（工商管理专业论文）永武高速公路建设bot融资模式的选择及风险分析.pdf

目 录 1 1 导论.1 1.1 研究背景.1 1.2 研究目的与意义.2 1.3 研究思路与内容.3 2 永武高速公路融资方式的选择.4 2.1 常见高速公路项目融资模式及其特点分析.4 2.1.1 金融机构贷款.4 2.1.2 发行公路债劵.5 2.1.3 设立产业投资基金.7 2.1.4 股票融资.7 2.1.5abs 资产证券化融资.8 2.2bot 运作方式及特点.9 2.2.1bot 的含义及特点.9 2.2.2bot 项目融资的基本结构.11 2.2.3bot 融资模式的优点.13 2.3bot 方式在国内外的实践及在福建省高速公路建设中的应用.14 2.3.1bot 模式在国外的实践.14 2.3.2bot 在国内的实践.16 2.3.3bot 融资模式在福建省的成功经验.17 2.4 永武高速公路建设采用 bot 融资方式.20 2.4.1 永武高速公路建设采用 bot 方式成功的关键因素分析.20 2.4.2 永武高速公路建设采用 bot 融资方式的操作步骤.22 2.4.3 永武高速公路建设采用 bot 融资方式的融资结构.25 3 永武高速公路建设采用 bot 方式财务可行性分析.27 3.1 永武高速公路营业收入分析.27 3.1.1 永武高速公路交通量的预测.27 3.1.2 永武高速公路收费标准的分析.39 3.1.3 永武高速公路通行费收入的预测.40 3.2 永武高速公路的总成本费用.40 3.2.1 永武高速公路的投资估算.40 3.2.2 永武高速公路的总成本费用.40 3.3 永武高速公路财务现金流量表预测.41 3.4 永武高速公路投资评价.42 3.4.1 投资评价的理论依据.42 3.4.2 财务基准折现率的确定.43 3.4.3 永武高速公路盈利能力分析.43 3.4.4 永武高速公路清偿能力分析.44 3.5 永武高速公路财务敏感性分析.46 西安理工大学工商管理硕士学位论文 2 4 永武高速公路建设采用 bot 方式风险分析及管理 . 47 4.1 永武高速公路建设采用 bot 方式的系统风险. 47 4.1.1 政治风险 . 47 4.1.2 法律风险 . 48 4.1.3 金融风险 . 48 4.1.4 不可抗力风险 . 49 4.2 永武高速公路建设采用 bot 方式的非系统风险. 49 4.2.1 信用风险 . 49 4.2.2 完工风险 . 49 4.2.3 经营风险 . 49 4.2.4 市场风险 . 50 4.2.5 环保风险 . 50 4.3 永武高速公路建设采用 bot 方式的风险管理. 51 4.3.1bot 融资模式风险管理的基本方式 . 51 4.3.2 永武高速公路建设采用 bot 方式的风险分担 . 52 4.4 永武高速公路建设采用 bot 方式的风险定量评估. 54 4.4.1 层次分析方法的选择 . 54 4.4.2 永武高速公路建设采用 bot 方式的风险评价 . 56 5 结论 . 61 致 谢. 62 参考文献. 63 附 录. 65 摘 要 i 。论文题目： 永武高速公路建设 bot 融资模式的选 择及风险分析 专业：工商管理 学员姓名：季 芳 学员签名： 导师姓名：张华伦 教授 导师签名： 摘 要 本文以福建省高速公路项目融资为背景，研究了目前存在于国内外的多种融资方式，其中包括银 行贷款，债券融资和股票融资，bot、abs以及产业投资基金。通过对各种融资模式的利弊分析并结合 福建省当前的实际情况， 并在总结了国内外bot融资的实践及在福建省的成功经验的基础上， 确定适合 永武高速公路建设的融资模式bot融资模式。 本文运用市场客货运量、未来交通量预测和微观经济学理论和方法，特别是公路建设项目经济评 价办法，对拟建永武高速公路进行了交通量和收费预测，分析和测算了营业收入、建设总成本、和其 他费用等，得出了拟建永武高速公路的现金流量表，并在确定出该项目投资基准折现率的基础上，分 析了该项目的收益，确定了该项目的投资可行。开展了财务敏感性分析，得出项目的盈利能力是由交 通量和收费费率决定的，投资者在决策时以及在今后的经营中应将重点放在这两个方面。 本文还对拟建永武高速公路bot融资过程中可能出现的风险进行了系统探讨， 提出了相应风险的管 理方法，确定风险分担结构，提出风险控制措施。在此基础上，定性分析和定量分析相结合，在对风 险进行界定后运用层次分析法，对拟建永武高速公路采用bot融资模式的风险进行综合评价,得出各风 险都属于“小风险”范围,说明永武高速公路采用bot融资风险偏低。本文通过对bot融资方式及其风险 管理理论的系统探讨，希望能为永武高速公路建设的融资方式提供一些可操作性的建议。 【关 键 词】【关 键 词】项目融资 bot融资模式 层次分析法 风险管理 投资分析 【论文类型】【论文类型】应用研究 西安理工大学工商管理硕士学位论文 2 title: study on mode and risk of bot project financing for yong wu highway major: master of business administration student: ji fang signature: supervisor: zhang hualun signature: abstract the thesis is about the highway project financing for fujian province. by analyzing the advantages and weaknesses of project financing modes, including loan ,debenture financing ,stock financing,bot, abs industrial fund, the writer choses the the right mode-bot for yongwu highway according to the actual circumstance in fujian . the thesis makes prediction about the communication volume and toll of yongwu highway .it makes program assessment in terms of finance and sensitivity analysis.the thesis uses the theory and methods of prediction and micro economics,especially the theory and method of highway program economy assessment,the takings and the running cost will be analyzed and measured to determine the runoff of the cash during the project running,after the standard of the income rate in the project has been set.the income will be analyzed to confirm the feasibility of investing the project.the sensible factors of the takings in the investing project wil be analyzed,of which the traffic value and toll rates will be the key aspects in the decision-making on the investing and the operating management in the future. the thesis also analyzes the risk in construction of yongwu highway bot project financing. then certains importance degree of every kind of risk.on the basis of qualitative and quantitative anlysis,the writer use the analytic approach to confirm various kinds of risk ,to confirm the structure of allocation of risks,to propose the control measure of the risk. the writer hope to offer some effcctive suggestions for the construction of yongwu highway . 【key words】 project financing botmode ahp risk mananagement investment analysis 【type of thesis】applied fundamental 导论 1 1 导论 1 导论 1.1 研究背景研究背景 永武高速公路是规划建设的国家重点干线公路纵线 “天汕线” 在福建省境内的组成部 分。 汕线是联系我国渤海湾、 长江三角洲、 海峡两岸经济区和珠江三角洲的重要交通走廊。 永武高速公路作为天汕线的组成路段， 往北纵贯福建省北部山区， 与沪瑞国道主干线在闽、 浙、赣三省交界处联网，并穿越浙西南、皖东南，直达南京，与沪蓉国道主干线联网；往 南接广东省梅州，与华南地区干线公路联网。在福建省规划高速公路网中，它与蒲城至南 平、南平至永安段共同构成纵贯福建省中轴线的山区主通道（省内第二纵） ，不仅能北连 京福国道主干线（省内“一横” ）又可与“二横”厦昆线， “三横”泉毕线连成快速公路 网络。 因此， 永武高速公路的建设是形成完善的国家干线公路网和福建省区域公路网的需 要。永武高速公路所经过的走廊是著名的革命老区、中央苏区所在地，受交通以及地理等 地理因素的制约，与沿海发达地区相比，基础设施条件差，经济发展相对滞后。因此，永 武高速公路的建设将提高区域路网结构， 改善投资的交通环境， 对促进沿线区域经济发展 有重要的作用。永武高速公路是三明、龙岩通往广东的重要交通干线，同时也是便捷联系 长三角和珠三角的重要通道。 根据交通量发展和初步预测结果， 现有公路无法适应交通量 的发展的需求。因此，永武高速公路的建设是适应交通量日益增长的需求。永武高速公路 的建设将把沿线辐射区内的人文景观旅游、绿色生态环境旅游、客家民俗特色旅游、革命 胜地旅游、文化旅游等紧密联系在一起，对促进旅游经济发展具有重要意义。 永武高速公路建设总估算为96.33亿元人民币。 三明市境永安段总估算为236694万元， 平均每公里 5924 万元；龙岩市境连城至上航段总估算为 570539 万元，平均每公里 4968 万元；龙岩市境上航至武平（闽粤界）段总估算为 156064 万元，平均每公里 3918 万元。 福建三面环山，一面临海，人说蜀道难，闽道比蜀道还难。地处东南沿海的福建省， 80%的面积为山地，交通极为不便。与相邻的长三角和珠三角形成了鲜明的对比。2003 年，福建省高速公路通车里程只有 700 公里，而长三角的江苏省则突破了 2000 公里，珠 三角的广东省更是超过了 2300 公里。现在山区的经济发展大概每年都要比沿海差 3 到 4 个百分点，原因主要是交通落后。对于福建省来说，交通不畅已经成了制约福建省经济发 展的瓶颈，同时也为福建省招商引资带来了巨大的障碍。为了改变交通梗阻的现状，福建 省打出了第一张牌：修路，构筑交通大动脉。目前， 福建省高速公路规划已获福建省 政府批准实施，根据这一规划，在八闽大地将建成“三纵四横”的高速公路网络，总里程 3234 公里，总投资 1340 亿元。 根据福建省高速公路规划，到 2005 年，福建省将建成福州至各设区市的“4 小 时交通经济圈”。到 2010 年，全面建成“一纵三横”高速公路主骨架，完成浦城到南平、 西安理工大学工商管理硕士学位论文 2 泉州到三明高速公路建设。到 2020 年，构筑完成贯穿福建省东西南北“二纵三横”高速 公路主骨架网以及泉厦高速公路复线，并完成大型空港、重要海港、铁路枢纽、国家旅游 区、20 万人口以上城市及重要城市出入口的快速公路连接线。届时，许多县、市 1 小时 可进入高速公路网，形成各设区市之间的“5 小时交通经济圈”。到 2030 年，福建省将 基本建成“三纵四横”高速公路网。届时，全省 70%以上的县、市通上高速公路，路网的 服务水平达到国际先进水平，高速公路运输达到当前中等发达国家水平。 投资 1340 亿元完成福建省公路网的建设，对于每年的财政收入只有 600 多亿元的福 建省来说，这笔钱无疑是一个天文数字。但即使是捉襟见肘挤出的建设资金，在福建省还 面临着另一个更为严峻的考验，那就是福建省多山地，丘陵纵横，修建高速公路的成本极 为高昂。这是 2003 年 6 月开通的福鼎到宁德的高速公路，长度仅为 141 公里，但隧道却 修了 14 条，大桥建了 16 座，每公里造价高达 4600 万元，是全国山区高速公路平均造价。 尽管每年要从财政中拿出上百亿元修建道路，但是修建道路的资金仍然存在相当大的缺 口。为了筹集资金，福建省进行了多种尝试和探索。从 1998 年起，开始征收公路建设基 金；通过高速公路发展有限公司上市的资本运营方式，筹资 13 亿元；通过股权转让的方 式，解决了几十亿元；同时，福建省正在尝试新的做法：引进民间、国际资金，进行高速 公路的建设。 随着福建省高速公路的不断发展,资金短缺问题日益明显,另一方面， 我国金融市场体 系尚不发达，表现在高速公路建设资金融通渠道中，银行贷款仍占绝大部分。因此，进一 步拓宽融资渠道，运用更多更便捷的融资方式以解决资金短缺问题，已迫在眉睫。本文研 究目前存在于国内外的多种融资方式，其中包括银行贷款，债券融资和股票融资，bot、 abs 以及产业投资基金。分析了福建高速公路网建设的融资现状，重点针对永武高速公 路建设采用 bot 融资模式进行分析。 永武高速公路的建设采用 bot 方式不仅有利于减轻 福建省政府的直接财政负担， 提高项目运作效率， 而且能够引进先进的生产技术和管理经 验。bot 项目持续时间长，涉及面广，投入资金量大，面临的风险的因素多。因此，在 bot 项目融资中，风险的合理分配和严格管理是 bot 项目成功的关键。如果项目风险管 理不当，则势必损害我国政府的利益或影响投资者的积极性，甚至导致 bot 项目的失败。 目前，我国正在进行 bot 方式的探索，在 bot 项目的风险管理方面取得了一些成功经验。 本文通过对 bot 融资方式及其风险管理理论的系统探讨， 希望能为永武高速公路建设的融 资方式提供一些可操作性的建议。 1.2 研究目的与意义 1.2 研究目的与意义 高速公路是经济发展的基础， 加快福建省高速公路建设无疑对福建省经济的发展起到 至关重要的作用。目前，福建省高速公路建设中存在投资主体单一，主要靠银行贷款，投 资资金不足等问题。本文通过对高速公路融资模式的研究，主要想解决以下几个问题： （1）通过对高速公路融资模式的研究寻找一条引入外资的新渠道，建立高速公路建 导论 3 设的多元投资主体。 （2）解决永武高速公路建设资金短缺问题，分担政府的负担。 （3）为福建省高速公路建设融资提供新的思路，加快高速公路建设的步伐。 1.3 研究思路与内容 1.3 研究思路与内容 本文研究了目前存在于国内外的多种融资方式，包括银行贷款，债券融资和股票融 资，bot、abs 以及产业投资基金。通过对以上适用于高速公路项目的各种融资方式的利 弊分析，并结合福建省当前的实际情况。提出永武高速公路建设采用 bot 融资模式。本文 还对拟建的永武高速公路 bot 融资过程中可能出现的风险进行了系统探讨， 提出了相应风 险的管理方法，确定风险分担结构，提出风险控制措施。在此基础上，定性分析和定量分 析相结合， 在对风险进行界定后运用层次分析法， 对拟建永武高速公路采用 bot 融资模式 的风险进行综合评价。 全文共分为六个章节：第一章导论，介绍论文的研究背景、研究意义、研究思路和内 容；第二章介绍常见高速公路融资模式的特点,bot 融资模式在国内外的实践及在福建省 的成功经验,确定适合永武高速公路的融资模式bot 融资模式；第三章对永武高速公路 采用 bot 融资模式进行财务可行性分析； 第四章对永武高速公路采用 bot 融资模式进行风 险分析及管理；第五章是本文的结论。其结构如图 1-1。 图 1-1 研究结构示意图 永武高速公路选择 bot 项目融资模式 永武高速公路采用 bot 方式财务可行性分析 bot 融资模式在国内外及 福建省的成功经验 高速公路融资模式分析 永武高速公路采用 bot 方式风险定量评估 永武高速公路采用 bot 方式风险分析及管理 结论 问题的提出 福建省高速公路建设现状及规划 高速公路融资模式分析 永武高速公路融资方式的选择 4 2 永武高速公路融资方式的选择 2 永武高速公路融资方式的选择 2.1 常见高速公路项目融资模式及其特点分析 2.1 常见高速公路项目融资模式及其特点分析 目前我国高速公路建设资金的来源主要有四条渠道：政府预算资金、自筹资金、银行 信贷资金和国外资金。其中，政府预算资金包括非经营性基金、车购费、中央和地方财政 专项资金等；自筹资金包括地方自筹资金、公路建设债券、国内股票和证券融资等；利用 外资的方式主要有国际金融组织及外国政策贷款、合资、项目融资、股、股、合作和 转让经营权等。 近年来,我国公路建设已经逐步形成了“国家投资、地方筹资、社会融资、利用外资” 和“贷款修路、收费还贷、滚动发展”的投融资体制,使公路建设资金来源由单纯依靠国 家计划投资逐渐发展到政策筹资和社会融资相结合,公路建设在近几年内取得了快速的发 展。但是我国公路建设任务艰巨, 20012005 年公路建设总体资金需要量为 7846 亿元,公 路建设资金供应量只有 1758.67 亿元,总体上存在着大量的资金缺口,尤其是高速公路建设 投资巨大,建设资金仍然是困扰、制约高速公路发展的主要因素。 根据交通部的规划,国家计划用30年时间完成以高等级公路为主的公路主体骨架的建 设,即：根据“五纵七横”的布局框架,建设 12 条约 3.5 万公里(占全国公路里程数的 4%) 的高等级公路(目前,我国已建成高速公路 1.03 万公里,在建 1.57 万公里)。 因此,要完成这一 宏伟目标,必须大力拓宽投资渠道,多方引进项目资金,根据市场经济条件下资本的运行规 律,走国际化、 市场化和社会化融资的路子,借鉴国际先进经验,逐步形成符合我国国情的多 渠道融资方式,才能保证我国公路建设宏伟目标的实现。 2.1.1 金融机构贷款 2.1.1 金融机构贷款 银行贷款是公路建设的传统融资方式,也是目前主要的资金来源。 从 20 世纪 80 年代 以来,我国公路基础设施建设资金来源发生了很大变化,突出一点是国家预算内的投资比重 逐年下降,银行贷款和业主自筹的比重逐年上升,并成为主要的资金来源 【1】 。“九五”期间收 费公路利用贷款资金达 3000 多亿元，占到市场资金的 70左右。据不完全统计,截止到 1997 年底,公路建设利用银行贷款余额达 1600 亿元。 尤其是 1998 年以后,1998 年公路建设 利用银行贷款 845 亿元,占 1998 年到位公路建设资金 39%； 1999 年利用银行贷款 810.6 亿 元,占完成投资额的 39.1%。目前所筹得的高速公路建设资金中,约一半的资金来源于银行 贷款。1998 年公路重点建设项目中,国内贷款占到 49.9%,另外地方自筹的资金中也有相当 一部分为银行贷款。据统计，2003 年全国公路重点项目（主要是高速公路）投资到位资 金 1183 亿元， 除去国家预算内资金 23 亿元加车船购置税这两项中央直接投资外， 国内贷 款融资 636 亿元，国外贷款融资 62 亿元，两项之和占全年总投资的 59%，占地方（除中 央直接投资以外）融资的 80.7%。目前正处于新一轮的高速公路建设投资高峰期，“九五” 西安理工大学工商管理硕士学位论文 5 时期公路建设贷款已开始进入还贷期，还贷任务很重，压力大，一些地区的一些项目已经 出现了偿还困难， 甚至已形成不良贷款。 金融机构贷款成为公路建设项目融资的主要方式， 从融资方来看， 这种贷款的利率相对于其它方式来说要低一点， 并且利息的支付可以在税 前抵免，从而可以减轻或降低公路建设项目的成本。从金融机构方面来说，公路建设项目 的信贷资产质量一般较高，为将来的还本付息提供了充分保证。2000 年底，资料显示:建 设银行对公路行业的不良贷款率为 6.1%，远低于银行不良贷款率的平均水平。所以这种 方式，无论是融资方还是金融机构都乐于采用。但是一个可以预计到的问题决不容忽视。 “费改税”政策己经出台，福建省自行出台的一些收费项目己被取消，公路通行费作为主 要的还款来源，有可能导致还款期限的延长，公路行业信贷资产质量逐渐下降，很有可能 影响到银行信贷资金的流动性， 从而降低银行对公路建设项目的贷款热情。 金融机构贷款 这种方式存在很大的弱点(1)基础设施的行业特点决定了公路，尤其是高速公路在建成后 要达到设计车流量需要一定的时间。而目前银行贷款的期限都不长，大部分为 58 年。 不少公路到了还本期限，车流量还未达到设计水平，还没有足够的能力还清本息，这就使 公路行业银行贷款余额不断累积， 各级交通主管部门和公路经营企业负债率逐年上升， 公 路行业和银行的风险都越来越大。 融资途径单一容易积累金融风险， 所带来的市场后果不 能不引起警惕。如果一个行业的融资过于依赖银行，贷款规模过大，风险就会累积得越来 越高，这对整个金融系统稳定带来的隐患应及早引起足够的重视。(2)这种方式完全追索 的性质，会提高其负债率，使金融风险相应增加。由于公路建设资金需求骤然扩张,银行 出于对信贷风险的考虑,同时受国家稳健货币政策的影响,银行融资占整个公路建设资金的 比例将呈现下降趋势 【2】 。总之，仅凭金融机构贷款不能满足当前大规模公路建设的要求， 难以填补福建省公路建设资金的巨大缺口。 2.1.2 发行公路债劵 2.1.2 发行公路债劵 发行债券是筹集公路、路桥建设资金最简便的方式。债券筹资种类包括中央公路、省 级公路债券和企业债券,债券的期限可定为 315 年,利率根据投资项目的回报率和经济发 展情况合理优惠确定。公路企业债券的特点是获得资金使用期比借款长,一般是 5 年以上, 一次性筹资数额大,便于企业财务安排,且不需要让渡企业本身的所有权 【3】 。 企业债券融资与股票融资、银行贷款等融资方式相比还具有一些独特的优势。第一， 企业债券融资具备“控制权维持”的优势。因为债券融资不会改变公司的股权结构,维持 了原有股东的控股地位,而且债券利息作为费用是在税前支付,具有税收抵减的作用。 第二, 企业债券融资有利于增强企业进行长期战略性投资的信心。第三,在目前国内的融资环境 下,企业债券融资的成本相对低廉。近几年来,中国资本市场发生了较大的变化,银行虽然 加息，利率仍处在历史较低点,股市的低迷和券商通道制的实施都使债券融资方式更具吸 引力。从目前情况来看,股权融资审批程序比债券融资更复杂、更苛刻。而且目前投资者 对企业每股收益提出了更高的要求,企业经营者也不得不以更高的收益回报股东。因此发 永武高速公路融资方式的选择 6 行企业债券的成本要低于股票融资。 此外,由于当前利率水平处于历史低位,债券发行主体 在社会公众中具有较高信用等原因,同一期限的债券发行利率往往低于银行贷款利率。发 行债券筹集建设公路资金是一种筹资规模大、成本低、方法便捷的融资方式，在国际上 已被广泛采用，美国、加拿大、日本、法国都有发行债券建设公路的成功经验。国家的 产业政策明确规定交通基础设施是国民经济中优先发展的产业，公路又是交通基础设施 中的主要部分。大力发展公路建设已列入国民经济和社会发展长远规划之中。国务院明 确规定公路建设可以发行债券，这是对公路建设的重要的政策支持。公路水路交通“十 五”发展计划明确支持公路基础设施建设向保险基金、养老基金、住房公积金等发行长 期债券。良好的行业前景为公路建设债券顺利发行和到期兑付提供了可靠的保障。国家 主管此项工作的发展和改革委员会对发行企业债券实行“控制发行规模、确定投资项目、 明确发行主体”的管理办法。根据相关规定，发行公路建设债券只要具备以下条件即可： (1)有一个经国家批准的并安排有年度投资计划的收费公路建设项目；(2)发债主体是有 三年以上经营业绩，且具备还债能力的公路建设公司；(3)此公路建设项目要有一定的资 本金，发债规模不能超过总投资的 30，债券总额不超过公司净资产额的 40；(4)必 须实行担保。难题之一：发行的行政色彩较浓。 随着我国经济发展和市场化进程的进一步加快及资本市场发展的内在发展,需要债券 市场有一个相应发展的过程,加上发行债券筹资成本较低,筹资规模大、 审批简便,公路建设 特别是高速公路建设利用债券融资的空间将非常广阔。但据有关部门不完全统计,历年来 公路建设部门发债总额未超过 20 亿元人民币。1999 年至 2001 年的公路债券实际没有发 行；2002 年的债券发行计划总额度为 320 亿元，公路债券额度实际只发了江苏交通控股 有限公司 15 亿元（15 年期、年利率 4.51%）和北京市首都公路发展有限责任公司 15 亿 元（10 年期、年利率 4.32%)；2003 年全国发行债券计划总额度 452 亿元,国家计委公布的 2003 年发债项目中,公路项目共计有 4 个,发债额度为 52 亿元。 但 2003 年公路债券额度实 际只发了浙江沪杭甬高速公路股份有限公司 10 亿(10 年期、年利率 4.29%)和江苏交通产 业集团公司 18 亿元(10 年期、 年利率 4.61%)； 2004 年的债券发行计划总额度为 268 亿元， 公路债券额度实际只发了河南高速公路发展有限责任公司10亿元 （10年期、 年利率5.05%) 和浙江省交通投资集团有限公司 14 亿元（7 年期、年利率 4.8%） ；2005 年的债券发行计 划总额度为 512 亿元， 公路债券额度实际只发了福建省高速公路有限责任公司 20 亿元 （10 年期、年利率 5.05%）和广东省交通集团有限公司 15 亿元（15 年期、年利率 5.3%） ，这 与我国 20012005 年公路建设总体资金需要量为 7846 亿元的总投资额极不相称 【4】 。 债券融资的难度。 首先， 我国债券市场发展的速度和深度还跟不上经济形势发展的需 要，公路债券还只能在有限的额度范围内发行，仅能作为建设资金的补充。其次，由于发 行企业尚未建立起成熟的约束机制，债务规模、成本与其偿债能力不匹配，有可能造成还 本付息的困难。再次，如大量发行公路建设债券，需要大量愿意购买债券的投资者，在资 本市场成熟的国家， 这类债券投资者一般为退休养老金、 保险基金和共同基金， 相对而言， 西安理工大学工商管理硕士学位论文 7 我国机构投资者少，需求小。最后，融资市场与二级市场紧密相关，要扩展债券一级市场 就必须发展二级市场。目前国债月交易量只有 100 亿元-300 亿元左右，国债以外的企业 债券基本没有流通。 流通性差的债券二级市场不能满足投资交易的需要， 限制了资金的投 入，也阻碍了债券的发行。再次，1999 年 10 月以来，企业债券征收利息所得税，使企业 债券相对于国债的利率优势顿失。随后发行债券的一些企业，为保证顺利发行，纷纷承诺 由发行企业在债券到期时代为交纳利息所得税。这样，虽然保护了债券购买者的利益，却 加重了发行企业的财务负担，融资成本明显提高 【5】 。 在成熟的证券市场上,企业债券作为一种融资手段,无论在数量还是发行次数上都远远 超过股权融资。我国资本市场长期处于“一边倒”的态势,股票市场迅猛发展,企业债券市 场萎靡不振。 随着金融市场的不断发展和完善和各项制度的不断健全债券市场一定会焕发 勃勃生机，企业债券在我国具有广阔的发展前景。 2.1.3 设立产业投资基金 2.1.3 设立产业投资基金 产业投资基金作为一种特殊的投资基金，本质上是一种产权投资。产业基金主要投向 基础产业和支柱产业，包括能源、交通、高科技产业等，带有一定的政府色彩，扶持国家 重点支持的产业， 它的出现将进一步优化我国的产业结构， 并通过基金的投资扶持一批新 兴产业。产业投资基金是过渡性质的，一般投资于融资矛盾突出的非上市公司，投资的目 的不是控股、直接经营受资公司，而是通过投资取得部分股权，促进受资公司发展，从而 使资本获得增值，一旦受资公司发展起来，股票上市了，基金经理可以通过股票市场出售 自己持有的这家公司的股票，套现后又可以寻找新的投资项目。 运用这种方式进行公路建设项目融资目前还比较困难， 主要原因有以下几点(1)国家 的相关政策不配套，对产业投资基金的支持还不够。(2)缺少经验丰富的基金管理者，急 需发展一批由专家管理的基金管理公司 【6】。 2.1.4 股票融资 2.1.4 股票融资 高速公路建设需要大量资金投入,在国际上通过证券市场筹集公路建设资金已成为一 种趋势。近年来,随着资本市场的迅猛发展,发行股票上市融资已成为我国公路企业融资的 有效途径。经过几年的探索和实践,截止 2002 年底,全国高速公路企业中已有 16 家股上 市公司和 5 家股上市公司。 还有多家企业正在积极准备之中。 股票融资的优点是在证券 市场上直接融资,具有其他融资方式难以替代的优点。通过发行股票所募集的资金均为股 东投资,在公司经营期间不存在偿还本金的问题。只是每年从公司经营中分得红利,筹集的 资金可以长期使用，并且股票上市后,只要企业满足配股条件,就有了通过增资扩股不断从 证券市场筹资的能力。 相对于转让公路经营权等一次性筹资,证券市场上融资将是长期的。 在境外股票市场发行股票是吸引国际资本的一项非常有效的手段。企业到境外发行股票, 不仅解决了国内金融市场因受贷款规模限制而无法提供所需巨额资金的难题,而且境外发 永武高速公路融资方式的选择 8 行股票融资成本较国外借款的成本低,对企业财务压力小,从而使得投资风险通过国内外投 资者的共同承担而化小。随着中国经济的稳步发展,许多投资者都看好中国的投资前景,直 接在境外发行股票,不仅可以吸引大财团资本,也可使得更多中小投资者获得在中国投资的 机会 【7】 。 股票融资，对企业的业绩要求很严。发行股票的股份公司，若想维护公司的公众形象 以及能够从证券市场持续融资， 则需要公司业绩能有与股本扩张趋势相匹配的成长性， 要 做到这点对一般公司来说是比较困难的。 另外， 从申报程序、 监管、 信息披露等方面来看， 股票融资很严格。 对高速公路项目而言，股票融资的难点还在于： （1）证券市场的规模太小，而高速公 路建设的资金需求量非常大， 二者的差距悬殊， 大量安排高速公路项目上市筹资在现阶段 尚不现实； （2）高速公路项目从长期看收益稳定、风险小，但有较长的投资回收期，在追 求短期利益的投资者眼中，这些股票缺乏吸引力，更何况这些公司盘子一般比较大，在市 场上价格定位都不高，在国内 a 股上大规模融资显然不行。在国际上，b 股、h 股、n 股的表现也不佳 【8】 。因此单靠股票融资难以满足需要。 福建发展高速公路股份公司已于 2001 年 2 月成功上市，