西南林大毕业论文-中国钢铁行业并购实证分析—来自上市公司的实证研究.doc

西南林业大学经济管理学院2011届毕业论文（设计）中国钢铁行业并购实证分析来自上市公司的实证研究杨光灿（西南林业大学经济管理学院 经济学07级 昆明 650224）摘 要：本文通过对中国钢铁行业的发展历史和发展现状，并购历史及并购现状的回顾，对钢铁行业的并购动因作分析，最后从实证的角度对我国上市公司的并购绩效做出系统的考察，针对中国钢铁企业并购中存在的问题提出合理建议。关键字：钢铁行业;并购绩效;上市公司On M&A Effects of Chinas steel industrythe study of listed companiesAbstract：Based on the historical development of Chinas steel industry and development status, the status of M & M history and review of the acquisition of the steel industry for analysis of motivation, and finally from an empirical point of view of mergers and acquisitions of listed companies in China to make the system performance study, for the China Iron and Steel Problems in M & A reasonable suggestion.Keyword：Iron and steel industry;M & A effect; Listed Companies 前言中国钢铁业的发展史中国钢铁行业发展现状中国钢铁业发展现状并购史中国钢铁行业的并购并购的动因并购现状中国钢铁行业并购分析并购中存在的问题市场法评价并购绩效启示及建议结束语图1 论文研究思路框架图前言 随着经济全球化步伐的明显加快，世界以及中国的钢铁企业并购在不断加速，钢铁企业面临着越来越激烈的外部市场竞争压力。为稳定国内市场、问鼎国际市场，在未来的全球竞争中占有一席之地，中国钢铁企业正在寻求快速扩张的对策，而且中国政府为增强综合国力也先后出台了一系列扶持大企业集团发展的优惠政策和措施，以推动中国钢铁企业在国际市场竞争中的能力。正是在这样的背景下，自20世纪90年代中期以来，并购浪潮席卷全球，大型和超大型企业并购案例不断涌现，而且呈现出范围广、数量多、并购金额大、跨国化等一系列新特点。企业并购浪潮对各国乃至世界经济结构和全球经济发展都将产生不可低估的影响，因此引起了理论界的广泛关注。钢铁行业也出现了世界级的钢铁企业向世界范围内的并购，中国钢铁企业也开始走向国外进行并购扩张，加之钢铁行业在国民经济中地位的重要性。因此，对钢铁行业的并购研究越来越多。在钢铁行业的发展壮大中，并购是进行快速扩张的有效途径，克服了通过自身积累实现渐进式发展的局限，为企业实现跳跃式甚至是几何式数级的发展提供了可能;同时企业间的并购行为使产业资本从一个企业流动到另一个企业，由一个行业流动到另一个行业，从而实现产业产权结构的调整和资源的重新配置。对于钢铁这样资源密集型的产业更是如此，可以说企业的规模和资源决定了企业的前景。纵览西方工业的发展历程，不难看到企业并购贯穿始终，可以说，西方工业的发展史实际上就是企业并购的发展史。美国著名学者、诺贝尔经济学奖的获得者斯蒂格勒在对美国前500家大公司的深入研究后，得出这样的结论:“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成长起来的，几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张而成长起来的。”（于春辉,2004）我国企业并购开始于20世纪80年代中期，钢铁行业的并购进入二十一世纪才步入高速阶段。发展时间短，内部交易、关联交易等不规范行为时有发生，且当前企业正处于旧体制未完全解体、新体制刚开始发生作用的特殊转轨时期，企业作为名义上的并购主体，在实施并购战略时，并没有完全按照市场经济规律办事，出现了大量的非理性行为。因此，分析当前背景下我国钢铁企业的并购绩效，尤其是分析导致我国钢铁企业并购低绩效的原因就很具有现实意义。1 中国钢铁行业发展现状1.1 中国钢铁行业的发展史 钢铁工业曾经是世界工业化进程中最具成长性的产业之一，在过去的100多年中，钢铁工业得到了飞速的发展，无论在产值、产品结构，还是工业技术都有了前所未有的提高。进入21世纪，钢铁仍然是人类不可替代的原材料，是衡量一个国家综合国力和工业水平的重要指标。我国的钢铁工业自1979年后，在短短的十几年间产量增加了三倍，1996年成为全球第一大产钢国，并且近几年一直保持钢铁产量世界第一的地位。但是，随着经济的发展、市场供求关系的变化，我国钢铁企业的生产和贸易也暴露了一些问题。加入世贸组织，我国经济运行的环境已发生变化，这对我国的各个行业都会产生深远影响，对钢铁行业来说，更是任重道远。随着我国入世步伐的深入，钢铁行业的优惠政策逐步消除，我国的钢铁工业面临更为严峻的挑战。 1.2 中国钢铁行业的发展现状 中国的钢铁工业经过几十年的发展，取得了举世瞩目的成绩，我国钢铁生产不仅在数量上，而且在质量上都有了极大提高。然而，当前我国钢铁生产从总量上看，供求基本平衡，但从钢铁产品结构上来看，矛盾十分突出，传统产品过剩，高附加值产品供不应求。因此，钢铁产品的竞争力同发达国家相比，还存在一定的差距。 1.2.1 中国钢铁工业生产现状 中国是世界上最大的钢铁生产国和消费国，在世界钢铁业发展中占居重要的地位。近几年来，在市场需求的强劲拉动下，中国钢铁企业不断加大技术改造和新建项目投资力度，产能快速增长的同时，部分装备水平和产品质量发展到国际先进水平，提高了中国钢铁产业在国际上的竞争地位。前几年，中国钢铁行业处于行业集中度不高，产品质量档次不高等阶段， 2005 年以来，中国钢铁行业产业集中度有了进一步加大的趋势， 2005 年，年产 1000 万吨的中国钢铁企业由 2004 年的 2 家发展到 8 家；年产 500 万吨以上的企业共有 18 家，占中国粗钢产量的 46.36% 。而美国、日本、韩国、俄罗斯等发达国家的钢铁产量前几家的企业总和占据了各国产量的60%-80% 。可见中国的钢铁企业的生产集中度仍需不断增加，才能使钢铁企业更加有序的参与竞争。咨询分析，未来几年，中国钢铁行业集中度将会进一步加大的趋势，将形成几家大的钢铁集团控制市场的局面，因此未来几年将会出现更大规模的兼并重组情况。中国钢铁企业平均技术装备水平低，结构不合理，技术改造和产业升级 任务十分艰巨。据冶金工业部门的统计，我国落后工艺和装备还占相当比例，如炼铁高炉中约有4500万吨的生产能力是属于落后的，约占总能力的35%，其中属于限期淘汰的100立方米以下的小高炉生产能力约有3000万吨。炼钢设备中，转炉约有1200万吨是属于落后生产能力，占目前转炉的12%；电炉约有1000万吨属于落后生产能力，占电炉能力的34%。轧钢设备中，具有国际先进技术水平的设备不到50%。另外，我国用于新产品开发与投产的费用与发达国家相比偏少。国际钢铁企业用于企业新产品开发费用一般在年销售收入的4%以上，而我国钢铁企业用于企业新产品开发年投入不足销售收入的1%。 钢铁企业的集中度和专业化分工程度低，以及技术装备水平落后等原因，导致我国钢铁产品生产成本高。根据1999年美国动态钢铁咨询公司提供的有关成本和成本的指标情况看，我国大多数指标位居中下游。这反映出我国钢铁工业的素质与不仅与世界发达国家存在较大差距，同发展中国家相比，如俄罗斯，也存在成本劣势。根据冶金行业近几年的统计分析，在普通产品方面，如线材、螺纹钢、型钢和钢坯等方面，我国的竞争对手主要是独联体、韩国及巴西，它们在这些产品上具有成本优势；而对于高附加值、高性能产品方面如汽车板、涂镀层板、合金钢棒型材等产品，竞争对手主要是日本、韩国、德国等国家。钢铁产品质量有待进一步提高。中国钢铁产品的实物质量水平与国外相比还存在一定的差距。根据冶金行业1999年数据，当年生产的钢材中，执行国际先进水平标准的占36%，执行国际一般水平标准的占51%，实物质量达到国际先进水平的仅占钢材总量的26.3%。这说明国内只有少部分企业的产品在质量上可以和国外大公司相抗衡，而多数企业产品在档次上比较低。据冶金行业调查统计，我国目前不能生产、产量低和质量达不到用户要求等原因，年需从国外进口钢材约700万吨，而能生产的大宗钢材品种，产品质量与国外相比也存在一定差距，如钢制纯净度低、有害气体和杂质含量较高、性能的均匀性差。 钢材产品销售服务水平相对较低。钢材产品销售服务是提高产品竞争力的一个重要方面。由于我国钢铁市场刚刚由卖方市场转入买方市场，钢铁企业对市场销售服务的重要性还没有充分认识，营销网络刚刚开始建立，同国外成熟的营销体系和服务理念相比，存在很大差距。目前，国内钢铁销售存在的主要问题是：国内市场缺乏统一协调管理，企业产品相互压价；市场信息反馈功能弱，销售与产品开发功能不能结合，企业产品开发缺乏市场的引导；加工服务中心是完善分销网络不可或缺的一部分，而我国的加工服务中心基本上处于空白；另外在对外营销方面，一是对外营销缺乏相应的联合，各自为政，各设网点，成本高，收益差，二是对开拓国际市场重视不够，尚未建立完整的国际市场营销网络。2 中国钢铁行业的并购2.1 并购史 2.1.1 并购概述并购的定义：并购的内涵非常广泛，一般是指兼并（Merger）和收购（Acquisition）。兼并 又称吸收合并，即两种不同事物，因故合并成一体。指两家或者更多的独立企业，公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或者多家公司。收购指一家企业用现金或者有价证券购买另一家企业的股票或者资产，以获得对该企业的全部资产或者某项资产的所有权，或对该企业的控制权。与并购意义相关的另一个概念是合并（Consolidation）指两个或两个以上的企业合并成为一个新的企业，合并完成后，多个法人变成一个法人。并购的类型：根据并购的不同功能或根据并购涉及的产业组织特征，可以将并购分为三种基本类型 ：横向并购：横向并购是指两个或两个以上生产和销售相同或相似产品公司之间的并购行为。横向并购的基本特征就是企业在国际范围内的横向一体化。近年来，由于全球性的行业重组浪潮，结合我国各行业实际发展需要，加上我国国家政策及法律对横向重组的一定支持，行业横向并购的发展十分迅速。 纵向并购：纵向并购是发生在同一产业的上下游之间的并购。纵向并购的企业之间不是直接的竞争关系，而是供应商和需求商之间的关系。因此，纵向并购的基本特征是企业在市场整体范围内的纵向一体化。混合并购：混合并购是发生在不同行业企业之间的并购。从理论上看，混合并购的基本目的在于分散风险，寻求范围经济。在面临激烈竞争的情况下，我国各行各业的企业都不同程度地想到多元化，混合并购就是多元化的一个重要方法，为企业进入其他行业提供了有力，便捷，低风险的途径。 上面的三种并购活动在我国的发展情况各不相同。目前，我国企业基本摆脱了盲目多元化的思想，更多的横向并购发生了，数据显示，横向并购在我国并购活动中的比重始终在50左右。横向并购毫无疑问是对行业发展影响最直接的。混合并购在一定程度上也有所发展，主要发生在实力较强的企业中，相当一部分混合并购情况较多的行业都有着比较好的效益，但发展前景不明朗。纵向并购在我国比较不成熟，基本都在钢铁，石油等能源与基础工业行业。这些行业的原料成本对行业效益有很大影响，因此，纵向并购成为企业强化业务的有效途径。中国钢铁业近十年来已经步入重组并购整合期，上市的钢铁企业重组联合统计分析数据表： 表1上市的钢铁企业重组联合统计分析数据表并购年份并购事件数量涉及金额200010.74（亿元）20022222.6（亿元）200325.045（亿元）2004271.3（亿元）20053174（亿元）20065241.34（亿元）200716637.979（亿元）2008191717.84（亿元）200916505.99（亿元）2010242511.64（亿元）图2 中国钢铁行业上市公司并购图2.2 我国钢铁业并购的现状2.2.1 国内并购我国自2001年起，尤其2003年加入世界贸易组织后，经济全球化推动了中国经济的高速发展，钢铁行业也随之高速发展，部分钢企为做大做强，在政府和市场的双重推动下，开始实施并购重组，希望迅速壮大。联合金属网的统计数据显示，2005年以来，我国先后进行或正在进行的重大钢铁并购重组接近90次，51%属于跨省并购，其中近半数并购并不成功。近年来国内钢铁企业联合重组案例不少，有跨省的联合重组，也有区域内的联合重组，综合分析，国内钢铁行业联合重组可以分为以下两种类型：强者重组弱者型：这一类收购，多是强者为了战略布局而做得收购，以扩大版图，打击对手，提高公司的竞争力，多为跨省收购，由公司和国家主导。 宝钢重组宁波钢铁公司，是钢铁产业调整振兴规划出台后的首个重大重组并购案例，是宝钢实现2012年8000万t产能战略目标的重要一步。宁波钢铁地理位置优越，重组宁钢有利于宝钢优化产品结构，在长三角地区，宝钢的产品销售半径和送货成本将明显降低、响应订单时间将大大缩短，这都将有利于宝钢提高成本竞争力。 由于首钢在北京的资产逐渐停产，首钢发展钢铁主业只能通过外延式扩张来增加规模，首钢集团计划通过新建项目和跨地区兼并重组，到2012年实现钢产量达到3000万t的目标。通过重组长钢、贵阳特殊钢以及兴源实业，首钢不断转移自身优势产品的设备和技术，而且产能和市场得到进一步扩大，进入中原、西南以及西部市场，甚至面向中亚。 山东钢铁集团与日照钢铁公司进行重组，促进了山东钢铁产业的调整振兴。山钢将对日钢、济钢、莱钢进行限产、淘汰落后产能，腾出2000万t钢铁产能在日照投建精品钢铁基地。重组后的山东钢铁集团产能排在宝钢和 河北钢铁之后。弱小钢企合并型：钢铁产业调整和振兴规划中明确指出，要淘汰落后产能，关闭小高炉、小转炉、小电炉。在此背景下，各地方政府也纷纷出台各自钢铁产业规划，特别是在一些钢铁行业不够发达的省份，钢铁企业多为小钢厂，在地方政府主导下，这些小钢厂采取联合重组以避免被淘汰。为了保障本省利益，很多省份也不愿意外来户进入本省重组。各地方政府出于对自身利益的保护，为了避免被钢铁龙头企业收购，纷纷进行区域内防御性重组。这类合并重组几乎都是省内重组，属于防御型重组，很难避免被二次收购 。 陕西省内仅有3家钢铁企业（汉中钢铁、洛阳钢铁、龙门钢铁），单个企业规模低于或者刚超过300万t。在国家“控制总量、淘汰落后”的政策压力下，如果不重组合并，陕西钢铁行业将面临被淘汰，于是陕西省出台整合3家钢企组建钢铁集团的规划，组建了陕西钢铁集团。陕西省铁矿资源丰富，市场广阔，但陕西省钢铁产量满足不了全省需求，每年仍需从外省大量购进钢材。组建陕西钢铁集团，将产能提高到1000万t，不仅可以避免陕西钢铁行业遭到淘汰，而且可以满足本省钢材需求。不论如何表面如何混乱，利益如何错综复杂，所有合并重组的轨迹都遵循着钢铁产业调整和振兴规划。根据规划体现出来的意图，业内人士对重组的走向有一种大致的认同，概括为“三皇五帝”。“三皇”是指宝钢、鞍本、武钢，“五帝”是指河北钢铁、山东钢铁、马钢、沙钢和华菱钢铁。山东钢铁重组日照钢铁，宝钢吞并宁波钢铁，首钢兼并山西长治钢铁近几年，我国钢铁企业联合重组的步伐开始加快。特别是随着每个省钢铁振兴规划的出台，兼并重组也似乎成为了每个钢铁企业的必修课。 表面看来，并购重组无疑是提高产业集中度的一种有效手段，因此，政府对钢铁行业的兼并重组也是最为坚决的，甚至很多钢铁企业在年度工作计划中也把引进战略投资者或者收购多少家钢铁企业作为了是否完成年度任务的硬指标。2.2.2 海外并购铁矿石价格大幅上涨，中国钢企加快了海外并购步伐，是积极应战也是无奈之举。 海外并购风生水起至2009年，中国每年进口的铁矿石中有8000万吨属权益矿，自2009年2月起，中国的钢铁企业等加大了对海外权益矿的投资力度，其中主要以购买海外矿企的股权为主。早在2004年，中国四家钢铁集团武汉钢铁（集团）公司、马鞍山钢铁股份有限公司、江苏沙钢集团公司和唐山钢铁股份有限公司通过合资方式获得必和必拓公司转租的澳大利亚Jimblear铁矿石40的股权，从而拥有每年购买1200万吨铁矿石的权利。该协议总价值90亿美元，为期50年。即便已经获得了不少从海外购买铁矿石的权利，但武钢和鞍钢都没有因此停止海外买矿的步伐。从2008年下半年开始，武钢便积极与加拿大、巴西、澳大利亚和委内瑞拉等多个铁矿资源丰富的国家矿产公司联系，终于在2009年成功地签下上述四国总量近30亿吨的铁矿石资源。2009年，武汉钢铁集团公司就开始实施国际化战略，先后投资130多亿元扩张海外。鞍钢更是不甘落后。澳大利亚金必达矿业公司已宣布与鞍钢股份达成650亿美元铁矿石销售合同，创澳大利亚矿石销售历史最高纪录。3 中国钢铁行业并购分析3.1 中国钢铁行业并购的动因（SWOT分析法）T：国际钢铁市场竞争因素在全球最大的钢铁企业并购案，米塔尔和安赛乐完成全面的整合之后，世界上出现了年产亿吨级的钢铁巨头。“米一安并购在全球的钢铁行业产生巨大的冲击波，无疑也震动了中国的钢铁业，使国内的钢铁企业感到形势严峻，压力重重。从理论上说，外资只要出资几百亿元人民币就可以得到中国国内的大型钢厂，而在近几年，一些国外的跨国公司打着“帮助国企改革”的旗号，利用国内钢铁企业体制、机制的弱点和竞争实力上的差距，觊觎我国某些优势企业，实施并购计划。所以跨国并购是为适应国际环境变迁的动因，是外国投资者对国际环境变迁战略反应的结果。竞争加剧，全球化进程加快和政府采取促进并购的有利政策；竞争加剧和全球化进程加快条件下的较高效率；获得技术与降低研究开发成本；国际环境因素的变迁是国际政治、经济、政策变化的集中体现，都给钢铁行业的发展提出了新的挑战。W：行业集中度和节能目标迫在眉睫：目前，中国钢铁业国有资本独大，行业的重组在很大程度上是国企内部以及国企与民营、外资之间的重组，因此政府意志对钢铁业重组进程起着至关重要的作用。从政府目标与现实之间的差距可以看出，我国钢铁业重组的加速是必然的。 首先，实现钢铁业集中度目标的惟一途径是并购。2005年出台的钢铁产业发展政策明确指出，“到2010年，钢铁冶炼企业数量较大幅度减少，国内排名前十位的钢铁企业集团钢产量占全国产量的比例（CR10）达到50以上；2020年达到70以上”。然而多年以来，CR10几乎没有提高。规模经济因素：目前我国冶金工业的现状存在着企业规模小、生产厂家多，粗钢产量过大而精钢产量低，轧钢的能力远远大于炼钢能力，装备水平低导致耗能过大等方面的问题。从生产企业来看，这是由于投资主体、产品品种及技术水平，企业生产规模、企业经营管理水平等多方面因素差异的限制造成的结果，而同期相比，国外的钢铁企业的规模则远远超过我国。因此，企业规模经济的形成需要从产品的品种结构、生产工艺条件及生产线的装备水平、企业的经营管理水平以及企业的经济实力等各方面来解决。如果从国外引进技术，则所耗费的时间、投产时间、以及形成较大市场规模的时间都比较长，再加上生产能力相对过剩等问题，都不是最好的办法。因此，通过企业间的并购、技术的引进和产品的升级，是实现企业的规模经济最有效的途径。从国际钢铁工业的发展历程看，钢铁工业是典型的规模经济行业，其企业组织规模和企业经济效益之间存在着很强的依存关系，其企业组织规模的大小主要取决于主导设备功率的大小和生产率的高低。实现节能减排目标要求并购加速：国际钢铁企业一致认为，世界碳排放量正面临“中国挑战”， 并要求中国钢铁业减少污染、降低废气排放量。根据钢铁研究总院提供的数据，目前国内大中型钢铁企业与国外先进水平的差距为1015。其中，宝钢能耗指标已经达到国际先进水平，但大量的中小型企业装备比较落后，能耗及排碳量均较大。正是在此背景下，政府制定了淘汰落后产能的目标。业内人士认为，简单地关停落后产能并不符合中国国情，而通过大型企业对中小型企业的并购重组，来升级其装备水平和节能技术，是淘汰落后产能、改善行业节能减排现状的有效途径。但是，自21世纪初开始的第四轮并购产生了重大变化：并购的空间扩大至全球范围内，并购的时间也处在向上的景气周期中。全球钢铁并购数量逐年上升，并购金额仅在2005年出现负增长。上述现象表明，至少在当前几年时间里，钢铁行业的并购整合与行业景气度已不再呈现显著负相关关系。 业内人士认为，钢铁行业第四轮并购的最主要推动因素是资源稀缺。钢企欲通过扩大规模，寻求与上下游的对等议价能力，以缓解成本上涨带来的压力。由于议价能力的不对称，对紧张的铁矿石供需关系有极大的放大效应，而对略显紧张的钢材供需关系有稀释效应。对中国钢铁行业而言，尽可能控制铁矿石价格涨幅，以及让下游产品接受钢价上涨的重要性，要高于其他国家钢铁行业，即中国钢铁企业整合的必要性和紧迫性高于其他国家钢铁企业。 O：协同效应因素：协同效应即l+12效应，包括管理协同、经营协同、财务协同等。从管理上来说，主要重心在于管理能力、水平、层次不同的企业在并购后所实现的效率改善有多大程度的提高。从经营上来说，由于并购后，企业之间实现了优势互补，收益得到增加，成本降低的效果，实现规模经济。从财务上来说，一个并购会降低内部的资金成本。追求并购后的协同效应也是钢铁企业并购的动因之一，由于并购活动有可能会达到规模经济，而钢铁行业又是规模经济比较明显的行业，能实现企业间的优势互补，取长补短降低企业的生产成本和交易成本，使钢铁企业进行横向、纵向的并购，达到管理上、经营上和财务上的协同是钢铁企业并购的动力。战略因素：钢铁行业是一个周期性的行业，它的每种产品都有一个生命周期，只有通过不断地开发新品种来适应产品的生命周期，制定长远的发展战略，通过并购可以实现产品的转移，有效地占领市场，由于国内的钢铁企业的内、外部环境各不相同，有的是为了获取高新技术，有的是为了实现资源共享，优势互补。虽然战略目标会有所差异，但是为了能给公司带来深远的利益，有些并购在短期内，可能影响整体的盈利水平，但从企业的总体和长远的发展来看，具有大幅提升价值的空间。政府因素：虽然企业并购活动是一种市场的行为，但是我国的市场经济还不是一个完全竞争的市场，钢铁企业大多是国有企业，有些企业严重亏损，效益好的企业并非有意图去并购亏损企业，而是在政府的搓合下去并购，它并购的动因体现了政府的意图，这种并购有利有弊，利的方面是有可能使亏损企业取得减亏的效果，弊的方面是可能会使效益好的企业为亏损企业所拖累。而政府在并购中发挥了非常重要的作用，为了实现钢铁业实质性的跨省市、跨地区、跨所有制的并购，就要突破重重障碍，以整体的钢铁业的未来发展为重，而不能拘泥于现有的各地方性保护的经济利益。目标公司价值低估：由于东道国股票市场低迷、汇率下降引起目标公司价值低估，是推动跨国并购的一个重要动因。由目标公司价值低估推动的跨国并购在一定时期、一定国家大量存在。表明外国投资者利用东道国货币严重贬值，大肆低价收购目标企业，获得价值低估的资产；近年来日本货币贬值、经济衰退，也吸引了大量的外国投资者，使日本成为世界跨国并购活跃的市场之一。但是，目标公司价值低估对跨国并购动因的解释有局限性，例如，它难以解释许多国家经济高速增长、股票市场整体价格大幅上扬与跨国并购浪潮共存的现象。国内企业并购理论认为，由于税收、会计处理方法以及有关企业并购的法规不同，企业可以从一些并购中获得货币经济利益，这种收益是通过财务运作带来的，被称为财务协同效应。获取财务协同效应是企业进行并购的一个重要动因。获取财务协同效应，常见的情况是通过对亏损企业的并购，在合并财务报表时，母公司的盈利和被并购企业的亏损相抵扣，从而实现减少税收的目的；在并购盈利企业时，通过互换股权或股权和现金收购结合，也可以在企业扩张的同时减少开办费、投资收益所得税等，实现避税。在企业跨国经营中，财务协同效应不仅体现在以上方面，其研究范围扩大到了基于东道国和母国税率差异、会计政策差异给企业并购带来的影响。这是由企业跨国经营所特有的跨国性决定的。获得市场势力：市场势力论认为，通过企业并购可以减少竞争对手，提高市场占有率，增强企业对市场环境的控制能力和长期获利能力。惠延顿的经验研究表明，大公司的利润变动率比小公司小，受市场环境、行业发展变迁和技术革新的影响相对较小，这就说明了企业规模、稳定性和市场势力三者存在密切的关系。通过跨国并购获得市场势力，实现市场垄断的动机表现的很明显。这表明，获取市场势力是跨国并购，尤其是一些大型跨国并购的一个重要动因。日益国际化的市场和竞争环境要求跨国公司在世界范围内获取更大的市场势力，而跨国并购是短期内获取市场势力的最佳途径。S：税收因素：钢铁行业作为税收的大户，无疑会涉及到利益相关者，这其中纠结着各种错综复杂的关系，由于并购亏损企业一方面可以在税收上享受亏损递延条款的优惠政策，充分利用其在纳税上的优势。另一方面，如果A企业并购B企业采用换股并购方式的话，B企业的股东在这个过程中既未收到现金，也未实现资本收益，可以免去税收，通过这种方式，在不纳税的情况下，实现了资产的转移。因此，税收因素也成为企业并购的动力。其中涉及的钢铁企业一般都是地方政府的税收大户，所以充分考虑地方政府的利益直接关系到并购的推动力。取得规模经济性：对国内并购的研究表明，企业并购有助于实现企业合理的规模经济性。规模经济性是由生产的最小有效规模、筹供的规模经济、技术的规模经济、生产的经验曲线以及范围的经济性体现的。获得规模经济性是跨国并购重要的动因之一。跨国并购还是实现筹供经济性的重要手段，日本麒麟啤酒收购珠海啤酒厂后，利用其全球化、批量采购的优势，不仅保证了啤酒花、小麦等原料的质量，而且降低了采购成本。传递或获取厂商优势：无论是传递还是获取厂商优势，最终目的都是通过经营协同效应的发挥，提高效率，对外直接投资理论认为，厂商优势主要体现为企业的先进技术、管理能力、知名品牌、组织能力等方面。通过跨国并购，具有厂商优势的外国投资者可以将这些优势移植到目标企业中，提高目标公司的产品技术和生产品牌的知名度，利用管理能力优势更加有效地组织企业经营，实现对原有内部资源的更加合理、有效的配置，从而实现经营协同效应。可见，跨国并购具有传递厂商优势的动因。获取速度的经济性：按照美国著名企业史学家钱德勒的论述，企业可以通过加快库存、销售、生产的速度，提高资金和资源的使用效率，降低生产成本，实现所谓的速度经济性。速度经济性表明，若将企业看成一个资源转化的系统，则企业的经济效率不仅取决于转换资源的数量，而且取决于资源转换的时间及速度，靠加速交易过程带来成本的节约。企业通过并购可以迅速获得目标公司的生产、销售、研究与开发能力，从而加速这些资源在生产循环中的流通，获取速度经济性。日益激烈的国际市场竞争，使跨国公司在进入东道国市场时的时间变得更加重要。跨国公司直接投资进入东道国市场，采用跨国并购是最快的一种进入方式。跨国并购可以快速建立生产能力、销售网络，获取市场筹供能力，从而比新建更快地在东道国建立生产能力，这样既可以防止东道国原有厂商的报复性行为，也可以对后期进入的其他跨国公司构成威胁。同时，技术升级加快、产品生命周期缩短已经成为当今一大趋势，新产品如果通过新建的方式在东道国扩散可能面临更大的产品升级风险，在这种情况下，跨国公司采用并购的方式建立同样规模的生产能力比跨国新建要快得多，通过跨国并购可以获得速度的经济性。在跨国并购的动因中，速度经济性对于推动跨国并购至关重要。这是因为，无论是获得企业的规模经济性、传递企业的厂商优势，还是获取市场势力，都无法解释跨国公司为什么不选择新建，而通过并购方式进入东道国市场，因为这些动因同样可以推动跨国新建的形成。但是如果考虑到速度经济性的影响，这些动因对于跨国公司并购的推动作用就变得明显了。行业的快速发展为并购重组提供契机：我国1996年钢产量首破1亿吨，而多年后，占世界产钢总量的三分之一，成为名副其实的钢铁大国。同时，随着市场经济体制的不断确立完善，钢铁工业也进一步成为完全开放的竞争化、市场化的产业。然而，经过迅猛发展的国内钢铁业，也存在较多的问题，包括产能过剩、资源供给和环境容量的难以支撑等等，尤其产业集中度低下问题，已经严重影响了产业的进一步持续发展。发达国家的主要产钢企业的集中度都在70%以上。产业集中度问题如不及时加以解决，我国钢铁工业有可能再次丧失由大到强转变的重要战略机遇。而解决这一问题，兼并重组是一条行之有效、势在必行的途径。产业政策推进钢铁行业并购重组：一是根据新的钢铁产业发展政策，到2020年国内前10家钢铁公司的产量要达到全国产量的70%；二是宏观调控加大对钢铁项目投资的限制，国内企业要想进一步扩张规模，必然采用收购的模式。降低了履约成本：由于市场的不确定性，订立合同对交易双方而言是一种承诺，虽然合同本身并不能保证对方对合同条款的履约行为，但可以作为诉诸法律的有效凭据。因此，交易双方都在谈判和签订合同时强调契约的履行，并愿意为此付出一定的监督和履约成本。纵向整合使外部交易转换为企业内部供产或购销的行为减少了监督合约履行的成本及违约风险。可以有效减少道德风险的发生由于合约的不完备性及信息的不对称性，市场交易随时有可能会发生道德风险。一般来说，合约不完备性源于事前，而战略决策失误的风险，不仅来自事前的不确定性，也来自事后的不确定性。企业通过纵向并购实现一体化经营能显著弥补合约的不完备性，其优势在于利用行政命令解决内部分歧的利益协调机制，制定有效的内控制度能使企业在保障利益方面获得更大的安全性。横向并购是最常见也是历史最悠久的一种企业并购重组方式，其目的在于提高企业市场占有率，在竞争中取得规模经济所带来的成本优势，从而提高市场占有率，进一步扩大规模从而形成良性循环；纵向购并是在生产工艺或经销上有前后衔接关系的企业间的购并，如钢铁制造企业向前购并原材料、半成品等生产企业，向后购并汽车生产公司、建筑施工企业等，其目的在于发挥协同效应优势，通过企业内部交易来降低外部成本；混合购并是产品类型、工艺、市场消费者定位没有相关联系的不同产业间的企业进行的并购重组行为，它能够实现企业的多元化经营，有效地分散市场风险。企业通过购并能取得多大的效果，购并的动机至关重要。但是企业并购的动机有很多，我们难以对企业按并购动机进行分类。在不同的并购动机下，企业往往采取不同的并购方式，所以，以下分别从横向并购、纵向并购、混合并购三种并购方式分析企业的并购动因。企业并购意愿强烈，规模向来是衡量钢铁企业社会地位的重要指标，也直接决定了政府在水、电等费用方面的支持力度。因此，对大多数国有钢企和部分民营钢企而言，做大做强具有极强的诱惑力。但目前中国钢铁业达到消费饱和点已为时不远，预计在放行宝钢湛江和武钢防城港千万吨级的钢铁项目后，政府很难再批（尤其是内陆地区）新增钢铁产能，钢铁企业扩大规模的途径将仅剩下外延式扩张兼并收购。大型企业如宝钢、武钢、鞍钢等为巩固龙头地位，将会加快收购步伐。而中型钢企也不得不寻找新的并购对象，以避免在钢铁产业政策指导下的“大吃小”式钢铁重组。3.2 中国钢铁行业并购绩效分析 3.2.1 上市公司并购绩效实证分析的角度和方法 2001年以后，我国上市公司并购逐渐步入成熟发展阶段。随着相关法律法规的完善，并购行为已逐渐规范。近几年中国经济延续了1997年以来的增长态势，增长速度较快。近年上市公司的并购重组数量出现大幅度增长，企业并购经过整合，能比较好的反映我国企业的并购绩效，有一定的代表性，能为当前的并购提供经验和借鉴。并购活动对于提高我国上市公司的质量、完善我国证券市场的功能等方面具有重要的现实意义。而上市公司作为我国企业的代表，可通过对这些群体的研究，得出的相关结论和建议同样适用于普遍意义上的企业。从理论上讲，企业并购绩效应体现在公司资源配置效率、经营业务盈利能力、降低经营和管理成本、经营风险等方面，如果并购使得企业资源的经营和管理效率得到提高，或者说用较少的投入取得较高的产出，那么这种并购就是有效的，否则是无效或负效的。企业并购绩效实证分析的方法主要有市场法：市场研究的方法主要考察并购对样本公司股票价格的影响。评价两个公司并购成功与否的主要标准是：一定时期后股价的相对变化。如果在并购发生一段时间以后，公司的市值超过了公司合并以前的市值，或者超过了同行业公司的市值，一般认为并购获得了成功，取得了协同效应。这一研究方法是基于效率市场理论假设之上，通过分析并购宣布前后股票价格的变化，来评价并购的绩效。尽管我国股票价格信息的完整性、分布均匀性和时效性与发达国家的股票市场还存在很大差距，但笔者认为可以用股票价格衡量并购绩效。上市公司并购绩效实证分析研究是评价并购成败的重点，国外对此作了广泛深入的研究，其中市场法是一个重要的方法，其普遍适应性导致了它的广泛应用。自从1990年12月上海证券交易所正式成立来,我国学者对中国股市有效性的实证研究逐步兴起,林玲.曾勇等人采用事件研究方法主要针对上海股市进行收益公布的实证研究，研究的结果认为我国股市已达半强式有效性阶段。所以，本文采用市场法来分析上市公司并购绩效。分析过程见附表（附录1 并购公司绩效评价），通过比较公司并购前后的市值来判断并购的绩效。 从分析可知，并购年份越靠后，其中长期绩效值的提高就越明显，并购发生的当年钢铁企业上市公司在并购第三年绩效显著下滑，并购发生几年后的钢铁企业上市公司的绩效则显著上升，这说明钢企上市公司并购越来越规范己逐渐由财务并购转向战略并购、价值并购，并购己逐渐成为钢企上市公司价值创造的重要途径。反映出我国钢企上市公司并购的长期绩效随着时间的推移，由负效应转向正效应，并购的中长期价值效应在越来越趋好。另外，中国证券监督管理委员会于2002年9月出台了上市公司收购管理办法，对上市公司的收购方法、操作程序、信息披露原则等进行了详细的规定。该办法在2002年12月正式实施，从上述结果看，该管理办法使得上市公司并购和资产重组表现出与以往阶段大不相同的特征，使上市公司并购活动进入了一个全新的阶段。中国钢企并购结果有三种类型：A随并购事件及时间的变化有并购后曲折发展有增有减，如莱钢、马钢股份、西宁特钢、杭钢、华菱钢铁、凌钢、酒钢宏兴、首钢股份、广钢、抚顺特钢、攀钢钒钛、济南钢铁、八钢、河北钢铁、金岭矿业的并购历程；B持续发展的，如包钢、宝钢、武钢、南钢、太钢、安阳钢铁；并购后发展不理想的，如大冶特钢、新余钢铁、鞍钢、柳钢、本钢、三钢闽光、新兴铸管。如给这三类并购结果分级，那么第一类是短期内因并购而效益好，但从长远来看不能从根本上使中国钢铁企业成为世界级的钢铁巨头。第二类是并购是企业得到持续发展，属于成功的并购。第三类是本来就发展不是很好的钢企因并购过程中或整合过程中没有处理好，使得企业的处境更加糟糕，是典型的并购失败。从对近几年来的钢铁行业上市公司并购分析可知，目前中国钢企的并购效率仍需提高，大部分并购是属于失败的并购。下图是中国钢铁企业并购效率图： 图2 中国钢企并购效率通过前面的实证研究，我们可以得出以下结论：通过并购，我国钢企上市公司的总体绩效得到了一定程度的提升。钢企上市公司总体并购绩效在前两年出现快速上升的趋势，之后表现平稳，在并购后第二年相关上市公司呈现出稳步上升的态势，这说明并购活动在一定程度的提升了钢企上市公司的绩效。并购年份越靠后，其中长期绩效值越高。从实证结果看，随着并购法规的逐渐规范和行业的发展，我国钢企上市公司的并购越来越具有价值效应。从经验上看，我国钢企上市公司的并购己逐渐由财务并购转向战略并购、价值并购，并购已逐渐成为钢企上市公司价值创造的重要途径。非关联交易和关联交易在长期绩效上均存在正价值效应，由于关联交易的钢企上市公司总体绩效也为正价值效应，所以无法证明关联交易侵害了公司利益，这至少说明关联交易更有利于提升我国钢企上市公司并购绩效。大型并购事件与小型并购事件在长期绩效上均存在正价值效应，但从数据看这一差别不明显，大型并购事件的平均绩效稍大于小型并购事件。总体来说，并购规模的大小对并购的绩效没有明显的影响。不过值得注意的是，考虑到并购事件必须对钢企上市公司产生较为明显的影响，并购金额不能太小。对于研究并购规模对钢企上市公司中长期并购绩效是否产生影响的问题，就目前并购情况看还不能产生足够的数据，相信随着我国钢企上市公司并购活动的发展，并购规模会逐渐扩大，此研究需要的数据也会进一步丰富。4 并购中存在问题 企业并购的政策法规不完善、不健全：近几年，我国企业并购活动方面的法律制度虽然有了较大的改善，但仍然存在一些问题，主要是企业并购政策法规依然不完善、不健全。我国现行的财税政策规定国有企业按行政隶属关系缴纳所得税，企业并购必然会影响原来隶属的政府的财税收入，造成不同地区政府间的矛盾。企业并购的规范不系统、不统一，不能对实践产生指导作用，存在法律漏洞。在企业并购使资本集中、产生规模经济的同时，也形成了不正当的竞争和垄断，尽管我国已颁布施行了中华人民共和国反不正当竞争法，但是操作性不强，在企业并购的政策法规中无具体的反垄断标准和措施。钢铁产业结构调整效果有限：钢铁产业集中度过低是我国钢铁产业发展存在的最核心的问题，调整钢铁行业结构、提高行业集中度，是钢铁行业实现良性发展的基本出路。我国政府和钢铁企业在调整行业结构方面做出了努力，但由于种种原因其效果并不明显。产业政策“失灵2005年4月，钢铁产业发展政策在国务院常务会议上经审议获得原则通过，并于7月通过国家发改委向全社会发布施行。钢铁产业发展政策的出台，其基本目的是提高钢铁工业整体技术水平、推进结构调整、改善产业布局、发展循环经济、降低物耗能耗、重视环境保护，从而提高企业综合竞争力，实现产业升级，把钢铁产业发展成在数量、质量、品种上基本满足国民经济和社会发展需求，具有国际竞争力的产业。由于在钢铁行业结构调整中没有能够有效地将宏观调控和市场竞争机制有效结合，加上钢铁行业市场化和资本市场发展阶段性特点，新钢铁产业政策的调控效果不明显。而此前的一些调控措施和产业政策生殖出现近乎失灵的情况。产业政策失灵与我国政府运行机制有很大关系，我国市场经济制度历史不长，没有经验可言，完全是摸着石头过河，政策制定往往遭遇两难境地，即“一放就乱，一抓就死”。同时我国是发展中大国，稳定压倒一切，政治力在特定时间会凌驾于经济之上，客观上造成政策作用机制的复杂性。我国产权制度僵化，官本位主义浓厚，导致我国钢铁企业目前重组并不是从市场资本运作制度层面上进行的，所以很难绕开地方利益与企业高层权力利益的双层阻力。国内企业并购重组步履维艰由于地域分隔、产权隶属不同等原因，当前我国钢铁企业重组显得步履蹒跚，阻力重重。主要因素有以下几个方面：一是新体制与旧体制的矛盾问题。首先企业重组的核心是资产重组，形成以资产为纽带的企业集团，这必须靠国有和国有控股钢铁企业的出资人做出决策；并购重组后的企业必须建立现代企业管理制度，这必然与原有的管理体制存在矛盾，这都需要政府和国有企业出资人代表尽快解决；对于涉及到国计民生的大型企业需进一步完善法人治理结构，一般国有钢铁企业应加快资产多元化力度，建立和规范市场运行秩序。二是管理层利益问题。参与重组的钢铁企业都是国有大中型企业，各自都有自己的一整套领导班子。合并后，必然会导致一部分人权力失去或减弱，班子问题难以协调。兰是牵扯到企业具体利益，干部职工有顾虑。如企业赢利能力不一样。四是地方利益问题。在跨地区、跨所有制的企业联合重组中，如何分配税收是影响并购重组成败的一个很重要问题。原企业所在地地方政府财政收入将受影响，地方政府官员的态度会影响到国资委。并购重组企业与所在地政府之间存在既得利益冲突由于我国钢企分布广泛，每个省市、地区几乎都有自己的钢铁厂，而且有许多钢铁厂还是当地财政收入的主要来源，一个百万吨的钢厂一年的利润就有好几个亿，地方政府自然舍不得放手让它被辖外钢企所收购、兼并。因而钢企在进行并购、重组，特别是在跨区域的并购中，首先需要解决好与被收购或兼并企业所在地区的政府关系问题。只有理顺了企业与政府的关系，才能为企业今后的并购和重组工作，为企业日后的正常经营创造出好的条件和环境。大集团管控模式有待改进在钢铁企业的并购重组中，各子分公司基本上保持了重组前完整的具有法人地位的“大而全、小而全”的内部管控模式。在这种组织架构下，集团整体根据价值链进行重组整合的难度大大增加，集团总部对各子分公司的管理力度降低，集团总部管控作用得不到充分发挥。特别是当前以各子分公司为单位的地域性管控模式，严重制约了集团公司人流、物流和资金流的有效流动和优势互补，严重制约了钢铁和非钢铁产业的和谐发展。同时，企业并购的直接结果是企业规模的扩大，而企业规模的扩大必然带来管理难度的加大，包括组织层次的增加，各环节沟通的渠道的增多，人员关系的协调的复杂以及目标和责任关系的变化等，这些都会导致企业管理难度的进一步加大。如果企业不能在并购后迅速提高管理水平，就很有可能造成并购后的失败。随着并购的进行，集团内部母子公司的管理体制也将面临考验：集团母子公司管理职能定位模糊，职能机构上下对口，组织形式雷同；管理内容边界不清，责任主体地位不明；集团总部管理幅度过大，信息失真现象频发；集团内部转移定价缺失，各分子公司成长差异性和业绩没有科学的评价标准；集团母子公司间的多级代理关系，导致信息不对称问题，易诱发集团总部管理失控。5 启示通过财政、金融、物资、外汇等经济手段，鼓励和扶持符合产业发展方向的优势钢铁企业向大型化和国际化方向发展，同时要抑制