机床同比增长29.19%。铸造机械2006年增幅较大，同比增长50.87%。随着国家在石油化工、环保等领域的投入不断加大，促使该行业的产品快速增长，110月石油化工专用设备同比增长159.59%，水质污染防治设备同比增长64.49%，噪音与振动控制设备同比增长60.92%。发电设备继续保持稳步增长，110月累计同比增长33.65%，但增幅比上月下降近1个百分点。汽车产量仍呈高速增长，110月共生产汽车420.60万辆，同比增长25.08%，其中轿车生产329.51万辆，同比增长40.86%，在各种车型中轿车仍增速较快，轿车快速增长是带动汽车行业增长的主要力量。15本报告所有内容仅供参考 3 行业热点分析3.1 大型履带起重机国产化加速我国大型液压履带起重机完全依赖进口的局面将被打破。我国首台具有完全自主知识产权的型履带起重机，日前已在长沙中联麓谷工业园顺利下线。专家分析，这意味着我国大型液压履带起重机完全依赖进口的局面将被打破。由中联重科自主研发的首台型履带起重机已被鞍钢预购。参与研发的高级工程师黎伟雄介绍说，中联重科于年月开始研制型履带起重机，其起重高度为米，在塔式工况下能达到米，主要用于石化、钢铁、风力发电等行业。尽管长期以来我国大型履带起重机完全依赖进口，但专家们对其国产化的市场前景显得比较乐观。据中联重科有关负责人孟凯介绍，近几年国内厂家经过努力，目前已在吨以下的履带起重机市场中扳回劣势。从年上半年起，国内进口吨以下履带起重机的数量开始锐减，但吨以上的大型履带起重机市场仍被欧美厂家占据。但从国内外厂家在吨以下的履带起重机市场的争夺情况看，国产产品成本低，价格比国外同类产品低左右，其次在售后服务上也占有绝对优势。可以肯定一旦技术过关，重大装备国产化后在市场竞争中将具有绝对优势。3.2 中国的发动机制造技术进入欧洲先进技术的行列根据意大利安莎社和24小时太阳报10月31日消息，意大利菲亚特集团副总裁马可约尼日前宣布，菲亚特已经与中国奇瑞汽车公司签署向菲亚特提供汽油发动机的合作备忘录。根据备忘录内容，奇瑞汽车公司将向菲亚特在中国的汽车公司和在世界其他地区的公司提供排量为1.6-1.8升的汽油发动机，估计数量约10万台。马可约尼指出，菲亚特集团对此项合作非常满意，这将为菲亚特集团在国际市场上生产力和竞争力的提高提供机会。据菲亚特分析，奇瑞汽车公司开发的Acteco系列汽油发动机使中国的发动机制造技术进入欧洲先进技术的行列，成为国际承认的中国自主研发的第一代发动机的代表。目前年产量为40万台。3.3 2006年中国机床进出口额将再创新高据统计，今年前8月中国机床进口额的同比增幅达10%，出口额同比增幅接近50%。由此可见，今年全年中国的机床进出口额将再创新高。进口额可能超过70亿美元。已连续4年作为世界最大机床进口国的中国，2005年的机床进口额为64.96亿美元，比上年增长9.7%，高出机床进口额居世界第二位的美国72%。2006年年初，中国机床进口额的同比增幅出现负增长，但到6月便已止降回升，18月的同比增幅更上升至10%。18月累计进口金额为47.33亿美元，其中进口金额最多的机种是加工中心（已达9.75亿美元），进口增速最高的机种则是特种加工机床。从机床进口的贸易方式分析，占机床进口额六成的外商投资企业作为投资进口的机床以及与加工贸易有关进口的机床，都呈增长走势，尽管一般贸易方式进口的机床出现负增长，2006年全年的机床进口额肯定仍是正增长，而且其金额很可能超过70亿美元，2006年中国继续是世界上最大的机床进口市场。按今年上半年的数据，中国近九成的机床进口额仍来自日本、台湾省、德国、美国、韩国、意大利和瑞士七地。以平均单价粗略判断，从德国、意大利、瑞士主要进口高档和大型机床；从日本、美国主要进口中档偏上机床，从台湾省、韩国主要进口中低档机床。出口额预计首次超越10亿美元2005年中国的机床出口额比上年增长51.9%，为8.2亿美元。今年机床出口同比增幅虽从1月的64%回落至18月的48%，但增速仍相当高。18月中国的机床出口额已达7.23亿美元，预计今年全年机床的出口同比增幅不会低于40%，2006年中国的机床出口额将首次突破10亿美元。4 重点企业分析4.1 安徽合力(600761)4.1.1 公司点评2006年第三季度，公司实现主营业务收入74,410.60万元、主营业务利润17,074.15万元、净利润6,085.49万元，分别较上年同期增长50.67、36.56、51.26。1-9月，共实现主营业务收入19.90亿元、主营业务利润4.87亿元、净利润1.87亿元，分别较上年同期增长53.13、48.97、63.14。4.1.2 盈利分析图13. 安徽合力季度收入与利润图图14. 安徽合力季度资产收益率图4.2 沈阳机床（00041