钢材投资策略与建议.doc

目 录民生期货有限公司简介2民生产品12号：升水模式下期现套利的流程模板贺文胜一、期现套利是现货企业获取稳定利润的一把利器3二、哪种企业适合期现套利4三、升水环境下期现套利的操作流程4四、其他套利技巧汇总8五、通过基本面研究回避“套利陷阱”9六、结论10美豆高位连续震荡 连豆伺机寻求突破王秀云一、行情回顾11二、外盘市场以及国际经济因素分析11三、中国市场影响因素分析16四、结论17五、实战操作18油脂类盘局中寻求突破万守刚一、市场走势回顾19二、市场基本面回顾21三、油脂类品种间的价差关系与套利分析26四、技术分析28五、操作建议30沪胶四季度仍将维持上涨趋势冯莉一、供需篇31二、宏观经济篇35三、市场结构及技术篇38四、资金运用篇41不甘平淡的四季度 钢价走势多变数潘立军一、宏观经济企稳回升趋势确立43二、铁矿进口谈判博弈产能过剩45三、钢厂和贸易商之间的“智猪博弈”46四、底部技术震荡，期待上涨机遇46五、钢材投资策略与建议47PVC四季度将震荡筑底樊大斌一、技术面分析48二、基本面解析48三、未来展望50附件 免责声明51民生期货有限公司简介民生期货有限公司（以下简称“公司”）前身为山西物产期货有限公司，成立于1996年1月。2008年1月，民生证券有限责任公司成为公司控股股东,公司注册资本金增至人民币1亿元。公司具备商品期货和金融期货经纪业务资格，是中国金融期货交易所、上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所的交易结算会员。公司注册地在山西太原，在北京、大连、郑州、天津、南宁、唐山、包头、山西运城、阳泉、大同设有营业部。随着公司业务发展，即将在青岛、广州、上海等多个中心城市设立营业部。公司秉承“以诚信求生存，以创新谋发展”的经营理念，依靠强大的股东背景优势，健全和完善了内部管理体制和风险控制机制，形成稳健、规范的制度化管理体系。公司以风险控制为前提、以市场为导向、以客户为中心、以效益为目标，追求可持续发展，力争发展成为“资本充足、运作安全、管理规范、服务优质、效益良好、有核心竞争力”的现代金融服务企业。公司秉承“专业、精品、特色、一流服务，客户至上” 的客服、研发理念，组建了专业的研究团队，以一流的服务意识和服务质量为客户提供“量身定做”的个性化服务，定期发布期货投资分析报告，提供相关的信息资讯服务。公司建设了高标准的交易中心机房，搭建了“安全、稳定、高效”的信息网络平台，在全国范围开通了银期转账业务，开通了闪电手、一键通、掌上期货等先进的交易服务系统，竭诚为各类机构及个人投资者提供专业的期货交易、套期保值及风险管理服务。公司秉承“尊重人才、培养人才、提升人才” 的人才任用理念，建立以绩效为导向的薪酬激励机制和以促进员工发展、人力资本增值为核心的人力资源开发体系，聚集了一批长期从事期货工作，具有丰富的期货交易及管理经验，技术过硬、研发能力强、业务素质高、一流的精英型专业人才。公司坚持以人为本，倡导员工与企业同成长，使人力资本真正成为企业的核心竞争力。公司以“满足客户需求，提升和创造客户价值，实现客户和公司的共同成长”为目标，热切盼望继续与国内外期货业同仁和社会各界合作，共谋发展，共创辉煌！民生产品12号：升水模式下期现套利的流程模版贺文胜长期以来，现货贸易和加工企业一直保持着传统的经营做法，走的是薄利多销的思路，即购买原材料或货物后一直持有，直到买方愿意以较高的价格买走，而达到预期的利润，他们最怕的是预测不当的压货风险。现在随着期货市场的快速发展以及品种越来越多，参与企业也越来越多，交易方式复杂多样，不但有常规的套期保值和投机交易，一些有现货背景实力的企业结合期货市场特有的定价机制，不进行预测价格涨跌，适当的期现套利就赚取了可观的价差收益。但期现套利并不是表面那么简单，留单时间长、利润空间容易被仓储费、运输费等杂费吞噬、现货人员不熟悉等问题困惑着投资者，为此我们民生期货研发部对期现套利进行了深入研究，提出了许多新的思路，并且专门设计一个新的套利流程模版供大家参考。我们相信公司越来越多的企业客户会利用这种近乎零风险的获利工具，主动在期货市场中寻找一些低风险、稳定获利的套利机会。一、期现套利是现货企业获取稳定利润的一把利器1、期现套利的概念期现套利，英文名Arbitrage，是利用同一种商品在期货市场与现货市场之间的不合理价差进行的套利行为。当期货价格与现货价格之间出现不合理的基差时，套利者通过构建现货与期货的套利资产组合，以期望基差在未来回归合理的价值区间并获取套利利润的投资行为。一般情况下未来某月期货价格往往比现在的现货价格高出一定的数值（基差），这高出的价格不是空穴来风的，而是包含了现货的“持有成本”和“风险溢价”。升水的环境下“持有成本”可以用来支付企业的现货仓单成本，而“风险溢价”的高低则直接决定了期现套利的收益率。同时，随着时间的推移，期货价越临近现货月，其所包含“费用”就越低，价格逐步向现货靠拢。从统计学的角度，期现套利可以将由远及近的价格变化的大概率事件囊括其中，具有较高的可靠性。 期货的理论价格模型进行期现套利示意图从上面的图表可以发现，期现套利要考虑交易成本，当期货价格高出现货价格一定幅度的前提下，才可以进行正向套利，现货价加上这个幅度后的价格称为“上边界”；反之，期货价必须低于现货价一定幅度时，才可以进行反向套利，将现货价减去这个幅度后的价格称为“下边界”。由于期货市场存在一定的投机性，相比较现货市场，两个市场交易人群不同、信息不对等、预期不一致、交易时间不同步，为价差波动创造了条件。投机资金为了一定的目的，可以通过资金的力量将期货价格与现货价格的不合理偏离维持好长一段时间，导致现货市场和期货市场价格发生紊乱，这种现象在日本、美国、中国经常出现。两者偏离过多的时候，特别是价差发生异常波动，价差离开上下边界，“浑水摸鱼”的套利机会就可以出现，成为期现套利者们狩猎的目标。其实在国内期货市场套利资金普遍存在，特别是有关联性电子化现货市场的品种，比如白糖、玉米、黄金市场、钢材市场，到处是期现套利的影子。据统计黄金市场套利资金规模接近1/3，他们主要从事最简单的电子盘跨市套利。其中的一些大型企业，期现套利收益可观，今年黄金价格波动剧烈，黄金期货0912合约与黄金T+D之间的价差曾经出现过两次大起大落。第一次价差从最高20元左右逐渐回落至2元左右。第二次0912合约与黄金T+D之间的价差下冲至-8元后又回升至-1元，之后上冲至12元。熟练的客户在黄金期货和现货套利年化收益可以达到30%左右。2、期现套利与期货套期保值的关系期现套利操作与期货套期保值流程相同，区别是期现套利的目的是获取利润，而套期保值的目的是回避价格风险，从事套利交易，对于成本的严格测算以及入场点的选择是能否成功获利的关键。有个优点是企业对现货市场非常熟悉，只要有心留意期现价格变化，一旦期货和现货出现一定幅度的价差，精算一下成本，扣除银行利息、期货交易成本、贸易交易费用、税收等财务费用后，预期利润能够满意，就可以进行该项业务。最终通过一个时期的实际磨合，成为一个企业继加工或贸易后获得持续稳定盈利的新途径。我们建议在期货交易所交割仓库附近的实体客户更应该关心此项业务。二、哪种企业适合期现套利一些企业自身有现货优势，进货、销货易如反掌，付出低的成本，结合期货市场的价格偏差可以获取利润。期现套利有效进行的关键是企业有稳定经营理念，有充足的现货背景与资金优势，同时企业管理层有敏锐的市场眼光和超前的经营理念，以及果断决策的魄力。由于该方法获取的是一些可以直观实现的无风险收益，如果某个企业追求阶段性暴利，那么是不适合做期现套利的，扣除各种费用后，如果不通过我们研究的下面模式增加收益，许多企业会认为毛利率太低，而放弃期现套利。我们研发部做本产品的目的是帮助相关企业建立稳定经营的理念，并且利用一定的资金、人力以及一些技术性强化办法实现值得运作的稳定利润。三、升水环境下期现套利的操作流程1、从事期现套利准备事项（1）、安排人员详细了解期货合约的设计和质量要求把住商品采购质量，是期现套利的重中之重。一定要安排工作人员将该商品的期货合约的质量标准进行详细了解。假如进行简单的期现套利，此时现货采购是直接针对交割的，交割环节是否顺畅就显得至关重要，能够交割现货是敢于在期货市场做空的基础，一旦这个基础被破坏，将面临着在期货市场上敞口的风险。要严格按照期货交割标准去组织现货，组织指定的品牌，或者直接接手别人的注册仓单。（2）、熟悉交割过程相关工作人员可以通过我们公司或者交割库对交割标准与交割过程要做详细了解并严格执行到位。仓库环境也至关重要，如果是农产品要与仓库签定保管协议书。要把握好注册仓单的具体时间，太早注册，容易造成仓储费用以及资金成本的增加，从而收益下降；如果太晚注册，有可能完不成注册过程，更重要的是，万一检验不合格就没有申请复检的时间，这需要投资者对交割流程有一清晰的了解。（3）、运输保证一般市场条件下，期现套利的利润来源主要是生产和交割地不同性质仓库的仓储费用、运费的差价，这就要求我们既不能过早地把货物运到交割库(运早过去，则仓储费高，利润会大打折扣)；也不能过晚(如果过晚，来不及交割的话，结果更糟糕)。所以对产区的运输条件和仓库的发货装车能力要求要非常高，需要与铁路部门有一个长期的良好合作关系，要做到计划周密，使得交割产品能够装得上，运得出。单纯考虑这种情况，最好进行期现套利的期货商品是黄金，或者直接厂库交割。（4）、严密的财务预算与资金保障期货市场实行无负债交易制度，所以对于资金和财务的要求比现货贸易要高得多。我认为期现套利是一个资金密集型的贸易行为，期货账户与现货市场均须备有足够的预留资金，需要斟酌资金起源是自有资金还是借贷资金，资金借入期限和套利头寸的持有期限能不能匹配，另外要综合考虑公司资金的机遇成本和借入成本，如果资金不充足或来自于融资，则在注册完仓单后，在交易所办理仓单质押或抵押，这样资金的利用率将大大提高，收益也会有所提高。仓储费和资金占用成本的多少属于可变成本，在一个完整的套利流程中，物流和资金流循环周期的长短与利润密切相关。为保证成功套利，要对所有环节发生费用有一个严密的预算，特别是对仓单成本要计算周密。举例如下：黑龙江的玉米仓单是指将黑龙江省的玉米加工筛选成符合期货交割标准的玉米并运到大连交割仓库的过程中所要花费的运费、交易费用、仓储费用等一切费用，再加上黑龙江省当地玉米收购价格的总和。玉米仓单成本=黑龙江玉米库内收购价格（期货交割标准）+清选烘干费用+运费、杂费+入库费+检验费+仓储费+交易交割费+资金利息+包装费其中：黑龙江玉米库内收购价格（期货标准）：农村当地收购价格与库内收购价格之间有一个短途运输费用和送粮贩的合理利润。期货玉米烘干清选费用：一般来讲，农民出售的玉米都不能满足期货的交割标准，需要烘干并花费一定的人力将其筛选成符合交割标准的玉米，需要花费一定的费用。产区仓库储存保管费用：在发往大连之前，在当地保管储存期的费用。运费、杂费：将玉米运到交割地需要一定的运输费用，火车站也要收取一定的费用，如蓬布使用费、蓬布网卡扣费用等。入库费：玉米运送到交割仓库所要花费的费用。检验费：入库时对玉米进行质量检验所要花费的费用。仓储费：玉米进入交割仓库后的存储费用。交易交割费：期货交易所和期货经纪公司收取的交易手续费和交割手续费。资金利息：收购玉米所占用资金的利息成本，如贷款需要支付一定的贷款利息。包装费：装运玉米所需麻袋的费用。注：以上费用各个地区不同，在从事套利交易之前，要前往产地对以上费用做详细的调研。2、识别套利机会从成因上看，正常情形下，期货和现货的价格走势是趋于一致的，但某一因素的出现令两者出现短暂的偏离，期货和现货的价格出现偏差的时候，该类套利机会就会出现。导致两者基差出现异常变化的因素重要有以下几个方面：（1）、超出预期的政府报告。一般而言，意料中政府报告不会影响期价的走势，而一份超出预期的报告可以在短期内使市场形成巨大的波动，期货价格会出现极大的偏差，或者大幅上涨，或者大幅下挫，而现货价格则变化不大，此时将涌现短期的套利机会。（2）、单边的逼仓行情。单边逼仓行情是指交易一方应用资金优势或仓单优势，主导市场行情向单边活动，导致另一方不断亏损，最终不得不斩仓的交易行动。因为逼仓导致期货价格形成脱离供需关系的单边行情，这导致期现的正常价格关联被损坏，从而培养了套利机会。（3）、经济周期转变。经济周期转变导致商品价钱运行趋势的转变，从而打破固有的升贴水模式，导致价差的偏离。商品运行周期往往会提前或滞后于整体经济周期，从而形成套利机遇。（4）、其他突发事件。罢工事件、地缘政治因素等也是形成套利机会的因素。3、计算无套利区间，建立套利机会每日跟踪系统。 期现价格一览表日期现货价增减期货价增减无套利上限无套利下限备注（一些基本面变化）选择期货合约跟踪，一般进行相应的数据处理，画出跟踪曲线。较为直观的方法就是将数据处理到一张图上，得到一张价格曲线图，考察其长期波动情况，可以找出套利的上限和下限。通俗地讲，即两合约的比价扩大到一定程度时就会不断地缩小，而缩小的一定程度时，又会不断地扩大，如此循环往复。下面我们选择了3个月后到期的PVC主力合约进行跟踪，每月15日后更换到下一个合约。3个月的正向套利持有成本约为350元，每天减少约2元。可以得出下面的期货无套利区间跟踪曲线。只要期现价差超过了无套利区间的上边界，投资者便可以考虑进行期现套利了。PVC套利区间示意图当满足套利条件时，确立套利空间，再做市场有效性检验，进行风险评估及风险预警措施制定。比如，多方位检索具备不具备逼仓条件（增值税增加，需要耐心等到逼仓后期），市场容量（能进多少货），交易群体调查（对手调查、相关交易者调查）等。是否展期和展期收益评估（利用价差赚更多利润）。注意：上一段可以设计几个表格，以便整理对比。4、组织现货、实施操作。套利原则买卖方向对应：即在建立现货同时建立卖仓。买卖数量相等：在建立一定数量的买仓同时要建立同等数量的卖仓，否则，多空数量的不相配就会使头寸裸露（即出现净多头或净空头的现象）而临较大的风险。同时建仓：鉴于期货价格波动激烈，交易机会稍纵即逝，如不能在某一时刻同时建仓，其价差有可能变得不利于套利，从而失去套利机会。同时对冲：如果对冲不及时，很可能使长时间取得价差利润在顷刻之间消失。交割本身就是同时对冲。 现货注册示意图另外，我们通过深入分析套利原理和交易模式，借助套利机制与交易所“期转现”推出一个新成果-“静态套利变为动态套利”模式目的：与企业界交流，许多人常常抱怨：“我们的产品不是交易所的注册品，不能交割”；“我们买卖双方在外地，用的是注册产品，为了交割，卖方不得不将产品运到上海指定交割仓库，买方又得从上海指定交割仓库把它拉回去，既费时，又费钱，还不一定能拿到需要的品牌”；“想在合适的仓库拿到想要的品牌但不能如愿”等等。的确，在过去这是期货合约的特点也是缺点，交割品牌的多样性和指定交割仓库分散性决定了在交割过程中品牌和交割仓库的不确定性。但是2000年6月上海期交所开始了标准仓单的“期货转现货”的交割办法，2001年4月又经过修改完善，将其适用范围扩展到非标准仓单（非标准仓单是指注册品在非指定交割仓库而开具的、非注册品在指定交割仓库而开具的、非注册品在非指定交割仓库而开具的仓单）。其他交易所现在也可以“期转现”，或者厂库交割。我们认为利用好这个方法，改变大家一直使用的备货静等交割方式，在企业有良好的销售队伍的基础上，或者期转现，或者交割，保证稳定赚取套利利润，再通过库存周转率可以将固定的计划要交割库存循环卖好多次。国内大型钢企最好的库存周转率16次，一年周转8次是平均水平，这样算算好像利润不大的套利，能够及时补货的情况下，把静态库存动起来，每周转一次的毛利，相信各位企业家就心中有数了。我认为非常值得一试，利用有一定利润空间的期现套利做基础，将相关业务做大，这就等于如虎添翼，可以占领更多的市场，产生更多的利润。民生期货静态套利变为动态套利架构图配套业务：期转现、标准仓单质押期转现是指持有方向相反的同一交割月份合约的会员（投资者）协商一致并向交易所提出申请，获得交易所批准后，分别将各自持有的合约按交易所规定的价格由交易所代为平仓，同时按双方协议价格进行与期货合约标的物数量相当、品种相同或相近、方向相同的仓单、提单或过驳等交换行为。如，买方持有5手Cu0105（最小交割单位）多头，卖方持有5手Cu0105（最小交割单位）空头，并有25吨铜，双方同意在4月18日以27000元/吨申请进行期转现。另，4月17日Cu0105的结算价为26870元/吨。那么双方的持仓将以26870元/吨平仓。双方必须在申请日的下一个交易日在有关会员的组织下完成交割。标准仓单交割的，按交割细则有关规定处理；非标准仓单交割的，在相关会员协调下参照处理。期转现的好处：场外协商，可以灵活的选择交货地点、时间和品级；可以提前交割。这样多头提前拿到货物，节省了保证金资金利息；空头降低了交割成本，提前收回资金，并节省仓储费、运输费。注：非标期转现还需签订期转现协议和货物购销合同。方式一：在规定期限内自行寻找对手、进行协商。方式二：交易所集中公布意向。在合约交割月份前一月份的20日（遇假日顺延）下午16：00以前，欲进行当前月份合约实物交割的会员可通过交易所会员服务系统向交易所申报期转现意向（格式由交易所制定）。申报内容包括：会员名称、投资者名称、期转现交收方式（仓单交割过驳交割）、交割数量、交割地点、交割时间、联系方式等。在合约交割月份前一月份的20日的下一工作日上午12：00以前，交易所在会员服务系统上公布所有会员的期转现意向。买卖双方可根据交易所公布的期转现意向自行寻找对手进行配对。期现业务结合案例某铜贸易公司在2008年下半年进行期现套利，由于当时期货价格低于现货价格，该企业在期货市场上买入1000吨，临近交割期，该客户账户保证金达到40%，然后通过买入式质押融资模式，由银行提供剩余的60%的资金进行买入交割。并且由于远期价格高，该企业进行了部分套利操作在下个月进行卖出交割。20天后，该客户认为目前价格合适，为防止远期卖出合约进一步价格上扬，通过非标期转现操作进行提前平仓。买方在付款后当天，该企业将所贷款项归还银行，通过与银行解除质押操作并将仓单过户至买方名下。该案涉及相关操作：期转现、仓单过户、仓单质押等业务综合操作。相关文件：期转现申请表、期转现协议和货物购销合同、三方质押协议等。四、其他套利技巧汇总1、不进行交割，不同市场了结来套利参与期现套利并不意味着一定要参与交割，目标是期现价差到期缩小到产生目标利润，不交割赚套利的钱是期现套利的高级形式，只是利用了同类期货的价格趋势与现货的价格趋势一致，以及临近交割日的价格逐渐趋同的特点，期货的空单最终在交割日前平仓，同时现货也通过营销渠道在本地出手，该方法的优点比较明显，省去了交割的复杂过程，该方法实现的利润经常大于直接交割所产生的利润。可以用下表将本地商品的价格走势与期货价格走势进行对比，同时比较交割仓库附近的现货市场价格走势，通过线性图进行总结。交割库当地的现货价行情比较表日期现货价增减期货价增减仓库价增减备注（一些基本面变化）2、熟悉价差变化，利用价差波动反复套利PVC期货上市以来，期现价差变化如下图。期现价差最大在1100元左右，最小在-100元左右，出现400500元的次数最多，由于是主力月的价格差，到交割月就会与交割库的现货逐渐接近，只要操作得当，即可获得稳定的利润。从价差不断变化的情况看，除完成交割实现预期利润外，通过价差缩小平仓可反复操作，总收益将非常可观。PVC期现价格变化图五、通过基本面研究回避“套利陷阱”套利实际上还是有一定风险的，只是风险比投机要小很多，一般在在企业可承受范围以内，例如预期价差到期会收敛，结果价差没有收敛或者反而有所扩大。期现套利的风险主要分为流动性风险与成本变动风险两类。1、流动性风险主要是“逼仓”形成的套利危险随着可以非标仓单转换，逼仓风险现在发生明显减少，但逼仓如果发生了，目的是对准期货品种没有交割能力的期货客户，他们没有足够的现货头寸，最终得亏损出局。当市场行情呈现单边逼仓的时候，逼仓月合约要比其它月份走势更强，各种短期信息会干扰客户的持仓信心，从而导致亏损出现，此时要把握好现货流转，保证能够交割。2、成本变动风险是指由于成本的变化形成的套利危险（1）、季节性的农产品，发生套利机会的影响因素正常都是短期或者突发事件引起的价格异变，而中长期影响因素一致，所以不应介入长期因素影响不同产生的正向套利时机，特别是交割不同年份标的的农产品，在当年9月的时候与来年01合约进行关联，这种情况只有现货流转非常快的企业才能够赚到隔年品种的价差利润。（2）、期货价格暴涨所带来的额外税收风险，进行现货交割需要向买方提供增值税发票，暴涨时候现货市场上赚的钱经常不足以弥补期货价格暴涨而导致的增值税的增加。因为商品的最终成交价格是按照最后一个月的结算价格计价，是套利方案开始时无法预估的，因此增值税是正向套利持有成本中唯一的一个变量。大多数商品的增值税率为15%-17%，如果套利期间商品价格大幅上涨，将大大提高商品的结算价，使得套利投资者需要支付更多的增值税额，造成利润缩水。比如某企业以17300元买进铝现货，17800元卖出下一月的铝期货，进行期现套利。扣掉注册、入库、利息、仓储等固定费用后，有近400元的利润。可是期间铝大幅上涨，最终期货以19200元结算价摘盘，结果增值税暴涨到276元，吃掉了大部分利润。如果价格再涨1000元，这单贸易就要亏损了。因此投资者要对增值税风险进行适度的规避。一种是用多余的进项税来弥补期货交割多交纳的部分。一种是进行分段对冲，铝的增值税率为17%，占全价约14.53%。投资者在锁定价格的时候只卖出总数量的85%，留下15%放在最后几天甚至最后交易日再卖出。当价格上涨时，在高价补足的空头头寸正好弥补多缴的增值税；当价格下跌时，在低价补足的空头头寸正好充抵少缴的增值税，这样就可以基本规避增值税风险了。（3）对期货交易的保证金制度了解不够。当行情出现较大波动时，因无力追加保证金而被迫“砍仓”，就会出现亏损。六、结论期现套利非常适合稳健性的投资者，以极低的风险获取相对稳定的收益。随着交易所交割仓库的增多以及相应升贴水制度的完善，仓单注册、实物交割已经越来越容易。但并不是每家生产企业、贸易公司都能成功复制，因为这需要资源、资金、信息和人才支持，从经营理念、生产经营管理等方面进行配合，而且非常需要期货公司为其提供专业化的期现套利、保值等特色服务，为此我们配备了研究员进行专项研究，提供详细的期现套利投资方案以及后续的咨询服务，希望能使此项业务变得简单而有效。上面文章主要描述了期货价大于现货价的升水情况，如果出现期货价小于现货价的情况，也将出现极佳的期现套利机会，方法类似。总的来说，期现套利魅力无穷，潜力无限，我们认为当前一些企业对参与期货市场还抱有谨慎甚至排斥的态度，使得很多套利机会白白流失，还是应该系统地掌握期现套利，充分利用这一稳健的投资策略，给企业提供一条新的利润来源。在具体操作过程中我认为可能还会有不少好的模式，希望有实力的企业与我们民生期货研发部合作，进行更深入的研究。美豆高位宽幅震荡 连豆伺机寻求突破大豆二00九年四季报王秀云一、行情回顾十月份以来，美豆的走势可以用八个字来概括，那就是“快速拉升，高位震荡”。十月初美豆探至6个月新低后受降雨天气的提振，期价快速拉升，收出六连阳后突破1000 美分，再经过小幅的回调后期价呈震荡偏强走势， 10月26 日，美豆11 月合约已上涨9.6%。从十月下旬开始，美豆开始了剧烈的上下震荡，截止11月10日美国农业部的报告发布之日，可能已经基本探明近期底部，也就是所谓的利空出尽。从近期美豆的走势来看，天气因素的炒作逐步淡化，同时周边原油和美元指数的走势对其有一定的助涨助跌性。受美豆在国庆长假期间价格大涨行情的提振，国内连豆出现补涨行情，期价从3550 一线的位置快速突破3600，随后又继续站至3700一线，从主力1005 的走势来看，期价在突破3700关口后，从十月下旬开始跟随美豆开始了高位震荡，一直依托5 日均线运行，虽然期价上行动力不大，但重心始终在不断抬升。另外，进入十一月份以来，连豆主力资金开始逐步移仓1009， 1009 合约的成交量和持仓量迅速扩大，远远超过1005，后市关注1009 合约的走势。国内外大豆期价走势对比图二、外盘市场以及国际宏观经济因素分析1、世界经济逐步回暖，但货币政策软着陆是各国政府共识随着中国和世界主要经济体第三季度宏观经济数据的公布，整个市场对宏观经济衰退的恐惧已经不在。在最近一段时间之内，世界主要经济体不会大幅度的改变经济刺激计划，货币政策软着陆是各国政府的共识，货币的流动性在短时间内仍将保持相对宽松的状态，因此世界货币政策暂时难对商品市场产生打压，同时由于市场已经提前消化了通胀预期，估计宏观方面因素也难以单独对市场产生持续性的向上作用力。中国方面，在当前市场预期人民币升值的前提下，如果中国政府进行加息，势必会有更多的热钱流入我国，现在车市、房市、楼市等多个消费和投资市场异常火爆的情况下，过多的国际资金流入势必会催生更大的泡沫，从而不利于中国经济的健康持续发展。美国方面，美元作为世界结算货币，使得世界各国对美国经济尤为关注。当前美国经济已经成功探底，但是美国宽松的货币政策是否就此该退出仍存在争议：很多专家学者认为，当前美国的失业率仍居高不下，经济复苏的情况仍然脆弱，美国还尚未到退出货币之时；同时被称为“欧元之父”的蒙代尔认为，当前美国经济虽然有所复苏，但基础尚未稳定，如果现在采取收缩政策，势必会对经济造成打压，或将可能造成二次探底；对此，美国政局显然也有清楚的认识，预计在本年度美国政府仍会保持相对适度宽松的货币政策。进入11月以来，各国议息会议接踵而至，美元指数重新走弱，但以原油为首的大宗商品暂时放缓了牛市的行进步伐，并未如预期的那样再度走出大涨行情。NYMEX原油期货80美元整数大关暂时告破，LME金属尽管抗跌，但上涨亦显乏力，波动幅度趋窄。除黄金表现抢眼外，其他品种乏善可陈。宏观面看，20国集团财长和央行行长会议最新公报称，“各国将继续保持经济刺激措施，直到全球经济复苏得到确认”，这确保欧美经济未来发展具有良好的可持续性。不过美国等发达国家就业市场的恶化、银行破产频繁爆发、美国金融系统以及实体经济脆弱不堪等，均延缓了全球经济复苏的进程。总之，宏观经济数据依然好坏不一，而大宗商品继续走牛需要良性、高增长的经济支撑才能更加踏实。澳大利亚在过去一个月内两次加息，而以色列、挪威等国亦先后宣布加息，印度宣布提高准备金率。可以预见的是，随着经济的复苏，将有越来越多的经济体将加快收紧流动性的步伐，在利差的作用下，如果美国迟迟不释放加息的信号，美元将难以改变其疲弱的走势。客观上，美元保持弱势又有利于美国就业、贸易与财政的改善，美元指数再度陷入涨跌两难的局面。另一方面，供求关系始终是商品价格运行的主线，上半年商品的金融属性表现的淋漓尽至，临近年底，大多数商品的生产和消费则更多呈现出了季节性特征，此时美元对商品的影响程度也在减弱，这也注定了大宗商品价格的波动看上去就比以往有所克制。资金面看，大宗商品投资热潮开始减退。据华尔街日报的数据显示，10月份流入大宗商品市场的新资金为22亿美元，为7月份以来最低和2008年11月以来第二低位。在过去的2009年三个季度中，流入大宗商品市场投资产品的资金逐步减少，其中第三季度流入量仅有第一季度的一半。国内来讲，由于年底放款既无法为当年贡献利润，同时还增加来年的利润压力，因此第四季度一般都是银行放贷的空档；在国务院常务会议发出的“管理通胀预期”的大背景下，中国货币政策货币可能会以比较微妙的方式进行收缩，商品炒作明显降温。 2、美国农业部11月报告终于出炉，如期利空。此次报告大幅上调美豆单产预估为43.3蒲式耳/英亩，果然创下了美国有史以来最高的大豆单产纪录，远远高于美国农业部10月份预计的42.4蒲式耳/英亩。此外，USDA预计美国2009/10年度大豆产量为33.19亿蒲式耳，高于市场预测的32.69亿蒲式耳均值(预测区间为31.87亿-33.79亿蒲)；预计美国2009/10年度大豆结转库存为2.7亿蒲，高于市场预测的2.35亿蒲均值(预测区间1.8亿-3亿蒲)。本次报告对大豆影响大幅利空，从纯基本面来说，这样的期末库存将打压美豆下行测试900美分支撑。 相对于2008/2009年度大豆库存消费比历史低位，2009/2010年度全球大豆供求形势相对宽松。11月报告预计2009/10年度全球大豆期初库存增加34万吨，主要是由于巴西期初库存增加7万吨，中国期初库存增加32万吨，欧盟、日本期初库存有所减少；报告预计新年度全球大豆产量将达到2.50亿吨，较10月报告调高416万吨，其中美国大豆总产量达到9034万吨，较10月份调高189万吨，阿根廷大豆产量调高50万吨，达到5300万吨，巴西产量为6300万吨，较10月份调高100万吨；新年度随着经济形势好转，报告预计全球大豆国际贸易量仍然保持回暖状态，将全球大豆出口调高152万吨，达到7937万吨，其中美国出口量调高54万吨，阿根廷出口量调高45万吨，巴西出口量调高30万吨；同时报告也相应修正各国国内消费量，较10月数据调高172万吨；报告预计2009/10年度全球大豆产量将出现大幅增长，而需求量增幅相对较少，因此报告将2009/10年度全球大豆结转库存调高260万吨，达到5739万吨，其中美国结转库存增加111万吨，阿根廷维持不变，巴西结转库存调高61万吨，中国结转库存调高74万吨，达到888万吨，主要是由于中国陈豆拍卖成交清淡，同时可能继续执行新豆收储计划。从全球供求数据来看，2009/10年度全球大豆供求紧张局面得到进一步缓解。美国大豆供需平衡情况图09/10年度全球大豆库存分布图 3、随着美豆收割的逐步完成，北美天气题材将逐渐淡出市场今年美豆播种期延后导致收割期大大落后。据USDA 公布的数据显示，截至11月8日当周，大豆收割率为75%，符合此前市场预测的70%-80%区间。虽然收割进度仍低于2008年的91%和五年均值92%，但较前一周的51%有了大幅提高。目前美新豆的收割已经完成一大半，而当前的天气条件总体仍有利于收割的继续进行，收割进度的加快将对市场形成一定压力。不过，美国农业部公布的出口检验数据数据显示，截至11月5日当周，美国大豆出口检验量为5993.9万蒲式耳，高于市场预期值的高端。截至目前，大豆出口检验数量低于五年平均水平，达到美国农业部对当前市场年度出口预期的22.2%，表明因库存紧张及新作收割受阻，该市场年度大豆出口放缓， 美豆潜在的强劲需求将为市场提供支撑。虽然今年美豆的收割率大大慢于往年同期，但是今年美豆的良好率相较历史同期处于比较好的状态，截止11月初，美豆的良好率维持在65%的高水平。往年在这个时候美豆已经大部分收割了，而今年由于种植较晚以及收割时受到降雨影响。从历史数据来看，往年USDA 到这个时候不再公布良好率，但结合今年美豆收割率迟迟不见好转的情况下，不知道USDA 是否会破例继续进行良好率的公布。但总体而言，预计后期良好率数据对期价不会有太大影响。美豆种植良好率情况图4、CFTC持仓分析CFTC公布的最新持仓显示，大豆继续出现多单增加空单减少的情况，基金多空比例为28.9和7.6。净多单为91472手，较上周的74463手出现较大幅度的增长，净多单仍然保持上升趋势，但从最近美豆期价的表现来看，净持仓的大幅上升并没有推动价格的上涨。看来大豆持仓的变化对行情的影响还没发生实质性的作用。后市的分析还要密切留意资金与持仓的变化。 美国CFTC公布的CBOT大豆期货持仓报告 截止日期总持仓基金多单基金空单基金净多商业多单商业空单商业净多2009-11-44307451242773280591472185175251291-661162009-10-274510291129533848874465193395244009-506142009-10-204771201242145408270132204423252570-48147从最新一周CFTC 持仓公布的数据来看，截止10 月20 日，美豆基金净多头从原来的60763 张增至70132 张。另外，从美豆相关品种油粕的基金净多头持仓来看，截止10 月20 日，豆油从原来的-3310 张增至10257 张，豆粕则由原来29904 小幅下降至29787 张。显然，在这最新的一周数据中，豆油净多头增仓是最为明显的，大豆次之，但豆粕却呈现小幅减少的状态，目前资金在豆类中步调不一也显示目前套利交易的频繁，这往往会限制单边行情的产生。5、美豆出口需求旺盛从USDA 公布的最新出口销售数据来看，自进入本市场年度以来的7 周多的时间里，美豆出口销售数据总是超出市场预期。因此，强劲的出口需求也给予美豆期价一定支撑。截至10月底，美国2009/10年度大豆累计出口销售量为2347.33万吨，去年同期为1514.26万吨；但是，累计出口装船数量并没有大幅增加，累计出口装船567.85万吨，去年同期513.97万吨。美豆装船数量的延缓也间接导致世界部分国家供应偏紧。在美豆的大量输出地中，中国无疑是最受关注的，因此，中国因素依然是美豆出口保持强劲的主要动力。本市场年度至今，中国累计购买美豆1386.69万吨，占美国大豆出口量的60%左右，远高于去年同期696.47万吨，但是累计装船仅256.74万吨，仅略高于去年同期176.2万吨。商务部预估11月份进口大豆到港仅为234万吨，低于先前国家粮油信息中心预估值的400万吨，由于近几个月来商务部的预估值基本上与后来海关的数据一致，商务部大幅降低进口大豆的预估值也印证进口大豆将延期到港。因此，在临储大豆没有有效流入市场、新豆上市缓慢及后期大豆到港数量偏低的前提下，国内大豆市场的供应处于紧平衡状态。由于目前中美贸易战频繁等因素的影响，今年中国政府对美豆采取一定策略的可能性正在逐步加大，后期美豆出口将不得不看中国脸色。美豆出口销售情况图美国大豆历年产量6、南美大豆扩种和增产预期有助于改善世界大豆供需格局近年来，南美大豆在全球大豆的供应量中占据了越来越重要的位置，当前正值南美大豆的种植期，南美大豆的种植预估值对世界大豆的供需格局存在较大的影响。据阿根廷布宜诺斯艾利斯谷物交易所在周度作物报告中指出，2009/10 年度该国农户大豆播种面积将达到创纪录的1900 万公顷，较上一年度增长7%。这是交易所自2008 年停止提供作物预估后首次对大豆种植面积做出预估，其预测数据将成为预估基准。总体来说，市场已经确立了南美大豆扩种基调，但由于后期的播种、生长、收割还将有很大的不确定性因素，因此，在目前播种面积、天气状况等因素仍未明了之前，市场开始炒作南美题材还为时尚早，因此预计在11月份，南美题材几乎不会对市场产生大的影响。三、中国市场影响因素分析1、国储收购政策尚不明朗，国内大豆市场宽幅震荡自金融危机以来，连豆市场总是离不开政策的影子，今年连豆的价格震荡区间很大程度上取决于国储的收储政策。因此，政策始终是市场关注和讨论的话题。另外，中国作为美豆最大的进口国，中国政府的政策不仅影响国内，同时还会对美豆市场产生一定的影响。10月中旬，温家宝总理称国家今年将继续进行收储使得市场产生利多提振，由于政府尚未就收储价格、收储量和收储方式等出台相关细则，从而引发市场猜想，导致大豆期货价格走势迷茫，上下波动。首先我们回顾今年以来的大豆拍卖情况：截止十一月初，国储拍卖总计13 次，总计拍卖量仅为10.6 万吨国储大豆，这表明国储库里尚余700 多万吨，而综合13次拍卖平均价格也仅为3766 元/吨。国储大豆的高库存就象一柄“双刃剑”，不仅是豆类多头的一块心病，而且会很大程度上抑制美盘价格的走势，因为一旦美豆价格大幅高于国内豆价，那国储大豆可能会借机出手，会一定程度上制约美豆出口同时导致美豆库存上升，反过来美豆的走势也会抑制国内大豆的走势。国家临时存储大豆竞价成交均价及成交率2、现货价格坚挺，上涨可期从最近大豆现货价格走势来看，呈现稳中有升的态势。但波动幅度极其有限，究其原因有如下几点：一是美豆因为收割受阻导致市场供应紧张，美豆期价亦受到提振；二是温家宝总理在国务院常务会议上称国家将继续实施大豆收储政策，市场传言国家今年国储收购价将高于去年，这使得豆农惜售心理更加强烈，新豆成交清淡，三是四季度往往都是豆油的消费旺季，油厂采购大豆的热情会空前高涨，有了充足的货源才能保持正常的开工率，因此，市场供需紧张给予豆类现货价格以支撑。总体来看，近期大豆现货价格稳中趋强，但由于有国储抛售压力和油粕库存等压力，价格大幅上涨的可能性不大。3、10月大豆进口处于年度最低位对照历年的大豆月度进口量来看，在今年的2-7 月份，我国进口大豆量比近年同期都要高，且在大部分时间里远高于近年同期，而进入8 月份后，进口量环比呈不断下滑的态势，9 月份大豆进口量为275 万吨，10月份预计为252万吨，达到了今年的月度进口量最低点，港口库存量的减少缓解了港口库存压力，对豆类现货价格有所支撑。另外，据预报数据显示，从11月份开始，大豆的到港量将会逐步增加。2009年中国大豆月度进口量从大豆的年度进口量来看，自2004 年以来，我国大豆进口量持续攀升，尤其是在2008 年，由于国储收储导致进口大豆激增，大豆进口量快速突破3500 万吨，高达3743万吨，中国海关总署公布数据显示，2009年1-10月份大豆进口量3488万吨，同比增加13.2%。因前几个月进口量较低，港口库存偏紧，未来几个月进口大豆量将大幅增加，中国需求因素将是美豆期价的有力支撑，预计今年大豆进口总量仍将会创新高。当然，今年美豆的收割推迟以及国家收储细则尚未出台，对大豆进口量都可能产生一定的影响。我国大豆依存度的逐步提升使我国豆价与CBOT 大豆价格的变化关系更为紧密。四、结论CBOT大豆1月份合约图 DCE大豆指数走势图从以上图表可以看出，CBOT大豆期价整体还受制于中期压力线的作用，1000美分处有较大阻力，短期来看，美豆连续回调击破震荡区间的底部，弱势特征明显，后市有继续向下调整压力，下方支撑935美分，若击破该支撑有可能再向900美分一带调整。国内大豆近期的走势强于外围市场，主要原因是国内大豆价格受政策干预度较深。基本面上来看，目前多空因素一直同时存在而且在短期内这种多空博弈的态势仍将难以被打破。表现在图表上就是3750一带有较强的阻力作用，连豆在上有阻挡，下有支撑的情况下做区间震荡，中期来看，在基本面没有出现重大变化的情况下，连豆行情主要围绕3700一线上下震荡，并积蓄能量，适时突破。五、实战操作在目前的豆类行情中，我建议大家尝试做豆油的跨期套利，即买Y1001卖Y1005。首先，我们对豆油的走势回顾一下：自从国内豆油期货2006年上市交易以来，观察二者的K线图，我们可以发现，在9月份之前,5月与1月合约价差在200元/吨之间振荡,走势相对平稳。9月份之后,价差开始振荡下行,11、12月份价差快速下滑。从季节性规律来看,10月份之后,1月合约表现明显强于5月合约。其原因在于,1月份美国大豆进口量较大,5月份主要以南美大豆为主,一般来说,美国大豆价格要高于南美大豆,导致1月豆油成本相对较高。相对于进口大豆,国产大豆用于压榨的数量比例很小,豆油成本更多的取决于进口大豆价格。从成本的角度来看,1月豆油要高于5月豆油。当然,在大豆价格确定之后,豆粕价格也是影响豆油成本的一个重要因素。一般来说,豆油价格与大豆价格呈正相关关系。另外,从数理统计角度测量,大连豆油走势与CBOT大豆走势相关度为0.9435,也表明豆油与大豆走势联系密切。此外,1月为豆油消费旺季,5月为豆油消费淡季,消费的季节性特征也导致1月豆油走势强于5月豆油走势。风险收益分析：如果后期市场走势与我们的分析相符,即5月合约走势弱于1月合约,那么两个合约价差可能变为负数。截至11月11日收盘,5月豆油合约与1月豆油合约的价差为76元/吨。如果现在进行买Y1001卖Y1005的操作，从合约间价差走势历史规律来看,后期价差下行的空间远大于上行空间，也就是说我们后期获利的概率非常高。油脂类第四季度报告 -盘局中寻求突破 万守刚一、市场走势回顾1、宏观市场表现近