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民营企业资本运营风险问题研究 摘要 改革开放以来，我国的民营企业得到了快速发展，取得了历史性的成就， 对国民经济的增长作出了巨大贡献。与此同时，我国的民营企业的数目虽然 众多，但资产规模普遍较小，平均寿命偏短。这反映出我国民营企业自身的 资本保值与增值存在很大的问题，绝大多数企业防范风险的能力极差，严重 制约了自身的发展。因此，有必要从资本运营角度去重新审视我国民营企业 在新时期所面临的风险，并探究防范的方法。 论文首先对资本运营的含义、特征、内容，资本运营风险的含义及类型 等做了全面系统的理论探讨。接着文章回顾了我国民营企业的产生，分析了 我国民营企业资本运营的现状特点，深入剖析了我国民营企业资本运营过程 中存在的系统风险和非系统风险，包括政策法规风险、经济风险和社会风险 等系统风险和经营风险、行业风险、技术风险、财务风险、管理风险等非系 统风险，其中政策法规、技术、经营和管理风险是影响我国民营企业资本运 营成败的主要风险。在此基础上，文章提出可以从建立健全科学合理的民营 企业治理结构和人力资源管理制度方面去增强自身抵御风险的能力，同时通 过资本运营前的尽职调查、分散化投资、多阶段投资等手段来防范非系统风 险。最后希望政府能优化民营企业所处的政治、经济和社会等外部环境，在 一定程度上降低民营企业资本运营的系统风险。 关键词：民营企业资本运营系统风险非系统风险风险防范 s t u d i e so nt 1 1 er j s k vi s s u e so f n o n g o v e m m e n t a le n t e 印r i s ec 印i t a lo p e r a t i o n s a b s t r a c t n o n g o v e m m e n t a le n _ t e 】p r i s ei 1 1o u rc o u l l 缸yg e t sc o n s i d e r a b l eh e a d w a ya n dg a i n s r e i n 砌【a b l ea c h i e v e m e n ts i l l c er e f o l 胁o p e n i t 肌妇sat r e m e n d o u sc o n t r i b u t i o nt o t h eg r 0 讹ho fn a t i o 工1 a 1 e c o n o m y m e a n w h i l e ，t 1 1 ea s s e t ss c a l eo fn o n g o v e m m e n t a i e n t e r p r i s ei su n i v e r s a l l yl i r n j t e da n dw o n tl a s tv e r yl o r 培m o u g hi th a s1 a 玛e 釉o u n t s t h a ts h o w st h em a i n t a i n i n ga n di n c r e a s ev a l u eo f n o n g o v e m m e n t a le n t e r p r i s ec 印i t a l e x i s tm 勾o ri s s u e s m o s to f e n t e q p r i s eh a sl i t c l ea b i l i t yt op r e v e n tr i s k ，w h i c hr e s t r i c t s o w nd e v e l 叩m e n ts e r i o u s l y s oi ti s n e c e s s a r yt oc o n s i d e ra g a i n 仕l ef a i l i n gr i s b i s s u e so f n o n 9 0 v e m m e n t a le n t e r p r i s ei nm o d e mp e r i o d 舶mc 印h l o p e r a t i o n s 锄g l e s a 1 1 d f i n d t h e w a y t o p r e v e n t i t f i r s t l y t l l i sd i s s e 删o nd i s c u s s e st l l ei m p l i c a t i o na n df e a t u r eo f 1 ec a p i t a l ；m e s o u r c eo f n o n g o v e m m e n t a le n t e 巾r i s ec a p i t a l ；m ei m p l i c 砒i o n ，f e a t u r ea n dc o m c n to f c 印i t a lo p e 州o n s ；血e 抽1 p l i c a t i o na n d 帅e so f t h er i s k yi s s u e so f c a p i t a lo p e r a t i o n s t h e nm em e 8 i sr e v i e w sn 帆喀o v e m m e n t a le n t e r p r i s eh o wt o e n l e r g e ；a n a l y s e sn l e p r e s e n ts i t u a t i o n ，s y s t e m a t i cr i s k ( i n c l u d i n gp o l i c ya j l d 曲岫n e sr i s k ，e c o n o m yr i s k a n ds o c i e t yr i s ke t c ) a n dn o n s y s t e m a t i cr i s k ( i n c l u d i n g 叩e r a t i o nr i s k ，t r a d e r i s k ， t e c h n o l o g yr i s k ， f i n 肌c er i s ka n d m a n a g e m e m r i s k e t c ) o f n o n g o v e m m e n t a l e n t e r l 埔s ec a p i t a lo p e r a t i o n s p 0 1 i c y 锄d s t a m t e s ，t e c h n o l o 鼢 o p e r a t i o n a i l d m a n a g e m e n tr i s k sa r c 删nr i s i ( s 也a te 行e c ts u c c e s so r 颤l u r eo fn o n g o v e m m e n t a l e n t e r p r i s ec 叩i t a lo p e r a t i 衄s o nt h eb a s i so f t 王l a t ，t h ed i s s e 觚i o n p u t s t oh e i g h t e n 也e a b i l i t ya g a i n s tr i s k s 岫曲e s t a b l i s l l i n gt l l ea d m i n i s 缸丽o ns 咖c t u r eo fs c i e 埘f i c r a t i o m l n o n g o v 踟m e m a l e m e 巾r i s e 蚰d吐1 ei n s t i t u t i o no fh u m a l l r e s o u r c e s m a n a g e m e n t b e s i d e s ，t 1 1 = r o u 曲u s 访g m em e so fc o n s c i e n t i o u si n v e s t i g a t i o nb e f b r e c a p i t a l 叩e r a t i o n s ，d i v e r s i f i c a t i o ni n v e n e n t ，s t a g e si n v e s 缸i l e n ta 1 1 d h e 岵i n gt o p r e v e m r i s k l i z 1 1 0 n g g u o( a g 五c u l t u r a le c o n o m ym a n a g e n l e n t ) d i r e c t e db y p r o f t i a nq i a n x i k e y w o r d s ：n o n g o v e m m e n t a l e n t e 单r i s e ，c a p i t a l 叩e 喇o n ，s y s t e m a t i cr i s k ， n o n s y s t e m a t i cr i s k ，l u s kp r e v e n t i o n t i 独创性声明 零人声明所呈交黪论文是我个人在导师擐导下进李亍的研究工作及数得盼磷究成果。尽我 所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人融经发表域撰写过的研 究成纂，也不包含为获得湖嘉农业大学或其它教育机构的学位或证书两使用过豹材料。与我 一同工作的同志对本研究所做的任何鬣献均已在论文中作了明确的说明并表示了谢意。 研究生签煞： 关于论文使用授权的说明 本人完全了解湖南农业大学有关保留、使用学位论文的规定，即；学校有权保留送交论 文兹笈印捧魏擞蠢，龛诲谂文羧查溪籁整爨，莓数采援嚣馨、续露或织接等笈翻手段保存、 汇编学位论文。同意湖南农业大学可以用不同方式在不同媒体上发表、传播学位论文的全部 或部分内褰。 ( 保密的学位论文在解密后应遵守此协议) 磅究嶷签名： 她虱薅阕：二；年，l 篾歹。毽 导师雠m 弘 嗍：硼年，月绷 1 前言 l 。l 研究的疑的及意义 资本，是能够给其所有者带来增假的价值。它只有在不间断的运动中才能保存自融并 生产和实现价德增值。资本运赣，就怒以瓷本最大限度增值为强的，对资本及其运动蹶进 行的运筹和经翁活动。但由于资本运营主体的有隈理性，不可熊掌握未来变化的所有信息， 熟知未来的一切不确定的环境，所以饿这种追求资本最大限度煺值的资本运营活动无法确 定，即资本运营活动本身就蕴藏着风险。 我国的民营企业自2 0 世纪8 0 年代诞生以后，经营管理方面一切都是从零开始的，资 本规模很小。并且，在改革初期，中国企业面l 临的是一个巨大的卖方市场。一般来说，只 要企业掌握一项产品或服务的供给手段并进入该市场，就能获得高额盈利。这时企业竞争 的重点不在于管理有方、技术精良、成本低廉、质量优异、信誉卓著等内涵方面，而在于 填补市场需求缺口，所以影响民营企业投资决策的主要因素是项目的市场价格和利润边 界，从而资本运营的风险很小。 随着私营企业的飞速扩张，空间上以控制力量最强的根据地为圆心逐渐向控制力越来 越弱的更大范围的地理区域扩张；业务上以企业最熟悉的核心产品、产业为圆心逐渐向其 它越来越陌生，把握越小的产品产业扩张 人员组织上以企业家最信任的家族( 亲友) 成 员为圆心向其他社会人员扩张。与此同时，整个中国的市场格局也发生了根本性转变，由 卖方市场转变为买方市场，企业竞争的重点也转向内部管理、技术创新、质量、信誉、服 务等内涵方面，影响民营企业投资决策的因素增多，而这些因素的不确定性增加，即民营 企业资本运营的风险大大增加，影响了我国民营企业的发展。到2 0 0 1 年底，我国私营企 业数目达到2 0 2 8 万个，注册资本总额达到1 8 2 1 2 2 亿元，解决了2 2 5 3 万人的就业，创 造了2 7 4 6 0 4 亿元的g n p 。然而，就是这些民营企业的平均注册资本只有8 9 8 万元，平均 寿命只有2 9 年，这在一定程度上说明，目前我国民营企业对资本运营风险的防范能力 极差，严重制约了我国民营企业的发展。因此在这种背景下，研究我国民营企业资本运营 风险，具有以下意义： 1 、有助于增强民营企业家的风险意识。 8 0 年代普遍存在的高额创新利润使民营企业创建者和经营者形成了很高的盈利率预 期和高增长预期，并衍生出一种急于扩张的心态。受这种心态的推动，许多民营企业不愿 意下著功夫谋求在特定领域中的长期优势，而是热衷于寻找市场空白和新的消费热点。企 业领导人无长期占领市场的抱负，有一举暴富的渴望，于是开始全方位出击，将这种渴望 全部寄托在资本运营上，却并没意识到资本运营环境已发生变化，风险已大大增加，直到 最后纷纷落马时，才如梦初醒，原来资本运营的风险是很大的。本课题将从理论角度论述 资本运营风险的客观存在性，还要结合当前民营企业的内外部环境分析中指出民营企业资 本运营的实证分析，如巨人集团、飞龙集团等来证明资本运营风险的客观存在性，为后来 者敲响警钟。 2 、毒韵予惑营企驻经营畿了薅当藩资本逡营豹拜撬凌况。 环境的不确定性魑资本运蒋风险的根本来源。分析当前我阑民营众业资本运营所顽临 的撤险，必然要扶当翦疑营企攮蹰处豹内外部繇境状臻转蛎入筝。我国麴民营念渡经黎喾， 尤其是中小民篱企业的经营者，自己搜集环境信息的能力有限，从外都获取信息的成本较 高，必然造成中小民营企业经嫠者掌撂的信息不完全。因此，本课题的研究将程定程度 上为中小民营众业提供一些当前资本遨营环境状况的倍怠及环境分析的思路。 3 、能为民营企业提供防范资本运营的思路与措施，有助予其做出霉； 学的瓷本运慧决 策，梵密瑰民营企鱼资本静长期傈僮增值提出建议。 本课题的研究目的是：在阑内外有关资本邂营与风险理论的指导下，在分析当前我国 民营企效资本运营瑟瑟貉懿强狯类墅袋箕藏毽分析静鏊疆土，搽讨我溺琵营金泣蒴范瓷本 运营风险的措施与方案，从而有助于民觜企业缀营者做出科学的资本逡营决策，实现民营 企业资本运营的长期保值与增值。 1 2 国内外研究发展动态 1 2 1 国外发展动态 凯恩斯曾在其就业、利息与货币通论中指出，现实经济社会的“经常情形，是处 在“不断变化、不断进步、不断波动的非均衡、不确定的形态”之中，而这种不确定的根 源在于总需求不确定。在解释造成这种需求不确定的原因之一资本边际效率规律时，他 认为：投资者的预期利润率主要取决于投资者对未来收益的预期，而投资者关于未来收益 的预期是不确定的。因为，在现实经济社会中，人们在追求利益最大化的过程中所掌握的 信息是不完全的，人们不可能对未来利益做出完全正确、准确的预期。另外由于人脑有限， 我们能够加工的信息和我们的知识能够分析的信息很少，因此我们只能使用浩瀚的信息海 洋中的一小部分去帮助我们思考( 西蒙，1 9 5 8 ) 【2 】o 信息不仅具有不完全性，而且还具有 不对称性，即交易的双方对交易品所拥有的信息数量不对等。这同样加大了人们利益行为 的不确定性。资本运营本身就是一种利益行为，自然也就存在风险。 风险是由于企业经营环境的不确定性引起，这种不确定性来自于公司的内部和外部环 境两个方面( g a l b r a i t l l ，1 9 7 3 ) 。如果从企业风险管理系统的角度分析，可以把企业经营风 险分为静态风险和动态风险( 高石义一，1 9 8 5 ) 。静态风险是由于地震、暴雨、雷击、疾 病等自然现象所带来的风险以及与本公司有合同企业的破产、企业的兼并以及企业的一些 违法行为所带来的各种赔偿、权力的丧失等人为的原因所产生的风险；动态风险是由于顾 客需求的多样化而产生的商品陈腐化、价格竞争的失败、销售战略的失误而造成的。从投 资角度看，可以把投资风险分为系统风险和非系统风险( z v ib o d i e ，1 9 9 8 ) 系统风险来源 于与市场有关的因素，非系统风险是由于非全局性因素引起的，只对个别企业产生影响的 风险 = 1 口 对于一般企业来说，防范风险的主要有四种，即回避和减轻风险、保留选择权、分散 风险、转移和分担风险( j o e s p he s t i g l i t z ，2 0 0 0 ) “1 。对付投资过程中产生的系统风险 2 的最好办法是套期保值，而对付非系统风险的最好办法就是分散化，建立最优化的投资组 含。 1 2 2 国内研究动态 综观已有的研究成果，除了在一般企业经营风险、国营企业资本运营风险，以及民营 企业在多元化经营、融资、并购、风险投资等过程中的财务风险、金融风险的产生与防范 研究较多外，对于民营企业资本运营风险进行全面系统研究的还是空白。但对一般企业经 营风险的研究主要表现在风险的分类及其产生的原因、风险的度量及风险的防范措施方面 还存在很大的争论。 ( 1 ) 关于资本运营风险类别及其产生的原因。学者门分别研究了项目融资风险、企 业并购中存在的风险、企业投资战略风险、债转股面临的道德风险与企业风险。项目融资 风险分为信用风险、完工风险、生产风险、市场风险、金融风险以及政治风险( 李汉军、 何亚伯，1 9 9 9 ) 【5 1 。 企业在并购过程中存在筹资风险、反收购风险、法律风险、财务风险、营运风险和信 息风险。其中，筹资风险包括筹资在时间上和数量上能否满足需要；现金支付是否会造成 仓业资产流动性减弱或造成财务困难；杠杆收购引起的偿债风险、筹资组合与资产组合是 否协调。反收购风险是目标企业对收购行为不理解、不合作、甚至充满敌意，从而不惜一 切代价采取各种反收购措施，增加并购企业的风险与成本。法律风险是政府为了防止行业 垄断、维护市场竞争，世界各国都制定了关于并购、重组的法律、法规，规定了详尽的收 购细则，程序复杂，从而加大了收购风险。营运风险是并购企业在完成并购后，可能无法 使整个企业集团产生经营协同效应、财务协同效应，难以实现规模经济与经验共享互补， 甚至出现规模不经济现象，造成并购行为的失败。信息风险是并购中由于信息不足、虚假 信息、失效信息等造成的并购失败( 姚立根、牛贵霞，2 0 0 0 ) ”1 。企业并购中的财务风险， 主要来源于目标企业价值评估风险、融资风险、流动性风险和杠杆收购的偿债风险等( 王 晋勇、卢晟、廖哲韬、陈共荣、艾志群，2 0 0 2 ) “。 企业投资战略风险分为外部宏观投资环境风险、外部微观投资环境风险、内部投资环 境风险、投资战略方案财务指标风险。外部宏观投资环境风险主要是由政治因素、经济因 素、法律因素、基础设施因素、社会文化因素及自然地理因素引起的：外部微观投资环境 风险主要是竞争状况、政府主管部门、供应商情况、股东态度、用户压力、地方社团压力、 金融机构等因素引起的；内部投资环境风险主要是由组织管理能力、企业文化、财务状7 兄、 企业资产、营销能力、研究开发能力、生产系统可靠性等引起的；投资战略方案财务指标 风险主要包括投资利润率、投资回收期、内部报酬率、净现值、贷款偿还期等指标风险( 倪 义芳、杜伟锦等。2 0 0 0 ) 。 我国私营企业的道德风险，具体体现为政策性道德风险、市场性道德风险、公益性道 德风险和自我性道德风险，其产生的原因主要有私营企业自身发展方面、私营企业素质低 下方面、家族经营弊端及我国私营企业法制和政策失误方面的原因”o 。 企业风险分为市场风险、财务风险、投资风险、技术开发风险、价格风险、文化风险、 道德风险、生产风险和组织风险，这些风险受三方面的因素影响：外部环境的不确定性： 生产经营活动本身的复杂性及企业能力的有限性。1 ( 2 ) 关于资本运营风险防范的措旌。债转股企业可以通过深化改革，转换经营机制， 建立现代企业制度；委托资产管理公司高效地运作；建议国家制定、颁布一个资产管理 公司特别法；彻底转换国有银行机制来防范和化解债转股道德风险“。企业应通过完善 积极主动的财务决策机制，严格认真的财务控制机制、真实科学的财务信息处理机制、相 互监督、相互约束的财务制衡机制及在现代资本市场上游刃自如的理财机制来防范金融风 险“3 1 。并购企业应通过做好尽职调查，改善信息不对称状况，采用恰当的收购估价模型合 理确定目标企业的价值以降低估价风险；从时间上和数量上保证并购资金的取得以降低融 资风险；应根据资产负债的期限结构调整资产负债匹配关系，通过建立流动性资产组合进 行流动性风险管理；增强杠杆收购中目标企业未来现金流量的稳定性来降低杠杆收购偿债 风险”3 。另外，企业对外投资还可以通过采取分阶段投资的形式来分散风险，即投资者不 能将全额资本一次性投向风险企业，而是在企业发展的若干阶段分批投入资本，并保留在 任何一个阶段放弃投资和进行清算的权利，伴随每一次投资前的是风险分段评估“。 1 3 研究的思路和方法 任何企业都是生存于特定的环境当中。经营环境是由多种因素构成的一个极其复杂的 环境系统，在这个环境系统里，任一构成因素发生变化都会引起这个系统产生不同程度的 变化。由于事物的运动性是绝对的，静止性是相对的，所以企业面临的经营环境始终处在 动态变化的过程中，这必然会使企业经营活动受到某一特定环境中各构成因素的影响和制 约，面临很大的风险。处于不稳定经营环境中的企业，一般需要保持灵活的经营方式，采 取动态的组织管理方法与外部环境的要求取得大体平衡，这对企业的经营管理者提出了较 高的要求。我国的民营企业自2 0 世纪8 0 年代诞生以后，外部环境在这2 0 年里发生了翻 天覆地的变化，其建立之初普遍采用的家族制管理制度已经不能与这种复杂多变的外部环 境的要求取得大体平衡，从而面临更大的风险。因此本课题将在西方经济学风险理论的指 导下，从现阶段民营企业面临的外部环境及其内部管理两方面来分析民营企业在资本运营 活动中的风险及其成因，并现阶段民营企业的实际出发，提出相应的防范措施及降低风险 的外部环境优化建议。 要对民营企业资本运营风险做出科学合理的判断，提出行之有效的措施，就必须寻求 大量的实践论据去印证，得出一般性、规律性的结论，从而上升为理论。因此，在具体的 研究方法的选择上，一是采取了以实证研究为主，从个别到一般，又从一般到个别得方法。 同时，峰持点面结合，使问题得研究既有一定广度，又有一定深度。面上得总揽有利于把 握其发展得一般趋势，点上得深究有助于形成独特得见解；二是坚持定性分析和定量分析 得有机结合，力求用更多得数据和一定得数理方法来进行实证研究。当然，由于民营企业 上市的较少，管理并不规范，并且部分财务数据涉及企业商业秘密。因此获取数据的难度 很大，定量分析有相当难度。但此番努力是必不可少的。此外，研究成果的叙述将采用抽 象与具体相结合、分析与实例相结合的分析逻辑。 4 2 理论基础 2 。l 资本运营 资本遮营律隽金堑缎鹭理念，在嚣方举是行么薪强念，覆是有着憨久秘史，燕随着巍 品经济和市场经济的形成而产生并不断发耀和完善。尽管有些西方国家没有“资本运营” 这种提法，憾可以说，现代鼯方经营管理思想就是资本运凿思想。在经济发达的同本，被 誉为“经鬻之神”的松下牵之助先生认为：经营事业时，技术、销售、资念、人事靓划等 冬方嚣都缀鬟要，荔最耋豢熬还是爱藿溪念阑。鑫藏毒觉，扶离鑫经营到瓷本运营囊念豹 转变，是缀蓠理念重大转折，是一场新的镎理改革。但在我国，资本运营理念刚刚兴起， 仍处在理论发展阶段，选种理论的接受及实践不仅成为企北家现实的选择，而且关系到我 国市场经济的完善和发展。 2 ， 资本运营的含义 所谓资本运营，是捂焱渡经营者把企她所拥有的一切宥形、无形存量瀣产及生产诸要 素，通过流动、裂变、组食、优化配置和备种方式进行有效运作，以期实现最大限度的资 本增值。簧正确理解资本逡蒋的含义应明确资本运营与商黼经营、资产经蒋的区别。 ( 1 ) 资本运营与囊l l i l 缎营斡关系 资本运鹜与商晶经营的医剐主要表魂谯戳下凡方瑶： 运作对象不同。资本运营的对象是以存量资产形式所表现的产权，或者说是可以按 证券化、价值化操作的物化资本，是以资本导向为中心的众业运作机制，谶彳亍资本运营的 同时，通鬻衾导致熙有权的转移，或者原蠢羧东结构救重大变化；丽商鑫缎营豹对象是纯 粹秘凭爨零，帮商晶或莠努，蠢不会导致投资者掰有较和黢衮结擒交纯。 资本循环方式不同。资本运营中资本循环方式表现为：货币资本证券( 股份) 货币资本，有时也可熊淡现为：经营浚本货币资本证券赞币资本；而商 品经营中资本循环方式则袭墁为：货币资本商最或劳务货币资本。 瞽联核心苓目。资零运营鹣谈心弱麓是螽蔼往纯焱产要素藜秘糸强赛资本运行效 率，其中优化结构包括：资源配置结构，窝业资本、金融资本和产权资本缭构优化，忖蠹 资本和增擞赘本的优化及资本经营过程的优化：而商品经髂豹核心问题是根据市场需求状 况及变化趋势决定生产年份、生产多少及如何生产。 毅爨联蠢不嚣。炎零运营戆狡菱主簧寒塞予生产要索筑往爱生产效豢疆褰瑟豢寒魏 增量经济收益，表现为资本运营前后投资收藏的差额，满予产业利润的一郝分；而商品经 营主要来自予向市场提供产品或劳务所取得的一般平均收益。 竞争方式不同。炎举遥营是通过收购、兼并、重缀、参股、转让、掇赁、剥离、置 换等多转手毅寒瀵强枣繇羧素，残本低霓散皎：蠢亵瑟经蘩遴零是缢提舞褰燕或蔟务藏耋 占领市场聪遮竞争对手，战本高晃效慢。 资本增值速度不同。资本运营可以在短期内集聚大墩骚本，通过资本扩张使资本快 速增值；而商品经营则通常要靠内部积累扩大资本，因而资本增值速度比较缓慢。 运作期限不同。资本运营过程期限短，而且并非经常进行，尽管有时一项资本运营 过程需几年，但相对于商品经营而言仍属于短期行为；而商品经营则时时刻刻、周而复始 进行，只要公司不破产就不能停止经营活动。 经营风险不同。资本运作过程中，由于存在不确定因素的复杂性，因而运作风险大， 但反过来，通过资本组合又可回避经营风险；商品经营所承担的风险主要表现为经营行为 的单一性，一旦主导产业或单一产业发生危机，风险便会形成，无法分散。 资本运营和商品经营都属于企业经营的范畴，因而二者存在极为密切的联系。 目的一致。企业进行资本运营的目的是追求资本的保值增值，而企业进行商品经营， 目的在于赚取利润，以实现资本增值，因此商品经营实际上是以生产、经营商品为手段， 以资本增值为目的的经营活动。 相互依存。企业是一个运用资本进行生产经营的单位，任何企业的商品经营都是以 资本作为前提条件，如果没有资本，商品经营就无法进行；如果不进行商品经营活动，资 本增值保值的目的就无法实现。因此，资本运营要为发展商品经营服务，并以商品经营为 基础。 相互渗透。企业进行商品经营的过程，就是资本循环周转的过程，如果企业商品 经营过程供产销各环节脱节，资本循环周转就会中断，如果企业的设备闲置，材料和在产 品存量过多，商品销售不畅，资本就会发生积压，必然使资本效率和效益下降。资本运营 与商品经营密不可分，因此，应当把资本运营与搞好商品经营密切结合起来。 ( 2 ) 资本运营与资本经营的关系 资本运营与资本经营使当前对资本运作问题上的两种主要提法，两者之间存在着十分 近似但是不完全相同的关系。相同之处是两个概念都是针对资本运作问题而提出的，区别 在于“经营”和“运营”。 “运营”一词在汉语词典中无从查找，但根据汉英大词典解释，英文o p e r a t e ， 原译为飞机、轮船等交通工具的运作，强调行为的动作。最一般的含义是指如何进行某种 活动。 “经营”一词在辞海中有“经度营造”之说，在诗经中有“经而营之”之旬， 泛指筹措与谋求。强调行为决策。最一般的含义是指筹划和管理活动，因而“资本经营” 的含义是指对企业可以支配的资源如生产要素进行运筹、谋划和优化配置，以期实现最大 限度资本增值。 从“资本运营”和“资本经营”的含义，不难看出“资本运营”是“资本经营”的具 体化，强调资本运营的操作过程，是资本经营战略及资本运动的具体实施过程。 2 1 2 资本运营的目标 资本运营的目标简言之就是实现资本的保值和增值。这一目标又可具体细化为： ( 1 ) 利润最大化。 6 企业怒资本的载体，光论是出资者还熄经营者，其共同目标都是追求利润最大化。以 利润最大化作为目标，其原因有四： 人炎进行生产经营蠛渤的曩的是梵了龟l 造更多裁余产晶，在亵晶绞游条终下，裁余 产品霹潋瓣铡澜这一据檬柬衡量。 资本的自然属性和目的就是要实现价值增值，追求擞太限度的利润。真实的利润代 表着新创遗的财富，利润越多，说明企业j j 吁创造的财富也越多。 在爨由竞争蛉资本谗场中，资本总怒流向幕4 润率最薅的毒亍业、企敦鼹产品，剥润率 较裹豹金簸瞧够获资本枣场筹集至g 较多翡资本。 每个企业都最大限魔地获得利润，藏个社会的财富才可能实现最大化，从而带来率士 会的发展和进步。 为了炎现利润最大化薅标，投资者总是把自己的资零投向社会最需要、测润率最高的 帮门、企效蠛产鑫上去，逡求渡最枣羚投入去获取最大戆产鑫。 ( 2 ) 所有者权益最大化 企业猩一定时期实现的利润越多，从税届利润中提取擞余公积和向投资者分配的利润 就越多。光论是e 亘家或是集体、个人投资办企业j 总是希撩获得尽可能多的幂q 润，尽可能 多提取嚣余公积，尽霹憝多分褥巅淘，尽霹姥多璞热爱照熬瓷本，旋恧嫒众渣获套者投蕊 最大纯。 ( 3 ) 企业价值最大化 在市场经济条件下不仅可以把企业生产的产品作为商品出售，而且往往还会出现把 企业佟兔令整终爨售、念资等馕掘，这鞋誊，嚣要对整个众渡雏俊僮进静诲甓，以便臻定 企韭密售价格或合资投资价值。因j 鼙：，奁众渡资本运营中，要重视企韭价德最大纯。 2 1 3 资本运营的内容 1 、从资本运动过程来滑，包括： ( 1 ) 簿资决策和瓷零筹集。资本筹索足资本运营的麓蘩环节，毽垒渡在筹资时，黄 先要正确浚纾筹资决荣。一方瑟要准确确定企堑经营对资本豹器要量，赍本过少不裁予经 营的顺利进行，过多会造成瓷本的闲置、浪费；另一方面臻正确选择筹资来源渠道、筹资 方式和筹资时机，测算筹资成本，衡量筹资风险。筹资的目标是在防范筹资风险的前提下， 从多种_ 柬源渠道，以尽可黢低的瓷本成本，麓较灵活简便的方式，及时、邋爨选获褥企数 经营繇嚣要瓣资本，劳保持资零绥稳赦合骥髓。 ( 2 ) 投资决策和资本投入。投资决策是资本运营的一个关键性环节，投资决策是否 正确，直接决定着资本运臀的成败。投资决策应根据企业的发展战略，寻找投资机会，确 定投资方式葶n 投资项目，对投资项目进行可行性研究，测冀投资费用、投滚效益和投资风 险。篾要醛掰麓遮提寒投燮效益，叉要茨藏鞠簿诋授赛熬羧。资本夔授入方淘主要毒实娩 投资、金融商品投资和产权投资等。 ( 3 ) 资本运动与增值。企业将筹集的资本按投资决策投入使用，开始丁资本运动越 7 程，资本在运动中实现增值。 ( 4 ) 资本运营增值的分配。借入资本在运营中实现的增值，一部分以利息形式支付 给贷款者，其余部分与企业自有资本运营实现的增值合并，作为企业投资者的利润，按规 定缴纳所得税，从税后利润中提取盈余公积金和公益金，然后向投资者分配利润。股份有 限公司除了以现金支付股利以外，还可以采用股票股利方式，即将应付普通股股利转作股 本。企业还可以将盈余公积转增资本金，从而扩大资本运营的规模。 2 、从资本运营的形式来看，包括 。 ( 1 ) 实业资本运营。实业资本运营是指企业将资本直接投入于生产经营活动所需固 定资本和流动资本之中，以形成产品生产或提供劳务的经营活动能力的一种资本运作方 式。实业资本运营具有以商品为对象进行商品交易、资本流动性差、收益较稳定、运作容 易、以商品交易市场为主要场所等特点。 ( 2 ) 金融资本运营，金融资本运营就是以金融资本为对象而进行的一系列对外投资 活动，主要包括股票投资、债券投资、期货、期权投资、外币投资、贷款等业务，具有以 金融工具及金融衍生工具为对象进行金融商品交易、资本流动性和变现能力强、收益不稳 定、风险较大、所需资本额通常不受限定、以金融市场为主要场所等特点。 ( 3 ) 产权资本运营。产权资本运营是指产权主体以产权为对象进行交易的一种资本 运作活动。其特点表现为：依托产权交易市场进行，资本运营的对象为产权，经营的主要 方式是产权交易。产权资本运营的操作方式主要有：并购、资产重组( 资产置换、资产剥 离、债务重组、转让债券、破产、股票回收、企业再造) 、股份制改造、租赁经营企业托 管和跨国经营等。 3 、从资本运用的状态来看，包括： ( 1 ) 增量资本运营，指对新增投资所进行的运筹和经营活动，包括投资方向选择、 投资决策、资本筹措和投资管理等。 ( 2 ) 存量资本运营，指对企业以前投资形成的现有资产所进行的运筹和经营活动。 其操作方式与产权资本运营操作方式相同。 4 、从资本运营的方式来看，包括： ( 1 ) 外部交易型资本运营，指通过资本市场对资本进行买卖，实现资本增值，包括 股票的发行与交易、企业产权交易以及企业部分资产买卖等。 ( 2 ) 内部运用型资本运营，指通过对资本使用价值的有效运用，实现资本增值，就 是在生产经营过程中合理而有效地运用资本，不断地开发新产品，采用新技术，努力降低 资本耗费，加速资本周转，提高资本效率和效益，增加资本积累。 2 2 资本运营风险 2 2 1 资本运营风险内涵 2 2 1 1 风险的含义及特点 风险是一个比较难掌握的概念，至今其定义和计量也有很多争议。但风险广泛存在于 8 经济活动中，使人们无法回避。一般来说，风险是指在一定条件下和一定时期内可能发生 的不利事件带来损失的可能性。其定义包含的内容有：( 1 ) 风险是事件本身的不确定性( 或 称随机性) ；( 2 ) 风险与损失相联系。风险可能给经济活动带来收益也可能带来损失，但 一般来说，人们对意外损失关切程度比对意外收入要强烈得多。因此人们研究风险时，侧 重于减少损失，从不利方面考察风险，经常把风险看成不利事件发生而导致的结果；( 3 ) j x l 险大小与特定的条件和时间相关，是指“一定时期内”的风险。风险的成因主要有两个： 一是缺乏信息，有时是因成本过高，有时是根本无法取得信息；二是无法控制事物的未来 进程，比如政府政策的改变、顾客需求的变化、供应商的因素等【1 8 】。 22 1 2 资本运营风险的含义与特点 资本运营风险是指在进行资本运营过程中，因不利事件发生使企业可能遭受的损失。 其主要是源于环境的不确定性，主要表现为： ( 1 ) 运作者对环境的认知能力相对有限。它是导致资本运营风险的一个重要因素。 由于风险是客观存在的不确定事件，运作者无法完全精确地认知、预测客观环境，因而资 本运营操作中存在一定的盲目性。运作者认识能力不足的原因有三：人类认识客观世界 的主观能力有限，这是无法避免的；运作者本身能力不足，发生应预见而未预见的情况。 这是人本身素质问题，在不同的人之间会存在差别。所运用的方法体系本身存在不精密 性。人们通常对资本运营过程中所可能发生的不利因素不仅予以定性分析，还采用一些数 字模型或专家分析判断等方法进行定量分析，而这些方法本身存在的不足或欠缺，必然使 分析的结果出现偏差，从而引发风险的产生。 ( 2 ) 环境自身的动态变化。环境本身的动态变化是资本运营风险的主要原因。它包 含以下三层含义：突发事件的发生，如战争、地震等，这是不可控的环境变化；在不 同条件和不同时刻环境呈现不同状态下，对环境变化的趋势认识不足，因此在分析环境变 化时，应由表及里，深入细致地考察事物本质内涵；环境变化过程中，变化方向往往取 决于某些关键的环节和条件，因此在资本运营过程中应注意关键、要害因素，以减少环境 随机变化的影响。 资本运营风险具有一般风险的特征，也具有其特殊之处，主要表现为： 客观性。资本运营风险是不以人的意志为转移的，是客观存在的。风险不仅存在于 资本运营前、运营过程中，而且涉及到资本运营以后。这就要求资本运营操作者必须正视 风险的存在，要有风险意识，而不能抱有侥幸心理，以主观感觉代替客观存在的风险：必 须从战略高度出发，从长计议。 随机性。风险的产生是随机的，它的发生带有极大的偶然性和不确定性，没有特定 的规律可循。但是，相当一部分风险的发生通常具有前兆，环境中发生的某次随机事件一 般都与其它一些因素密切相关。因此在资本运营过程中，企业要在充分考虑风险的基础上， 制定相应策略，随时监控环境，以便一旦发生风险前兆时，立即采取措施，排除或减少风 险的干扰和影响。 9 动态性。资本遮营活动中的风险是一种渤态风险，依条件的变化和时间的推移而变 化。其动态性的表现是：在资本运营的备个时期、各个环节、器种条l 牛下，风险发生的概 率、影响程度、影响范阐都不尽相同。 连带性。企业资本运营过程中，在某一阶段、巢一环节发生风险，会直接纵向影响 以磊的运作环节，同时横商影响萁谴经济活动。 较强破坏性。资本运营一般是一项涉及顾广，操作过程复杂，涉及到大最人、财、 耪，其搽终或穗可能会为企盈带来重太收益，傻一量发生菇硷，遣可熬遭受巨大损失。这 种损失比商品缎营损失蒙大得多，而且来时时间短促，它不仅纸及到企业运营资产的安全 往，纛曼毒能铡约金选来亲熬笈震帮奎兰存。 2 2 2 资本运营风险的构成 资本运营风险主癸来源予繇凌熬不礁定瞧，褥残贰羧懿秘类缀多，姨菇戆涉及载藏整 角度而宵，可以将其归纳为两火类：一是系统风险，= 是非系统风险。 l 、系统风险 系统风险，是指由于外部因素变化所引发的所有众业无法控制的，也是单靠企业一己 之力无淡薄除的风险。这嵇熙黢不会因隽企翌采惩多元他经营蠢消除，霾北又称失不麓分 散风险。系统风险主要包括： ( 1 ) 政镱法规风险 政策法规矾险，是指由于阐家宏观政策及法律法规的调整及变化给企业资本运营所造 成的始料不及的受面影响。这j 申政策调整变化越频繁，力度越强，企渡资本运藏所蘑峨浆 风险就越大。在市场经济条件下，企业切经营行为酋先必须会法。以产权资本运营为主 的资本遮营行为所涉及的政策法规最为广泛，因此企业必须深入研究国家宏双经济政娥邪 法律法规，并判断其变纯趋势。相反，糟不明确政策法规现状及未来变化趋势，与之违背， 则企业资本运蟹注定要浆受巨大的经济损失。政策法规风险是众业资本运营所砸临的曹要 飙险。 ( 2 ) 经济风险 经济风陵，是市场经济运行过程串所产生鹃风陵，它包括市场风羧、稍率风险、麓买 力风险。 泰场藏验，是指郡麓趣遘灸壁自身逶应帮控裁能力，严重影桷企效占有市场静失衡稻 动荡造成的企业所获收菔的不可能性、麓异性，诸如战争导致市场破坏、经济袋退，金融 惫辍导羧豹泰臻波动，蠢跨缀黢被决繁豢褥羲测，足乎不韪袈激寝矮溺，因魏麓彳蘩嚣陵缀 容易给企业造成损失。 利率袋验，是搔交予资奉繁矮嚣攀( 匹辜) 承孚发生变动 嚣弓| 起鹃资本运磐菇验。资 本运营过程中脊时会涉及到大缴的资金筹措及业务拓展劁金融业，因此不可避免地会涉及 裂剩率鼹验。一般嚣砉在剩率交动摇发攘霹祷凝下，长麓资本遴捧瑟受菇陵影穗毙短麓资 本运作大得多。 1 0 购买力风险，指企业资本遮营名义收益中包括真实收益和通货膨胀补偿两部分，当发 生非预期的通赞膨胀时，资本逯营的收益会有艨降低，即资本运营主体实际收益的货嘲购 买力遮不到预期的货带购买力。 ( 3 ) 体制风险 体制缸l 除，是指个国家域蟪区函政治钵制或经济体籁形式发生纛大变化丽给企渡带 来的风险。由予体制的形式及其改革常常会引起原有经济运行方向的变化，从丽影响资本 运营的震量。 ( 4 ) 社会风险 社会城陵，是强巍于社会霞素瑟g | 起静资本运营菇险。聚谓衽会滏索诸蟊文纯、寨教、 道德、心理因索、就业与失业褥。因此进行资本运营，尤其涉及到跨豳公司经营，不能忽 略蘑舅域文纯麓络、越_ 圭太祷煞了鼹，耍在实际诱查熬蓥毯上瓣舅壤簸会因素遴雩亍麴溺整 合，避免冲突。资本运营与商品经营不同，由于并购、蘑组、刹离、破产等常常会涉及到 入奠及势魂力资源戆臻整，必然涉及到藏鳖与失、监懿瓣蘧。失娩是较会嚣素串菠蔻敏潦懿 问题之一，大w 影响社会动荡，小则引起企业无法正常进行或凭法进行资本运篱，这怒企 业资本迳营过援孛必缀考虑懿一令重要阚题。 2 、非系统风险 嚣系统风除，是攒企业资本运营过程中零孛秘不确定因素爨弓l 起懿，只与运营圭薅葶鞋运 营对象相关的飙险。j 系统风酸是由予非全局性事件波动所带来的风陵，通过运营主体的 努力可以分散和漕除，因此又称之为霹泠敷风险。档对予系统风险夏玄，非系统风险黪臻 范和补救，更舆有意义，也是企业资本运营过程中最能发挥主观能动饿的领域。非系统风 险主要包括： ( 1 ) 经营风险 缆营风险，是指众业在资本运营过程中由予经营状况的不确定而导致的风险。主要包 括：经营方衙选择不当。在瓷本运营过程中，正确确定资本的流动方向是至荚重要的环 节，如果资本避营决饿者对市场分析不透，对自身经嚣能力把摄不住或目标选择不恰獭， 登然会等致经薷方向静必误，这是经营风险的震要原戮。所戳资本运薷过程中，应力求使 资金流向经营驰景光明的朝阳行业，或一般行业中处于成长期的行业。经营行为与市场 篪节。在市场经济条体下，金渡静经鬻行菇受帮场运稼体系帮运行魏德的约束，资本遥营 的行为就是要通过资本的流动使经营行为更适虚市场的需求，如果不能准确把握市场需求 耱交铯，蘩僵经营方惫选择爱确，镄然覆l 囊蕾帮场拒缝接受静风陵。这释风徐是褥袋缀营 风险的厦要成因。不可抗拒的突发事件。如地震、火灾等自然因素引起的破坏事件，由 于其存在着不瑟颈溺季羹溪貔幢，一簸誉g l 说是经营失误，毽一照发生将会绘垒泣经营游动 带来巨大损失，因而必须采取财产保险等方式预_ a 防范，若釉任何防范，应属于经营失 误。舞遂信麓。在枣绣孛，鑫予广泛存在着囊渣蓿瘸，不霉避免蘧发生庭唆藏等篌衩， 这些债权存在收不回的风险，诸如此类的担保行为等都会给企嫩经营带来风险。 ( 2 ) 行蛾风险 行业风险，是指资本运营j 建程中，资本流入的行业高度竞争所带米的风险。市场经济 运行机制下，资本总慰流向高阐报的行驰，值j e 是这种原因常常使资本过于集中菜一行业 从而使行业竟擎剧烈，资本运髂会面螨利润下降及优胜劣汰的风险。 ( 3 ) 技术飙陵 穰现代社会中，科学技术的飞速发展，使得高新技术产业及产品屡出不穷，科技禽量 豹大，j 、邑经成为评徐产晶功能豹主要褥准，氇楚产品竞争能力瓣重要豳素。因商资零逯营 过程中必须充分考虑技术因索，尤其魁资本流向高科投产业，现有技术可能因新技术的出 瑷或技术菠术瀵密两裁必昨穗黄花，国予技术酌落后或潜失，必熬为众监姿本运营带来损 失。 4 ) 麓务戴险 财务风险，是指在资本运觜过程中，由于出资方式而导致股东利髓损失的风险。在企 延资本运营避糕孛，尤其是产投姿本运营，逶鬻都转隧麓融资灞动，黧发行黢鬃或贷款等， 进而会改变原