政府公债的发行与管理.ppt

第九章 公债管理,第一节 公债规模 第二节 公债结构 第三节 公债余额管理,第一节 公债规模,一、公债规模的含义 是指公债的发行量，它反映了公债的总体数量。,我国公债发行规模 （ 单位：亿元）,第一节 公债规模,二、衡量公债规模的指标 （一）应债主体承受能力方面指标 1.国民经济承受能力 国民经济承受能力也即公债负担率，是指一定时期公债余额与GDP的比值。 马斯特赫里特条约要求的比例为60%。,公债负担率,第一节 公债规模,2.居民的应债能力 就是居民个人公债负债率，是指当年发行的公债额与储蓄存款余额的比率。,居民的应债能力,第二节 公债规模管理,（二）发行主体承受能力 1.公债偿债率 是指还本付息额与当年中央财政收入的比率。 公债偿债率国际公认的安全线是8%10%。,公债偿债率,第二节 公债规模,2.公债依存度 是指当年公债发行额占当年中央财政支出或全部财政支出的比率。它表示中央财政支出对债务的依赖程度，可以间接反映偿债能力。国际公认的安全线是中央财政的债务依存度为25-30%；国家财政债务依存度为15-20%。,公债依存度,第二节 公债结构,一、公债结构的种类 1、公债期限结构 2、公债利率结构 3、公债品种结构 4、公债持有者结构,第二节 公债结构,二、公债结构管理的意义 公债结构是否合理，将直接影响到公债的发行成本、投资人结构、市场流通性、债务偿还、债务风险以及相关的宏观经济调控政策的实施。,第二节 公债结构,1、依据利率结构理论，短期公债利率一般要低于长期公债利率 通过定期、均衡、滚动发行短期公债并保持一定规模的短期公债存量，可有效替代部分长期公债的发行，节约公债发行成本；而发行中长期公债则能在一定时期内减轻公债偿还压力。,第二节 公债结构,2、公债期限结构与其投资人结构之间存在着相互影响、相互制约的关系 不仅公债投资人对期限的偏好，会影响到公债能否顺利发行，影响市场交易表现，而且公债期限结构反过来又会影响投资人结构的形成，丰富、多样的公债期限结构有利于形成广泛而稳定的投资人队伍。,第二节 公债结构,3、在公债期限结构的安排上，必须做到长、中、短期公债均衡搭配 由于短期公债是中央银行开展公开市场业务的主要操作工作，中长期公债的利率水平可有效改变人们对未来经济的预期，期限结构合理的公债收益率曲线是金融市场的基础，是进一步深化金融体制改革的前提条件。,第三节 公债余额管理,一、公债管理发展历程 1、公债发行额管理（1981-2005） 每年由全国人大审批年度公债发行额，财政部据此制定年度发行计划、组织发行，并将年度公债发行额作为硬性指标来完成。,第三节 公债余额管理,（1）年度公债发行额不能全面反映公债规模及其变化情况 例如,2004年公债发行量较2003年增加了895亿元,但2004年末的公债余额却比2003年增加了2470亿元,余额的增加大大超过了年度公债发行量的增加。如果只注意当年公债发行量而忽视公债余额的管理,就有可能增加导致潜在债务风险的增加。,第三节 公债余额管理,（2）控制年度公债发行额不利于合理安排公债期限结构，限制了公债管理期限选择，财政部倾向于选择发行长期公债，少发和不发一年内的短期公债。 （3）不利于促进公债市场平稳发展。 （4）不利于财政与货币政策协调配合。,第三节 公债余额管理,2、公债余额管理（2006-至今） 我国从2006年起开始实行公债余额管理,即把未清偿的公债的存量数值作为发行公债的年度控制指标，考核年度末未清偿的公债的存量数值是否超过规定的控制目标，而不再考核当年实际发行的公债规模。 公债余额管理及短期国库券的发行是具有里程碑意义的事件，它是对公债功能质的彻底转变。,第三节 公债余额管理,公债最初是为弥补财政赤字而发行的，尤其是为战争筹集资金。在凯恩斯的“国家干预”宏观经济学诞生后，发行公债又成了政府熨平经济周期波动，实行总需求管理的一个政策工具。然而，随着金融市场的发展，在各国越来越多地依赖于中央银行的货币政策来实施宏观经济政策后，公债的上述功能已逐渐褪色，其在金融体系中的地位和作用却逐渐增辉。,第三节公债余额管理,二、公债余额管理概述 1、含义 立法机关不具体限定中央政府当年公债发行额度，而是通过限定一个年末不得突破的公债余额上限以达到科学管理公债规模的方式。,第三节公债余额管理,2、公债余额的统计口径 公债余额包括中央政府历年预算赤字和盈余相互冲抵后的赤字累积额、向国际金融组织和外国政府借款统借统还部分（含统借自还转统借统还部分）以及经立法机关批准发行的特别公债累计额，是中央政府以后年度必须偿还的公债价值总额，能够客观反映公债负担情况。,第三节公债余额管理,三、公债余额管理制度必要性和有效性 1、一种观点认为公债余额管理制度应该取消,立法机构不需要也不应该管制行政机构的发债规模。理由是: （1）要设计出简洁且能适应经济周期不同阶段的公债余额管理指标是相当困难的。各个国家经济状况不一,发展阶段不同,也可能处于不同的经济周期,因此,公债余额管理指标的设定难度很大。,第三节公债余额管理,（2）相当多的国家,公债余额上限一再提高,根本没有起到限制政府开支的作用。例如1990年以来,美国国会已先后近10次提高公债限额,未能有效约束财政赤字的持续攀升。 （3）一个收支平衡的预算才应是政府预算追求的基本目标,设立公债余额限制,客观上承认了财政赤字存在的合理性,因此它不是一个减少财政赤字的有效办法。这是美国国会预算办公室多次呼吁废除公债余额上限制度的一个重要理由。,第三节公债余额管理,（4）公债余额规模是由整个财政预算收支决定的,财政预算一经立法机构审批,实际上该年度末的公债余额也已经确定,因此立法机构完全没有必要再规定公债上限。美国审计总署早在1979年就主张废除美国公债限额制度，它认为,目前在美国财政支出中,只有1/3的支出是机动开支，其他支出均为强制性支出，反映了由立法规定的永久性支出项目以及联邦政府债务到期还本付息支出,美国总统和财政部在支出方面的调控余地已经很小,无须再加以控制。,第三节公债余额管理,2、另一种观点则认为,公债余额管理制度仍然发挥着重要的作用。理由有二: （1）公债余额管理是立法机构控制政府预算的有力工具。由于存在信息不对称,立法机构无法对政府部门的支出项目逐一审议。通过设置公债余额上限,立法机构控制了行政机构的经费总额,有利于行政机构合理配置财政资金,提高资金使用效率。,第三节公债余额管理,（2）公债余额管理制度能够有效防止财政总支出的膨胀。利益集团的院外活动常常关注于政府的某一项税收或财政拨款项目,容易导致支出的膨胀,设置公债余额上限,有利于强化财政纪律。虽然这些利益集团可能意识到某项税收或拨款政策的出台与公债余额有一定联系,但由于公债余额是整个财政收入和支出政策的综合运行结果,利益集团对提高公债限额的游说并无多大兴趣。,2010年中央财政公债余额情况表（单位：亿元）,第三节公债余额管理,四、公债余额管理的指标 1、公债存量绝对数管理 美国等国家的立法机构负责审定公债余额的上限,在该限额内,政府可自行决定公债发行品种、规模、时间和发行方式。绝对额管理制度存在一些问题: （1）随着经济增长以及居民收入的增加,公债投资需求日趋扩大,公债余额可适当提高。,第三节公债余额管理,（2）随着社会保障基金储备增长,必然要求市场具有更多的公债存量作为投资对象。在很多国家,社保基金的惟一投资对象就是公债,因此,社保基金积累额增加必然要求公债发行额增。 （3）控制公债绝对额可能阻碍金融市场的发展。由于公债以国家信用为支撑,往往被市场视为零风险的金融产品,其收益率作为无风险收益率成为金融市场所有包含市场风险和信用风险的金融产品的定价基准。,第三节公债余额管理,公债市场的这种金融功能使得其在金融体系中占有重要的地位并起着其他金融产品不可替代的作用。因此,如果长时期不上调公债余额上限,将导致公债存量过小,市场交易不活跃,进而严重制约整个金融市场的发展。,第三节公债余额管理,2、公债增量绝对数管理 目前英国、德国、法国、日本和加拿大等国的立法机构每年只审批国家的预算赤字或预算盈余额度,对于公债借新还旧部分,立法机关通常不作过多干预,授权财政部门自行运作,无需进行审批。这就相当于只审批公债规模的增量或减量。虽然公债存量管理与增量管理在操作方式上有所不同,但二者本质上都是控制公债余额,政策目的和实施效果是相同的。,第三节公债余额管理,3、比例上限 即规定公债相对规模不得高于某一指标。例如欧盟有鉴于其会员国的财政问题,于1991年底制定马斯特里赫特条约,确定加入欧盟的门槛,即其会员国在年度预算赤字占GDP的比例不得超过3%,债务余额占GDP的比例不得超过60%。,第三节公债余额管理,4、黄金准则 即在一个经济周期内,经常性预算应保持平衡或盈余,公共部门借款仅能用于投资,不得支付经常性支出。除英国外,德国也有黄金准则的规定,德国基本法第115条第1项第2款将公共债务(联邦政府借贷总额)限制不得超过预算案内所预估投资总数。,第三节公债余额管理,5、复合式上限 即综合上述各种限制方法。 例如,我国关于实行公债余额管理的意见规定,“在每年向全国人民代表大会作预算报告时,报告当年年度预算赤字和年末公债余额限额，全国人民代表大会予以审批”。从这一规定可以看出,我国公债余额管理既控制公债存量,又控制了公债增量。,第三节公债余额管理,五、我国公债余额管理 1、全国人民代表大会每年将审批当年年度预算赤字和年末公债余额限额，一般情况下，年度预算赤字即为当年年度新增公债限额。 2、在年度预算执行中，如出现特殊情况需要增加年度预算赤字或发行特别公债，由国务院提请全国人大常委会审议批准，相应追加年末公债余额限额。,第三节公债余额管理,3、当年期末公债余额不得突破年末公债余额限额。 4、公债借新还旧部分由国务院授权财政部自行运作。 5、每年一季度在中央预算批准前，由财政部在该季度到期公债还本数额以内合理安排公债发行数额。,第三节公债余额管理,在具体制度设计方面可以考虑:将当前一年一定的公债余额绝对数管理改为公债余额相对数管理,设置一定的公债余额比例上限;由年度管理改为常态管理;适当放宽公债余额上限,赋予行政机构更大的债务管理灵活性。,第三节公债余额管理,六、公债余额成本管理 公债余额成本管理则侧重于比较公债余额的平均成本和经济增长率之间的高低关系，以判断公债成本增长的合理性，为公债管理的策略调整提供依据。,第三节公债余额管理,1、发行期限、利率之间的纵向比较 按照利率期限结构理论，期限长的公债利率水平应高于期限短的，前提是在同等的经济条件下，通过比较不同年份的公债利率水平，如果出现期限长短与利率水平逆向变化，就必须从两个方面寻找问题原因，一是公债发行政策与市场发展是否适应；二是经济发生了哪些变化导致了公债期限与利率之间的逆向变化，以确保公债成本变化的合理性。,第三节公债余额管理,2、发行利率与公债二级市场收益率的横向比较 二级市场收益率代表着公债市场利率水平，体现着公债市场上的供求关系，就公债发行成本管理而言，发行利率与公债二级市场对应期限品种的收益率水平越接近，两者之间的利差越小，则公债发行成本越合理。,第三节公债余额管理,3、公债余额的平均成本和经济增长率的比较 从财务理论上讲，要提高债务资金的投资效率，确保债务筹资具有长期可持续性、降低筹资成本、提高债务资金的使用效率无疑是必需的。除加强公债资金投资管理外，对公债余额成本的管理，通过分析公债余额的平均成本同宏观经济增长率之间的关系，来评判公债余额成本管的得失。在一般情况下，公债余额平均成本低于宏观经济增长率，是公债政策可持续发展的重要条件。,第三节公债余额管理,4、提前兑付未到期公债 提前兑付未到期公债，是国际上广泛采用的政府债务管理和现金管理的工具之一，是主动地进行公债余额成本管理的具体体现。通过提前兑付未到期公债可以实现以下目的：一是提高国库资金的使用效率，减少不必要的公债融资成本支出，降低公债余额成本；二是通过赎回流动性不好的公债，来改善二级市场的公债流动性；三是便于熨平偿债高峰，减轻发行人将来可能面临的再融资风险。,第三节公债余额管理,鉴于提前兑付未到期公债的最高中标利率均小于或等于同期公债的发行利率，因此，从成本管理看，本次提前兑付2004年2月到期的品种（2001年第16期、2002年第16期、2003年的第12期）公债工作在一定程度上实现了既定目标。但美中不足的是，投标和中标数量均较为有限，不仅赎回总量仅占发行量的1316，而且没有一支公债的提前兑付量超过其发行量的15。显然，这与发达国家的经验水平提前赎回量占发行量的20存在一定差距。,第三节公债余额管理,究其原因，一是目前一些金融机构对于未到期公债的提前兑付不甚了解，缺乏必要的定价能力，致使投标操作不够踊跃；二是现有的税收政策在提前兑付公债方面缺少明确的规定，使得市场机构普遍担心公债利息的税收优惠会因公债提前兑付而丧失，从而在相当程度上抑制了其参与投标的积极性；三是由于一些大型商业银行资金较为宽裕，在缺少足够而适当的投资机会的情况下，持有公债到期无疑是一种较佳的选择，因而也缺乏向财政部提前兑付未到期公债的冲动。,专题：短期公债的作用,一、最佳流动性资产 短期政府债券市场在一国的金融市场中的作用，是任何其他债券都无法取代的。 首先，短期政府债券为投资者们提供了一种无风险资产，已成为银行、养老保险金、保险公司、投资基金和社会公众的主要投资对象。在美国，对于像货币市场基金这样的机构投资者，持有的政府债券在其资产结构中占有非常重要的位置。,专题：短期公债的作用,其次，由于公债具有无风险的特征，借助它，市场可以计算其他债券和衍生金融工具的价格，因此，公债、尤其是期限非常短的国库券是一国金融体系内的基准债券，它的利率中没有包含风险升水和期限升水，可以作为其他期限较长、风险更高的金融工具定价的参照。,专题：短期公债的作用,最后，公债是投资者在进行投资组合、减少资产风险时的一种重要资产，对商业银行等金融机构而言，政府债券构成了它们最重要的二级准备，这不仅可以让商业银行较好地