国库库存纳入货币统计口径探析.docx

国库库存纳入货币统计口径探析 摘要：随着我国宏观经济的快速持续增长，以及财政体制改革的深化，国库收支运行出现了新态势，突出表现为国库库存规模的不断递增，并且波动幅度不断加大，国库库存已经成为影响货币供应量的重要因素，在货币操作中需要密切关注国库资金的运行变化。首先描述了近年来我国国库库存变化的特征，然后基于货币政策中介目标有效性的可测性、可控性和相关性三个标准对现有货币统计口径和加入国库库存后的货币统计口径进行比较。从实证的结果来看，新的货币口径要优于原有的货币口径，因此将国库库存纳入货币中介目标监控体系，才能更好地反映宏观经济金融的实际情况，进一步提高货币政策的有效性。最后提出了将地方国库库存纳入货币统计口径，完善国库集中收付改革，推进地方国库现金管理三个政策建议。 下载 关键词：国库库存；货币统计口径；VAR模型；Granger因果检验 文章编号：1003-4625（2015）03-0085-06 中图分类号：F830.44 文献标识码：A 一、当前国库库存运行状况 （一）国库库存持续攀升 国库库存是指各级财政存放于国库，可由财政支配使用的财政性资金，其实质而言是由于财政收支不一致产生的临时性结余。从统计口径来看，财政在中央银行的存款，在中央银行资产负债表上体现为负债项目“政府存款”。自2001年以国库单一账户体系为基础的国库集中收付改革启动以来，伴随着国民经济的快速增长，财政收支规模高速增加，我国国库库存持续扩大。截至2013年末，全国国库库存余额高达28610.6亿元，相当于2001年末2850.49亿元的10倍；年均增速达21.2%，相当于同期GDP增速（10%左右）的2倍。从全年月度平均值来看，国库库存占Ml的比重从2002年的6%提高为2013年的10%（图1），国库库存已成为影响宏观经济金融稳定运行的不可忽视一个重要因素。 在国库库存持续增长的同时，国库库存波动的幅度剧烈。国库库存在年内呈倒“U”型剧烈震荡（图2），2013年内极差值（最大值一最小值）达1.92万亿元，比2002年上涨7.7倍。将2002年至2013年按照每3年1个区间划分为4个区间，4个区间国库库存变动的标准差顺次为1870.07亿元、4476.31亿元、5244.94亿元、5471.76亿元，国库库存波动性逐步增加。在当前我国财政预算约束力弱、预算编制不科学性、预算执行弹性大的现行预算管理体制缺陷在中短期内无法完全消除，以及地方财政通过各种形式开展“现金管理”越来越频繁的背景下，可以合理地预计，我国国库库存波动仍将处于高幅振荡态势。 （三）国库库存波动增加了货币政策调控的难度 国库收支运行与货币投放、货币供应量息息相关。在国库库存减少时，将直接导致基础货币的增加，在货币乘数的杠杆作用下，将引起货币供应量的成倍增长。在国库库存增加时，将直接导致基础货币的减少，起到收回流动性的作用。如果国库库存的变化与货币政策目标相背离，会明显弱化货币政策的执行效果，引发金融机构存款的异常波动，对金融市场的平稳运行产生显著干扰。2004年，中央银行的公开市场业务报告明确将“财政库款随机变化”视为货币政策制定和执行的一个重要外生因素，并举例证明“2004年7月最后一周财政库款猛增1000亿元，导致当月末商业银行超额准备金率下降到3.08%的历史低点”。从国库库存月变动量（DT）与Ml、M2月变动量（DM1、DM2）的情况来看（图3、图4），国库库存变动明显与Ml、M2变动负相关，与Ml变动相关系数为-0.34，与M2变动相关系数为-0.52。国库库存的波动对应着货币总量的一个反向波动，特别是近年来国库库存的波动更加剧烈，对货币政策调控的冲击不断加大，进一步增加了货币政策调控的难度。 （四）国库库存是影响货币供应量的重要因素 目前我国国库库存的相对规模要远远大于欧美主要发达国家。这是由于发达国家一般都采用了较为科学的国库现金管理，相关预算收支安排、国库现金管理机制、短期金融市场工具等制度与市场配套措施较为健全，使政府（特别是中央政府）的财政存款一般都保持在较小的规模，并且存款余额保持在持续稳定的水平。反观我国，财政资金主要以存款形式存放在中央银行，预算管理还较为粗放，随意性较大；中央现金管理尚处于起步阶段，地方现金管理还未走上正轨；短期金融市场规模相对较小，工具还较为单一，导致国库库存规模较大，并且随着政府收支的变化而波动。同时，当前我国财政体制仍处于“建设财政”向“公共财政”转变的长期过程，政府“看得见的手”对微观市场运行的干预还较为明显，政府在社会经济运行中扮演着重要角色。近年来，我国财政支出规模占GDP的比重一直在20%以上，政府不仅仅是作为全社会资源配置的调节者，而且还是经济的建设者，政府通过公共投资，在推动社会经济发展中发挥着重要作用。因此，作为财政变量在货币金融领域的映射变量的国库库存具有重要的信息内核，排除国库库存将使货币供应量作为反映宏观经济运行指标的作用大打折扣。 二、国库库存纳入货币统计口径的有效性标准分析 中国人民银行于1994年开始统计货币供应量指标，1998年取消对国有商业银行贷款限额的控制，正式确立了货币供应量作为我国货币政策中介目标。一般认为，衡量相关变量作为货币政策中介目标有效性主要有可测性、可控性和相关性三个标准。目前，我国中央和地方政府在中央银行的国库库存一直未纳入货币统计口径。下面，将基于“三性”标准就将国库库存纳入货币统计口径后新的货币供应量有效性进行分析。 （一）可测性分析 可测性标准一般是指相关金融变量能被货币当局及时、准确、系统地统计，同时能够对变量进行有效的分析并做出判断或预测。目前，中国人民银行均能较为及时、准确地获取国库库存以及货币供应量Ml、M2的数据。但从变量的波动性来看，Ml、M2的波动性要高于加上国库库存的后货币供应量的波动性。从变动量的绝对值来看，2002年至2013年Ml月变动量的变异系数为2.1893，M2月变动量的变异系数为1.1363，国库库存后Ml（以MT1表示，下同）的月变动量变异系数为2.0337，加上国库库存后M2（以MT2表示，下同）的月变动量变异系数为0.9549。从变动量的相对值来看，2001年至2013年Ml月环比增长量的变异系数为1.6421，M2月环比增长量的变异系数为0.7659，MT1月环比增长量的变异系数为1.5167，MT2月环比增长量的变异系数为0.6648，无论是从波动的绝对值还是从相对值来看，新的货币供应口径的波动性要小。波动性越小，相关变量受到的“噪声”干扰越少，对相关变量进行判断和预测的精度越好，可测性的标准越高。 （二）可控性标准 可控性，指货币当局通过操作其政策工具，能有效控制中介目标。央行可通过法定存款准备金率、再贴现率、公开市场操作等政策工具控制货币供应量。由于国库库存变动将直接导致货币供应量的收缩和扩张，并且国库库存变动游离于货币政策工具控制之外，国库库存的可控性将直接影响现有口径货币供应量的可控性。 影响国库库存变动的因素主要有财政收支和非财政收支两个主要因素。财政收支具有一定的规律性，可以提前对财政收支进行预测。当前，国库现金管理等非财政收支因素已经成为影响国库库存可控性的主要因素。从中央层面来看，自2006年中央国库现金管理开始运作，由于货币政策总体基调以及相关协调机制等各种原因的影响，中央国库现金管理对熨平中央国库库存波动发挥了作用，但不显著。从2013年情况来看，2013年库存最高值与最低值之间相差7845亿元，幅差比2012年扩大2300亿元。中央国库现金管理从操作规模、操作频率、操作工具和操作时机等方面还有待改进。从地方层面来看，地方财政部门在商业银行大量开设财政专户，各种变通形式的“现金管理”运作造成财政资金与国库库存之间频繁往来，导致金融机构存款规模异常波动。以云南省为例，2012年4月云南省财政厅开始省本级国库现金管理操作，2013年全年共操作22期，平均操作期限40天，累计国库支出2435.94亿元，回收2307.94亿元，日均操作余额高达258.2亿元。频繁的操作造成省级国库库存规模大幅下降，库存异常波动明显增加。2013年国库库存均值从2012年199.32亿元下降为154.33亿元，同比下降了22.51%；库存极差从2012年439.69亿元增至2013年的450.13亿元。大量资金在人民银行国库与商业银行之间频繁流动，引起金融机构存款规模异常波动。2013年7月国库资金在商业银行的定期存款到期集中回笼入库，国库资金净流入137亿元，直接导致云南省金融机构存款仅新增52.5亿元，明显低于全年230亿元的月平均增长水平；而8月份国库现金管理操作从国库净流出200亿元，导致金融机构新增存款规模大幅增长498.9亿元，较全年月平均增长水平多增268.9亿元。 由于受到多因素的影响，中国人民银行对国库库存的可控性很低。国库库存波动将引起Ml和M2的反向波动，进而对宏观经济金融运行产生影响。将国库库存纳入货币统计口径，可以将国库库存波动纳入货币总量波动的范畴，消除国库波动对货币总量波动的异常干扰，从而以更广阔的视野观察经济金融运行情况，集中精力瞄准相关货币供应总量调控目标。 （三）相关性标准 相关性，即该变量的变化必须与货币政策的最终目标变量之间存在紧密联系。我国货币政策的最终目标是“稳定物价，并以此促进经济增长”，因此，要分析货币供应量相关性特征，就是要研究货币供应量对通货膨胀率、实际GDP这两个最终目标的影响。由于统计部门在2003年以后不再公布GDP月度数据，我国仍处于工业化发展阶段，工业增加值与GDP息息相关，我们采用工业增加值作为GDP月度数据的工具变量，同时选取Ml、M2、国库库存以及居民消费物价指数作为考察变量。由于以上变量除CPI外都是绝对值，为使变量之间度量一致，同时考虑到数据来源情况，我们采用上述变量的同比增速。其中MG1表示Ml的同比增长率，MG2表示M2的同比增长率，MTG1表示Ml加上国库库存后的同比增长率，MTG2表示M2加上国库库存的后同比增长率，CPIG表示CPI的同比增长率，由于工业增加值同比增长率是名义变量，将工业增加值同比增长率减去CPI的同比增长率构造实际工业增加值同比增长率指标SIG。以上变量均为月度变量，从2002年1月至2013年12月，数据来源于中国统计年鉴、中国人民银行网站以及Wind数据库。 我们使用基于VAR模型的Granger因果检验来测量现有货币口径和纳入国库库存后的新口径对物价和经济增长的影响程度。Granger因果检验在其他变量的解释能力给定的情况下，检验排除某一个列变量的滞后项对方程预测能力的影响。排除后方程的预测能力以概率P值表示。P值越小，表明排除该变量对方程的预测能力影响越大，该变量对因变量的解释能力越显著；P值越大，超过一定的显著性水平时，表明排除该变量对方程的预测能力基本没有影响，相对于因变量而言是外生的。比较各变量的P值就可以比较各变量对因变量的解释能力。我们分别对MG1与CPIG、SIG，MTG1与CPIG、SIG，以及MTG2与CPIG、SIG，MTG2与CPIG、SIG进行Granger因果检验，并对一二组和三四组结果进行两两比较，观察不同口径的货币供应量对物价和经济增长的影响程度。 在Granger因果关系检验中，滞后长度的选择是任意的，而因果检验的结果有时对滞后长度的选择是很敏感的，即不同滞后期，有时会对因果性的判断造成影响。根据滞后期选择的不同对Granger因果检验结果进行比对，一是根据AIC、SC信息准则最小化原则确定最优滞后阶数进行检验后比对；二是对不同滞后阶数分别检验后比对。 1.最优滞后阶数建模比对 根据AIC、SC信息准则，CPIG与MG1最优滞后阶数为2阶；CPIG与MTG1最优滞后阶数为2阶。 根据AIC、SC信息准则，CPIG与MG2最优滞后阶数为2阶；CPIG与MTG2最优滞后阶数为2阶。 从对物价的影响来看，MG1与MTG1无差异，两者均与CPIG互为因果关系（表1）；在95%的置信水平上，MG2不是CPIG的Granger原因，而MTG2是CPIG的Granger原因（表2）。总体上，加入国库库存后的新货币口径在解释物价变动上要优于原货币口径。 根据AIC、SC信息准则，SIG与MG2滞后阶数为2阶；SIG与MTG2滞后阶数为2阶。 根据AIC、SC信息准则，SIG与MG2滞后阶数为3阶；SIG与MTG2滞后阶数为5阶。 从对经济增长的影响来看，MG1与SIG没有因果关系，在95%的置信水平上SIG是MTG1的Granger原因，在90 010的置信水平上MTG1是SIG的Granger原因（表3）；在95%的置信水平上，MG2与SIG没有因果关系，但MTG2是SIG的Granger原因（表4）。加入国库库存后的新货币口径在解释经济增长上要优于原货币口径。 2.不同滞后阶数分别建模比对 我们将CPIG与MG1，CPIG与MTG1、CPIG与MG2、CPIG与MTG2，SIG与MG1、SIG与MTG1、MG2、MTG2进行VAR建模，滞后期分别从1期到8期，然后进行Granger因果检验，得到以下结果：（表5）；在95%的置信水平上，MTG2是CPIG的Granger原因的模型共有7个，MG2是CPIG的Grang-er原因的模型共有5个，并且在每一滞后期模型中，MTG2与CPIG的Cranger因果检验P值均小于MG2与CPIG的Granger因果检验P值（表6）。因此，MTG1、MTG2在解释CPIG上要优于MG1、MG2 从对物价的影响来看，MG1与MTG1无差异，两者基本从滞后1期到8期均与CPIG互为因果关系 从对经济增长的影响来看，在95%的置信水平上，MTG1是SIG的Granger原因的模型共有4个，MG1是SIG的Granger原因的模型共有3个，并且在除滞后1期外的其他个滞后期模型中，MTG1与SIG的Granger因果检验P值均小于MG1与SIG的Granger因果检验P值（表7）。在95%的置信水平上，MTG2是SIG的Granger原因和MG2是SIG的Granger原因的模型同样有5个，在这5个模型中，MTG2是SIG的Granger原因的P值均要远小于MG2是SIG的Granger原因的P值（表8）。因此，MTG1、MTG2在解释SIG上要优于MG1、MG2。 三、结论 在当前我国经济金融运行体制下，国库库存逐年攀升，波动幅度越来越大，国库库存已成为宏观经济金融运行中一个不可忽视的体量。从可测性标准来看，纳入国库库存后新的货币口径波动性要更小，变量变动更为稳定。从可控性标准来看，新的货币口径将国库库存波动纳入货币总量波动的范畴，可以使货币当局以更全面的视野观察经济金融运行情况，集中精力瞄准相关货币供应总量调控目标。从相关性标准来看，新的货币口径与现有的货币口径相比对物价与经济增长的解释力要更好。总体来说，新的货币口径要优于原有的货币口径。因此，将国库库存纳入货币中介目标监控体系，货币供应量才能更好地反映宏观经济金融实际情况，进一步提高货币政策的有效性。 四、建议 （一）将地方国库库存纳入货币统计口径 货币口径的划分应该是动态的，应当根据宏观经济金融运行体制的变化进行适当的调整。目前，对于政府存款是否纳入货币统计口径，各国存在着一定的差异，主要集中于对中央政府存款的处理。除英国等少数国家外，大多数国家一般将中央政府以外其他政府单位，主要包括地方政府以及政府所属行政事业单位视为货币的持有者，其存款纳入货币口径。一般认为中央政府的存款变动并不能像其他货币持有单位的存款那样对宏观经济影响产生同样或同等规模的冲击。但是少数国家例如阿根廷将全部政府存款纳入货币口径。借鉴国际经验，在现阶段我国可以有两种选择： 一是将全部国库库存列入M2中，或者增加包括国库库存在内的新的货币供应量统计指标。二是仅将地方国库库存纳入M2中。就我国情况来看，目前中央国库现金管理正逐步完善，从近年来中央国库现金管理开展的情况来看，操作时机、规模、频率要服从于货币政策的总体基调，因此中央国库库存变化相对可控，流动