（会计学专业论文）上市公司资产结构研究.pdf

摘要 自从mm 理论提出以来，资本结构一直是理财学研究的焦点之一，很多专家 学者对此发表过不同的观点和见解。 但是，由于目 前我国资本市场不完善， 企业 的资金来源有限， 因此如何利用企业既定的资源， 提高资产质量使其发挥最大的 效益， 使企业提高生产效率，已 经成为一个重要的研究领域。 本文就是以这种情 况为背景， 研究在资金总量既定的前提下， 如何合理安排各类资产的比例， 使企 业资产结构得以优化。期望通过科学理性的资产重组实现企业资产的有效配置。 本文运用经济学中资源配置的有效性、 帕累托最优理论及数学模型对资产配 置进行可行性分析， 从而从定性的角度论述了研究最优资产结构的重要性和可行 性， 分析得出了理论上的最优资产组合。 其次从理论上寻找影响资产结构的五个 因素:行业因素、企业成长阶段、企业规模、资本结构、股权结构。文章利用 s p s s软件对理论上分析得到影响资产结构的因素分别进行了相关性分析和回归 分析。 同时本文还选取两个行业基于面板数据模型对影响资产结构的各因素进行 了更细致的研究。 采用这种方法增加了每个行业的样本数量， 尽量使偏差达到最 小。 并且这种方法使我们对资产结构的研究深入到了每个具体的企业。 最后， 将 中证 亚商评选出的上市公司5 0强的资产结构 ( 分行业)平均值作为最优资产 结构， 然后用阳之光公司重组前后的资产结构和该均值进行比较， 分析并评价了 该公司资产结构重组的理性程度， 并且根据前面定性分析结果， 为企业进行科学 的资产结构优化提出一些指导建议。 关键词:资产结构 帕累托最优 资本结构 面板数据 资产重组 abs tract s i n c e mm t h e o ry i s p r o p o s e d , t h e s t r u c t u r e o f t h e c a p i t a l h a s b e e n o n e o f t h e f o c u s e s t h a t t h e f i n a n c i n g i s b e i n g s t u d i e d . a l o t o f e x p e r t s a n d s c h o l a r s h a v e p u b l i s h e d d i ff e r e n t v i e w a n d o p i n i o n t o t h i s . h o w e v e r , i t i s n o t p e r f e c t o n t h e c a p i t a l m a r k e t o f o u r c o u n t r y a t p r e s e n t , t h e c a p i t a l s o u r c e s o f e n t e r p r i s e s a r e l i m i t e d . s o h o w t o u t il iz e e n t e r p r i s e e x i s t i n g r e s o u r c e , r a i s e a s s e t s q u a l i t y , m a k e e n t e r p r i s e s i m p r o v e p r o d u c t i o n e f f i c i e n c y , h a s a l r e a d y b e c o m e a n i m p o r t a n t r e s e a r c h f i e l d . t h i s t e x t t a k e s t h i s k i n d o f s i t u a t i o n a s t h e b a c k g r o u n d , b a s i n g o n t h e p r e m i s e t h a t t h e f u n d i s s e t i n t o t a l a m o u n t , t o s t u d y h o w t o a r r a n g e a l l k i n d s o f a s s e t s r a t i o n a l l y a n d m a k e e n t e r p r i s e s a s s e t s s t r u c t u r e b e o p t i m i z e d . t h r o u g h t h e r e a r r a n g e m e n t o f a s s e t s w i t h r a t i o n a l s c i e n c e , w e e x p e c t t o r e a l i z e t h e e ff e c t i v e d i s p o s i t i o n o f e n t e r p r i s e s a s s e t s . t h i s t e x t c h o o s e s t h e t h e o ry a s v a l i d i t y o f r e s o u r c e d i s t r i b u t i o n , p a r e t o o p t i m a l i t y a n d m a t h e m a t i c s m o d e l t o e x p o u n d t h e i m p o rt a n c e a n d f e a s i b i l i t y o f t h e o p t i m u m a s s e t s s t r u c t u r e , a n a l y s i s t h e o p t i m u m a s s e t s a s s o c i a t i o n in t h e o ry . s e c o n d l y , i t h a s s t a t e d f i v e f a c t o r s t h a t m a y i n fl u e n c e e n t e r p r i s e s a s s e t s s t r u c t u r e t h e o r e t i c a l l y : t r a d e f a c t o r , s t a g e , g ro w t h s t a g e , t h e s c o p e o f t h e e n t e r p r i s e , c a p i t a l s t r u c t u r e a n d s t o c k r i g h t s t ru c t u r e . we u t i l iz e s p s s s o f t w a r e t o c a r r y o n c o r r e l a t e a n d r e g r e s s i o n s e p a r a t e l y . a t t h e s a me t i - we h a v e c h o s e n t wo t r a d e s a n d c a r r i e d o n mo r e c a r e f u l r e s e a r c h o n t h e b a s i s o f p a n e l d a t a m o d e l . a d o p t in g t h i s k i n d o f m e t h o d c a n i n c r e a s e t h e q u a n t i t y o f s a m p l e o f e a c h t r a d e a n d t ry o n e s b e s t t o m a k e t h e d e v i a t i o n r e a c h m i n i m a l l y . a n d t h i s k i n d o f m e t h o d m a k e s o u r s t u d y o n s t r u c t u r e o f t h e a s s e t s g e t d e e p l y t o e a c h c o n c r e t e e n t e r p r i s e . f i n a l l y , we r e g a r d t h e a v e r a g e o f a s s e t s s t r u c t u r e ( d i v i d e a c c o r d i n g t o t h e t r a d e ) o f 5 0 t o p s o f l i s t e d c o m p a n y a s t h e s t ru c t u r e o f o p t i m u m a s s e t s . b y c o m p a r i n g w i t h a s s e t s s t r u c t u r e b y r e a r r a n g e d a n d t h i s m e a n v a l u e , w e a n a l y z e a n d a p p r a i s e t h e r a t i o n a l d e g r e e t h a t c o m p a n y s a s s e t s s t ru c t u re h a s b e e n r e a r r a n g e d . i h o p e t h a t t h i s t e x t c a n o ff e r t h e t h e o r e t i c a l d ir e c t i o n f o r o p t i m i z i n g t h e a s s e t s t ru c t u r e i n e n t e 印r i s e s . k e y wo r d s : a s s e t s t r u c t u re p a n e l d a 妞 p a r e t o op t i ma l i t y c a p i t a l s t r u c t u re r e a r r a n g e m e n t o f a s s e t s t r u c t u re 月 u舌 一、论文的研究意义 自1 4 5 8 年m o d i g l i a n i 和m i l l e : 提出m m理论以 来， 资 本结构一 直是理 财学 研究的焦点之一， 很多专家学者对此发表过不同的观点和见解。 我国的企业改制 也把“ 优化资本结构” 作为一项重要的内容进行理论探讨和实践。 然而， 通过优 化资本结构改善企业经营质量和经营绩效有以下困难:( 1 )资本市场尚不完善; ( 2 )企业融资渠道单一，债权资金供应主要靠银行，资本结构弹性不足;( 3 ) 多数国有企业仍有相当数量的资本囤积在企业闲置不动的资产上， 形成了大量不 良 资产。 因此， 企业只关注资本结构的优化并不能彻底改变企业资产结构的现状， 达到提高资产质量的目的。 近年来， 理论界和实务界逐渐将如何提高企业经营绩 效的问题聚焦于优化企业资产结构的研究， 期望通过科学理性的资产重组实现企 业资产的有效配置。 目前， 国内有关该问题的研究主要集中在对资产结构优化的定性研究， 实证 研究结果并不多见。 即使是定量研究， 也只是宽泛的针对行业进行资产结构优化 研究。 然而， 每个行业是由许多不同的企业组成， 同行业的不同企业由于资本结 构、 发展阶段等因素的制约使其资产结构存在着较显著的区别。 所以， 把优化资 产结构的研究深入到一个具体的企业不仅可以提出各企业优化资产结构的对策; 并且可以依照估计的最优资产结构判断和评价该企业资产重组的理性， 为它们进 行科学的资产结构优化提供理论指导。 二、论文选题的目的 1 、企业资产结构的影响因素分析 企业在选择资产结构的时候， 理论上会受到多方面因素的影响。 ( 1 ) 行业因 素。 不同行业的资产结构有着很大的区别， 因此行业因素是造成资产结构差异的 一个重要原因。 ( 2 ) 企业的成长阶段。 如企业在刚进入一个行业时， 固定资产的 投资必定在总投资中占很大的比例; 而进入成长期的时候， 无形资产的比例会逐 渐的增加;当进入衰退期的时候， 存货在资产结构中的比例会加大。 ( 3 ) 企业规 模的大小也会影响企业的资产结构。 一般情况下， 规模较大、资本实力雄厚、与 银行保持着良 好的长期信贷关系并且销售渠道和资金周转比较畅通的企业， 流动 资产的比重小一些，而固定资产的比重相对较大。 反之， 对于企业规模小、 债务 负担重、 对外筹资能力不足和经营困难的企业， 为防范和减少企业风险， 特别是 财务风险， 维护企业的财务信誉， 企业会增加流动资产比重， 尤其是变现能力强 的速动资产， 所以在这些企业固定资产的比重相对较小。 ( 4 ) 资本结构也对资产 结构有一定的影响。 如在企业资本一定的情况下， 如果短期举债较多， 企业会面 1临 在短时间内偿还本金及利息的压力， 财务风险较大， 企业会留存大量的偿债能 力较强的流动资产， 从而保证短期债务的偿还， 因此在企业中， 流动资产所占比 例大，资产多表现为现金、商品存货、应收票据、 应收账款等。( 5 ) 股权结构对 资产结构也有一定程度的影响。 本文以上市公司为研究对象，选择农林牧副渔业、制造业、房地产业等 8 个 行业 ( 7 5 7 家 上 市公 司 ) 连 续 三 年 共2 2 7 1 个 样 本 进 行了 影响因 素 的 相关 性 分 析， 选择农林牧副渔业、 制造业、 信息技术业等7 个行业共7 3 5 个样本进行了回归分 析。另外，本文为防止样本数量对实证结果造成的影响，尽量使偏差达到最小， 还基于面板数据模型进行研究， 这样就使得对资产结构的实证研究深入到了每个 具体的企业。 2 、企业最优资产结构的存在性分析 企业资产结构的安排受到资金总量的限制， 因此本文运用经济学中的资源配 置有效性及帕累托最优理论对资产配置进行可行性分析， 同时建立数学模型说明 企业最优资产结构的存在性。 3 、企业资产重组的理性程度分析 根据前面的理论及实证分析结果， 本文以成都阳之光实业股份有限公司为对 象进行案例分析。 将该公司的资产结构与最优资产结构进行比较分析， 判断和评 价该上市公司资产重组的理性，同时提出科学的优化资产结构建议。 三、国内外研究现状 资产是指企业拥有或控制的能以货币计量的经济资源， 包括各种财产、 债权 和其它能带来经济收益的权利等。 资产是企业从事生产经营活动的前提条件和物 质基础， 资产以各种形态分布或占 用于生产经营活动的不同方面， 执行着不同的 功能， 它可以是货币的， 可以是有形的， 也可以是无形的。 不同形态与数量的资 产分布构成企业的资产结构。 从资源的有效配置来看， 企业资产结构的调整和重 组可以分为两个层次: ( 1 ) 较高的层次是指企业作为一种工业资源如何分配于不同的部门、地区 及生产单位， 其合理性反映于如何使每一个企业能够有效地配置于最适宜的使用 方面。 ( 2 )较低的层次是指在企业资源为既定的条件下，一个生产单位、一个部 门、 一个企业如何组织并利用这些资源， 其合理性反映于如何有效地整合、 利用 它们使之发挥尽可能大的作用。 本文所涉及的资产结构的研究属于第二个层次。 1 、国外研究现状 在国外，有关企业资产经营管理和资产结构优化的研究始于加世纪末，具 有代表性的 研究成果是德国 科尔尼 ( a .t k e a r n e y )国际管理咨询公司的精益资 产管理( l e a n a s s e t m a n a g e m e n t ) ， 它 们通过 对6 0 家德国 企业近五 年财 务状况的 分析， 发现在过去的五年里，这6 0 家德国企业的流动资产平均增长6 0 ， 它们 的固定资产只平均增长了 3 0 %，但是绝大多数企业的自 有资产回报率反而在跌 落。 其原因主要是这些企业为了减少企业风险和增强经营灵活性， 只局部优化企 业资产结构、 大力优化生产结构， 未能提高企业资产的整体效益。 这项研究开创 了企业资产结构优化研究的先河。 目 前， 国外对资产结构的研究主要是分行业进 行的。例如，基于经济全球化的影响，提高种植业资产的周转率和自 动化程度， 达到资产优化， 己 经重新定义了 成功企业的范例( a s s e t o p t i m iz a t i o n : c h a l l e n g i n g t h e n e x t m i l l e n n i u m , h a r t m u t w u t t i g ) ; 在乳制品 业中， r u s s g i e s y 等通过实际 数 据说明了资产结构对资产周转率、每头奶牛的牛奶销售量、资产占用量、成木、 净收益等指标的影响， 提出乳制品业中合理的资产结构应为使牲畜资产的占用量 保持 在5 0 % 左右( e f f e c t o f a s s e t s t r u c t u re o n p e r f o r m a n c e a n d p r o fi t a b i l i t y ) 。 此外， 也有学者对银行业、自 然资源紧缺的部门等行业的资产结构进行了研究。 这些研 究普遍都缺乏资产结构优化的理论和标准研究。 2 、国内研究现状 国内关于资产结构系统的理论研究仍不多见， 但是， 几乎所有的上市公司在 其披露的年度报告中均利用“ 资产结构优化” 一词来解释其利润来源或未来公司 管 理的目 标。 另 外， 作为e v a - 经济 增加 值 管理 体 系 创 造 者的 思 腾思 特( s t e r n s t e w a r t ) 管理咨询公司对中国上市公司的 研究分析表明:在2 0 0 ( 年度有4 4 % 的企业没有能挣出相当于其资本最低回报要求的利润， 即接近一半以上的上市公 司在破坏股东价值。然而，这些公司从整体上来看其销售额却比 9 9年上升了 1 1 % ,资产规模上升了 8 . 8 % 。因此，企业经济资本的无效率和低效率占 用现象 十分普遍。 由 此可见， 系统全面地从理论和实践两方面研究企业资产结构优化问 题是十分迫切的，而且具有重要的理论价值和现实指导意义。 我国学者对资产结构的研究情况: 有些学者将资产结构分为资产的实体结构与价值结构 ( 企业无形资产与资 产结构 ， 郭向东、 苏红健) 。 文章认为实体结构是生产经营技术实现方式的具体 表现， 因企业的经营领域、 策略、 方式的差异与变更而具有丰富性和易变性。 资 产的价值结构是指各种资产在企业总资产中的价值比重， 它能反映企业资产运营 情况、 企业财务状况与经营特点， 对资产结构的分析与管理成为企业财务管理的 重要内容，也是众多学者展开研究的角度。 有的学者则从资产结构对企业经营的影响入手， 分析了不同的资产结构对企 业风险、 收益、资产的流动性和资产弹性的影响， 提出了优化资产结构的许多途 径。更多的学者则从资产内部各类资产所占的比重关系，对资产结构进行分析。 中国社会科学院工业研究所张金昌教授根据流动性的不同将资产分为结构 性资产 ( 包括固定资产、无形资产、长期投资、递延资产) 和流动资产 ( 包括有 价证券、应收帐款、预付帐款、 库存等) 两大类。 这两种不同类型的资产在企业 的生产经营中发挥着不同的作用。 企业的结构性资产是企业为开展生产经营活动 而进行的基础投资， 其总量反映企业的发展方向和生产规模。 企业对结构性资产 的投资与调整，即结构性资产的变化，决定了企业的生产结构和更新改造周期。 而企业的流动资产， 是企业生产经营活动的主要支柱， 是企业创造利润、 实现资 金增殖的生命力。 在企业正常的生产经营过程中， 企业的资产结构决定了企业的 获利能力，同时也决定着企业的资本结构。 如果资产结构不合理， 则资本结构的 合理不能持久。 他通过四个比率流动资产与总资产之比、 存货与流动资产之 比、 长期投资与结构性资产之比和在建工程与结构性资产之比对资产结构进行了 评价， 同时提出分析企业的资产结构要弄清企业的行业特点、 经营管理特点和发 展重点。 天津财经大学刘百芳的博士毕业论文对企业资产结构进行了研究。 该篇文章 从经济、 财务、 会计和管理等多个角度，以近代自 然科学发展及其产生的方法论 为理论武器， 从理论到实践、 从宏观到微观作了较全面细致的研究。 在文章中作 者分析了影响企业资产结构的内外两部分因素， 同时提出资产结构分析要坚持数 量与质量、 静态与动态、 流动性与盈利性三结合。 文章在对目前企业资产结构存 在的问题分析的基础上， 提出了优化资产结构的三原则: 整体性、 优先满足偿债 需要、 运行效率最高， 提出了优化资产结构七途径: 优化企业资产经营的外部环 境; 资产结构与资本结构相匹配: 合理安排流动资产和固定资产的比例; 优化产 品结构; 加强应收账款管理; 重视无形资产的作用; 推行价值链管理等。这些观 点对笔者所写的这篇论文有一定的参考价值。 天津商学院王丽丽同学的硕士毕业论文也对上市公司的资产结构进行了研 究。 在进行实证分析时， 无论是简单的描述性统计分析， 还是建模分析时采用的 柯布道格拉斯生产函数模型都是以 行业为研究对象。 可是， 不仅不同行业中 各类资产的分布不同，即使是在同一行业中的不同企业它们的资产分布也各异。 本文将从这个角度对资产结构进行分析。 纵览目 前对资产结构的文献研究发现， 对资产结构的 研究大多都停留 在定性 分析的基础上， 虽然有很强的理论意义， 却缺乏实际的可操作性。同时，国内的 研究大多没有在不同行业展开， 即使从不同的行业展开， 也没有把最优资产结构 的研究透彻到某一个具体企业。因此，作者认为这仍是一个有待开发的领域。 第一章资产结构概述 第一章资产结构概述 1 . 1 资产结构概念的界定 1 . 1 . 1 资产的概念 资产是指由过去的交易和事项形成并由企业拥有或者控制的经济资源， 该资 源预期会给企业带来经济利益， 它包括各种财产、 债券和其他能给企业带来经济 收益的权利。 一个企业从事生产经营活动， 必须具备一定的物质资源， 或者说物 质条件。 在市场经济条件下， 这些必要的物质条件表现为货币资金、 厂房、 机器 设备、原材料等。这些货币资金、厂房、机器设备、原材料等，则被称为资产， 它们是企业从事生产经营活动的物质基础。 除以上的货币资金以及具有物质形态 的资产外，资产还包括那些不具备物质形态，但有助于生产经营活动的专利权、 商标权等无形资产。此外资产也包括对其他单位的投资。 1 . 1 . 2资产的分类及结构 对资产可以作多种分类，较常见的是按流动性以及按有无实物形态来划分。 按流动性进行分类， 可以分为流动资产和长期资产。 流动资产是指那些在一年内 变现或在超过一年的一个营业周期内变现的资产， 如应收账款、 存货等; 长期投 资、固定资产、 无形资产的变现周期往往在一年以上， 所以 称为长期资产或非流 动资产。 按有无实物形态分， 可以分为有形资产和无形资产。 像存货、 固定资产、 货币、 应收账款、 短期投资、 长期投资等有实物形态的属于有形资产， 而专利权、 商标权、 商誉等都没有实物形态， 而是表现为某种法定的权利或技术， 所以称为 无形资产。 资产结构是指资产内部各组成部分之间的比例关系。 常用的反映资产结构的 指标有流动资产与总资产之比、 流动资产与非流动资产之比、 有形资产与无形资 产之比、 存货与流动资产之比、 无形资产与总资产之比等。 所谓合理的资产结构， 是指与企业的生产经营活动相适应的、 反映企业生产经营活动客观必然性的资产 结构。 在企业正常生产经营过程中，企业的资产结构决定了企业的获利能力， 也 第一章资产结构概述 第一章资产结构概述 1 . 1 资产结构概念的界定 1 . 1 . 1 资产的概念 资产是指由过去的交易和事项形成并由企业拥有或者控制的经济资源， 该资 源预期会给企业带来经济利益， 它包括各种财产、 债券和其他能给企业带来经济 收益的权利。 一个企业从事生产经营活动， 必须具备一定的物质资源， 或者说物 质条件。 在市场经济条件下， 这些必要的物质条件表现为货币资金、 厂房、 机器 设备、原材料等。这些货币资金、厂房、机器设备、原材料等，则被称为资产， 它们是企业从事生产经营活动的物质基础。 除以上的货币资金以及具有物质形态 的资产外，资产还包括那些不具备物质形态，但有助于生产经营活动的专利权、 商标权等无形资产。此外资产也包括对其他单位的投资。 1 . 1 . 2资产的分类及结构 对资产可以作多种分类，较常见的是按流动性以及按有无实物形态来划分。 按流动性进行分类， 可以分为流动资产和长期资产。 流动资产是指那些在一年内 变现或在超过一年的一个营业周期内变现的资产， 如应收账款、 存货等; 长期投 资、固定资产、 无形资产的变现周期往往在一年以上， 所以 称为长期资产或非流 动资产。 按有无实物形态分， 可以分为有形资产和无形资产。 像存货、 固定资产、 货币、 应收账款、 短期投资、 长期投资等有实物形态的属于有形资产， 而专利权、 商标权、 商誉等都没有实物形态， 而是表现为某种法定的权利或技术， 所以称为 无形资产。 资产结构是指资产内部各组成部分之间的比例关系。 常用的反映资产结构的 指标有流动资产与总资产之比、 流动资产与非流动资产之比、 有形资产与无形资 产之比、 存货与流动资产之比、 无形资产与总资产之比等。 所谓合理的资产结构， 是指与企业的生产经营活动相适应的、 反映企业生产经营活动客观必然性的资产 结构。 在企业正常生产经营过程中，企业的资产结构决定了企业的获利能力， 也 第一章资产结构概述 决定着企业的负债结构。因此， 研究如何建立企业合理的资产结构， 具有非常重 要的意义。 1 . 2 资产结构对企业经营的影响 资产结构是指企业资产各个组成部分的搭配和排列， 以 及各组成部分之间的 联结方式。 资产结构研究实质上是研究企业如何优化资源配置以实现其经营目标 和理财目 标， 企业优化资源配置不但涉及到企业市场竟争能力， 而且关系到企业 能否满足利益相关人的索偿权， 对企业发展壮大具有重大影响。 从微观的角度讲， 保持合理的资产结构， 企业才能在流动性和收益性的矛盾关系中求得均衡， 并使 企业的经营风险处于可控范围之内。 并且企业的资源配置状况往往对企业把握市 场的能力产生重大影响， 并直接影响其利用市场机会的能力。 因此研究企业资产 结构对宏微观经济建设都具有十分重要的意义。 1 . 2 . 1 资产结构对收益的影响 对于企业整个经济活动， 可以 将其划分为单纯的生产经营活动和理财活动两 个方面。单纯的生产经营活动是对主营及其附营的业务进行策划、运作、经营， 使之实现利润， 而理财活动是为生产经营活动及其他投资活动筹集资金、 管理资 金、 提高资金使用效率等财务决策活动. 因此， 企业面临的风险分为经营风险和 财务风险。 资产经营的低效率或无效率是形成经营风险的直接原因， 主要表现在 资金投放的失衡而形成不合理的资产分布; 企业组织经营活力不足使得资产经营 没有效果; 或者因企业不正确的市场预期， 导致资产价值不能在市场上实现。 本 篇文章主要论述企业资产的经营风险。 资产的经营风险与资产的种类密切相关， 不同的资产种类对企业会形成不同 的经营风险。 一般而言， 资产的变现能力和流动性越强， 资产循环和周转的周期 越短; 资产价值的市场实现程度越高， 资产的经营风险也就越小。 因此， 在企业 全部的资产中， 流动资产的经营风险相对较小， 固定资产等长期资产的经营风险 相对较大: 而在有形资产市场实现受阻时， 无形资产的每期摊销成本作为一项固 定性费用， 会使企业经营亏空更大。 因而无形资产要比 其他长期资产面临更高的 第一章资产结构概述 决定着企业的负债结构。因此， 研究如何建立企业合理的资产结构， 具有非常重 要的意义。 1 . 2 资产结构对企业经营的影响 资产结构是指企业资产各个组成部分的搭配和排列， 以 及各组成部分之间的 联结方式。 资产结构研究实质上是研究企业如何优化资源配置以实现其经营目标 和理财目 标， 企业优化资源配置不但涉及到企业市场竟争能力， 而且关系到企业 能否满足利益相关人的索偿权， 对企业发展壮大具有重大影响。 从微观的角度讲， 保持合理的资产结构， 企业才能在流动性和收益性的矛盾关系中求得均衡， 并使 企业的经营风险处于可控范围之内。 并且企业的资源配置状况往往对企业把握市 场的能力产生重大影响， 并直接影响其利用市场机会的能力。 因此研究企业资产 结构对宏微观经济建设都具有十分重要的意义。 1 . 2 . 1 资产结构对收益的影响 对于企业整个经济活动， 可以 将其划分为单纯的生产经营活动和理财活动两 个方面。单纯的生产经营活动是对主营及其附营的业务进行策划、运作、经营， 使之实现利润， 而理财活动是为生产经营活动及其他投资活动筹集资金、 管理资 金、 提高资金使用效率等财务决策活动. 因此， 企业面临的风险分为经营风险和 财务风险。 资产经营的低效率或无效率是形成经营风险的直接原因， 主要表现在 资金投放的失衡而形成不合理的资产分布; 企业组织经营活力不足使得资产经营 没有效果; 或者因企业不正确的市场预期， 导致资产价值不能在市场上实现。 本 篇文章主要论述企业资产的经营风险。 资产的经营风险与资产的种类密切相关， 不同的资产种类对企业会形成不同 的经营风险。 一般而言， 资产的变现能力和流动性越强， 资产循环和周转的周期 越短; 资产价值的市场实现程度越高， 资产的经营风险也就越小。 因此， 在企业 全部的资产中， 流动资产的经营风险相对较小， 固定资产等长期资产的经营风险 相对较大: 而在有形资产市场实现受阻时， 无形资产的每期摊销成本作为一项固 定性费用， 会使企业经营亏空更大。 因而无形资产要比 其他长期资产面临更高的 第一章资产结构概述 决定着企业的负债结构。因此， 研究如何建立企业合理的资产结构， 具有非常重 要的意义。 1 . 2 资产结构对企业经营的影响 资产结构是指企业资产各个组成部分的搭配和排列， 以 及各组成部分之间的 联结方式。 资产结构研究实质上是研究企业如何优化资源配置以实现其经营目标 和理财目 标， 企业优化资源配置不但涉及到企业市场竟争能力， 而且关系到企业 能否满足利益相关人的索偿权， 对企业发展壮大具有重大影响。 从微观的角度讲， 保持合理的资产结构， 企业才能在流动性和收益性的矛盾关系中求得均衡， 并使 企业的经营风险处于可控范围之内。 并且企业的资源配置状况往往对企业把握市 场的能力产生重大影响， 并直接影响其利用市场机会的能力。 因此研究企业资产 结构对宏微观经济建设都具有十分重要的意义。 1 . 2 . 1 资产结构对收益的影响 对于企业整个经济活动， 可以 将其划分为单纯的生产经营活动和理财活动两 个方面。单纯的生产经营活动是对主营及其附营的业务进行策划、运作、经营， 使之实现利润， 而理财活动是为生产经营活动及其他投资活动筹集资金、 管理资 金、 提高资金使用效率等财务决策活动. 因此， 企业面临的风险分为经营风险和 财务风险。 资产经营的低效率或无效率是形成经营风险的直接原因， 主要表现在 资金投放的失衡而形成不合理的资产分布; 企业组织经营活力不足使得资产经营 没有效果; 或者因企业不正确的市场预期， 导致资产价值不能在市场上实现。 本 篇文章主要论述企业资产的经营风险。 资产的经营风险与资产的种类密切相关， 不同的资产种类对企业会形成不同 的经营风险。 一般而言， 资产的变现能力和流动性越强， 资产循环和周转的周期 越短; 资产价值的市场实现程度越高， 资产的经营风险也就越小。 因此， 在企业 全部的资产中， 流动资产的经营风险相对较小， 固定资产等长期资产的经营风险 相对较大: 而在有形资产市场实现受阻时， 无形资产的每期摊销成本作为一项固 定性费用， 会使企业经营亏空更大。 因而无形资产要比 其他长期资产面临更高的 第一章资产结构概述 经营风险。 这就要求企业必须在企业价值不变的情况下， 寻求一种既满足生产经 营对不同资产的需求、又使经营风险最小的资产结构。 . 2 . 2 资产结构对风险的影响 根据资产与收益的相关性， 不同资产对企业收益的形成大体可分为三类: 一 是直接形成企业收益的资产; 二是对企业一定时期收益不产生影响的资产; 三是 抵扣企业一定时期收益的资产。 直接形成企业收益的资产主要包括结算资产( 预付账款和其他应收款除外) 、 商品、 产品资产和投资资产等， 这些资产在实现的市场价值中既包括原垫支或成 本的收回， 又赚取了一定的收益或毛利。 对企业一定时期收益不产生影响的资产 主要是货币资产， 货币资产通常是企业收入的最终结果， 它本身不会产生出一 个 收益额。而其他资产如非商品、产品资产、固定资产、无形资产 ( 或递延资产) 等， 如果从企业的短期盈利目 标来看， 由于此类资产的转移或摊销价值将抵扣其 它资产取得的收益， 因此企业如果是想实现短期收益目 标则这类资产的占 用要保 持在较低的水平上， 否则会使抵扣额升高， 导致净利润下降; 如果企业是从长远 的盈利目 标来看， 那么此类资产的投入对未来收益有很大的贡献， 因此该类资产 的投入应保持在一个适当的水平。 总之， 在不影响企业经营的前提下 ( 即第二类 资产保持适当的比 例) ，对资产结构的安排应尽可能地增加直接形成企业收益的 资产的比重，以促使企业收益最大化。 第一章资产结构概述 经营风险。 这就要求企业必须在企业价值不变的情况下， 寻求一种既满足生产经 营对不同资产的需求、又使经营风险最小的资产结构。 . 2 . 2 资产结构对风险的影响 根据资产与收益的相关性， 不同资产对企业收益的形成大体可分为三类: 一 是直接形成企业收益的资产; 二是对企业一定时期收益不产生影响的资产; 三是 抵扣企业一定时期收益的资产。 直接形成企业收益的资产主要包括结算资产( 预付账款和其他应收款除外) 、 商品、 产品资产和投资资产等， 这些资产在实现的市场价值中既包括原垫支或成 本的收回， 又赚取了一定的收益或毛利。 对企业一定时期收益不产生影响的资产 主要是货币资产， 货币资产通常是企业收入的最终结果， 它本身不会产生出一 个 收益额。而其他资产如非商品、产品资产、固定资产、无形资产 ( 或递延资产) 等， 如果从企业的短期盈利目 标来看， 由于此类资产的转移或摊销价值将抵扣其 它资产取得的收益， 因此企业如果是想实现短期收益目 标则这类资产的占 用要保 持在较低的水平上， 否则会使抵扣额升高， 导致净利润下降; 如果企业是从长远 的盈利目 标来看， 那么此类资产的投入对未来收益有很大的贡献， 因此该类资产 的投入应保持在一个适当的水平。 总之， 在不影响企业经营的前提下 ( 即第二类 资产保持适当的比 例) ，对资产结构的安排应尽可能地增加直接形成企业收益的 资产的比重，以促使企业收益最大化。 第二章资产结构的选择 第二章资产结构的选择 2 . 1 资产结构的选择 2 . 1 . 1 企业最优资产结构的经济学分析 1 ,等收益线 为了研究问题的方便， 这里假设一个企业只有两种资产x. y且这两种资产 的价格不变， 等收益线是指能给企业带来同等收益的两种资产的不同数量组合的 点的轨迹。( 如图2 - 1 所示) 。曲 线上的各个点代表资产x和资产y不同组合但 带给企业的收益是一样的。 图中位置越高， 即离原点越远的等收益曲 线代表的经 营者的收益越高。 资产 y 2 、企业最优资产结构的二元模型 帕累托在 1 9 0 6 年出版的 政治经济学教程中指出了如何衡量资源的最优 配置: 假如任何重新改变资源配置的方法已经不可能在无损于任何一个人处境的 前提下使任何一个人的处境变得较前更好， 这便意味着一个社会在既定的生产技 术和既定的每个消费者偏好函数条件下， 生产资源的配置情况己经达于最适度状 态。 在寻找最优资产组合点时引入埃奇沃思盒状图( 图2 - 2 ) ， 此图是这样得出 来 的: 假定 社 会的 全部 资 源 ( 资 产 ) ( x . y ) 只 供 两 个行 业( 企 业) a . b 使 用， a . b的等收益线都如图 1 所示，先把 a的等收益先固定下来，然后把 b的等收益 线旋转1 8 0 0 ， 使其原点相对， 两轴相互平行。 这便得到埃奇沃思盒图， 这个盒图 第二章资产结构的选择 第二章资产结构的选择 2 . 1 资产结构的选择 2 . 1 . 1 企业最优资产结构的经济学分析 1 ,等收益线 为了研究问题的方便， 这里假设一个企业只有两种资产x. y且这两种资产 的价格不变， 等收益线是指能给企业带来同等收益的两种资产的不同数量组合的 点的轨迹。( 如图2 - 1 所示) 。曲 线上的各个点代表资产x和资产y不同组合但 带给企业的收益是一样的。 图中位置越高， 即离原点越远的等收益曲 线代表的经 营者的收益越高。 资产 y 2 、企业最优资产结构的二元模型 帕累托在 1 9 0 6 年出版的 政治经济学教程中指出了如何衡量资源的最优 配置: 假如任何重新改变资源配置的方法已经不可能在无损于任何一个人处境的 前提下使任何一个人的处境变得较前更好， 这便意味着一个社会在既定的生产技 术和既定的每个消费者偏好函数条件下， 生产资源的配置情况己经达于最适度状 态。 在寻找最优资产组合点时引入埃奇沃思盒状图( 图2 - 2 ) ， 此图是这样得出 来 的: 假定 社 会的 全部 资 源 ( 资 产 ) ( x . y ) 只 供 两 个行 业( 企 业) a . b 使 用， a . b的等收益线都如图 1 所示，先把 a的等收益先固定下来，然后把 b的等收益 线旋转1 8 0 0 ， 使其原点相对， 两轴相互平行。 这便得到埃奇沃思盒图， 这个盒图 第二章资产结构的选择 x轴的长度等于该社会己有的x资产的数量，y轴的长度等于y资产的数量。 图2 - 2 假设初始状态时a位于等收益线的x 1 的q点， b 位于等收益线y 2 的q点， 通过交换资产x与y ，即a用y向b换进x，只要交换后的a . b行业所拥有 的资产各一定量的位置位于x l . y 2 这两条等收益线相交的阴影部分之内的任何 一点，a b两个行业均将上移到比初始状态更高的一条等收益线上，即a b两个 行业都在交换中得到了好处。 a 的一族等收益线与 b的一族等收益线中各自 一 条曲线相切之点， 都是交换的均衡点。 把这些点连接起来构成了最优资产组合点， 把此线称作 “ 契约曲线” 。此时也就达到了帕累托最优，因为任何重新改变资产 配置的方法己经不可能在无损于另一个行业的前提下使任何一个行业的处境变 得较前更好。 3 、企业最优资产结构的均衡分析 企业经营者都愿意选取离原点远的等收益曲线， 因为离得越远代表企业可以 获得更大的收益。 但是这里收益的增加是有前提的资金的充足供应。 而在企 业里是受资金供应量约束的。 即我们要同时考虑资金预算线的约束， 这里引入资 金预算线的概念。 假设一个企业只有两种资产x . y且两种资产的价格不变， 在一定时期一定 的经济环境下， 企业资金总量是不变的。 企业用既定的资金来购买这两种资产的 所有不同组合就构成了资金预算线 ( 如下图 2 一所示) 。当这种组合能使企业获 得最大收益时， 我们就认为这种组合是有效的:反之是低效的。 如果企业的资金 总量增加，则资金预算线会平行上右上方移动:反之则向右下方移动。 第二章资产结构的选择 资产 y 如果将等收益线和资金预算线综合起来考虑，可以得到下图2 - 4 ，即只有当 资金预算线和等收益线相切的a点才是最优的资产组合。 资产 丫 图2 - 4 资产 x 如果经营者想选择离原点更远的等收益线 ( 即收益更大) ，而资金预算线达 不到。 而在资金预算线的约束下，企业经营者又不会选择比a点所在等收益线 更靠左下的收益线，因为它的收益小，企业资金没有充分利用。因此 a点是最 优的企业资产组合选择点。 2 . 1 . 2 企业最优资产结构的数学模型 优化企业的资产结构的目 标是改善财务状况， 加速资金周转， 减少资产经营 风险，使股东的预期收益最大。所以在此选择投入产出代表指标净资产报酬率 ( r o e ) 作为反映企业绩效水平的指标。 因为净资产报酬率反映了公司的财务目 标， 其值越大， 股东未来获得的预期收益越高， 股票价值越高; 反之， 其值越低， 股票的价值越小。 在这里将企业的资产分为长期资产和短期资产， 负债亦分为长期负债和短期 负债。 企业的净资产可以 看作资产和负债的组合。同 样， 为简单起见， 可以 将负 债也视为资产，对于企业所有者而言，负债是卖空的资产。 根据现代投资理论， 净资产收益率可以表示成资产收益率和负债收益率的线 第二章资产结构的选择 资产 y 如果将等收益线和资金预算线综合起来考虑，可以得到下图2 - 4 ，即只有当 资金预算线和等收益线相切的a点才是最优的资产组合。 资产 丫 图2 - 4 资产 x 如果经营者想选择离原点更远的等收益线 ( 即收益更大) ，而资金预算线达 不到。 而在资金预算线的约束下，企业经营者又不会选择比a点所在等收益线 更靠左下的收益线，因为它的收益小，企业资金没有充分利用。因此 a点是最 优的企业资产组合选择点。 2 . 1 . 2 企业最优资产结构的数学模型 优化企业的资产结构的目 标是改善财务状况， 加速资金周转， 减少资产经营 风险，使股东的预期收益最大。所以在此选择投入产出代表指标净资产报酬率 ( r o e ) 作为反映企业绩效水平的指标。 因为净资产报酬率反映了公司的财务目 标， 其值越大， 股东未来获得的预期收益越高， 股票价值越高; 反之， 其值越低， 股票的价值越小。 在这里将企业的资产分为长期资产和短期资产， 负债亦分为长期负债和短期 负债。 企业的净资产可以 看作资产和负债的组合。同 样， 为简单起见， 可以