基于ＥＶＡ的价值创造研究.docx

基于的价值创造研究有关数据表明，在过去的五年中，我国上市公司从年的家增至年的 家，总市值从年的 亿元升至年的 亿元，在中所占比重从年的上升到年的，特别是年以来，平均总市值从亿元骤升至年的亿元，增幅高达。这一连串数字是否能够说明我国上市公司创造价值的能力在逐年增强呢？而这一增长的背后又究竟是否得到了公司基本面的支持？下面我们通过对价值进行评估的新指标增加值（）、市场增加值（）和未来增长价值（）来分别加以。一、对上市公司创造价值能力的分析是 的缩写，意译为经济增加值，是企业财务中的一个新名词。作为一种流行且引人注目的评价指标只有余年的，但快速风靡各地，被、 、等许多知名企业所采用，并在全球范围内得到了广泛的。的公式为：税后净营业利润资本总额加权平均资本成本率。下面比较一下 年我国上市公司的、平均净会计利润和税后净营业利润（见下图）： 仅从我国上市公司这三年的平均净会计利润和税后净营业利润来看，似乎能解释股票总市值的上升。同时，上市公司平均销售额从年的亿元增至年的亿元，并于年达到亿元，同期上市公司平均资本额也从年初的亿元增至年初的亿元，并于年初达到亿元。但从的角度看，二者相差很大，甚至出现了较大的背离。就均值而言，年我国上市公司未能达到足以弥补股东资本成本的回报水平，也就是说，年我国上市公司并没有真正为股东创造利润。年情况好转，上市公司使股东获得了超出其资本成本的回报。虽然这一情况延续到了年，但由于资本效率下降，年上市公司为股东创造的价值比年有所减少。另一个关键性指标为负的公司数目从年的个增加到了年的个，增加了近。资本效率为什么会下降呢？我们把的计算公式变换一下，其原因就比较容易得知：（税后净营业利润资本总额加权平均资本成本）资本总额（投资报酬率加权平均资本成本）资本总额。只有当投资报酬率超过加权平均资本成本时，才为正，即为股东创造价值。我国上市公司普遍把股票筹资当作“圈钱”，把钱“圈”到手后又愁如何“花”。这种决策不经过论证，盲目上项目的现象屡见不鲜。上市公司管理者为了创造业绩，盲目扩张做大企业，根本不考虑投资报酬率与加权平均资本成本之间的关系，很低或为负的原因就很明显了。 二、对上市公司创造价值能力的分析是从公司基本面分析得出的上市公司在特定一段时间内创造的价值，那么市场对其的评价如何呢？这就要看市场对上市公司未来获取的能力有预期反映的了。从上讲，市场越有效，上市公司的内在价值和市场价值就越吻合， 就越能反映上市公司现在和未来获取的能力，即二者越相关。在美国，年度上市公司的与的相关系数为，日本为，而我国仅为，此系数说明我国与几乎不相关。也许我国上市公司平均与的比较能说明这一点。有关资料显示， 年我国上市公司的与还有较大偏离，为正且持续上升，而年均值为负，年上升，年又下降，这说明的增长得不到的强有力支撑。因为我们知道，直接反映了上市公司通过股市为股东创造或毁灭了多少财富，它是市场对上市公司未来获取能力的预期反映，只有真正一流的上市公司才能实现的持续增长并获得持续增长的回报。下面我们看看来自美国成熟证券市场的与数据和我国的数据（见表、表）： 通过表中纽约证券交易所和前名的数据可以看出，排在前面的、 、 等公司的值一般也较高，这说明美国股市与的相关性较高。而表的数据则显示，年我国上市公司的和前名中除宝钢股份、申能股份、粤电力的与相关性较高（排名较前，排名也较前）外，其他股票的与相关性均不高（仅排名在前）。如排在第八位的银广夏，通过恶劣的系统性造假，尽管骗得一时市价上涨，但由于没有的支撑，最终创下了连拉个跌停板的记录。这究竟是什么原因导致的？本文认为，是由市场对上市公司未来成长的过度预期所致。年我国 多家上市公司中只有家的为负数，年为负数的有家，年有家，其占上市公司总数的比例比国外要少得多。在年，美国有的上市公司为负数，东南亚地区为，欧洲为，印度为。而在我国，这一数字连千分之一都不到，说明我国上市公司的价值被普遍高估。 三、对上市公司未来创造的我们知道，假设一家上市公司的保持不变，那么该上市公司的当前营运价值当前增加值资本成本率投入资本总额。但是，一个上市公司的市值很少单纯由当前营运价值决定，人们对上市公司未来成长的预期也是上市公司市值的重要因素。当人们普遍预期上市公司业绩会提升时，该上市公司的市场价值高于当前营运价值，两者之差称为未来增长价值（），即：上市公司市值当前营运价值。实证发现， 年，我国上市公司的不断增加，年、年约占总市值的，而年我国上市公司的占总市值的比例达。这意味着年股市的价值有由上市公司当前盈利能力决定，而的价值是基于市场对上市公司未来盈利能力的预期。无论与成熟的证券市场相比，还是同新兴股市相比，这都属于过度预期。试想，要实现这种预期，我国上市公司在未来应达到多高的增长率呢？如果从资本回报率的角度来分析，假设上市公司年平均资本成本不变，作为一个整体，上市公司必须保持的资本回报率才能支撑现有市值，而我国股市的平均资本回报率只有。由此可见，我们可以使用指标对上市公司进行未来增长预期的相对分析，结合公司基本面来判断这些增长预期从长期来看是否合理。根据有关资料对年最高和最低的上市公司排名（以占总市值的比例表示）以及相应的（以年单位资本所产生的表示）可以发现，排在前十位的公司，占总市值的比例都大于，这意味着其当前营运价值已为负数，相应地，可以发现它们年的亦都为负数。如果仅仅从上市公司盈利能力的基本面分析，市场对这些上市公司的未来可能有非常高的增长预期，尽管现有水平的表现差强人意。以科龙电器为例，在年，科龙电器单位资本投入产生了元的，其资本成本率是，以此其单位资本当前净营运价值为元。以科龙电器在年末的资本额（包括调整后的股本资本和债务资本总和）亿元来算，相对应的当前营运价值为亿元（）。而年末，科龙电器的实际市值为亿元，由此计算其为亿元，为市值的倍。换句话说，如果仅用的增长来分析，科龙电器未来的必须有相当高的增长才能符合市价所反映出来的市场期望，这样的压力是巨大的。科龙电器所处电器行业（国内）的年平均与市值之比仅为。在年 家上市公司中，沪深两市共有家占总市值的比例超过，大多数股和股列入其中。这些上市公司的市值完全依赖于，换句话说，以这些上市公司现有的盈利能力来看，其市值应该为负数，而当前的市值则远远背离了公司的基本面。 排在后十位的公司，都为正数，其中最高者的占总市值的比例才为，更有家上市公司的这一指标为负值。换句话说，如果这家上市公司能在未来经营中保持现有的水平，的市值则低估了这家上市公司的盈利能力。为什么市场对这些上市公司如此不抱预期呢？一个解释是市场可能考虑到了这些上市公司未来的下降，然而，这些上市公司的数据并未表现出其在未来的必然下降趋势。例如，闽灿坤在 年一直保持了的增长，鄂绒股于年实现了正的。如果更多地从基本面考虑，这些上市公司正是应该投资的对象。四、结论我国上市公司总市值及平均总市值呈逐年上升趋势，且增幅很快。仅市值而言，我国上市公司