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1 p o 盈利预测信息自愿披露问题研究 摘要 在上市公司所披露的信息中，会计信息一直占据着主导地位。目前，国内会 计界对历史性会计信息的信息含量研究得比较多，相反对预测性会计信息的研究 比较少。随着我国资本市场的发展，盈利预测信息作为投资者决策时非常重要的 信息来源，我国投资者对预测性信息的需求在不断加大。在资本市场竞争加剧的 背景下，公司管理者有意愿披露更多可靠信息来吸引投资者，然而现实中我们却 发现有不少上市公司对盈利预测信息采取了沉默的态度。 2 0 0 1 年，作为对盈利预测信息可靠性越来越差的回应，证监会在3 月发布的 公开发行证券的公司信息披露内容与格式第1 号招股说明书中明确了我 国盈利预测披露制度由强制披露转为自愿披露，2 0 0 6 年修订的公开发行证券的 公司信息披露内容与格式准则第l 号招股说明书以及2 0 0 6 年5 月1 7 日发 布的首次公开发行股票上市管理办法，均延续原有自愿信息披露的规定。然而， 据统计自我国i p o 盈利预测信息披露方式改为自愿披露后，披露盈利预测公司的 比例总体呈下降趋势，是什么原因影响了上市公司披露盈利预测信息的自愿性程 度呢? 本文选取i p o 盈利预测信息披露的自愿性作为本文研究的中心课题，从分 析我国盈利预测披露制度发展历史及其特殊背景入手，研究我国盈利预测信息披 露自愿性状况，同时通过实证分析找寻影响上市公司盈利预测自愿性水平的因素。 实证研究结果表明，除管理层持股比例这一因素外，构成上市公司治理结构的其 他因素对盈利预测信息披露的自愿性影响甚微，这一结果从反面表明我国上市公 司治理结构亟待完善。 本文的创新之处在于具体深入研究了我国上市公司i p o 制度的特点，从公司 股权结构、治理结构以及盈利发展能力等方面深入分析影响盈利预测自愿性水平 的因素，同时对完善上市公司控制权市场以及股权激励制度提出了一些建议。 关键词：i p o ；盈利预测；自愿性：影响因素 硕士学位论文 a bs t r a c t a m o n gt h ei n f o r m a t i o nd i s c l o s e db yl i s t e dc o m p a n i e s ，a c c o u n t i n gi n f o r m a t i o nh a s b e e np r e d o m i n a n t f o rt h ep r e s e n t ，a c c o u n t a n c yi nc h i n am a k e sal o to fs t u d i e so nt h e i n f o r m a t i o nc o n t e n to fh i s t o r i c a la c c o u n t i n gi n f o r m a t i o n o nt h ec o n t r a r y , i ti ss e l d o m s t u d i e do np r e d i c t i v eo n e w i t ht h ed e v e l o p m e n to fc h i n a sc a p i t a lm a r k e t ，t h e i n v e s t o r s d e m a n d sf o rp r e d i c t i v ei n f o r m a t i o na lee v e r - i n c r e a s i n g p r o f i tf o r e c a s ti sv e r y i m p o r t a n tf o rt h ei n v e s t o r st om a k ep o l i c yi nt h eb a c k d r o po f i n t e n s i f i c a t i o no fc a p i t a l m a r k e tc o m p e t i t i o n , t h em a n a g e rh a si n t e n s i o no fd i s c l o s i n gm o r er e l i a b l ei n f o r m a t i o n t oa t t r a c tt h ei n v e s t o r s i nf a c t ，w ef i n dt h a tq u i t eaf e wl i s t e dc o m p a n i e st a k et h es i l e n t a t t i t u d e st ot h ep r o f i tf o r e c a s t h o w e v e r , a c c o r d i n gt os t a t i s t i c s ，a f t e rc h a n g i n gt h ec h i n a si p op r o f i tf o r e c a s tt o b ed i s c l o s e dv o l u n t a r i l y , t h ea m o u n to fc o m p a n i e sw h i c hd i s c l o s et h ep r o f i tf o r e c a s ti s d e c r e a s i n gy e a rb yy e a r w h a ti st h er e a s o n ? t h i sp a p e rt a k e st h ev o l u n t a r yo f i p o p r o f i tf o r e c a s td i s c l o s u r e 硒t h en u c l e a ro b j e c tt oa n a l y z ei t sd e v e l o p m e n ta n ds p e c i f i c b a c k g r o u n di nc h i n a , 私w e l la st os t u d yi t sv o l u n t a r ys t a t e m e a n w h i l e ，t h ep a p e r w i l l u s et h ed e m o n s t r a t i o nt oa n a l y z ea n ds e e kt h ef a c t o rt h a te f f e c tt h ev o l u n t a r yp r o f i t f o r e c a s to fl i s t e dc o m p a n i e s d e m o n s t r a t i o nr e s e a r c hh a ss h o w nt h a tt h eg o v e r n a n c e s t r u c t u r eo fl i s t e dc o m p a n i e sh a v el i t t l ee f f e c tt ot h ev o l u n t a r yp r o f i tf o r e c a s td i s c l o s u r e , s oi ti sn e e d e dt oi m p r o v et h ed o m e s t i cg o v e r n a n c es t r u c t u r eo fl i s t e dc o m p a n i e s t h ei n n o v a t i o no ft h ep a p e ri st os t u d yt h ef e a t u r eo fi p os y s t e mi nc h i n a sl i s t e d c o m p a n i e si n t e n s i v e l y , a n dg od e e pi n t ot h ef a c t o rw h i c ha f f e c t st h ev o l u n t a r yp r o f i t f o r e c a s tf r o mt h r e ea s p e c t s ：t h ec o m p a n y se q u i t ys t r u c t u r e ，g o v e r n a n c es t r u c t u r e ，a n d a b i l i t y t o p r o f i t m o r e o v e r , t h e p a p e rt a b l e s s o m ep r o p o s a l so ni m p r o v i n gt h e d o m i n a t i o nm a r k e ta n di n c e n t i v es y s t e mo fs h a r e so w n e r s h i p k e yw o r d s ：w o ；p r o f i tf o r e c a s t ；v o l u n t a r yd i s c l o s u r e ；e f f e c tf a c t o r s i p o 盈利预测信息自愿披露问题研究 插图索引 图4 1 盈利预测信息披露自愿性影响因素2 6 v i 硕士学位论文 附表索引 表4 12 0 0 1 2 0 0 7 年度上市公司i p o 盈利预测披露公司数量一2 4 表4 2 各变量的描述性统计一3l 表4 3 相关系数分析一3 2 表4 4 因变量p 的源编码值和内部编码值3 2 表4 5 最终进入回归的变量一3 3 表4 6 最终方程所不含的变量一3 3 表4 。7 执行概况。3 4 湖南大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所取 得的研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任何 其他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡献 的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法 律后果由本人承担。 作者签名：互匆出 日期：渺矿年，月日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学 校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被 查阅和借阅。本人授权湖南大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入 有关数据库进行检索，可以采用影印、编印或扫描等复制手段保存和汇编 本学位论文。 本学位论文属于 l 、保密口，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密团。 ( 请在以上相应方框内打“”) 作者签名：0 舰 导师签名： 日期：蜘 日期：蜘易 年f ，月坛日 年，月以日 硕士学位论文 1 1 选题背景与研究意义 第1 章绪论 1 1 1 选题背景 上市公司信息披露制度是证券市场管理制度的基石，世界上几乎每个国家都 在法律上严格规定，即发行有价证券的公司必须向公众披露法定的信息，用以维 护投资者和债权人的合法权益。正是通过信息沟通，资本的授受双方才能够彼此 了解，达成合作，信息也就成为一种重要的资源，投资者所掌握的信息的数量多 少和质量优劣，甚至直接决定了投资成功与否，而公司披露信息的形式及对信息 披露的态度，不仅影响着投资者，最终也影响着公司的声誉和价值。 在上市公司所披露的信息中，会计信息一直占据着主导地位。目前，国内会 计界对历史性会计信息的信息含量研究得比较多，相反对预测性会计信息的研究 比较少。随着我国资本市场的发展，投资者对预测性信息的需求在不断加大。盈 利预测是我国投资者进行决策非常重要的会计信息【i l 。 盈利预测是公司对未来会计期间的经营成果所做的预计和测算。盈利预测信 息反映了企业在预测期间内可能达到的营业收入、利润总额、净利润、每股收益、 市盈率水平，提供了对企业未来合理预期的相关信息，能够帮助投资者、债权人 以及其他信息使用者评价企业未来现金流量的时间、金额、不确定性，从而有助 于做出合理的经济决策。对证券市场参与各方而言，盈利预测是一个引导投资行 为的重要信号，也是投资者、债权人、社会公众据以做出经济决策的重要依据。 正因为如此，为确保盈利预测信息质量，各国证券监管机构纷纷对上市公司披露 盈利预测信息进行管制。盈利预测信息到底应当采取自愿性披露还是强制性披露， 长期以来，理论界和证券市场管理者对此一直存在争议。在我国证券市场起步的 初期，盈利预测信息属于强制性信息披露的一部分。2 0 0 1 年，证券监管部门的监 管思路出现了从风险控制转向风险揭示的重大调整，盈利预测信息的披露也由强 制性披露改为自愿性披露。 由于我国制度上的特殊背景，我国的新股发行制度经历了由严格的市盈率定 价到累计投标询价，逐步从完全的行政控制过渡到市场化的过程。在发展初期， 在首次公开发行( p o ) 过程中，盈利预测信息直接与发行股价挂钩，盈利预测信 息对公司的股价会造成重大的影响，实行询价法以后，虽然新股发行方式开始向 市场化迈进，但盈利预测信息对新股发行价格还是起着一定的影响力，因此企业 管理层为了使公司股票在资本市场上畅销，往往存在着操纵盈利的动机。如红光 实业为获取上市资格，虚构收入、调增利润1 5 7 亿元；东方锅炉为达到上市目的， 虚增1 9 9 2 到1 9 9 4 年间的利润达1 5 0 万元；蓝田股份在股票发行申报材料中虚增 i p o 盈利预测信息自愿披露问题研究 无形资产和银行存款2 7 7 0 万元。操纵盈利，进而披露虚假的盈利预测的行为严重 损害了资本市场的公平性，也严重影响了投资者对资本市场和上市公司的信心。 一项由经济观察研究院编制并发布的中国第一个信任度指数让人非常吃惊，2 0 0 4 年中国上市公司信任度指数仅为3 5 6 点。2 0 0 5 年，当经济观察研究院再次发布时， 中国上市公司的信任度指数也仅仅比0 4 年上升了2 1 个百分点。 1 1 2 研究意义 在资本市场竞争加剧的背景下，公司管理者有意愿披露更多可靠信息来吸引 投资者，从而获取更多的资本。同时，投资者数量的增加、投资者素质的提高以 及机构投资者和专业证券分析师的出现，也使得整个资本市场对上市公司的信息 需求量越来越大，质量要求也越来越高。实践中的激烈竞争以及来自内外部的压 力，迫使上市公司除强制披露有关信息外，会采取自愿的方式披露越来越多的信 息。然而尽管自愿披露盈利预测信息对上市公司有着诸多动因，但现实中我们却 发现有不少上市公司对盈利预测信息采取了沉默的态度。作为对盈利预测信息可 靠性越来越差的回应，证监会在2 0 0 1 年3 月发布的公开发行证券的公司信息披 露内容与格式第l 号招股说明书中明确了我国盈利预测披露制度由强制披 露转为自愿披露。2 0 0 6 年修订的：公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则 第l 号招股说明书以及2 0 0 6 年5 月1 7 日发布的首次公开发行股票上市 管理办法，均延续原有自愿信息披露的规定。然而，据统计自我国i p o 盈利预测 信息在改为自愿披露后，披露盈利预测公司的比例总体呈下降趋势，是什么原因 影响了上市公司披露盈利预测信息的自愿性程度呢? 本文选取i p o 盈利预测信息 披露的自愿性作为本文研究的中心课题，分析我国盈利预测披露制度发展历史及 其特殊背景，研究我国盈利预测信息披露自愿性状况，同时通过实证分析找寻影 响上市公司盈利预测自愿性水平的因素。本文对现阶段我国盈利预测状况的研究 意义在于： l 、从理论角度系统的阐述了盈利预测信息披露的自愿性问题，并结合我国实 际情况，提出一些建议和主张，以期完善我国盈利预测信息披露制度。 2 、从实证角度分析公司治理结构、公司业绩等因素对我国盈余预测信息披露 自愿性的影响，以便有的放矢，找到解决问题的办法，从而提高上市公司披露盈 利预测信息的自愿性。 1 2 文献综述 1 2 1 国外的研究现状 2 0 世纪7 0 年代末期，在发达的证券市场中，盈利预测实证研究开始兴起，9 0 年代以来，以美国实证会计为代表，研究领域主要集中于财务分析师预测，而对 2 硕士学位论文 公司管理层预测较少涉足，这也是国外盈利预测研究的发展趋势。由于我国财务 分析师预测没有形成规范的市场供给，所以国外这一领域的研究成果在我国学术 界鲜有涉及。在国外，对于盈利预测的研究主要涉及三个方面： 第一，关于盈利预测与市场反应。b a l l 和b r o w n ( 1 9 6 8 ) 通过对纽约证交所上 市的2 6 1 家公司从1 9 5 卜1 9 6 5 年年度会计盈余信息披露前1 2 个月到后6 个月 的股价进行了实证研究，发现意外盈余符号与公司股票的累积非正常报酬率之间 存在显著的相关性1 2 1 。j a g g i ( 1 9 7 8 ) 以1 9 7 l 1 9 7 4 年间1 4 个盈利预测信息为研 究对象，以盈利预测宣告日前后l o 天为研究窗口，研究结论为：在披露当天及前 后几天股价有显著的调整与反应，这意味着盈利预测信息提供了新的信息p l ； n i c h o l s ( 1 9 7 9 ) 、p e n m a n ( 1 9 9 9 ) 、c o l l a r ( 2 0 0 3 ) 的研究也同样认为：管理层盈利 预测具有信息含量，能够影响股票价格。另外，j o n a t h a nl r o g e r s ( 2 0 0 2 ) 研究了 盈利预测信息提供方( 公司管理层与财务分析师) 相互竞争的情况，投资者对公 司管理层盈利预测信息的甄别能力以及相应的市场反应。 第二，研究考察了财务指标对管理层盈余预测质量的影响，s i n g h v i ( 1 9 7 1 ) 、 s k i n n e r ( 1 9 9 4 ) 考察了公司利润率对盈利预测质量的影响1 4 j ，f i r t h 和s m i t h ( 1 9 9 2 ) 从资本结构角度论证资产负债率与盈利预测信息可靠性的关系，结果表明负债比 例越高的公司披露的盈利预测信息可靠性也越差；m e e k ( 1 9 9 5 ) 也研究了负债比 例对盈利预测的影响，b r a d b u r y ( 1 9 9 2 ) 、f i r t h ( 2 0 0 5 ) 则分别考察了公司产权比 率、财务杠杆率对盈利预测可靠性的影响。w a y m i r e ( 1 9 9 3 ) 研究了公司市盈率对 盈利预测质量的影响，并且统计上显著p j 。 第三，部分国外学者研究了公司内部与外部治理结构因素对管理层盈利预测 可靠性的影响，m c k i n n o n ( 1 9 9 3 ) 、m i t c h e l l ( 1 9 9 5 ) 研究了所有权分散程度对盈 利预测可靠性的影响，l e i 1 w i c h ( 1 9 8 8 ) 、r u l a n d ( 1 9 9 0 ) 研究了外部股东数量及 外部人持股比例对公司管理层盈利预测质量的影响1 6 ，b e a s l e y ( 1 9 9 6 ) 、c h a r l e s ( 2 0 0 2 ) 、s i m o n ( 2 0 4 ) 考察了董事会中独立董事比例对公司盈利预测可靠性的影 响。另外，f o r k e r ( 1 9 9 2 ) 、e i g a z z a r ( 1 9 9 8 ) 分别考察了审计委员会是否存在、机 构投资者持股比例对管理层盈利预测的显著影响。m o l z ( 1 9 8 8 ) 考察了公司监事 会的设置对盈利预测可靠性的影响，其研究结果表明公司存在监事会有利于公司 提高盈利预测的可靠性。 此外，b a s i 和c a r e y ( 1 9 7 6 ) 、d e v 和w e b b ( 1 9 7 8 ) 考察了行业对盈利预测质 量的影响。g a b e r ( 1 9 8 5 ) 、r u l a n d ( 1 9 9 0 ) 、h a r t ( 1 9 9 4 ) 研究了公司管理层披露 盈利预测的动机 - q 。c h o w ( 1 9 8 7 ) 、l a n ( 1 9 9 3 ) 、b i k k i ( 1 9 9 7 ) 研究了披露特征、 公司特征对管理层盈利预测的影响【引，m e e k ( 1 9 9 5 ) 考察不同上市地点对管理层 盈利预测的影响。另外，d e v 和w e b b 对英国公司盈利预测的准确度进行了检验， 并界定了以下六种对利润预测的准确度有影响的潜在因素：公司规模、预测期、 i p o 盈利预测信息自愿披露问题研究 编制预测的年份、行业类别、发行公司以及预测类别。f e r r i s 和h a y e s 以1 9 7 卜 1 9 7 3 年间2 7 9 家发行新股的公司作为研究样本，检测了预测期、经济状况和公司 规模与盈利预测偏差的关联性问题。结果显示预测期越短，预测准确度越低，恰 好与他们的预期结果相反。f i r t h 和s m i t h 通过对新西兰1 9 8 3 年至1 9 8 6 年间的8 9 家公司盈利预测的研究，得出了类似于英国公司的结论，即公司规模与盈利预测 准确度呈反向相关，而与其他决定因素间不存在任何重大相关性。在亚洲，新加 坡公司的盈利预测备受研究人员的关注。l a ma n dc h a n g ( 1 9 9 4 ) 依据发行新股上 市公司的盈利预测误差均值检验了公司审计人员的服务质量。研究结果显示，经 国际“六大 ( 现已变成“四大一) 和“非六大 会计师事务所审计的新上市公司， 其盈利预测误差不存在任何差异。这一研究结果意味着盈利预测误差并不受公司 审计人员的影响1 9 j 。在香港，j a g g i 以1 9 9 卜1 9 9 4 年间上市的1 6 l 家公司为样本， 进行了类似的研究。研究结果证实公司的营业年数与盈利预测的准确度正向相关， 即公司己存续的时间越长，越有可能披露更为精确的盈利预测信息，而其他的公 司内在特征与盈利预测的准确度之间不存在关联性，特别是关于公司审计人员与 盈利预测误差之间的关系，其结果进一步巩固了新加坡市场的研究发现，即聘请 国际“六大 ( 现已变成“四大) 会计师事务所作审计的公司，其预测准确度不 太可能因此而更高。澳大利亚的p a m e l aa n dk a r e n ( 2 0 0 3 ) 等对澳大利亚上市公司 自愿披露盈利预测信息的原因进行了研究，结果表明，当由于公司的潜在能力而 使盈利预测信息更确定时，管理当局更愿意提供盈利预测信息【1 0 l 。 1 2 2 国内的研究现状 林勇军，王伟( 2 0 0 3 ) 通过比较中美在盈利预测披露方面的制度差异，提出 了中国在制度上应该改进的地方【i 。许定晴，李瑶( 2 0 0 2 ) 分析了在我国证券市 场不规范的前提下。上市公司受某些利益的驱动，使公司盈利预测的披露与其后 公司实际盈利出现重大偏差的原因，并提出了几点改进措施l l 射。国内对于盈利预 测的研究主要涉及以下几个方面： 第一，公司盈利预测披露程度与公司结构特征的关系。乔旭东( 2 0 0 3 ) 经过 实证得到结论，上市公司的自愿披露程度与公司规模无关，而与公司的盈利能力 正相关，同时与公司发行股票的种类、是否存在独立董事相关i l3 l ；李豫湘( 2 0 0 4 ) 的实证结果显示，规模大的上市公司，更愿意自愿披露盈利预测信息，独立董事 在董事会中的人数比例、董事长总经理由同一人兼任与自愿信息披露指数无明显 相关性【1 4 l 。张翼和林小驰( 2 0 0 5 ) 的实证分析表明，地方国有企业和非国有法人 控制的公司管理层更不倾向于提供盈利预测( 或预告) 。而中央部委和地方政府控 制的公司，管理层更倾向于提供盈利预测( 或预告) 。机构投资者、董事会规模和 独立董事对盈利预测没有显著影响l d j 。 4 硕士学位论文 第二，盈利预测质量影响因素研究。段唯等( 2 0 0 3 ) 对我国制度设计对盈利 预测信息质量的影响进行了研究，实证结果表明：制度安排对我国上市公司盈利 预测质量具有显著影响。上海财经大学李卫民( 2 0 0 3 ) 考察了1 9 9 6 年到2 0 0 0 年 我国i p o 公司的盈利预测实际完成情况，并分析了影响盈利预测准确性的因素。 李祥艳( 2 0 0 5 ) 研究了我国上市公司2 0 0 卜2 0 0 1 年发布盈利预测的精确性，其 实证研究表明：盈利预测的精确性与我国上市公司的规模正相关。郭玲玲( 2 0 0 6 ) 研究了审计对盈利预测误差的影响，实证结果表明：审计的引入可以降低上市公 司盈利预测的误差【l 酬。 第三，盈利预测的市场反应研究。赵宇龙( 1 9 9 8 ) 采用b a l l 和b r o w n 的事件 研究法对上海股市的1 2 3 家样本公司从1 9 9 4 年报到1 9 9 6 年报共3 6 9 个盈利披露 日前后各8 周的股票的超常收益率进行实证检验，在国内首次找到了盈利预测信 息披露具有信息含量的证据旧。另外，薛爽( 2 0 0 1 ) 通过对1 9 9 8 1 9 9 9 年共1 3 3 家a 股上市公司预亏情况的实证研究，结果表明：样本公司在发布预亏公告时披 露效应显著。童驯( 2 0 0 3 ) 对发布2 0 0 1 年报业绩预告的2 4 2 家样本公司以及部分 发布2 0 0 2 年报业绩预告公司前后的异常收益进行了分析，认为上市公司年报业绩 预告具有市场预期效应，市场对预亏、预减等坏消息的反应程度要大于对预增、 预盈等好消息的反应【1 8 l 。张雁翎( 2 0 0 5 ) 以2 0 为分界点，把样本公司分为预测 高估超过2 0 、预测高估低于2 0 、预测低估超过2 0 、预测低估低于2 0 四组， 分别计算并比较了它们的非常规收益率i l 引。 考察国内关于盈利预测的研究，发现国内的研究跟国外的研究有一定的类似， 都集中研究了盈利预测质量的影响因素以及市场反应，对于盈利预测自愿性披露 的研究较少。造成这一状况的原因是多方面的，主要是由于我国证券分析师盈利 预测没有形成有效的供给，因此不能像国外学者那样把分析师盈利预测与管理层 盈利预测有机地结合起来，进而研究投资者对盈利预测质量的识别和投资决策( 市 场反应) 。 1 2 3 研究文献对本文的启示 1 盈利预测是否准确 国内外很多关于盈利预测准确性的研究。澳大利亚和新西兰的研究结果表明， i p o 公司的平均预测误差值为负，这意味着实际的盈利数字低于预测数，且误差较 大。来自英国的研究结果显示，盈余的预测值小于实际数字，但绝对误差明显小 于澳大利亚和新西兰的研究结果。香港i p o 公司的平均绝对误差分别是1 8 和 1 2 9 ，而新加坡i p o 公司盈余预测的精确度较高，预测窗口与预测误差存在显著 的正相关关系，不过其他变量的横截面检验结果并非十分理想。台湾地区的文献 研究大体皆认为，台湾股市强制性盈利预测有较高的准确性( 卓敏枝，2 0 0 1 ) 1 2 0 l 。 i p o 盈利预测信息自愿披露问题研究 上海财经大学的蒋义宏和魏刚( 2 0 0 0 ) 对中国i p o 公司盈余预测的准确性进行了 研究，他们运用基于时间序列模型的预测误差和预测优越性偏见和理性检验模型 对中国i p o 公司1 9 9 l 1 9 9 6 年盈余预测的准确性进行了衡量，得出的结论是， 不论是上海证券交易所还是深圳证券交易所上市的a 股或b 股公司，其平均预测 误差值均为正。因此结论为中国i p o 公司的实际盈余超过预测盈余，并且同其他 国家相比，中国i p o 公司的盈余预测是比较精确并值得投资者信赖的，但他们在 研究结果最后也提出，中国的口o 公司有“拔高盈余预测的动机1 2 1 1 。 2 什么影响了盈利预测信息 徐宗宇( 1 9 9 8 ) 指出影响盈利预测可靠性的因素有：预测假设的合理性、预 测基准的合理性、盈利预测的时间、公司资产总额大小、发行价高低掣2 2 1 。王键， 蒋苏宁( 1 9 9 9 ) 指出影响我国上市公司盈利预测可靠性的因素有：盈利预测值与 发行价格的挂钩、上市公司经营环境的不断变化、管理层所能起到的作用以及证 券市场上券商所能起的作用【2 3 l 。周黎明、陶云兰( 1 9 9 9 ) 将影响因素归纳为主观 因素与客观因素，其中主观因素指通过一些必要的方法和措施可以控制的因素， 包括公司管理者的态度、预测的时间跨度、提供预测信息的能力等，客观因素包 括企业外部无法预见或无法调节的事件【2 4 l 。李卫民( 2 0 0 0 ) 对1 9 9 6 2 0 0 0 年新 上市股票的盈利预测偏差进行了分析，得出的结论是发行价格的计算方法是影响 盈利预测准确性的重要原因。1 9 9 7 年间实行的新股发行价格方法是的盈利预测数 据与发行价格不再直接挂钩，导致上市公司不再有动机拔高盈利预测。 以上文献给本文的研究提供了思路，从以上文献可以看出我国学者关于盈利 预测问题的研究主要局限于对强制披露下盈利预测可靠性的考查，以及对影响可 靠性的因素进行分析。本文结合实际的证券市场的情况，考察盈利预测信息自愿 披露情况下的信息披露自愿性及影响因素。前人的研究给本文提供了一些思路和 借鉴，本文在变量的选择、方法的运用参考了前人的研究方法，并与时俱进，不 断突破，争取创新。 1 3 研究思路与结构安排 本文采用规范研究与实证研究相结合的方法对盈利预测信息披露自愿性情况 进行研究。文章首先对盈利预测信息披露相关的理论进行了综述，并陈述了盈利 预测信息披露的相关概念及形式，随后从理论的角度分析了盈利预测信息自愿披 露的动因，后半部分进入本文的实证阶段，本文选取2 0 0 6 至2 0 0 7 年深沪两市首 次公开发行( 口o ) 的上市公司作为样本选取空间，研究分析影响盈利预测信息披 露自愿性的各方面因素，找出影响其自愿性程度较大的因素，并分析其原因，最 后提出本文的一些建议，以丰富信息披露理论，同时为提高我国上市公司盈利预 测信息披露的自愿性服务。 6 硕士学位论文 本文分五个部分来阐述，以下是本文的研究内容与框架： 第一章，导论。陈述了本文的选题背景、研究意义、研究思路、方法、结构 安排，并对已有的相关文献进行回顾。 第二章，盈利预测信息自愿性披露基本理论综述。陈述信息观理论、契约理 论、信号理论等会计信息披露的基础理论，为后面的研究提供理论基础；同时， 对盈利预测信息自愿披露相关概念进行分析。 第三章，我国i p o 盈利预测信息披露制度的发展及背景。本文的规范研究部 分，从自愿性披露到强制性披露的制度渊源开始阐述，并深入分析我国盈利预测 制度的特殊背景公开发行制度。 第四章，i p o 盈利预测信息披露自愿性影响因素研究。该章进入本文的实证研 究部分。根据前面理论分析部分，再参考国内外相关研究，设计被解释变量和多 个解释变量，建立回归模型，并进行实证检验结果与分析。 第五章，根据实证分析结果，对提高我国上市公司口0 盈利预测信息披露自 愿性提出政策性建议。 7 i p o 盈利预测信息自愿披露问题研究 第2 章i p o 盈利预测信息披露基本理论基础 2 1 理论基础 2 1 1 契约理论 企业的契约理论由科斯首开理论研究的先河，之后由阿尔钦、德赛茨、詹森、 麦克林、霍姆斯特姆、泰若勒等学者加以拓展。根据学者们所遵循的基本思路， 可以将企业的契约理论分为交易费用理论和委托代理理论两个主要分支。其中， 交易费用理论侧重于研究企业与市场的关系；而委托代理理论侧重于研究企业内 部的权利结构与代理关系。但他们都遵循企业是一系列契约的联接这一共同的思 想。 1 交易费用理论 科斯( c o a s e ) 在企业的性质( 科斯，1 9 8 1 ) 一书中指出了新古典理论的 几个缺陷：( 1 ) 它在关注价格体系的时候，忽略了制约交易过程的制度安排，忽 略了与交易相关的和与交易条件相关的费用；( 2 ) 它在强调企业功能的时候，忽 略了企业的制度结构；( 3 ) 企业的边界及其决定也被完全忽略。为了克服上述缺 陷，它将交易费用明确引入经济分析，并在交易费用概念基础上建立起自己的企 业理论，开辟了交易费用企业理论的先河。其次，他的企业理论关注生产的制度 结构，也就是说企业的生产特征在科斯这里是被严格把握的。最后，他将企业的 研究引入了企业内部，即企业的协调和激励等问题，从此受到了经济学家的重视 2 5 1 a 交易成本包括人们在市场上搜寻有关的价格信号，为了达到交易进行谈判和 签约，以及监督合约执行等活动所花费的成本。在市场机制中，首先，投资者花 费一定的人力、财力收集上市公司股价的信息，造成社会资源的浪费，社会经济 福利损失。上市公司自愿性信息披露，恰好可以避免这一点，因为上市公司毕竟 也会从履行社会责任中受益。其次，委托人为了监督代理人会发生代理契约成本， 如委托人的监督成本、代理人的担保成本、剩余损失，而监督成本和担保成本最 终由代理人承担，从而有可能降低经理的奖金、分红和其他报酬。因此代理人出 于自身利益最大化考虑，就有使代理关系中利益冲突的成本( 代理成本) 保持最 低的动机。代理人为了使代理成本最低化，便会自愿性通过财务会计报告向委托 方报告。代理成本越高，代理人披露信息的动机就越强烈，由此产生了一种代理 人向委托人自愿性信息披露的激励机制【2 6 1 。再次，过高的监督合约成本，监督部 门的过度监管会。物极必反 ，都不利于市场经济的发展。 2 委托一代理理论 代理理论与交易费用理论相联系但又有较大区别：交易费用理论着重于企业 8 硕士学位论文 与市场关系，即纵向一体化研究；相反，代理理论则更关心企业的内部结构，即 横向一体化。阿尔钦和德塞茨( a l c h i a na n dd e m s e t z ，1 9 7 2 ) 通过重新说明企业的 意义和解释在怎样的环境下管理资源的成本低于由市场配置资源的成本，开辟了 研究企业理论的另一条路径，即团队生产理论旧。它将企业理论的研究引入了企 业内部结构和权利安排方向，而且，他们更强调对行为的支配，而非对财产的支 配，从而比交易费用理论更深入和现实。詹森和麦克林则从另一个角度扩展了阿 尔钦和德姆塞茨的理论，他们考察了在所有权与经营权分离情况下的企业内部对 管理者的激励问题。提出均衡的企业所有权结构是由股权代理成本和债权代理成 本之间的平衡关系决定的。霍姆斯特姆和泰若勒承接团队生产理论的研究认为所 有权应当与那些贡献最难估价的投入要素相联系，从而有效解决激励问题。他们 认为激励比监督更重要，并提出了利用权利安排与要素贡献估价相联系的思路。 以威尔森、斯宾塞、罗斯、莫里斯等人开拓的委托代理理论，不仅考察代理问题， 而且也考察委托问题。在他们那里，委托代理关系是外来决定的，他们只考察在 固定的委托代理关系下，如何达到激励相容。标准的委托代理理论，有以下两个 基本假设：一是委托人对产出没有( 直接的) 贡献；二是代理人的行为不易直接 地被委托人观察到。在这两个假设下，他们研究这样一个问题：委托人想使代理 人按照委托人的利益选择行动，但委托人不能直接观察到代理人选择了什么行动， 他只能观测到另外一些变量，这些变量是由代理人的行动及其他因素共同决定的， 且由于存在着代理人的个人利益，委托人与代理人之间存在利益冲突。委托人( 股 东) 的目标是企业价值最大化，代理人则追求较高的闲暇和报酬。由于委托人与 代理人之间存在信息不对称，代理人就会利用信息优势以牺牲委托人的利益为代 价使自身利益最大化，契约是减少这种冲突的一种途径。委托人与代理人可以通 过签定一系列的契约( 如股票期权计划) 来限制经理人员对额外利益追求的行为， 同时也能提高公司股票的价值，对外部股东而言，只要公司价值的增加超过监督 成本和激励成本，股东就有动机以契约的形式来降低代理成本，对于经理人员来 说，只要他们财富的净增加( 由于减少代理成本而增加的企业价值) 高于所放弃 的额外收益，那么经理人员也会乐意接受这些契约。由于重要信息的公开披露对 保证这些契约的执行而减少双方的代理成本是必要的，因此，股东与经理之间契 约的存在将促使公司自愿披露相关信息。詹森和麦克林指出：“假定债权人( 或外 部股东) 发现像在公开的财务报告中提供详细的财务状况那样作为监督经理的一 种手段是值得的，如果管理者自己能以较低的成本提供这些信息( 或可能因为他 们为内部的决策己经搜集了许多年数据) ，那么预先承诺承担这些报告的成本并聘 请独立的外部审计人员来检验其准确性对他们来说是有利的。一 9 i p o 盈利预测信息自愿披露问题研究 2 1 2 信息观理论 信息观理论是随着证券市场的发展，财务会计目标从报告经管责任逐渐转向 投资者、债权人等决策服务而形成的。这种观点认为会计信息是为投资者等信息 用户服务的，会计信息在使用者决策时有用，如投资者及潜在的投资者、债权人 会利用财务报告数据，通过各种评估模型来分析公司股票、债券的内在价值；评 估投资的风险程度；预测公司破产的可能性等。信息观是事前概念，即财务报告 是提供有助于决策者形成对企业未来的合理预期的相关信息，对此，美国财务报 告准则委员会第一号概念结构公告明确要求“财务报告应提供给现在和潜在投资 者、贷款人及其他用户评价公司未来预期现金流量的金额、时间和不确定的信 息静。 信息观理论是研究会计信息披露的各种行为动机和影响会计信息质量的各种 决定因素以及会计信息的市场效应的基础理论，譬如，公司管理当局为什么有时 会自愿对外披露盈利预测信息；在资本市场上为什么会有中介机构的财务分析师 披露的盈利预测信息；他们之间怎样相互作用，所披露的预测信息质量又有何差 异；市场投资者对盈利预测信息的反应等等。 2 1 3 信息不对称理论 一般来说，相关信息越多，决策的准确性和科学性就越高。然而在交易过程 中，通常是一方拥有的信息多于另一方拥有的信息，这就是信息的不对称。现实 生活中信息不对称现象比比皆是，最为典型的就是“柠檬市场 。产生信息不对称 的原因是多方面的：( 1 ) 认识能力有限，人们不可能随时随地掌握所有己发生的、 正在发生的或将要发生的情况；( 2 ) 社会分工和专业化导致的信息非均衡分配， 人类社会的发展产生了社会分工和专业化，社会分工和专业化提高了社会经济运 行的效率，但同时也加剧了基于人的信息获取能力而导致的信息不对称：( 3 ) 获 取信息需要付出成本，每个人对信息的需求程度也是不同的，愿意付出的成本也 是不一样的，这会导致信息在人群中分布的不均衡；( 4 ) 信息商品具有特殊性， 人们无法事先知道其价值，信息的卖方也不可能在卖出之前就让买方充分了解其 所售的信息；( 5 ) 通常卖方掌握的信息要多于买方掌握的信息，为了自己的利益， 卖方在出售信息时往往会有所隐瞒。信息的不对称会引起逆向选择和道德风险两 类代理问题，使得交易双方难以达到帕累托最优。在证券市场上，同样存在着信 息不对称及其导致的逆向选择问题。在证券市场背景下，信息不对称是指不同质 量的证券可以相同的价格出售( b e a v e r 1 9 9 6 ) 。股份有限公司制度下，广大的股东 不直接参加对公司的正常经营管理，而是委托经理人员进行经营管理。但是，股 东( 委托人) 无法观察经理的全部行动，也无法充分了解经理的能力，而只能获 取关于经理行动和能力的不完全的信息。这样，经理等内部人员就拥有了更多、 1 0 硕士学位论文 更准确的对企业的现在和未来的信息，也即存在内部信息。尽管按照有效市场理 论，在一个半强式有效的市场，股票价格将会充分反映所有可公开获取的信息， 但内部人仍能拥有比外部投资者更多的关于企业真实质量的信息，从而能够利用 信息优势赚取超额利润。投资者由于不能充分了解企业机会和风险的信息，因而 不能正确地对企业做出评价，进行正确的投资，从而发生逆向选择，导致市场资 源配置的低效率。但另一方面，投资者又是理性的，他们将意识到内部信息存在 的可能性，但由于他们不能区分企业的质量，因而他们就会采取与旧车买主一样 的决策，降低愿意支付的购买股票的价格。其结果是，如同旧车市场一样，证券 市场将会变得无效率或萎缩，而且由于不对称信息的存在，投资者和信贷者将会 要求更高的资本报酬，以补偿其风险或进行财务分析的成本，导致企业筹资活动 的困难和资本成本的上升。这时，财务报告起到了信号传递的作用。信号理论认 为，高质量的或有好消息的公司将通过传递信号将其与那些较次公司区别开来， 市场也会做出积极反应，这些公司的股票价格将会上涨，而那些不披露的公司则 被认为是有不利的消息，其股价将会下降。因而，拥有关于企业未来现金流量私 人信息的高质量企业的管理当局就有动力进行充分披露( 当然，由于股东与经理 的利益函数的不一致，信息成本的存在，内部信息总是存在的) 以向市场传递企 业未来准确的信号，以证明他们的企业属于合意的种类，他们的股票定价是偏低 的。通过可信而充分的披露，减少了外部用户对公司前景的不确定性，外部用户 将那些较高质量的企业从“柠檬一中剔除，而愿意以较高的价格来购买其证券， 企业的酬资能力将会提高，资本成本将会降低，企业的价值将提高。而那些业绩 一般的企业，由于认识到沉默将被视为隐瞒坏消息，并导致投资者对公司前景的 怀疑，因而也将自愿披露某些消息。业绩较差的企业出于维护信誉的考虑，也有 可能自愿披露有关信息。最后，“只有那些最差的企业不再发出信号揭示其价值 ( w a n t t sa n dz i m m e r m a n 19 8 6 ) i 2 s j 。 2 1 4 信号理论 信号理论认为，高质量的公司将通过传递信号将其与那些较次的企业区分开 来，股票价格将会上涨，企业将吸引更多的投资。如果企业在财务报告方面有着 很好的声誉，那么企业筹集资本的能力就会提高。此外，好的声誉会降低企业的 资本成本，因为企业进行大量的并且可靠的报告，其不确定性就会减少，投资的 风险也会随之降低，投资者要求的收益率也会降低。并且，企业自愿地披露那些 可信而且能减少局外人士对企业未来前景不确定性担忧的有关企业的秘密信息， 公司的价值也会被提升。 业绩良好的企业有强烈的动机去报告其经营成果，通过自愿性信息披露，可 以展示企业强大的实力，以便保持在资本市场上的形象和公信