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人民币与金砖国家汇率市场间波动溢出效应研究 【摘要】随着金砖国家货币与金融合作的不断深化，汇率波动对金砖国家货币政策及金融改革的影响也日益增强。本文选取自2011年以来金砖国家汇率高频数据为研究对象，基于BEKK-MGARCH（1，1）模型对人民币与金砖国家汇率的波动溢出效应进行分析。实证结果显示：金砖国家汇率波动均不服从正态分布且具有明显的集聚效应；人民币与金砖国家各汇率市场间的波动溢出效应存在明显差异。 下载 【关键词】金砖国家汇率 多元GARCH模型 波动溢出 一、引言 20世纪90年代以来，金砖国家先后进行了汇率市场化改革，由固定汇率制向浮动汇率制转变。2013年3月28日，金砖国家在南非召开第五届金砖国家峰会，对建立金砖国家开发银行和金砖国家外汇储备库等达成共识，以减轻发达国家量化宽松政策的负面溢出效应。因此，在金融全球化的背景下，研究人民币与金砖国家汇率市场的波动溢出效应具有重要的意义。本文以期在一定程度上能帮助外汇市场参与者进行投资分析决策，同时希望对金砖国家的金融合作也有一定的启示作用。 二、相关研究评述 基于ARCH族模型对金融资产市场间联动关系的研究，Engle（1982）首次提出ARCH模型，由此吸引了大量学者开始围绕金融时间序列的波动性进行研究。Engle、Kroner（1995）又提出了BEKK模型，该模型的优点在于保证了方差协方差矩阵的正定性，相应的减少了对参数的限制条件。Bollerslev（1999）通过利用多变量GARCH模型研究欧元区货币对美元汇率波动问题。随后，大量学者开始采用多元GARCH模型实证分析不同汇率市场的相互影响。黄薇、陈磊（2012）研究证明金砖国家中南非、巴西、俄罗斯等国汇率市场开放度明显高于中印两国。何光辉、杨咸月（2010）采用二元EGARCH模型证明金砖国家股票市场收益率与发达国家、发展中国家和所在地区的存在显著地波动溢出效应，说明金砖国家金融市场间存在共性。针对人民币外汇市场的研究：丁剑平、赵亚英、杨振建（2009）采用DCC-MGARCH模型证明亚洲汇市与股市的联动性，结果表明人民币汇率改革后，与韩国、马来西亚、欧洲和印度等国的汇率存在一定程度的联动关系。本文正是基于以上国内外学者对多元GARCH模型在汇率波动上的应用和研究，采用BEKK-MGARCH 探讨人民币与金砖国家汇率之间的波动溢出效应。 三、BEKK-MGARCH模型介绍 单变量ARCH和GARCH模型不能有效地解释市场间的相互影响，而MVGARCH模型有效地解决了这一问题。此后，Engle等又对MGARCH模型进行优化，并于2002提出BEKK-MGARCH模型。本文采用了BEKK-MGARCH（1，1）模型分析人民币汇率与金砖国家汇率市场间的波动溢出效应。 （一）BEKK-MGARCH模型 首先，金砖国家汇率收益率序列的BEKK-MGARCH（1，1）模型均值方程具体表达式如下： BEKK模型的方差方程为： Ht=CC+At-1t-1A+BHt-1B 其中，t|It-1N（0，Ht），Ht为t在信息集It-1下的条件方差与协方差矩阵： C为55下三角矩阵，A、B均为55矩阵，分别表示ARCH项系数矩阵和GARCH项系数矩阵，其中主对角项可反映各个市场波动的持续性，其余项则能够反映各个市场间的波动溢出效应。估计过程采用BHHH算法。 波动溢出效应的检验方法：本文在检验金砖国家汇率市场间的波动影响关系时，把金砖国家作为一个系统对待，采用Wald统计量检验两两市场间波动溢出效应的显著性。多元GARCH模型是联立方程求解，在检验两个市场间的波动溢出效应时，已间接考虑了其他市场的影响，且容易考察两两市场间的波动相关程度。所以，本文在检验人民币与金砖国家汇率市场间的波动影响关系时，仅仅检验两市场间的双向波动溢出效应。假设检验为i和j市场间不存在波动溢出效应，即：ij=ij=ji=ji=0。 三、模型设定与实证分析 本文数据样本期间从2011年1月1日至2014年11月30日（南非于2010年12月底正式加入“金砖国家”合作机制），共1108个日汇率数据。在数据处理上，为了缓解汇率价格的波动程度，采用汇率对数收益率R1=100（lnPt-lnPt-1）为研究对象，用Winrats7.0对金砖国家汇率收益率序列进行统计分析。本文主要研究目的：通过BEKK-MGARCH模型检验人民币与金砖国家各汇率收益率序列之间的波动溢出效应。 （一）样本数据的描述统计 样本数据的描述统计结果显示，金砖国家汇率收益率分布具有明显的非对称性，峰度明显大于3，J-B统计量较大且P值很小（见表1），表明金砖国家汇率收益率序列均拒绝正态分布的假设，且具有明显的尖峰厚尾现象。通过对金砖国家汇率收益率序列进行ADF检验，检验结果表明，ADF统计量均显著小于1%水平的临界值，故拒绝存在单位根的零假设，即金砖各国汇率收益率序列均为平稳序列。 表1 金砖国家汇率收益率序列的描述统计 注：*、*、*分别表示为在10%、5%和1%的水平上显著，（）代表1%水平的临界值。 （二）ARCH效应检验 本文通过对金砖国家汇率收益率序列做最小二乘估计得到残差序列，然后对残差序列做ARCH效应检验，结果显示F统计量的P值均为0，因此拒绝零假设，即残差序列存在显著的ARCH效应。 （三）金砖国家汇率之间的波动溢出效应分析 从上文的分析中，我们已经确定VAR模型的最佳滞后阶数为