（企业管理专业论文）实体企业参与衍生交易风险管理策略研究.pdf

中文摘要 摘要 随着世界经济的发展，国际金融领域发生了突飞猛进的变化，国际金融资本 加速流动，各国间的贸易往来更加密切，金融市场得到了迅猛发展。金融衍生工 具的出现是金融市场发展的必然产物，在金融创新与金融自由化的今天，金融衍 生工具以其具有收益性、规避风险性，短期套利性等独特的功能日益引起国际间 的广泛关注。截至2 0 0 8 年l o 月底，我国央企从事金融衍生品业务合约市值为1 2 5 0 0 亿元。发展金融衍生工具是促进我国企业参与国际竞争、规避风险、防范风险的 必要手段。 然而金融衍生工具犹如一把“双刃剑 ，在规避企业风险、发展国际金融市 场的同时，也为世界金融体系带来了一系列的风波。近几年来，实体企业参与金 融衍生品交易发生的巨额亏损和企业倒闭事件屡见不鲜，金融衍生工具本身作为 规避风险的手段，为何成了风险源头的始作俑者? 我们应该怎样充分利用金融衍 生工具正向作用的同时更好的管理其风险? 这些都是我们所要深思的。 我国的金融衍生工具交易才刚刚起步，在加入w t o 以后，我国的企业会有更 多机会参与金融衍生工具交易，对于金融衍生工具特殊的功能和风险特性，我们 应该充分利用国外发展金融衍生品的经验，有策略的发展我国金融衍生品市场， 并使企业能够正确运用金融衍生品规避风险。因此，本文对金融衍生工具及其风 险管理进行了充分的分析，在研究参与金融衍生工具交易失败企业的案例中得出 经验教训，以期望对我国企业参与金融衍生工具交易起到一定的参考作用。 从结构上看，全文共分为五个部分：第一部分提出了本文研究的背景及意义； 第二部分对金融衍生工具进行了概述，并阐述了有关风险管理的内容：第三部分 偏重于论述实体企业参与金融衍生交易的现状，在此基础上找出参与衍生交易失 败的原因及存在的问题；第四部分在前几章的基础上，提出提高我国实体企业参 与衍生交易风险管理的策略：第五部分是总结，对我国金融衍生工具的发展现状 及未来发展道路做出总体评价。 关键词：金融衍生工具；风险管理；衍生交易 英文摘要 a b s t r a c t w i t ht h ed e v e l o p m e n to fg l o b a le c o n o m y , g r e a tc h a n g e sh a v et a k e np l a c ei nt h e f i e l do fi n t e r n a t i o n a lf i n a n c e i n t e r n a t i o n a lf i n a n c i a lc a p i t a lf l o w i n gr a p i d l ya n dt h e t r a d eb e t w e e nc o u n t r i e sb e c o m i n gm o r ec l o s e l y ，t h ef i n a n c i a lm a r k e t sh a v em a d et h e r a p i dd e v e l o p m e n t f i n a n c i a ld e r i v a t i v e sa r et h ei n e v i t a b l eo m c o m eo ft h ed e v e l o p m e n t o ft h ef i n a n c i a lm a r k e t w i t hf i n a n c i a li n n o v a t i o na n df i n a n c i a ll i b e r a l i z a t i o nt o d a y , f i n a n c i a ld e r i v a t i v e s ，c h a r a c t e r i z e db yi t su n i q u ef e a t m e s ，s u c h 勰p r o f i t a b i l i t y , a v o i d i n g r i s k sa n ds h o r t t e r ma r b i t r a g e ，d r a wi n c r e a s i n g l yi n t e r n a t i o n a la t t e n t i o n b yt h ee n do f n o v e m b e ri n2 0 0 8 ，t h ef u t u r e sc o n t r a c tv a l u eo fc h i n e s ec e n t r a lr a t ee n g a g e di n f i n a n c i a ld e r i v a t i v e sb u s i n e s si s12 5 0 0b i l l i o ny u a n d e v e l o p i n gf i n a n c i a ld e r i v a t i v e s i san e c e s s a r ya p p r o a c ht o i m 掣o v i n gc h i n e s ee n t e r p r i s e s c o m p e t i t i v e n e s s i n i n t e r n a t i o n a lm a r k e t ，a v o i d i n ga n dg u a r da g a i n s tr i s k s h o w e v e r , l i k ead o u b l e - e d g e ds w o r d , f i n a n c i a ld e r i v a t i v e sp l a yt h er o l eo f a v o i d i n gr i s k sa n dd e v e l o p i n gf i n a n c i a lm a r k e tf o re n t e r p r i s e s ，w h i l em e ya l s ob r i n ga s e r i e so fd i s t u r b a n c et ot h ew o r l df i n a n c i a ls y s t e m d u r i n gt h er e c e n ty e a r s ，i ti so f t e n s e e nt h a tm a n ye n t i t ye n t e r p r i s e si n v o l v e di nf i n a n c i a ld e r i v a t i v e st r a d e sf a c eh u g e l o s s e sa n dc l o s e d o w n w h yd of i n a n c i a ld e r i v a t i v e s ，a sam e 锄l so fr i s ka v e r s i o n , b e c o m et h ef i r s to fr i s ks o u r c e ? h o ws h o u l dw em a k et h em o s tu s eo ff i n a n c i a l d e r i v a t i v e s p o s i t i v ef u n c t i o na n dm a n a g e 廿l e i rr i s k s ? t h e s ea l et h o u g h t f u lq u e s t i o n s c h i n a sf i n a n c i a ld e r i v a t i v e sa r es t i l la ta ni n i t i a ls t a g e a f t e rt h ee n t r a n c eo fw t o ， c h i l l 骼ee n t e r p r i s e sh a v em o r eo p p o r t u n i t i e st op a r t i c i p a t ei nf i n a n c i a ld e r i v a t i v e st r a d e s a sf o rt h e i rs p e c i a lf u n c t i o n sa n dr i s kc h a r a c t e r i s t i c s ，w es h o u l du t i l i z el e a r nf r o mt h e e x p e r i e n c e so fo v e r s e af i n a n c i a ld e r i v a t i v e s ，d e v e l o po u rf i n a n c i a ld e r i v a t i v e sm a r k e t s 丽t 1 1s t r a t e g i e sa n de n a b l ee n t e r p r i s e sa v o i d i n gr i s k sw i mt h ep r o p e ru s eo ff i n a n c i a l d e r i v a t i v e s t h e r e f o r e t h i sa r t i c l em a k e sf u l la n a l y s i so ff i n a n c i a ld e r i v a t i v e sa n dt h e i r r i s km a n a g e m e n t ，s t u d i e st h eu n s u c c e s s f u lc a s e so ff i n a n c i a ld e r i v a t i v e sw a d e s ，a n d p l a y sar e f e r e n c ef o rc h i n e s ee n t e r p r i s e se n g a g e di nf i n a n c i a ld e r i v a t i v e st r a d e s s t r u c t u r a l l y , t h i sa r t i c l ei sd i v i d e di n t of i v ep a r t s 1 1 1 ef i r s tc h a p t e rp r e s e n t st h e b a c k g r o u n da n dp u r p o s eo ft h i ss t u d y t h es e c o n dc h a p t e rg i v e sa l lo u t l i n eo ff i n a n c i a l d e r i v a t i v e sa n ds t a t e st h er i s km a n a g e m e n t t h et h i r dc h a p t e rp o i n t so u tt h ec a u s eo f f a i l u r e si nf i n a n c i a ld e r i v a t i v e sm a r k e t sa n de x i s t i n gp r o b l e m sb a s e do nt h ep r e s e n t s i t u a t i o no fe n t i t ye n t e r p r i s e si n v o l v e di nf i n a n c i a ld e r i v a t i v e s t h ef o u r t hc h a p t e r p r o p o s e ss e v e r a ls t r a t e g i e st oi m p r o v ec h i n e s ee n t i t ye n t e r p r i s e si nf i n a n c i a ld e r i v a t i v e s r i s km a n a g e m e n t t h el a s tc h a p t e ri st h ec o n c l u s i o np a r t ，w h i c hm a k e sac o m m e n to n c h i n e s ef i n a n c i a ld e r i v a t i v e sc u r r e n ta n df u t u r ed e v e l o p m e n t k e yw o r d ：f i n a n c i a ld e r i v a t i v e s ；r i s km a n a g e m e n t ；d e r i v a t i v e st r a d i n g 大连海事大学学位论文原创性声明和使用授权说明 原创性声明 本人郑重声明：本论文是在导师的指导下，独立进行研究工作所取得的成果， 撰写成博硕士学位论文= = 塞签全些叁墨堑生童易拯险筐理筮喳硒窒= = 。除论文 中已经注明引用的内容外，对论文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文 中以明确方式标明。本论文中不包含任何未加明确注明的其他个人或集体已经公 开发表或未公开发表的成果。本声明的法律责任由本人承担。 学位论文作者签名：垒l 主垒 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者及指导教师完全了解大连海事大学有关保留、使用研究生学 位论文的规定，即：大连海事大学有权保留并向国家有关部门或机构送交学位论 文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。本人授权大连海事大学可以将本 学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，也可采用影印、缩印或扫 描等复制手段保存和汇编学位论文。同意将本学位论文收录到中国优秀博硕士 学位论文全文数据库( 中国学术期刊( 光盘版) 电子杂志社) 、中国学位论 文全文数据库( 中国科学技术信息研究所) 等数据库中，并以电子出版物形式 出版发行和提供信息服务。保密的论文在解密后遵守此规定。 本学位论文属于：保密口在年解密后适用本授权书。 不保密位：请在以上方框内打“”) 论文作者签名：五i 翅签导师签名： 、上呀 日期：矿，口年歹月影e t 实体企业参与衍生交易风险管理策略研究 第一章引言 1 1 选题背景 我国近期内发生了多起参与金融衍生工具失败的案例，截至2 0 0 8 年1 0 月底， 涉足金融衍生产品业务的6 8 家央企浮亏1 1 4 亿。这是国务院国资委副主任李伟在 学习时报中披露的。他指出，央企发生金融衍生工具交易巨额亏损，其原因 是值得我们深思的。企业追逐高额利润，进行投机性交易是要害所在，另外，内 控机制不健全、外部监管力度不强硬、违规越权操作、风险控制不力等是造成巨 额亏损的主要因素。 1 9 8 5 年美国安然公司成立，从一家普通天然气经销商发展成为了当时世界上 最大的能源交易商，2 0 0 0 年总收入高达1 0 1 0 亿美元，连续6 年被美国财富杂志评 为最有创新精神的公司，名列财富杂志“美国5 0 0 强的 第七名。但是这样 一个笼罩着金色光环的企业却在2 0 0 1 年1 2 月2 日正式向破产法院申请破产保护， 破产清单中所列资产高达4 9 8 亿美元。 1 9 9 7 年，中国最大的铅锌生产和出口基地之一的株洲冶炼厂从事锌的两年套 期保值时，株冶工作人员在伦敦金属交易所越权进行透支交易，大量抛出期锌合 约，当时株冶全年的生产总量为3 0 万吨，而在伦敦金属交易所已经卖出4 5 万吨， 其头寸远远超过了正常交易量，被国外金融机构死死盯住而发生逼仓，导致亏损 越来越大，最后亏损额高达1 7 5 8 亿美元，折合人民币1 4 5 9 1 亿元。 2 0 0 3 年中航油新加坡公司经中国航油集团总公司授权，做石油的套期保值业 务。但是，新加坡公司总裁陈久霖，不顾公司法律条规，擅自做主，扩大了公司 的业务范围，开始从事石油衍生期权交易，这实质是一种想以小投入获得高收益 的投机性行为。陈久霖在石油上涨期间，估计在今后一段时间价格会有所下降， 于是就看卖出看涨期权，每桶赌注3 8 美元，开始时，涉及2 0 0 万桶石油，而中 航油在此次交易中获利，可随后没想到国际油价一路飙升。2 0 0 4 年第一季度，公 司亏损5 8 0 万美元；第二季度随着石油价格持续升高，公司账面亏损达3 0 0 0 万 美元。2 0 0 4 年1 0 月以来，中航油新加坡公司所持石油衍生品价格已远远超过预 期。合同要求，每桶石油价格每上涨1 美元，中航油新加坡公司就要向对方支付 第一章引言 5 0 0 0 万美元的保证金。最后，公司没有能力再继续追加保证金，现金枯竭，遭到 交易对方的逼仓，最终亏损约5 5 4 亿美元。 2 0 0 8 年初，由于国际油价涨至1 1 0 美元桶，不少企业看到了油价波动所带 来的巨额差价，都进行了不同程度的石油期权协议。然而1 1 月，纽约市场轻质 原油月均价跌至5 5 1 5 美元桶，深南电仅1 1 月就将支付2 7 4 万美元；东航初步 测算，公司燃油套期保值合约于2 0 0 8 年1 2 月3 1 日的公允价值损失约为人民币 6 2 亿元，1 2 月当期的航油保值合约，发生实际现金交割损失为1 4 1 5 万美元；此 外，上航也未幸免，公司航油套期保值合约于2 0 0 8 年1 2 月3 1 日的公允价值损 失为人民币1 7 亿。截至2 0 0 8 年1 2 月3 1 日，上航航油套期保值合约发生实际现 金交割损失累计约为人民币8 5 0 万元n 1 。 综观上述案例，美国安然公司破产的原因在于他基本放弃了主营业务而开始 从事金融衍生品交易，内部监管出现了问题；株冶事件之所以发生且损失巨大， 与交易员的胆大妄为和所在单位主管领导及上级单位监管不力有直接关系，也是 内部监管出现问题；而航空和航运公司运用金融衍生品工具原本为了控制成本、 规避风险，但是这些公司并没有在期货、现货两个市场同时反向操作，因而不是 真正意义上的套期保值行为，不但没有锁定价格风险，反而造成了巨额浮亏。为 什么这些企业投资金融衍生品都发生如此巨大的亏损? 原因何在? 实体企业能否 从事金融衍生品交易? 如何才能有效的管理其风险? 这些都是我们需要深刻反省 和探讨的。 1 2 选题意义 。 金融衍生工具产生于2 0 世纪7 0 年代，发展于8 0 年代，盛行于9 0 年代。目 前，全世界共有5 0 多个交易所可进行衍生工具交易，以金融期权为主的金融衍生 工具已发展到了数十万亿美元的交易。作为一种风险规避手段，金融衍生工具在 我国也得到了一定程度地发展。2 0 0 5 年4 月和7 月股权分置改革和人民币汇率形 成机制改革相继推出后，建立金融衍生工具市场的呼声更是日益高涨。应该说， 建立金融衍生工具市场是大势所趋。但是我国实体企业参与衍生交易的成功案例 可谓是寥寥无几，随着“3 2 7 国债期货事件 、“中航油陈久霖事件 的发生，衍 生交易的风险应该得到更多的关注。金融衍生工具本身设计的初衷是规避风险和 2 实体企业参与衍生交易风险管理策略研究 进行套期保值，这样一种作为管理风险的工具，为什么会造成如此大的经济损失? 其背后究竟隐藏着怎样的巨大风险? 这些都是值得我们去深入了解的。 金融衍生工具是一把“双刃剑”，一方面，它可以为风险规避者提供多种规 避方式；另一方面，如果运用失败，就会成为巨额亏损的风险根源。随着经济全 球化进程的日益加速，风险管理越来越成为公司管理当中的一项重要内容。国际 新兴市场的出现，给企业经营环境带来机会的同时，也加深了企业所面临的风险。 这破使企业将更多的精力投入到风险管理中。在我国，随着对外开放的不断深入， 风险管理也得到更多企业的重视，但是我们同发达国家的风险管理水平相比还存 在着很大的差距。所以提升风险管理能力，成为我国企业的当务之急。 衍生工具尤其是金融衍生产工具可以成为企业风险管理的重要工具。我国实 体企业现在只有少数部分参与衍生交易，如何让我国实体企业在参与衍生交易时 免受巨大损失，究竟怎样才能在有效利用金融衍生工具的特殊功能与作用的同时， 又科学有效地管理其风险。本文正是基于以上目的，研究我国实体企业参与衍生 交易的风险管理。 1 3 相关研究回顾 金融衍生工具其固有的风险特性，引起了全球的广泛关注，也成为了金融界 议论的交点，但其作为新兴的领域，目前的研究还很不全面，纵观现有的文献， 比较多的还是从技术的层面来分析风险的防范与管理：有运用大量数学模型来对 金融衍生工具的风险管理进行研究的；还有从金融衍生工具本身的性质出发研究 其更深层次的本质问题：有从内部监管的方面来讨论应该如何加强企业对金融衍 生工具风险管理的。 1 3 1 外国相关研究现状 c h o i 和e l y a s i a n i ( 1 9 9 7 ) 认为货币和利率金融衍生工具会加剧系统性风险。而 l y l e l b i n ( 2 0 0 4 ) 研究表明，以交易目的持有的金融衍生工具和衍生金融工具组合规 模的大小两方面，从统计上看，对总的浮动回报具有重要的作用，但并不会产生 系统性的风险乜1 。m y e r s ( 1 9 9 7 ) 论述了，在有效利用资金达到公司价值提高的前提 下，使用金融衍生工具是一种有效控制风险和现金流的机制。f r a n c l 5 ( 1 9 9 9 ) 评论 第一章引言 说，监管者意识到使用金融衍生工具潜在的降低风险的好处，他们也同时意识到 投机性金融衍生工具交易的潜在风险。a l t e r n a t i v e l y 和c h a n d h z y e t a l ( 2 0 0 0 ) 研究表 明使用期权金融衍生工具会增加市场风险，使用期货工具，即使数量或种类很少， 也会增加所有类型的风险。c h a r l e sw s m i t h s o n 在m a n a g i n gf i n a n c i a lr i s k ( ag u i d e t od e r i v a t i v ep r o d u c t s ，f i n a n c i a le n g i n e e r i n g ，a n dv a l u em a x i m i z a t i o n ) 一书中在对金 融产品远期、期货、互换和期权的描述上，扩充了交易风险管理的讨论， 增加了非金融公司在使用衍生产品中的风险管理问题。在本书中，通过对历史案 例的分析，既有成功的也有失败的，确立了风险管理理念，讨论在企业参与衍生 交易时何如进行风险管理以提高企业价值，降低交易成本等内容。普华永道会计 师事务所( p r i e e w a t e r h o u s ec o o p e r s ) 总部邀请全球知名的金融衍生产品风险管理 专家和内部审计专家编写而成衍生金融产品审计一书。该书从理论与经验相 结合的角度，在系统讲述衍生交易所面临的三大风险，即市场风险、信用风险与 操作风险的基础上，详实地说明了这些风险的内部审计要点和内部审计方法，特 别强调了应将三大风险视作一个有机的整体进行整合风险管理和整合审计。 1 3 2 国内相关研究现状 国内学者对于风险管理和控制的研究中具有代表性的有刘宇飞( 1 9 9 9 ) 的v a r 模型及其在金融监管中的应用，文章主要研究的是v a r 模型在商业银行从事金 融衍生交易时管理风险的应用；苏存欣( 2 0 0 5 ) 从监管和预警两个角度对金融衍 生工具的风险进行了研究，他认为金融衍生品市场的风险管理和监管应该遵循的 重要原则包括：有效性、竞争性、安全性、预防性、稳定性、灵活性等。王小兴、 常海中( 2 0 0 7 ) 评论说金融衍生工具在微观金融中的风险并不是其特有的，通过 一些途径可以被分散或转移。在宏观金融中，金融衍生工具在提升了对各经济体 资源配置能力与效率的同时，也提升和累积了金融体系的系统性风险。与金融衍 生工具直接相关的导致系统性风险累积的主要因素有：经济金融虚拟化、金融衍 生工具的广泛使用等。吴树彪( 2 0 0 3 ) 的学位论文中根据i a s c 对有关金融工具风 险的论述对金融衍生工具的风险进行了重新归类，他认为这些风险基本上存在于 金融衍生工具的交易之中，具体应分为市场风险、信用风险、流动性风险、法律 风险、操作风险、结算风险。王雪梅( 2 0 0 6 ) 探讨了我国银行如何规避和管理金 4 实体企业参与衍生交易风险管理策略研究 融衍生工具风险。郭栋( 2 0 0 3 ) 认为我国的金融衍生品市场应该立足于先规范， 后发展，遵循循序渐进的原则。张奇英( 1 9 9 6 ) 认为，衍生金融工具能够规避系统 性风险，就跟保险一样，具有“零和博弈”的性质。杨光等( 1 9 9 6 ) ，周立( 1 9 9 7 ) ， 侯超惠、刘影( 2 0 0 3 ) 从市场风险、流动风险、操作风险、法律风险、信用风险角 度以及从分类即互换、期权、期货、远期角度介绍金融衍生工具风险特点，并提 出了一些风险评估、管理的建议。蒋建华( 2 0 0 0 ) 从借助外部审计机构的力量的角 度阐述了对衍生金融工具的监管。权丽萍等( 2 0 0 2 ) 论述了金融衍生工具的经济功 能，在市场不完全的情况下，金融衍生工具具有信息发现功能。并从内在风险、 外在风险、认识和感知风险的角度分析了金融衍生工具的风险及防范。王爱俭 ( 1 9 9 7 ) 从金融衍生工具的价值基础、避险职能、构造复杂性、设计灵活性、运用 杠杆性和交易特殊性方面论述了衍生金融工具的特点；并从风险管理的程序和制 度完善方面论述了如何进行风险管理。阐凌云( 2 0 0 2 ) 从金融衍生工具的管理程序 角度进行了风险管理的论述。雷达和梁云波( 1 9 9 7 ) 就金融衍生工具发展的多样性、 发展最快的金融衍生工具品种、主要使用者( 银行) 情况现状进行了论述，并对金 融衍生工具发展规模和风险问题进行了分析瞄1 。 1 4 论文的基本框架 本文把金融衍生工具作为研究的基本出发点，首先提出研究金融衍生工具风 险的必要性；接着介绍金融衍生工具的基本理论；继而，在研究我国企业参与金 融衍生交易中存在问题的基础上，提出解决问题的意见和建议。 第一章首先着重论述本文的选题背景及意义，然后研究国内外有关金融衍生 工具及其风险研究的相关内容并在此基础上提出本文的写作重点。 第二章是本文写作的理论基础。首先给出金融衍生工具的定义，然后简单介 绍金融衍生工具的种类，按照自身交易方法及特点，将金融衍生工具分为：期货 合约、期权合约、远期合约和互换合约。最后阐述了金融衍生工具的特性和其基 本功能，并对衍生工具的风险做了充分的说明。 第三章主要偏重于论述实体企业参与金融衍生交易的现状，在此基础上找出 参与衍生交易失败的原因及存在的问题，为第四章的内容做了很好的铺垫。 第四章在前几章的基础上，讨论如何提高我国实体企业参与衍生交易风险管 5 第一章引言 理的具体操作，主要讨论企业内部和外部的不同措施。 第五章是总结部分。对我国企业参与金融衍生交易的发展现状以及未来发展 道路做出总体评价，对全文进行了总结。 6 实体企业参与衍生交易风险管理策略研究 第二章金融衍生工具和风险管理 2 1 金融衍生工具的定义 有人说，金融衍生工具就像是潜伏在池沼中的鳄鱼一样，潜伏在了世界经济 中。很多的美国大公司都在进行金融衍生工具交易，但是这些公司的总裁们对于 衍生工具的了解却是甚微。对于一些了解世界经济的专业金融人士来说，我们可 以这样进行安慰：在你不能摸清金融衍生工具的时候，请不要沮丧，因为你的多 数同僚也包括许多大企业的高级管理者都跟你一样，对金融衍生工具也是一知半 解。那么到底什么是金融衍生工具昵? 美国财务会计准则委员会颁布了一系列公告将其定义为：价值由名义规定的 衍生于所依据的资产的业务或合约。根据巴塞尔银行监管委员会的定义，金融衍 生工具系“一种合约，该合约的价值取决于一项或多项背景资产或指数的价值”。 作为一种交易合约，金融衍生工具能赋予交易的一方在将来对某一项既定资产的 债权，同时对交易的另一方的债务做出明确的约束h 1 。 我们可以简单的把金融衍生工具定义为是由基础金融产品派生出来的，与基 础金融产品相对应的一个概念。它的价格受基础金融产品价格的影响，作为基础 金融产品的变量包括利率、汇率、股票各类价格指数甚至包括天气( 温度) 等因 素。这些相对于衍生工具的基础工具一般指股票、债券、货币、商品等。 2 2 金融衍生工具的种类 金融衍生工具是金融创新的产物，它可以帮助管理者更好的对企业资产进行 套期保值，控制企业所面临的风险。目前最主要的金融衍生工具有：期货合约、 期权合约、远期约和互换合约等啼1 。 ( 1 ) 期货合约。所谓期货合约是指由交易所统- n 订的标准性合约，它规定 了在某一时间某一地点按合约交付一定数量和质量的实物商品。期货合约的标准 化条款一般包括：交易数量和单位条款、质量和等级条款、交割地点条款、交割 期条款、最小变动价位条款、每口价格最大波动幅度限制条款、最后交易同条款。 除此之外，期货合约还包括交割方式、违约用违约处罚等条款。 ( 2 ) 期权合约。期权合约英语为：o p t i o nc o n t r a c t ：o p t i o n 亦作：期权。期权 7 第二章金融衍生工具和风险管理 合约以金融衍生产品作为行权品种的交易合约。指在特定时间内以特定价格买卖 一定数量交易品种的权利。合约买入者或持有者( h o l d e r ) 以支付保证金期权费 ( o p t i o np r e m i u m ) 的方式拥有权利：合约卖出者或立权者( w r i t e r ) 收取期权费，在买 入者希望行权时，必须履行义务。期权交易为投资行为的辅助手段。当投资者看 好市后会持有认购期权( c a l l ) ，而当他看淡市后则会持有认沽期权( p u t ) 。期权交易 充满了风险，一旦市场朝着合约相反的方向发展，就可能给投资者带来巨大的损 失。实际操作过程中绝大多数合约在到期之前已被平仓。 ( 3 ) 远期合约。远期合约是2 0 世纪8 0 年代兴起的一种保值工具，它是规定 交易双方在未来某一确定时间，以确定的价格买卖一定数量的金融资产的合约。 合约规定了金融资产的种类、价格及交割结算日期。远期合约是比须履行的协议， 而不像期权合约一样可以选择不行使权力。远期合约亦与期货合约不同，其合约 的条件是为买卖双方量身定制的，合约的条款因双方的需要而可以适当的调整， 通过场外交易达成，而期货合约是在交易所内买卖的标准合约。远期合约主要有 远期利率协议、远期外汇合约、远期股票合约。 ( 4 ) 互换合约。互换合同是指合同买卖双方在未来某一期间内交换一系列现 金流量的合同。按合同标的项目不同，互换可以分为利率互换、货币互换、商品 互换、权益互换等。其中，利率互换和货币互换比较常见。 2 3 金融衍生工具交易特性和基本功能 2 3 1 金融衍生工具交易特性 金融衍生工具是金融创新的产物，也就是通过创造金融工具来帮助企业更好 地进行风险控制，金融衍生工具交易具有以下四个显著特点： 一是跨期性。金融衍生工具的交易双方通过预测利率、汇率等因素，在以后 时间的某一点按照事先规定的条件交易某一标的物或是决定是否交割。金融衍生 品交易其实是- 4 中远期交易，利用交易合约锁定基础性金融产品未来的价格，交 易的盈亏要在未来时刻才能确定，这给银行或企业的会计核算带来了挑战。任何 一种金融衍生工具，都会使交易员的现金流在某一时间点上得到体现，这充分显 示出了金融衍生工具的跨期性。交易者双方是亏损还是盈利都取决对汇率、利率 8 实体企业参与衍生交易风险管理策略研究 等影响因素的预测上。 二是高杠杆性。金融衍生工具的高投机和高风险性在很大程度上都是由其高 杠杆性决定的。金融衍生品的交易采取保证金交易方式，可以用较少的成本获取 现货市场上需较多资金才能完成的结果。在金融市场上运用金融衍生工具进行交 易时，交易一方通过支付较少的保证金，便可以对一比较大的资产进行控制，如 果市场变化和他预测的这次交易相符，那么他将获得丰厚的收益，但如果预测相 反，那么他损失的只是一少部分保证金。这种高杠杆性得到了广大金融衍生工具 喜好者的青睐。 三是联动性。金融衍生工具的价格取决于基础金融工具的价格。他们之间存 在着线性或非线性的关系，金融工具价格的变动是会引起相关金融衍生品价格的 变动的。 四是不确定性和高风险性。人们在进行金融衍生工具交易时，标的物价格的 变动，会引起投资者收益于否，标的物价格是随着利率、汇率等影响因素的变动 而变动的。因为这些因素都是无法准确的预测，这就引起了金融衍生工具的不确 定性。金融衍生工具的不确定性，也使得其交易过程要比在现货事场上交易复杂 的多。如果预测错误或操作不当，都会给投资者带来巨大损失，对于这一点，半 个多世纪所发生的金融衍生工具交易失败的案例足可以说明这一点。 2 3 2 金融衍生工具的主要功能 金融衍生工具在短短的二十几年中得到了迅猛的发展，从1 9 7 2 年在美国芝加 哥交易所诞生的首份外汇期货合约开始逐渐扩展到了欧洲、亚洲等世界许多国家 和地区。它的品种在不断增加，交易量在不断上升，从而成为了金融市场上不可 或缺的一部分。金融衍生工具能在短短的二十几年中得到迅猛发展，是与它自身 具有的特殊功能分不开的哺3 。 ( 1 ) 风险管理功能。金融衍生工具的功能之一是他可以有效的进行风险管理。 风险可以被看作是机会，也可以被看作是危机，并且它是不确定的。然而风险是 客观存在的，对于不同的投资者，他们看待风险的态度和承受风险的能力是不一 样的，这就产生了风险转移。风险转移就是那些风险承受能力小的投资者通过金 融衍生工具把风险转移给那些有能力承担风险的企业或个人。企业通过期货市场 9 第二章金融衍生工具和风险管理 上的套期保值可以消除部分或全部由于利率、汇率等因素造成的价格波动所带来 的风险。以航空公司为例，燃料油在航空公司的运营成本中占有很大比例，在石 油价格不断上涨的今天，航空公司利用石油期货进行套期保值来应对石油价格的 上涨是十分有必要的。 ( 2 ) 资源配置和价格发现功能。价格机制是市场经济机制的核心体现，即通 过竞争实现的价格信号来配置市场资源。金融衍生工具交易特别是场内交易，是 在规范的交易场内进行的，投资者通过公开竞价达成交易，这时所形成的价格反 映了买家与卖家对于价格的预期，这在一定程度上体现出了价格的走势，使真正 的价格得以发现。社会资源不是一下子就达到一个理想状态实现资源的优化配置， 它就像金融市场投资者公开竞价一样，需要反复的配置才会达到资源的优化配置。 所以，金融衍生工具交易市场如果是一个近似于完全竞争的市场，那么，金融衍 生工具市场的这个价格发现机制就可以有效的实现资源的优化配置。 ( 3 ) 加速市场流动、降低成本功能。随着金融衍生工具的不断创新，它们在 资产配置方面的功能愈显突出。它们可以使投资者更加快速、高效而低成本的对 投资组合进行高效的管理。例如，你想减少1 0 0 万美元的股票来购买固定收益的 证券。你可有两种方法进行选择。一种是在股票市场上一只一只地卖出股票，直 到收回1 0 0 万美元，然后将这些钱投资于固定收益的证券。另一种方法是你只需 卖出价值为1 0 0 万美元的s & p 5 0 0 股指期货合约，而这个操作只需几秒钟的时间， 比起第一种方法，它不但节省时间而且能够降低成本，也达到了相同的效果。 ( 4 ) 杠杆交易功能。因为金融衍生工具的交易只需投资者交付很少一部分作 为保证金就可以拥有一份利润丰厚的合约，所以它为套期保值者和投机者提供了 杠杆交易的功能。 虽然自2 0 世纪9 0 年代以来在全球范围内发生了多起由于金融衍生产品交易 导致的巨额亏损事件，这些都让人们对金融衍生工具的本质和其功能产生了质疑， 但我们不能否认金融衍生工具的正向作用。8 0 年代初，世界银行和美国的i b m 公 司通过货币互换达成了世界上第一例货币掉期业务。当时，i b m 公司需要美元， 但他可以发行瑞士法郎，而世界银行可以发行美元，并且如果世界银行用瑞士法 郎这种低利率的货币进行负债管理的话，可以减少负担。于是，i b m 公司便和世界 银行达成了货币互换协议。世界银行用其发行的2 9 亿美元债券与i b m 公司等值 1 0 实体企业参与衍生交易风险管理策略研究 的瑞士法郎债券进行互相交换，结果不仅双方同时降低了筹资的成本而且他们各 自也进入了对于自己对来说是新的领域口1 。这一事实表明金融衍生市场作为一种制 度安排，在一定程度上提高了整个社会经济运行的效率，是一种有效率的制度安 排。否则，它就不可能存在和发展壮大，而可能会被其他更有效率的制度取代。 2 4 金融衍生工具的风险管理 2 4 1 金融衍生工具风险分类 1 9 9 4 年7 月2 6 日，国际证券事务委员会及巴塞尔委员会发表了一份联合报告， 对衍生工具涉及的风险作了权威性论述，认为衍生工具涉及六种风险：市场风险、 信用风险、流动性风险、操作性风险、结算风险、法律风险嘲。 市场风险是指金融衍生工具由于市场价格的变动造成的损失所引起的风险。 主要包括两方面：一是利用金融衍生工具进行保值的功效没有完全的规避价格风 险；二是金融衍生工具本身的杠杆作用所具有的收益和风险扩大功能所造成的价 格变动的风险。 信用风险即合同违约风险，是指由于交易一方不履行合同而给交易另一方所 带来的风险。信用风险包含两方面的内容：一是交易双方产生违约可能性的大小， 二是交易双方违约所造成损失的大小。前者取决于交易双方的资信，后者取决于 金融衍生工具本身的价值大小。 流动性风险亦指金融衍生工具持有者未能在市场上找到出货或平仓机会所带 来的风险。流动性风险的大小取决于市场的标准化程度、市场规模以及市场环境 的变化。市场标准化程度高，规模大，金融衍生工具持有者可以根据市场环境的 变化来买入或卖出所持头寸，流动性风险小；反之，市场标准化程度低，规模小， 金融衍生工具持有者难以根据市场变化买入或卖出所持头寸，则流动性风险大。 场外金融衍生工具的交易比起场内来讲具有更大的风险，因为场外交易一般都是 根据客户的要求量身订做的，很难在市场上进行转让，一但市场环境发生变化会 严重的影响金融衍生工具的流动性。 操作风险即由于人为的失误，系统故障所带来损失的风险。现阶段金融交易 都是通过网络计算机进行的，一但计算机遭到黑客入，病毒干扰等都会造成交易 第二章金融衍生工具和风险管理 中断，造成严重的损失。 结算风险即交割风险，是指对手无法交付账款或实物时所造成的风险。例如 实物交割时，由于缺少基础的交易工具或是交易工具选择多样化，由于选择的时 间地点不同，交易价格会产生差异，这便会给交易双方带来风险。 法律风险指合同无法履行或条件不足所引起的风险。由于目前金融衍生工具 发展之快，法律条文更新速度已跟不上衍生工具推陈出新之速，使得一些金融衍 生工具的交易难以保证合法性。 2 4 2 金融衍生工具的潜在风险 金融衍生工具设计的初衷是创造避险工具，排除经济生活中的某些不确定性， 实现风险对冲。但是，近年来金融衍生工具交易却越来越从套期保值的避险功能 向高投机、高风险转化，这与它自身的一些特点有密切关系。作为传统金融产品 的创新，金融衍生工具潜在风险的特点有阻1 ： ( 1 ) 价格受到基础商品的价格变动。金融衍生产品既“衍生 于基础商品， 其价格自然受基础商品价格变动的影响。因为它的价格是基础商品价格变动的函 数，故可以用来规避、转移风险。然而，也正因为如些，潜伏着巨大的市场风险， 即价格波动带来的风险，金融衍生产品较传统金融工具对价格变动更为敏感，波 幅也比传统市场大，所以风险系统加大了。 ( 2 ) 具有财务杠杆作用。金融衍生产品的交易多采用保证金方式，参与者只 须动用少量的资金( 甚至不用资金调拨) 即可进行数额巨大的交易，由于绝大多 数交易没有以现货作为基础，所以极易产生信用风险。在交易金额几乎是天文数 字的今天，若有某一交易方违约，都可能会引发整个市场的履约风险。此外，保 证金“四两拨千斤的杠杆作用把市场风险成倍地放大，从而微小的基础价格变 动也会掀起轩然大波 ( 3 ) 产品特性复杂。开发金融衍生品的金融工程师像玩魔方一样，把基础商 品、利率、汇率期限、合约规格等予以各种组合、分解、复合出来的金融衍生品， 日趋艰涩、精致，不但使业外人士如堕云雾中，就是专业人士也经常看不懂。近 年来一系列金融衍生产品灾难产生的一个重要原因，就是因为对金融衍生产品的 设计缺乏深层了解，无法对交易过程进行有效监督和管理，运作风险在所难免。 实体企业参与衍生交易风险管理策略研究 ( 4 ) 产品设计颇具灵活性。金融衍生产品种繁多，可以根据客户所要求的时 间、杠杆、比率、价格、风险级别等参数进行设计，让其达至充分保值避险的目 的。但是，由此也使这些金融衍生产品难以在市场上转让，流动性风险极大。另 一方面，由于国内的法律及各国法律的协调赶不上金融衍生产品发展的步伐，因 此，某些合约及其参与者的法律地们往往不明确，其合法性难以得至保证，而要 承受很大的法律风险。 第三章实体企业参与衍生交易现状及失败原因 第三章实体企业参与衍生交易现状及失败原因 3 1 实体企业参与衍生交易的动因 ( 1 ) 套期保值和风险转移 当前伴随着经济的快速发展和国际全球化竞争的日益加剧，实体企业对能源、 原材料、矿产资源等大宗商品的需求量与日俱增，而在国际市场上这些商品的价 格却存在着较大的波动，增大了企业的风险敞口。所以企业利用境外期货市场进行 套期保值，以规避价格波动风险成为许多企业有效管理风险，实现稳健经营的一 种重要手段。套期保值实际上是一种风险转移而非风险消灭的方法。在套期保值 的过程中，风险厌恶者将通过支付一定的风险报酬而将风险转移给风险喜好者身 上，对方接受了风险，也得到了一定的风险报酬或收益。例如：1 月份，某油脂厂 预计3 月份将需要1 0 0 吨大豆作为原料，现在大豆的市场价格为每吨2 0 0 0 元，该 厂预计大豆的价格可能在11 月份要上涨，导致企业原材料成本上升，所以决定在 交易所进行大豆的套期保值交易。交易情况如图3 1 所示： 图3 1 大旦套期保值交易情况 f i g 3 1s o y b e a nh e d g i n gs i t u a t i o n