39农村信贷资产证券化的初步探讨

毕 业 论 文农村信贷资产证券化的初步探讨指导教师 教授学院名称经济管理学院 专业名称金融学论文提交日期2008年5月 论文答辩日期 年 月答辩委员会主席 _评 阅 人 _摘 要实体经济的发展通过贷款的形式,把一部分风险转移给银行系统。银行系统承受了一部分实体经济风险之后,可以通过现代化金融手段、市场化方式,传导到能够对这一种风险进行评估的资本市场，而资本市场又对风险进行分散和打包给投资者,资本市场的核心功能作用因此得到了充分的发挥。资产证券化就是这样一种能把货币市场和资本市场联系起来的金融创新工具，它的开展和推进可以化解银行系统的过于集中的风险，满足中国经济发展对资本的旺盛需求。与美国相比,中国的资产证券化市场才刚刚起步,应该大力发展，并不断创新，进一步扩大证券化基础资产品种。当前我国在大力发展农村经济，针对我国农村金融市场存在的各种问题，笔者认为，在“公司农户”农业经营创新模式下，开展农村信贷资产证券化是一种解决可以转移农村信用社的集中风险和扩大农村小额信贷的有效方法。本文主要对资产证券化的基本理论、运行框架进行了阐述和研究，并在此基础上，重点就开展农村信贷资产证券化的必要性、可行性和操作建议进行了系统性分析，为资产证券化进一步创新以及解决我国农村金融问题提供参考与借鉴。关键词：农村金融 融资 信贷资产证券化 风险转移 障碍与对策目 录1 导论.1 1.1 问题的提出.11.2 研究的方法.11.3 研究的内容.11.4 研究的理论基础和文献综述.22 资产证券化的基本内涵、结构与操作22.1 资产证券化的基本内涵.22.2 资产证券化的基本结构.32.2.1 发起人.32.2.2 特定目的载体.32.2.3 投资者.42.2.4 信用增级机构.42.2.5 其他服务机构.42.3 资产证券化的操作过程 52.3.1 确定证券化目标，构建资产池.52.3.2 债权的转移.52.3.3 债权的组合.52.3.4 特定目的载体的设立和运作.62.3.5 信用增级.62.3.6 信用评级.62.3.7 债权支持证券的设计和发行.72.3.8 债权支持证券投资者的收益实现.73 农村信贷资产证券化的现实意义.73.1 农村信贷资产证券化可以解决农村信用供给不足的问题.73.2 农村信贷资产证券化可以解决农民贷款难的问题.73.3 农村信贷资产证券化可以转移和降低农村金融体系的风险并提高资产的流动性.83.4 农村信贷资产证券化有利于深化我国的投资融资体制改革.84 农村信贷资产证券化可行性分析.94.1 “公司农户”或“集体入股”农业经营模式为证券化提供了稳定的现金流.94.2 地方政府为农村大规模推广农户信用评级提供了基础.94.3 产品的贷款额、利率和期限的设计符合资产证券化的要求.94.4 证券化产品的定价能够为市场接受.105 目前实施农村信贷资产证券化存在的障碍.105.1 技术.115.2 法律.115.3 市场.116 国内实施信贷资产证券化的成功案例分析. 126.1工行宁波分行资产证券化项目分析. .126.1.1 交易主体.126.1.2 交易结构.126.1.2.1 资产池概况.126.1.2.2 交易描述.126.1.2.3 产品的设计和定价.136.2取得的成就.136.3 获得的启示.137 构建我国农村信贷资产证券化的建议.147.1 构建我国农村信贷资产证券化具体步骤.147.2 相关政策建议.158 结论.15致谢.17参考文献英文摘要1 导论1.1 问题的提出资产证券化是二十世纪最重要的金融创新之一，在世界范围内得到了广泛的应用，它的产生和发展给金融体系和融资方式带来深刻的变革。我国也已经成功地发展了多种证券化产品，包括住房抵押贷款证券化、基础设施项目收费证券化、信用卡证券化、汽车贷款证券化、应收账款证券化等等。通过证券化的方式，企业和银行的不良资产得到了化解和处理，同时也一定程度上满足了中国经济发展对资本的旺盛需求。然而中国经济要获得全面发展，难点在于解决农业、农村和农民问题。面对中国这样一个农村人口占80%以上的国家,三农问题的存在成为制约中国经济发展的一个瓶颈。当前国家把三农问题摆在重要的议程,强调建设社会主义新农村是我国现代化进程中的重大历史任务。但是对三农问题的解决,政策的重点还停留在给予农村财政援助和税费减免,这些方法治标不治本,只能暂时减轻农民的负担。要真正推进我国社会主义新农村经济建设,根本之路还在于农村的改革和发展,走农业的市场化之路。农村没有金融，就没有活力，更谈不上富裕。因此农村要发展，关键在于农村金融体系改革，通过金融制度的创新给农村金融市场注入新鲜的血液。开展农村信贷资产证券化，通过将缺乏流动性的小额信用贷款转换为可以在金融市场上出售和流通的证券，以吸引更多的投资者参与其中，能有效地把信用风险转换为市场风险，使风险得以分散，从而有利于改善农村信用社的资产质量，增强其竞争能力；也有利于缓解农村信用供求矛盾，解决农村经济发展需要资金的难题。1.2 研究的方法 逻辑的研究方法和历史的研究方法是本文主要的研究方法。笔者用逻辑的研究方法分析了信贷资产证券化中各个环节之间的有机联系，以及农村信贷资产证券化对我国社会主义新农村经济建设的作用影响，从而确定了发展农村信贷资产证券化市场的现实意义；笔者还采用历史的研究方法对一般资产证券化的成功案例的基本原理和操作过程进行分析，并以此为参考依据，探讨农村信贷资产证券化的可行性以及实施对策。1.3 研究的内容本文在分析资产证券化的基本原理的基础上，从现实意义和一般操作过程入手，对我国的农村信贷资产证券化的可行性进行了初步的探索和论述，同时分析了我国进行农村信贷资产证券化现实中存在的障碍以及应对这些障碍的对策，让资产证券化的创新模式为社会主义新农村创造一种新型的融资工具，为中国特色的社会主义新农村建设提供新动力。1.4 研究的理论基础和文献综述本文对农村信贷资产证券化的研究是建立在资产证券化理论与实践的基础上的。资产证券化在改善金融结构、丰富投资品种、分散金融风险方面以及为企业开辟新的融资渠道方面都具有不可替代的金融功能。关于这方面的论述，关于我国不良资产证券化的初步探讨(李勇 ,2004)分析了资产证券化的定义、定价、操作及相关问题，并对我国资产证券化的现实情况进行了研究；商业银行资产证券化从货币市场走向资本市场（姜建清, 2004）总结了发达国家实行资产证券化的经验，分析了国内外商业银行实行资产证券化的根本动因，从促进我国金融市场健康发展的战略高度，提出信贷资产证券化能够架起商业银行沟通货币市场与资本市场的桥梁，是我国商业银行增强流动性提高收益率、分散风险的重要途径；资产证券化基本理论与案例分析（李曜,2000）则侧重从案例入手，对资产证券化的成功运作进行分析，提出实行资产证券化的现实意义；中国农村金融业现象剖析与走向探索（闫永夫, 2004）、新农村建设理论探索（温铁军,2006）深入分析了我国农村经济和金融体现存在的问题，并探索发展农村经济的新思路。在这样的背景下，结合国内外资产证券化市场的发展经验，笔者认为，资产证券化的思想与实践可以进一步创新，尝试把证券化范围扩大到农村金融机构，为农村金融市场提供资金来源。2 资产证券化的基本内涵、结构与操作在探讨农村信贷资产证券化之前，笔者认为很有必要对资产证券化的基本内涵、结构和操作过程进行阐述和分析，以便为农村信贷资产证券化的研究提供理论基础和参考思路。2.1 资产证券化的基本内涵 资产证券化就是发起人将自己拥有的资产出售给特别目的的载体，特别目的的载体则依靠自己所购得的资产组成资产池，以资产池所产生的现金流为基础发行证券。简单地说，也就是把缺乏流动性但在未来能取得稳定现金流的资产资本化，通过证券的形式将资产出售，然后以未来的现金流来偿付证券。借款人 发起机构发行安排人(贷款本金与利息划付信托收益支付出售贷款对价资产支持证券认购资金服务商报告募集资金信托收益支付贷款本金与利息偿付贷款承销资金保管 受托机构SPV(发行人)承销商资金保管机构证券登记结算机构 贷款服务机构投资人(发行安排协议信用增级机构信用评级机构信用增级信用评级图1 资产证券化结构图2.2 资产证券化的基本结构2.2.1 发起人资产证券化的发起人是资产池中资产的原始权益人，它在资产证券化过程中扮演的首要角色就是出售资产，是基础资产的卖方。发起人一般由商业银行、储蓄机构、保险公司、财务公司邓承担。此外，发起人还可以作为服务人，因为发起人对资产池比较了解，同时也有利于保持他们与债务人之间的业务关系。2.2.2 特定目的载体SPV(Special Purpose Vehicle) 特定目的载体是证券化实现破产隔离的重要措施，它实际上是专门为资产证券化而设立的机构，特别目的载体通过发起人真实销售来掌握资产池的资产，这样做的基本要求是原始权益人的其他债权人在原始人破产的时候对已经证券化的资产不具备追索权，从而实现破产隔离。特别目的载体主要采取公司型、信托型、合伙型等形式，其中信托形式是国际上资产证券化的典型模式之一，值得我国信贷资产证券化借鉴。特定目的载体的基本职能是通过一次性买进或者分批次不断地买进发起人的资产，然后将这些不同利率、期限的资产组合，形成资产池，以整个资产池的未来现金流为担保，在资本市场上发行资产支持证券。2.2.3 投资者 投资者是证券化的需求力量，是证券化必不可少的部分。证券化的投资者主要来自于机构投资者，尤其是保险公司、养老基金、证券投资基金等这些进行中长期投资的投资者。也可以有一些短期的个人投资者参与其中以满足流动性的需要。目前我国的投资者群体日趋成熟，资产证券化产品作为一种风险与收益与国债相当但可选的余地较大的投资品种，必然会受到投资者的青睐。2.2.4 信用增级机构 信用增级是资产证券化交易的一个重要方面，它是指发行人运用各种方法和手段来保证能按时、足额地支付投资者本金和利息。信用增级机构运用各种技术对出售资产提供保护，提高资产池的信用等级，从而使资产获得较低的融资成本和较强的流动性，有利于证券的发行。在实际的证券化交易中，由于不用资产池具有不同特点，因此要采用不同的增级信用手段，一般的信用增级方式有两种，一种是内部信用增级；另一种是外部信用增级。内部增级可以通过发行多级证券、超额抵押、储备金抵押、出售者追索权等方式进行；外部增级方式，是通过第三方，如政府机构、商业银行、保险公司等担保机构的保证来提高证券的等级。由于第三方的信用级别较高，所以能够给资产的信誉提高了充足的保证。2.2.5 其他服务机构 在信用增级之后，要有服务机构对资产进行信用评级，以解决信息不对称问题，使投资者能够按照自己的投资计划投资，而发起人也可以因此获得尽可能高的证券化价格，而不必打太多的折扣来应对信息问题，从而提高了市场效率。参与证券化的其他服务机构主要有投资银行、服务人、受托人、法律服务机构、会计服务机构等。投资银行的职能是向可能的客户推销资产支持证券，并负责资产池的分析、组建和资产证券化结构的构建，对参与到资产证券化过程的各方如评级机构、会计师事务所的行动进行协调，同时还要负责证券的发行、证券二级市场流动性的支持等资产证券化的各个方面。服务人的职能是负责对资产池的管理工作，负责收取资产池的资金、将资金存入指定的受托银行等工作。受托人的主要职能是保证代表投资者持有资产池中的资产、监督合约的执行情况、定期向投资者提供报告、向投资者进行本金和利息的支付等。法律服务机构的职能是确立资产证券化的各个参与方通过法律合同关系形成相应的权利义务关系。会计服务机构的主要职责是向发起人或特定目的载体提供有关会计和税收的咨询。2.3 资产证券化的操作过程在上述基本交易结构的基础上，必须形成了一整套比较规范的资产证券化动作程序。这一程序分为8个步骤：2.3.1 确定证券化目标，构建资产池 进行资产证券化的第一步是构建资产池。原始权益人首先要分析自身资产证券化的融资需求，根据需求确定资产证券化目标。然后对自己拥有的能够产生未来现金收入流的资产进行清理、估算考核，根据资产证券化目标确定把多少资产用于证券化。最后把这些资产汇聚组合，形成一个资产池。构建资产池应该满足以下几个要求：第一，要求初始债务人群体比较均匀地分布在多个地域，具有分散化的统计特征，以保证资产的现金收入不会因单一区域因素的变化而发生巨大波动；第二，被证券化的金融资产组合的各金融资产应该是统一类金融资产；第三，支付模式喝可预测的现金流量必须明确界定；第四，信用贷款的还款方式最好是分期等额还款，保持资产池总现金收入均匀实现；第五，信用贷款的拖欠率和违约率低；第六，资产的组合必须具有数量大，每笔规模小的特征，这样可以分散风险和降低证券化的交易成本。2.3.2 债权的转移 进行资产证券化的第二个步骤是将预备证券化的债权资产转移给购买债权的另一个实体，即特定目的载体，以实现真实出售。这一交易必须以真实交易方式进行，买卖合同中应明确规定：一旦原始权益人发生破产清算，资产池不列入清算范围，从而达到“破产隔离”的目的。破产隔离使资产池的质量与原始权益人自身信用水平分割开来，投资者对资产支撑证券的投资环境不会再受到原始权益人的信用风险影响。2.3.3 债权的组合 债权组合就是在对信贷资产进行清理的基础上再进行分类。一般来说，证券化资产必须具备四个特征：多样性，同质性，损失的历史经验统计，条款和条件的相似性。在形成贷款组合时，应该让这些资产存在某种分散性，这样有利于降低组合整体的风险。实际操作上，从有利于资产支持证券的分析定价方面考虑，特定目的载体应该将信用贷款按照风险、金额、还款期限等因素分组打包，使每组中的资产在各方面特征上都基本一致，形成一个债权组合。2.3.4 特别目的载体的设立和运作 特定目的载体是一个专门从事证券化业务的实体，而且是一个不能破产的实体。因此，设立特定目的载体必须有严格的法律限制，其经营不得含有证券化以外的其他业务；其负债业务主要是发行资产支持证券，资产业务主要是向贷款出售银行购买信贷资产。特定目的载体成立后，贷款出售银行将贷款资产池中的债权出售给特定目的载体。特定目的载体持有该债权，并以此为支持对外发行证券。具体运作上，特殊信托机构与原始权益人指定的资产服务人签订贷款服务合同，与原始权益人一起确定溢价托管银行并签订托管合同，与银行达成必要时提供流动性的周转协议。资产池服务人负责收取、记录由资产池产生的现金收入，并将这些收入全部存入托管行的收款专户。托管行按照约定建立积累金，交给特殊信托机构，由其对积累金进行资产管理，以便到期对投资者还本付息。2.3.5 信用增级 为了吸引更多的投资者，改善发行条件，特定目的载体必须提高资产支撑证券的信用等级，即必须进行信用增级。信用增级的方式有三种：第一种方式，是“破产隔离”，通过剔除掉原始权益人的信用风险对投资收益的影响，提高支持证券信用等级。第二种方式，是划分优先证券和次级证券，即通过把资产支持证券分类，使对优先证券清付本息先于次级证券，清付优先证券本息后，再对次级证券还本，这样降低了优先证券的信用风险，提高了它的信用等级。第三种方式，是金融担保，即特定目的载体向信用级别很高的专业金融担保公司办理金融担保，如特设信托机构发生违约，由金融担保公司代为支付到期的证券本息。在这种条件下，资产支持证券信用级别可以提升到金融担保公司的信用级别上。2.3.6 信用评级由于大多数投资者缺乏对资产支持证券的评估能力，信用增级后，特定目的载体可通过信用评级机构对资产支撑证券进行正式的发行评级，将评级结果向投资者公告，使投资者能够对该证券的风险程度有一定的认识。由证券承销商负责向投资者销售资产支持证券。由于这时资产支持证券已具备了较好的信用等级，能够以较好的发行条件出售。2.3.7 债权支持证券的设计和发行当特定目的载体设立后，按照一定标准收购债权，就必须和证券承销商签订承销协议，由券商来完成证券的发行承销任务，包括证券的设计和机构安排。2.3.8 债权支持证券投资者的收益实现 特定目的载体要与原始权益人一起确定一家托管银行，并签订托管合同，同时可以与银行达成必要时提供流动性支持的周转协议。托管银行负责收取、记录由资产池产生的现金收入，并将这些收入全部存入托管行的收款专户。托管行按照约定建立积累金，并向特定目的载体定期进行报告，对积累金进行资产管理，以便到期对投资者还本付息。3 农村信贷资产证券化的现实意义资产证券化在我国是一个新的尝试，把资产证券化的思想引入到农村金融机构，首先要从现实意义进行认识。下面是对农村信贷资产证券化的现实意义的阐述。3.1 农村信贷资产证券化可以解决农村信用供给不足的问题由于我国城乡二元的金融体系使得当前农村存在明显的金融抑制问题。农村金融市场和城市金融市场实质上是一个割裂的市场，在这个市场里面资金缺乏流动, 甚至可以说是资金从农村向城市单向流动。这直接导致农村金融有效供给不足，不能满足农村经济发展和农业结构调整对农村金融服务的需求。信贷资产证券化作为一种创新的融资工具，农村金融机构通过将信贷资产转化为得到担保、信用评价等增级保证的适销证券，可以在更广泛的范围内进行融资，获得一种其他融资方式不能达到的银行资金的重要来源，改变资金由农村向城市单方向流动的局面，使得城乡金融市场向一体化发展，从而可以解决农村信用供给不足的问题。3.2 农村信贷资产证券化可以解决农民贷款难的问题。一直以来,我国农村的信用供求矛盾表现突出，农民普遍感到贷款困难，这一问题已经成为发展农业经济,提高农民收入水平的重点问题,也很大程度上制约了整个国民经济的发展。有关资料表明,2001年至2004年,全国农民来自农村信用社的农业贷款只相当于城市个人住房贷款的一半（中国农村金融业现象剖析与走向探索闫永夫,2004）这充分说明：全国大部分地区的农村金融机构给农民的信用贷款供给明显不足,农民要获得贷款成为一个难题。追究其根源，除了农村信用社的储蓄不足，信贷规模有限之外，最主要的原因是农村信用社也在走市场化之路，其经营的目的逐步在转向获取其企业利润的最大化。面对巨大的农业生产风险和基础较差农村信用，出于风险控制的需要，农村信用社不得不要求其发放的贷款必须有农民的抵押担保，而大多数农民缺乏有效的财产作抵押担保，因此出现了农民贷款困难的问题。在这种情况下，通过把农村信贷资产进行证券化，创造一种新型的融资工具，通过这种间接的融资方式，可以有效转移和降低农村信用社的市场风险，为农村信用社大规模推广农村小额贷款提供了风险控制机制，同时也可以解决农民贷款难的问题。3.3 农村信贷资产证券化可以转移和降低农村金融体系的风险并提高资产的流动性 传统的金融体系中，银行同时扮演原始的贷出者、贷款持有人和信用评估者三个角色。在这种状态下，风险集中在银行身上，使得银行容易遭受金融风险。证券化通过将信贷资产转变为证券，把原始贷出者和持有贷款分开，使信贷资产能够流动起来。流动性使投资者可以通过可交易的证券方式将资产收益权出售而避免损失，这样既有助于减少流动性不足引起的风险，又可以在被证券化的资产出现风险时，通过交易而在投资者之前实现风险分散，避免爆发集中性的风险。实际上，资产证券化过程是通过建立一个有效的交易结构，使不流动的资产流动起来，创造出一个风险分散的机制，使得风险得到了最佳配置，分散了风险。通过资产证券化，风险被转移或被从事风险管理的机构来承担风险，而且吸引了更多的参与方，提高了取得有关借款人的信息的可能性，并改进了信息的质量，这样由于信息不对称性就会降低，进而会进一步降低风险。 3.4 农村信贷资产证券化有利于深化我国的投资融资体制改革 农村信贷资产证券化，可以使得我国投融资格局上由单一的投资主体和单一的融资渠道逐步向市场体制下的多元投资主体和投资渠道转变，有利于投融资体制的改革深化。一方面，通过开展资产证券化，可以创造新的金融工具资产支持证券，能够丰富我国投资品种的风险收益结构，开辟一条宽阔的投资渠道。过去以国家和集体为主体的投资格局将逐渐向机构和个人投资主体转化，出现多元化投资的趋势。使投资的范围由固定资产投资扩大到流动资产投资、多种金融性投资等。另一方面，开展信贷资产证券化，也可以为我国农村金融市场提供了银行贷款和民间借贷以外的融资渠道。资产证券化通过把农村信贷资产出售给一个特殊目的载体，由特定目的载体SPV构建资产池，发行资产支撑证券，从而使得资产的原始持有人达到融资的目的。4 农村信贷资产证券化的可行性分析在了解了资产证券化的基本原理和农村信贷资产证券化的现实意义之后，笔者认为可以推行农村信贷资产证券化业务，并从四个方面对其可行性进行探讨。4.1 “公司农户”或“集体入股”农业经营模式为证券化提供了稳定的现金流 一项资产能否进行证券化，其中的一个必要条件就是资产能在未来产生可预测的、稳定的现金流。“公司农户”或“集体入股”农业经营模式，其实质是农业龙头企业与农业专业合作社签订合同，由他们把生产任务落实到农户，再由合作组织负责农产品收购，交给龙头企业。公司带动农户的经营模式，公司给农户提供了强大的技术支持和市场导向，极大地降低了农户的生产经营风险和市场风险，有效地提高了农业生产效益，促进了农民的增产增收。也给农村信贷资产提供了可以预期的较为稳定的现金流。4.2 地方政府为农村大规模推广农户信用评级提供了基础在“公司农户”或“集体入股”农业经营模式下，农户要进行农业现代化生产要有资金投入，这就必须向农村金融机构借款融资，而农村金融机构要把信用贷款证券化转移风险必须建立农户的信用评级体系。处于中介导向的基层政府由于其对农户的基本情况比较了解，能够着手调查和整理农户的家庭资料档案，包括家庭结构特征、偿债能力、经营状况以及信誉状况。通过建立几个农户信用等级分析指标，每个指标划分几个档次，通过专家打分方式，用算术平均数计算出农户每个指标的得分，最后综合计算出农户的信用得分，以确定农户等级。该方法不仅可以得出农户的综合信用等级，而且可以清楚明了地看到农户每一个指标的得分情况，为信用社作出科学、合理的信贷决策提供了重要的参考。从而为农村大规模推广农户信用评级提供了基础。4.3 产品的贷款额、利率和期限的设计符合资产证券化的要求 农户的信用贷款一般为小额贷款, 根据银监会发布的关于银行业金融机构大力发展农村小额贷款业务的指导意见，在贷款额度上，欠发达地区的贷款额度为1万元至5万元，其他地区在此范围内视情况而定；联保贷款额度可在信用贷款额度基础上适度提高；对个别生产规模大、经营效益佳、信用记录好、资金需求量大的农户和农村小企业，贷款额度可再适当调高。以“小”为特征农户小额信贷，主要解决是单个农户的资金需求，不存在“垒大户”造成的信贷风险，这一贷款额度设计符合资产证券化的要求。而在期限的处理上，贷款的期限一般较短，为6个月、9个月，最长为一年,且超过一年的小额贷款也可以实行分期付款到期还本的期限结构，期限的设计符合资产证券化的要求。4.4 证券化产品的定价能够为市场接受 证券化产品的定价问题直接涉及到三方的利益，即原贷款人、特定目的载体、证券投资者。良好的信贷资产证券化设计和定价，应该是一个多赢的局面。对于原贷款人，在其可以接受的折价幅度内，可以迅速收回现金，并改善资产负债表；对于SPV，可以在贷款本息回收和取得贷款成本之间获得收益；而投资者则可以在资产支持证券的较高收益与其投资机会成本之间获得收益。所以，定价问题是信贷资产支持证券发行与交易中最为关键的问题，它决定着有关各方的风险与收益，关系到证券能否成功地发行，能否被投资者所接受。证券如果定价过低，造成国有资产的流失，如定价过高则对投资者缺乏吸引力，不能成功销售。从定价的合理性来看，笔者认为，农民关心的是能否可以贷到款的问题，并不太注重贷款利率的问题，只要贷款利率跟银行一年期的贷款利率相差不大甚至略高出一些，农民还是可以接受的；加上有政府的农业专项资金补贴，能够保证特定目的载体、投资者等多方的收益。所以，无论是采用静态现金流折现法、期权调整价差法还是用再融资域值定价模型来给证券定价，市场还是可以接受合理的定价的。5 目前实施农村信贷资产证券化存在的障碍尽管我国实施农村信贷资产证券化具有必要性和可行性，但这并不意味着现阶段我国农村信贷资产证券化可以大面积推广和加速发展。因为，我国信贷资产证券化还受到许多条件的限制，还存在一系列的障碍。开展农村信贷资产证券化的障碍，主要是我国农村信用贷款特殊性造成的技术障碍、操作过程中的法律障碍以及资本市场不发达造成的障碍。5.1 技术基础资产本身属性的缺陷使得资产不能满足证券化的要求，笔者将此归纳为技术障碍。从贷款质量分析，农业生产具有特殊性，其本身存在较大的自然风险和市场风险，因此农村小额贷款可能无法收回或者难于收回，如果这一部分不良贷款比重过高，将使得合规资产池难于构建，不能满足证券化的要求。开展资产证券化业务现有的障碍基本上属于技术性问题，但可以在实践中逐步得到解决，而解决的关键是政策的支持。5.2 法律资产证券化的相关法律不健全。资产证券化这一系统工程参与主体众多，交易结构复杂，需要一系列完善的法律制度体系来规范其运作，明确各参与主体的地位、权力和义务等关系。可是目前与资产证券化配套的法律体系仍属于一个“真空”地带。证券化过程所涉及的会计、税收问题直接关系到证券资产的合法性和盈利性，也关系到每一参与者的利益。在会计处理上，牵涉到特定目的载体是否需要和证券化发起人合并财务报表以及证券化资产的定价、资产证券发行的会计处理等问题。而税收待遇直接决定着资产证券化的融资成本和可行性。因此迫切需要一套真正的直接针对信贷资产的法律制度体系。5.3 市场 目前，我国资本市场尚处于初创期，资本市场发展所需要的条件还不完全具备，资本证券投资在很大程度上由个人投资者支撑，机构投资者的数量有限，业务受限制，不能托起巨大的资产证券化市场。此外，投资银行及其它中介机构业务水平不高，发展不足，缺乏资产证券化的经验，在资产评估和资信评级中存在着政出多门、评估管理尺度不一、评级机构信誉不佳等问题。资本市场不成熟蕴藏了巨大的流动性风险、信用风险、利率风险和管理风险等，这些均制约了资产证券化的发展。此外，我国金融市场的监管体系还不是十分完善，这也限制了资产证券化的开展。资产证券化涉及到会计、税收、法律、担保等多方面因素，单个的业务分工管理难以适应，因此必须建立统一的监管和协调机构。但我国目前并没有对资产证券化进行监管和协调的专门机构，如何进行监管和协调还须积极探索。以上种种都是我们在推进农村信贷资产证券化时所应考虑到的因素。6 国内实施信贷资产证券化的成功案例分析尽管开展资产证券化存在很多障碍，但是并不妨碍资产证券化实践的展开。事实上，我国已有了资产证券化的成功尝试。2004年中国工商银行在北京分别与瑞士信贷第一波士顿、中信证券股份有限公司、中诚信托投资有限责任公司签署工行宁波分行不良资产证券化项目协议，这标志着我国国有商业银行资产证券化获得实质性突破。2007年9月，第二批信贷资产证券化试点的首单项目“浦发2007年第一期信贷资产证券化信托”簿记发行后成功设立，这都是资产证券化的成功案例。6.1 工行宁波分行资产证券化项目分析工行宁波分行资产证券化的交易模式可简述如下： 6.1.1 交易主体 宁波分行作为委托人，以其从贷款资产中收取款项等权利信托转让给受托人。中诚信托投资有限公司为受托人，设立财产信托。本信托设立时的受益人为委托人，宁波分行自本信托生效之日起享有全部信托受益权（包括全部的优先受益权和次级受益权）；本信托设立后，投资者可通过受让或其他合法方式取得本信托项下的优先级受益权，成为该信托的受益人。6.1.2 交易结构6.1.2.1 资产池概况该信托建立的资产池是由宁波分行的13个营业部直接负责管理和处理，涉及借款人总是233个，本金26.19亿元。资产池的建立充分考虑了资产的区域分布、行业结构、担保类型和预计回收金额比例等情况，符合证券化的要求。6.1.2.2 交易描述 工行宁波分行以其合法拥有的资产21.19亿元委托给中诚信托，设立财产信托。工行宁波分行作为唯一受益人，取得本信托项目下全部信托受益权（A级、B级、C级），价值8.2亿元。工行宁波分行将其拥有的A级、B级受益权转让给投资者。中信证券作为受益权的承销商负责承销A级和B级受益权，C级受益权仍由工行宁波分行持有。中诚信托负责信托收益和本金的分配，并以信托财产产生的现金流支付信托受益权的收益和本金。工行宁波分行受中诚信托委托作为信托财产的资产处置代理人，负责信托财产的处置和现金回收。信托终止时，中诚信托将剩余信托财产交回工行宁波分行。6.1.2.3 产品的设计和定价在方案设计上，该受益权产品设计了A、B、C三级不同优先级别，并采用了现金储备帐户、B级受益权回购承诺等安排。为了保护投资者的利益，工行同时聘请了中诚信国际信用评级有限责任公司和大公国际资信评估有限公司两家评级机构为受益权进行评级。两家评级机构通过对资产池开展尽职调查收集信息和数据，分析资产管理和处置计划，通过对信托财产现金流情况、信托交易结构、信托受益情况的综合评价，综合分析考虑投资风险、风险控制措施、信用增级措施以及处置代理人的处置能力，出具了评级报告，报告确定资产池现金流8.2亿元，其中A级受益权4.2亿元为AAA级，B级受益权2亿元为AAA级，C级受益权2亿元不以评级。定价方面，工行和中信证券通过对宏观经济的判断和对金融产品收益率的比较，最后参照1年期储蓄和国债利率水平确定收益率为5.01%，这个定价能够为市场所认同和接受。表1 定价方案表评级结果最初方案最终方案规模（亿）期限（年）规模（亿）期限（年）定价（）规模（亿）期限（年）定价（）A级4.23236215.01B级23435435.1 资料来源：商业银行资产证券化从货币市场走向资本市场（姜建清,2004:P398）6.2取得的成就工行宁波分行利用信托模式,突破法律障碍,解决了资产证券化运行中的核心问题,成功实现了资产证券化的运作,成为我国市场上第一单具有完全证券化意义的产品。通过证券化，一方面为信贷体系引入了外部评级、信息披露等市场监督机制，提高了信贷业务的透明度，促使银行加强风险管理，提升运作效率；也使银行从“信贷提供机构”转变成“信贷服务机构”，由靠借贷利差盈利的模式转变为靠贷款服务收费盈利的模式，资产结构得到优化，实现了银行经营模式的转变。6.3获得的启示 工行宁波分行项目的成功实践表明，在现行法律政策环境下，资产证券化项目是可以实施的。可以说，对于资产证券化我们已具备了一定的基础和经验，可以对农村信贷资产证券化进行试点，农村信用社借此扩大贷款规模，增强支农力度。7 构建我国农村信贷资产证券化的建议7.1 构建我国农村信贷资产证券化具体步骤在一般资产证券化操作过程的基础上，笔者认为，实施农村信贷资产证券化的具体操作策略大同小异。第一，农村信贷资产的发起人农村信用社把农村的小额信用贷款债权聚集成一个组合，按照利息和本金的要求真实出售给特定目的载体，实现破产隔离。第二，设立特定目的载体，根据我国的实际情况，可以考虑由中国人民银行或实力雄厚的信托机构发起设立特设信托公司。特设信托公司按照地域分散性和同质性的原则把全国农村信用社的小额信贷债权进行分类，组成一个贷款组合，并把组合划分为若干标准化的金额，构建一个资产池。第三，成立以地方政府担保的第三方信用增级机构。由于农村信贷资产证券化存在资产债务人的违约、拖欠或者债务偿还期与SPV安排的资产支持证券偿还期不一致的问题，所以通过信用级别较高的地方政府的信用增级方式可以弥补信用风险和流动性风险，保证资产支持证券的成功发行。第四，建立以基层政府为主的信用评级体系。通过信用评级，可以为市场的各个参与者提供债务人、证券发行人等的信用信息情况，以此增加证券化市场的透明度和提高资产支持证券的发行效率和顺利销售。第五，其他服务机构相应成立并为资产支持证券的定价、发行和销售提供法律制度、会计支持等配套服务。第六，给资产支持证券定价。通过资产组合机制，特设信托公司将具有相同特质并在区域分布上呈现出一定多样性的小额信贷资产组合起来，并根据资产的历史数据，利用各种模型来推算资产组合的违约率，然后再根据违约率来对风险进行定价，使风险更容易被预算，最后较为准确地确定资产支持证券的收益率。另外特设信托公司也可以采用债权证券化处置信贷资产方式，把小额信用贷款进行折价后，构成贷款组合进行证券化。在这种方式下，虽然每期债务人还本付息不稳定，但是由于购入时的折扣比较大，所以一方面信用贷款的折扣减小了原本还本付息的波动幅度，另一方面，多余的支付可以转入超额抵押帐户为以后的本息支付提供垫付和缓冲。第七，进行证券化产品的发行和销售，具体的发行工作交由专门的证券承销商。承销商根据评级结果和当时市场的状况来安排证券发行。第八，获得证券发行收入，向原权益人支付购买价款，对聘用机构付费。特设信托机构从证券承销商那里获得证券发行收入，再按资产买卖合同规定的购买价格，把发行收入的大部分支付给农村信用社，从而使信用社的筹资目的得以实现；同时，到了规定的期限后，托管行将积累金拨入付款帐户