朱心悦会计信息披露与股利政策以金融抑制论视角.doc

学号 ：2010359991030 密级 ： 武汉大学本科毕业论文武汉大学本科毕业论文 影响股利分配的因素的研究 院(系)名 称 ：WTO 学院 专 业 名 称 ：经济学 学 生 姓 名 ：朱心悦 指 导 教 师 ：郑春美 二一三年十二月 BACHELORS DEGREE THESIS OF WUHAN UNIVERSITY A Study of Influencing Factors of the Dividend Distribution College ：School of WTO Subject ：Economics Name ：Zhu Xinyue Directed by ：Zheng Chunmei December 2013 郑郑 重重 申申 明明 本人呈交的学位论文，是在导师的指导下，独立进行研究工作所取得的成果， 所有数据、图片资料真实可靠。尽我所知，除文中已经注明引用的内容外，本 学位论文的研究成果不包含他人享有著作权的内容。对本论文所涉及的研究工 作做出贡献的其他个人和集体，均已在文中以明确的方式标明。本学位论文的 知识产权归属于培养单位。 本人签名： 朱心悦 日期： 2013.12.10 摘 要 我国证券市场中股利分配实践活动中存在着不少问题，有些似乎都已经脱 离了证券市场的良性发展秩序。本文以股利政策的影响因素为研究对象，首先 介绍了股利政策的种类及发放等相关的基础理论，并分析了现在股利政策的特 征。并分别从以下三个方面来分析股利政策的影响因素：公司特征因素，公司 治理因素，以及制度及行为因素。详细地分析了公司内外部因素的影响，并充 分考虑了中国的国情。本课题的研究既有丰富的理论意义，又能够为完善我国 金融市场以及证券市场的管理提供经验。 关键词： 股利政策； 影响因素； 公司治理 ABSTRACT There are many problems of the disclosure of Accounting Information in Chinas securities market and dividend distribution practice some of which seem to have escaped from the virtuous development of the securities market order. In this paper, the influence factors of dividend policy as the research object, first introduced the types and distribution of dividend policy such as the basis of relevant theories, and analyzes the characteristics of dividend policy now. And respectively from the following three aspects to analyze the influence factors of dividend policy: the company characteristic factors, corporate governance factors, and institutional and behavioral factors. Companies are analyzed in detail on the internal and external factors, and give full consideration to the Chinas national conditions. This topic research has rich theoretical significance, and to consummates our country financial markets, as well as to provide experience for the management of the securities market. Key Words: Dividend policy; influence factor; corporate governance 目 录 1 引言.1 2.股利政策的理论介绍2 2.1 股利政策内涵.2 2.2 股利政策的支付形式.2 2.3 股利政策的方式分析.3 3.我国股利政策现状分析4 3.1 股利政策的基本现状.4 4影响股利政策的因素.5 4.1 公司的特征因素.5 4.1.1 公司的盈利能力 .5 4.1.2 公司的生命周期 .5 4.1.2 公司的未来资金的使用计划 .6 4.1.3 公司的筹资，偿债，变现能力 .6 4.2 公司治理因素.6 4.2.1 管理者权益 .6 4.2.2 法制环境 .7 4.3 制度及行为因素.7 4.3.1 投资者保护 .7 4.3.2 外部经济环境 .8 4.3.3 投资者的投机性需求 .8 4.3.4 上市公司向市场传递的信号 .8 4.3.5 公司治理环境因素 .9 4.3.6 税收制度 .9 5.对现行股利政策的建议.11 6.总结.11 参考文献参考文献.12 0 1 引言 随着我国资本市场的扩展，上市公司数量的不断增加，股利分配在上市公 司经营活动中占有举足轻重的地位。股利分配是上市公司对于利润再投资与回 报投资者两者之间的一种权衡。上市公司的股利分配不仅反映了公司内部融资 的程度，影响着公司的财务结构和融资活动，关系着公司的未来，而且反映了 公司对股东投资的直接回报，影响着股东的投资热情和投资态度，更关系到我 国资本市场的健康发展。而长期以来，我国上市公司现金股利分红水平低、连 续性差且不稳定，饱受市场诟病。2012 年年初，证监会对以往上市公司的股利 政策做了一次统计，特别是针对那些长久以来不分红的公司，统计结果表明 2010 年，我国上市公司共有 854 家未进行现金分红，占全部公司家数的 39%，2008 年至 2010 年连续 3 年未进行现金分红的有 522 家，2006 年至 2010 年连续 5 年未进行现金分红的有 422 家 1。仅由此次统计数据可见我国上市公司 的股利政策实际上是比较不成熟的，即使是一些经营利润比较丰厚的公司也显 得相当地“吝啬” ，在股利分配上与公司的经营状况显然是不成正比的。自 90 年代起，证监会先后出台了一系管理制度，旨在提高上市公司分红水平。特别 是 2012 年 5 月发布的关于进一步落实上市公司现金分红有关事项的通知 ， 更是将现金分红与新股发行相联系，加强了对上市公司的现金股利政策的监管。 但由于我国资本市场还不够完善，上市公司不合理的股利分配现象普遍存在， 因此对上市公司的股利分配问题进行研究关乎我国资本市场的健康发展。 股利政策的问题其实反映出了我国整个证券市场的种种缺陷和不足之处， 至少目前我国的证券市场还不是一个有效率的市场。本文则主要分析影响股利 政策的多种因素。 1 人民网,财经. /,2012-05-10. 1 2.股利政策的理论介绍 2.1 股利政策内涵 股利政策，特指证券市场中上市公司向所有的股东分配一部分税后利润的 政策，是指公司股东大会或董事会对一切与股利有关的事项，所采取的较具原 则性的做法，是关于公司是否发放股利、发放多少股利以及何时发放股利等方 面的方针和策略，所涉及的主要是公司对其收益进行分配还是留存以用于再投 资的策略问题。有广义与狭义之分，从狭义讲，股利政策仅仅是指所分配利润 占总税后利润的比重，即股利支付率的确定；广义来讲，股利政策不仅包括了 确定股利支付率，还需要确定股利发放时间、股利发放的方式以及股利分配的 方案等各方面的重要内容。 2.2 股利政策的支付形式 股利是指企业的股东从企业所取得的利润，以股东投资额为分配标准，包 括股息和红利。股息是指优先股股东依照事先约定的比率定期提取的公司经营 收益;红利则指普通股股东在分派股息后从公司提取的不定期收益。股息和红利 都是股东的投资收益，统称为股利。一般来说，股份公司通常在年终结算后， 将盈利的一部分作为股息分配给公司的股东。 股利政策的种类有现金股利政策、股票股利政策、股票分割政策以及股票 回购等政策。现金股利政策使得公司的股东能够直接获得以货币进行衡量的股 东权益的增加，反映在股票账户上是股息收入等。上市公司将税后利润一部分 用于留存收益，一部分将以现金的形式发放给股东。公司支付现金股利会导致 公司未分配利润减少，股东权益相应减少，在股本不变的前提下，会直接降低 每股净资产，提高净资产收益率。 股票股利政策，相对于现金股利政策是一种隐性的收入，它是指在不增加 也不减少股东权益的前提下通过降低每股的市值来增加股票数量，经过股利分 配后股东所拥有的股票数量将增加但是权益并未增加，是资金在股东权益账户 之间的转移，股票股利所隐藏的权益一般体现在了选择权和增强股票的流通性 2 等方面。 股票分割政策的操作类似于股票股利政策，也不会直接增加股东的账面资 产价值。股票回购政策是指上市公司采取回购公司股票获得现金收入后再分配 给股东的方式，会直接减少市场上公司的股票数量改变公司的股权结构，其结 果就是股东以增加现金收入的方式获得了利益。股票回购使流通在外的股票数 量减少，每股收益相应提高，市盈率降低，从而推动股价上升或维持合理价格。 股票回购相较于现金股利来说可以节约税收，而且有很大的灵活性，比如需要 现金的股东可选择卖出股票，而不需要现金的股东可继续持有股票。对于公司 管理层来说，股票回购有利于实现其长期的股利政策目标，防止派发剩余现金 造成的短期效应。 2.3 股利政策的方式分析 从股利分配的依据以及股利支付确定因素角度分析，股利政策有剩余股利 政策、固定或持续增长的股利政策、固定支付比率的股利政策以及低正常股利 加额外收益的股利政策。 剩余股利政策是指上市公司在确定股利分配政策时考虑到公司未来投资和 经营管理资金的需求，在股利分配时首先满足未来资金需求，然后再将有盈余 的部分进行股利分配。主张这种股利政策的根本理由是保持理想的资本结构， 使加权平均资本成本最低。剩余股利政策适用于那种有良好的投资机会，对资 金需求比较大，能准确的测定出目标资本结构，并且投资收益率高于股票市场 必要报酬率的公司。同时这种股利政策也要求股东对股利的依赖性不是很高， 在股利和资本利得方面没有偏好。从公司的发展周期来考虑，该政策比较适合 于初创和成长中的公司以及一些处于衰退期，又需要投资进入新的行业以求生 存的公司。当然，从筹资需求的角度讲，如果在高速成长阶段公司分配股利的 压力比较小，也可以采用剩余股利政策以寻求资本成本最低。 固定或持续增长的股利政策是指上市公司在固定时期内都会按照固定的资 金额或者是每年都在稳定增长的资金额作为分配来源进行股利的分配。固定或 持续增长的股利政策适用于成熟的、生产能力扩张的、盈利充分并且获利能力 比较稳定的公司。从公司发展的生命周期来考虑，处于稳定增长期的企业可用 3 稳定增长股利政策，成熟期的企业可借鉴固定股利政策。而对于那些规模比较 小，处于成长期，投资机会比较丰富，资金需求量相对较大的公司来说，这种 股利分配政策并不适合。 固定支付比率的股利政策是指上市公司按照确定的股利支付比率将税后利 润进行现金股利配。从企业支付能力的角度看，这是一种真正稳定的股利政策， 但这一政策将导致公司股利分配额的频繁变化，传递给外界一个公司不稳定的 信息，所以很少有企业采用这一股利政策，企业大都是充分考虑自身因素，和 其他政策相结合使用。 低正常股利加额外收益的股利政策，介于固定和非固定之间，是指上市公 司将固定的数值或者是比例比较低的利润分配各股东，若公司的市场经营活动 获得了比较大的收益则可以考虑分配浮动的额收益。这种政策适用于处于高速 增长阶段的公司。因为公司在这一阶段会迅速扩大规模，需要大量资金，而由 于已经度过初创期，股东又往往有分配股利的要求，这种股利政策就能够很好 的平衡资金需求和股利分配这两方面的要求。另外，对于那些盈利水平各年间 浮动较大的公司来说，这无疑也是一种较为理想的支付政策。 3.我国股利政策现状分析 3.1 股利政策的基本现状 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 派现送股转增混合分配不分配 2005 2006 2007 2008 2009 图图 3-1 2005 年年-2009 年股利分配的统计情况表（百分比）年股利分配的统计情况表（百分比） 数据来源：上海证券交易所. 4 由图 3-1 可以发现近些年来我国证券市场中股利分配方面的基本现状：派 现和不分配两种分配方式占据了股利分配现状的最为主要的分配方式，其中派 现的比重在近些年来逐渐下降，采取不分配股利公司的比重却越来越高。 4影响股利政策的因素 4.1 公司的特征因素 4.1.1 公司的盈利能力 盈利能力越强说明公司所能够获得的经营利润就越多，则能用来进行股利 分配的资金将越多，一般来讲股利分配能够使的股东获得更多权益。而且企业 对于股利的决定，不能只考虑以往的盈利水平，同时还要考虑当期的经营业绩 和未来发展前景。盈利越稳定或收益越有规律的企业更易于预测和控制未来的 盈利，其股利支付率通常也越高。同时，盈利稳定的企业对保持较高的股利支 付率更具信心。而一般说来, 朝阳行业能以数倍于经济发展速度的水平成长， 因此，就能进行大比例的送股，而夕阳行业则会随着经济的高增长而萎缩，难 以进行大比例分红。 4.1.2 公司的生命周期 初创期企业大多亏损，没有可供分配的利润，支付股利会受到法律障碍。 由于净现金流为负值，缺少可支付股利的现金。因此，创业期企业的股利支付 率大多为零。进入成长期以后，企业开始有了不多的盈利，具备了支付少量股 利的一个条件。为了支持高速增长，需要扩大投资，大部分利润应当再投资， 通常没有多余的现金。因此，成长期企业大多采用低股利政策。成熟期的公司 多余的现金应还给股东。一种方式是提高股利支付率，另一种办法是用多余现 金回购股票。从理论上说，回购股票比支付现金股利更有效率，在税务上也会 有区别。衰退期的企业经营中获得的多余现金，全部用来分配股利。衰退期的 再投资回报率低于投资者的要求，必然引起高股利分配，支付比例甚至超过 100。超过盈利的股利，实际上是资本的返还。 5 4.1.2 公司的未来资金的使用计划 如果公司在未来一段时期内有使用资金进行重大的项目投资的计划，则会 减少现金股利的分配，相应地通过股利分配股东获得的权益也会减少。有着良 好投资机会的公司 ,需要有强大的资金支持 ,因而往往少发放股利 ,将大部分 盈余用于投资，缺乏良好投资机会的公司 ,保留大量现金会造成资金的闲置,于 是倾向于股利支付较高的股利。公用事业公司往往现金充裕，而且投资机会较 少，所以其股利支付率高于其他行业公司。经验证据表明, 行业的平均股利支 付率同该行业的投资机会呈负相关关系。 4.1.3 公司的筹资，偿债，变现能力 资金的灵活周转是企业生产经营得以正常进行的必要条件，所以，现金股 利的分配自然也应该以不危及企业经营所需资金的流动性为前提。如果公司的 现金充足，或者企业资产的流动性强即资产有较强的变现能力，现金收支状况 良好，则它的股利支付能力也比较强。CFO 一般认定股利的持续性很重要，股 利政策影响股价，连续或不寻常的现金流是股利政策的决定因素。如果公司因 扩充或偿债已消耗大量现金，资产的变现能力较差，大幅度支付现金股利则非 明智之举。公司如果有较强的筹资能力，则可考虑发放较高股利，并以再筹资 来满足企业经营对货币资金的需求；如果偿债能力比较弱，公司必须在税后利 润中除开比较多的现金以备偿债需求，如此股利政策也会做相应的调整。一般 而言 ,规模大、获利丰厚的大公司能较容易地筹集到所需资金 ,因此 ,它们较 倾向于多支付现金股利;而创办时间短、规模小、风险大的企业 ,通常需要经营 一段时间以后 ,才能从外部取得资金 ,因而往往要限制股利的支付。 4.2 公司治理因素 4.2.1 管理者权益 根据实证经验，公司的经理拥有大量有投票权的股票，即经理控制公司， 现金股利几乎总是零，而且这类公司被大的机构投资者积极地控制。因此，股 利政策由经理和大股东的相对投资权决定。所以较高管理者权益的公司的股利 6 支付率较低。这表明即使流通股比例越高，但是由于缺乏股东意识，因此公司 仍然采用有利于大股东的股利政策，从而导致中小股东利益受损，而且中小股 东的比例越高，派发现金股利对大股东的影响就越大，从而大股东就越不愿意 发放股利。 4.2.2 法制环境 投资者保护法律制度水平、法制环境和产品市场竞争与企业的现金股利支 付力度呈正比。研究表明，当投资者保护法律制度和法制环境较好时，产品市 场竞争对现金股利支付力度没有显著影响，而当投资者保护法律制度和法制环 境较差时，产品市场竞争对现金股利支付力度有显著影响。不同法系的国家， 股利支付率也有差别。尽管普通法系国家公司不愿支付股利，但相对于大陆法 国家的公司而言，但趋于支付更多的股利。我国法律保护在逐渐提高，然而对 中小股东的法律保护还是比较弱的 4.3 制度及行为因素 4.3.1 投资者保护 在投资者保护较严的国家，股利可起到减少代理成本的作用，而在投资者 保护较弱的国家，股利所起的作用相对较少。例如实证结果表明，西欧的关联 企业集团的股利支付率明显高于东亚，存在多个控股股东的公司其股利支付率 较高；存在多个控股股东的东亚公司股利支付率则较低。因此，在西欧的大公 司股权结构中，其他大股东的出现有利于限制第一大股东对小股东的掠夺；而 在东亚公司，其他控股股东却与第一控股股东串通起来掠夺小股东。因此，欧 洲公司较高的股利支付率可以抑制内部人对外部投资者的掠夺。与欧洲相比， 东亚公司的治理问题更加严重，更加难以解决，这些问题产生的根本原因是控 制权过度集中。控股股东不是将公司利润以股利的形式支付给小股东，而是通 过投资于那些产生负收益的项目来榨取高额的控制权收益。这些无效率的项目 造成了大量的无法收回的债务，进而导致了上世纪末东南亚金融危机的爆发。 7 4.3.2 外部经济环境 公司在经济增长放慢时比经济高速发展时要支付较少的的股利。因为需要 筹措长期项目所需的资金的经理在经济不景气时比在经济扩张时留存更多的收 益。 4.3.3 投资者的投机性需求 由于市场投资者对支付股利公司的投机性需求，导致支付股利公司与不支 付股利公司的价值产生差异(又称股利溢价)，而理性的公司经理人可以洞察到 这种时变的股利溢价。为了追求公司短期价值的最大化，经理人将制定相应的 股利政策去迎合市场投资者的这种需求，以提升公司的股价。 我国社会公众投资者对现金股利的需求表现为股利折价，即投资者愿意花 高的相对价格来购买不发放现金股利的股票。在投资者对股利的需求表现为折 价的时候，投资者对不发放现金股利的公司支付较高的股票相对价格,而对发放 现金股利的公司支付较低的股票相对价格。投资者的这种需求使得公司倾向于 不发放现金股利。正是投资者的这种现金股利需求在一定程度上使得上市公司 不发放现金股利的公司占相当大的比例。制度上的缺陷和投资者的预期是导致 股价折价的主要原因。从制度上看，由于人为地规定国有股和法人股不能流通， 流通股股东以远远高于股票内在价值的价格购买股票，每股投资成本很高，使 红利相对于股价变得微不足道。现金股利是不足以弥补其高市盈率条件下买入 股票的投资成本的，因此，投资者倾向于在股本的增值中寻求投资回报，而对 现金股利表现出一种股利折价。从投资者预期看，我国投资者存在较严重的投 机心理，投资股票的目的主要是从股票价格上涨中获利，投资者选择股票的首 要因素不是该公司是否派现，而是该公司股价是否预期会上涨。对于股票的分 红方案，投资者倾向于喜好股票股利以期获得资本的增值，而不喜好现金分红 获取仅有的低回报。 4.3.4 上市公司向市场传递的信号 如果上市公司制定出固定或持续的股利政策，则向市场传递出一种公司经 营状况持续良好的信号，投资公司能够获得稳定而持续增长的相对固定的收益。 8 因此考虑到股利政策与信号传导之间的关系，公司在制定股利政策时也会根据 传导信号的需要确定其具体内容。而股利政策的重大调整，一方面会给投资者 带来企业经营不稳定的印象，从而导致股票价格下跌；另一方面股利收入是一 部分股东生产和消费资金的来源，他们一般不愿持有股利大幅波动的股票。因 此，公司的股利政策一般要保持一定的稳定性和连续性。 4.3.5 公司治理环境因素 当股权集中度增加时，控股股东和中小股东之间的代理问题会更加严重， 海外市场完善的投资者法律保护和严格的外部监管使得海外上市公司控股股东 倾向派发现金股利减少代理成本。但随着大股东持股比例的增加和控制力的增 强，中国内地上市公司现金股利支付水平和支付率增加程度要高于海外上市公 司。股利降低代理成本的作用只有在一定的监督约束制下才能得到发挥。在我 国法律保护不健全，外部监管和内部制约不是很有效的情况下，控股股东高派 现行为并不是为了减轻与中小股东之间的代理问题，更不是为了建立“声誉” 通过派现金股利来减少自由现金流量限制其控权滥用，而其真正的目的就是利 用现金股利进行利益输送，“掏空”上市公司。外部股东需要借助法律对他们 的保护才能发挥股利政策减少代理成本的作用。在我国上市公司中，高股利的 支付水平和支付率并没有降低控股股东和中小股东之间的代理成本，反而成了 上市公司向控股股东输送利益的一种合法工具。 4.3.6 税收制度 国家管理经济活动的手段，特别是法律手段日益增多，越来越多的经济关 系和经济活动的准则用法律的形式固定下来，实行国民经济管理的法制化。作 为国民经济活动的一个重要组成部分，上市公司在制定股利政策时，必须遵守 国家有关管理部制定的各种法律、法规和规章。 根据2008年3月1日起施行新修改后的(中华人民共和国个人所得税法实施 条例)的决定，对股票所得征收个人所得税法的办法，由财政税另行制定，报 国务院批准施行。鉴于我国证券市场发育还不成熟，股份制还处于试点阶段， 对股票转让所得的计算、征税办法和纳部期限的确认等都需要做深入的调查研 9 究后，结合国际通行的做法，做出符合我国实际的规定。因此，国务院决定， 对股票转让所得暂不征收个人所得税。这种规定对于股东而言，上市公司支付 现金股利，导致股东要交纳所得税，因此，更偏好上市公司不发放现金。股利 而通过自制股利(股价上涨时)达到避税的效果。而上市公司本身则可留存更多 的现金满足公司发展的需要。由此可见，个人所得税的相关政策的变化会影响 上市公司的股利政策。 另根据2008年1月1日实行的企业所得税法第二十六条第二款、第三款 的规定，符合条件的居民企业之间的股息、红利等权益性投资收益以及中国境 内设立机构、场所的非居民企业从居民企业取得与该机构、场所有实际联系的 股息、红利等权益性投资收益为免税收入。由于可看出个人股东与法人(或机构)股 东的股息和红利适用的税率存在较大差异。股权结构中法人股东(或机构)根据 其持股比例大小会对上市公司制定股利政策产生不同程度的影响。 因为除另有规定外，企业的股息红利属于免税收入，而资本利得则全额应 税，这与个人所得税的征税方向完全相反。这样的税制设计，无疑会导致个人 (自然人，下同)投资者和企业(法人，下同)投资者对股利政策有完全相反的偏 好。而我国的上市公司是以法人控股为主的，所得税制度把个人投资者的利益 置于了控股股东的对立面，人为地又多出一层利益冲突，从而不利于保护中小 投资者的利益。根据税差理论，当适用股利的税率高于资本利得税时，最好的 股利政策是不支付股利。 而企业会计准则及企业会计制度的相关规定：不论股票股利支付 率的大小，对股票股利采用市价法处理，超面值计入资本公积。根据信息不对 称理论，在非完善市场中，企业管理者要比外部投资者更了解企业当前的盈利 水平和未来的增长潜力，即具备更多关于企业价值的真实信息。因此，在必要 时，尤其是在企业价值被市场低估时，管理者便会采用相应的手段予以揭示。 其中，股利政策是一种常用的信号显示机制。同现金股利相比，股票股利既能 传播信息，又不会影响企业的现金流，因而倍受管理者的欢迎。但是，这并不 意味着，股票股利的发放是不花任何代价的。作为一种信号显示机制，为了防 止被造假者利用，它必须具备相应的信号成本，足以使潜在的造假者望而却步， 股票股利同样如此。从会计角度来看，可用留存收益假设来解释公司发放股票 10 股利的信号成本。该假设认为，企业发放股票股利时，一般会从留存收益中结 转出一部分金额到永久性资本账户(即股本和资本盈余)，而留存收益通常又是 企业发放现金股利的最高限额。因此，由股票股利所引起的留存收益减少，实 际上就削弱了公司在未来支付现金股利的能力。除非公司具有良好的经营前景， 可用未来的收益填补减少的这一部分，否则，会因留存收益不足以支付现金股 利而陷入极为不利的困境。这对于造假者而言，代价是昂贵的。因此，在正常 情况下，投资者会将股票股利的发放视为一个有利信号，它显示了管理者对公 司未来业绩的信心。 5.对现行股利政策的建议 本文的研究结果表明，股利政策不仅受到公司特征以及公司治理特征因素 的影响，还受到经济环境、资本市场以及法律等宏观因素的影响。现根据我国 上市公司股利政策存在的现实问题，对我国营企业股利决策的外部环境，完善 公司治理结构，优化股利政策提出以下建议。 （1）完善股利分配相关法律制度，切实保护中小股东和债权人利益。目前法律 制度的不健全是导致我国很多公司不分配或少分配现金股利的一个重要因素。 只有通过立法，将鼓励制度切实地完善，才能真正地保护中小股东的利益不被 大股东侵占。 （2）拓宽企业的融资渠道，避免依赖收益留存。目前融资渠道不畅是导致我国 上市公司现金股利支付率较低的一个重要原因，上市公司可选择的融资方式不 仅有增发、配股、收益留存等权益性融资方式，还有长期借款、公司债券以及 可转换债券等债务融资方式。为了保护债权人利益，我国公司法、证券 法 和企业债券管理条例等法律法规对债券融资的发行规模及发行利率约束较 严，使得我国的企业债券市场发展十分缓慢。发行规模的限制减少了投资者选 择的多样性，也阻塞了上市公司的融资渠道；债券利率的限制，减少了债券投 资人风险溢价，也影响了债券市场的发展。 11 6.总结 股利政策是财务学研究的经典课题之一，也是半个多世纪以来“十大未解 决的财务问题“之一。股东获得股利权