（企业管理专业论文）企业筹资方式研究.pdf

原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进 行研究所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含任何 其他个人或集体已经发表或撰写过的科研成果。对本文的研究作出重要贡 献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的 法律责任由本人承担。 论文作者签名：丞! ，苎! 里1日期： 口谚午名 关于学位论文使用授权的声明 本人完全了解山东大学有关保留、使用学位论文的规定，同意学校保 留或向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅 和借阅；本人授权山东大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关 数据库进行检索，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文和汇编本 学位论文。 ( 保密论文在解密后应遵守此规定) 论文作者繇蹲翩躲么缝期： 山东大学硕士学位论文 内容摘要 公司理财由公司筹资、公司投资、公司盈利分配等三大内容组成，筹资是 其中晟重要的内容之一，公司盈利分配站在公司内部筹资的角度，也可在某种 程度上视为公司筹资的一部分。筹资既是一个公司成立的前提，又是公司发展 的基础，是一个连续不断的公司理财职能，其内容极为复杂，是任何企业都必 须十分重视的问题。企业筹资是企业财务活动的起点，其中筹资方式的选择是 企业筹资活动的重点。不同的筹资方式直接决定企业各项资金的成本大小并共 同决定了企业的资本结构及加权平均的资金成本，这样就将直接关系到企业投 资决策的制订。能否找到适宜的，成本低廉的筹资方式是筹资工作的关键。 2 0 0 1 年1 2 月，中国加入世贸组织( w t o ) 法律文件开始生效，中国成为世 贸组织的正式成员。中国加入世贸组织，标志着中国的对外开放进入了一个新 阶段，具有历史性的重大意义。中国企业参与国际竞争也步入巍时期。机遇与 挑战并存，企业必须抓住机遇，应对挑战，在改革中求发展，在竞争中求壮大。 加入世贸组织后，我国企业的发展趋势应是建立现代企业的国际化经营管 理。在财务管理方面也是如此，我们企业必须在崭新的经济环境中不断的学习， 并且要适应新的环境，大胆地融入其中，吸收有益的资源，发展和壮大自己。 也就是说，我国企业现在的一切工作都应该放眼世界，按照国际上的成熟的做 法来行动，筹资工作也不例外。企业在现在的经济时代中，更是应该进行全方 位的考虑和选择，不断向国外优秀企业学习，不断吸收和利用国际上的成熟的 筹资做法，不断了解和使用国外比较先进和灵活的筹资方式，降低资金的成本。 提高企业的价值，努力使自己壮大成熟。 本文第一章简单回顾传统的资金筹资方式，详细介绍几种创新或新兴的筹 资方式；第二章进行资金成本的计算和资本结构及企业价值的研究，在资金成 本的计算公式上提出自己的新的认识，改变以往的比较浅显的计算，力求傲到 更准确、更符合实际情况和更实用；文章的最后一章对我国的上市公司的资金 筹集情况进行分析和研究，提出我国上市公司的股权融资偏好，说明这种偏好 带来的消极影响，分析产生这种偏好的各方面原因，并提出相应的解决方案和 山东大学硕士学位论文 措施。 现在我们正处于向经济全球化发展的时代，为企业的生存和发展提出严峻 挑战的同时也提供了更大的机遇与空间，毫无疑问，企业的筹资也是如此。在 新的经济背景下，企业的筹资不应该仅仅局限于传统的几种筹资方式( 尽管仍 然是主要的筹资方式) ，而应该开拓思路，放开视野，以开拓创新精神尝试采用 新的筹资方式。尽管本文提出的某些筹资方式目前企业利用起来还有一定困难， 还需要进一步探索，然而让企业建立一种新的理念是最为重要的。如果本文能 在这方面给人们一些启示，也就实现了我的愿望和初衷。 关键词：筹资方式；创新；股权筹资偏好 山东大学硕士学位论文 a b s t r a c t c o m p a n y f i n a n c i a l m a n a g e m e n t i s c o m p o s e d o ft h r e e p a r t s ：f i n a n c i n g ， i n v e s t m e n ta n dp r o f i t sd i s t r i b u t i o n ，a m o n gw h i c hf i n a n c i n gi so n eo ft h em o s t i m p o r t a n tc o n t e n t s t os o m ee x t e n t , p r o f i t sd i s t r i b u t i o n c a nb ev i e w e da sa c o m p o n e n t o ff i n a n c i n gf r o mt h ep e r s p e c t i v eo fi n t e r n a lf u n dr a i d i n gi nac o m p a n y f i n a n c i n g ，a s u c c e s s i v ef u n c t i o no ff i n a n c i a lm a n a g e m e n t ，i sn o to n l yt h ep r e c o n d i t i o nf o rt h e e s t a b l i s h m e n to fac o m p a n y , b u ta l s ot h eb a s i cf o ri t sd e v e l o p m e n t t h ec o n t e n t so f f i n a n c i n g a r er a t h e rc o m p l i c a t e d ，t ow h i c hm u c ha t t e n t i o nm u s tb e p a i db ya n y c o m p a n y f i n a n c i n gi s as t a r t i n gp o i n to fi t sf i n a n c i a la c t i v i t i e sa n dt h eo p t i o n so f f i n a n c i n ga p p r o a c h e sa r et h ef o c u so ft h e s ea c t i v i t i e s d i f f e r e n tf i n a n c i n gm e t h o d s d i r e c t l yd e t e r m i n ec o s t so fv a r i o u sf u n d s t h e yc o m b i n et od e t e r m i n et h ef i n a n c i a l s t r u c t u r ea n dt h ew e i g h t e da v e r a g ec o s to fc a p i t a l ( w a c c ) t h u st h e ya l ed i r e c t l y r e l a t e dt od e c i s i o n sm a d ea b o u ti n v e s t m e n t w h e t h e ra na p p r o p r i a t ea n dl e s s6 0 s t i n g f i n a n c i n g m e t h o dc a nb ef u n di st h ek e yt of i n a n c i n gw o r k i nd e c e m b e r2 0 0 1 ，w h e nt h el a wo nc h i n a se n t r yi n t ow t oc a m ei n t oe f f e c t , c h i n ah a sb e c o m eam e m b e ro fw o r l dt r a d eo r g a n i z a t i o no f f i c i a l l y c h i n a sa c c e s s t ow t oi so fh i s t o r i ci m p o r t a n c ea n dm a r k san e ws t a g ef o rc h i n a s o p e n i n g u p p o l i c y t h es i t u a t i o nt h a tc h i n a t a k e sp a r ti nt h ei n t e r n a t i o n a lc o m p e t i t i o na l s os t e p s i n t oan e ws t a g e o p p o r t u n i t yc o e x i s t sw i mc h a l l e n g e e n t e r p r i s e sm u s ts e i z e o p p o r t u n i t i e sa n dc o p ew i t hc h a l l e n g e s ，t h e nt h e yc a ns e e kd e v e l o p m e n ti nr e f o r m a n d s t r e n g t h e nt h e m s e l v e s i nc o m p e t i t i o n a f t e rc h i n a j o i n si nw t o ，t h ed e v e l o p m e n t a l t r e n df o rc h i n e s ee n t e r p r i s e si st o e s t a b l i s hi n t e r n a t i o n a l i z e dm a n a g e m e n ta n da d m i n i s t r a t i o nf o rm o d e m e n t e r p r i s e s s o i st h ec a s ei nf i n a n c i a lm a n a g e m e n t c h i n e s ee n t e r p r i s e sm u s t k e e po nl e a r n i n ga n d b ea d a p t e dt ot h en e we c o n o m i c e n v i r o n m e n t t h e ys h o u l di n t e g r a t et h e m s e l v e si n t o i t ，t a k ei nb e n e f i c i a lr e s o u r c e sf r o mi ta n dt h e nd e v e l o pa n ds t r e n g t h e nt h e m s e l v e s t h a ti st os a y , a l lt h ew o r ku n d e r t a k e nn o ws h o u l db ed i e c t e dt oo p e nt ot h eo u t s i d e 4 坐至盔兰堡主兰垡兰兰一一一 w o r l d ，a n da c ta c c o r d i n gt ot h em a t u r ei n t e r n a t i o n a lp r a c t i c e s f i n a n c i n gi sn o e x c e p t i o n i nt h e e c o n o m ya g e ，e n t e r p r i s e ss h o u l dp e r f o r ma l l - r o u n dc o n s i d e r a t i o na n d c h o i c ea n dc o n t i n u et ol e a mf r o me x c e l l e n tc o u n t e r p a r t sa b r o a d ，t oa b s o r ba n dm a k e u s eo fm a t u r ef i n a n c i n gt e c h n i q u e si nt h ew o r l d ，a n dt ou n d e r s t a n da n da p p l ym o r e a d v a n c e da n di n f l e x i b l em e t h o d sa b r o a dw i t ht h ea l mt or e d u c ef l n a n c i a lc o s tt o p r o m o t e t h ev a l u e o f e n t e r p r i s e sa n d m a k eo u r s e l v e s s t r o n g e ra n d m a t u r e r f i r s t l yt h i sp a p e rb r i e f l yr e c a l l st r a d i t i o n a lf i n a n c i n gm e t h o d s ，t h e ni n t r o d u c e si n d e t a i ls e v e r a li n n o v a t i o n so rf i n a n c i n gm e t h o d st h a te m e r g er e c e n t l y t h i r d l y , t h e t h e s i sc a r r i e so u tr e s e a r c ho nf i n a n c i a lc o s tc a l c u l a t i o na n d c a p i t a ls t r u c t u r ea sw e l la s t h ev a l u eo fa ne n t e r p r i s e ，n e wv i e w p o i n t sa r ep u tf o r w a r di nt h ec a l c u l a t i o no f f i n a n c i a lc o s t s ，w h i c hm o d i f yt h er a t h e rs h a l l o wc a l c u l a t i o nm e t h o di nt h ep a s t t h e n e wp r o g r a mi sa t t e m p t e dt ob em o r ea c c u r a t e ，p r a c t i c a la n da p p l i c a b l e a tl a s t ，t h e a n a l y s i sa n ds t u d ya r ep e r f o r m e do n t h es i t u a t i o no f f i n a n c i n gi nl i s t i n ge n t e r p r i s e s p r e f e r e n c ef i n a n c i n gm e t h o do fs t o c ki sa d v a n c e d ；n e g a t i v ei n f l u e n c e sr e s u l t e df r o m t h i s p r e f e r e n c e a r e e x p l a i n e d ；r e a s o n s f o rt h e p r e f e r e n c e a r e a n a l y s e d a n d c o r r e s p o n d i n gr e s o l v i n gp r o g r a m sa n dm e a s u r e sa r ep u tf o r w a r di nt h et h e s i s n o w , w ea r ef a c i n gt h ee c o n o m i cg l o b a ld e v e l o p i n ga g e ，w h i c hi s s u e st h e r i g o r o u sc h a l l e n g et ot h ee n t e r p r i s e st oe x i ta n dd e v e l o p ，a sw e l la sp r o v i d e sl a r g e r o p p o r t u n i t i e sa n ds p a c e st ot h e m ，i ti sr i od o u b tt h a tt h ee n t e r p r i s ef i n a n c i n gi sa l s o l i k et h a t u n d e rt h en e we c o n o m i c b a c k g r o u n d ，f i n a n c i n g o f e n t e r p r i s e ss h o u l dn o t b e l i m i t e da ts e v e r a lt r a d i t i o n a l f i n a n c i n gm e t h o d s ( t h o u g h a r et h e m a i n o n e s ) e n t e r p r i s e ss h o u l de x p a n d t h ew a y o f t h i n k i n gt ot r yt oa d o p t n e w f i n a n c i n gm e t h o d s a tp r e s e n t ，f o re n t e r p r i s e s ，u s i n gf i n a n c i n gm e t h o d s ，w h i c ht h i s p a p e ri n t r o d u c e s ， h a v ed i f f i c u l t i e sa n dn e e d s e x p l o r i n g e v e ns o ，i t i so ft h em o s ti m p o r t a n tf o r e n t e r p r i s e s t ob u i l d u p an e wc o n c e p t i o n i ft h i s p a p e rc a ng i v ep e o p l es o m e s u g g e s t i o n s a tt h i sa s p e c t m y 、i s hi sg o t k e yw o r d s ：f i n a n c i n gm e t h o d s ；i n n o v a t i o n ； p r e f e r e n c ef i n a n c i n gm e t h o do f s t o c k 5 山东大学硕士学位论文 1 1 传统筹资方式 企业筹资方式研究 第一章：企业筹资方式 企业的资金筹集工作是企业理财工作的重要方面，企业的创立、生存和发 展，必须以一次次融资、投资、再融资为前提。资本是企业的血脉，是企业经 济活动的第一推动力和持续推动力。随着我国市场经济体制的逐步完善和金融 市场的快速发展，企业作为市场经济的主体置身于动态的市场环境之中，计划 经济的融资方式已经得到根本性改变，企业筹资应该做到选择合适的方式，并 能为企业的价值最大化做贡献。既然要选择合适的方式，首先就要了解企业可 以采用的筹资方式。 目前，企业筹集长期资金所采用的传统方式，归纳起来有以下几类，吸收 国家和联营投资，发行股票，发行债券，银行借款，融资租赁，商业信用等。 下面就几种主要方式作简单介绍： l 、吸收国家和联营投资 ( 1 ) 吸收国家和联营投资主要是指吸收国家的贷款方式，对国有企业的投 资，吸收投资是企业筹集长期资金的一种重要方式，对国有企业和联营企业更是 如此。吸收国家投资的主要方式是国家贷款，自1 9 8 5 年以来国家对企业的投资 逐步改无偿拨款为有偿贷款，其主要特点是企业在到期日还本付息。 ( 2 ) 吸收联营投资是对国内联营企业而言，联营企业在组建时，可按规定 吸收参与联营企业，事业单位各方面的投资，形成联营企业自有资本，其主要 特点是，联营合同或协议一般规定税后分利的办法，有的还规定还本方式和期 限。 2 、发行股票 山东大学硕士学位论文 发行股票是股份公司筹集长期资金的基本方式。随着企业生产规模扩大， 企业需要不断发行股票，可提高自有资本占整个资金来源的比重。因此发行股 票具有重要意义。 ( 1 ) 发行股票可以筹集资金组建新厂。 ( 2 ) 发行股票可以扩大生产经营。 ( 3 ) 发行股票可以改善资本活动。 ( 4 ) 可以收购其他公司( 企业) 。 ( 5 ) 通过发行股票可以代替现金给股东分红。 总之，通过发行股票，不仅为群众提供了灵活、方便的投资场所，而且为 企业扩大生产提供了可行性。同时也会使企业经营管理更加科学化，专业化。 目前，我国市场股票发行数量日益增多。这表明，股票筹资已经成为筹资方式 的重要方式之一。 3 、发行债券 发行债券是企业筹集资金的重要方式，是适应社会生产力发展需要的必然 产物。它的意义在于： ( 1 ) 是由发行公司印刷出具的一种借钱还本付息的信用证书。 ( 2 ) 债券种类很多，发行灵活。 ( 3 ) 债券是债权证书。 因此，通过发行债券可以筹集到大量的，可供长期占用的资金，是企业可 以有效运用的良好筹资方式之一，发行债券已成为重要的筹资手段。 4 、银行借款 银行借款是指企业向银行等金融机构以及向其他单位借入的期限在一年以 上的各种借款，主要用于小额的固定资产投资和流动资产的长期占用，取得长 期筹资是各类企业筹集长期资金所必不可少的方式。 5 、租赁筹资 租赁是财产所有人将其财产定期出租给需要这种财产的人使用，并由后者 向前者按期支付一定数额的租金作报酬的经济行为，租赁也是一种信用活动， 租赁筹资为我国广大企业开辟了条新的融资渠道，有利于调整企业的投资结 构、生产结构，促进技术进步；有利于企业节约资金使用，提高资金利用率， l u 东人学硕士学位论文 有利于企业注重效益；有利于承租企业简化固定资产管理工作：有利于企业获 得纳税方面的优惠。租赁现在日益呈现其多样性和复杂性，并成为现代社会再 生产过程中的重要组成部分。 6 、商业信用 商业信用是指商品交易中的延期付款或延期交货所形成的借贷关系，是企 业之间的一种直接信用关系。商业信用是商品交易中钱与货在时间上的分离而 产生的。它产生于银行信用之前，但银行信用出现之后，商业信用依然存在。 利用商业信用融资，主要有以下几种形式： ( 1 ) 赊购商品。赊购商品是一种最典型、最常见的商业信用形式。在此种 情况下，买卖双方发生商品买方收到商品后，不立即支付现金，可延期到一定 时间以后付款。 ( 2 ) 预收货款。在这种形式下，卖方要先向买方收取货款，但延期到一定 时期以后交货，这等于卖方向买方先借一笔资金，是另外一种典型的商业信用 形式。 ( 3 ) 商业汇票。商业汇票是指单位之间根据购销合同进行延期付款的商品 交易时，开出的反映债权债务关系的票据。根据承兑人的不同，商业汇票可分 为商业承兑汇票和银行承兑汇票。商业汇票是一种期票，是反映应付账款和应 收账款的书面证书。对于买方来说，它是一种短期融资方式。 以上传统的筹资方式是企业筹集资金的常用方式，而且具有很重要的地位。 但是，我们必须看到以上筹资方式，对企业都有着严格的要求。企业采用虬上 方式都要受到很多限制，例如：进行长期借款筹资时，银行首先要对企业进行 严格的考查和评估，同时借款的数额一般不是很大，而且要专款专用；发行债 券和股票，政府更是有严格的规定，只有少数企业可以达到发行这些证券的资 格，而且由于有关时间的限制也决定了企业不能随时用这些方式筹资。 1 2 创新和新兴筹资方式 当今世界正处于一种经济全球化的状态之中，2 0 0 1 年1 2 月，中国加入世贸 组织法律文件开始生效，中国成为了世贸组织的正式成员，这标志着中国的对 山东大学硕士学位论文 外开放进入了一个新阶段，具有历史性的意义。我国的企业同时也开始更深入 地融入了全球化的经济环境之中了，因此，顺应时代的发展和情况的改变，在 企业财务管理工作上也应该进行国际化的财务管理，在进行资金的筹集工作上 也应该逐渐采用更新的、更有效的、更实用的筹资方式，下面我们就介绍几种 可以为企业借鉴和采用的方式： 1 2 1 b o t 筹资方式 b o t 是g u i l d o p e r a t e t r a n s f e r 的缩写，意思是建设一经营一转让，g o t 最 早产生于2 0 世纪8 0 年代初期的国际工程承包市场。随着经济的发展，以g o t 为主要模式的项目融资方式在国际上越来越受到广大借款人的欢迎。我国自 1 9 9 5 年批准广西来宾b 电厂作为第一个b o t 试点项目后，陆续在交通、能源、 通讯等基本建设项目中采用b o t 融资方式。实践证明，b o t 为我国经济建设提 供了一条在不增加外债加重政府金融债务的情况下，就可充分吸引外商直接投 资，解决大规模项目资金短缺问题的较佳途径。 b o t 作为项目融资的具有代表性的形式，目前理论上尚未形成严格的定义 通常指这样一种融资模式，政府授予私人企业或合作企业主办的项目公司一定 期限的特许经营权，允许该项目公司融资建造并在一定期限内经营某一通常由 国家享有专营权的公用设施，如铁路、公路、港口、电站等。项目建成并运转 后，该项目公司以项目收益偿还贷款本息，回收投资并获取利润，特许经营期 届满时再将该项目无偿或有偿地移交给政府。b o t 的运作过程通常包括特许、建 设、融资和运营四个阶段。在特许阶段一般先由项目发起人建立起以股份有限 公司为主要形式的项目公司，然后政府和项目公司进行谈判和磋商，达成一致 才签订特许协议。协议内容主要有项目与项目公司的名称：特许权期限：项目公 司所做出的有关项目施工标准和竣工日期的承诺：有关项目的原材料、设备进 口、外汇使用、电力等基础设施使用的规定：政府的收益：限制竞争条款：国家在 特殊情况下介入项目或终止特许协议的规定：特许期限结束后项目转交给政府 的方式以及解决争议条款等。特许权协议实际上是政府授予项目公司特许经营 权。之后进入建设阶段，主要是项目公司与承包商签订建造合同，接受保函和 分包商转让保函权益，签订运营协议。接下来就是融资，项目公司与银行( 或 9 山东大学硕士学位论文 银团) 签订贷款合同j 与出口信贷机构签订买方信贷合同。在项目建成后的运 营阶段，项目公司把项目收入委托给担保委托人，以此保证贷款本息的如期偿 还。为确保放贷的安全，贷款人般都在项目融资运作前对项目进行社会可行 性、效益可行性、市场潜力、外部支持和配套情况以及财务规划进行严谨的评 估，对项目运作过程进行随时的监控。 作为项目融资的主要形式，b o t 与传统融资方式相比较有着独有的长处。首 先b o t 采用有限追索权，即债务清偿范围以项目资产和项目收益为限，对项目 主办人的其他自有资产没有追索权，即使项目投资失败也不致危及项目主办人 的其他资产，从而降低了主办人的投资风险。此外，由于b o t 是建立在特许权 协议的基础之上的，政府对项目公司大都给予税收减免，并订有产品购买协议 或使用合同，从而大大降低了项目的市场和运营风险。这些都可刺激私人及外 资投资于项目，特别适用需要大规模基本建设的广大发展中国家。其次，b o t 融 资方式多用于为项目所在地所急需市场潜力巨大投资回报率较高的基本建设项 目，贷款利率也高于一般融资，因此能吸引国际金融资本。比如在我国上海大 厂水处理厂一个项目中就吸引了由亚洲巴克利银行投资公司、里昂信贷银行、 渣打银行投资公司和住友银行组成的银团贷款，利用外资5 4 0 0 万美元。当然这 也存在风险。在b o t 模式下，项目公司自有股本一般占项目所需资金总额的 2 0 3 0 ，缺口部分都要通过贷款解决。由于基础设施建设周期长，耗资巨大， 项目风险高，所以国际上几乎没有一家银行愿意独自提供贷款，而是多由一家 银行牵头，一国或几国的多家银行组成银行财团共同提供中长期巨额贷款，以 此方式分散贷款风险。第三，如果项目公司有外国企业参与或由外国企业主办 则b o t 又有几个好处：一是这些外国企业大都有着多次参与b o t 的背景，对 b o t 的运作过程十分熟悉，这给接触b o t 不久的中国官方及企业提供了一个学 习机会。并且这些外国企业多次参与b o t 运作，路子广渠道多，因此融资能力 也强。二是参与或主办项目公司的外国企业一般都是跨国公司，拥有先进成熟 的管理技术和经验，授予其特许经营权，与其合作有助于我国企业“耳濡目染” 其管理和技术，促进我国企业管理更加规范和符合国际惯例。三是可从另个 角度促使政府改变管理经济的职能和方式。b o t 是国际通行的融资方式，从项目 的发起、特许协议的签署到项目的建造和运营都有规范的程序和规则。作为引 l o 山东大学硕士学位论文 进方和初期介入者，中国首先要遵循国际惯例才能成功运用，若按照传统的行 政手段来管理项目融资是行不通的。比如我国是华盛顿公约的参加国，按 该公约规定，当项目融资出现纠纷时应当提交解决投资争议国际中心仲裁解 决，这比依靠行政手段解决更为客观公正。同时，这样规定也对政府造成压力 促使其职能部门改变工作作风，提高工作效率，防止和减少腐败的发生。正是 由于b o t 模式特有的上述长处，使其在2o 世纪8 0 年代产生后很快被中欧、 东欧和亚洲各国接受和运用。我国政府白9 0 年代开始组织专家对b o t 进行专门 研究，并拟定了一些大型合资项目作为b o t 方式的试点，包括广西来宾b 电 站、上海大水厂处理厂、深圳电站、河北丁渠火电厂、广州轻轨工程等。此后 国家计委又草拟了“b o t 法”用以明确b o t 融资方式的特殊地位。最近国家还 出台了鼓励运用b o t 模式融资的政策，这将促使b o t 成为我国基本建设投资的 一种基本融资方式。根据“十五”规划，今后我国的基本建设项目仍将作为经 济发展的重点，因此有理由相信，b o t 融资方式有着广阔的发展前景。 以上我们对b o t 筹资方式的筹资运作过程和在我国基础设施方面的成功运 用进行了详细地介绍。笔者认为，作为企业完全可以借鉴这种做法，实现自身 的融资，而且在使用过程中不仅可以进行外资的引进，还可以利用b o t 这种筹 资的模式进行国内资金的筹集。例如在企业建筑物建设方面，如果不希望大量 投入自身的的现金资源，就可以采取b o t 筹资方式，即与建筑公司签订协议， 由建筑公司出资进行建设，建成后建筑公司拥有一定年数的经营权，此时筹资 公司使用此建筑物，并且要支付使用费用，等到年限到达，建筑物所有权移交 给企业，筹资过程结束。如果不能直接与建筑公司达成协议，可以寻找出资方， 形成b o t 筹资。众所周知，山东大学就先后与多家公司达成协议进行有关基础 设施建设，并且取得了很好的效果。最为典型的是在东校区老校建设的研究生 宿舍楼，采用的方式就是由物业公司出资进行宿舍楼的建设，同时学生的住宿 等费用由物业公司收取，即物业公司拥有经营权，并在规定的年限后转交所有 权给山东大学。 1 2 2t o t 筹资方式 t o t 作为国际上通行的一种项目融资模式已引起我国业内人士的广泛关注 山东大学硕士学位论文 现在我们就我国利用t o t 模式引进外资的必要性、可行性和应该注意的问题进 行探讨，并且分析企业可以进行怎样的借鉴和运用。 l 、利用t o t 模式引进外资的必要性 t o t 意为转让( t r a n s f e r ) 一经营( o p e r a t e ) 一转让( t r a n s f e r ) ，是用私 人资本或资金购买某项资产( 一般是公益性资产) 的产权和经营权，购买者在 一个约定的时间内通过经营收回全部投资和得到合理的回报，再将产权和经营 权无偿移交给原产权所有人。我们讲利用t o t 模式引进外资是特指由外商投资 购买我国的一些公益性资产( 如道路和水厂等) 的产权和特许经营权，在约定 的时间，投资者拥有该项资产的所有权和经营权，通过该项资产取得的现金流 量收回全部投资和合理的回报后，再将该项资产的产权和经营权无偿移变给原 产权所有人。t o t 模式与我国已经e b 较广泛采用的b o t 模式的主要区别是，前者 是投资购买已经建成的资产的产权和经营权，后者是投资建设基础设施项目， 得到政府的特许经营权的许诺。通过t o t 模式引进外资可以进一步缓解我国基 础设施的“瓶颈制约”，减轻中央和地方政府用财政支付建设公益性基础设施 的压力，同时可以学习和借鉴国外的先进技术和科学的经营管理方法。 ( 1 ) 利用t o t 模式引进外资可以进一步缓解我国基础设施的“瓶颈制约” 统计资料显示，通过2 0 年的高速发展，我国的基础设施对国民经济和社会 发展的“瓶颈制约”已经大大缓解，但从长远来看，我国基础设旄的总量和质 量还远远不能满足需求。通过t o t 模式吸引外商投资购买我国各级政府已建成 的基础设施全部或部分产权和经营权，不但具有速度快、见效快、基础设施运 营效率高等特点，而且可以回收一部分资金，用于其他基础设施项目的建设， 快速提高基础设施的总量和质量，从而迸一步缓解我国基础设施的“瓶颈制 约”。 ( 2 ) 利用t o t 模式引进外资可以减轻中央和地方政府公益性基础设施资金 短缺的压力 我国的公益性基础设施基本由政府包办，中央和地方政府每年都要拿出相 当比例的财政资金用于基础设施项目的建设和运营补贴。当资金不足时，往往 由政府向国际金融机构举债或在国际金融市场上发行债券，即使如此，也不能 满足整个经济发展、城市建设和居民生活水平提高对高质量基础设施的需要。 1 2 山东大学硕士学位论文 而用于基础设施建设和运营的补贴是中央和地方政府最“棘手”的问题之一。 通过t o t 模式吸引国外的投资者购买现有的基础设施，将从两个方面缓解中央 和地方政府财政支出的压力。一是通过资产产权和经营权的转让，得到一部分 外资，或者用于偿还因为基础设旋建设而承担的债务，或者作为当前迫切需要 的基础设施建设的资金来源：二是转让产权和经营权以后，每年可以减少大量 的财政补贴。 ( 3 ) 利用t o t 模式引进外资可以借鉴和吸收国外的科学管理方法，改善我 国基础设施的经营管理 外商投资者购买基础设施的产权和经营权，可以是一项完整的基础设施， 也可以是部分基础设施。比如，购买一个水厂，可以购买整个水厂的产权和经 营权，作为外商独资企业进行经营管理；也可以购买水厂的部分产权和全部经 营权，与中方部分产权所有者合作，按中外合作企业进行经营管理。但不管采 取什么方式，为了获得一定的现金流量，尽快或自e 保证其收回投资和取得合理 的投资回报，外商投资者一定会把其先进的管理方法引进企业经营管理过程 中。众所周知，我国基础设施管理体制僵化，管理模式陈旧，缺乏效率。通过 t o t 模式，在引进外资的同时，吸收了国外同行业先进的经营管理方法，这对 改善我国基础设施的经营管理、提高经营效率大有裨益。 2 、利用t o t 模式引进外资的可行性 我国基础设施建设市场广阔，政府继续鼓励外商投资，基础设旄项目产品 市场稳定，有可靠的收益前景，再加上利用t o t 模式投资风险小，见效快，这 都是外商投资者利用t o t 模式投资我国基础设旌的可行性因素。 ( 1 ) 我国基础设藐建设市场广阔，政府继续鼓励外商对基础设施投资，这 不但为外商投资者提供了稳定和广阔的市场，而且，为外商投资者提供了政策 保证 资料显示，我国基础设施建设将继续保持稳定增长的势头。1 9 9 8 年2 月， 李岚清副总理在瑞士达沃斯世界经济论坛上宣布，中国未来3 年内将在基础设 施建设上投资7 5 0 0 亿美元。如此巨额投资，除了中央政府和各级地方政府投入 部分资金及国内私人资本投入外，相当一部分将会引进国外的直接投资，这 无疑为外商投资者提供了广阔的市场空间。为了引导外商投资，由国家计委、 山东大学硕士学位论文 国家经贸委和对外贸易合作部联合发布了指导外商投资方向暂行规定和外 商投资产业指导目录，具体阐明了我国政府对外商投资者来华举办投资项目 的政策立场。从两个文件看出，我国政府将继续鼓励外商对基础设施的投资， 这无疑又给外商投资者提供了政策保证。广阔的市场和稳定、优惠的政策，将 会吸引更多的外商投资者采用t o t 方式对我国基础设施的投资。 ( 2 ) 我国基础设施项目产品市场稳定，有可靠的收益前景，得到外商投资 者的信赖 我国社会经济的发展、城市化进程的加快和居民生活水平的不断提高，正 在或将会对基础设施项目产品的数量和质量提供更多的需求。稳定的项目产品 市场可以保证外商投资者的投资回收和适当的回报，这必将得到外商投资者的 信赖。在世界5 0 0 强排名第6 7 位的法国威望迪通用水务公司从1 9 9 7 年以来， 采用t o t 模式相继购买了武汉、天津和上海一些水厂的产权和经营权，目前， 已经与大连市政府草签了购买其中的两个较大水厂部分产权和经营权的协议。 这足以说明，外商投资者利用t o t 模式参与我国基础设旖投资的主动性和积极 性。 ( 3 ) 用t o t 模式投资风险小，见效快，得到外商投资者的青睐 与b o t 模式比较，t o t 模式是购买我国现在已有的存量基础设施和经营权 既避免了建设基础设施超支、工程停建或者不能正常运营、现金流量不足以偿 还债务的风险，又能尽快取得收益。采用b o t 方式，外商投资者首先要投入一 笔资金进行建设，并且要设计合理的信用保证结构，特别是完工担保，投资者 不但要花费较长时间，而且要承担相当大的风险，因为工程能否按期竣工投入 使用具有不确定性，投资回收和回报也具有不确定性。利用t o t 模式，投资者 购买的是正在运营的资产和对资产的经营权，资产收益具有确定性，也不需要 太复杂的信用保证结构。另外，外商投资者可以在比较短的时间内取得收益。 利用t o t 模式，外商投资者可以取得事半功倍的效果，从这个意义上讲，利用 t o t 模式投资我国的基础设施将得到外商投资者的青睐。 3 、利用t o t 模式引进外资应注意的问题 利用t o t 模式引进外资要取得预期的效果，需要处理好项目产品用户的承 受能力与外商投资者的投资回收和合理回报的关系、项目审批权限与资产转让 山东大学硕士学位论文 份额的关系及资产转让与国有资产正确估价的关系等。 ( 1 ) 处理好项目产品用户的承受能力与外商投资者的投资回收和合理回报 的关系 我国基础设施领域基本上实行的是计划经济的模式，还没有市场化，定价 原则基本是按产品成本定价，有的产品价格甚至低于成本，差额部分由财政补 贴。这样的价格显然不适应外商投资者的基础设施产品。因为外商投资必定会 要求投资回收和合理的投资回报。怎样调整产品价格? 不但要考虑外商的收益 预期，还要充分考虑项目产品用户的承受能力。价格过低，难以保证外商合理 的投资回报，甚至不能收回投资：价格过高，项目产品用户可能承受不了。这 就需要找一个临界点价格，既可以保证外商投资者的利益，又能使项目产品用 户接受。 ( 2 ) 处理好项目审批权与资产转让份额的关系 一般来讲，基础设施资产金额都比较大，外商投资者为了取得规模经济效 益和有充分的经营自主权，往往要求购买某项基础设施资产所有产权和经营权 或在整个资产中占较大的份额，但根据我国有关规定，投资3 0 0 0 万美元及以上 的外资项目要报国家计委审批，l 亿美元以上的项目还必须上报国务院审批。而 在t o t 模式的谈判中一般都由当地政府或政府职能部门组织，如果投资额达到 3 0 0 0 万美元或以上，项目还要由国家计委审批。相对来讲，增加了审批的时f n j 和难度。为了避开审批上的限制，外商投资者往往采取降低投资额度的做法， 这就出现了许多人为的3 0 0 0 万美元以下的t o t 项目。如果不是根据实际需要确 定投资额，势必影响t o t 项目实施的预期效果，如规模经济、运营效率和产品 定价等都将受到某种制约。所以，必须处理好项目审批权与资产转让份额之间 的关系，既能合理审批项目，又能充分利用t o t 融资模式达到预期的目标。 ( 3 ) 处理好资产转让与国有资产正确估价的关系 利用t o t 模式，若外商投资者采用独资的方式经营，则要全部买断某项基 础设施的产权和经营权：若外商投资者意欲采用合作的方式经营，则只能买断 某项基础设施的部分产权和经营权。但不论采取哪种方式，都会发生产权的转 让行为，要求对现有基础设施进行合理的估价。一般来讲，基础设施属于国有 资产，估价过低，会造成国有资产流失：估价过高，则会影响外商投资者的积 山东大学硕士学位论文 极性。这就需要处理好资产转让与国有资产正确估价的关系。可供选择的做法 是：委托技术力量强、信誉好、资质级别高的资产评估机构对现有资产进行客 观的估价，以我国相应级别的国有资产管理局和外商投资者共同认可的资产价 值作为转让的标的。 4 、企业如何借鉴使用t o t 筹资模式 以上我们探讨了我国在基础设施等建设方面可以运用t o t 融资的情况，对 于企业，同样可以对此筹资方式进行创新，变为一种实用的筹资方式。我们举 例说明，某企业拥有足够的基础设施等固定资产，但此时急需资金，然而不能 用其他方式筹集到现金，在这种情况下，企业就可以采用t o t 筹资方式的创新 形式融资。具体做法，企业可以寻找拥有足够资金的投资者，双方达成如下协 议：筹资企业将自己的某项固定资产出售给投资企业，投资企业支付现金进行 收购，但同时，筹资企业回租该固定资产，在达到协议约定的时间后，该固定 资产的所有权回归企业。这样筹资企业就通过t o t 模式达到筹集资金的目的了。 1 2 3 黄金贷款项目筹资方式 随着计算机等先进的计算和通讯工具在国际商品交易和金融活动中的大规 模应用，一种由项目产品所支持的融资模式黄金贷款，已被引入到各类项 目的融资安