（会计学专业论文）政府干预、多元化经营与现金持有价值.pdf

m a s t e r d i s s e r t a t i o n g o v e r n m e n ti n t e r v e n t i o nd l v e r s i t l c a t i o na n d 一一 一 1 r 、j 一 o t h ev a l u eo fc a s hh o l d i n g s u p e r v i s e db yp r o j y i j u a nl i u n a n ji n gu n i v e r s i t yo fs c i e n c e & t e c h n o l o g y m a r c h ，2 0 1 3 声明尸明 本学位论文是我在导师的指导下取得的研究成果，尽我所知，在本学 位论文中，除了加以标注和致谢的部分外，不包含其他人已经发表或公布 过的研究成果，也不包含我为获得任何教育机构的学位或学历而使用过的 材料。与我一同工作的同事对本学位论文做出的贡献均已在论文中作了明 确的说明。 研究生签名： 学位论文使用授权声明 南京理工大学有权保存本学位论文的电子和纸质文档，可以借阅或上 网公布本学位论文的部分或全部内容，可以向有关部门或机构送交并授权 其保存、借阅或上网公布本学位论文的部分或全部内容。对于保密论文， 按保密的有关规定和程序处理。 研究生签名：j 年 3 年3 且彩日 硕士论文政府干预、多元化经营与现金持有价值 摘要 政府与企业的关系一直是学术界与企业界关注的重点，也是经济发展过程中必然面 临的问题，尤其是对于处于经济转轨下的中国企业，如何处理好企业与政府的关系，提 升企业的价值，是学者们不断追求的目标。学者通过研究政府干预对企业的具体经营行 为的影响，以研究政府与企业的关系，尤其是企业实行的多元化经营行为。现金是企业 运营过程中非常重要的资产，特别是我国上市公司持有的现金几乎是美国企业的两倍， 涌现出大量关于企业的现金持有行为的研究，而企业的具体经营行为对企业价值的影响 不同，尤其是多元化经营的经济后果也可能是多元的。现金价值作为企业价值的重要组 成部分，企业所处的外部制度环境因素会对其产生影响。因此，本文以政府干预、多元 化经营与现金持有价值之间的关系作为主要研究内容。 本文基于已有的研究基础，研究政府干预与企业多元化经营的关系以及多元化经营 与现金持有价值的关系，探索性地将政府干预、企业多元经营及现金持有价值放在一起 研究，从而将对政企关系的考察落实到对现金持有价值的考察上。通过分析多元化经营 会不会影响现金持有价值以及不同政府干预下的多元化经营对现金持有价值的影响，以 更有效地指导企业的实践。 本文用深沪两市2 0 0 8 2 0 11 年上市公司作为样本，整理政府干预指标、多元化经营 指标及相关的公司财务指标的数据，以此为基础进行实证研究。检验政府干预对多元化 经营的影响及多元化对现金持有价值的影响，并在此基础上，进一步地研究政府干预、 多元化经营与现金持有价值三者之间的关系。研究结果如下：( 1 ) 以企业所属地区市场 化指数作为政府干预的代表变量，政府干预对企业多元化程度存在正向影响；( 2 ) 相较 于专业化经营企业，多元化企业的现金持有价值更低；( 3 ) 以企业所属地区市场化指数 作为政府干预的代表变量，政府干预越强，多元化对企业价值的削减越为严重，企业现 金持有价值越低；( 4 ) 以企业最终控制人属性作为政府干预的代表变量，政府干预越强， 多元化对企业价值的削减越为严重，企业现金持有价值也越低。 关键词：政府干预、多元化、现金持有价值 a b s t r a c t 硕士论文 a b s t r a c t t h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h eg o v e r n m e n ta n de n t e r p r i s e si sa l w a y st h ef o c u so ft h e b u s i n e s sa saw h o l e b u ta l s ot h et h e o r ya c a d e m i at o o i t sa l s ot h ei n e v i t a b l yf a c ep r o b l e m s a m o n gt h ep r o c e s so fe c o n o m i cd e v e l o p m e n t ，e s p e c i a l l yf o r t h ec h i n e s ee n t e r p r i s eu n d e rt h e e c o n o m i c 仃a n s i t i o n i t st h eg o a lo ft h es c h o l a r st od e a lw e l lw i t ht h er e l a t i o n s h i pb e t w e e n t h eg o v e r n m e n ta n de n t e r p r i s e sa n dt op r o m o t ee n t e r p r i s e sv a l u e t h es c h o l a r sd i s c u s st h e i n f l u e n c eo f g o v e m m e n t i n t e r v e n t i o nt oc o r p o r a t eb u s i n e s s b e h a v i o r , a n a l y s e s t h e r e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h eg o v e r n m e n ta n de n t e r p r i s e s ，e s p e c i a l l yt h ed i v e r s i f i e db u s i n e s s m a n a g e m e n tb e h a v i o r c a s hi s t h ei m p o r t a n ta s s e t si nt h ee n t e r p r i s eo p e r a t i o np r o c e s s ； e s p e c i a l l yt h ec a s hi nt h el i s t e dc o m p a n i e si nc h i n ai sa l m o s tt w i c ea sm a n ya si na m e r i c & s o t h e r ee m e r g e sal o ts t u d i e so nc a s hh o l d i n gb e h a v i o r , h o w e v e r , t h ei n f l u e n c eo fb u s i n e s s o p e r a t i o nb e h a v i o rt ot h ev a l u eo ft h ee n t e r p r i s e sd i f f e r sal o t p a r t i c u l a r l y , t h ee c o n o m i c o u t c o m eo ft h ed i v e r s i f i c a t i o ni sd i f f e r e n t e x t e r n a ls y s t e me n v i r o n m e n to ft h ee n t e r p r i s e s h a v ea ne f f e c to nt h ec a s h ，w h i c ha sa ni m p o r t a n tp a r to fe n t e r p r i s ev a l u e f o rt h i sr e a s o n ，t h i s a r t i c l ec o n c e n t r a t e so nt h er e l a t i o n s h i pa m o n gt h eg o v e m m e n ti n t e r v e n t i o n 、d i v e r s i f i c a t i o n a n dh o l d i n gc a s hv a l u e b a s e do nt h ep r e v i o u sr e s e a r c hf o u n d a t i o n ，t h i sa r t i c l ed i s c u s st h er e l a t i o n s h i pb e t w e e n g o v e m m e n ti n t e r v e n t i o na n dd i v e r s i f i c a t i o n ，s t u d yt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nd i v e r s i f i c a t i o n a n dh o l d i n gc a s hv a l u ea sw e l l m a k ea ne x p l o r a t o r yl o o ka tg o v e r n m e n ti n t e r v e n t i o n 、 d i v e r s i f i c a t i o na n dh o l d i n gc a s hv a l u e a l o n gw e l lw i t ht h em o d eo f ”g o v e r n m e n t i n t e r v e n t i o n b u s i n e s sd i v e r s i f i c a t i o n c a s hh o l d i n gv a l u e ”i nt h ea r t i c l e ，i no r d e rt od i s c u s s t h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h eg o v e r n m e n ta n de n t e r p r i s e s ，w ec o n c e n t r a t eo nt h ec a s hh o l d i n g v a l u ea n df i n a l l ye x p l o r et h ei n f l u e n c eo fd i v e r s i f i c a t i o nt oc a s hh o l d i n gv a l u e t h i sa r t i c l e t r i e st oa n a l y s e sw h e t h e rt h ed i v e r s i f i c a t i o na f f e c tc a s hh o l d i n gv a l u ea n dt h ei n f l u e n c eo f d i v e r s i f i c a t i o nt oc a s hh o l d i n gv a l u ei nt h ed i f f e r e n td e g r e eo fg o v e r n m e n ti n t e r v e n t i o n ， w h i c hw i l lm a k ea ne f f e c t i v e l yg u i d a n c et ot h ee n t e r p r i s e sb e h a v i o r t h i sp a p e rm a k e sa ne m p i r i c a ls t u d yo nt h eg o v e r n m e n ti n t e r v e n t i o n 、d i v e r s i f i c a t i o na n d h o l d i n gc a s hv a l u e w h i c hb a s eo nt h el i s t e dc o m p a n i e sf r o m2 0 0 8t o2 011o ns t o c km a r k e t s o fs h a n g h a ia n ds h e n z h e n t h i sa r t i c l ed i s c u s s e st h ei n f l u e n c eo fg o v e r n m e n ti n t e r v e n t i o nt o d i v e r s i f i c a t i o na n dt h ei n f l u e n c eo fd i v e r s i f i c a t i o nt oc a s hh o l d i n gv a l u e o nt h a tb a s i s t h i s p a p e rm a k e saf u r t h e rs t e pt oe x p l o r et h er e l a t i o n s h i pa m o n gt h eg o v e m m e n ti n t e r v e n t i o n 、 d i v e r s i f i c a t i o na n dc a s hh o l d i n gv a l u e t h er e s u l t so ft h es t u d ya r e a sf o l l o w s ：f i r s t l y , g o v e m m e n ti n t e r v e n t i o nh a sap o s i t i v ei n f l u e n c eo nd i v e r s i f i c a t i o n i nw h i c hm a r k e t i z a t i o n i n d e xi sa s t h eg o v e r n m e n ti n t e r v e n t i o n d e g r e e s e c o n d l y c o m p a r e dw i t hp r o f e s s i o n a o p e r a t i o n ，t h ev a l u eo f c a s hh o l d i n gi nd i v e r s i f i e de n t e r p r i s ei sl o w e r t h i r d l y , t h es t r o n g e rt h e g o v e r n m e n ti n t e r v e n t i o ni s ，t h el o w e rt h ee n t e r p r i s ev a l u ei sa n dt h el o w e rt h ec a s hh o l d i n g v a l u ei s ，i nw h i c hm a r k e t i z a t i o ni n d e xi sa st h eg o v e r n m e n ti n t e r v e n t i o nd e g r e e f o u r t h t h e s t r o n g e rt h eg o v e m m e n ti n t e r v e n t i o ni s ，t h el o w e rt h ee n t e r p r i s ev a l u ei sa n dt h el o w e rt h e c a s hh o l d i n gv a l u ei s i nw h i c ht h eu l t i m a t ec o n t r o l l e ri sa st h eg o v e r n m e n ti n t e r v e n t i o n d e g r e e k e yw o r d ：g o v e m m e n ti n t e r v e n t i o n 、d i v e r s i f i c a t i o n 、t h ev a l u eo f c a s hh o l d i n g t t 目录硕士论文 目录 摘j i j i a b s t r a c t i i 1 绪论1 1 1 研究背景与意义一1 1 1 1 研究背景1 1 1 2 研究意义2 1 2 研究内容与方法3 1 2 1 研究内容3 1 2 2 研究方法4 1 3 论文框架5 1 4 创新点与不足7 1 4 1 创新点7 1 4 2 局限性7 2 相关理论与文献综述8 2 1 与多元化经营相关的理论及研究8 2 1 1 多元化经营概念8 2 1 2 多元化经营的动机和诱因8 2 1 3 多元化经营的影响因素1 0 2 1 4 与多元化经营相关的研究1 1 2 2 与现金持有价值相关的理论及研究1 4 2 2 1 现金持有的动机1 4 2 2 2 现金持有价值概念15 2 2 3 现金持有价值的影响因素1 5 2 2 4 现金持有价值的文献综述1 7 2 3 与政府干预相关的理论及研究1 9 2 3 1 政府干预概念1 9 2 3 2 政府干预分类和方式2 0 2 3 3 政府干预的理论2 1 2 3 4 与政府干预相关的研究2 2 2 4 结论性评述2 4 i i i 目录 硕士论文 3 制度背景和理论假设2 5 3 1 我国政府转轨经济过程中政府干预的制度背景分析2 5 3 1 1 我国的经济体制改革和市场化进程2 5 3 1 2 财政分权与地方保护2 5 3 1 3 政府对资源的控制与干预2 7 3 2 政府干预对多元化经营影响的理论假设2 8 3 3 政府干预与多元化经营对现金持有价值影响的理论假设3 0 3 3 1 多元化经营对现金持有价值影响的理论假设3 0 3 3 2 政府干预与多元化经营对现金持有价值影响的理论假设3 l 4 实证设计3 3 4 1 样本选取以及数据来源3 3 4 2 实证模型及指标界定3 3 4 2 1 实证模型的建立3 3 4 2 2 相关指标的界定与衡量3 4 5 实证结果与分析3 6 5 1 政府干预对多元化经营影响的检验3 6 5 1 1 变量的描述性统计3 6 5 1 2 变量之间的相关性分析3 6 5 1 3 回归模型结果及分析3 7 5 2 政府干预、多元化经营与现金持有价值之间影响的检验3 8 5 2 1 变量的描述性统计3 8 5 2 2 变量之间的相关性分析3 9 5 2 3 回归模型结果及分析3 9 6 研究结论与研究展望4 2 6 1 研究结论4 2 6 2 研究展望4 2 至l 谢。4 4 参考文献4 5 硕士论文 政府干预、多元化经营与现金持有价值 1 绪论 1 1 研究背景与意义 1 1 1 研究背景 从上世纪2 0 年代开始，美国许多大公司进行了旨在扩展经营范围的扩张活动，由 此迎来了企业多元化经营的热潮。但到了上世纪8 0 年代，不少欧美企业面临严重的经 营问题，自上世纪9 0 年代以来，多元化经营是我国企业成长的主要方式之一( 陈晓等， 2 0 0 0 ) ，资本经营与低成本的规模扩张，促使中国企业采取多元化经营方式，很多企业 纷纷向不相关领域投资，形成跨行业的大型企业集团。但是企业的多元化动机源于企业 所面对的外部环境和内部环境( 陈小悦等，2 0 0 1 ) ，其中，作为外部环境之一的政府作 用则被认为是影响企业多元化行为的制度因素之一。而对于处于经济转型时期的中国而 言，政府仍然在很大程度上控制着一部分关键性资源，这成为影响企业战略制定、执行 的重要因素。政府干预作为政府影响企业的主要方式，对企业多元化经营产生了重要影 响。 当我国的企业开始兴起多元化经营热潮的同时，欧美发达国家企业倾向于大量持有 现金及其等价物，引起学术界对企业的现金持有行为的广泛关注与研究。2 0 0 8 年以来， 伴随着美国次贷危机所引发的金融危机的爆发和逐步蔓延，全球的经济增长乏力并陷入 经济衰退阴影，企业的资金紧张的问题更加严重。在这种情况下，“现金为王，稳健为 先”的思想为投资者所追捧，并被认为是保障企业安度危机的法宝，企业纷纷保留现金 谨慎过冬。与此同时，随着企业现金持有量的增加，与此相关的一些问题也随之而来。 对此，国外学者从信息不对称、代理问题等角度研究企业现金持有的价值，得出公司现 金持有的市场价值高于和低于其账面价值这两种观点。但这些理论和研究成果仅反映了 国外的情况，是否能够分析我国的实际情况还需要展开进一步的研究。 本文选择现金持有价值为分析对象主要基于以下三个方面的考虑：( 1 ) 现金是公司 运营中非常重要的资产，特别是我国上市公司持有的现金几乎是美国企业的两倍( 张人 骥，刘春江，2 0 0 5 ) ，现金持有价值是企业价值的重要组成部分；( 2 ) m y e r sa n d 酬a 1 1 ( 1 9 9 8 ) 认为一个企业存在着大量的流动性资产会加剧股东和管理层之间的利益冲突， 而现金是流动性最强的资产，现金持有和使用决策对内部资本市场效率有着非常显著的 影响，通过分析政府干预与多元化经营对现金持有价值的影响，既把握住了多元化经营 对公司价值影响的主要内容，也能充分考虑制度层面的因素对多元化经营与公司价值之 间关系的影响；( 3 ) 就我国的经验证据而言，公司层面的治理水平相对稳定，而现金持 有量在不同期间波动很大，因此，有利于从统计上检验不同公司治理状态下多元化经营 l 绪论硕士论文 对于现金持有价值的影响( f a u l k e n d e ra n dw a n g ，2 0 0 6 ) 。 1 1 2 研究意义 多元化理论开创者科斯于1 9 3 7 年开展了关于企业边界的讨论。自此之后，尤其是 1 9 7 0 年以来，金融管制的放松、金融一体化乃至经济全球化都改变了交易费用。企业 通过资本市场对其边界进行的调整无时无刻不在进行，其中，大部分的调整都是战略性 的，并且是在统一的框架下、在多个行业中进行。由此，多元化问题成为金融学和管理 学等学科的研究焦点之一，受到管理学理论界和实务界的广泛关注。其中，主要包括多 元化战略的理论解释、多元化对企业价值的总效应、多元化折溢价的来源等等。 伴随着2 0 0 8 年美国次贷金融危机的爆发以及由此带来的连锁反应，各国的经济增 长缓慢，甚至经济倒退，资金紧张日益突出。此时，“现金为王”的思想深入人心，保 证适当现金被认为是保证企业资金链稳固的重要方法，因此，众多企业对现金持着谨慎 的态度。然而，随着企业持有现金量的逐渐扩大，关于现金持有量的一些问题伴随着也 产生，例如，企业到底应该持有多少现金? 现金持有会使得现金持有价值高于其账面价 值还是低于其账面价值? 对于这些问题，国外学者分别从信息不对称和代理角度两个方 面来关注现金持有价值，虽然众多学者对于现金持有价值的观点并不一致，但是大致上 形成了两种观点：一是，公司现金持有的市场价值高于其账面价值；二是，公司现金持 有的市场价值低于其账面价值。外国学者的这些研究已经得到了外国的实践，然而，外 国理论和实践证明的结果能够在中国得以实践还有待考察。 政府干预是企业发展中必定面临的重要问题，我国学者主要通过考察政府控股对企 业绩效的影响，从而研究政府干预对企业的影响，如徐晓东和陈小悦( 2 0 0 1 ) ，但在缺 乏股权性质或结构的情形下，如何决定企业具体行为、企业行为又如何影响企业绩效的 研究积累时，一些学者开始关注政府干预对企业具体行为的影响。 本文研究政府干预、多元化经营与现金持有价值三者的影响与作用，将政府干预、 多元化经营与现金持有价值放在一个系统框架中进行系统研究，从而将对政企关系的考 察作为起点，落到多元化经营对现金持有价值的影响，最终落到不同政府干预强度下多 元化经营对现金持有价值的影响。通过分析政府干预会不会影响多元化经营、多元化经 营会不会影响现金持有价值以及不同政府干预下的多元化经营对现金持有价值的影响， 以更有效地指导企业的实践。 ( 1 ) 有助于丰富和完善多元化经营理论的研究成果 由于受美日欧等经济发达国家多元化经营理论与实践的影响，我国企业界日益呈现 出向多元化经营发展的趋势，事实上，多元化经营对于不同国家的企业可能会产生不同 的影响，研究我国企业多元化经营现象可以为多元化经营理论提供一些崭新的视角，原 因在于我国作为一个新兴市场上大经济体，既不同于欧美等发达国家的发展模式与经济 2 硕士论文 政府干预、多元化经营与现金持有价值 增长方式，也不同于东亚的一些小国家或经济体。我国企业有其自身的显著特征，通过 本文对我国企业多元化经营的研究，可以进一步丰富和完善企业多元化经营理论的研究 成果，增进对我国转轨经济下政企关系的认识，有利于我们从新的视角去分析探讨新兴 市场企业的多元化经营行为。 ( 2 ) 有助于丰富和完善国内外关于现金持有价值的研究成果 现金作为企业资产中最具流动性的资产，利用我国上市公司的数据进行研究，能否 检验得到影响我国上市公司现金持有的因素是否与国外已有的现金持有理论相一致? 公司所持现金市场价值与账面价值的关系是怎样的，市场价值是高于其账面价值还是低 于其账面价值? 我国上市公司实施多元化经营战略对企业持有现金的经济后果又是如 何? 如果能够解决上述三个问题，不仅可以深入了解企业现金持有行为，而且能够在认 识现金持有行为的基础上针对不同类型的企业量身定做其政策方针，从而根据实证检验 结果对提高企业现金持有行为进行政策性建议，最终目的在于提高企业的资金利用效率 和提升企业整体价值。 1 2 研究内容与方法 1 2 1 研究内容 本文对转轨经济下政府干预、企业的经营行为及企业的现金持有价值之间的关系进 行了考察，沿着政府干预一多元化经营一现金持有价值这条主干线，以企业的经营行为 即多元化经营为切入点，一方面探索政府干预对企业的经营行为的影响，另一方面，探 索企业经营行为对企业的业绩即现金持有价值的影响，最后再将三者放在一个系统的框 架下进行研究。本文同时考虑了企业经营所处的外部环境及内部环境，在分析研究政府 对企业经营行为的影响以及企业经营行为对企业价值的影响的基础上，再研究政府干 预、多元化经营与现金持有价值之间的关系，并考察不同所有权性质下他们之间的关系。 本文正是以此为目的，在制度背景分析及理论分析的基础上，提出研究假设。以2 0 0 7 年前已经上市在2 0 0 8 - - 2 0 1 1 年度未发生专业化向多元化转变( 或多元化转变为专业化) 的公司为研究对象，利用实证研究政府干预对多元化经营、多元化经营对现金持有价值 及三者之间的相互关系。 文章的理论分析和文献回顾部分首先回顾了多元化经营、现金持有价值以及政府干 预的相关理论，并在此基础上总结了国内外关于多元化经营、现金持有、现金持有价值 及政府干预的相关研究，分析了我国政府转轨经济过程中政府干预的制度背景。接着， 通过政府干预对多元化经营影响的分析、多元化经营对现金持有及超额现金影响的分 析，并将政府干预、多元化经营及现金持有价值三者之间的关系进行分析，得出本文的 研究假设。 l 绪论 硕士论文 最后选择深沪两市a 股2 0 0 7 2 0 1 1 年上市公司的数据，剔除了在研究期间s t 、* s t 及p t 的公司，并且剔除了外资企业；定义多元化经营、政府干预及现金持有量及相关 的变量；以2 0 0 7 年前已经上市在2 0 0 8 - - 2 0 1 1 年度未发生专业化向多元化转变( 或多元 化转变为专业化) 的公司为研究对象，运用恰当的指标衡量政府干预、多元化经营及现 金持有价值，用实证研究政府干预对多元化经营、多元化经营对现金持有价值及三都之 间的相互关系。 1 2 2 研究方法 本文在对政府干预、多元化经营与现金持有价值相关理论进行分析并总结相关研究 的基础上，首先对政府干预对多元化经营及政府干预与多元化经营对现金持有价值的影 响进行理论分析，分析本研究的制度背景并提出研究假设，建立检验相关变量关系的模 型，再选取沪深两市a 股上市公司的样本，采用s p s s 统计软件和e x c e l 2 0 0 7 软件进行 分析，依次进行描述性统计、变量的相关性分析，再对政府干预、多元化经营与现金持 有价值之间的关系进行分析研究，具体研究方法如下： 第一，采用定性分析和定量分析相结合的方法，对政府干预、多元化经营与现金持 有价值相关理论进行阐述，对与本文相关的理论体系及相关的研究文献进行分析总结， 探索相关理论的发展趋势，并寻求本文研究的空间，确定本文的研究目的与价值。本文 首先对需要研究的对象进行定义，在阐述相关的理论基础上，对政府干预、多元化经营 与现金持有价值等的相关研究进行总结和评述，并借鉴前人的研究成果得出自己的研究 方向，从而建立本文的研究框架进行定量分析。 第二，依据现实数据，采用实证分析的方法，建立相关的研究模型，利用s p s s 软 件进行统计分析。与规范分析不同的是，实证分析着重于对客观事实的描述。本文选用 了大量的统计数据，根据研究的需要，对相关指标进行计算分析，并引入一些控制变量， 采用多元回归分析的方法将政府干预引入到企业的多元化经营、现金持有价值中作进一 步的深入分析，从而更加系统、全面的认识政府干预、多元化经营与现金持有价值三者 之间的作用机制。 4 硕士论文 政府干预、多元化经营与现金持有价值 1 3 论文框架 本文共分为六个章节，具体的章节安排如下： 第一章是绪论，主要介绍本文的研究背景和现状、研究意义、研究思路方法，构建 文章的框架结构，并指出本文的创新点与研究不足。 第二章是相关理论与文献回顾。首先对政府干预、多元化经营与现金持有价值的概 念进行总结，并在此基础上分别对政府干预、多元化经营与现金持有价值的相关理论研 究与实证研究进行归纳后，并做出简要评述，把握理论和实证研究的最新动态。 第三章是对企业所处的制度背景环境进行分析，分别对政府干预对多元化经营的影 响及政府干预与多元化经营对现金持有价值的影响进行理论分析，提出本文的研究假 设。 第四章研究设计。首先针对本文所需做的研究选取适当的样本，分别以多元化经营、 现金持有价值作为自变量，分别以政府干预等作为因变量，建立本文的研究模型，再对 模型中运用到的各变量的衡量作出界定。 第五章是本文的实证分析与研究结果。首先对政府干预对多元化经营的影响进行实 证分析，对政府干预对多元化经营的影响进行总结；其次对政府干预对现金持有价值的 影响进行实证分析，对政府干预对现金持有价值的影响进行概括；再次对多元化经营对 现金持有价值的影响进行实证分析；最后将政府干预、多元化经营与现金持有价值放在 一个系统的框架中进行研究，从而对本文之前的研究假设进行一个完整、系统的检验， 最终得出政府干预、多元化经营与现金持有价值三者之间的作用机制。 第六章是本文的总结及展望。综合本文研究结果，得出本文主要研究结论，并指出 本文研究的不足以及未来的研究方向。 本文的研究思路见图1 1 l 绪论硕士论文 6 亟亟亟堕亟匦困 匝亟互巫亟亟巫亟圄 i 臣亟巫亟匦回； 图1 1 思路结构图 硕士论文 政府干预、多元化经营与现金持有价值 1 4 创新点与不足 1 4 1 创新点 第一，本文在现有关于多元化经营及现金持有价值研究的基础上，研究政府干预对 我国上市公司多元化经营及现金持有价值的影响，不同于之前的研究，本文通过政府干 预这一具体的外部影响因素，很好地将政府干预、多元化经营与现金持有价值置于一个 分析框架内，本文的研究探索性地将政府干预、多元化经营及现金持有价值放在一起进 行研究，既考虑了企业外部因素对企业经营行为的影响，又将这种影响最终落实到企业 业绩的考核上，即对企业持有现金价值影响的考核，从而对三者之间的关系进行了很好 地联系。 第二，本文以公司现金持有价值为研究对象，全面考虑了企业所面对的内、外部各 种因素对公司现金持有价值的影响。内部因素主要考虑相关的治理因素对企业持有现金 价值的影响，外部因素重点考虑政府干预下多元化经营对企业持有现金价值的影响。 1 4 2 局限性 第一，虽然本文在理论假设的提出将政府干预、多元化经营与现金持有价值放在一 个系统的框架中进行研究，但是作者实证研究的能力有限，在实证研究环节仅是按照政 府干预的程度分组，继而研究了多元化经营与现金持有价值的相互关系，验证了简单的 实证结果，得到了三者之间的影响关系。 第二，在大量的实证研究中，对于政府干预程度的衡量大多采用樊纲、王小鲁编制 的中国市场化指数各地区市场化相对进程报告中的市场分配经济资源的比重， 本文也借鉴该报告中的数据进行研究。本文沿用樊纲、王小鲁的方法对地区市场化指标 对样本研究期间的地区市场化指数进行了计算，沿用原有的指标计算方法计算2 0 1 1 年 度的市场化指数，对政府干预的衡量采用区域市场化指数未进行更好的完善。 2 相关理论与文献综述 硕士论文 2 相关理论与文献综述 2 1 与多元化经营相关的理论及研究 2 1 1 多元化经营概念 多元化经营，即多种经营，是指企业同时在多个相关或不相关的行业或领域中经营 多项不同的生产经营活动，并向不同的行业市场同时提供不同的产品或服务。多元化经 营是一种静态的概念，它是企业经营方式的一种，即指企业同时在两个或两个以上的行 业生存和经营的一种状态。与多元化经营相对应的概念是专业化经营，专业化经营又称 单一化经营、归核化经营，是指企业根据自身所拥有的资源，在单一的产品领域或服务 领域进行单一的生产经营活动。 a n s o f f ( 1 9 5 7 ) 在多元化战略一文中首次提出多元化经营这一概念，并指出多 元化主要是针对企业所经营产品的种类数量而言，他强调多元化就是通过研发新的产品 去开拓新的市场。 r u m e l t ( 1 9 7 4 ) 认为多元化经营是指融合企业多元化的实力、技能和目标，企业开 展与其原先不一致的经营活动，主要利用相关性将企业分为四类：单一、主导、相关及 不相关业务企业。 安索夫用产品的品种数定义企业的多元化，鲁梅尔特的定义则考虑到经营业务的相 关与非相关，相对而言，鲁梅尔特对多元化经营的表达能够更加准确的反映多元化经营 的实质内容。所以，本文认为，多元化经营是指企业在不同行业进行产品或服务的经营 活动，增加企业生产品种和类型，并且能够充分利用企业已有的内在资源，提高企业的 经营绩效，从而促进企业的长治久安。因此，本文所研究的多元化经营即指企业经营的 业务处于多个行业，强调企业经营的业务的多元化，即企业所处行业的多元化。 2 1 2 多元化经营的动机和诱因 战略管理学派学者a n s o f f ( 1 9 5 8 ) 将多元化的动机和诱因归结为谋求企业成长、 防范风险及实现协同经营等，h o s k i s s i o n 和h i t t ( 1 9 9 0 ) 的研究指出，对于企业多元化 的研究可以分别在资源的异质性、管理动机、外部与内部刺激三个方面来进行分析；而 m o n t g o m e r y ( 1 9 9 4 ) 贝, l j 认为三个方面为资源基础理论、代理理论、市场势力理论。因此， 本文将对多元化经营的动机的相关理论进行梳理，将其归纳如下。 ( 1 ) 资源基础理论 企业是一个在管理框架组织下的生产性资源集合体( p e n r o s e ，1 9 5 9 ) ，企业的多元化 和并购等活动应当考虑现有资源和新资源的情况，寻求两者之间的最佳契合点 ( w e r n e r f e l t ，1 9 8 4 ) 。此外，多元化经营需要企业拥有比较丰富的资源并且这些资源在 r 硕士论文政府干预、多元化经营与现金持有价值 不同行业之间是可转移的( m o n t g o m e r y , 1 9 8 8 ；b o d n a r , t a n g ，w e i n t r o p ，1 9 9 9 ； m a t s u s a k a ，2 0 01 ) 。 ( 2 ) 委托代理理论 多元化经营是一种自利行为，它以牺牲大部分股东利益为代价，换而言之，也就是 代理人为了追求自身效益最大化而会采取损害委托人利益的行为 ( j e n s e n & m e c k l i n g ，1 9 7 6 ) 。管理层采用多元化经营战略也许并不是从资源、市场、政府 政策等方面出发，而是因为多元化经营可以降低管理层的职业风险，并且可以提高管理 层的薪酬水平、权利等。 ( 3 ) 企业的外部与内部刺激因素 企业的外部刺激因素主要是指政府政策与市场失灵，而内部刺激因素的来源则比较 广泛，主要是指企业绩效低于预期水平、预期现金流不稳定等。 府政策论 对多元化经营产生影响的政府政策主要是反托拉斯法和税法。如美国学者 r a v e n s c r a f & s c h e r e r ( 1 9 8 7 ) 等人的研究表明，克莱顿法的颁布，促使美国企业加速合并 并购活动，加速了企业多元化经营的步伐；但是到了2 0 世纪8 0 年代，对水平和垂直兼 并的限制放松时，美国企业又出现了明显的归核化( l e ea n dc o o p e r m a n ，1 9 8 9 ) 。 制度学派论 在转型经济或新兴经济条件下，学者们通常会采用制度理论解释企业多元化 ( k h a n n a & p a l e p u ，1 9 9 7 ；姚俊等，2 0 0 4 ) 。虽然市场机制在上述国家与地区发挥一定的 作用，但企业的发展更多是依赖于非市场机制取得资源，也就是说在解释中国企业多元 化的动机和战略时，需要考虑制度的因素。 交易成本理论 w i l l i a m s o n ( 1 9 7 5 ) 认为，由于高昂的交易成本或者较高的不确定性而引起市场失灵 时，企业往往利用其内部资本市场，而不是利用外部资本市场或通过市场交易方式获得某 些服务。因此，要使多元化成为一种可行的战略( c h a t t e r j e e & w e m e r f e l t1 9 8 8 ) ，只要使企 业的交易成本高于组织的成本，从而造成市场失灵，这样企业才能够建立能够用于有效 配置资源的内部资本市场。 资产组合理论 资产组合理论认为，企业多元化投资不仅可以稳定收益而且可以平衡风险。 m a r k h a m ( 1 9 7 3 ) 认为，要使公司总的风险，即公司总体现金流的变动性受多元化影响而 降低，只要使得业务多元化的公司的各业务现金流不完全相关。w e m e r f e l t ( 1 9 9 1 ) 等认为， 公司多元化经营与股票的收益风险呈u 型关系，因此多元化是可以降低某些风险，并为 股东创造价值。 ( 4 ) 市场势力理论 9 2 相关理论与文献综述硕士论文 市场势力理论认为，多元化可以起到反竞争的作用( h i l l ，1 9 8 5 ) ，是因为多元化的企 业能够获得所谓的“集团力量”( c o n g l o m