（企业管理专业论文）实物期权与技术创新投资的风险管理.pdf

i 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 摘摘 要要1 实物期权分析是解决投资决策及其价值评估问题的理论和方法。实物期权思想 是一种战略决策和管理柔性的有机结合，用于风险投资和风险管理的高级决策理 论。本文正是基于这一思想，对实物期权和技术创新投资中的风险管理进行了一些 研究。本文的前两部分主要是在对实物期权相关文献进行系统性综述的基础上，总 结了一个较为全面直观的风险管理方法，使用不同的实物期权来把各种项目投资的 风险联系起来，确定实物期权的不同组合或投资方案，通过期权定价模型来对不同 的实物期权组合或投资方案进行定量评估，最终确定最优投资方案。 第三部分考虑 r 当 ) 1 , (时，满足激励相容条件和参与性约束（4.10） （4.11） （4.12）的parto占优 投资成本分担方案)()()1 ()()(yiyrxygm e =是可行的。 42 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 证明：为了看到这样的成本分担方案)1 ,(存在，跨国公司使（4.10）式左边 最大化，由一阶条件： 0)()()1 (=yiyrxe， 即 e xyi yr = 1)( )( 令 )( )( )( yi yr yf =，0 )( )()()()( )( 2 +=+= ee yryryrh 由于= )()(lim 0 hg，要证明唯一存在使) () (hg=，当) 1 , (时， )()(gh，只要证明在1=时，) 1 () 1 (hg即可。 43 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 )()1 () 1 ( e yiyig= )()()()()1 ( )()( )()()( 2 yiyryiyrx yiyry y r h e += += ) 1( )()( 1 )( 2 + = yiyi xe 故 ) 1( )()( 1 )( ) 1 ( 2 + = ee e yiyi x h，由) 1 () 1 (hg，可得： )1 ()1 (+ e x 因为 e x，要使) 1 () 1 (hg成立，仅需)1 ()1 (+，即： )1 (1 )1 ( + （4.14） 因此， 只要 )1 (1 )1 ( + ， 必存在使) () (hg=， 当) 1 , (时， 条件 （4.11） 满足。特别地，当)1 ( 时， （4.14）式自然被满足。至此完成了命题证明。 根据命题的思路，选择),(东道国政府降低或消除制度风险的扭曲效应，可 诱导跨国企业转移高质量的先进技术，使东道国和跨国企业之间分享更大的利润。 东道国政府分担投资成本能解决跨国企业的知觉风险问题，这样的分担投资成本方 案pareto占优于非共同投资的方案。 4.3 数值模拟分析数值模拟分析 假设跨国公司从转移技术项目所获得的毛利润贴现值 2/1 )(yyr=，转移技术所 需投资成本 2 4 1 )(yyi=，由（4.8）式可得因对制度不确定的知觉风险所导致的实际 转移技术的水平 e y与第一最优水平 y的差。 44 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 )()()1 ( yiyrx x yy e e e = 其中 e x是跨国公司的主观预期均值，由（4.5）式得， 3/2 )1 ( =y，将 y代入 上式可得： 23 )1)(4 = e e e x x yy （4.15） 我国对外企的税率%5 .17=，由（4.5）式8796. 0= y，表4-2给出因制度风 险引起的知觉偏差 e x的变化引起的转移技术的偏差 yye变化。 表 4-2 直觉风险对技术输出的影响 e x %20 %25 %30 %35 %40 e x %5 . 2 %5 . 7 %5 .12 %5 .17 %5 .22 yye 0337. 0 1031. 0 1755. 0 2511. 0 3300. 0 表4-2数据表明对我国的制度知觉风险越大， 即 e x从大于的方向上偏离越远， 导致技术输出的水平越低。 2 1 2 1 2 1 2 1 4 1 )()( )()( 2/12/3 = = = y yy yiyr yiyr 2 1 4 1 2 1 2 1 2 1 )( )()( 2 2 = = yy y yi yiyi e x y y y yi yr yf = = 1 2 1 2 1 )( )( )( 2/3 2/1 3/2 1 )( = e x y 45 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 3/2 )1 () 1 ( ee xyy= 3/4 2 1 4 1 )( 4 1 )1 ()()1 ()( = e x yyig +=+= 3/1 3/1 )1 ( 1 )()()()()( e e e x x yryrh 化简可得： a=+ 3/23/1 1 （4.16） 其中)1 ()(4 e xa+=，这里取环境污染的治理参数5 . 0=，因为通常污染 容易治理难，所以一般较大。依据存在的充分条件 )1 (1 )1 ( + ，可知 %29.14，表4-3给出了降低制度风险政府采取分担投资成本方案的选择情况。 我国对外企的税率%5 .17=，设环境污染的治理参数5 . 0=，利用matlab，方程 （4.16）是非线性的方程，我们用递归迭代法求数值解，将方程（4.16）化成收敛 速度很高的迭代方程： () 3/23/1 ) 1()(1 1 ) 1(+=+ii a i （4.17） 因此，利用方程（4.17）给出表4-3中的是精度较高的稳定解。 表 4-3 制度风险对政府分担投资成本的比较静态分析 e x %20 %25 %30 %35 %40 e x %5 . 2 %5 . 7 %5 .12 %5 .17 %5 .22 8395. 0 7638. 0 6912. 0 6215. 0 5549. 0 1 1605. 0 2362. 0 3080. 0 3785. 0 4451. 0 从表4-3数据明显可以看出，制度风险越大，政府应分担投资成本的越大，这 个结论是很直观的。 4.4 本章小结本章小结 46 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 随着我国的经济状况的持续好转，我国对外资的吸引越来越关注吸引技术含量 高的、环保的低能耗的技术，而不是引进过时的、技术含量低的污染环境的技术。 这是我国最近提出的调整产业结构的核心目标。而较弱的知识产权保护制度环境会 使创新技术的价值受到损失，具有高质量的先进技术的跨国公司会远离知识产权保 护弱的国家，从而知识产权保护制度成了吸引高质量的先进技术的关键因素。现阶 段我国知识产权保护法律不健全或执法不严，存在较大的制度风险，阻碍了跨国公 司先进技术项目的输出。为了降低制度风险吸引高质量的先进的环保的技术项目， 采用经济激励措施在吸引国外先进技术项目方面的重要作用。 本章首先分析了近几年来我国引进技术项目的趋势：从大的国有企业向民营企 业、高投资金额项目向低投资金额项目、且数量快速增长的趋势发展。这说明了政 府必须加强监督、长远规划、激励引进高质量的、环保的先进技术十分必要。 其次研究了政府参与激励引进高质量的、环保的先进技术项目，建立激励理论 分析模型并给出了最优的激励合同，并存在唯一的由政府分担投资成本的共享均 衡。 最后利用数值模拟分析说明了对制度的知觉风险越大，技术输出的水平越低， 制度风险越大，政府应分担投资成本越大。 47 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 全文总结全文总结 在技术投资中嵌入实物期权已经成为一种极具价值的战略决策以及风险管理 思想。实物期权理论及方法能够在项目投资中建立管理柔性，通过影响改变投资的 运营特征（时间，规模，范围等） ，从而使项目投资增值。为了使投资的价值最大 化， 一个好的管理者必须对相关的风险作出估量， 并积极地在投资中建立管理柔性， 之后管理者要不断评估关于风险的新的信息，并在投资柔性的范围内使用显性期权 和隐含期权来采取调整措施。不同的实物期权组合对投资价值的影响是不同的，因 为每个组合都可能会把同样的风险控制到不同的程度，每个组合也都可能有不同的 组合成本。通过使用期权定价模型来对不同的投资方案进行定量评估，最终确定最 具价值的投资策略。本文在实物期权理论的基础上使这种方法系统化，有助于确定 实物期权的组合并构建具体的投资风险柔性。 在用期权博弈方法评估r&d联盟中核心问题是在联盟与不联盟两种情况下的 r&d投资项目价值评估。 第三章考虑了因技术不确定性导致r&d完成时间的不确 定性、未来市场收益的不确定性以及r&d联盟前后市场微观经济结构的变化等特 征，开发了新的r&d项目价值评估模型，在不联盟和联盟两种情况下给出了价值 评估的解析评价公式，并利用数值计算给出了在不同情况下最优投资阈值满足的非 线性方程的数值解，通过比较静态分析发现以下结论：首先，不同企业在竞争中的 位置不同对待风险的态度不同。技术研发能力强的企业随着产品价格的波动率增 加， 最优投资阈值按“u”型曲线变化， 而处于技术研发能力较弱的企业随波动率增 加最优投资阈值则单调增加；其次，无风险利率r上调，最优投资阈值显著增加， 在竞争中研发能力弱的企业对无风险利率r上调特别敏感，这说明政府在调控存款 利率应更多关注弱小的中小型企业；最后，r&d联盟是成本共担，规避技术不确 定性缩短r&d完成时间、分散利率风险和市场风险，是加速技术创新或产品创新 的重要战略举措。未来进一步研究r&d联盟价值的最优分配比例，激励两联盟企 业发挥各自的最大努力，并分析影响r&d联盟价值的最优分配比例的关键因素， 48 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 给出r&d联盟稳定性机制。 跨国公司技术输出是我国企业生产现代化的有效途经，随着我国经济的持续发 展，对引进技术的要求越来越高，而技术引进与制度风险的关系研究是企业和政府 关注的热点问题。由政府参与投资来降低制度风险吸引高质量的先进技术将构成一 个共享均衡（sharing equilibrium） 。第四章研究了政府采取经济激励措施引进先进 的、环保的技术项目，建立激励理论分析模型并给出了最优的激励合同。并利用数 值模拟分析说明了制度风险越大，技术输出的水平越低；并存在唯一的由政府分担 投资成本的共享均衡。政府分担投资成本将会从一定程度上降低制度风险、有助于 减少在引进技术水平上的扭曲。在未来进一步研究非对称信息和利润函数是不确定 的随机变化的情况下的投资成本分担激励机制来吸引国外先进技术项目。 49 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 致致 谢谢 首先，我要向我的导师薛明皋副教授表示深深的谢意。在两年的时间里，无论 是在学习科研方面，还是在思想上、生活上，都给予了我悉心的关怀、全方位的指 导和帮助，使我能够顺利完成学业。本论文是在薛老师的悉心指导和严格要求下完 成的。老师正直谦逊的为人、渊博的学识、严谨的治学态度、求真务实的工作作风、 孜孜不倦的敬业精神都使我受到潜移默化的影响，并将使我受用终生。毕业在即， 在此特向恩师表示我最衷心的感谢和最崇高的敬意！ 感谢华中科技大学管理学院给我提供了一个良好的学习成长的平台，感谢财务 金融系的全体老师在我大学本科以及读研期间给予我的无私帮助和悉心指导。感谢 我的朋友和同学，特别要感谢刘璘琳博士，张天敏博士，苏丽丽，高娟，钟翠等同 学给予我的热情帮助和真诚鼓励。 感谢我的父母，感谢他们一直以来给予我的默默无闻的支持、伟大无私的包容 以及绵绵无尽的爱，没有他们就没有我的今天。 最后，谨向百忙之中抽出宝贵时间评审本论文的老师致以最诚挚的谢意！ 50 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 参考文献参考文献 1 bayer c. investment timing and predatory behavior in a duopoly with endogenous exit. journal of economic dynamics & control, 2007(31): 3069-3109 2 benaroch m., shah s., jeffery m. on the valuation of multistage information technology investments embedding nested real options. journal of management information system, 2006, 23(1): 239-261 3 black f., scholes m. the pricing of options and corporate liabilities. the journal of political economy, 1973, 81(3): 637-659 4 bouis b., huisman j.m., kort m. investment in oligopoly under uncertainty: the accordion effect. international journal of industrial organization, 2009(27): 320-331 5 brekke p.p., ksendal b. the high contact principle as a sufficiency condition for optimal stopping, in d.lund and ksendal,b, eds. stochastic models and option value, application to resources, environments and 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