伯南克授课讲义及要点.doc

伯南克授课讲义及要点 伯南克作为现任美联储主席走进华盛顿大学创造了美联储的历史，其授课内容完整讲授了央行的职责、美联储的历史、对两次历史性经济危机的应对方式、危机后的政策等内容，所讲授内容是了解美联储这个机构本身以及美国经济的一个很好的渠道，现略加整理，供大家学习交流。美联储的基本使命：也就是央行的基本使命，一是保持宏观经济稳定。所有央行都通过货币政策来实现低而稳定的通胀目标，促进稳定经济增长和就业。二是维持金融稳定。央行力求保持本国金融体系运转正常；重要的是避免或减轻金融混乱或危机。金本位制度为什么会退出历史舞台：在金本位制度下，各国货币价值直接用黄金来衡量，货币供给与需求保持一致，从而限制了中央银行对经济的干涉，保持了经济稳定。然而，因为货币供给量完全受黄金输出入的限制，使其无法适应经济的快速变化与增长。第二，世界各地黄金的占有量并不均匀，新金矿的发现必定会引起货币价值的巨大波动。第三，由于各国间的汇率相对稳定，当一国出现赤字时，财政问题很容易大面积扩散到其他使用金本位制的国家。二战后美联储货币政策的演变：1. 美联储-财政部1951年协议。在二战期间及之后，美联储在财政部压力下将长期利率压得很低，这便降低了美国政府在战争期间的融资成本。但是，在经济强劲成长期间将利率维持在低水平容易导致经济过热及通货膨胀。1951年为实现经济稳定，财政部同意终止此项协议，并让联储独立制定利率。自1951年以来联储一直保持独立，主导货币政策以促进经济稳定，而无需应对短期内的政治压力。2. 1950年代和60年代早期的联储。1950年代多数时段和1960年代早期，美联储遵循“逆风而行”的货币政策，即谋求通胀和经济增长都保持合理的稳定水平。3. 1960年代中期至1979年的货币政策。1）自1960年代中期起，货币政策变得过于宽松。2）导致通胀和通胀预期大幅上升。3）通胀率最高时达到了13%。4.沃尔克的去通胀化。美联储主席沃尔克1979年宣称，两位数的通胀率已偏离货币政策的应当运行轨迹。新货币政策包括高利率(收紧货币)减缓经济增长、抗击通胀。4. 1980年代的通货膨胀。在新的自律性货币政策执行后，通货膨胀在随后几年大幅下降。当美联储主席沃克尔于1987年离职后，通货膨胀大约在3%至4%之间。5.1981-1982年的衰退。为降低通胀而实施的高利率代价高昂。在1981至1982年的严重经济衰退中，失业率升至近11%的高位。6.大稳定时期。在沃克尔主席的抑制通胀期之后，在1980年代中期至2007年(基本上是格林斯潘主席的任职期间)，美国的产出和通胀的波动性明显较低 。这就是所谓的“大稳定时期”。7. 通向金融危机之路：住房市场泡沫。自1990年代晚期到2006年，美国房价飙升130%。同期住房抵押贷款标准大幅降低。 2008年金融危机的发展过程：1.住房市场泡沫。自1990年代晚期到2006年，美国房价飙升130%。同期住房抵押贷款标准大幅降低。2.抵押贷款质量的恶化。21世纪初以前，购房者通常支付大笔定金，银行也会详细记录他们的财务状况。但随着房价的上涨，很多银行开始向不太合格的贷款者提供抵押贷款(次级房贷)，要求的定金很少，甚至不需要定金，也不要求提供什么文件。把关不严以及外来抵押贷款的到来刺激了住房市场需求，令房价火上浇油。3.房价泡沫破裂。房价升高至人们越来越负担不起的地步。房屋分期付款额占个人收入的比重大幅上升。最终，房价不断上涨导致购房需求下降。2006年初，因住房需求减弱，房价开始下跌。自那以来，房价下跌了30%以上。4.房价暴跌的后果。随着房价的下跌，贷款者，特别是那些未支付定金的贷款者，越来越多地陷入资不抵债。抵押贷款违约和止赎现象大幅攀升。违约量从2006年的约100万起，至2009年达到约500万起的高水平。银行和其它房屋抵押贷款相关债券持有者遭受重大损失，这成为经济危机的主要诱因。 2008年金融危机的导火索和内在原因：1.住房泡沫的破裂如何演变成金融危机：导火索与缺陷。区别导火索与缺陷是十分重要的：房价下跌及相关抵押贷款损失是主要的导火索。经济与金融系统中的缺陷放大了导火索造成的影响。2.私营部门的脆弱性。可能是由于大稳定时期的沾沾自喜，贷款者和提供贷款者都背负上了太多的债务。银行及其他金融机构未能充分监控和管理它们承担的风险(例如，对次级抵押贷款的敞口)。公司过于依赖短期融资，比如商业票据等。怪异金融工具的使用增加导致风险高度集中。3.公共机构的脆弱性。监管缺口使得重要性机构未能得到有效监管，如美国国际集团。监管失败屡屡发生，未能有效保护消费者。金融体系作为一个整体，其稳定性未能引起足够重视。4.货币政策的角色。一些人认为美联储2000年初的低利率政策促成了房地产泡沫，而房地产泡沫又引发了危机。但是，多数证据指向了另一方面：国际对比：例如英国在2000年代也出现了房价大幅上升，尽管其货币政策比美国更紧。泡沫的规模：景气时期抵押贷款率的变化似乎太小，不能解释房价的大幅增长。2008年金融危机造成的经济后果金融压力飞涨。股市暴跌。房屋建筑量持续大幅下滑。独户房屋的开建量从2005年峰值期的约175万幢，至2008年暴跌至50万幢以下。失业率飙升。美联储是如何应对2008年金融危机的？1.充分吸收来自大萧条的教训：在金融恐慌当中，央行必须自由地放贷以阻止挤兑，恢复市场的正常机能。高度宽松的货币政策有助于支持经济复苏和就业。2.美联储和美国政府采取有力行动消除金融动荡，为关键金融市场和机构提供支持，限制生产和就业萎缩的程度。3.世界其他国家的央行和政府采取了类似行动。七国集团于2008年10月10日决定协同努力来稳定金融金融体系。它们同意阻止重要金融机构崩溃，确保金融机构获得融资与资本，重树储户信心，努力让信贷市场恢复正常。国际政策反应避免了全球金融系统的崩溃。这些措施宣布之后，银行为短期资金支付的利率大幅下降。4.美联储的行动：贴现窗口。1、美联储通过被称为贴现窗口的机制向银行提供资金。2、随着危机发展，贴现窗口贷款的还款日期被延后，利率被调低。3、推出贴现窗口资金的常规性拍卖举措，以鼓励金融机构广泛参与。5.美联储的行动：特别流动性与信贷额度新措施使美联储能够向各大金融机构以及市场提供流动性。所有贷款需要足够的抵押品进行“担保”。特别流动性和信贷额度的目的：- 改善金融系统的稳定性- 增加美国家庭和企业的可用信贷，进而支持复苏。这是央行传统的最后贷款人职能。6.美联储最终借贷者行动所覆盖的机构和市场- 银行(通过贴现窗口)- 券商-交易商(经营证券和衍生品的金融公司)- 商业票据借贷者- 货币市场基金- 资产支持证券市场金融危机期间美联储的货币政策及影响：美联储所采取的货币政策包括：1.美联储采用最终贷款人政策来稳定金融系统。美联储转向货币政策来稳定经济并促进经济复苏。2.传统货币政策涉及目标短期利率(联邦资金利率)的管理。因为当联储降低短期利率时，长期利率倾向于下跌，而长期利率下降倾向于鼓励耐用消费品、住房及资本货物采购，削减联邦资金利率有助于刺激经济。联邦基金利率。为促进经济复苏，美联储将联邦基金利率从2007年9月的5%到2008年12月下调至接近于零的水平，并将利率一直维持在这一极低水平至今。大规模资产采购。随着联邦基金利率接近零，传统货币政策已没有发挥作用的余地。但经济依旧疲软，一些人担忧通缩风险(工资和物价的下降)。为更直接地影响较长期利率，美联储启动了大规模采购国债和政府资助企业(GSE)抵押贷款相关证券的行动。大规模采购项目于2009年3月和2010年11月宣布。这些行动导致美联储的资产负债表增加2万亿美元以上。3.货币政策由联邦公开市场委员会(FOMC)主导。每年FOMC在华盛顿集会八次。在危机期间，FOMC有时还会举行计划之外的视频会议。美联储货币政策带来的结果以及遗留问题：1.经济复苏。- 得益于货币和财政政策的效果，以及经济自身的修复能力，2009年中期美国的经济活动开始复苏。- 此后，实际GDP的年均增长率约为2.5%。- 但相比以往二战后的经济复苏情况，这次经济复苏速度特别缓慢。- 经济缓慢复苏造成的后果是就业前景仅缓慢改善，失业率居高不下。2.住房市场复苏缓慢。- 为何复苏慢于预期？住房市场的复苏正常情况下有助于支持经济复苏，但这次不是。- 压制住房市场的因素包括：1.止赎率持续居高不下2.未售出房屋未处理完3.房价持续下滑- 非常严格的房屋抵押贷款标准抵消了低贷款利率的部分影响。- 房价下跌减少了新住房建设项目。- 一般来说，房价大幅下跌令消费者感觉更贫困，因此减弱支出欲望。3.金融及信贷市场复苏缓慢。- 美国银行系统远比3年期强劲，家庭和企业的可用信贷也增加了。但是，对某些借贷者来说困难依然存在：1）对家庭来说，信贷评分较低的借贷者很难获得抵押贷款。2）对小型企业来说，信贷市场的状况依然紧张，虽然情况已开始好转。3）围绕欧洲财政和银行状况的担忧也使金融市场承压，这导致了更为谨慎借贷并打击信心。4.美国的长期经济增长前景- 金融危机与经济衰退是一个巨大伤口。许多人长期失业，工作技能衰退，而更长期性问题，比如联邦赤字增长，并未得到解决。- 但是，有利的因素是：1）美国经济仍是世界最大的，拥有高度多元化的工业组合。2）我们的经济拥有一个健全的企业文化，以及灵活的资本和劳动力市场。3）我们依然是一个技术方面的领先者，拥有许多世界顶级的研究型大学，还拥有世界最高的研发开支。4）在危机之后，我们已增强了金融监管系统。附：伯南克授课部分讲义内容第一课 美联储的基本使命第一节课上，伯南克着重介绍了美联储的起源和主要职责，及其过去在应对各种经济危机，比如1929年的美国经济大萧条中的主要调控手段。其中令我印象最为深刻的就是他对金本位制的讨论及评价。伯南克主席指出金本位制最大的优点也正是它的最大缺点。在金本位制度下，各国货币价值直接用黄金来衡量，货币供给与需求保持一致，从而限制了中央银行对经济的干涉，保持了经济稳定。然而，因为货币供给量完全受黄金输出入的限制，使其无法适应经济的快速变化与增长。第二，世界各地黄金的占有量并不均匀，新金矿的发现必定会引起货币价值的巨大波动。第三，由于各国间的汇率相对稳定，当一国出现赤字时，财政问题很容易大面积扩散到其他使用金本位制的国家。这些都解释了金本位制最后崩溃的原因。最后，伯南克特别提及了中国的美元固定汇率制政策，作为金本位制在现实生活中的引申。同样都是固定汇率，伯南克从相对批判的角度指出中国的美元固定汇率制有可能将在美国融资利率持续走低的情况下导致中国利率同步下降，从而引发通货膨胀问题，影响中国的经济发展。他还接受了学生们的提问。这些问题涉及面广泛，从如何利用货币政策预防类似于经济大萧条的危机，到各国中央银行如何进行合作以应对世界经济衰退的措施。坐在我身后的一位乔纳森-科恩(Jonathan-Cohen)同学针对1933-1937年美国经济在大萧条的环境下短暂复苏的原因提出了质疑。伯南克指出，1933至1937年的经济回稳是由于当时的总统富兰克林-罗斯福在1933年及时地废除了美元金本位制，让货币供给得以增长，进而停止了通货紧缩。可是由于当时很多人都崇尚“取消主义”(Liquidationist Theory)的理论，认为经济萧条是针对1920年经济过热的自然且必要的更正措施。在多方压力的作用下罗斯福总统过早的实行货币紧缩政策，在避免通货膨胀出现的同时防止财政赤字扩大，从而改变了经济复苏的形式，并直接导致了1937年后经济的再次衰退。我认为这个问题对当今美国的经济形势也有着十分重要的现实意义。继去年第二季度经济增长低于预期之后，今年又有着探底回稳的趋势，与1933-1937年的短暂经济复苏十分相像。对此美联储将会采取什么样的货币政策，社会各界都十分关注，并且争议不断。第二课：二战后的美联储这方面主要将讲述三大问题：1.早期的挑战。2.伟大的稳定期。3.近来危机的起源。央行的使命是什么？1、宏观经济稳定。所有央行都通过货币政策来实现低而稳定的通胀目标，促进稳定经济增长和就业。2、金融稳定。央行力求保持本国金融体系运转正常；重要的是避免或减轻金融混乱或危机。美联储-财政部1951年协议在二战期间及之后，美联储在财政部压力下将长期利率压得很低，这便降低了美国政府在战争期间的融资成本。但是，在经济强劲成长期间将利率维持在低水平容易导致经济过热及通货膨胀。1951年为实现经济稳定，财政部同意终止此项协议，并让联储独立制定利率。自1951年以来联储一直保持独立，主导货币政策以促进经济稳定，而无需应对短期内的政治压力。1950年代和60年代早期的联储19511970年间担任美联储主席的马丁(William McC. Martin)曾指出：“通胀是夜晚的盗贼，如果我们不采取迅速和决定性的行动，我们始终会赶不上它的步伐。”在第二次世界大战和近来的金融危机之间，宏观经济稳定是各国央行最关注的问题。1950年代多数时段和1960年代早期，美联储遵循“逆风而行”的货币政策，即谋求通胀和经济增长都保持合理的稳定水平。大通胀1960年代中期至1979年的货币政策。1、自1960年代中期起，货币政策变得过于宽松。2、导致通胀和通胀预期大幅上升。3、通胀率最高时达到了13%。为什么当时货币政策太简单？当时的货币政策制定者过于乐观，他们以为“过热”的经济并不会带来通货膨胀压力。当通货膨胀压力增强后，货币政策制定者的反应十分缓慢。加剧通胀的因素包括：油价和食品价格冲击；财政政策(例如越战开支)撑大经济容量；尼克松的工资-价格控制一度人为降低了通胀率。不断发展经济环境中的中央银行19701978担任美联储主席的伯恩斯(Arthur Burns)曾表示：“在一个快速变化的世界，犯错误的机会非常之大。”这一经验表明，央行必须奋力应对不断发展的经济和自身知识的不完备。沃尔克的去通胀化。美联储主席沃尔克1979年宣称，两位数的通胀率已偏离货币政策的应当运行轨迹。新货币政策包括高利率(收紧货币)减缓经济增长、抗击通胀。沃尔克称：“为打破通胀怪圈，我们必须推行可信的、有纪律的货币政策。1980年代的通货膨胀在新的自律性货币政策执行后，通货膨胀在随后几年大幅下降。当美联储主席沃克尔于1987年离职后，通货膨胀大约在3%至4%之间。1981-1982年的衰退为降低通胀而实施的高利率代价高昂。在1981至1982年的严重经济衰退中，失业率升至近11%的高位。大稳定时期19872006年担任美联储主席的格林斯潘曾表示：“在美国，经济环境越稳定，对生活水平和经济福祉的提升越为重要这一点是非常明 显的。”在1970年代的大通胀时期，产出和通胀的波动性都非常大。在沃克尔主席的抑制通胀期之后，在1980年代中期至2007年(基本上是格林斯潘主席的任职期间)，美国的产出和通胀的波动性明显较低 。这就是所谓的“大稳定时期”如何理解大稳定1979年后货币政策的改善为大稳定做出了贡献。特别是，稳定的低通胀促成了广泛的经济稳定。结构调整(例如更好的库存管理)以及简单的好运气也可能做出了贡献。金融重压期还是有过(例如1987年股市的暴跌)，但它们没有对经济造成重大的破坏。这里还是有一个例外，即网络公司的股价大涨然 后暴跌，即网络泡沫破裂，这引发了2001年美国经济的温和衰退。由于大稳定时期的相对平静，一般情况下货币政策相对金融稳定政策得到了更多的强调。通向金融危机之路：住房市场泡沫。自1990年代晚期到2006年，美国房价飙升130%。同期住房抵押贷款标准大幅降低。房价上涨心理学：房价上涨与抵押贷款标准弱化相辅相成，房价上涨让人们产生一个“不能丧失购房机会”的想法。抵押贷款质量的恶化21世纪初以前，购房者通常支付大笔定金，银行也会详细记录他们的财务状况。但随着房价的上涨，很多银行开始向不太合格的贷款者提供抵押贷款(次级房贷)，要求的定金很少，甚至不需要定金，也不要求提供什么文件。把关不严以及外来抵押贷款的到来刺激了住房市场需求，令房价火上浇油。抵押贷款品质的恶化。2003年之后，特别是在2005-2007年之间，次贷在贷款发起总额中的比例由10%左右升至30%甚至35%。2003-2007年之间，次贷中缺乏甚至没有必要文件的贷款比例处在40%至60%的高位。房价泡沫破裂。房价升高至人们越来越负担不起的地步。房屋分期付款额占个人收入的比重大幅上升。最终，房价不断上涨导致购房需求下降。房价泡沫的破裂2006年初，因住房需求减弱，房价开始下跌。自那以来，房价下跌了30%以上。房价暴跌的后果随着房价的下跌，贷款者，特别是那些未支付定金的贷款者，越来越多地陷入资不抵债。抵押贷款违约和止赎现象大幅攀升。违约量从2006年的约100万起，至2009年达到约500万起的高水平。银行和其它房屋抵押贷款相关债券持有者遭受重大损失，这成为经济危机的主要诱因。住房泡沫的破裂如何演变成金融危机：导火索与缺陷区别导火索与缺陷是十分重要的：房价下跌及相关抵押贷款损失是主要的导火索。经济与金融系统中的缺陷放大了导火索造成的影响。私营部门的脆弱性可能是由于大稳定时期的沾沾自喜，贷款者和提供贷款者都背负上了太多的债务。银行及其他金融机构未能充分监控和管理它们承担的风险(例如，对次级抵押贷款的敞口)。公司过于依赖短期融资，比如商业票据等。怪异金融工具的使用增加导致风险高度集中。公共机构的脆弱性。监管缺口使得重要性机构未能得到有效监管，如美国国际集团。监管失败屡屡发生，未能有效保护消费者。金融体系作为一个整体，其稳定性未能引起足够重视。货币政策的角色一些人认为美联储2000年初的低利率政策促成了房地产泡沫，而房地产泡沫又引发了危机。但是，多数证据指向了另一方面：国际对比：例如英国在2000年代也出现了房价大幅上升，尽管其货币政策比美国更紧。泡沫的规模：景气时期抵押贷款率的变化似乎太小，不能解释房价的大幅增长。多数证据指向了另一方面：续泡沫时间的确定：在货币政策开始放松前房价开始上涨(1990年代末期)，在货币政策开始紧缩后房价大幅攀升(2004年)。经济学家在这一问题上依然存在争议。(详见货币政策的作用相关论文；低利率和房屋泡沫：证据仍不足道格拉斯；货币政策和房屋泡沫伯南克演讲。)危机造成的经济后果金融压力飞涨。股市暴跌。房屋建筑量持续大幅下滑。独户房屋的开建量从2005年峰值期的约175万幢，至2008年暴跌至50万幢以下。失业率飙升。接下来的两次演讲将涉及危机的爆发、经济衰退以及相应的政策：第三课将描述美联储与其它机构共同制定的应对危机与经济衰退的金融稳定政策。第四课将讨论针对经济衰退与经济缓慢复苏制定的货币政策、危机后金融监管规定的变化以及危机对于央行实践有哪些意义。第三讲：美联储应对金融危机回顾央行的两大工具1、作为最后借款人。为实现金融稳定：央行向金融机构或市场提供流动性(短期贷款)以平息金融动荡。2、货币政策。为实现宏观经济稳定：通常央行调整短期利率以影响支出、生产、就业和通胀。今天演讲的重点是美联储在金融危机期间所扮演的最终贷款人角色。下一次演讲的主题是货币政策。危机之前金融系统的脆弱性私营部门的脆弱性-杠杆率过高-银行业未能充分监控和管理风险-对短期资金的过度依赖-新奇金融工具的使用增加导致了风险集中公共部门的弱点-监管结构存在缺陷-管制和监管的缺失-对金融系统作为一个整体的稳定性缺乏足够的关注。公共机构存在严重脆弱性：房利美和房地美-房利美和房地美是国会批准成立的私人企业，是政府资助企业。-两家公司是住房抵押贷款支持债券的最大“打包者”，它们为可能出现的损失提供担保。一个主要的触发因素：不良抵押贷款产品和操作-怪异的抵押贷款(例如“爆炸式可调利率抵押贷款”)和草率的借贷行为(例如无文件贷款)在危机之前激增-这些贷款的偿还取决于房价持续上涨-持续上涨的房价为借贷者产生了房屋净值，使他们可在几年后就再融资为更为标准的抵押贷款。-但是，一旦房价停止上涨，借贷者可能无法再融资，也无法偿还他们的怪异抵押贷款(通常情况下支付额将上涨)不良房屋抵押贷款的实例1、利率调整抵押贷款(ARM)。2、可选择ARM，允许贷款者改变月供金额。3、贷款期限过长，偿付期超过30年。4、负首付。首付金低于利息。5、贷款不附有个人财政情况资料。怪异抵押贷款和次贷的融资各种类型的金融机构将怪异的抵押贷款和次贷“打包”成为证券。- 一些证券的结构相对简单例如大部分政府赞助企业(GSE)支持的抵押担保证券(MBS)。- 其他证券则是结构十分复杂和难以理解的衍生品例如担保债务凭证(CDO)。- 评级机构给了很多此类证券3A评级。- 许多这类证券被售给投资者- 金融机构也持有一些这样的证券，通常它们处在帐外工具中，其资金来自商业票据等成本低廉的短期融资。有毒及次级贷款的融资1、像美国国际集团这样的公司出售“保险”，以保护持有房屋抵押债券的投资者或金融公司。2、类似的金融体系操作使低质量贷款的风险扩大了数倍。次贷证券化低品质抵押贷款-金融机构开发出由抵押贷款与其它资产组成的证券产品-投资者和金融机构信贷保险公司和信贷评级机构参与其中，提供保险和评级等工作，放大了风险。危机：一场经典的金融恐慌 当短期信贷(例如一家银行的存款)提供者突然对借款者(例如银行)的偿还能力失去信心，一场金融恐慌便发生了；短期信贷提供者然后就会迅速提走他们的资金。 随着房价下跌，越来越明显的是许多抵押贷款相关证券的价值将下跌，导致金融公司、投资机构和信用保险商(比如AIG)蒙受损失。 但是，由于许多证券的复杂性和风险监管糟糕，投资者甚至金融公司自己都不清楚损失将会出现在哪里。 各方争先逃离，金融公司和投资者从任何被认为将遭受损失的公司中撤资。 资金流出给重要金融公司带去巨大压力，众多重要金融市场受到干扰。大型金融机构在2008年遭遇巨大压力贝尔斯登：3月16日被迫卖掉公司房地产与房利美：9月7日被政府托管，财政部为其债务提供担保雷曼兄弟：9月15日申请破产美林：9月15日被美国银行收购AIG：9月16日从联储获得紧急流动性援助华盛顿互惠银行：被监管机构关闭，并于9月25日被摩根大通宣布收购。美联银行：10月3日被富国银行宣布收购。政策的应对：概览来自大萧条的教训在金融恐慌当中，央行必须自由地放贷以阻止挤兑，恢复市场的正常机能。高度宽松的货币政策有助于支持经济复苏和就业。考虑到之前的教训，美联储和美国政府采取有力行动消除金融动荡，为关键金融市场和机构提供支持，限制生产和就业萎缩的程度。世界其他国家的央行和政府采取了类似行动。全球反应七国集团于2008年10月10日决定协同努力来稳定金融金融体系。它们同意阻止重要金融机构崩溃，确保金融机构获得融资与资本，重树储户信心，努力让信贷市场恢复正常。国际政策反应避免了全球金融系统的崩溃。这些措施宣布之后，银行为短期资金支付的利率大幅下降。实例：2008年10月10日后银行间拆借率大幅下降。2008年10月10日当天拆借率约为350基点，11月跌至约200基点之下，12月至100基点左右，到2009年1月降至50基点之下。美联储的行动：贴现窗口。1、美联储通过被称为贴现窗口的机制向银行提供资金。2、随着危机发展，贴现窗口贷款的还款日期被延后，利率被调低。3、推出贴现窗口资金的常规性拍卖举措，以鼓励金融机构广泛参与。美联储的行动：特别流动性与信贷额度新措施使美联储能够向各大金融机构以及市场提供流动性。所有贷款需要足够的抵押品进行“担保”。特别流动性和信贷额度的目的：- 改善金融系统的稳定性- 增加美国家庭和企业的可用信贷，进而支持复苏。这是央行传统的最后贷款人职能。美联储最终借贷者行动所覆盖的机构和市场- 银行(通过贴现窗口)- 券商-交易商(经营证券和衍生品的金融公司)- 商业票据借贷者- 货币市场基金- 资产支持证券市场案例研究：货币市场基金和商业票据市场1、货币市场基金是投资公司卖出股票、投资短期资产的过程。2、货币市场基金历史上通常会维持稳定的1美元股价。货币市场基金简介投资者购买货币市场基金的股份，货币市场基金(MMF)获得投资资金。案例研究：货币市场基金与商业票据市场尽管货币市场基金(MMF)的股票并未被保险，投资者仍像使用支票账户一样使用它们，并预计将能够获得利息，并随时可以1美元的价格赎回股份。MMF大量投资于商业票据以及其他短期资产商业票据- 商业票据是企业发行的短期债务工具(通常为90天甚至更短)- 商业票据被非金融企业用于支付即将发生的开支，诸如薪酬和库存等。- 商业票据被金融企业用于融资，然后金融机构将这些钱借给普通企业和家庭。雷曼兄弟、货币市场基金与商业票据雷曼兄弟是一家全球性的金融服务公司，与其它证券公司一样，雷曼兄弟严重依赖于短期贷款(例商业票据)来资助投资。雷曼兄弟在2000年代大量投资于抵押贷款相关证券与商业房地产。随着房价下跌和违约、止赎率上涨，雷曼的抵押贷款相关资产的价值也在下滑。雷曼持有的商业房地产也出现大额亏损。随着雷曼的债权人失去信心，他们撤回了融资(诸如暂停购买雷曼的商品票据等)，同时缩减与雷曼之间的其他业务。随着亏损的增加，雷曼无法找到新的的资本，也找不到其他公司来收购自己。2008年9月15日，雷曼申请破产保护。货币市场基金撤出资金在雷曼兄弟破产后，持有雷曼商业票据的一家货币市场基金无法维持1美元的股价。这导致投资者对其它货币市场基金的信心流失，并引发了大规模的赎回，这是撤资或金融混乱的又一例证。拯救货币市场基金作为回应，财政部为货币市场基金股份价值临时提供担保。作为最后贷款人，美联储制定了一个计划来提供后备流动性。根据这一计划美联储给银行注入流动性，银行再通过购买部分资产向货币市场基金提供现金。这些行动在几天内就完成了。货币市场基金遭遇的挤兑雷曼破产后，主要货币市场基金的资金日净流出额达500亿美元，随后在几天内大幅增至约1000亿美元。商业票据市场的混乱- 货币市场基金对挤兑的反应是限制自己采购短期资产，其中包括商业票据。- 随后，市场对新发行商业票据的需求枯竭，商业票据的利率大幅攀升。- 这种状况是一个表明金融危机可能向意想不到方向扩散的好例子(从雷曼到货币市场基金，再到商业票据)。商业票据市场1、商业票据市场的压力导致金融机构和非金融企业可获得的信贷萎缩。2、美联储推出特别项目以修复商业票据市场的功能，并使信贷市场重获流动性。图例：商业票据的利率在危机中飙升对关键机构的支持：贝尔斯登与AIG-2008年3月，联储的一笔贷款促成了摩根大通对破产的经纪自营商贝尔斯登的收购-2008年10月，联储的干预阻止了美国最大保险公司AIG破产。案例学习：AIG- 2008年9月，国际性保险和金融服务公司AIG面临严重的流动性问题，已威胁到公司的生存。许多亏损来自它就不良抵押贷款相关证券售出的保险。- 由于AIG与全球金融系统的其他许多部分存在关联，如果它倒闭，将对其他金融公司和市场产生巨大的影响。- 然而，AIG拥有可观的可作为抵押品的资产。为防止其崩溃，美联储向其发放850亿美元贷款，以AIG的资产作为抵押品。后来，美国财政部提供了额外支持。- 救助AIG防止了全球金融体系和全球经济爆发更大危机。- 随着时间的推移AIG终于企稳。该公司不但偿还了美联储的利息，还降低了财政部所持的AIG股份。雷曼兄弟、AIG与其它公司的困境说明有必要建立一个新的计划来援救濒于崩溃的金融机构。危机对于支出、产出和就业的影响- 信贷流的减少、借贷成本的飙升，加上资产价值的大幅下跌，导致支出和产出急剧收缩。- GDP从其高峰至谷底下降了5%以上。- 制造业产出下降了近20%，新屋建设下降了80%。- 超过850万人失去工作- 失业率升至10%。危机在开支、产出和就业方面的后果- 我们许多的贸易伙伴也陷入衰退，这是一次全球性的经济放缓。- 第二次大萧条的威胁已极具现实性。与大萧条做一比较1、从经济后果角度比较，大萧条比近期的衰退更为严重。2、近期金融危机和衰退时推出的有力的应对政策，避免了更糟糕后果出现。第4讲将讨论金融危机的后果 经济衰退和货币政策的反应 迟缓的经济复苏 危机后金融监管的调整 危机对央行运作的影响 (立武、铁君、明宇、璇玑)第四讲 金融危机的影响美联储恢复金融稳定的努力1、2008年秋季的金融危机威胁到全球金融体系的稳定。2、作为最终贷款人，美联储通过提供流动性(短期抵押贷款)来帮助稳定关键的金融机构和市场。3、美联储与财政部、其它监管机构(比如美国联邦存款保险公司与美国证券交易委员会)一道紧密配合。4、与其它国家央行协调，推出并建立海外货币互换机制。- 美联储向其它国家央行提供美元并换取他国货币。- 货币互换机制使海外央行能满足国内金融机构对美元的融资需求。联储为加强银行系统而持续努力- 2009年春，联储领导了对美国19家最大银行的压力测试，帮助恢复投资者信心，并允许银行业筹集约1400亿美元的私人资金。- 联储进行的最近一轮压力测试显示，银行资本和银行业的抗冲击能力均进一步显著改善。评估特别最终借贷人项目结果：项目阻止了各类金融机构的挤兑- 恢复了金融市场的机能，重新启动信贷流，支持了经济恢复增长- 项目已于2010年3月基本上逐步停止美联储因此面临的金融风险很小：1、贷款多为短期，并有抵押品；数千笔贷款未发生违约；2、尽管这些项目的目的是稳定金融体系而不是获利，但纳税人还是获益了。危机期间的货币政策- 美联储采用最终贷款人政策来稳定金融系统。美联储转向货币政策来稳定经济并促进经济复苏。- 传统货币政策涉及目标短期利率(联邦资金利率)的管理。因为当联储降低短期利率时，长期利率倾向于下跌，而长期利率下降倾向于鼓励耐用消费品、住房及资本货物采购，削减联邦资金利率有助于刺激经济。- 货币政策由联邦公开市场委员会(FOMC)主导- 每年FOMC在华盛顿集会八次。在危机期间，FOMC有时还会举行计划之外的视频会议。公开市场委员会(FOMC)拥有12位成员：包括- 联邦储备体系理事会的7位成员；纽约联储主席；- 11位地方储备银行主席中的4位，任期一年席位轮换。- 其他联储主席参加会议，但无投票权。联邦基金利率为促进经济复苏，美联储将联邦基金利率从2007年9月的5%到2008年12月下调至接近于零的水平，并将利率一直维持在这一极低水平至今。大规模资产采购- 随着联邦基金利率接近零，传统货币政策已没有发挥作用的余地。但经济依旧疲软，一些人担忧通缩风险(工资和物价的下降)。- 为更直接地影响较长期利率，美联储启动了大规模采购国债和政府资助企业(GSE)抵押贷款相关证券的行动。- 大规模采购项目于2009年3月和2010年11月宣布。- 这些行动导致美联储的资产负债表增加2万亿美元以上。图例：大规模资产采购走势及组成成分示意图大规模资产购买计划- 由于国债和政府赞助企业(GSE)证券的供应量因美联储的购买而减少，投资者愿意接受更低的收益率。长期利率下降有助于刺激经济发展，就象传统货币政策一样。- 国债和政府赞助企业证券供应量的减少还促使投资者购买其它资产，比如企业债券，导致企业债券收益率也相应下降。- 这些证券购买是通过增加银行业在联储的准备金来提供资金支持的；它们并不会对流通中货币数量产生重大影响。- 联储有多种途径来放松大规模资产购买，包括将这些证券回售给市场。大规模资产采购图示美联储资产负债表、债务和资本走势图：2008年二季度开始，美联储除流通货币之外的各类资产负债均大幅增长。大规模资产采购的影响1、量化宽松政策降低了长期利率。- 30年房屋抵押贷款利率降至4%以下；- 企业信贷更易获得，股价上涨。2、较低的长期利率促进经济复苏，尽管对房市的影响弱于预期。3、美联储的信誉及稳定物价的长期承诺有助于稳定通货膨胀及通货膨胀预期，令通货膨胀及通货膨胀预期均维持在低水平。4、与此同时，大规模资产购买计划还防范了通货紧缩风险(工资与物价下降)。5、联储的资产购买并非政府支出，因为联储收购的这些资产最终将回售给市场。确实，迄今联储通过这些购买是赚到了钱的，2009至2011年总共向财政部上缴约2000亿美元，这些资金帮助削减了联邦赤字，从而令纳税人收益。货币政策沟通- 央行清晰地与外界沟通能使货币政策变得更有效，这借助于帮助投资者更好地理解政策目标和更好地预测未来的政策行动来实现。- 美联储的货币政策更为透明。例如美联储主席2011年开始举行记者会。- 美联储在近期还向公众提供了更多有关其目标与政策取向的信息(比如，将物价稳定定义为中期通货膨胀率为2%)。- 考虑到有关经济前景的现有信息，联储还开始就其未来预计将如何调整联邦资金利率向投资者和公众提供指导。- 这一指导有助于公众更好地理解联储货币政策委员会(FOMC)的观点和政策。经济复苏- 得益于货币和财政政策的效果，以及经济自身的修复能力，2009年中期美国的经济活动开始复苏- 此后，实际GDP的年均增长率约为2.5%。- 但相比以往二战后的经济复苏情况，这次经济复苏速度特别缓慢。- 经济缓慢复苏造成的后果是就业前景仅缓慢改善，失业率居高不下。复苏缓慢：住房市场- 为何复苏慢于预期？住房市场的复苏正常情况下有助于支持经济复苏，但这次不是