中信泰富“澳元门”

中信泰富“澳元门”,企业经营中面临哪些风险，如何规避这些风险，套期保值是唯一的选择吗？规避风险应遵循什么原则？,问题一：,企业的经营风险,企业的经营风险,1,政策风险：是指国家政策的变化对行业、产品的影响（宏观经济调控及产业政策导向）2,市场风险：是指本企业产品在市场上是否适销对路，有无市场竞争力（技术、质量、服务、销售渠道及方式等）3,财务风险：是指企业因经营管理不善，造成资金周转困难、甚至破产倒闭（资本结构、资产负债率、应收应付款及现金流问题等）4,法律风险：是因签定合同不慎，陷入合同陷阱，造成企业严重经济损失（违约、欺诈、知识产权侵害）5,团队风险：是指核心团队问题及员工冲突、流失和知识管理等。建议：在企业经营过程中，牢固树立风险意识，切实采取防范措施，最大限度地防止经营风险。,风险规避的原则,1、入市前一定有周密的交易计划2、顺势而为,重势而不重价3、确定所操作行情的阻力与支撑位4、耐心等待入市机会5、轻仓、止损、止盈6、永远也不去猜测“顶”和“底”7、横盘震荡期间谨慎入单8、严禁锁单9、不怕错、最怕拖，决不可让获利头寸演变为亏损10、不可随意追单11、不可持仓过周末12、亏损头寸，如自己无分析能力，寻求外界支持，禁止随意处理13、操作期间，严禁散布影响他人言语14、永远分析自己错误、切勿推卸责任，总结经验、不断提高,中信泰富在此次事件中暴露了哪些问题？是什么原因造成的？,问题二：,衍生金融工具内部控制极其薄弱,内部环境：董事长大权在握控制着董事会；独立董事制度失去作用；董事会高管巨额薪酬。风险评估：衍生金融工具是高风险业务，因此，有效的风险评估是提高企业衍生金融工具内部控制效率和效果的关键。中信泰富在衍生金融工具风险管理方面的内部控制制度的设计和执行都有欠缺，公司未能通过掌握董事、经理及其他高级管理人员、关键岗位员工的风险偏好，采取相应的控制措施，以避免因个人风险偏好给企业经营带来重大损失。控制活动：规避衍生金融工具业务的风险就必须制定相关的内部控制政策和程序，并予以执行，以帮助管理阶层实现控制的目标。中信泰富公司两名管理人员在未授权的情况下，竟然能够动用巨资进行高风险的衍生金融工具交易，董事局主席荣智健曾则公开表示他对公司购买外汇累计期权台约的事并不知情，并把责任归结于财务董事张立宪未遵守公司对冲风险的政策，井表明这些合约的交易并未经主席批准。因此，中信泰富衍生金融工具业务的控制活动缺乏具体的政策，相应的程序也不明确。,信息和沟通：企业只有建立良好的衍生金融工具信息系统，才能保障衍生金融工具内部控制的效率和效果。而中信泰富的内部信息沟通存在明显的问题：首先，中信泰富的财务层面对金额如此巨大的金融衍生品合同，不向公司董事会汇报与请示，信息在企业内部就不流畅。另外，早在2008年9月7日，中信泰富董事会即已获悉该公司投资外汇交易，酿成百亿亏损，却在9月9日的一份公函中称，“公司的财务或交易状况没有出现重大不利改变”，而直到2008年10月20日，该公司才正式对外坦诚损失。内部监督：作为个完整的系统，衍生金融工具内部控制制度的制定，执行以及评价，都需要必不可少的监督，中信泰富从2007年底开始进行澳元杠杆式衍生品交易，2008年9月金融危机爆发导致澳元对美元下挫三分之一，导致中信泰富全面亏损。中信泰富2008年10月份披露公司在外汇交易中损失了数十亿美元，井表示这些外汇交易是由两位管理人士在未经授权的情况下进行的。而作为公司内部监控部门的审核委员会却未能及时发现并上报董事会该笔违规交易，可见公司对于具有重大风险的衍生金融交易，监控力度极弱。,中信泰富巨亏的原因,1.加框效应,2.投入升级,3.管理层风险意识淡薄,4.企业内部治理结构不合理,5.国有企业对国家的依赖,中信泰富巨亏的原因,1.加框效应：高估收益头寸。加框效应是指在投资决策时，对低概率事件作出过高的期望，从而使得投资者愿意承担更大的风险。加框效应的实质是没有看到真正的输赢概率，降低对损失可能性的估计，而提高了对赢利可能性的估计，因此选择了与市场方向完全相反的决策。由于特种钢生产业务的需要，中信泰富2007年动用4.15亿美元收购了西澳大利亚两个分别拥有10亿吨磁铁矿资源开采权公司的全部股权。这个项目使得中信泰富对澳元有着巨大的需求。而为了防范汇率变动带来的风险，中信泰富在市场上购买了数十份外汇合约，即中信泰富把宝完全押在了澳元多头上。在中信泰富看来，澳元在最近几年的持续升值趋势还将保持，做多澳元肯定会赢利。然而，一场全球金融海啸最终让澳元飞流直下。对澳元价值前景的误判导致了中信泰富决策的失误，并最终让中信泰富付出了惨痛的代价。,中信泰富巨亏的原因,2投入升级：误判市场风险。投入升级主要是指投资决策者为了证明自己最初选择的正确性，进一步向已经存在较大风险或者证明可能失败的地方继续追加新的投资，希望能够弥补过去的损失，并最终获得赢利。投入升级实际上是投资者对未来获取高额收益的期望，和即使在低概率条件下运气也会改变的信念相结合的产物。中信泰富买入澳元期权合约共90亿澳元，比实际矿业投资额高出4倍多，并且其买入行为也不是一次完成的，而是采取分批买入的方式。应当说，中信泰富在投资澳大利亚磁铁矿时世界经济正处于上升时期的话，此时做多澳元完全可以理解；问题的关键在于，密集买入澳元的时段为2007年8月到2008年8月，而此时，全球经济已显危险征兆，特别是到了2009年，所有不同经济体衰退的趋势非常明显。在这种情况下，尽管中信泰富已经发生明显亏损却仍在一味做多澳元。之所以如此，就是中信泰富认为澳元跌势已经见底，并试图通过追加投资挽回前面的损失，结果窟窿越填越大。,中信泰富巨亏的原因,3.管理层风险意识淡薄。企业没有建立起防火墙机制，在遇到巨大的金融投资风险时，没有及时采取措施，进行对冲交易来规避风险，使风险无限量扩大。事实上公司是建立起了会计事务所设计的风控机制来预防流动、营运风险的，但因为总裁荣智健的独断专行，该机制完全没有启动，造成制定制度的人忘却了制度对自己的约束的局面。,中信泰富巨亏的原因,4.企业内部治理结构存在不合理现象。作为总裁的荣智健，手中权力过大，公司董事总经理范鸿龄与荣智健一起打下了中信泰富的江山，并追随荣智健20多年，形成了对荣“铭感于心”的特殊情感，公司副董事总经理荣明杰、公司董事兼财务部部长荣明方分别作为荣智健的长子与爱女更是对父亲遵从有三。显然，无论是“钳控力”还是“内聚力”，两种力量都最终可能导致对荣智健个人决策权监督的失控,长期投机违规操作。这反映了公司内部监管存在大缺陷,中信泰富巨亏的原因,5.国有企业对国家的依赖产权经济学认为国家控股企业由于事实上割裂了产权所有者和产权经营者的利益链条，不仅淡化了后者对前者的责任意识，而且也放松了经营者对市场的风险意识。因为，在国有化的制度安排中，风险最大承接者是政府。中信泰富正是背靠着官方这棵不倒的大树，以为政府具备了超级的风险分解能力，才敢于大胆压赌，孤注一掷。,对衍生产品，企业应如何认识？此次涉及的累计期权有何特点，为何有人说中信泰富与相关金融机构签订的是不平等合约，你的观点是怎样的？,问题三：,对衍生产品的认识,由于中信泰富等中国公司参与境外金融衍生产品交易接连失利，很多人将衍生产品视为洪水猛兽，而且一些媒体也指责中信泰富参与外汇交易。其实此种看法有失公道，应该说，中信泰富的确有对冲外汇价格波动的真实需求。但是其失败就在于其购买的衍生产品，偏离了套期保值、锁定风险这一目标。表现在以下两个方面：1交易量超过实际需求，根据中信泰富2008年10月20日的公告，澳大利亚铁矿项目预计到2010年的资本支出澳元需求为16亿，作业支出澳元需求为20亿，截至2010年预期的澳元需求为亿，而一旦澳元走弱，包括澳元累计目标可赎回远期合约、澳元日累计合约、双货币累计目标可赎回远期合约(假设澳元相较欧元更弱)在内的最大澳元交易金额为944亿。这将大大超出中信泰富的实际需求，从发布的公告看，之前确实已发生中信泰富卖出澳元并出现损失的情况。2交易投机性过强，根据专家的分析，如果对冲风险的话，买远期就可以了，完全没有必要在七月份澳币达到峰值时购买风险如此之大的累计期权合约。,此次累计期权的特点,中信泰富此次签订的合约最大的特点就是：向上利润有限、向下亏损要加倍无限，而且更可怕的是，一旦每月利润超过一定额度，则交易对手可选择取消合同，导致仅有的利润也化为乌有。,中信泰富：掉入合约定价陷阱,中投证券金融衍生产品部总经理张晓东及他的团队在首席金融衍生品顾问、美国康乃尔大学金融教授黄明的协助下，选择历史波动率利用蒙特卡罗模拟法对这些交易进行了测算。测算结果表明：中信泰富的这些杠杆性外汇合约在初期价值约为一1亿美元，即中信泰富在合约初期就已经损失了1亿美元。对于正常的合约来说，若签订时没有现金收付，则该合约初始价值应该为0，即对双方来说都是平等的，而中信泰富的这些合约在初期就已经出现了大额亏损，究其原因就在于中信泰富所获得的障碍买权价值远小于交易对手所获得的卖权价格，而中信泰富本身缺乏对这些杠杆性外汇合约的估值定价能力，因而进行了这样不平等的交易。,合约四大毒丸,一是目标错位。作为未来外汇需求的套保，其目标是锁定购买澳元的成本，也就是最小化澳元波动的风险。但是其签订的这些Accumulator合约的目标函数却是最大化利润，对风险没有任何约束。换言之，中信泰富的风险是完全敞开的。二是量价错配。据报道，中信泰富在7月的前三周内，签订10多份合约。当澳元兑美元的价格走势对其有利时，最多需买36亿，而当价格大幅下跌时，则需要购入最多90亿澳元。而中信泰富的真实澳元需求只有30个亿，这是量上的错配。在价格上，中信泰富的选择更是糟糕。7月份，美次贷危机发展成金融危机，并逐渐转化为经济危机。石油、有色金属等大宗商品价格开始下跌。澳大利亚作为主要的铁矿石、铝矿石和铜矿石等资源出口国，其经济必将受经济衰退的沉重打击。即使在当时看，澳元走软的可能性也很大。而新西兰的货币在今年5月就已经开始贬值了。三是工具错选。Accumulator不是用来套期保值的，而是一个投机产品。虽然企业需求各异，通常需要定制产品来满足其特定需求。但是在定制产品过程中，企业自身发挥主导作用，而不应是被动的角色。另外，在很多情况下，通过对远期、期货、互换、期权等进行组合，也可以达到企业特定的套期保值需求，而不必通过Accumulator。四是对手欺诈。这些国际银行利用其定价优势，恶意欺诈。在最理想的情况下，中信泰富最大盈利5150万美元，但是因为定价能力不对等，签订合同时，中信泰富就已经亏了1亿美元。,累计期权合约对中信泰富的影响？,问题四：,累计期权合约给中信泰富带来了三大风险,市场风险,流动性风险,信用风险,1.市场风险。截至2008年第一季度，中信泰富共先后买入澳元期权合约共90亿澳元，因全球金融海啸，澳元大幅贬值。决策的失误，最终让中信泰富付出了惨痛的代价。,右图为2008年4月至2009年4月澳元兑美元走势图。由走势图可知澳元兑美元从全年最高价为7月的0.9848狂跌到10月的0.6004,2.流动性风险。中信泰富2008年10月20日对外披露了巨亏消息，由于巨额亏损，中信泰富曾出现短暂的流动性危机，随后中信泰富主席荣智健向母公司中信集团求救。中信集团向中信泰富授出116亿港元的备用信贷、认购中信泰富发行的可换股债券，以及承担中信泰富在外汇累计期权合约的损失。3.信用风险。受巨额亏损等负面消息影响，香港上市公司中信泰富2008年10月的股价暴跌逾5成，收市时跌幅达55.1%,股价由14.52港元跌至6.52港元。大量投资者对中信泰富信心不足。集团主席荣智健代表董事会向公众表示道歉。为挽回投资者信心，荣智健声明称：中信泰富拥有包括特钢、铁矿、地产、基建等各种优良资产；中信泰富集团高级管理层发现问题后，召开了特别董事会，并授权审核委员会进行独立调查；并同时也在寻求母公司中信集团的支持。,进一步思考我们应该从该案例中得到怎样的教训？,问题五：,1.衍生产品交易应以套期保值、锁定风险为目标。根据中信泰富的公告，其确实存在锁定汇风险的需求，但其衍生产品合约具有如下两个特点：交易量超过实际需求；交易投机性过强。2.提高重估频率，建立并严格执行平盘止损机制。中信泰富2008年10月20日的公告显示，根据其交易对手在l0月17日提供的市值重估结果，其重估亏损为147亿港币，而2008年12月2日的通函显示，根据交易对手在11月26日提供的市值重估结果，其重估亏损己扩大至l70亿港币。从披露情况看，中信泰富并未建立平盘止损机制(或者已建立止损机制，但未严格执行)，并且依赖交易对手进行市值重估影响了其对市场的判断，从而使其错过了一些可能的平盘机会。假设中信泰富能够提高其市值重估频率，并设定止损金额，其损失必将得到有效控制。例如中信泰富设定止损金额为10亿港币，并且按周进行重估，在交易开始的几周内，重估损失达到其止损金额，须对所有交易进行平盘止损，其损失将会大幅下降。,3.完善衍生交易内控管理制度。根据中信泰富董事长荣智健于2008年10月20日发表的声明，财务董事张立宪未严格遵守公司的对冲策略进行交易，在进行这些杠杆性外汇交易之前，未按照公司的既定程序征求公司主席的同意，因而超出了其授权范围。同时，声明指出，公司财务总监周志贤未能善尽其监查及告知义务，及时识别非正常的对冲交易。4.估值定价能力亟待提升。美国康乃尔大学金融教授黄明强调，中信泰富签订的这类合约，在金融学上被称为奇异衍生品这些产品，无论从定价到对冲机制上都很复杂，一般投资者根本不知道产品应如何估值，不知道如何计算与控制风险，因此很容易在高价买进同时，低估其潜在风险。而作为交易对手的投资银行或商业银行，拥有大量专业人才，对于衍生品的数学模型有多年研究，充分掌握估值与风险对冲技术。因此，交易双方存在严重的知识与信息不对称。单从定价角度考虑，与国际银行做复杂衍生产品交易，就好像普通人与乔丹一对一进行篮球比赛。,5.完善我国境外国有资产管理法律体系。境外赌期货法律无制约。中国人民大学刘俊海教授说，“中信泰富事件使我们反思，我国存在着赌博基因，很多人都有赌的心理，防止一些手握重金的公司高管去凭运气做期货，必须依靠制度约束。”而我国现行法规的规定都是疏而漏，作为直接调整期货交易的行政法规，2007年4月国务院发布的期货交易管理条例，主要规范的是境内期货交易，对于境外中资机构进行期货交易如何监管只字未提。,最近，国务院国有资产监督管理委员会表示，将对从事境外衍生品业务实行审批制，得到批准的国有企业才可以做。你对此有何看法？,问题六：,国有企业投资金融领域的现状,截至2008年10月底，68家从事金融衍生产品业务的央企签订的合约市值1250亿元，形成了114亿元的浮动净亏损（浮盈49.8亿元，浮亏163.8亿元）。在境内的合约市值为357.4亿元，形成了1.3亿元的浮动净亏损（浮盈4.5亿元，浮亏5.8亿元）；在境外的合约市值为894.6亿元，形成了112.7亿元的浮动净亏损（浮盈45.3亿元，浮亏158.0亿元）。,造成企业亏损原因,一是投机交易失败。这部分企业从事金融衍生产品交易的动机带有明显的投机色彩，其中最明显的例子莫过于中国远洋签订的大量远期运费协议(FFA)合约。