财务分析第十五讲企业价值评估

第十四章企业价值评估,第十四章企业价值评估,第一节企业价值评估概述第二节现金流量折现法第三节经济利润法第四节相对价值法,第一节企业价值评估概述,企业价值评估的意义企业价值评估的对象企业价值评估的模型,一、企业价值评估的意义,企业价值评估简称价值评估，是一种经济评估方法，目的是分析和衡量企业的公平市场价值并提供有关信息，以帮助投资人和管理当局改善决策价值评估使用的方法：经济评估方法企业价值评估提供的信息价值评估的目的：帮助投资人和管理当局改善决策,二、企业价值评估的对象,价值评估的一般对象是企业整体的经济价值，企业整体的经济价值是指企业作为一个整体的公平市场价值企业整体价值可以分为实体价值和股权价值、持续经营价值和清算价值、少数股权价值和控股价值等类别,企业的整体价值,企业整体能够具有价值，在于它可以为投资人带来现金流量整体不是各部分的简单相加整体价值来源于要素的结合方式部分只有在整体中才能体现出其价值整体价值只有在运行中才能体现出来,企业的经济价值,经济价值是指一项资产的公平市场价值，通常用该资产所产生的未来现金流量的现值来计量区分会计价值和市场价值区分现时市场价值和公平市场价值资产的公平市场价值就是未来现金流入的现值现时市场价值是指按现实市场价格计量的资产价值，它可能是公平的，也可能是不公平的,企业整体经济价值的类别,实体价值与股权价值企业全部资产的总体价值，称为“企业实体价值”。企业实体价值是股权价值与债务价值之和企业实体价值股权价值债务价值股权价值在这里不是所有者权益的会计价值（账面价值），而是股权的公平市场价值。债务价值也不是它们的会计价值（账面价值），而是债务的公平市场价值,企业整体经济价值的类别,持续经营价值与清算价值持续经营价值：由营业所产生的未来现金流量的现值清算价值：停止经营，出售资产产生的现金流企业的公平市场价值，应当是续营价值与清算价值中较高的一个，一个企业持续经营的基本条件，是其持续经营价值超过清算价值,企业整体经济价值的类别,少数股权价值与控股权价值少数股权价值：V（当前）是企业股票的公平市场价值。它是现有管理和战略条件下企业能够给股票投资人带来的现金流量现值控股权价值:V（新的）也是企业股票的公平市场价值。它是企业进行重组，改进管理和经营战略后可以为投资人带来的未来现金流量的现值控股权溢价:是由于转变控股权增加的价值控股权溢价=V（新的）-V（当前）,三、企业价值评估的模型,现金流量折现模型经济利润模型相对价值模型,第二节现金流量折现法,现金流量模型的种类现金流量模型参数的估计企业价值的计算,一、现金流量模型的种类,基本模型,一、现金流量模型的种类,股利现金流量模型,股利现金流量是企业分配给股权投资人的现金流量,一、现金流量模型的种类,股权现金流量模型,股权现金流量是一定期间企业可以提供给股权投资人的现金流量，它等于企业实体现金流量扣除对债权人支付后剩余的部分有多少股权现金流量会作为股利分配给股东，取决于企业的筹资和股利分配政策。如果把股权现金流量全部作为股利分配，则上述两个模型相同,一、现金流量模型的种类,实体现金流量模型,股权价值实体价值债务价值,一、现金流量模型的种类,实体现金流量模型,实体现金流量是企业全部现金流入扣除成本费用和必要的投资后的剩余部分，它是企业一定期间可以提供给所有投资人（包括股权投资人和债权投资人）的税后现金流量企业实体现金流量=自由现金流量+非营业现金流量自由现金流量是营业活动产生的税后现金流量，企业可以根据筹资政策和股利政策自由决定如何支配非营业现金流量是企业非营业活动产生的税后现金流量，包括非持续的现金流量、非常项目及对非关联企业投资活动的税后现金流量,一、现金流量模型的种类,实体现金流量模型,企业总价值营业价值非营业价值自由现金流量现值非营业现金流量现值,二、现金流量模型参数的估计,预测销售收入预测销售收入是全面预测的起点，大部分财务数据与销售收入有内在联系（例）确定预测期间预测的基期（通常为上一年度）详细预测期（不稳定时期，通常为57年，很少超过10年）后续期（预测期以后的无限时期）,二、现金流量模型参数的估计,预计利润表和资产负债表（销售百分比法）预计成本、费用和支出预计需要的营业资产营业资产合计营业流动资产营业固定资产净值营业其他长期资产无息长期负债营业流动资产=流动资产-无息流动负债投资资本=营业资产+非营业资产（总资产净额）在忽略非营业资产的情况下，投资资本=营业资产或者：投资资本=有息负债+所有者权益,二、现金流量模型参数的估计,预计利润表和资产负债表（销售百分比法）预计所需的融资借款=投资资本借款比例股东权益=投资资本-借款权益筹资=期末股东权益-期初股东权益预计净利润预计股利和年末未分配利润股利本年净利内部筹资,二、现金流量模型参数的估计,预计现金流量在忽略非营业损益、非营业资产和非营业现金流量的情况下，企业的营业价值等于企业总价值，营业资产等于投资资产，自由现金流量等于实体现金流量息前税后营业利润=息税前营业利润(1所得税税率)=净利润税后利息费用,二、现金流量模型参数的估计,预计现金流量营业现金毛流量是指在没有资本支出和营业流动资产增长的情况下，企业可以提供给投资人的现金流量总和营业现金毛流量息前税后营业利润折旧与摊销营业现金净流量营业现金净流量是指营业现金毛流量扣除营业资产增加后的剩余现金流量营业现金净流量营业现金毛流量营业流动资产增加,二、现金流量模型参数的估计,预计现金流量实体自由现金流量是营业现金净流量扣除资本支出后剩余部分资本支出是指用于购置各种长期资产的支出，减去无息长期负债增加额实体自由现金流量营业现金净流量资本支出息前税后营业利润折旧与摊销营业流动资产增加资本支出息前税后营业利润（总投资折旧与摊销）息前税后营业利润净投资(净投资营业流动资产增加资本支出折旧与摊销=投资资本,二、现金流量模型参数的估计,预计现金流量股权现金流量股权现金流量实体现金流量债权人现金流量实体现金流量税后利息支出偿还债务本金新借债务实体现金流量税后利息支出债务净增加或者：税后利润（净投资债务净增加）税后利润（1负债率）净投资（净投资营业流动资产增加资本支出折旧与摊销）,二、现金流量模型参数的估计,预计现金流量现金流量的平衡关系企业提供的现金流量就是投资人得到的现金流量,因此,实体现金流量=融资现金流量=普通股权现金流量债权人现金流量优先股现金流量,二、现金流量模型参数的估计,后续期现金流量增长率的估计永续增长模型,在稳定状态下，实体现金流量、股权现金流量和销售收入的增长率相同，因此，可以根据销售增长率估计现金流量增长率,三、企业价值的计算,实体现金流量模型（平均资本成本12%）股权现金流量模型（股权资本成本15.0346%）,第三节经济利润法,经济利润模型的原理经济利润估价模型的应用,一、经济利润模型的原理,经济利润的概念经济收入:期末和期初同样富有的前提下，一定期间的最大花费本期收入期末财产期初财产经济成本不仅包括会计上实际支付的成本，而且还包括机会成本经济利润:经济收入与经济成本的差额,一、经济利润模型的原理,经济利润的计算经济利润=息前税后利润-全部资本费用=期初投资资本期初投资资本回报率-期初投资资本加权平均资本成本=期初投资资本（期初投资资本回报率-加权平均资本成本）或=期初净资产（期初净资产收益率-股权资本成本）,一、经济利润模型的原理,价值评估的经济利润模型企业价值期初投资资本经济利润现值全部投资资本所有者权益有息债务（流动资产无息流动负债）（长期资产净值无息长期负债）,二、经济利润估价模型的应用,案例,第四节相对价值法,相对价值模型的原理相对价值模型的应用,一、相对价值模型的原理,相对价值法，是将目标企业与可比企业对比，用可比企业的价值衡量目标企业的价值相对价值模型的分类以股权市价为基础的模型：包括股权市价/净利、股权市价/净资产、股权市价/销售额等比率模型以企业实体价值为基础的模型，包括实体价值/息前税后营业利润、实体价值/实体现金流量、实体价值/投资资本、实体价值/销售额等比率模型,市价/净利比率模型,基本模型市价/净利比率，通常称为市盈率市盈率市价/净利每股市价/每股净利目标企业每股价值可比企业市盈率目标企业的每股净利模型假设：股票市价是每股净利的一定倍数。每股净利越大，则股票价值越大。同类企业有类似的市盈率,市价/净利比率模型,模型原理根据股利折现模型，处于稳定状态企业的股权价值,市价/净利比率模型,模型原理公式表明，市盈率的驱动因素是企业的增长潜力、股利支付率和风险（股权资本成本）。这三个因素类似的企业，才会具有类似的市盈率模型的适用性市盈率模型最适合连续盈利，并且值接近于1的企业案例（略）,市价/净资产比率模型,基本模型市价/净资产比率，通常称为市净率市净率市价/净资产每股市价/每股净资产股权价值可比企业平均市净率目标企业净资产,市价/净资产比率模型,市净率的驱动因素,市价/净资产比率模型,市净率的驱动因素公式表明，驱动市净率的因素有权益报酬率、股利支付率、增长率和风险。其中权益报酬率是关键因素。这四个比率类似的企业，会有类似的市净率。不同企业市净率的差别，也是由于这四个比率不同引起的模型的适用性市净率估价模型主要适用于需要拥有大量资产，净资产为正值的企业案例（略）,市价/收入比率模型,基本模型市价/收入比率，称为收入乘数收入乘数股权市价/销售收入每股市价/每股销售收入目标企业股权价值可比企业平均收入乘数目