（企业管理专业论文）上市公司参与风险投资后的企业价值评估研究.pdf

桂林工学院硕士学位论文 摘要 2 0 世纪6 0 年代伴随着产权交易市场的出现，美国管理者最早提出企业价值这 一概念。在激烈的市场竞争中越来越多的投资者认识到作为商品生产者的企业本 身也是一种商品，企业要想生存和发展，必须使自身价值在市场中得到认可，企 业价值的评估由然而生。 上市公司，作为众多企业中的特殊群体在推进社会经济发展中起到举足轻重 的作用。在金融市场高度发达的现代经济中，上市公司在资本市场上的价值表现 关系到各个方面群体的利益，在收购兼并、证券发行以及公司的价值化管理等经 济领域，对公司价值的评估就成为一项重要的甚至必不可少的活动。而对于我国 来说，上市公司发展的多元化使得一些特殊因素的参与在我国上市公司的价值评 估存在一些差异。上市公司参与风险投资有着自己得天独厚的优势，如上市公司 的股东对。风险投资 高风险高回报的认识，上市公司充足的投资资本以及上市 公司的特殊性使得它自动与资本市场并轨。 本文就我国上市公司企业价值增值问题进行一些初步的探讨。并将企业参与 风险投资后的评估因素参与其中。首先，对上市公司参与风险投资理论综述进行 研究，说明了上市公司参与风险投资的市场需求，然后，在理论分析的基础上， 详细论述了企业价值评估的方法，并以我国的参与风险投资的上市公司为对象， 将企业价值评估的理论应用到实践层面，利用企业价值评估模型对不同行业上市 公司参与风险投资后的价值进行了实证分析。最后，就完善我国上市公司参与风 险投资后的企业价值评估提出了对策建议。通过研究可以对现实中理解和应用企 业价值评估的原理起到一定的指导作用。对我国参与风险投资的上市公司价值及 其评估的一些实证结论及分析建议等可以在发展证券市场、指导投资决策、加强 公司价值化管理等方面提供一些参考。 关键词：上市公司风险投资企业价值价值评估 桂林工学院硕士学位论文 a b s t r a c t 19 6 0 si sa c c o m p a n y i n ge q u i t ym a r k e t sa p p e a r i n g ，t h eu s ad i r e c t o rb r i n gf o r w a r d e n t e r p r i s ev a l u em o s tl o n ga g ot h i so n ec o n c e p t 砷em o r ea n dm o r em a n yi n v e s t o r k n o w st h a ts e l fi sa l s oo n ek i n do fc o m m o d i t yi nf i e r c em 卸r l ( 豇c o m p e t i t i o nt ot h e e n t e r p r i s eb e i n gc o m m o d i t yp r o d u c e r s ，e n t e r p r i s en e e d st ow a n tt oe x i s ta n dd e v e l o p ， o n e s e l fv a l u eg e t st h en e c e s s a r ym e s s e n g e ri nt h em a r k e t p l a c ea p p r o v e ，e n t e r p r i s ei s w o r t ht oa p p r a i s et h er e a s o nb u tt h el i f e al i s t e dc o m p a n y ，p e c u l i a rg r o u pi nb e i n gal o to fe n t e r p r i s ep l a ya r r i v ea ts e l l s m o v eg r e a t l ya f f e c t st h eg e n e r a lc o n d i t i o nr o l ei nt h ee c o n o m i cg r o w t h p u s h i n gf o r w a r d s o c i e t y i nh i g 娜yd e v e l o p e df i n a n c i a lm a r k e tm o d e mt i m e se c o n o m y , al i s t e dc o m p a n y v a l u eo nc a p i t a lm a r k e ts h o w st h eb e n e f i tb e i n gr e l a t e dt oe a c ha s p e c tg r o u p ，b e f o r e e c o n o m i cf i e l d ss u c h 嬲m e r g e ra n da c q u i s i t i o n ，b 0 1 1 dd i s t r i b u t i o na n dc o m p a n y s v a l u e - r e a l z a t i o na d m i n i s t r a t i o n , b e c o m ee v e ne s s e n t i a li m p o r t a n to n ea c t i v i t yr i g h t a w a y t oc o m p a n yv a l u ee s t i m a t i n g b u t 勰f o ro u rc o t f f l u y , f e a s i b l ed i v e r s i f i c a t i o nf e w t h a tal i s t e dc o m p a n yd e v e l o p st h e r ee x i s tal i t t l ed i f f e r e n c ei nt h ep e c u l i a rf a c t o r p a r t i c i p a t i o nv a l u ea s s e s s m e n t 证0 1 1 1 c o u n t r yl i s t e dc o m p a n y al i s t e dc o m p a n y p a r t i c i p a t e s 证v e n t u r ec a p i t a lh a v i n gs e l f a b o u n d i n gi ng i f t so f n a t u r e af e wp r e l i m i n a r yi n v e s t i g a t i o na n dd i s c u s s i o nt h em a i nb o d yo fab o o ki sc a r r i e d o u tw i t hr e g a r dt oo u rc o u n t r yl i s t e dc o m p a n ye n t e r p r i s ev a l u ea s s e s s m e n tp r o b l e m 1 1 1 e p a r t i c i p a t i o na p p r a i s i n gaf a c t o ri sa m o n gt h e ma n db e h i n de n t e r p r i s ep a r t i c i p a t i o nr i s k b e i n gi n v e s t e di n f i r s t ，p a r t i c i p a t ei nv e n t u r ec a p i t a lt h e o r yt oal i s t e dc o m p a n y s u m m i n gu pt h er e s e a r c hb e i n gi np r o g r e s s ，m a r k e td e m a n dh a v i n ge x p l a i n e dt h a ta l i s t e dc o m p a n yp a r t i c i p a t e si nv e n t u r ec a p i t a l s ，t h e n , o nt h et h e o r e t i c a la n a l y s i sb a s i s ， t h em e t h o dh a v i n gd i s c u s s e de n t e r p r i s ev a l u ea s s e s s m e n t sd e t a i l t a k e sal i s t e d c o m p a n yo fp a r t i c i p a t i o no f0 1 1 1 c o u n t r yv e n t u r ec a p i t a la sm a r r i a g ep a r t n e ra n d ，t h e e x a m p l eh a v i n ga p p l i e de n t e r p r i s ev a l u ea s s e s s m e n tt h e o r yt oc a r r y i n go u tt i e ro ff a c e ， b e i n gi np r o g r e s st ot h ev a l u ea s s e s s m e n tb e i n gu n l i k eo u rc o u n t r yo fi n d u s t r yl i s t e d c o m p a n ya n a l y s e s f i n a l l y ，p e r f e c to u rc o u n t r yl i s t e dc o m p a n yp a r t i c i p a t e si nr i s k e n t e r p r i s ev a l u ea s s e s s m e mw i t hi n v e s t m e n to ft h ed a ya f t e rt o m o r r o wh a v i n gs u b m i t t e d e o t m t e n l l e a s t t r es u g g e s t i o n c a np l a ya r r i v ea tc e r t a i nd i r e c t i v ef u n c t i o nt ot h ep r i n c i p l e u n d e r s t a n d i n ga n da p p l y i n ge n t e r p r i s ev a l u ea s s e s s m e n t si nr e a l i t yb ys t u d y i n g p a r t i c i p a t i n gi nal i s t e dc o m p a n yo fv e n t u r ec a p i t a lv a l u ea n dt h e i rf e wd e m o n s t r a t i o n c o n c l u s i o n se s t i m a t i n gt h a ta n da n a l y z i n gs u g g e s t i o nt oo u rc o u n t r ya n ds oo nc a l l r e i n f o r c eac o m p a n yi nd e v e l o p i n gb o n dm a r k e t ，g u i d i n gi n v e s t m e n td e c i s i o n k e y w o r d s ：a l i s t e dc o m p a n yv e n t u r e c a p i t a le n t e r p r i s ev a l u e a s s e s s m e n t h 桂林工学院硕士学位论文 研究生学位论文独创性声明和版权使用授权说明 独创性声明 本人声明：所呈交的论文是我个人在刘焕峰教授指导下进行的研究工作及取 得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外。论文中不包 含他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得桂林工学院或其它教育机 构的学位或证书而使用过的材料。对论文的完成提供过帮助的有关人员已在论文 中作了明确的说明并致以了谢意。 学位论支作者( 签字) ：煎豳 签字e l 期：立区。五冱 版权使用授权说明 本入完全了解桂林工学院关于收集、保存、使用学位论文的规定，即：按照 学校要求提交学位论文的印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和 电子版，并提供目录检索与阅览服务；学校可以采用影印、缩印、数字化或其它 复制手段保存论文；在不以赢利为目的前提下，学校可以公布论文的部分或全部 内容。( 保密论文在解密后遵守此规定) 学位论文作者( 签字) ： 指导教师签字： 签字日期： 桂林工学院硕士学位论文 第1 章绪论 1 1 论文研究背景及研究意义 1 1 1 论文研究背景 我国的风险投资事业从2 0 世纪9 0 年代开始起步，1 9 9 8 年全国第八届政协提 出一号提案：关于尽快发展我国风险投资事业的提案和1 9 9 9 年中共中央、国务 院关于加强技术仓i j 新，方庄高科技，实现产业化的决定颁布以后。由于我国风 险投资业刚刚起步，市场和法律环境还没有形成，因此，起初的风险投资的实施 都是以风险投资公司的形式出现，许多新成立的风险投资公司都认为中国创业板 市场即将开通，投资非常的活跃，不惜抬高受资公司的价格，在同行业之间争抢 投资项目。 和国外相比较，中国的风险投资起步比风险投资的创始大国一美国足足晚了 4 0 年。由于风险投资在促进科学技术向实际生产力转化过程中所起的重要作用， 更由于它对高风险、高收益和高增长潜力的风险企业的青睐，引起了学术界和商 务界的密切关注。 企业价值评估理论起源于艾尔文费当( i r v i n gf i s h e r ，1 9 0 6 ，1 9 0 7 ) 的资 本价值理论，经由莫迪利安尼一米勒( f m o d i g l i a n ia n dh m i l l e r ，1 9 5 8 ，1 9 6 1 ， 1 9 6 3 ) 等人的完善和发展。圆2 0 世纪以来，美国资本市场上一次次并购浪潮的兴起 使人们开始关注企业价值。不论在哪一国的资本市场上，不论并购活动的背景、 方式如何不同，并购中目标企业的价格始终是一个核心的问题，惟有达成双方都 能接受的买卖价格，并购活动方能完成。 早在8 0 年代中期，我国就引入了风险投资机制，并于1 9 8 5 年成立了中国第 一家风险投资公司一中国新技术创业投资公司。1 9 9 8 年民建中央主席成思危先 生在九届全国政协会议上提交的一号提案关于借鉴国外经验，尽快发展我国风 险投资事业的提案将我国的风险投资事业推向高潮。上市公司作为我国企业中 的翘楚，也积极投身于这一事业中。党的十五届五中全会通过的中共中央关于 制定国民经济和社会发展第十个五年计划的建议和九届全国人大四次会议通过 的中华人民共和国国民经济和社会发展第十个五年计划纲要，都正式提出把建 立风险投资机制作为促进科技进步与创新的重要举措，这表明党和国家已把发展 风险投资提到了应有的战略高度，也昭示着一个发展风险投资的新的机遇正式来 临。 桂林工学院硕士学位论文 上市公司不同于一般企业，公司上市吸纳众多投资者的资金，风险投资要最 终代表股东的利益，上市公司的企业价值评估也要考虑到上市公司股票的市场价 格因素影响。上市公司参与风险投资在我国还是比较新的创举，1 9 9 9 年上市公司 中报期间，上海第一百货股份有限公司公布了它的一项风险投资，向由清华大学 几名在校学生组建的视美乐科技发展有限公司投资5 2 5 0 万元，首期提供2 5 0 万元 的“种子资金 ，此项投资被有些媒体称为“上市公司风险投资第一案 。上市公 司对风险投资的参与使得市场对上市公司的价值评估有了新的认识。 1 1 2 论文研究目的及意义 中国经济的发展正处于由工业经济向知识经济过渡阶段，在高科技发展的今 天，知识创新无疑是发展之重，在这个过程中超前的经营理念、有效的管理方式、 创新的思维方式都将在企业的成长中起到关键的作用。“科技是第一生产力 科技 的发展则是需要知识创新的物质基础做后盾。风险投资作为财富的增值方式，愈 来愈多的被人们所接受，如果说企业中创新的思想是“脑 的话，企业的风险投 资则是取得丰厚财富的“手 。 企业有了上市资格，市场对它的信息披露要求也更加规范，同时恰当地规范 了企业资产重组行为，放宽了收购条件，这些都为我国上市公司价值评估提供了 用武之地。近几年来我国企业管理现状急待改善。据统计，1 9 9 6 年，a 股公司有 2 9 家亏损，占当年挂牌a 股的5 0 2 。1 9 9 7 年，a 股公司亏损4 2 家，占当年挂 牌a 股的5 6 1 。9 8 年有7 0 家公司发出亏损公告，占当年挂牌a 股的8 4 0 ， 到2 0 0 7 年上半年，a 股公司4 0 家公司公布半年报就有1l 家公司业绩亏损。【3 j 上市公司尚且如此，其他企业的情况就可想而知了。价值评估在西方国家获得了 很大成功，正确推行以价值评估为手段的价值最大化管理，必然能使我国企业走 出困境。因此，无论在理论和实践中，探讨和研究上市企业价值评估方法以及合 理运用都具有重要的意义。 自我国第一家上市公司出现以后，为了帮助投资人和管理当局改善决策，伴 随着中国经济体制改革的深入和现代企业制度的不断完善，随着企业兼并、收购、 股权重组、资产重组、合并、分设、股票发行、联营等经济交易行为的出现和增 多，企业价值评估越来越受到人们的重视。探索适合我国企业的价值评估方法是我 国企业健康顺利发展中需要解决的一个重要问题。要合理正确的评价一个上市公 司，考虑多方面的因素是必要的，尤其是企业发展多元化的今天，勇于创新的管 理者利用各种资源增加企业的财富，提升企业的价值。他们将现有的资金除用于 企业本身的经营活动外，通过资本市场的运作，筹集大量没有还本付息压力的资 2 桂林工学院硕士学位论文 金，将这部分资金参与风险投资，上市公司从传统产业通过参与风险投资进军高 科技，在这个过程中企业越来越看重所选高科技产业力方向与原有产业力方向的 衔接程度。这十分符合高新技术企业对资金的需求特点。 本文是想研究上市公司参与“风险投资”后产生对企业价值影响的效应，目 的是想通过此研究结果使上市公司能够认清风险投资的运行机制及管理方法，通 过自我评估找到适合本企业价值增值的新方法，积极的参与到风险投资的大浪潮 当中来，实现上市公司价值不断增值。 1 2 研究方法与论文结构 1 。2 1 研究方法 本论文采取规范研究与实证研究相结合的研究方法。按照提出问题、分析问 题、解决问题、检验结果最后提出结论的方式展开，大量的数据统计和信息归总， 坚持定性与定量相结合的研究方法。 理论分析：本文所有问题的展开，都是在投资理论和管理学相关理论指导 下，包括对财务管理、资本运营、风险管理等理论的分析和研究。 比较研究：本文对企业价值评估模型、风险评估计量模型进行分析比较， 并结合上市公司参与风险投资本身的特点，总结归纳出来的。 数学建模：本文通过对现有企业价值评估模型进行定量、定性的分析，构 建出参与风险投资的上市公司企业价值评估模型。 实证研究：本文通过3 5 个上市公司样本和l o 个测试样本对理论和构建模 型分别进行实证研究。 1 2 2 论文结构 本文沿着理论研究一结构体系分析数学模型分析实证研究得出结 论的研究路线进行。首先，对上市公司参与风险投资理论进行综述，对风险投资 价值各种理论以及相关的研究方法进行介绍，说明了研究上市企业价值的意义及 价值评估的应用领；其次，我对国上市公司参与风险投资企业价值的形成环境、 机制及影响因素研究；再次，利用系统分析、数学模型分析对上市公司参与风险 投资的价值进行分析；再次，运用现有的风险投资计量模型构建出适应参与风险 投资的上市公司的企业价值评估模型：最后，将企业价值评估的理论应用到实践 层面，对参与风险投资的上市公司这一特殊群体的企业价值进行实证分析。 本文的结构框架见图1 1 。 桂林工学院硕士学位论文 1 3 本文创新点 第一：研究领域创新： 本文在分析了当今社会风险投资发展现状的基础上，提出了以上市公司参与 风险投资为研究依据的企业价值评估，与一般的研究对象不同，它考虑的是风险 投资因素参与后对于上市公司自身价值的影响效应评价。研究上市公司最直观的 评价指标就是股价，因此利用上市公司每年披露的财务年报数据进行研究，本文 以市值或非市值表征价值增长情况，总结出一套新的有风险投资参与的企业价值 评价指标体系，并以此总结出上市公司有风险投资参与的价值变化效应。本文围 绕上市公司的财务数据与股票价格之间的关系，展开了大量的研究，力求体现风 险投资带给企业价值的增值效应，希望能给企业的决策层提供一个良好的研究依 据。通过学术期刊网搜寻，未发现与本研究内容相同的研究成果。 第二：研究方法创新 本文是以分析式与实证相结合的研究方法进行研究，首先利用1 6 个考虑风险 投资因素的价值评价指标体系对5 0 个样本公司的财务数据进行分析整理，根据主 成分分析法构建权重模型，后对模型进行实证分析，利用s p s s 软件进行逐年分 析，最后做出四年的差值均值分析表进行归纳得出结论。其次对价值模型进行推 广，得出考虑风险投资因素参与的价值增值模型，利用此模型对1 0 个测试样本进 行分析得出结论。最后对两个模型研究结果进行结果对比分析得出本文最终结论。 4 桂林工学院硕士学位论文 图1 1 本文结构框架 5 桂林工学院硕士学位论文 第2 章上市公司参与风险投资理论综述 2 1 风险投资的定义 风险投资( v e n t u r ec a p it a l ) ，又称为创业投资，关于风险投资的概念有很多 不同的表述，目前理论界具有代表性的有以下几种观点： ( 1 ) 风险投资有广义和狭义之分。广义的风险投资泛指把资金投向具有高风险 领域以期取得高收益的投融资行为。狭义的风险投资是指将资金投入创建时间不 长、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业，以期获得高额投资收益的一种投资行 为。风险投资中的风险并不是传统意义上人们在从事经济活动中遇到的不可预测 和不可避免的不确定性( r i s k ) ，而是投资主体基于自己对投资目标的分析、判断、 预测，为了实现高额的利润而主动去承担的风险( v e n t u r e ) ，即是一种冒险。弼 ( 2 ) 美国全美风险投资协会将风险投资定义为：风险投资是职业金融家投入到 新兴的迅速发展的有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。 ( 3 ) 欧洲投资银行认为风险投资是为了形成和建立专门从事某种新思想或新 技术生产的小型公司而持有一定的股份形成承诺的资本。 ( 4 ) 经济合作与发展组织( d e c d ) 则先后有过三种表述：风险投资是以科技技术 和知识为基础，生产与经营技术密集型的创新产品或服务的投资；风险投资是专 门购买在新思想和新技术方面独具特色的中小企业股份，并促进这些中小企业的 形成和创新的投资；风险投资是一种极具发展潜力的新建企业或中小企业提供股 权资本的投资行为。 ( 5 ) 在国内还有一种比较流行的看法：风险投资是一种主要对尚处在创业期的 未上市的具有很高的成长性的新兴企业作长期投资，并通过所投资金的资本增值 来实现投资回报一种投资方式嘲。 ( 6 ) 美国企业管理百科全书将风险投资定义为：对不能从诸如股票市场、 银行或与银行相似的单位获得资本的工商企业的投资行为。 ( 7 ) 美国著名经济学家d o u g l a sg r e e nw o o d y 认为，风险投资是准备冒险的投 资，它是准备为一个具有迅速发展潜力的新公司或新发展的产品经受最初风险的 投资。 还有其他观点。如：按美国风险投资协会的解释，风险投资( v e n t u r ec a p i t 0 1 ) 是“由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的有巨大竞争潜力的企业中的一种股 权资本 。英国学者认为“风险投资是一种长期的、风险性股权融资，它为风险 投资者首先带来的是资本增益而不是红利”。嘲 6 桂林工学院硕士学位论文 虽然有关风险投资的研究文献数量在迅速增加，但就风险投资的概念，目前 还没有一个能够被普遍接收的解释。 综上所述，基于本课题研究的目的，将风险投资的概念限定在如下范围内： 1 风险投资的主体是上市公司； 2 风险投资的客体是具有风险大，投资相对多的具有发展潜力的高科技技术 行业，如i t 业、生物制药等； 3 风险投资的行为特征是上市公司以控股或参股的方式将企业资金投向具有 发展潜力的风险投资机构。 4 风险投资的目的是扶持目标企业的发展，并取得投资收益，以获得自身企 业价值的提升。 2 2 风险投资相关概念及运行过程 2 2 1 风险投资相关概念 私人权益( p r i v a t ee q u i t y ) ：指的是在一个私人权益即未上市企业所持有的权 益性资产。这些权益性资产通常流动性差，可视为长远性投资。同时对这些私人 权益的转移( 过户) 有着很多的限制。从广义上讲，风险投资即为私人权益投资。 天使资金( a n g e lf i n a n c i n g ) - 由富裕的私人为企业提供的风险资金，一般为 种子期资金和早期创业资金。 平衡资金( b a l a n c ef u n d ) - 是风险投资公司的投资策略之一，即风险投资公 司将风险资金投入到不同阶段的企业，以回避投资风险。 资本收益和资本收益分配( c a p i t a lg a i n & c a p i t a lg a i nd i s t r i b u t i o n ) ：前者是 指当权益性资产的卖出价高于买入价，就产生资本收益，即买卖价的差异。后者 只投资者投在基金里的资金获得的资本收益，该收益可以是现金和证券形式。 稀释( d i l u t i o n ) ：在经济上有两种意义，即企业因发行新股是一个投资者在 该企业里的股份占所有股份的百分比变小的过程，或者如果一个企业的所有可转 换证券转换成普通股，该转化对每股收益和账面价值所产生的影响。 早期( e a r l ys t a g e ) ：即产品或服务以及市场的开发期，该时期通常被认为创 业的第二时期，投资者可以在该时期买到低价的企业股份，当然也是投资风险较 大时期。 退出策略( e x i ts t r a t e g y ) ：为了实现最大的投资收益，风险资金要在一定的 时候退出，退出策略即风险资金的退出方式和方法，通常风险资金的退出方式有 上市和被并购。 7 桂林工学院硕士学位论文 投资阶段策略( i n v e s t m e n ts t a g e ) ：风险投资公司通常有投资阶段性的重点， 如重点在钟子期和早期、发展期、晚期和成熟期等。为了回避风险，风险投资公 司可能采取平衡资金的策略，即把风险资金投入到不同阶段的企业。 锁住阶段( l o c k - u pp e r i o d ) ：指的是在该时间内，一些股东放弃卖掉其在某 个上市企业里的股票。这些股东是拥有企业所有股份1 或以上，这锁住时间至 少1 8 0 天。由于锁住的限制，风险资金所持的股份通常不能在首次上市卖掉，而 要等到18 0 天以后的二次上次方可变现。 夹层资金( m e z z a n i n ef u n d ) ：通常在财经上有两种意义，第一种意义指创业 进入成熟期，具备了上市条件，就在临上市之前投资的风险资金，其目的之一使 股份得以稀释满足上市要求：第二种意义是指在杠杆收购中，介于从金融机构那 里获得的信贷资金和收购者自己提供的资金之间的由风险投资公司提供的风险资 金，也称为夹层资金。夹层资金比早期、发展期、晚期投入的风险资金具有风险 少和周期短的特点。 红鲱鱼( r e dh e r r i n g ) ：起早的招募说明书的统称。根据美国证监会( s e c ) 的要求，招募说明书需要用红色的图例而此得名。 2 2 2 风险投资的运行过程 风险投资及其相关的概念，广泛存在于风险投资的运行当中，给风险投资的 各个阶段的运作提供了理论支持和依据，从中我们可以看出，风险投资不仅是技 术密集和资本密集的产物，而且也是经济结构由资本密集型向科技密集型转换的 必然产物。风险投资家一定要认清现今市场发展事态和资本结构，审时度势掌握 风险投资在各个阶段的发展方向和规律，现代企业家的风险投资基本上都遵循一 般的风险投资运行过程如图2 1 所示： 8 桂林工学院硕士学位论文 _i l l i 图2 1 风险投资运行过程 由图我们可以找寻出风险投资运行过程的一般规律： 第一步：风险投资者根据风险投资企业创业的需求到风险资本市场去融资。一 般是自有资本富裕者是经行个人投资，机构投资者或者合伙投资者往往首先要进 行融资： 第二步：投资者根据自身的资本实例、投资策略、投资偏好、投资经验、对高 9 桂林工学院硕士学位论文 科技产业的判断等，对创业的投资项目经行判断和筛选； 第三步：对筛选后的项目进行专业评估； 第四步：根据评估结果经行决策； 第五步：根据第一轮的投资管理，以及风险企业成长的状况，决策是否要再一 轮投资，如果不需要进入第六步，如果需要，则要对风险企业的成长性和发展前 景经行专业的评估。评估后重复第四步的程序； 第六步：在风险投资之后，判断风险企业的成长价值如何是否有增值的前景， 给出投资者的判断：如果没有价值增值，则清算，将清算收回的资金返回到风险 资本市场或风险投资者手中；如果有增值价值，则根据投资者的投资战略和市场 情况，选择股票上市、购并、回购、股权交易等方式。之后撤出资金，该撤出资 金是通过撤出渠道已经增值的资金。投资者将该资金再投入到风险资本市场或经 行下一个项目的风险投资。 2 3 国内外上市公司参与风险投资发展动态 2 3 1 国外上市公司介入风险投资动态 近几年来风险投资在全国范围内盛行，其中包括东南亚地区如：新加坡、台 湾、日本、韩国等：中东地区如：以色列、印度；欧洲地区如：瑞士、英国、法 国、德国、荷兰等；北美地区如：美国、加拿大。大多数国家都具有专业的投资 公司或归属企业专业的投资部门，他们将资金投放于互联网业、信息技术、通讯 技术和设施、应用软件业、新兴技术行业。风险资金或风险投资的全球化是一个 必然的趋势。新兴技术的进步和网络经济时代的到来，以及各个国家施行对风险 投资的政策倾斜是风险投资走向国际化发展的主要动力。h 根据2 0 0 6 年第四季度全国风险投资行业分析报告得知，全球风险投资总额将 突破3 2 0 亿美元，其中发展最为突出的是欧洲，0 6 年创四年来最高额度。美国风 险投资资金也比去年一年翻倍，国外许多投资公司的大量资金9 0 欲投往中国和 印度等有市场潜力的国家。由此可见风险投资正像一股商业飓风席卷着整个国家， 他成为推动经济发展新的力量。 国外市场上最活跃的上市公司介入风险投资自己大多由公司下属的风险投资 部门进行专业化的管理，包括高盛、美林、口摩根、巴林等。在高盛的商人银行 部门内，直接投资部负责产业投资和风险投资业务，由他们寻找并发现具有良好 发展潜力的投资项目，截止2 0 0 4 年初，高盛下属的直接投资部门管理自己资产总 额超过1 7 0 亿美元。2 0 0 5 年，高盛的投资业务收入搞定2 2 3 亿美元，占公司总收 1 0 桂林工学院硕士学位论文 入的9 以上。【明 据风险投资专家在国内外的研究调查发现，全球风险资金的来源主要来源为 养老金、银行、企业、私人投资和其他机构、在北美养老金是其主要的资金来源 约占4 0 。在欧洲养老金约占1 9 ，而银行是其主要的资金来源，约占5 0 ，外 来资金约占2 0 ，在中东和拉美投资资金主要来源于国际风险投资者。总的来的 说全球风险资金的来源如图2 1 所示： 养老金银行 企业私人其他 资料来源于2 0 0 6 年普华永道管理咨询公司风险投资行业分析报告 图2 1 全球风险资金的来源 2 3 2 国内上市公司介入风险投资动态 相对国外而言，我国的风险投资业相对较晚而且发展不成熟，在探索过程中 总会遇到这样或那样的问题，1 9 9 8 年全国政协九届一次会议提出 关于加快我国 风险投资事业的提案使得风险投资在国内受到各界人士的普遍关注。许多企业 开始发现风险投资能给企业增添巨大的财富，于是纷纷学习国内外先进的管理方 式和投资理念。上海第一百货投资视美乐，拉开了上市公司风险投资的序幕，从 此上市公司纷纷开始参与风险投资。随着新兴概念的兴起，创业板越来越受到广 大投资者的青睐，到2 0 0 0 年，上市公司的风险投资达到了一个高潮。嗍一些上市 公司将自有的闲置资本投入到一些风险投资公司中去，给上市企业带来了丰厚的 利润。到了2 0 0 2 年，股票市场出现了前所未有的熊市，各行业的股票市值出现前 傩 慨 嘴 嘶 傩 嘶 嘴 6 5 4 2 1 桂林工学院硕士学位论文 所未有的低迷，上市公司的风险投资有所降温。2 0 0 7 年宏观经济的稳定高速增长 使得众投资者仍将股票投资看作投资的首选对象，在证券市场一片大好的大背景 下，中国上市公司的风险投资业将何去何从，是否又会开始一个新的腾飞? 中国风险投资的关注者除了些专业投资机构，许多券商、上市公司、外资 金融机构等也纷纷介入风险投资。在这一风险投资大军中，处于领导地位的是上 市公司。据不完全统计，截止2 0 0 6 年低，深沪两市已有3 0 0 多家上市公司进行了 产业转移，有5 0 0 多家通过各种方式介入高新技术产业，上市公司通过不同的投 资方式进入具有广阔发展前景的产业，或者在继续经营原有主业的基础上，通过 横向或纵向涉足新的产业领域，探寻企业新的利润增长点。【9 】 表2 1 列示了中国上市公司较早参与风险投资的部分企业名单及介入领域。 表2 1 部分参与风险投资较早的上市企业 上市公司原所属行业介入企业 介入时间介入领域 鼎天科技机械制造鼎天科技1 9 9 8 7 1 3，多媒体 方正科技办公用品北大方正1 9 9 8 5 1 3计算机 四通高科石油设备四通集团 1 9 9 8 5 1 5 计算机 厦门国贸进出口贸易 北大未名1 9 9 8 5 6 生物工程 六渡桥商业华中信息 1 9 9 8 6 2 2信息产业 托普软件机床工具托普科技1 9 9 8 4 8 软件 资料来源：根据“上市公司资讯网”公布的数据整理 从上表所列可以得知： 第一：上市公司进入风险投资的投资方式，如鼎天科技以企业自身为风险投。 桂林工学院硕士学位论文 资出发点，可以是本公司直接设立风险投资部门对外投资，也可以是出让或购入 企业自有股份进行风险投资；又如方正科技原属办公用品行业将资金投入到另一 行业，也可视对高科技企业的控股、参股或收购借此进行风险投资； 第- - 以上企业介入风险投资的领域都有不约而同的一致，即投资到具有发 展潜力的高科技技术行业，如i t 业、生物制药等都属于高科技新兴产业； 第三：根据投资期密集程度发现，我国风险投资在中国的发展速度是十分迅 速的，由其是上市公司能够及时尝试风险投资对我国经济的推动是十分有意义的。 2 4 我国上市公司参与风险投资形成环境及意义 上市公司青睐风险投资并积极的参与进来，必然有其成长背景和现实因素。 在市场经济高速发展的今天；企业为了追求资产价值最大化积极向国内外先进管 理思想靠拢，境内外风险投资高收益的诱惑，尤其是美国风险投资的巨大成功。 给上市企业提出了新的挑战，敢不敢尝试? 如何去尝试? 是摆在上市企业面前的 首要问题。党中央、国务院对科技产业的高度重视和大力扶持，明确支持各级政 府和企业积极参与风险投资事业，并将提供积极的政策支持，国内高新技术产业 蓬勃发展以及我国深沪两市场的热火，为境内风险投资提供了良好的发展渠道。 当然风险投资有了上市公司的参与也必将有它的现实意义。 2 4 1 上市公司参与风险投姿形成环境 2 4 1 1 国家政策引导 1 9 8 6 年9 月，中国工商银行上海市信托投资公司静安业务部率先对由其代理 发行的飞乐音响和延中实业进行挂牌交易，标志着股票流通市场开始启动。1 9 8 7 年9 月，中国第一家证券公司一深圳经济特区证券公司成立。9 0 年代初，为适 应经济发展和经济体制改革的需要，上海和深圳两家证券交易所相继开业，这标 志着中国证券市场的发展进入了一个新阶段。1 9 9 8 年1 2 月2 8 日，备受瞩目的中 华人民共和国证券法在经过长达6 年的反复酝酿后，终于在九届全国人大常委 会第六次会议上正式通过。【l o j 新法规的推出，不仅为证券市场的发展提供了一个 比较完备的法律框架，而且在一定程度上规范了上市公司关于参与证券市场的行 为，体现了国家对上市企业的监督力度同时也加深了人们对证券市场的信任感， 提高了全民参与的积极性，为上市企业的不断发展做了铺垫。随后我国的证券市 场在邓小平理论的指引下，按照“法制、监管、自律、规范的八字方针，积极 探索发展道路，在不到十年的时间内迅速发展壮大起来。而且为证券市场未来的 实践和长期健康发展提供了根本保证。证券市场的发展壮大为我国企业找寻了另 n 桂林工学院硕士学位论文 外一条生存发展之路。 科学技术是第一生产力，改革开放以来，党中央、国务院对科技产业高度重 视和大力扶持，尤其是1 9 9 9 年国务院出台了1 0 5 号文件 关于建立风险投资机 制的若干意见的文件。明确支持各级政府和企业积极参与风险投资事业，并将 提供积极的政策支持。各级政府纷纷响应，每年有大批的高薪产业项目参与进来 要求得到国家和企业的支持，上市公司有着得天独厚的资金和人才优势，可以聚 拢巨大的民间闲散资金并参与这些项目，项目资源之丰富为上市公司参与风险投 资提供了阔的市场。 2 4 1 2 高新技术行业商业机遇 高新技术产业作为后起之秀备受人们关注，如计算机软硬件、网络工程、通 讯、电子产品、新材料、生物医药、环保、新能源等高科技行业。这些行业由于 它自身的行业特点，如：技术研发初期资金需求多、人员专业化程度高、产品上 市适应期长等特点。该类行业启动时期多为科技成果转化的国家政策经费，主要 来源于科技成果转化的引导资金、国家贷款贴息、国家补助资金等。上市公司有 着雄厚的资金实力在上述高新企业发展的各个阶段进行扶持。有统计显示从投资 项目的阶段分布看，2 0 0 3 年风险投资的绝大多数集中在了搿中间阶段力，而两头 则比较少，皇现出“中间大两头小 的橄榄形结构：成长阶段集中的投资项目数最 多，达到了3 0 7 ，其次是起步阶段为2 8 1 ，而扩张阶段和成熟阶段所占比例 最小，分别为1 3 4 和1 1 8 。1 如图2 2 所示： 资料来源：根据搿风险投资网一2 0 0 3 年戗业投资发展报告数据整理 1 图2 220 0 3 年风险投资在投资对象各阶段资盒分布 高新技术行业的优势是拥有别人没有的独特科技来支持一些为市场用户带来 好处的应用产品。如何把科技转移到有商业能力的科技企业中? 这就需要国家政 1 4 桂林工学院硕士学位论文 策和企业来积极扶持。大多数上市公司他们在本行业的发展已达到或接近某种极 限，寻求新的利润增长点显得迫在眉睫。所以，对这些上市公司而言，从事目前 产业获得稳定利润，保持融资和再投资能力投资于高新技术产业，寻求新的增 长，是其发展的必然方向；而对于那些本来从事高新技术的上市公司而言，一方 面它们迸一步加强和巩固在该领域的地位，另一方面又不愿意单独冒险进入其他 高新技术领域，所以与资金实力雄厚的上市公司采取组建合作也是这些高新上市 公司求之不得的。如上图中2 0 0 3 年风险投资在投资对象中的资金分布所列数据可 以得知：在高新技术产业的企业的发展周期中，上市公司参与风险投资的最佳时 期应该选择该类企业的成长期或创业期两个阶段。高新技术行业的特殊商业机遇 为上市公司的参与建立了良好的发展平台。 2 4 1 3 上市公司内在优势 第一：企业管理经验及高管人员专业素质。上市公司的发展需要不断的发掘 新的利润增长点，大多数上市公司从事传统行业，受产业结构、市场规模、技术 水平、同业竞争等诸多因素影响，其销售收入和利润水平的增长一般情况下难以 达到明显的转优事态，企业内部迫切需要寻找新的发展渠道，而风险投资这个被 美国等西方发达国家验证多次的尝试在企业内部也早已默默拍手称赞，有利于风 险投资在上市公司的开展。得到上市公司的各个股东的大力支持，剩下的问题就 是如何去做? 一个企业之所以能够上市不免有具有专业水准的高管人员的功劳， 在对风险企业的筛选过程中，他们往往能够对项目的市场前景有着很深刻的认识， 要进行投资但不是“盲目的投资一是否对本企业传统行业有所支持是他们更加关 注的，选择与原有业务相关并能够带动其业务升级换代的高科技产业项目经行风 险投资，不仅能够降低业务成本赢得发展时间，而且能够最大程度的获得较大的 经济收益。 第二：上市企业自身资金实力优势。我国现有风险投资资金大多是来自于政 府投入那难免在投资方向及投资规模上就会受到限制，而上市公司具有较强的 资金积累能力，能够极大的丰富风险资本的来源，社会闲散资金的积聚为风险投 资的参与提供了可靠的保证，在我国目前资金短缺的情况下，上市公司通过有效 的风险控制方式，将比例较小的一部分资金作为风险投资的投入也将是一个不错 的选择。而对高新技术产业的风险投资一般是属于长期投资的范畴，它的特点是 投资周期长，投资收益慢。而通过股票市场获取的资本相对来说成本较低，对短 期收益率要求也不算高。也要很适合作为风险投资这样的长期投资。此外上市公 桂林工学院硕士学位论文 司的再融资能力和短期聚合资金能力，也能够为风险投资对象在各个阶段的发展 提供资金支持，有利于企业的长期发展。 第三：上市公司自有机制。上市公司可以充分利用资本市场的作用，进行资 本运作，如通过配股收购、资产置换等方式，达到风险资本的退出目的。目前， 在许多发达国家中，大公司收购已经逐步取代i p o 成为风险投资退出的主要方式。 由于国内目