（工商管理专业论文）水口山有色金属集团有限公司期货套期保值研究.pdf

摘要 论文简要介绍了期货交易的特点以及国内外期货套期保值的研 究现状，论述了期货市场对经济建设的作用，深入分析了我国大型有 色金属企业水口山有色金属集团有限公司( 以下简称“水口山集 团公司”) 利用期货套期保值稳定生产成本的必要性和可行性。提出 了在市场经济条件下，当水口山集团公司因生产周期较长而面临原材 料和产品价格波动，给企业带来经营风险时，可以利用期货市场的套 期保值交易达到锁定生产成本，规避价格风险的目的。同时，通过对 期货市场的风险分析指出了水口山集团公司进行套期保值业务所面 临的风险并提出了其防范风险的措施。运用管理理论，并结合企业实 际，对水口山集团公司如何利用期货套期保值规避价格风险进行了深 入分析，提出了该公司进行套期保值的原则、策略以及套期保值的方 案和实施措施。针对水口山集团公司在套期保值交易中可能遇到的各 种情况，提出了实施细则和实际操作中需要把握的几个问题。 关键词期货市场，有色金属，套期保值 a b s t r a c t t h i st h e s i sf i r s t l yg i v e sab r i e fi n t r o d u c t i o nt ot h et r a i t so ff u t u r e s m a r k e ta n dt h ep r e s e n ts i t u a t i o no fr e s e a r c ho nh e d g i n gb o t hi nd o m e s t i c a n df o r e i g nc o u n t r i e s t h e ni t a n a l y s i z e st h ee f f e c t s t h a tt h ef u t u r e s m a r k e tb r i n g st oc h i n e s ee c o n o m y t h en e c e s s i t ya n df e a s i b i l i t yo fu s i n g h e d g i n gt oc o n t r o lt h ec o s ti nt h es h u i k o u s h a nn o n f e r r o u sm e t a l sg r o u p l t d ( t h es k s 1a l ed e e p l yd i s c u s s e di nt h i s d i s s e r t a t i o n i nt h ea u t h o r s o p i n i o n ，h e d g i n gw i l lh e l pt h es k s f i xt h ec o s t , e v a d er i s ka n df i n a l l yg e t o u to f t h ed i f f i c u l ts i t u a t i o nb r o u g h t b yt h ee x t e n t i o no f p r o d u c t i o nc y c l e a n d p r i c e f l u e t r a t i o no fr a wm a t e r i a l sa n dp r o d u c t s a tt h es a m e t i m e ，b a s e do nt h ea n a l y s i so ft h er i s ko ff u t u r e sm a r k e t , i tp o i n t so u tt h e r i s ko fu s i n gh e d g i n gi nt h es k sa n dg i v e so u ts o m es o l u t i o n st op r e v e n t r i s k b yr e l a t i n gt h e r o i e si nm a n a g e m e n tt ot h ep r e s e n ts i t u a t i o no ft h e s k s ，ap r o f o u n da n a l y s i so nh o wt ou s eh e d g i n gt oe v a d i n gp r i c er i s ki s g i v e nb yt h ea u t h o r a n dt h er u l e so fu s i n gh e d g i n ga n dt h es t r a t e g i e so f h o wt op u th e d g i n gi np r a c t i c ea r ea l s ob e e ne s t a b l i s h e d a tt h ee n do f t h i st h e s i s ，i t p o i n t s o u tt h e s t e p s a n ds e r v e r a lc a u t i o n si nt h e i m p l e m e n t a t i o no f h e d g i n g k e y w o r d sf u t u r e sm a r k e t ，n o n f e r r o u sm e t a l ，h e d g i n g 原创性声明 本人声明，所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研 究工作及取得的研究成果。尽我所知，除了论文中特别加以标注 和致谢的地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究 成果，也不包含为获得中南大学或其他单位的学位或证书而使用 过的材料。与我共同工作的同志对本研究所作的贡献均已在论文 中作了明确的说明。 作者签名： 日期：泣 曲上日 关于学位论文使用授权说明 本人了解中南大学有关保留、使用学位论文的规定，即；学 校有权保留学位论文，允许学位论文被查阅和借阅；学校可以公 布学位论文的全部或部分内容，可以采用复印、缩印或其它手段 保存学位论文；学校可根据国家或湖南省有关部门规定送交学位 论文。 作者签 师签名：丛缅期：洱年山土日 硕士学位论文第1 章引言 1 1 研究背景 第1 章引言 近年来全球经济复苏，国内经济持续高速增长，越来越多的世界级企业纷 纷在国内投资设厂。家电、电子、汽车行业、房地产和电力等有色金属消耗大 户给铜、铅、银、锌等有色金属的发展提供了持续动力。中国十种有色金属产 品产量自2 0 0 2 年超过美国后，连续3 年总产量稳居世界第一位，从而在世界 有色金属贸易中扮演着举足轻重的角色。2 0 0 4 年我国有色金属进出口贸易总额 达3 6 2 亿美元，比上年增加1 2 9 亿美元，同比增长5 5 4 7 。其中进口2 3 0 4 7 亿美元，同比增长5 1 4 2 ，出口1 3 1 5 3 亿美元，同比增长6 3 1 0 。2 0 0 4 年有 色金属进出口总额是2 0 0 1 年的2 6 倍，进口、出口及进出口总额都大幅度增长。 虽然出口增幅高于进口增幅1 1 6 8 个百分点，但有色金属进出口贸易逆差仍接 近1 0 0 亿美元，达9 8 9 3 亿美元。我国已成为世界最大的有色金属生产与消费 国，但受资源限制，特别是铜、铝、镍等资源短缺以及高技术含量高附加值深 加工产品的研发水平还比较低，进口额大，出口额小，形成较大的贸易逆差。 资源短缺金属的进口主要集中在矿山原料，如铜精矿、氧化铝及铜、铝再生原料 的进口。 由于有色金属的价格和经济发展息息相关，经济的发展不仅使得有色金属 生产企业获得了良好的发展机遇，同时也给有色金属生产企业带来严重的负面 影响。有色金属产量的增长速度大大高于有色金属精矿产量的增长速度，使得 国内有色金属资源自给率进一步降低，有色金属生产企业中除了进行自产有色 金属精矿冶炼以外，相当一部分的有色金属原料需要通过国内采购和一般贸易 进口加工来进行；另一方面，有色金属价格上涨导致替代品出现，可能在一定 程度上降低了有色金属消费需求，抑制产品的价格。原材料价格的持续上涨和 产品价格的回落就使得有色金属生产企业承担价格波动的风险日益加大。 有色金属( 包括其原材料) 进出口贸易属于大宗商品贸易，其贸易额大，资 金量大，政策影响程度高，这些因素使得有色金属价格的任何波动都会对有色 金属生产企业的经营带来很大的风险。然而有色金属，尤其是铜、铝，恰恰属 于价格敏感度较高的商品，对于供求变化、利率、汇率、政变、内战、罢工、 大选、劳资纠纷和战争等影响的反映直接而且迅速，些许的风吹草动都容易造 硕士学位论文第1 章引言 成其价格的大幅波动。在任何以市场机制为中心的经济社会中，价格波动风险 总是不可避免地存在，而价格波动的风险又不同于一般的商业风险，它不能像 一般商业风险那样通过向保险公司投保的形式转移出来，如果这种价格波动风 险不从现货市场中转移出来，必然会影响现货市场的正常经营。随着近年来世 界经济的复苏，尤其是在中国经济强劲增长的带动下，有色金属价格一路攀升， 屡创新高，与此同时有色金属贸易中的经营风险日益突出。在这种情况下，如 何转移、规避现货交易的风险已成为有色金属生产企业面临的首要问题。本文 的研究正是在此背景下，选取水口山有色金属集团有限公司期货套期保值研究 作为硕士学位论文选题。通过此项研究，力图为水口山有色金属集团有限公司 有效地进行期货套期保值交易提供思路、策略和方案。 1 2 研究现状 期货市场在国外的发展已经有几百年的历史，但在我国还是个新生的事物。 我国的期货市场与股市等证券市场相似，是在政府的主导下逐步发展起来的， 是经济体制改革的产物。正式的期货交易从1 9 9 2 年开始，经过十多年的曲折发 展，我国的期货市场逐渐走出低谷，基本步入规范发展的轨道。 ( 1 ) 套期保值理论研究 2 0 世纪中期欧文发现了“欧文定律”，使得经济学界对期货市场功能的理 论研究真正开始。欧文定律指出，期货市场诞生的主要推动力来自套期保值者， 而不是投机者l l i 。 到了2 0 世纪5 0 年代，沃金提出了基差逐利型套期保值理论，认为套期保 值者不是纯粹的风险最小者，应看作是预期收益最大化者，即套期保值的核心 并不在于能否消除价格风险，而是能够通过正确利用基差的变化来谋取利润 1 2 。3 。继沃金之后，约翰逊和斯蒂恩提出现代套期保值理论，其核心是套期保值 的实质是对期货市场和现货市场上的资产进行组合投资。在套期保值期间，组 合投资的套期保值比率将随交易者的风险偏好和对期货价格的预期而变化。而 且，套期保值者除了可以有选择地做套期保值交易外，买卖的合约数量也不一 定要与现货交易的数量一致，完全根据风险最小化和收益最大化的目标来调整 5 j 。此后关于最佳套期保值比率以及套期保值有效性问题的研究逐渐成为热 点。对期货市场最佳套期保值比例的研究可分为两大类，一类是从组合收益风 险最小化的角度，研究最小风险套期保值比例( r i s k - - m i n i m i z i n gh e d g er a t i o s ) ， 2 硕士学位论文第1 章引言 另一类是统筹考虑组合收益和组合收益的方差，从效用最大化的角度研究均值 一风险套期保值比例伊”。 从期货市场套期保值理论的发展演变历程不难看出，现代的套期保值理论 其内涵已发生了本质变化，它实际上是将现货市场和期货市场的交易作为一个 组合投资，考虑现货市场和期货市场头寸比例的优化问题。由于套期保值者对 风险认识的差异以及不同的保值动机和保值目的，故产生了各种不同条件下的 最佳套期比。 ( 2 ) 套期保值应用研究 2 0 世纪9 0 年代以来，随着我国期货市场的蓬勃发展，国内部分学者开始 研究期货市场中的功能发挥问题。这些研究主要涉及我国期货市场及其效率、 期货套期保值比率以及套期保值策略三方面。 华仁海、仲伟俊对国内和国际期货市场相关品种铜、大豆期货价格之间的 联系进行了实证研究 8 - 9 1 。王骏，张宗成等利用确定套期保值比率的o l s 、b v a r 、e c m 和e cg a r c h 四个模型和套期保值绩效的衡量指标对中国期货的 小麦、大豆和有色金属期货的套期保值比率和绩效进行了实证研究。研究显示， 套期保值期限越长保值效果越好，考虑了现货价格与期货价格协整关系的套期 保值效果更好。此外，他们还研究了金属期货价格与现货价格之间的动态关系。 【l 4 1 。徐信忠、杨云红等通过上海期货交易所与伦敦金属交易所之间的比较， 研究上海期货交易所交易的铜期货的价格发现功能，主要结果表明我国的铜期 货在国际期货市场上具有越来越重要的地位1 1 5 1 。花俊洲、吴冲锋等通过对上海 期货交易所3 月期铜的最小风险套期保值的实证分析得出：上海期铜市场套 期保值是有效的，进行套期保值后的风险远远小于不进行套期保值的风险； 随着时间的推移，期铜市场套期保值的有效性基本上是在逐年提耐1 6 1 。这说明 我国的期铜市场基本上是逐渐趋于有效的。韩冰等对1 9 9 3 年到2 0 0 2 年中国三 个期货市场的期货价格进行实证检验，结果表明中国期货市场在风险监管、制 度建设、市场开放程度和市场主体素质等方面都亟待提耐1 7 】。 冯春山等通过对石油价格的实证分析认为，石油价格波动具有时变性且其 现货价格和期货价格具有协整关系，并求解了时变套期保值比率。最后的实证 结果表明，该方法套期保值效果好于通常最优固定套期比的方法【l 引。黄瑞庆等 结合我国黄豆、铜、小麦的期货市场和现货市场数据进行实证研究，并对不同 套期保值比率估计方法的套期保值效果进行比较分析【1 9 - 2 0 j 。屈小博等应用概率 统计的方差分析和微积分知识，采用数学推理来确定最佳套期保值比率，使风 硕士学位论文第1 章引言 险最小化 2 1 1 。针对市场风险对风险资产的组合投资进行套期保值的情况，谢赤 认为，人们更倾向于选择对简单风险最小头寸的套期保值比率 2 2 j 。林孝贵同时 考虑了基于当前价格套期保值的收益和风险，得到套期保值收益与风险的比率。 通过使收益与风险比率的最大化来解出套期比田例。 袁象等给出了考虑与不考虑协整关系两种情况下的套期保值比率的公式， 分析说明了协整关系对套期保值策略的影响 2 y l 。李国荣等采用差异系数o m 来 衡量套期保值资产组合风险和收益，在交易成本的约束下，综合考虑了风险最 小和收益最大的要求，建立基于变异系数最小化的期货套期保值优化决策模型 脚l 。蒋美云等分析了期货套期保值的风险，即基差风险、市场深度风险、技术 风险和政策风险，认为选择合适的套期保值策略可以减少保值交易的风险 2 7 以9 】。 此外，目前也有文献对不同行业的企业如何利用期货实施套期保值的问题 进行了研究。安徽铜都股份有限公司的杨苏琦，金瑞期货经纪有限公司的钟敏， 中国有色金属工业再生资源公司的陆琪，云南冶金集团进出口有限公司的李永 庆等对目前国内铜、铅锌、铝生产企业的套期保值模式在操作层面进行了分析 研究，具体包括头寸的构建和维护、入市时机和保值策略的选择、保值效果的 衡量以及保值风险的管理和规避等问题【3 4 】。王振忠、胡文辉等研究了粮食企 业和饲料企业如何在期货市场套期保值 3 5 - - 3 8 1 。李韫、张丰胜等在操作层面探讨 了石油期货市场的套期保值策略和风险规避问题【3 0 】。这些研究对本文有重要 指导和借鉴价值。 1 3 本文主要研究内容 本文主要对套期保值的相关理论进行了分析，论证了水口山有色金属集团 有限公司利用期货套期保值的必要性与可行性，分析了该公司利用期货市场的 风险，以及设计了其套期保值的方案与实施策略。具体分为五章，各章的主要 内容如下： 第l 章阐明了本文选题的背景及意义，简要介绍了本文的主要内容，并论 述了期货套期保值的理论研究成果以及国内的研究现状。 第2 章对期货市场及套期保值相关理论进行了系统的综述。 第3 章阐述了水口山有色金属集团公司利用期货市场的必要性，特别是对 水口山套期保值的现状进行了详细分析，进而对水口山有色金属集团有限公司 4 硕十学位论文第1 章引言 利用期货市场规避价格波动风险的可行性进行了论证。 第4 章分析了利用期货市场进行套期保值操作的风险性，对企业在期货市 场进行套期保值交易时可能遇到的风险和应注意的问题进行了分析，并给出了 一些规避风险的建议。 第5 章分析了水口山有色金属套期保值的操作原则和策略，并针对水口山 有色金属集团有限公司的实际，设计了套期保值的具体方案，并阐述了套期保 值如何控制风险。最后对2 0 0 6 年水口山集团公司套期保值方案实施的效果进行 了评价。 硕士学位论文 第2 章套期保值的相关理论分析 第2 章套期保值的相关理论分析 2 1 商品期货价格 2 1 1 商品期货价格的构成 商品期货价格是指期货合约的交易价格，期货合约本质上是一种商品所有 权证书，本身并无价值，但却有一个交易价格。虽然期货可以解释为未来的现 货，但它毕竟不是商品实物，在实物商品的价格组成部分之外，期货价格还包 括有自己独特的价格构成要素。具体而言，商品期货价格与现货价格之问的不 同之处有两点：其一，期货交易的客体或交易对象不是可用来消费的实物，而 是一种用来表明所有权的证书，是一种特定商品的符号一期货合约，因而期货 价格中还包括有伴随着合约流动所产生的交易费用；其二，期货交易在形式上 表现为一种风险资产的投资工具，取得预期的收益是交易者的权利，因而，期 货价格中还要包括有必要的投资收益。可见，商品期货价格与现货价格的区别 发生在费用与收益两个环节上。一般而言，商品期货价格是由商品生产成本、 期货交易成本、期货商品流通费用和预期利润等部分构成。 ( 1 ) 商品生产成本 商品生产成本是指生产某种进入期货市场交易的商品所耗费的物质资料价 值和劳动者为补偿自己的劳动耗费所新创造的价值部分，加上产业资本年获利 润后的总和。这里的商品生产成本并非工厂生产成本，而是工厂生产成本加生 产环节应获利润。一般情况下，生产成本是商品期货价格的最低经济界线。如 果商品期货价格低于生产成本，生产者就不愿生产和出售这些商品，期货交易 也就失去了它的现实依托而无法进行。因此，生产成本通常与期货价格呈正比 关系变化，生产成本是决定各种商品期货价格的最基本因素。 ( 2 ) 期货交易成本 期货交易成本是指在商品期货交易过程中发生和形成的，交易者必须支付 的费用。主要包括佣金、交易手续费和保证余利息。 佣金和交易手续费。佣金是商品期货交易者支付给商品期货经济公司或 经纪人的报酬。在欧美国家，佣金一般为期货交易总额的0 2 5 - 4 1 4 0 。我国 现有商品交易所收取手续费的方式一般是按成交手数计算，每手缴手续费因品 种不同而不同。交易手续费是商品期货交易者通过其经纪人向商品交易所支付 6 硕七学位论文第2 章套期保值的相关理论分析 的期货交易手续费。无论期货交易是盈还是亏，商品期货交易者必须按规定的 标准交付佣金和交易手续费。 保证金利息。保证金利息是从期货交易开始到结束全部时间内交付保证 金( 包括追加保证金) 所占用资金而应付的利息，它以银行利息率来计算。保 证金利息与商品期货交易金额和期货合约持有的时间呈正比。保证金利息作为 期货交易必须支付的费用理应得到补偿，成为期货价格的考虑因素之一。但是， 作为保证金本身，其性质是交易押金或定金，并不是期货价格的构成因素，它 的大小不会影响己经确定的期货合约的价格。 ( 3 ) 商品期货流通费用 在期货市场上，绝大多数商品期货交易是通过对冲平仓方式完成的，一般 与商品的流通费用无关。但是总有极少数商品期货交易是围绕实物进行的，这 部分期货合约到期必须进行交割，它的存在和发生必然要耗费商品流通费用， 主要包括商品运杂费和商品保管费。 商品运杂费。商品期货交易所规定，卖方必须在到期的商品期货合约的 交割日前将商品运抵指定的交货地点，以便买主如期接收实物。商品运杂费包 括运费、装卸搬运费、杂费等费用。商品运杂费的存在，使不同交易所的同一 商品期货价格存在一定的差异。 商品保管费。从商品期货交易开始到实物交割之间的一段时间内，为保 管商品会发生一系列费用，如仓库租赁费、检验管理费、保险费和商品正常的 损耗等开支。这些费用必然要在商品期货的价格中得到反映和补偿。 一般来讲，同一商品的远期期货价格高于近期期货价格，近期期货价格高 于现货价格，即随着时间的推移，商品期货合约的价格呈逐月上涨趋势，这种 商品市场为正向市场，在正向市场上，产生这种现象的原因主要是存在着商品 保管费。但在反向市场上，同一商品的现货价格高于近期期货价格，近期期货 价格高于远期期货价格，即随着时间的推移，商品期货合约的价格呈逐月下降 趋势，这时商品保管费对期货市场价格的影响作用并非不存在，而是被市场供 求等更强有力因素所造成的商品期货价格波动变化所掩盖了。 ( 4 ) 预期利润 交易者在期货市场上合约建仓价格与合约平仓价格之间的差额或者合约建 仓价格与实物交割时现货价格之间的差额即为盈利。在市场经济中，从事商品 期货交易的目的就是要获得一定经济收益。因此，预期利润既是商品期货价格 的重要构成要素，也是交易者从事商品期货交易的动机和目的。从理论上讲， 7 硕士学位论文第2 章套期保值的相关理论分析 期货交易的预期利润包括两部分：社会平均投资盈利和期货交易的风险盈利。 以小搏大和风险盈利的存在是商品期货交易能不断吸引众多投机者参与的一个 重要原因。应当指出的是，期货交易中的预期利润，并不是均等地分配在各种 商品期货价格或不同时间的商品期货价格之中。对于每个交易者而言，能否获 得预期利润或者获得超额利润，主要取决于他的市场判断能力和操作技巧。 2 1 2 影响商品期货价格的因素分析 影响商品期货价格的因素较多，归纳起来可以分为直接因素和间接因素两 大类： ( 1 ) 直接因素 商品的价值决定商品的价格，价格因供需状况的变化而产生上下波动，供 需关系正是影响期货价格变化的最直接因素。如果供需平衡，则价格基本维持 在某一水平，若平衡状态遭到破坏必然导致价格的波动，波动的幅度大小取决 于平衡受破坏的程度。 从供给方面看，如供给增加，则价格下降，供给减少，价格则上升。反映 供给情况变化主要从以下因素来体现：商品的生产量情况；政府的进出口情况， 若进口增加会使本国的供给增加，出口增加则国内供给减少；商品的库存状况； 气候与自然灾害及季节性因素等，都会使供给发生变化。 再从需求方面来看，在供给一定的情况下。需求增加必然使价格上升，需 求减少贝4 价格下跌。影响需求的因素主要有以下几点：工农业生产的兴旺与否， 对基础产品的需求有直接关系；消费者即人口数量的增加会使需求增加；消费 者购买力的变化，需求也会发生变化。 ( 2 ) 间接因素 影响商品期货价格的间接因素主要有政治、经济、社会和心理因素四个方 面，这些因素并不直接对商品的生产和需求产生影响，而是通过一些中间环节 间接地影响期货价格的变化。 政治因素。一些重大的政治事件的发生，会导致正常经济运行秩序的破 坏，从而造成生产下降，供应减少，价格则上升，或者使某些产品的需求剧减， 价格则暴跌。 经济因素。国内外的经济发展状况是景气还是衰退，以及国家的宏观经 济政策和产业政策的调整情况，都会对价格产生间接影响。 社会因素。社会因素主要是指社会是否稳定，有无社会动荡，罢工情况 如何，社会环境的动荡不安往往会使商品价格大起大落。 s 硕士学位论文第2 章套期保值的相关理论分析 心理因素心理因素主要是指人们对一些事件和现象在心理上的反映， 体现到对价格变化方向的预测上，心理因素对价格变化往往起到推波助澜的作 用。 2 1 3 商品期货与现货价格的变动关系 虽然现货市场是商品期货市场的运行基础，商品期货和现货价格会受相同 因素的影响，但商品期货价格的变动并非时时刻刻都是现货价格的函数。单就 期货市场来说，期货价格的变动直接决定于期货合约的供求状况。在现实中， 期货合约供给与需求的形成主要来自于两类交易者套期者与投机者。当套 期者与投机者的比例大体适度时( 有业内人士称套期者与投机者的比例为2 ：l 时为适度) ，期货价格的变动趋势与现货价格的变动趋势具有较高的拟合程度。 相反，当套期者不足或投机者过多时，就会发生投机过度现象，从而推动期货 价格的变动趋势背离现货市场的价格变动趋势。这种过度投机的成型，实际上 直接决定于某期货品种自身的现货市场规模，因此，期货市场的价格变动趋势 与现货市场的价格变动趋势的拟合程度，实质上决定于期货品种的大小。在正 常情况下，大品种由于具有较多的套期者，因而易于化解增长幅度较大的投机 资本，从而能够提高期货市场价格变动与现货市场价格变动的总体趋势一致性 和拟合度。正是在这种意义上，对于成熟与规范的大宗品种的期货交易而言， 一方面随着交割期的临近，期货价格与现货价格的差异会逐渐缩小；另一方面 期货价格也会具有明显的、与即期现货价格大体相近的变动趋势。 期货价格除了受期货合约的供求状况和套期者与投机者分布影响之外，影 响期货价格最主要和本质的决定因素还是市场供求波动的影响，其中最为重要 的当然是经济发展水平、生产及库存状况、对外贸易状况、国有经济政策以及 金融市场状况等等。但实际决定期货价格与现货价格联系密切程度的因素，却 主要是期货品种现货市场的相关商品供求状况，也就是说，期货价格与现货价 格联系的密切程度，与其现货市场上的相关替代品数量相关。对于某种具体的 商品期货品种来说，其现货市场上的相关替代品数量越多，那么期货价格与现 货价格的关联程度就越低，就越是有背离现货市场价格的较大可能性。相反， 对于在现货市场上缺乏交割替代品种的商品期货品种来说，期货价格便紧紧啮 合着现货价格。尽管这种啮合会由于受各种供求变动因素的影响而出现较大的 离差现象，但期货价格与现货价格双方都会直接影响甚至决定着对方的变动走 势和变动幅度。 通过上节的分析，可以看出，有色金属期货价格及其变动是各种直接和问 9 硕士学位论文第2 章套期保值的相关理论分析 接因素相互作用的结果，这些因素错综复杂，有的因素只影响供给，有的只影 响需求，有的则对供求双方都有不同程度的影响：有的只对价格的短期波动有 影响，有的则对价格的长期走势产生重大影响，而这些影响有色金属期货价格 的因素无一例外地对其现货价格也会产生影响。 利用期货市场进行交易与原有现货交易的对比，在期货市场与现货市场受 相同因素影响的条件下，利用有色金属的期货交易仍旧比现货交易有一定的优 势，具体表现在以下几个方面： ( 1 ) 资金占用量大大降低，这表现在原有的现货交易模式下，当企业预计 到原材料的价格即将上涨时，往往由于没有足够的资金量来建立库存，或者担 心建立库存后流动性低而占压资金，甚至会由于市场价格下跌而造成风险。丽 在进行期货的套期保值交易后，以上的顾虑将不再存在，这主要是由于期货交易 实行的是保证金制度，建立有色金属期货库存只需要现金交易资金的5 的水 平，如现货1 0 0 0 吨1 5 5 0 0 元吨的铜，利用现货库存需要1 5 5 0 万元，而如果利用 期货库存则资金占用上仅需7 7 5 万元。另外期货市场的流动性大大高于现货市 场，当发现原先的决策存在明显错误的前提下，仅需要在期货市场上进行一笔 同等数目的对冲交易，即可以了结原先买入的合约。 ( 2 ) 生产资料的价格风险大大降低，并且存在市场价格风险转化为交易利 润的可能。这主要是因为现货库存受市场价格波动影响很大，存在巨大的市场 风险，风险主要集中在库存资料的市场价格下降导致企业损失，而进行期货保 值交易以后，可以保证企业最大程度地回避由于生产资料价格上涨而导致企业 发生亏损的可能，并且如果操作适当，企业还可以在有效回避现货市场价格上 涨风险的基础上还可能获得意外的投资收益。 ( 3 ) 利用期货市场进行保值有利于对国际国内市场行情分析深度的提高。 这主要表现在原本的现货交易模式受历史性因素影响大，对于国际国内市场行 情的分析研究过程可能存在一定的片面性，而进行期货保值交易实际上就辟开 了企业对于生产资料价格分析研究的途径，并灵活地利用期货市场的价格发现 功能可以为现货价格的分析提供依据。实际上这也是国际资本市场价格体制形 成的一条很重要的原则。 ( 4 ) 利用期货市场建立期货库存，有利于将企业全年生产计划的成本中最 重要的生产资料成本锁定在低位。这对于企业在同行业中领先地位的巩固以及 增加企业产品的销售价格弹性具有积极作用，从而占据有利的市场地位和竞争 优势。 1 0 硕士学位论文第2 章套期保值的相关理论分析 2 2 套期保值 2 2 t 基本概念界定 期货市场基本的经济功能之一就是提供价格风险的管理机制。为了避免价 格风险，最常用的手段便是套期保值。期货交易存在的基本目的是将生产者和 用户某项商品的风险转移给投机商( 期货交易商) 。当现货商利用期货市场来抵 消现货市场中价格的反向运动时，这个过程就叫套期保值。 套期保值( h e d g i n g ) 也译作“对冲交易”。它的基本做法就是买进或卖出 与现货市场交易数量相当，但交易地位相反的商品期货合约，以期在未来某一 时间通过卖出或买进相同的期货合约，对冲平仓，结清期货交易带来的盈利或 亏损，以此来补偿或抵消现货市场价格变动所带来的实际价格风险或利益，使 交易者的经济收益稳定在一定的水平。 套期保值把期货市场当作转移价格风险的场所，利用期货合约作为将来在 现货市场上买卖商品的临时替代物，对其现在买进准备以后售出商品或对将来 需要买进商品的价格进行保险。 2 2 2 套期保值的功能及其原理 套期保值的功能是回避价格风险。在生产、加工、贮存到销售的全过程中， 商品价格总是不断发生波动，且变动趋势难以预测，因此，在商品生产和流通 过程的每一个环节上都可能出现因价格波动而带来的风险。操作者在期货市场 上买入( 或卖出) 与现货市场交易方向相反、数量相等的同种商品的期货合约， 进而无论现货供应市场价格怎样波动，最终都能取得在一个市场上亏损的同时 在另一个市场盈利的结果，并且亏损额与盈利额大致相等，从而达到规避风险 的目的。所以，不论对处于哪环节的经济活动的参与者来说，套期保值都是 一种能够有效地保护其自身经济利益的方法。 有色金属生产者保值的经济目标通常极为明确，但从形成保值需求的原因 上来区分，则主要有四种：一是利用保值交易来防止已购进或已经预购的原材 料的现货价格下跌，以免由于材料成本价值贬值而形成损失；二是利用保值交 易来防止计划购进的原材料现货价格上涨，以免由予企业生产中的材料成本增 加而形成损失；三是利用保值交易来防止库存产品或正处于生产过程之中的产 品现货价格下跌，以免由于产品价格贬值而形成损失；四是利用保值交易来防 止已经销售的产品因未来现货价格上涨而形成的损失。很明显，生产者的保值 硕七学位论文 第2 章套期保值的相关理论分析 行为完全根源于现货市场价格变动的不确定性，生产者的保值行为是联系商品 期货与现货市场生产供给主体的纽带。 套期保值之所以能够避免价格风险，其基本原理在于： ( 1 ) 期货交易过程中期货价格与现货价格尽管变动幅度不会完全一致，但 变动的趋势基本致。即当特定商品的现货价格趋于上涨时，其期货价格也趋 于上涨，反之亦然。这是因为期货市场与现货市场虽然是两个各自分开的不同 市场，但对于特定的商品来说，其期货价格与现货价格主要的影响因素是相同 的。这样，引起现货市场价格的涨跌，就同样会影响到期货市场价格同向的涨 跌。套期保值者就可以通过在期货市场上傲与现货市场相反的交易来达到保值 的功能，使价格稳定在一个目标水平上。 ( 2 ) 现货价格与期货价格不仅变动的趋势相同，而且，到合约期满时，两 者将大致相等或合二为一。这是因为，期货价格通常高于现货价格，在期货价 格中包含有贮藏该项商品直至交割日为止的一切费用，当合约接近于交割e t 时， 这些费用会逐渐减少乃至完全消失，这样，两者价格的决定因素实际上已经几 乎相同了。这就是期货市场与现货市场的市场走势趋同性原理。 套期保值的基本作法是，在现货市场和期货市场对同一种类的商品同时进 行数量相等但方向相反的买卖活动，即在买进或卖出实货的同时，在期货市场 上卖出或买进同等数量的期货，经过一段时间，当价格变动使现货买卖上出现 的盈亏对，可由期货交易上的亏盈得至q 抵消或弥补。从而在j 觋”与“期”之间、 近期和远期之间建立一种对冲机制，以使价格风险降低到最低限度。 2 2 3 套期保值的基本形式 在现实市场中现货经营企业面临的价格波动的风险最终分为两种，一种是 担心未来某种商品的价格上涨，另外一种是担心未来某种商品的价格下跌。因 此，买入期货合约以回避将来价格上涨的风险和卖出期货合约以回避将来价格 下跌的风险是套期保值最基本的两种方式。 ( 1 ) 买入套期保值 买入套期保值就是经营者为了回避将来某一时间购迸实物商品时价格上涨 给自己造成损失，而预先在期货市场上买入与未来现货同等数量的期货合约进 行保值，希望将来能用期货市场的盈利来弥补现货市场价格上涨所带来的损失。 因其首先在期货市场上以买入的方式建立交易，故称为买期保值。买期保值是 希望在将来某一时间购进某种商品时，价格仍能维持在目前水平。 先在期货市场上买入期货合约，其买入的商品品种、数量、交割月份都与 硕十学位论文第2 章套期保值的相关理论分析 将来在现货市场上买入的现货大致相同，以后如果现货市场价格真的出现上涨， 虽然在现货市场上以较高的价格买入现货商品，但同时因期货市场上的价格也 会与现货市场上的价格有相同的变动趋势，可以在期货市场上卖出与原来买进 的期货品种数量、交割月份都相同的期货合约进行对冲平仓，用对冲后的期货 盈利来弥补现货市场价格上涨所造成的风险。或者进行实物交割，以较低的价 格买到商品，从而完成了买入保值的交易。如果价格不涨反跌，企业可以用现 货少付出的成本来弥补期货市场的损失。 ( 2 ) 卖出套期保值 经营者为了使已拥有的商品库存或即将生产出来的商品不致因为将来价格 下跌而造成损失，而预先在期货市场卖出数量相符的期货合约，希望将来用期 货市场的盈利弥补因现货市场价格下跌所带来的损失。因其首先在期货市场上 以卖出的方式建立交易，故称为卖期保值，又叫空头保值。 先在期货市场上卖出期货合约，卖出的品种、数量、交割月份与将来在现 货市场上卖出的现货大致相同，以后如果现货市场价格真的出现下跌，他虽然 在现货市场以较低的价格卖出手中的现货，但同时因期货市场上的价格也会与 现货市场上的价格有相同的变动趋势，他可以在期货市场上以低于卖出期货合 约的价格买入与原来卖出的期货品种、数量、交割月份都相同的期货合约，用 在期货市场上的盈利来弥补在现货市场出售现货时因价格下跌所发生的亏损。 如果价格不跌反涨，企业可以用现货市场的盈利弥补期货市场的亏损。 此外，有色金属生产企业套期保值还可按照生产经营分类为：产品销售保 值、原料采购保值、购销平衡保值、周转金属保值：按照操作方法分类为：均 量保值、均价保值、技术保值、贸易保值等。 在期货市场中，不论是进行买期保值还是卖期保值，必须遵循一定的原则， 才能达到进行保值的预期目的，有效地规避风险。 ( 1 ) 交易方向相反原则 套期保值者必须在同时或相近时间内，在现货和期货市场上作相反的买卖 行为，即反向操作，这样交易者能在一个市场亏损时而在另一个市场盈利，用 盈利来弥补亏损，达到套期保值目的。 ( 2 ) 商品种类相同原则 套期保值时，所选择期货商品必须和将来在现货市场买卖商品种类上一致， 只有这样，期货和现货价格才能在价格走势上保持大致相同的趋势，从而在两 个市场上同时或前后采取反向买卖行为才能取得效果。 硕士学位论文第2 章套期保值的相关理论分析 ( 3 ) 商品数量相等原则 只有数量相等，交易者买卖的期货和现货商品盈利额和亏损额相等或最相 近，才能达到套期保值的目的。 ( 4 ) 月份相同或相近原则 只有在月份相同或相近时，现货和期货价格才有更大的相关度，才能使盈 亏相抵，达到将损失降到最低的目的。 2 2 4 影响套期保值效果的基差因素 套期保值可以大体抵销现货市场中价格波动的风险，但不能使风险完全消 失，主要原因是存在“基差”这个因素。基差是指菜一特定商品在某一特定时 间和地点的现货价格与该商品期货合约的期货价格之差，即基差= 现货价格一期 货价格。基差的变化对套期保值者来说至关重要，因为基差是现货价格与期货 价格的变动幅度和变化方向不一致所引起的，所以，只要套期保值者随时观察 基差的变化，并选择有利的时机完成交易，就会取得交好的保值效果，甚至额 外收益。由于基差的变动比期货价格和现货价格相对稳定一些，这就为套期保 值交易创造了十分有利的条件。基差的变化会对企业套期保值的效果产生不同 的影响，企业生产成本的损失可能因此得到全部的弥补，也可能不能完全弥补， 但生产成本的波动幅度却可以稳定在一个较小的范围，避免了在现货市场出现 大的价格波动时给企业生产成本带来的巨大的损失。其实进行套期保值就是用 较小的基差风险取代较大的现货市场的风险。 了解基差的概念，可以帮助企业判断在期货市场所做的保值的效果，即对 于有色金属生产企业来说，为规避采购原材料时可能出现的风险，在期货市场 上做原材料的买入套期保值，当原材料的期货价格增幅大于现货价格的增幅， 即基差变小时，可以完全回避现货价格上涨带来的风险，并可能获利。反之， 则不能将现货价格上涨造成的损失完全抵消。基差可以帮助企业在应该结束套 期保值时确定一个合理的卖出价，企业并非必须等到基差变小时才能卖出期货 合约，因为影响期货价格变动的因素很多，在某一时点往往很难判断期货价格 会继续抬高还是降低。对于以稳定生产成本和降低生产经营风险为目的的大中 型企业来说，在期货市场上进行套期保值交易的主要目的是抵消原材料价格风 险，丙菲盈利，只要企业认为套期保值目的已经达到，即可以合理的价格卖出 期货合约，结束套期保值。 无论在现货市场还是在期货市场上，价格的变动都是双向的。在企业为了 规避原材料价格上涨风险而在期货市场上进行买入套期保值后，现货价格和期 1 4 硕士学位论文第2 章套期保值的相关理论分析 货价格也可能呈下跌的趋势，此时在期货市场上卖出期货合约，就会出现在期 货市场上的亏损。但同时，在现货市场上的价格降低会使企业少付出资金，从 而抵消掉期货市场上的亏损，使企业的原材料成本仍然能保持在原来所预计的 水平，这时企业虽然没有享受到因原材料价格下跌所带来的额外利润，但这毕 竟不是企业在期货市场上做套期保值的主要目的。而且，如果企业可以明确判 断出原材料将一定会下跌时，可以不在期货市场进行买入套期保值，或随时卖 出期货合约结束套期保值，以便通过现货价格的下跌获得额外的利润。 2 2 5 套期保值的交易约束规则 期货交易在一定的交易所内进行，因此，套期保值交易必须遵循相关的交 易约束规则。如上海期货交易所套期保值交易管理办法就规定： 客户申请套期保值交易，须填写由交易所统一制定的上海期货交易所套 期保值申请( 审批) 表，并提交与申请保值交易品种、交易部位、买卖数量和套 期保值时间相一致的有关申报证明材料。交易所对套期保值的申请，按主体资 格是否符合，保值交易品种、交易部位、买卖数量、套期保值时间与其生产经 营规模，历史经营状况、资金等情况是否相适应进行审核，确定其套期保值额 度。 套期保值的申请必须在套期保值合约交割月份前一月份的l o 日之前提出， 逾期交易所不再受理该交割月份和约的套期保值申请。 交易所在收到套期保值申请后，在3 个交易日内进行审核，通过与否以书 面通知。 获准套期保值交易的交易者，必须在交易所批准的建仓期限内( 最迟至套期 保值合约交割月份前一月份的最后一个交易日) ，按批准的交易部位和额度建 仓。套期保值额度不得重复使用，套期保值头寸只能平仓或实物交割。 交易所对套期保值交易的持仓量和交割量单独计算，在正常情况下不受持 仓限量的限制，但在市场发生风险时，为化解市场风险，按有关规定实施减仓 时，按先投机后保值的顺序进行减仓。 硕士学位论文第3 章水口山集团限公司利用套期保值的必要性与可行性分析 第3 章水口山集团公司利用套期保值的必要性与可行性 分析 3 1 水口山有色金属集团有限公司简介 湖南水口山有色金属集团有限公司( 以下简称“水口山集团公司”) 座落 于衡阳市南面4 0 公里的湘江之滨，是驰名中外的铅锌产地，正式建矿于1 8 9 6 年，享有“世界铅都”、“中国铅锌工业的摇篮”之美称。公司前身为水口山 矿务局，2 0 0 3 年4 月经省政府批准，组建湖南水口山集团公司。 该公司是一家集采矿、选矿、冶炼为一体，以铜、铅、锌和稀贵稀散金属 冶炼加工为主的大型有色金属联合企业。公司现有铜矿山一座，铅锌矿山二座， 铅冶炼厂三座，铜、锌、氧化锌、贵金属和无汞锌粉冶炼厂各一座。此外，还 拥有亚洲唯一的铍冶炼生产线和全国唯一的砷产品定点生产基地。公司现有员 工1 2 6 0 0 余人，资产总额2 7 亿元，拥有6 0 万吨年的矿石采选、3 0 万吨年的 铜铅锌冶炼、1 5 0 0 公斤年的黄金、4 0 0 吨年的白银生产能力。2 0 0 5 年实现销 售收入2 8 亿元，2 0 0 6 年预计实现销售收入4 6 亿。位列全国最大制造企业5 0 0 强。近年来公司荣获了“全国五一劳动奖状”、“湖南省优秀企业”等荣誉称 号，现为省政府重点调度服务的优势企业之一。 公司产品有铜、铅、锌、金、银、铍、砷、无汞锌粉、氧化锌、精铟和硫 酸等5 0 余种。产品质量优良，畅销全国并自营出口3 0 多个国家和地区，年进 出口总额达2 3 亿美元以上。 2 0 0 5 年8 月2 6 日，公司历史上投资最大的技术改造项目、省重点工程、 也是全省目前最大的环保改造项目铅冶炼烟气治理工程正式投产并一次试 产成功。该项目总投资近4 亿元，采用水口山具有自主知识产权的“s k s 炼铅 法”工艺建设，项目设计年产粗铅8 万吨，二氧化硫烟气回收率9 6 。经过精 心调试，目前粗铅生产能力已经突破1 0 万吨年，各项技术、经济、环保指标 全面达到或超过设计标准，彻底解决了铅冶炼的环境污染问题。通过努力，其 远景规模可望达到1 4 万吨以上，实现利润6 0 0 0 万元年。该项目的成功投产， 使水口山集团公司跨入了大规模现代化工厂之列，实现了经济结构的战略性调 整。水口山集i 蜀公司的目标是在三年内使铅冶炼能力达到2 0 万吨年以上，成 为全国铅冶炼行业的排头兵。同时，永口山集团公司正在积极引进战略投资伙 1 6 硕七学位论文第3 章水口山集团限公司利用套期保值的必要性与可行性分析 伴，建设目前全国最大的铅酸电池极板生产基地，以延伸铅产品的产业链。