当前我国养老保险基金投资的理性选择.doc

当前我国养老保险基金投资的理性选择作者简介：宋斌文，男，管理学博士，江西九江人，浙江财经学院财政与公共管理学院，研究方向：社会保险基金管理。联系电话：05712891193613018962497，bw_宋斌文（浙江财经学院财政与公共管理学院，浙江，杭州，310012）摘 要：我国养老保险基金投资应在保证基金安全性的基础上，通过多元化、分散化投资，来控制投资工具的风险等级，尤其要控制高风险投资工具所占的比重，努力实现养老保险基金较高回报率。作者提出，除了传统的投资方式外，当前值得重点投资的领域：一是政府的经济适用房建设；二是社会经济效益显著的国家基础设施项目、重点建设项目；三是具有远大发展前途的朝阳产业；四是购买发达国家的政府债券和信用良好的企业债券。关键词：当前中国养老保险基金投资选择为应对人口老龄化的挑战，保持我国社会养老保险制度的可持续发展，20世纪90年代以来，我国养老保险制度改革开始朝着多层次模式转变：政府举办第一层次的基本养老保险计划；企业或行业举办第二层次的补充养老保险（亦称企业年金）计划；个人自愿参加第三层次的具有储蓄性质的商业养老保险计划。除了第一层次外，第二、三层次实行完全积累制，其主要目的是通过基金的积累来为每一个参保者将来退休后提供较丰厚的养老金，因而对积累的基金投资营运、实现其保值增值就至关重要。一、我国养老保险基金投资营运的基本概况我国目前对社会养老保险基金的投资采取严厉的限制措施。对于第一层次的“统账结合”的基本养老金，规定基金结余额预留2个月的支出费用外，应全部购买国家债券和存入银行专户，严格禁止投入其他的金融和经营性投资。其本意是为了防止养老保险基金过度从事风险投资，保障离退休职工的晚年生活，维护社会的稳定。对于第二层次的补充养老保险基金，虽然在投资上没有太多的限制，但是由于管理体制等方面的原因，已经积累起来的补充养老保险基金和基本保险基金一样，也主要是存入银行和购买国家债券。对于商业保险基金的运用，1995年国务院颁布了保险法，规定：保险资金只能用于银行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用形式，不得设立证券投资机构和向企业投资。1999年，国务院已经批准保险基金进入同业拆借市场、购买批准等级的企业债券及通过证券投资基金间接进入证券市场。但是银行存款和国家债券仍是养老保险基金投资的主要工具。这种模式虽然避免了市场风险对养老基金的冲击，但造成了养老基金实际收益低下，既不利于资本市场发育，也妨碍了养老保险基金对经济建设的促进作用的发挥。随着我国加入WTO，政府加快了金融市场和资本市场改革步伐，中共中央第十六届三中全会通过了关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定，对资本市场发展作出了部署，为我国资本市场改革开放和稳定发展指明了方向。2004年1月31日，国务院颁布了推进资本市场改革开放和稳定发展若干意见，明确了基金管理公司和保险公司等机构投资者以后成为资本市场的主导力量；指出要在严格控制风险的基础上，鼓励符合条件的企业通过发行公司债券筹集资金，改变债券融资发展相对滞后的状况，丰富债券市场品种，促进资本市场协调发展；稳步发展期货市场，在严格控制风险的前提下，逐步推出为大宗商品生产者和消费者提供发现价格和套期保值功能的商品期货品种；要建立以市场为主导的品种创新机制。2004年10月24日，经国务院批准，中国保险监督管理委员会和中国证券监督管理委员会联合发文并实施保险机构投资者股票投资管理暂行办法，这标志着我国保险基金首次获准直接投资股票市场，让包括养老基金在内的所有保险基金有更多的投资渠道，便于养老保险基金的保值增值。二、我国养老保险基金投资营运遵循的原则众所周知，养老金是老百姓退休后“活命钱”，这就决定了养老保险基金投资前提是必须保证基金的安全性。在此基础上，努力实现养老保险基金投资较高回报率。为此，养老保险基金投资要遵循如下原则。首先，多元化原则。即把基金分散投资到性质不同、期限不同、地区不同的领域，做到投资品种的多样化。投资工具既包括金融工具，亦包括实物工具；既有低风险投资工具，也有高风险高回报率的投资工具；既有中长期投资项目，又有短期投资项目。从而最大限度地规避投资风险，实现基金的保值增值。其次，循序渐进原则。我国养老保险基金投资最先要严格地限制在政府债券和少数几种风险性较小的投资工具上。以后，随着金融市场、资本市场逐步完善，市场透明度增强，以及相关制度的日趋成熟，基金本身承受风险的能力不断增强，再逐渐放松养老基金投资组合的管制，适当增加高风险高收益工具的投资比例。再次，动态性原则。对养老保险基金的投资组合不是静态的，而是要随着金融市场、资本市场各种投资工具风险收益状况的变化而不断地进行调整，尽可能做到趋利避害。第四，区别对待原则，即根据养老保险基金不同的性质采取不同的投资营运方式。对于政府举办的第一层次具有社会统筹性质的养老保险基金，由现有社保部门统一管理，管理重点是保证基金及时、足额的收付。对于第一层次中个人账户积累的基金、企业年金和个人储蓄性养老保险基金则由专业性的基金管理公司进行运作，其主要任务是基金的投资运营，实现较高回报率。这样做可以有效地防范基金之间的相互挤占，避免个人账户“空账”的发生，有利于提高基金的投资收益率。最后，控制投资工具的风险等级，并且要控制高风险投资工具所占的比重。虽然养老基金投资于高风险项目会带来高收益，但因高风险同时也存在巨大的未确定性及其投资失败后的巨额损失。因此，养老保险基金投资一定要对所投资的金融工具的风险等级进行控制，尤其要控制高风险投资工具在养老保险基金投资组合中所占的比例，例如对股票投资、海外投资比例要严格限制。三、具体对策建议实现养老保险基金保值增值的投资工具有两大类：金融工具和实物工具。实物工具包括房地产、基础设施、产业投资等。实物投资工具具有投资期限长、流动性差的特点，但在一定程度上能防范通货膨胀。金融投资工具主要包括银行存款、债券、股票等几种，其优缺点如下表（见表1）。表1 银行存款、债券、股票、信托投资、抵押贷款、期货与期权投资、外汇投资和证券投资基金的优缺点比较银行存款债券股票证券投资基金信托投资外汇投资期货与期权投资抵押贷款优点一是安全可靠，风险低；二是流动性强。一是安全性较高；二是收益高于银行存款；三是流动性强；四是品种丰富，可以为向社保基金这样的大机构投资者优化投资结构，提供较大空间，减少投资风险。一是流动性强；二是能抵御通货膨胀；三有可能获取高收益。一是专业化管理；二是分散投资风险；三是形成规模效应，降低投资成本；四是流动性强。投资回报率较高能够分散国际市场的风险。能够转移风险而不是分散投资风险。风险低于公司债券、股票投资和实业投资。缺点回报率低，不能抵御通货膨胀。一是利率风险；二是违约风险；三是抵御通货膨胀能力较差。一是风险高；二是投资回报率不确定。一是容易受到证券市场的波动，到市场下跌时会面临投资损失；二是基金管理公司要收取一定的管理费，增大投资成本；三是如何选择优秀的基金管理者，亦是投资者面临的难题。风险性较高。风险性较高。风险性高。风险较高。鉴于目前我国金融市场、资本市场发育不完善的状况，笔者认为，我国养老保险基金投资可供选择的工具,除了银行存款和政府债券外,还有公司股票、企业（公司）债券、产业投资、房地产投资等，要把金融投资工具与实物投资工具结合起来运用，才能尽可能规避系统风险。对于第一层次中社会统筹积累的基金，笔者认为，这笔资金应由政府相关部门掌管，鉴于存银行收益率太低(往往是亏损)，故存款比例应该大幅降低，改为以购买(长、中、短)国债为主、存银行为辅，亦可增强基金的流动性，随时进行变现，从而保证养老金及时、足额的发放。对于第一层次中个人账户积累的基金，政府最初设想是通过基金投资营运，实现保值增值。故这笔资金不应由政府相关部门掌管，而由专业性的基金管理公司进行运作，做到社会统筹基金与个人账户基金分开管理运作，发挥熟悉金融、资本市场投资的专业人才的作用，政府功能主要体现在宏观监管上。笔者认为，个人账户积累的基金，50%60%购买国债、5%左右存入银行，以保证基金有稳定、安全的收益率。由于我国股票市场处于初期阶段，投机性强，股票投资回报率在年度之间波动性大，存在较高风险，故投资股市要慎重，基金比重以不超过5%为宜。相反，可以购买法定的、公众认可的信用评估机构评定信用等级在AA以上的企业债券或公司债券，既可促进债券市场发展，又可带来高于国债的收益，这部分比重在5%10%为宜。剩余的可进行产业投资、房地产投资、海外投资等。对于第二层次的企业年金和第三层次的个人储蓄性养老保险基金，其投资行为完全是企业行为和个人行为，其目标是追求较高的投资回报率，故这笔资金应由专业性的基金管理公司进行运作，政府作用仍是宏观监管。可以考虑允许养老基金的40%50%购买国债，0-5%存入银行，5%10%投资股市中的绩优股，10%20%投资于信用等级在AA以上的企业（公司）债券。剩余的资产可优先考虑投资如下领域。第一，投资经济适用房建设。房地产投资是一种投资回收期长、资金需求量大的投资项目。房地产价格,在发生通货膨胀时随着物价的上涨而上涨,具有很强的抗通货膨胀的能力。同时，由于土地的不可再生性,房地产价格总体上呈上升趋势。笔者曾到武汉VK房地产公司调研，该公司2003年所建商品房的所有成本平均为1500元/平方米，而出售价格为2500元3000元/平方米，所获得利润惊人。我国是人口大国，目前已达到13亿人，未来20年人口峰值将达到16亿，每年新增劳动力超过1000多万，对住房的需求是巨大的。据建设部最新研究报告显示，到2020年，约3亿至3.5亿新增城镇人口需要解决住房；城镇居民人均住房面积从2003年的23.8平方米可能达到35平方米。现实有效需求测算为5.4亿平方米，被动需求方面，2003年全国城市房屋拆迁量约为1.4亿平方米，占当年房地产竣工量的28%左右。而目前我国传统的福利分房体制已经被货币化购房体制所取代，但是城镇居民收入普遍不很高，难以承受昂贵的商品房价格。故与我国住房制度改革相配套，需迅速建造大批经济适用房，以满足拆迁户和中低收入家庭日益增长的住房需求。为改变这种状况，养老保险基金投资于政府的经济适用房建设，在取得适度收益的基础上将住房出售给符合购买条件的居民。同时，政府在土地使用权、税收上给予一定的优惠政策，以降低经济适用房的造价成本。以武汉市所建商品房成本1500元/平方米作为经济适用房建设的所有成本，按18002000元/平方米出售，则投资回报率相当可观，不仅出售价格远低于商品房价格，城市购房居民基本上能够承受住，而且可以获得稳定且高于债券的回报率。总之，养老保险基金投资于政府的经济适用房建设，是双赢的事情。第二，投资于垄断性经营行业和社会经济效益显著的国家基础设施项目、重点建设项目，例如大型水电、通讯、能源、交通、石化等。这些建设项目规模巨大、建设周期长、投资回收期长,但投资收益较高且具有稳定性,投资风险较低。这些特点符合养老保险基金的特点及其投资的要求。因为养老保险基金资金量庞大,参保人从年轻开始缴费到领取养老金,时间间隔周期长,投资对安全性的要求高。故养老保险基金参与国家基础设施和重点项目的投资，既可在一定程度上缓解基础设施和重点项目建设上的资金不足，又可满足养老保险基金保值增值的需求。第三，对具有远大发展前景的朝阳产业进行投资，如国家重点扶持的支柱产业，处于成长阶段、成熟阶段的高科技企业等。为保证产业投资的高回报率，需要从以下方面着手。首先，确定正确的产业定位，采取多元化投资组合方式，投向以国家产业政策为指导的技术含量高、投资回报率高、急需发展和有市场发展潜力的产业。其次，要选择合适的产业投向，产业投资市场对象包括上市公司、非上市公司、中外合资公司、收益项目、证券、法人实体债权等。最后，做好配套工作，这主要包括政府的政策支持；建立强有力的由权威专家组成的研究机构，加强对国内外资本市场、产业投向等的研究；选择资质好、业绩佳的投资机构，对养老保险基金依法进行运作；加强证券市场软硬件建设等。第四，海外投资。国外投资是发达国家养老保险基金常用的投资手段，但这种方式的风险较大,且更难以控制,因此常被人视为养老基金投资的禁区。但并非所有的海外投资都存在高风险,比如购买发达国家政府债券风险小且回报率尚可,购买由世界著名信用评级机构（如穆迪、摩根斯坦利等）评定，信誉等级在A以上的企业（公司）债券的风险也较小。因此，目前可将一定比例的养老保险基金投资于发达国家的政府债券和信誉良好的企业债券，