（企业管理专业论文）高管业绩薪酬敏感度与企业未来业绩相关性实证分析.pdf

摘要 企业高层管理者激励问题一直是理论界和实务界研究的热点，随着研究的深入， 人们越来越清晰的认识到基于业绩的薪酬对高层管理者的激励起着非常显著的作 用。理论界对该问题主要从两个方面进行研究，一是研究企业业绩对高管薪酬的影 响，二是研究高管业绩薪酬敏感度对企业未来业绩的影响。由于国内学者比较少涉 及到第二个方面的研究，本文从这个角度入手，主要研究高管业绩薪酬敏感度对企 业未来业绩、企业未来风险的影响，以及企业性质对二者关系产生的影响，以期研 究结论对理论和现实有一定借鉴意义。 本文首先介绍了选题的背景和意义，说明了研究范围及方法。然后对国内外在 此方面的研究进行了详细的阐述。接下来，对业绩薪酬敏感度以及企业未来业绩的 度量进行了定义，提出了研究假设并确定了回归方程。在实证分析部分，本文通过 对沪深两市a 股6 6 6 家上市公司的高管业绩薪酬敏感度与企业未来业绩二者回归后 发现，高管业绩薪酬敏感度与企业未来业绩之间显著负相关，高管业绩薪酬敏感度 与企业未来风险负相关的结果也进一步证明了本文的假设，我们还发现相对于非国 有企业，国有企业内二者之间的相关性较小。另外，本文对研究结果进行了稳健性 检验，剔除了新企业会计准则和股权分置改革因素的影响，并用r o a 代表企 业业绩重新进行回归分析，发现结果依然符合我们的预期。最后本文为我国上市公 司高管激励提出了自己的建议，即基于业绩的薪酬是一把“双刃剑 ，除了激励效用， 业绩薪酬敏感度还会让高管产生“风险厌恶效用 。 关键词：高层管理者；业绩薪酬敏感度；未来业绩 a b s t r a c t t h er e s e a r c ho ft o p - m a n a g e r s i n c e n t i v e sh a sa r o u s e dg e n e r a li n t e r e s tb o t hi nt h e o r y a n dp r a c t i c ec i r c l e s a l o n gw i t hi n - d e p t hs t u d y , i ti sc l e a r e rf o rp e o p l et or e c o g n i z et h a t p a yi n c e n t i v e sb a s e dp e r f o r m a n c et os e n i o rm a n a g e rp l a y sv e r ys i g n i f i c a n tr o l e t h e r ea r e t w or e s e a r c hm e t h o d si nt h i sf i e l d o n em e t h o di st os t u d yh o w p e r f o r m a n c ei n f l u e n c e s t h ep a yo fe x e c u t i v e s t h eo t h e rr e s e a r c hm e t h o di st os t u d yt h er e l a t i o nb e t w e e np a y p e r f o r m a n c es e n s i t i v i t ya n d t h ef u t u r ep e r f o r m a n c e b e c a u s er e l a t i v e l yf e ws c h o l a r s i n v o l v e di nt h es e c o n ds t u d y , t h i sp a p e rs t a r t sf r o mt h i sp e r s p e c t i v e ，t h em a i nr e s e a r c hi s a b o u tt h ei n f l u e n c eo fp a yp e r f o r m a n c es e n s i t i v i t yo nf u t u r ep e r f o r m a n c ea n df u t u r er i s k , a sw e l la su n d e rd i f f e r e n tc o r p o r a t en a t u r e w ew a n tt og i v es o m eu s e f u ls u g g e s t i o n t h r o u g ho u rr e s e a r c h w e f i r s t l yi n t r o d u c et h eb a c k g r o u n da n dm e a n i n go f t h i sp a p e ra n d e x p l a i nt h e r e s e a r c hs c o p ea sw e l la sm e t h o d t h e nw ep r e s e n tt h ep a p e r so f b o t hh o m ea n da b r o a di n t h i sa r e a i nt h ef o l l o w i n gp a r t , w ed e f i n et h ep a yp e r f o r m a n c es e n s i t i v i t ya n df u t u r e p e r f o r m a n c e , g i v et h er e s e a r c ha s s u m p t i o na n dr e g r e s s i o ne q u a t i o n t h i sp a p e r u s e s6 6 6 c o m p a n i e s d a t af r o ms h a n g h a ia n ds h e n z h c ns t o c ke x c h a n g ea n da n a l y s i st h er e l a t i o n b e t w e e np a yp e r f o r m a n c es e n s i t i v i t ya n df u t u r ep e r f o r m a n c e t h ee m p i r i c a lr e s u l ts h o w s t h a tp a yp e r f o r m a n c es e n s i t i v i t yh a san e g a t i v ee f f e c to nf u t u r ep e r f o r m a n c e t h ef u r t l l e r s t u d yo nt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e np a yp e r f o r m a n c es e n s i t i v i t ya n df u t u r er i s ka d d st o p r o v eo u ra s s u m p t i o n w ea l s of i n dt h a tt h ec o r r e l a t i o ni nt h es t a t e - o w n e de n t e r p r i s e si s l o w e rt h a nt h a ti nt h en o - s t a t ee n t e r p r i s e s i na d d i t i o n , w ee x a m i n et h er o b u s t n e s sb y e l i m i n a t et h ei n f l u e n c eo f t h en e w a c c o u n t i n gs t a n d a r da n dr e f o r mo f t h es h a r e h o l d e r s t r u c t u r ei nt h ef o l l o w i n gs t u d y , a sw e l la su s e sr o ai n s t e a do fr o e t h er e s u l ti sa l s oi n k e e p i n gw i lo u re x p e c t a t i o n a tl a s t , t h i sp a p e rg i v e s0 1 1 1 s u g g e s t i o nf o rt o p - m a n a g e r s i n c e n t i v e so ft h el i s t e dc o m p a n i e so fc h i n a , n a m e l yt h ep a y - f o r p e r f o r m a n c ei sa d o u b l e - e d g e ds w o r d b e s i d e so f i n c e n t i v ee f f e c t , i ta l s oc a l lb r i n gr i s k - a v e r s ee f f e c tt o t o p - m a n a g e r s k e y w o r d s ：t o pm a n a g e r ；p a yp e r f o r m a n c es e n s i t i v i t y , f u t u r ep e r f o r m a n c e 厦门大学学位论文原创性声明 本人呈交的学位论文是本人在导师指导下，独立完成的研究成果。 本人在论文写作中参考其他个人或集体已经发表的研究成果，均在文中 以适当方式明确标明，并符合法律规范和厦门大学研究生学术活动规 范( 试行) 。 另外，该学位论文为() 课题( 组) 的研究成果，获得() 课题( 组) 经费或实验室的资 助，在() 实验室完成。( 请在以上括号内填写课题或 课题组负责人或实验室名称，未有此项声明内容的，可以不作特别声 明。) 声明人( 签名) ：王互怒 妒尹年争月加日 厦门大学学位论文著作权使用声明 本人同意厦门大学根据中华人民共和国学位条例暂行实施办法 等规定保留和使用此学位论文，并向主管部门或其指定机构送交学位论 文( 包括纸质版和电子版) ，允许学位论文进入厦门大学图书馆及其数 据库被查阅、借阅。本人同意厦门大学将学位论文加入全国博士、硕士 学位论文共建单位数据库进行检索，将学位论文的标题和摘要汇编出 版，采用影印、缩印或者其它方式合理复制学位论文。 本学位论文属于： () 1 经厦门大学保密委员会审查核定的保密学位论文，于 年月日解密，解密后适用上述授权。 ( 4 ) 2 不保密，适用上述授权。 ( 请在以上相应括号内打“或填上相应内容。保密学位论文应 是已经厦门大学保密委员会审定过的学位论文，未经厦门大学保密委员 会审定的学位论文均为公开学位论文。此声明栏不填写的，默认为公开 学位论文，均适用上述授权。) 声明人( 签名) ：王三l 您 力绷7 年年月凇日 绪论 第一章绪论 本章主要介绍本文的选题背景、选题意义、研究框架、研究范围的界定、研究 方法和本文的创新点。 1 1 选题背景 现代公司治理研究表明，企业所有权与控制权的分离，造成企业经营者与股东 利益不一致，从而产生了委托代理问题。同时，由于契约的不完备性、委托人和代 理人之间的信息不对称性和目标不一致性，代理人偏离甚至损害委托人利益的现象 可能发生。如何通过建立经营者激励与约束机制，最终使二者的利益趋于一致，一 直是理论界研究的重点。g e t h a r ta n dm i l k o v i c h ( 1 9 9 0 ) 1 】分析了2 0 0 多家企业的1 4 0 0 0 名中高层管理人员的薪酬，并把薪酬分成三部分：短期奖金、长期激励薪酬和固定 薪酬，通过研究发现，长期激励薪酬与企业绩效呈现出明显的正相关关系，但固定 薪酬却没有明显起到提高企业业绩的作用。这个研究结果说明，通过薪酬组合的设 计，把企业业绩与管理层薪酬挂钩，可以明显提高企业的业绩。按照这一观点，为 提高企业业绩，就应该在高管薪酬中加入业绩考察指标作为变动因素，对此，理论 界在这一方面进行了深入的研究，并通过考察业绩薪酬敏感度( p a yp e r f o r m a n c e s e n s i t i v i t y , p p s ) 这个指标来确定企业业绩与高管薪酬之间的关系。 对于业绩薪酬敏感度的研究，国内外学者做了大量的工作，但得出的结论却是 并不完全一致，目前还没有达成共识。国外学者的主要研究包涵管理层持股、期权、 奖金等在内的业绩薪酬敏感度的变化并考虑了公司治理、在职消费等影响管理层激 励的因素。随着研究的深入，国外学者开始考察业绩薪酬敏感度对企业未来业绩的 影响，并根据现有的文献对他们各自的实证结果做了合理的解释。相关文献表明， 有两种因素影响着委托代理问题中的业绩薪酬敏感度( p p s ) 指标，一个是“激励 效用 ，另外一个是“风险厌恶效用 。如果“激励效用 更强，那么提高企业业绩 薪酬敏感度就会更好的把股东和经理人的利益连接在一起，因此促使管理者更加激 进的投资风险大且收益大的项目，从而增加企业业绩；相反，如果“风险厌恶起 高管业绩薪酬敏感度与企业未来业绩相关性实证分析 作用，那么高层管理者就会降低企业整体风险，从而减少自身所承担的风险，即使 这样会使得企业业绩降低。从国内学术界上看，学者们主要研究了高管薪酬和企业 业绩之间的关系，包括管理层薪酬、持股比例、国有股比例等对业绩的影响，同时 考虑了企业规模、行业等因素。有些学者也在研究中加入了风险等因素，总的来说， 主要是在业绩薪酬敏感度的计算方法、控制变量的选择等角度上进行研究。研究得 出的结论也是和国外的研究一样，并没有达成共识。 我国企业的业绩薪酬敏感度随着时间的推移也有着大幅度的提升，但业绩薪酬 敏感度对企业未来业绩到底有怎样的影响，我们还不得而知。本文正是从这一方面 入手，结合我国实际，对我国上市公司高级管理层业绩报酬敏感度与企业未来业绩 相关性进行实证分析，以期得出对管理层激励有用的结论。 1 2 选题意义 从现实来看，高管薪酬与企业业绩之间的关系直接影响到对高层管理者的激励， 进而影响到企业未来的业绩。我国的情况更是引起学者和实业界的深入探讨，人们 的研究也从高管薪酬的多少转变到高管薪酬如何确定、薪酬与业绩之间的关系如何 等问题上来。目前在世界金融危机的大背景下，华尔街高管高额的薪酬与企业“惨不 忍睹”的财务数据形成了鲜明的对比，美国政府甚至一度发出了高管“限薪令。从 国内的情况看，有关上市公司高管在牛年伊始的超高薪酬也再次夺人眼球。截至 2 0 0 9 年2 月1 5 日，沪深主板市场已有3 1 家上市公司发布2 0 0 8 年年报，其中，公 司净利润较2 0 0 7 年增长的有1 7 家，其余1 4 家业绩均有不同程度的下滑。但是，高 管薪酬较2 0 0 7 年增加的却有2 1 家，薪酬维持不变的只有2 家，薪酬下降的为8 家。 已发布年报的哈高科、s t 道博、大西洋、三安光电、威远生化、银基发展、大连金 牛、深圳华强、林海股份等上市公司，相比2 0 0 7 年业绩下滑，但是公司的高管薪酬 仍有不同程度的提升。无独有偶，不久前，国泰君安证券被曝去年发薪酬3 2 亿元， 人均达1 0 0 万元。此报道一出，引起轩然大波。人民日报也不禁发出这样的感叹： “经济寒冬里，高管薪酬为什么还这么高? 高管薪酬究竟该怎么拿才合理公平? 高层管理者的薪酬与企业业绩间到底是一个什么样的关系，是否高薪酬能带来高业 绩呢，业绩与薪酬之间的敏感度是否越高企业未来业绩越好呢? 这个问题逐渐成为 h t t p ：f i n a n c e n e w s s c o r g s y s t e m 2 0 0 9 0 2 1 6 0 1 1 5 7 2 9 6 1 s h t m l 2 绪论 人们关注的焦点。而本文正是从这个角度出发，对业绩薪酬敏感度对企业未来业绩 的影响进行研究，对我国的上市公司具有一定的现实指导意义。 从理论上看，业绩薪酬敏感度成为学者们测量高管薪酬与业绩之间关系的一个 重要指标，国内外学者在这个方面进行了广泛的研究，其中研究的最主要内容就是 分析管理层激励与企业经营业绩的相关性，即管理层薪酬、持股、股票股权与经营 业绩是否相关，其中的研究结论也是各种各样，尚无定论。值得指出的是，国外在 研究管理层薪酬与经营业绩的相关性时，更多地是通过分析业绩薪酬敏感度的高低 来判断两者之间的相关性是否合理，而且近几年更多的学者深入研究了业绩薪酬敏 感度对企业未来业绩的影响。目前，国内研究管理层业绩薪酬敏感度问题的文献还 不多，而进一步研究业绩薪酬敏感度对企业未来业绩影响的文献更是很少，本文的 研究目的在于通过实证研究分析我国上市公司业绩薪酬敏感度对企业未来业绩的影 响，并对我国现阶段的上市公司高层管理者激励过程中“激励效用 和“风险厌恶 效用 二者所起的作用进行解释，具有一定的理论意义。 3 高管业绩薪酬敏感度与企业未来业绩相关性实证分析 1 3 研究框架 绪论 之乡 国内外高管业绩薪酬敏感度相关文献 之乡之乡 高管薪酬和企业绩效的相关性业绩薪酬敏感度与未来业绩的相关性 妙妙 变量选择、假设提出与实 证 模型设计 弋0 歹7弋飞歹7 高管业绩薪酬敏感度与企业 未来业绩之间俞相关性 数据筛选书 口一 研究假设 高管业绩薪酬敏感度与企业 未来风险之间的相关性 变量选择令 订一 回归方程 企业性质对丽管业绩新酬 敏感度和企业未来业绩 二者之间关系的影响 多 实 证 分析 之乡之乡之多 描述性统计结果分析相关性统计分析多元回归分析 l t i 容差方差膨胀因子( v m ) i n t e r c e p t - 0 3 0 0 9 “2 2 l0 0 2 7 7o p p s3 9 e - 0 5 ”2 0 60 0 4 0 30 9 3 0 81 0 7 4 3 l n a s s e t0 0 1 5 7 2 3 90 0 1 7 50 8 5 0 81 1 7 5 4 l e v e r a g e 0 0 7 0 9 。2 2 60 0 2 4 70 8 3 6 21 1 9 5 9 g r o w t h0 1 5 0 6 5 5 8 l t l 容差方差膨胀因子( v i f ) i n t e r c e p t 一0 3 3 8 5 “- 2 8 70 0 0 4 30 p p s- 5 2 e 0 5 2 60 0 0 9 50 9 4 9 91 0 5 2 8 l na s s e s t0 0 19 5 + ”4 1 8 0 0 0 l0 8 6 2 01 1 6 l e v e r a g e 0 0 3 5 9 1 50 1 3 4 5 0 8 3 9 51 1 9 1 2 g r o w t h0 0 9 4 * ”6 2 6 l t i 容差方差膨胀因子( v i f ) i n t e r c e p t - 0 0 6 9 31 50 1 3 3 80 p p s r o a - 3 2 e 0 5 3 2 60 0 0 1 20 9 8 3 91 0 1 6 4 l n a s s e t0 0 0 9 3 。4 8 2 o o o l0 8 5 3 61 1 7 1 5 l e v e r a g e - 0 0 7 5 4 - 7 3 5 0 0 0 10 8 2 3 31 2 1 4 7 g r o w t ho 0 0 5 71 20 2 3 20 9 5 8 91 0 4 2 9 行业变量 y e sy e sy e sy e sy e s 注：、和分别表示1 0 、5 和l 的显著性水平 从自变量的回归系数可以看出，用r o a 代表企业业绩时，高管业绩薪酬敏感 度与企业未来业绩依然呈现显著负相关的关系，而且显著性更强。 研究结论和讨论 第六章研究结论和讨论 本文旨在研究委托代理理论下对企业高层管理者的激励问题，通过借鉴国内外 学者的研究成果，以2 0 0 5 2 0 0 7 年在沪深两市a 股上市的6 6 6 家企业的面板数据为 研究样本，通过多元回归线性方程分别验证了高管业绩薪酬敏感度对企业未来业绩 的影响，并对国有、非国有企业中二者相关性进行了对比分析。综合以上实证分析， 本文得出以下研究结论并据此提出相关建议。 6 1 研究结论 本文以沪深两市a 股上市公司为研究对象，分析了高管业绩薪酬敏感对企业未 来业绩的影响，整篇文章的描述统计和实证分析结果如下。 ( 1 ) 整体样本公司2 0 0 7 年的业绩平均值比2 0 0 6 年有了一定的提高，这也与我 国整体经济走势相吻合；高层管理者薪酬总额在2 0 0 4 2 0 0 6 年间不断提高，不同企 业高管业绩薪酬敏感度之间的差距非常大，说明我国在高管激励方面尤其是在高管 薪酬方面得到很大改善，但不同企业间对高管的激励尤其是从业绩方面的着眼的薪 酬激励参差不齐。 ( 2 ) 在我国上市公司高管业绩薪酬敏感度对企业未来业绩的影响方面，根据回 归结果我们发现，高管业绩薪酬敏感度与企业未来业绩显著负相关，企业内高管业 绩薪酬敏感度对企业未来业绩产生比较消极的影响；我国上市公司中国有企业业 绩薪酬敏感度与企业未来业绩的相关性明显低于非国有企业。 以上研究结果，对比国内外学者的文章，有一致的，也有不一致的。比如说i v a n e b r i c k ，o d 【e dp a l m o na n dj o h nw a l d ( 2 0 0 8 ) 2 5 】在高管业绩薪酬敏感度和企业未来 业绩的研究结果显示高的业绩薪酬敏感度对应着较低的企业未来回报率，而且高管 薪酬敏感度与企业未来风险也呈现显著负相关的关系，这个结论进一步验证了我们 的第一个假设。g r a ya n dc a n n e l l a ( 1 9 9 7 ) s s 】也发现如果通过设计增加管理者薪酬中 基于业绩的比例使得他们面临更大的风险，最终并不能为企业带来好处。另外，本 文也与国内学者陈震，张鸣( 2 0 0 8 ) 5 1 】的研究结论相符。本文研究结论说明在这个 阶段，基于业绩的薪酬对高管的“风险厌恶效应”远远大于产生的“激励效用”，上 高管业绩薪酬敏感度与企业未来业绩相关性实证分析 市公司设计高管报酬时所考虑的基于业绩的报酬起到了相反的作用，对企业未来业 绩产生了消极的影响。但m i s h r a ，m c c o n a u g h ya n dg o b e l i ( 2 0 0 0 ) t 2 2 通过研究 1 9 7 4 1 9 8 8 年间美国上市公司后发现高管业绩薪酬敏感度与企业未来业绩是一个正 相关关系，与本文的研究结论不一致。本文认为可能存在两种原因，一是时间窗口 选择的不同，i v a ne b r i c k ，o d e dp a l m o na n dj o h nw a l d ( 2 0 0 8 ) 【2 5 】选择的样本为 1 9 9 2 2 0 0 4 年1 3 年的样本，而m i s h r a ，m c c o n a u g h ya n dg o b e l i ( 2 0 0 0 ) 【2 2 】研究的是 1 9 7 4 1 9 8 8 年的样本，随着时间的推移，业绩薪酬敏感度已经大幅度提高，使得“风 险厌恶效用 大于“激励效用”可能性更高；二是国内外企业的差距，我国上市公 司和国外上市公司在高管激励方面相比有自己的一些特点，比如说国有企业的政治 激励，这也导致我们的研究结论有可能与国外的一些研究产生差异。另外，在研究 企业性质对二者的影响时，我们发现上市公司中国有企业业绩薪酬敏感度与 企业未来业绩的相关性明显低于非国有企业。 6 2 对实践的启示 进入2 0 0 8 年下半年以后，金融危机全面爆发，整个社会除了对经济运行的担忧 和未来经济形势的迷茫，另外一个引发大家普遍争论的就是高层管理者薪酬的高低。 世界各国对高管薪酬的现象提出很多的质疑之声，美国白宫更是规定接受政府救助 的金融公司高管年薪不得超过5 0 万美元，我国国资委在二月份的分配工作管理会议 中也提出2 0 0 8 年央企负责人薪酬整体下降。除此之外，中国平安董事长马明哲2 0 0 8 年薪酬分文不取的做法也引起了人们的热烈讨论。高管薪酬到底应该有多少才算合 理，薪酬和业绩之间的关系是否合理? 针对本文的研究，结合我国高管薪酬的实际，我们认为由于企业高层管理者制 定的措施有一定的延续性，高管业绩薪酬之间的关系不止影响到企业本期的业绩， 对未来业绩也会产生影响。我们的回归结果显示，随着企业高管业绩薪酬敏感度的 不断提升，基于业绩的薪酬对高管不只是产生我们大部分人认为的激励作用，还使 得他们处于更高的风险之中，研究显示，这些措施已经导致“风险厌恶效用 远远 大于“激励效用 ，更高的业绩薪酬敏感度反而给企业带来更低的未来业绩，所以我 们在对高管进行激励时，还要充分考虑基于业绩的薪酬给高层管理者带来的风险效 应，不要一味的认为提高业绩薪酬敏感度就可以更好的激励高层管理者，进而给企 研究结论和讨论 业带来更好的业绩。同时，对于上述问题的讨论，我们不能简单的把国内和国外的 情况进行对比，而是应该考虑我国企业的特点，制定符合自身的业绩薪酬比率，以 期使薪酬的激励达到对高管的“激励效应 大于“风险厌恶效应 的结果，并进而 改善企业的未来业绩。 6 3 研究局限和展望 本文采用理论与实证相结合的研究方法，对我国沪深两市a 股上市公司的高管 业绩薪酬敏感度和企业未来业绩之间的关系进行了综合分析并根据分析结果提出了 自己的观点和结论。虽然本人竭尽所能收集资料并注意运用科学的分析方法，但是 由于本人水平有限，本文还存在以下不足之处，需要在以后的研究中进一步探讨： ( 1 ) 在研究指标选择上，本文还不够全面。国内外学者在计算业绩薪酬敏感度 时有两种研究方法，一种是求报酬与企业业绩之间的变动比率，另一种是从股东的 角度出发，研究股东财富变动每一千美元所引起高管人员报酬变动的数量。由于本 文考虑我国企业在对高层管理者进行激励时大部分主要把r o e 作为业绩因素考虑， 所以本文只是计算了以会计业绩为基础的高官业绩薪酬敏感度，而没有考虑股东财 富和其他的一些业绩指标。考虑到我国也有一部分企业用股东财富作为高管努力结 果的考核标准，今后可以从股东财富变动引起高管人员薪酬变化的角度进行研究。 此外，在研究变量的选择上，本文只是借鉴了国内外现阶段比较成熟的研究方法， 还存在遗失变量的问题。 ( 2 ) 研究中还没有剔除市场因素的影响。本文虽然用基年后一年的r o e 这个 指标代表企业的未来业绩，但并没有考虑到市场因素带来的企业业绩的增量问题。 因为，高的企业业绩可能是由于整个市场的影响所导致的，而不只是高管努力的结 果。在剔除市场因素的影响上，国内外学者常用的指标是股票超额收益率，但由于 考虑到中国的证券市场还处于弱行有效阶段，股票超额收益能否代表企业剔除市场 因素后的未来业绩，本文作者还存在一定的疑虑，所以最终还是没有选择这个指标 进行更加深入的研究，今后我们可以用剔除市场因素的企业未来业绩再进行深入分 析。 参考文献 【1 g e r h a r t ，b ，a n dgt m i l k o v i c h o r g a n i z a t i o n a ld i f f e r e n c e si nm a n a g e r i a lc o m p e n s a t i o na n d f i n a n c i a lp e r f o r m a n c e 叨a c a d e m yo f m a n a g e m e n tj o u r n a l ，1 9 9 0 ，( 3 0 ) ：6 6 3 6 9 1 ， 【2 】f w t a u s s i ga n dw s b a r k e r a m e r i c a nc o r p o r a t i o n sa n dt h e i re x e c u t i v e s ：as t a t i s t i c a li n q u i r y 【j 】t h eq u a r t e r l y j o u r n a lo f e c o n o m i c s ，v 0 1 4 0 ，1 9 2 5 ，( 1 ) ：l - 5 1 【3 g e o r g ep b a k e r , m i c h a e lc j e n s e na n dk e v i nj m u r p h y c o m p e n s a t i o na n di n c e n t i v e s ：p r a c t i c e v s t h e o r yf j 】髓ej o u r n a lo ff i n a n c e , 19 8 8 ，( 4 3 ) ：5 9 3 6 15 【4 】m i c h a e lc j m t s e n ，k e v i nj m u r p h y p e r f o r m a n c ep a ya n dt o p - - m a n a g e m e n ti n c e n t i v e s 【j 】j o u r n a lo f p o l i t i c a le c o n o m y , 19 9 0 ：2 2 5 2 6 4 【5 】h e n r yl t o s i s t e v ew e r n e r , j e f f r e y 只k a t z ，l u i si lg o m e z - m e j i a h o wm u c hd o e sp e r f o r m a n c e m a t t e r ? am e t a - a n a l y s i so f c e op a ys t u d i e s j 】j o u r n a lo f m a n a g e m e n t , 2 0 0 0 ，( 2 6 ) ：3 0 1 3 3 9 【6 】c o u g h l a n ，a n n et s c h m i d t ，r o n a l dm e x e c u t i v ec o m p e n s a t i o n ，m a n a g e m e n tt u r n o v e r , a n d f i r mp e r f o r m a n c e ：a n e m p i r i c a li n v e s t i g a t i o n 【j 】 j o u r n a l o f a c c o u n t i n g a n d e c o n o m i c s ，19 8 5 ：4 3 - - - 6 6 7 k e v i nj m u r p h y c o r p o r a t ep e r f o r m a n c ea n dm a n a g e r i a lr e m u n e r a t i o n ：a ne m p i r i c a la n a l y s i s j 】 j o u r n a lo f a c c o u n t i n ga n de c o n o m i c s ，19 8 5 ，( 7 ) ，i s s u e1 - 3 【8 p e t e rek o s t i u k c o m p e n s a t i n gd i f f e r e n t i a l sf o rs h i f tw o r k 【j 】j o u r n a lo fp o l i t i c a l e c o n o m y , 1 9 9 0 ，( 9 8 ) ：1 0 5 4 一1 0 7 5 【9 】r o b e r tg i b b o n s ，k e v i nj m u r p h y r e l a t i v ep e r f o r m a n c ee v a l u a t i o nf o rc h i e fe x e c u t i v eo f f i c e r s 【j 】i n d u s t r i a la n dl a b o rr e l a t i o n sr e v i e w , 19 9 0 ，( 4 3 ) ：3 0 - 5 0 1 0 j o h nm a b o w d d o e sp e r f o r m a n c e b a s e dm a n a g e r i a lc o m p e n s a t i o na f f e c tc o r p o r a t e p e r f o r m a n c e ? 叨i n d u s t r i a la n dl a b o rr e l a t i o n sr e v i e w , l9 9 0 ，( 4 3 ) ：5 2 - 7 3 【l1 p a u lj o s k o w , n a n c yr o s e , a n d r e as h e p a r d ，j o h ni lm e y e ra n ds a mp e l t z m a n r e g u l a t o r y c o n s t r a i n t so nc e oc o m p e n s a t i o n 川b r o o k i n g sp a p e r so ne c o n o m i ca c t i v i t y m i c r o e c o n o m i c s ， 1 9 9 3 ：1 - 7 2 ； 【1 2 h a m i dm e h r a n e x e c u t i v ec o m p e n s a t i o ns t r u c t u r e , o w n e r s h i p , a n df i r mp e r f o r m a n c e 阴 j o u r n a lo f f i n a n c i a le c o n o m i c s ，1 9 9 5 ，( 3 8 ) ：1 6 3 1 8 4 【1 3 b r i a nj h a l la n dj e f f r e yb l i e b m a n a r cc e o sr e a l l yp a i d l i k eb u r e a u c r a t s ? 【j 】t h eq u a r t e r l y j o u r n a lo f e c o n o m i c s ，1 9 9 8 ，( 1 1 3 ) ：6 5 3 6 9 1 【1 4 k r e nj , k e n j n ee f f e c to fo u t s i d ed i r e c t o r sa n db o a r ds h a r e h o l d i n g so nt h er e l a t i o nb e t w e e n c e oa n df i r mp e r f o r m a n c ei f a c c o u n t i n ga n db u s i n e s sr e s e a r c h ，1 9 9 7 ，( 2 7 ) ：2 9 7 - 3 0 9 f 1 5 c o n y o nm ，p e c ks b o a r dc o n t r o l ，r e m u n e r a t i o n c o m m i t t e e sa n dt o pm a n a g e m e n t c o m p e n s a t i o n ，a c a d e m yo f m a n a g e m e n tr e v i e w , 1 9 9 8 ，( 4 1 ) ：1 4 6 - 1 5 7 【16 h a r r yan e w m a n ，h a i mam o z e s d o e st h ec o m p o s i t i o no fc o m p e n s a t i o nc o m m i t t e ei n f l u e n c e c e oc o m p e n s a t i o np r a c t i c e 四f i n a n c i a lm a n a g e m e n t , 1 9 9 9 ，( 2 8 ) ：4 1 - 5 3 【1 7 p e t r o n i ，k ，s a f i e d d i n e a o w n e r s h i p c o n c e n t r a t i o na n ds e n s i t i v i t yo f e x e c u t i v ep a yt o a c c o u n t i n gp e r f o r m a n c em e a s u r e s ：e v i d e n c ef r o mp i l b l i e l ya n dp r i v a t e l y - h e l di n s u r a n c e 4 1 c o m p a n i e sf f j o u r n a lo f a c c o u n t i n ga n de c o n o m i c s ，1 9 9 9 ，( 2 8 ) ：1 8 5 - - 2 0 9 18 r i c h a r dm c y e r t ，s o k - h y o nk a n g ，p m v e e nk u m a r c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，t a k e o v e r s ，a n d t o p - m a n a g e m e n tc o m p e n s a t i o n ：t h e o r ya n de v i d e n c e川m a n a g e m e n ts c i e n c e ，2 0 0 2 ， ( 4 8 ) ：4 5 3 - 4 6 9 【19 b r i c k l e y t h ei m p a c to fi n s i d ep o w e ro nf r a u d u l e n tf i n a n c i a lr e p o r t i n g j o u r n a lo fm a n a g e m e n t ， 1 9 9 7 ，( 3 0 ) ：3 9 7 - 4 1 2 【2 0 d a n i e ll m c c o n a u g h y , c h a n d r as m i s h r a d e b t , p e r f o r m a n c e - b a s e di n c e n t i v e s ，a n df i r m p e r f o r m a n c e 【j 】f i n a n c i a lm a n a g e m e n t ，1 9 9 6 ，( 2 5 ) ：3 7 - 5 1 【21 r a j e s hi c a g g a r w a l ，a n d r e wa s a m w i c k t h eo t h e rs i d e o ft h e1 r a d e o 危t h ei m p a c to f r i s ko n e x e c u t i v ec o m p e n s a t i o n 叽j o u r n a lo f p o l i t i c a le c o n o m y , 1 9 9 9 ，( 1 0 7 ) ：6 5 1 0 5 【2 2 】c h a n d r as m i s h r a ，d a n i e ll m c c o n a u g h y , d a v i dh g o b e l i e f f e c t i v e n e s so fc e o p a y - f o r - p e r f o r m a n c e 【j 】r e v i e wo f f i n a n c i a le c o n o m i c s ，2 0 0 0 ，( 9 ) ：l 13 【2 3 d a r i u sp a l i a t h ee n d o g e n e i t yo fm a n a g e r i a lc o m p e n s a t i o ni nf i r mv a l u a t i o n ：as o l u t i o n 阴 t h er e v i e wo f f i n a n c i a ls t u d i e sf a l l ，2 0 0 1 ，( 1 4 ) ：7 3 5 - 7 6 4 【2 4 t a y em e n g i s t a e ，l i x i nc o l i nx u a g e n c yt h e o r ya n de x e c u t i v ec o m p e n s a t i o n ：t h ec a s eo f c