（会计学专业论文）上市公司董事会特征与业绩关系的实证研究.pdf

原创性声明 f 伽腓舢删f i i f y17 91 8,i r f m r 3 r t r t l 8 t t i i | l 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独 立进行研究所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不 包含任何其他个人或集体己经发表或撰写过的科研成果。对本文的研 究作出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本声明 的法律责任由本人承担。 论文作者签名：么! 至! 盈 日 期： 关于学位论文使用授权的声明 本人同意学校保留或向国家有关部门或机构送交论文的印刷件 和电子版，允许论文被查阅和借阅；本人授权山东大学可以将本学位 论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩 印或其他复制手段保存论文和汇编本学位论文。 ( 保密论文在解密后应遵守此规定) 论文作者签名：毯! 丑互氧导师签名： 日期： 山东大学硕士学位论文 目录 摘要5 英文摘要6 第一章绪论7 第一节选题背景和研究意义7 第二节研究思路及论文结构框架9 第三节本文创新点9 第二章文献综述：。l l 第一节国外研究综述1 l 篼二节国内研究综述17 第三章董事会研究的基础理论与我国上市公司董事会现状2 2 第，。节公司治理的涵义及其相关理论。2 2 第二节董事会在公司治理体系中的地位及职能2 4 第三节我国上市公司董事会现状。2 6 第四章董事会特征与公司业绩关系的理论分析及研究假设2 8 第一节董事会规模与公司业绩关系2 8 第二节独立董事比例与公司业绩关系2 9 第三节两职状态与公司业绩关系。2 9 第四节董事会会议频率与公司业绩关系3 0 第五节董事会激励特征与公司业绩关系3 0 第五章董事会特征与公司业绩关系的实证分析3 2 第一节样本选择及数据来源3 2 第二节变量定义3 2 第三节描述性统计3 4 第四节相关性分析。3 7 第五节模型设计3 8 山东大学硕士学位论文 第六节回归分析。4 0 第六章结论4 3 第一节研究结论4 3 第二节对策建议。4 3 第三节本文的不足之处及研究展望4 5 参考文献4 7 致谢5 3 攻读硕十学位期间发表的学术论文5 4 - 山东大学硕士学位论文 c o n t e n t s a b s t r a c ti nc h i n e s e 5 a b s t r a c ti ne n g l i s h 6 c h a p t e r1p r e ：f a c e 7 s e c t i o n1b a c k g r o u n da n dr e s e a r c hq u e s t i o n s 7 s e c t i o n2t r a i no f t h o u g h ta n dt h ef r a m e w o r k 9 s e c t i o n3i n n o v a t i o n s 9 c h a p t e r2l i t e r a t u r er e v i e w s 11 s e c t i o n1f o r e i g nl i t e r a t u r e i1 s e c t i o n2d o m e s t i cl i t e r a t u r e l7 c h a p t e r3f u n d a m e n t a lt h e o r i e sa n d s t a t u sq u oo fc h i n e s el i s t e dc o m p a n i e s 2 2 s e c t i o n1c o n c e p t i o n so fc o r p o r a t eg o v e r n a n c ea n df u n d a m e n t a lt h e o r i e s 2 2 s e c t i o n2b o a r di nc o r p o r a t eg o v e r n a n c es y s t e ma n db a s i cf u n c t i o n s 2 4 s e c t i o n3s t a t u sq u oo fc h i n e s el i s t e dc o m p a n i e s 2 6 c h a p t e r4t h e o r i t i c a la n a l y s i so f t h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nb o a r dc h a r a c t e r sa n df i r m p e r f o r m a n c ea n dr e s e a r c hh y p o t h e s e s 2 8 s e c t i o n1b o a r ds i z ea n df i n np e r f o r m a n c e 。2 8 s e c t i o n2p r o p o r t i o no fi n d e p e n d e n td i r e c t o r sa n df i 咖p e r f o r m a n c e 2 9 s e c t i o n3d u a l i t ya n df i r mp e r f o r m a n c e 2 9 s e c t i o n4b o a r dm e e t i n gf r e q u e n c ya n df i 舯p e r f o r m a n c e 3 0 s e c t i o n5b o a r di n c e n t i v e sa n df i r mp e r f o r m a n c e 3 0 c h a p t e r5e m p i r i c a la n a l y s i so ft h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nb o a r dc h a r a c t e r sa n df i r m p e r f o r m a n c e 3 2 s e c t i o n1d a t as e l e c t i o n 3 2 s e c t i o n2d e f i n i t i o no f v a r i a b l e s 3 2 s e c t i o n3d e s c r i p t i v ea n a l y s i s 3 4 s e c t i o n4c o r r e l a t i o na n a l y s i s 3 7 s e c t i o n5m o d e l s 3 8 s e c t i o n6r e g r e s s i o na n a l y s i s 4 0 3 山东大学硕士学位论文 c h a p t e r6c o n c l u s i o n 4 3 s e c t i o nlc o n c l u s i o no f t h er e s e a r c h 4 3 s e c t i o n2s u g g e s t i o n s 4 3 s e c t i o n3s h o r t c o m i n g sa n dp r o s p e c t 4 5 r e f e r e n c e s 4 7 a c k n o w l e d g e m e n t 5 3 a r t i c l e sp u b l i s h e dd u r i n gt h ep e r i o do f s t u d y i n gam a s t e r sd e g r e e 5 4 4 山东大学硕士学位论文 曼曼量鼍i 一 i i 曼曼曼曼曼曼曼曼量曼璺皇曼! 鼍曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼 摘要 董事会负责聘用、监督、考核管理层，并为公司战略发展做出决策，不同国家 对董事会职能的规定不同，但都强调董事会的监督和战略管理职能。根据委托代理 理论，董事会的监督职能有助于降低代理成本，维护股东利益，而战略管理功能有 助于发挥各类董事的优势从而做出科学决策。由此可见，董事会能够直接影响公司 业绩且对公司业绩负有最终的责任。本文的主要内容是通过研究董事会特征与公司 业绩的关系从而为我国上市公司建立合理、高效的董事会提供建议。 虽然国外学者对此问题已经有了很深入的研究，但研究的关注点是西方国家的 公众公司。我国上市公司与西方国家的公众公司相比，在市场环境、法律制度、文 化背景等各个方面都存在着很大差异，研究我国上市公司董事会特征与公司业绩关 系现状对于推进我国公司董事会改革、更好的发挥董事会职能具有重要意义。与国 外学者研究相比，我国学者对董事会特征与公司业绩之间关系研究的深度和广度都 明显不足。在研究中，我国学者通常喜欢借鉴国外学者的研究方法，但是由于经济 背景的差异，这些研究有不尽合理之处。例如，我国证监会规定上市公司董事会中 独立董事比例必须达到1 3 以上，大部分上市公司为了达到这一要求，独立董事比 例刚好设置成1 3 ，在这种情况下，照搬国外研究，直接利用独立董事比例与公司 业绩做回归显然不合理。因此，本文在分析国内外研究成果的基础上，并考虑到我 国上市公司实际，在研究方法和模型设计上了进行了创新。 本文以实证研究为主，选取8 3 7 家我国上市公司为样本，收集他们2 0 0 3 至2 0 0 8 年的业绩数据和2 0 0 5 、2 0 0 6 两年的董事会特征数据。研究结果表明，董事会规模与 公司业绩r o e 之问存在倒u 型关系，且当董事会人数为卜1 0 人时，公司业绩表现 最好；独立董事比例不足及刚好达到1 3 的上市公司与远超过1 3 的上市公司业绩 之问没有显著性差异；两职兼仟状态与公司业绩不存在显著相关关系；年度董事会 会议次数与以前年年公司业绩和本年度公司业绩显著负相关，与滞后年度公司业绩 不显著；董事会持股比例与公司业绩存在倒u 型关系，最值点为3 0 0 8 ，而且不在 上市公司领取薪酬的董事比例与公司业绩负相关但不显著。最后，本文提出了完善 董事会治理以提高公司业绩的建议。 关键词：董事会；公司业绩；公司治理 山东大学硕士学位论文 l 量曼曼曼曼曼曼蔓曼蔓曼曼舅舅曼舅皇量曼量曼舅曼曼曼曼皇曼曼! 曼曼皇曼! 曼! 曼曼曼舅曼曼曼! 曼曼皇曼皇寡曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼! ! 皇曼舅曼曼曼寡曼舅舅! 曼 a b s t r a c t t h eb o a r do fd i r e c t o r si si nc h a r g eo fe m p l o y i n g ，m o n i t o r i n ga n da s s e s s i n gt o p m a n a g e m e n ta n dm a k e sd e c i s i o n so nc o m p a n y ss t r a t e g i cd e v e l o p m e n t a l t h o u g ht h e f u n c t i o n so ft h eb o a r d v a r y i nd i f f e r e n t c o u n t r i e s m o n i t o r i n ga n da d v i s i n gt o p m a n a g e m e n t a r ei t st w or o l e s a c c o r d i n ga g e n c yt h e o r y , m o n i t o r i n gr o l ec a nh e l pr e d u c e t h ea g e n c yc o s td u et ot h ec o n f l i c tb e t w e e ns h a r e h o l d e r sa n dm a n a g e m e n t t h ea d v i s o r y r o l e h e l p st o pm a n a g e m e n tt o m a k em o r es c i e n t i f i cd e c i s i o n so nf i r m sf u t u r e d e v e l o p m e n t t h e r e f o r e t h eb o a r dc a ni n f l u e n c et h ep e r f o r m a n c eo ft h ef i r n l t h i sp a p e r e x a m i n e st h er e l a t i o nb e t w e e nf i n n sp e r f o r m a n c ea n db o a r df e a t u r e si no r d e rt oo f l f e r u s e f u la d v i c ef o ro u rl i s t e dc o m p a n i e st oe s t a b l i s has u i t a b l ea n de f f e c t i v eb o a r d r e s e a r c h e r sh a v ed o n ei n t e n s i v es t u d yo nt h i st o p i c b u tp r i o ri i t e r a t u r e sm a i n l yf o c u s o nt h ep u b l i cc o m p a n i e si nw e s tc o u n t r i e s a sw ea l lk n o w , e c o n o m i ce n v i r o n m e n t 1 a w a n dc u l t u r ea r eq u i t ed i f f e r e n ti nc h i n a s oi t i sn e c e s s a r yt od or e s e a r c ho nl i s t e d c o m p a n i e si nc h i n a c o m p a r ew i t hw e s tc o u n t r i e s h o m er e s e a r c hi sr e l a t i v e l yw e a ki n b o t hd e p t ha n db r e a d t h u s u a l l y , r e s e a r c h e r si nc h i n al i k et ob o r r o wt h em e t h o d su s e dt o s t u d yf o r e i g nm a r k e t sa n dc o m p a n i e st oa n a l y z et h e c a s ei nc h i n a w h i c hi sn o t r e a s o n a b l eb e c a u s eo ft h ed i f f e r e n te c o n o m i cb a c k g r o u n db e t w e e nc h i n aa n dw e s t c o u n t r i e s f o re x a m p l e ，c h i n e s es e c u r i t i e sr e g u l a t o r yc o m m i s s i o n ( c s r c ) s t i p u l a t e s t h ep r o p o r t i o no ft h ei n d e p e n d e n td i r e c t o r s ，a n dm o s tl i s t e dc o m p a n i e sj u s te m p l o ya s m a n yi n d e p e n d e n td i r e c t o r sa sc s r cr e q u i r e s i nt h i sc o n d i t i o n i ti sa b s o l u t e l yw r o n g f o rf i r m sp e r f o r m a n c et od i r e c t l yr e g r e s sw i t ht h ep r o p o r t i o no fi n d e p e n d e n td i r e c t o r s t h e r e f o r e c o n s i d e r i n gc h i n a sa c t u a ic o n d i t i o n s t h i sp a p e ru s e ss o m ei n n o v a t i v e m e t h o d st od e s i g nr e g r e s s i o ne q u a t i o n s f o r8 3 7l i s t e df i r m so v e rt h e2 0 0 3 2 0 0 8p e r i o d if i n dt h a tt h er e l a t i o nb e t w e e nr o e a n db o a r ds i z ei sh u m p s h a p e dw i t ht h eo p t i m a lb o a r ds i z ea t9 一l0 f i r m sw i t ht h e p r o p o r t i o no fi n d e p e n d e n td i r e c t o r sl o w e rt h a na n de q u a lt o 1 3h a v en os i g n i f i c a n t d i f f e r e n c ew i t ht h o s ea b o v el 3i nr o e t h e r ei sn os i g n i f i c a n tc o r r e l a t i o nb e t w e e nr o e a n dd u a l i t y , b o a r dm e e t i n gf r e q u e n c yi si n v e r s e l yr e l a t e dt ot h ep e r f o r m a n c eo ff o r m e r y e a r sa n dh a sn os i g n i f i c a n tr e l a t i o nt ot h ep e r f o r m a n c eo fl a t e ry e a r s ，b o a r do w n e r s h i p a n dr o ea l s oh a v ei n v e r s e l yu s h a p e dr e l a t i o nw i t ht h eo p t i m a lb o a r do w n e r s h i pa t 3 0 0 8 ，a n dt h ep e r c e n t a g eo fd i r e c t o r sw h od o n tg e tp a i di nt h el i s t e dc o m p a n yh a sn o s i g n i f i c a n tr e l a t i o nt or o e a tl a s t t h ep a p e rr e c o m m e n d ss e v e r a l i d e a st op r o m o t eb o a r d r e f c r i l la n dt h e r e f o r ei m p r o v ef i r m sp e r f o r m a n c e 6 k e y w o r d s ：b o a r do fd i r e c t o r s ，p e r f o r m a n c e ，c o r p o r a t eg o v e r n a n c e 山东大学硕士学位论文 第一章绪论 第一节选题背景和研究意义 公司治理产生的根本原冈是公司管理层与股东存在的利益冲突和董事对广大股 东负有的责任( f a m a ，1 9 8 0 ：f a m a j e n s e n ，1 9 8 3 ) ，s h l e i f e r & v i s h n y ( 1 9 9 7 ) 将公 司治理定义为公司资本提供者为确保他们的投资收益而采取的措施。公司治理结构 和机制的核心就是保护投资者利益。学者们通常又将公司治理分为内部治理和外部 治理两部分，g i l l a n ( 2 0 0 6 ) 在总结前人研究的基础上将内部治理机制细分为董事会、 管理层激励、股权结构、法律规定和反收购措施、公司内部控制系统五部分，将外 部治理机制分为法律及政府的管制、市场l ( 包括资本市场，公司控制权市场，劳 动力市场和产品市场) 、市场2 ( 丰要是指资本市场信息的提供者，包括信用评级公 司，公司治理评级分析师等) 、市场3 ( 包括外部审计、保险公司、投资银行等) 和 其他公司外部环境( 包括媒体和诉讼案件) 1 。 不管公司治理的外部机制如何发挥作用，学者们一致认为，内部治理机制，特 别是董事会依然是公司治理的核心。代理理论认为董事会作为股东的代理机制而存 在，作为联结股东与经营者间的桥梁，它代表股东行使对经营者的监督、控制职能。 董事会不仪决定着企业的发展战略，对管理层进行监督，而且对公司的业绩负有最 终的责任。而公司业绩好坏则直接关系到股东等投资者利益的能否实现。美国财 富杂志每年都会评出美国公司最佳和最差的董事会，以此给公司经营者们以警戒， 可见董事会在公司治理巾的重要地位。学者们从不同角度阐释了董事会在公司治理 巾的作用：f a m a & j e n s e n ( 1 9 8 3 ) 认为由于所有权和控制权的分离，决策与风险柏分 离，由此产牛了代理问题，而现代公司这种组织机构能够存在的原冈是组织公司中 存在决策制定和实施与决策批准和监督相分离的机制，而董事会处于决策控制系统 的核心位置，它不仅有批准和监督重要决策从制定到实施的过程，而且它有选择、 1 g i l l a n , s l r e c e n td e v e l o p m e n t si nc o r p o r a t eg o v e r n a n c e ：a no v e r v i e w t f l j o u r n a lo fc o r p o r a t ef i n a n c e 2 0 0 6 ( 1 2 ) ：3 8 1 4 0 2 7 山东大学硕士学位论文 解雇代理人和决定其薪酬的权力1 。j e n s e n ( 1 9 9 3 ) 指出董事会处于内部控制系统的核 心，它为管理层提供咨询建议并监督管理层，并且它有聘用、解雇公司高管和决定 他们的薪酬的职责。h e m a l i n & w e i s b a c h ( 1 9 9 8 ) 认为，虽然董事会存在是一项法律要 求，但董事会仍是解决组织内的代理问题的有效的内生治理机制。 鉴于董事会在公司中的重要作用，许多研究人员对董事会的诸多特征进行分析 以期找到提高董事会效率，更好发挥其治理作用的方法。美国堪称世界上公司治理 机制最完善的国家，监管者一直强调董事会的独立性，提倡增加外部董事比例，在 学术界，传统的观点也认为提高董事会的独立性可以更有效的发挥董事会的监督职 能从而提高公司业绩。但最近的研究发现，在过去的二三十年里，美国公司的外部 董事比例与业绩之问却存在负相关关系( b o o n e ，f i e l d ，k a r p o f f & r a h e j a2 0 0 7 ； c o l e s ，d a n i e & n a v e e n ，2 0 0 8 ) 。 我国的上市公司与美国的公众公司相比，在市场环境、法律制度等方面都存在 着很大差异。例如，在2 0 0 1 年之前，中国的上市公司巾几乎不存在外部独立董事。 2 0 0 0 年4 月国家经贸委明确提出，今后要在大型公司中逐步建立独立董事制度。2 0 0 1 年5 月3 1 日证监会要求改善上市公司董事会结构，明确规定上市公司董事会中独立 董事的比例，并强制性规定在2 0 0 3 年1 2 月3 1 日之前，中国上市公司独立董事的比 例为1 3 以上。2 0 0 5 年1 0 月，新的公司法第1 2 3 条正式规定上市公司要设立 独立董事，标志着独立董事制度在我国上市公司巾开始成为法定制度。那么这种强 制性规定是否会影响公司经营业绩，或者说董事会巾独立董事比例是否会影响我国 各个上市公司的业绩表现，怎样影响公司绩效，还不得而知。与上市公司董事会中 独立董事最优比例的i 、口j 题类似，我国董事会治理巾的诸多问题尚未得到妥善解决， 例如董事会为多大规模时最有利于公司业绩的提高，董事会由谁领导更利于公司发 展，聘j j 怎样的人为董事会成员更利于提高董事会的效率。与西方国家相比，我国 学者对于董事会特征与公司业绩之问关系的研究深度和广度都略显不足。 因此，本文在分析研究国内外理论和实证研究成果的基础上，对我国上市公司 董事会特征与公司业绩之问的相瓦关系进行深入研究，进而提出改进董事会治理的 建议及措施，使董事会在提高公司业绩上更好地发挥作用，促进上市公司稳定健康 1 f a m a , e ，j e n s e n ，m s e p a r a t i o n o f o w n e r s h i pa n dc o n t r o l j j o u r n a l o f l a w a n d e c o n o m i c s l 9 8 3 ( 2 6 ) ：3 0 1 - 3 2 5 8 山东大学硕士学位论文 发展，因而本文的研究具有一定的理论意义和实践意义。 第二节研究思路及论文结构框架 董事会是公司治理的核心，本文以公司治理理论为基础，系统分析董事会对公 司业绩的影响。董事会的两大职能是董事会发挥其治理作用的基本保证，因此本文 借鉴前人的研究方法，从董事会两大职能入手具体分析董事会特征与公司业绩的相 互关系。本文以实证研究方法为主，在回顾国内外文献的基础上，对董事会特征与 公司业绩关系进行理论分析并提出研究假设，构造模型，运用上市公司数据进行回 归分析并得出了结论。 本论文共分六章，具体内容安排如下： 第一章，首先介绍了本文的研究背景，并对研究问题的意义做出说明。另外， 还对本文的研究思路以及创新之处做了简要介绍。 第二章，回顾并总结了国内外研究现状，梳理前人的研究成果，并分析不足， 为本文的研究打下基础。 第三章，首先介绍公司治理的含义和相关理论，然后说明董事会在公司治理巾 的核心地位和董事会的职能，最后分析了我国董事会机制现状。 第四章，首先阐释了董事会特征影响公司业绩的机制，然后具体分析了董事会 规模、独立董事比例、两职兼任状态、董事会激励特征和董事会会议频率与公司业 绩的相互关系，并提出了相应的研究假设。 第五章，运用所选取的样本公司数据实证分析了我国上市公司董事会特征与公 司绩效之间的关系。 第六章，根据理论分析与实证结果，对我国上市公司治理特别是董事会制度的 完善和发展提出政策建议。 第三节本文创新点 考虑到我国上市公司与美国等西方国家的公众公司之问存在的差异，本文针对 我国上市公司董事会存在的特殊情况进行分析，并引入相应的变量。例如，我国上 9 山东大学硕士学位论文 市公司董事会中存在一些不再上市公司不领取薪酬的董事，由此本文将不在上市公 司领取薪酬的董事所占比例作为+ 个董事会特征指标，来分析我国上市公司存在的 这一现象对公司业绩产牛的影响。另外，我国上市公司【 l 存在大量的国有企业，这 种独特的所有权性质会影响某些董事会特征指标，例如董事长与c e o 两职合一程度， 由此本文引入相应的交互变量以表示所有权性质对董事会特征指标的影响。 考虑我国实际情况，在模型设计和实证研究方法上进行创新。我国上市公司董 事会情况卜孑西方国家公众公司有很大的不同，资本市场环境也很不同，照搬学者们 研究西方国家公众公司的方法是不合适的，因此本文在模型设计和实证检验方法上 考虑我国实际情况，进行了一定的创新。例如，我国大部分上市公司为了符合证监 会的要求，独立董事比例刚好设置成1 3 。在这种情况下，直接利用独立董事比例 与公司业绩做回归所得的结论说服力不强，因此本文将公司样本进行分类，分成独 立董事比例远超过1 3 和不足或刚好达到1 3 ，检验这两类样本公司的业绩是否存 在显著性差异。 1 0 i 山东大学硕士学位论文 第二章文献综述 第一节国外研究综述 国外学者们普遍认为董事会对公司业绩能够产生影响，并从董事会的监督职能 和提供咨询建议的职能两方面进行研究，但得到结论却并不一致。 一、董事会规模与业绩关系研究综述 从董事会的监督职能来看，规模较小的董事会更加团结，更有成果，更能有效 地发挥其监督作用，而规模大的董事会由于存在协调问题和董事搭便车行为使得不 能有效发挥其监督作用( l i p t o n & l o r c h ，1 9 9 2 ；j e n s e n ，1 9 9 3 ) 。其中l i p t o n & l o r c h ( 1 9 9 2 ) 建议董事会规模限制在1 0 人以内，最好是8 - - 9 人，j e n s e n ( 1 9 9 3 ) 认为随 着董事会人数的增加，尊重和礼貌及不让c e o 难堪的风气就会占上风，坦率和追求 真理的好作风会遭到丢弃，当董事数量超过7 或8 人时，董事会就不能发挥其应有 的作用，反而会受制于c e o 。y e r m a c k ( 1 9 9 6 ) 开创了实证分析董事会规模和公司 业绩之问相互关系的先河，他发现董事会规模与托宾q 之问存在负相关关系。 e i s e n b e r g 、s u n d g r e n & w e l l s ( 1 9 9 8 ) 也得出了董事会规模越大，公司业绩越差的结 论。 从董事会提供咨询建议的功能来看，规模大的董事会能够提供给c e o 更好的建 议( d a l t o n 、d a i j y 、j o h n s o n & e i i s t r a n d ，1 9 9 9 ) 。但许多研究发现这些建议丰要来源 于董事会巾的外部董事。l e h ne ta l ( 2 0 0 3 ) 指出，当董事会规模较大时，外部董事 比例较高，可以提供更多的信息，所以，当公司对董事会咨询建议功能的需求增加 时，董事会规模应该增大，外部董事比例应该增加。c h e n g ( 2 0 0 8 ) 研究发现当董事会 规模变大时，公司业绩和价值变得稳定，他认为规模大的董事会做决策时，为了获 得一致意见，董事会成员之问不断的进行妥协，所以董事会所做的决策不会很极端， 从而导敛公司业绩表现比较平稳1 。 c h e n g , s b o a r ds i z ea n dv a r i a b i l i t yo f c o r p o r a t ep e r f o r m a n e e j 1 j o u r n a lo f f i n a n c i a le c o n o m i c s2 0 0 8 ( 8 7 ) ：1 5 7 1 7 6 1 1 山东大学硕士学位论文 另外，学者们还对董事会规模的决定因素进行了大量研究，大部分的实证研究 发现董事会规模与外部董事比例、公司规模和复杂性正向相关。b o o n e 、f i e l d 、 k a r p o f f & r a h e j a ( 2 0 0 7 ) 指出董事会规模放映了公司专有信息带来的好处与监督成 本的权衡。c o l e s 、d a n i e l & n a v e e n ( 2 0 0 8 ) 发现把所有的公司作为研究样本时，董事 会规模与托宾q 呈负相关关系，但是；与按照公司规模，杠杆水平和多元化程度三个 冈素计算公司的复杂程度系数，并以此对公司进行细分，发现复杂的公司董事会规 模与托宾q 呈正相关关系，简单的公司董事会规模与托宾q 呈负相关关系，由此得 到的结论是复杂程度高的公司特别需要董事会提供建议的职能，而简单公司需要的 是董事会有效的监督职能。此外，b o o n e ，f i e l d ，k a r p o f f r a h e j a ( 2 0 0 7 ) 和c o l e s 、 d a n i e & n a v e e n ( 2 0 0 8 ) 都发现董事会规模与以前年度经营业绩( r o a ) 呈显著的负相 关关系。 二、董事会结构与业绩关系研究综述 董事会结构是指董事会中不同类型的董事所占的比例。学者们一致认为，不同 类型的董事在公司r f l 所起到的作用也不同。外部董事监督管理层，并在公司战略方 面为c e o 提供建议，内部董事制定战略并将公司的信息传递给外部董事( l i p t o n & l o r s c h ，19 9 2 ；j e n s e n ，1 9 9 3 ) 。 关于董事会结构的大部分文献也是从董事会的两大职能角度米研究的，董事会 提供咨询建议的职能由外部董事执行更加有效，冈为外部董事可以提供给c e o 重要 的专业建议和信息( f a m a & j e n s e n1 9 8 3 ) 。r a h e j a ( 2 0 0 5 ) 认为内部董事可以为董事 会提供公司专有信息，但是他们缺少客观性，因为他们倾向于追求私人利益且不独 立于c e o 。c o l e s 、d a n i e & n a v e e n ( 2 0 0 8 ) 发现对于高研发费用的公司来说，随着内 部董事比例增加，托宾q 也随之增加，因为高研发费用的公司更加需要专有信息， 冈此内部董事在这类公司中很重要。董事会监督职能是指保证公司高管层为追求股 东权益最大化而努力，在执行这个职能时外部董事比内部董事更加独立和客观。冈 为他们希望以此来证明自己的能力并且他们有丰富的监督经验( f a m a & j e n s e n ， 1 9 8 3 ) 。相对的，内部董事独立性不强，因为他们在公司内的职业生涯更加依靠 c e o ( z a j a c & w e s t p h a l ，1 9 9 4 ) 。b r o w n & m a l o n e y ( 1 9 9 9 ) 的研究表明，独立董事的存 在可以有效提高董事会的运作效率，降低代理成本。 1 2 山东大学硕士学位论文 曼u n 曼一 _i ii n , !i 皇曼曼舅曼曼曼量 董事会结构能否提高公司业绩和提升公司价值。直是学者们研究的重点，但研 究得到结论并不一致。许多学者研究证明外部董事有利于提高公司价值。 t r i c k e r ( 1 9 8 4 ) 通过实证研究发现董事会中引入外部董事可以增加董事会独立性和客 观性，从而提高公司业绩。b y r d & h i c k m a n ( 1 9 9 2 ) 研究要约收购时发现当投标公司 董事会中外部董事比例超过5 0 时，在收购宣告日，该公司的股票超常收益比其它 投标公司都要高。b r i c k l e y 、c o l e s & t e r r y ( 1 9 9 4 ) 则发现；i j 口标公司董事会中外部 独立董事比例较高时，在整个要约收购期间，目标公司股东的收益较高，并且当存 在毒丸计划和反收购措施时，股东将会得到更高的收益，从而得到的结论是在要约 收购中，外部独立董事的存在可以增加目标公司股东财富。c o t t e r 、s h i v d a s a n i z e n n e r ( 1 9 9 7 ) 在研究公司实行的毒丸计划时发现，当外部董事比例高时，市场反应 是积极正向的，当外部董事比例低时，市场反应不好，股价下降，得到的结论是外 部董事的存在有利于实现股东利益。但是，y e r m a c k ( 1 9 9 6 ) 发现外部董事比例与托宾 q 之间存在负相关关系，而h e r m a l i n & w e i s b a c h ( 1 9 9 1 ) 和b h a g a t & b l a c k ( 2 0 0 1 ) 则发现外部董事比例与托宾q 之问不存在显著的相关关系。k l e i n ( 1 9 9 8 ) 和b h a g a t & b l a c k ( 1 9 9 9 ) 发现外部董事比例与公司的会计业绩不存在显著的相关关系。 许多学者对董事会结构的决定因素进行研究，l e h n 、p a t r o & z h a o ( 2 0 0 4 ) 发现 内部董事比例与公司规模负相关，与成长机会正相关。b o o n e 、f i e l d 、k a r p o f f & r a h e j a ( 2 0 0 7 ) 的研究结论是董事会独立性与公司领导者的影响力负相关，与对领导 者影响力的约束正相关，这表明董事会结构反映了公司的竞争环境和管理团队。 l i n c k ，n e t t e r & y a n g ( 2 0 0 8 ) 研究表明董事会结构与公司特征之间有很强的相关关系， 这意味着监管部门对公司董事会结构的统一的强制性的规定是不合理的；他们的研 究还发现董事会结构与公司规模和所有权结构显著相关，外部董事比例与以前年度 业绩( r o a ) 负相关1 。此外，l a s f e r ( 2 0 0 6 ) 和b o o n e 、f i e l d 、k a r p o f f & r a h e j a ( 2 0 0 7 ) 也发现外部董事比例与以前年度r o a 显著负相关。 三、董事长、c e o 两职合一与公司业绩关系研究综述 学者们从不同理论视角对董事长、c e 0 两职合一与公司业绩关系进行研究，得 1 l i n c k , j s ，n e t t e r , j m ，y a n g , t t h ed e t e r m i n a n t so f b o a r ds t r u c t u r e j j o u r n a lo ff m a n c m le c o n o m i c s2 0 0 8 ( 8 7 ) ： 3 0 8 - - 3 2 8 山东大学硕士学位论文 到的结论也不一致。 首先，代理理论