（工商管理专业论文）浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品研究.pdf

摘 要 摘摘摘摘 要要要要 浮动利率债券作为近阶段发行的主要企业债券产品受到了投资机构的 欢迎但是由于期限长投资金额大个人投资者购买该类型的债券存在 很大的障碍本方案通过对信托优先受益权转让产品模式的引入将长期的 浮动利率企业债券分割成为多个一年期的信托产品从而更适合个人投资者 的购买 本文首先介绍了我国企业债券市场的现状提出个人投资者难以投资现 有浮动利率企业债券的现实问题说明产品设计的目的是让企业债券更适合 个人投资者购买对产品的设计思路进行解释 其次提出了产品设计的原理对资产证券化业务及我国的现状进行介 绍分析了信托公司运用资产证券化原理开展的财产信托优先受益权转让业 务的情况解释产品如何运作及存在的问题为更好完善产品必须落实的工 作 再次本文对浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品进行设计对 产品要素信托受益权操作流程产品特点参与主体信用增级信托 财产管理 信息披露 法律问题 会计和税收问题进行了全面的设计和分析 对产品的市场前景进行了展望 最后本文对产品实施实施中的风险控制提出了一些设想和建议 关键词关键词关键词关键词企业债券信托优先受益权金融创新 abstract abstract the floating rate bond, as the main enterprise bond recently issued, is popular among the investment organizations. however, because of its long period, large amount of investment, it exhibits some obstacles for individual investor to purchase this kind of bond. by introducing the transferring vehicle model of prior beneficiarys right, this project maintains that the long-term floating rate bond can be divided into several trust vehicles of one-year term, which will be more suitable to individual investors purchase. first of all, by introducing the present situation in our country enterprise bond market, this article discusses the problem on how it is hard for individual investors to invest the floating rate bonds and explains how to design the product to suit individual investors purchase. secondly, this article proposes the principles on product design and gives the introduction to the asset securitization and our country present situation. then it discusses the present situation under which the trust companies utilize the principles of asset securitization in the business of prior beneficiarys right transfer under property trust, illustrating the systematic structure of the operation and the main problems of this vehicle, and listing the main efforts must be implemented in order to improve this vehicle. thirdly, this article make a comprehensive analysis to the design of the vehicle and core elements of product, trust beneficiarys right, the procedures of operating, characteristics of product, main participants, credit-strengthening, the management of trust, disclosure of information, the legal matter, accountant and tax revenue and presents the market prospect of this vehicle. abstract at last, this article proposes some suggestions on product implementation and the control on the implementation risk. key words: bond; trust; beneficiarys right, financial innovation. 厦门大学学位论文原创性声明厦门大学学位论文原创性声明厦门大学学位论文原创性声明厦门大学学位论文原创性声明 兹呈交的学位论文是本人在导师指导下独立完成的研 究成果本人在论文写作中参考的其他个人或集体的研究成 果均在文中以明确方式标明本人依法享有和承担由此论 文而产生的权利和责任 声明人签名 年 月 日 前 言 - 1 - 前前前前 言言言言 浮动利率企业债券作为我国在特定的金融时期即利率的走势不明朗时 期企业发行的金融产品具备了很多的优势安全性高发行人具有很好的 还款信用有商业银行的担保收益率高每年收益率是在银行一年定期存 款利率的基础上加上约 2.25%的收益率并且有保底收益率流动性强 可以在交易所或银行间市场进行交易或用于回购但是由于企业债券的期 限长和金额大 个人投资者无法购买该类型企业债券 有效地进行金融创新 使得长期浮动利率企业债券短期化以更加适合个人投资者的购买从而为债 券市场创造更多有效的需求为债券市场培育出更多的投资者对债券市场 意义重大 另一个方面我国大量的金融法律从业人员企业工作者也在积极地 探索创新金融制度在我国建立起更高效安全的金融体系其中资产证 券化制度的引入就是一个创新的重点 近期 信贷资产证券化试点管理办法 及相关配套法规的发布标志着我国的资产证券化业务已有重大的突破同 时在企业资产证券化和银行其他金融资产证券化的领域信托公司也做了一 些尝试推出了财产信托优先受益权转让产品 本产品是借鉴资产证券化原理 并参照信托公司财产信托优先受益权转 让产品的业务模式而设计的目的是将长期的浮动利率企业债券以信托优 先受益权转让的方式分割成多个一年期信托产品来满足个人投资者的投资 需求本产品的推出一方面是为个人投资者提供投资机会另一方面也 是金融资产证券化的一种尝试和信托公司的一次创新 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品研究 - 2 - 第一章第一章第一章第一章 产品设计背景产品设计背景产品设计背景产品设计背景 一一一一浮动利率企业债券的现状浮动利率企业债券的现状浮动利率企业债券的现状浮动利率企业债券的现状 我国企业债券市场的发展起自于上世纪八十年代中期开始的企业集资 热十几年来我国企业债券市场的发展历经风雨一波三折所发行的企业 债券主要有重点企业债券地方企业债券短期融资债券和内部债券四大品 种 2004 年发行企业债券326.24亿元 到2004年底的企业债券存量达1232.5 亿元 2004 年我国对宏观经济的调控特别是 2004 年 10 月 29 日提高银行存 贷款利率的动作使得机构投资者担心我国的利率将不断上升加上我国的 企业债券期限长为了减少企业债券因利率上升而产生的风险机构投资者 出售并回避固定利率企业债券发行人和承销商为确保债券发行成功只得 发行浮动利率债券 2004 年下半年起发行的企业债券票面利率均为附保底条款的浮动利 率即票面年利率为基准利率与基本利差之和其中1基准利率为发行 首日和其他各计息年度起息日适用的中国人民银行公布的一年期整存整取 定期储蓄存款利率2基本利差在债券存续期限内固定不变近期发行的 企业债券基本利差约为 2.55%2.723在债券存续期间各计息年度的 基准利率与基本利差之和如不高于保底利率约 5.15%5.30当期票 面利率为保底利率基准利率与基本利差之和如高于保底利率当期票面 利率为基准利率与基本利差之和因此如果利率上调超过一定的幅度浮 动利率企业债券的利率也随之上调这就保证投资者获得稳定的收益 第一章 产品设计背景 - 3 - 表表表表 1近期浮息企业债券发行情况近期浮息企业债券发行情况近期浮息企业债券发行情况近期浮息企业债券发行情况 发行人 主承销商 担保方 发行 总额 发行日 期限 年利率 中国华电集团公司 国家开发行 国家开发行 30 亿元 04.09.29 10 年 r+2.30 或 5.40% 河南高速公路发展 国泰君安 建行河南分行 10 亿元 04.11.16 10 年 r+2.72 保底 5.05% 中国海运(集团) 国泰君安 农行上海分行 20 亿元 04.12.02 10 年 r+2.55 保底 5.20% 浙江交通投资集团 中银国际 招行杭州分行 14 亿元 04.12.14 7 年 r+2.55 保底 5.30% 北京基础设施投资 银河证券 建行北京分行 20 亿元 04.12.15 10 年 r+2.72 保底 5.05% 兖矿集团有限公司 国家开发行 国家开发银行 10 亿元 04.12.29 10 年 r+2.65 保底 5.15% 内蒙蒙电华能热电 中信证券 中行内蒙分行 18 亿元 04.12.07 10 年 r+2.55 可定向 转让回售 神华集团 国家开发行 兴业银行 10 亿元 05.01.21 7 年 r+2.55 保底 5.25% 说明r 为基准利率即中国人民银行公布的一年期整存整取定期储蓄存款利率 资料来源和讯 表 1 列出了近期发行的浮动利率企业债券上述发行人集中在基础设施 行业而且都是行业内或区域内的龙头企业管理规范信用良好加上商 业银行对债券的还本付息提供担保债券的安全性高浮动利率企业债券的 年收益率已经达到了对优质企业的一年期贷款利率水平(一年期的银行贷款 基准利率下调 10%)收益率高企业债券可在证券交易所或银行间市场交 易或用于回购流动性良好 对于投资者来说浮动利率企业债券的投资吸引力是不言而喻的但由 于期限长一般在 10 年期限以上个人投资者基本是不愿购买的在我国 个人投资者偏好短期的金融产品对期限超过 3 年的金融产品十分厌恶以 最近 3 年我国信托公司推出的信托产品最能说明问题信托产品主要客户群 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品研究 - 4 - 体为个人投资者而信托公司推出的产品中期限超过 3 年的为数极少个 人投资者对长期金融产品避而远之的原因在于个人投资者对借款企业的长 期发展趋势缺乏了解和信心因而趋向选择时间短的金融产品另一方面 个人投资者出于消费的预算或对理财缺乏长远的规划或因为储蓄习惯的 问题多数选择时间短的金融产品个人投资者对企业债券也是抱着同样的 态度 机构投资者则不同他们注重债券的利率和定价方式只要能够有效规 避利率和流动性风险期限的长短不是最主要的考虑因素因此如果利率 风险和流动性风险都很小且利率水平和定价方式合理机构投资者则更加 愿意投资长期品种在浮动利率企业债券推出后机构投资者对债券表现了 极大的兴趣并大量购买了浮动利率企业债券而发行人和承销商在销售债 券时也乐于将债券销售给这些投资量大的机构客户 浮动利率企业债券的优良品质对个人投资者是有吸引力的如果能先 通过信托公司或金融机构取得一定数量的浮动利率企业债券再将期限长的 浮动利率企业债券分割成多个一年期的金融产品出售给个人投资者则个人 投资者就有投资浮动利率企业债券的意愿 二二二二产品的目的产品的目的产品的目的产品的目的 本产品的主要目的是通过金融创新 将期限长的浮动利率企业债券分割 成多个一年期的金融产品以满足个人投资者的需求 目前我国企业债券市场中机构化特征非常明显在近两年发行的企业债 券中机构投资者利用资金量大投资渠道通畅等便利成为了发行人和承 销商的主要客户并认购了九成以上的企业债券而个人投资者在债券发行 市场中被忽略了此外债券的长期限及上市后带来的利率风险也使个人投 资者望而却步 第一章 产品设计背景 - 5 - 通过本人 3 年信托产品销售的经验可以确定在我国的资本市场上有 着大量具有资金实力和投资需求的个人投资者存在并且这些投资者缺乏合 适的金融产品通过该产品的推出个人投资者可以放心地投资浮动利率企 业债券 三三三三产品的产品的产品的产品的设计思路设计思路设计思路设计思路 假设以十年期的浮动利率企业债券来设计 可以考虑将其分割成十个期 限各为一年的金融产品在每个期限内投资者通过投资金融产品的形式实际 持有债券一年总共十期的投资资金可以形成一个大额的期限为十年的资 金用于投资浮动利率企业债券而所投资企业债券的利息则用于向投资者支 付投资金融产品的收益和向参与机构支付佣金这就是本产品的设计思路 具体还需落实以下环节的操作 一一一一债券期限的分割债券期限的分割债券期限的分割债券期限的分割 产品的设计首先要考虑的是期限的分割问题本方案如果设计为这种模 式即发起机构将企业债券全部分散出售给个人投资者在一年后回购所有 债券再出售给其他投资者这种模式对方案的实施会有很大的不方便1 发起机构在向投资者销售和回购企业债券的过程中需要办理大量的债券登 记手续2在投资者持有债券期间债券价格波动会给投资者造成不必要 的心理压力对下一个期限债券的再出售造成困难3投资者直接持有企 业债券发起机构难以取得债券利息也就无法把债券利息在投资者和参与 机构间分配发起机构在本项业务中的收益无法保证 如果将债券作为信托财产产品的发起机构转让信托财产的受益权再 对转让的受益权进行回购则可以解决上述问题1债券作为信托财产 一直登记在信托公司的债券专户投资者购买的是债券财产的受益权发起 机构每年回购受益权并转让下一年的受益权产品的发起机构无需办理大 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品研究 - 6 - 量的债券登记手续2投资者了解信托受益权与债券的价值挂钩但因为 有机构回购受益权的承诺投资者对债券价格不敏感而只会注意回购方的 能力回购方的实力可以保证产品不断地延续3产品的发起机构收取债 券的利息其中一部分用于向受让优先受益权的投资者支付约定的收益剩 余部分作为参与机构的收益 二二二二产品的收益分配产品的收益分配产品的收益分配产品的收益分配 浮动利率企业债券的利息是否足以支付投资者收益和产品参与机构佣 金也是产品设计时应该重点考虑的问题 首先保证投资者的收益投资者收益率应高于一年期银行储蓄存款利率 和银行理财产品收益率浮动利率企业债券的年收益率在基本利率上加基本 利差 2.55%假设以基本利率加 1.35%来支付给投资者投资者可以每年取 得比银行存款利率高 1.35%的收益率 债券利息余下的每年 1.2%的部分在发 起机构间分配这样的收益率可以满足参与各方的收益要求 三三三三产品的销售和延续性产品的销售和延续性产品的销售和延续性产品的销售和延续性 投资者对一年期的产品特别偏好只要投资风险可控收益相对银行 的同期储蓄存款高 则投资者是愿意选择该金融产品的 而且在多数情况下 投资者在投资期限届满取得了满意的回报后会再次选择购买同样的产品 因而在企业债券的较长期限内 产品的发起机构可以再到期回购优先受益权 的同时转让下一年度的优先受益权 以转让的新一期信托优先受益权的资金 归还前期投资者使产品不断延续 四四四四产品的参与主体产品的参与主体产品的参与主体产品的参与主体 信托公司作为产品的发起机构 受托管理投资者债券资产 具有高安全 性和说服力容易被投资者接受本产品组合多个一年期的信托产品需要 有个让投资者可以信赖的能够长期持续经营的公司提供资金来保证产品 第一章 产品设计背景 - 7 - 的运行并将短期的信托产品衔接成长期资金商业银行和保险公司就具备 这些条件并且它们对投资企业债券也有浓厚的兴趣 四四四四产品的意义产品的意义产品的意义产品的意义 产品推出的目的是为了满足个人投资者的需求同时它对参与机构也是 非常有意义的 一一一一参与机构获得长期的参与机构获得长期的参与机构获得长期的参与机构获得长期的稳定的收入稳定的收入稳定的收入稳定的收入 信托公司通过产品的推出向个人投资者提供一个很好的投资品种同 时信托公司等参与机构可获得一定的收入另外债券的期限长也使得产 品可以不断延续各参与机构能有一个长期的稳定的收入产品运作成功 的话各参与机构可选用不同的浮动利率企业债券复制这种产品模式获 取更多的收入 二二二二信托公司开展金融创新的有益尝试信托公司开展金融创新的有益尝试信托公司开展金融创新的有益尝试信托公司开展金融创新的有益尝试 资产证券化业务作为金融创新产品对银行改善资产结构企业融资和 吸引投资者都有着积极的作用但是因为现有的证券化制度缺失使得开展 资产证券化困难重重在资产证券化的业务操作中信托隔离制度的引入是 至关重要的信托公司为了更好地准备这项业务都在积极地探索尝试证 券化业务推出了财产信托优先受益权转让产品并尝试在更多的领域进行 信托优先受益权转让的产品创新 信托公司已实施的财产信托优先受益权转让产品或多或少地存在一些 缺陷在信托登记风险控制等环节都存在不同程度的困难如果能设计出 一个新的信托产品该产品比较好地解决原有信托受益权转让产品存在的问 题就是对信托公司参与金融创新的一次很好地鼓励 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品研究 - 8 - 三三三三金融资产证券化的创新金融资产证券化的创新金融资产证券化的创新金融资产证券化的创新 金融资产证券化能作为资产证券化在我国的试点 原因在于资产本身具 有质量优良回收现金流稳定管理风险较小的优势同时金融资产证券化 的意义重大1资产证券化改变银行的资产结构对银行参与金融市场调 节流动性提出了更多的要求而金融市场上交易品种和数量的增加会加强 对货币政策的传导2金融资产证券化能改变金融结构我国金融结构不 合理对银行的依赖过大金融资产证券化对改善金融结构的意义比单一发 展直接融资要大得多并回避直接融资所面临的企业信用不足的制约3 金融资产证券化是一种综合性的金融创新活动在证券化的过程中涉及资 产评估信用评级等中介服务的需求对银行证券信托投资者借款 人等利益主体提出了创新要求在推动的过程中会对法律和监管等制度提 出更多的改革要求4资产证券化能增强资产的透明性并通过信用增级 使资产的投资价值提升进一步促进储蓄向投资转化 长期以来我国对银行资产证券化的讨论集中在银行信贷资产住房按 揭贷款和不良资产银行其它资产如债券是否有证券化的可能也是需要积 极进行探索 纪敏改变资产结构 资产证券化从四方面促进金融发展上海证券报链接 http:/finance.news. 第二章 产品设计原理 - 9 - 第二章第二章第二章第二章 产品设计原理产品设计原理产品设计原理产品设计原理 本产品的设计借鉴了资产证券化的原理并参照财产信托优先受益权转 让产品的模式在以下篇幅里本文对资产证券化和受益权转让产品做简要 的介绍 一一一一资产证券化资产证券化资产证券化资产证券化 一一一一资产证券化简介资产证券化简介资产证券化简介资产证券化简介 资产证券化asset securitization是指将一组流动性较差的贷款或其 他债务工具进行一系列的组合将之包装使该组资产在可预见的未来所产 生的现金流保持相对稳定在此基础上配以相应的信用增级提供其信用质 量或评级后将该组资产的预期现金流的收益权转变为可在金融市场上流 动信用等级较高的债券型证券的技术和过程 资产证券化的运作程序 包括资产的产生和资产池的构建特设机构 spv 的设立资产转让信用增级信用评级债券发行债券本息的偿还 等证券化的主要步骤可以概括为1界定可供证券化的资产按照资产 的期限来源等特征构建资产组合确保现金流的稳定性2成立一专门 的证券化特设机构 spv使得 spv 与资产的原始权益人独立3原始权益 人将资产转让给 spv4spv 对所购买的资产进行重组分类并通过超额 担保或抵押第三方担保等多种方式对欲证券化的资产进行信用增级5 专业的评级机构对经过信用增级后的证券化资产进行信用评级6以经过 信用增级和信用评级的资产为支持发行 mbs 或 abs 7 债券的交易与流通 姜建清商业银行资产证券化中国金融出版社2004 年第 4 页 南方证券有限责任公司课题组我国资产证券化问题研究运作原理与方案设计链接 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品研究 - 10 - 8为债券投资者进行还本附息工作 资产证券化是一种表外证券化所发行的证券不是发起人的负债 一般而言一种可用于证券化的理想资产应该具有如下特征1能够 在未来产生可预测的现金流2具有较长时期稳定的低违约率低损失率 3本息偿还均匀地分布于整个资产的存续期4资产的原所有者已持有该 资产一定时间且具有良好的信用记录5资产抵押物有较高的变现价值 或对债务人的效用较高6资产的合同标准规范条款清晰明确目前 适合于证券化的资产包括金融和非金融资产例如住房抵押贷款信用卡应 收款不良贷款飞机融资租赁应收款等企业所产生的任何现有和未来现金 流 发达国家的实践表明资产证券化对于参与各方产生较大的影响具有 重要的意义1对于融资者资产证券化增加其资产的流动性提高资本 使用效率促进其更有效地管理资产负债获得低成本的多种资金来源2 对于发行人 spv可以通过购买有关资产并经过匹配重组和信用提升后发 行债券可以获得二者之间的差价收益3对于其它中介服务机构可 以获得中介服务费用4对于投资者获得了标准化流动性高的投资品 种降低对投资者的资金要求扩大投资者群体5对于整个金融市场 资产证券化降低了交易成本提高金融体系的运作效率 二二二二我国的现状我国的现状我国的现状我国的现状 我国讨论资产证券化有十年的时间其间进行了几次尝试1992 年三 亚市开发建设总公司发行了三亚地产投资券通过预售地产开发后的销售收 益集资开发三亚地产1996 年 8 月珠海市人民政府以珠海机动车管理费 及外地过境机动车所缴纳的过路费作为支持发行了总额 2 亿美元的债券 2000 年 3 月 28 日中国国际海运集装箱集团股份有限公司以总金额为 8000 姜建清商业银行资产证券化中国金融出版社2004 年第 8 页 第二章 产品设计原理 - 11 - 万美元的应收账款发行了商业票据 2005 年 3 月 22 日经国务院批准信贷资产证券化正式启动为此各相 关部门在 2005 年分别发布了一系列规定和办法其中中国人民银行和中 国银行监督业监督管理委员会于 4 月 20 日联合发布信贷资产证券化试点 管理办法财政部于5月16日发布了 信贷资产证券化试点会计处理规定 中国人民银行于 6 月 13 日发布 资产支持证券信息披露规则其他如税务 和登记托管也会有相关的制度出台 在试点期间 国家开发银行和中国建设 银行将分别开展信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化 资产支持证券将首 先在银行间债券市场发行和流通 信贷资产证券化对我国培育机构投资者创 造了良好的市场环境并将促进机构投资者提高风险识别和抵御的能力 以此同时中国证监会也成立资产证券化领导小组其功能为研究 资产证券化的相关规则并推动企业以资产证券化的方式取得融资据悉 中国国际金融有限公司已捷足先登设计了 中国联通网络租赁收费权收益计 划主要内容是通过发行理财计划向联通新时空公司购买长年出租的 cdma 网络的租金收费权其中的收益计划分优先和次级的计划优先计 划向合格的机构投资者发行 次级的由联通新时空公司持有并用以对优先计 划投资者提供信用增级 该计划突破了以往国内以不良资产或信贷资产作为 证券化资产的限制 对改善企业直接融资结构 增加新固定收益产品提供了 很好的创新 二二二二财产信托优先受益权转让产品财产信托优先受益权转让产品财产信托优先受益权转让产品财产信托优先受益权转让产品 我国的资产证券化业务尚处于试验阶段因而试点也选择质量优良现 金流稳定和管理规范的银行信贷资产相应的配套法规局限于银行的信贷资 产的证券化而企业需要采用资产证券化的形式融资则存在众多不利因素 莫菲联通收益计划酝酿 证监会成立资产证券化小组21 世纪经济报道链接 /05/0625/13/1n3iaqi700020qeu.html 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品研究 - 12 - 的影响原因在于1法制建设滞后相关配套法规限制了资产证券化的 应用2企业信用基础薄弱证券化风险过高3资产项目平均规模偏 小缺乏长期的信用记录4资本市场不完善形成对资产支持证券的有 效需求有待时日因而在相关的法规未出台前企业资产的证券化业务要 开展存在很多的困难 可喜的是开展资产证券化所需要的一个重要法规信托法在 我国已经发布实施虽然信托配套的法规不完善但这也为推动资产证券化 起了积极的作用财产信托优先受益权转让产品正是信托公司运用信托法规 和资产证券化的一种有益尝试 信托公司在历经多次清理整顿后对金融市场风险的认识和控制有了比 较大的提高加上银监局限制信托公司在注册地以外开展业务这又迫使信 托公司的业务更加区域化即对区域内的企业了解更深入与区域内的投资 者关系更密切信托公司的产品也更容易为区域内投资者所接受 信托公司开展的财产信托优先受益权转让产品的具体情况如下 一一一一操作原理操作原理操作原理操作原理 财产信托优先受益权转让产品的操作步骤分为1企业将公司资产中 缺乏流动性 但具有稳定现金收入的资产或收益权 如商场的未来租金收入 房产的未来销售收入债权可回收现金股权的未来收益等经过资产评估 事务所评估市场价值后设定财产信托企业作为受益人同时在财产信托合 同内约定将享有的信托受益权分层为优先受益权和次级受益权次级受益权 作为对优先受益权获得收益的保证2信托公司代理企业将其享有的信托 优先受益权向投资者出让企业承诺在出让期满后回购投资者的信托优先受 益权同时对回购提供必要的保障措施包括第三方担保或抵押等企业变 现受益权取得现金3转让期间企业向投资者支付约定的信托收益转 姚铮王伟我国资产证券化的运作方案与政策设计证券法律评论第二卷2002 年 6 月 30 日链接 第二章 产品设计原理 - 13 - 让期限届满企业回购信托优先受益权4企业与信托公司终止财产信托 关系信托财产归属企业信托业务结束 财产信托优先受益权转让产品包含了以下几个重要环节 首先建立资产池企业以具有稳定的确定的现金收入相对独立的资 产或收益权设立信托 并通过资产评估事务所 给资产一个公平合理的价格 其次是设立财产信托财产信托优先受益权转让产品业务最核心的环节 是在于财产信托的设立只有财产信托有效设立才能将信托财产与企业其 它资产隔离降低融资风险优先受益权转让产品的信托依据主要是信托 法的相关规定其中第七条设立信托必须有确定的信托财产并且该 信托财产必须是委托人合法所有的财产本法所称财产包括合法的财产权 利第十条设立信托对于信托财产有关法律行政法规规定应当办 理登记手续的应当依法办理信托登记未依照前款规定办理信托登记的 应当补办登记手续不补办的该信托不产生效力财产信托优先受益权 转让业务中一般选择以可评估出确定价值的收益权即财产权利来设定信 托这也是利用现有法规对收益权登记制度缺失的机会使收益权设定财产 信托虽未经登记也不影响其效力 最后是信用增级为保证投资者的利益企业将其财产信托受益权进行 分层即分为优先受益权和次级受益权优先受益权出售而次级受益权由企 业持有次级受益权在优先受益权取得收益后再参与分配从而对优先受益 权提供保障另外企业也会被要求对其回购优先受益权的行为提供担保 包括第三方担保或足额的抵押质押从而进一步降低投资者的风险 二二二二现有产品介绍现有产品介绍现有产品介绍现有产品介绍 本文收集了信托公司开展的财产信托优先受益权转让产品并选择有代 表性的产品进行分析 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品研究 - 14 - 表表表表 2财产信托优先受益权转让产品一览表财产信托优先受益权转让产品一览表财产信托优先受益权转让产品一览表财产信托优先受益权转让产品一览表 产品名称 信托 公司 金额 收益 期 限 信托财产 保障 上海裕安鑫 达大厦租赁权 益财产信托优 先受益权投资 计划 中泰 信托 9000 万 第一年 5.5%第 二年 5.7% 二 年 经评估为1.1076亿元的上海裕安大 厦鑫达大厦部分房产租赁权益 裕安大厦鑫达大厦租赁收入进 入监管账户并按约定在每个信 托年度届满时汇入信托专户 国 元 信 托 回 购 优 先 受益权并 以裕安鑫 达 大 厦 房 产抵押 华融资产处置 信托 中信 信托 10 亿 4.17% 三 年 华融资产管理公司 132.5 亿元债 权资产评估 aaa 级现金流为 12.07 亿元优先级受益权为 10 亿元 华 融 承 诺 回购 新中苑房产信 托优先受益权 转让信托计划 上海 国投 8000 万 4.8% 二 年 新中苑房产现还有商铺办公用 房地下车位和少量住宅尚未销 售评估价值约 1.66 亿元人民币 新中南开回购上述优先受益权 上海黄浦投 资集团 有限公司 中信长沙分行 贷款债权信托 受益权转让产 品 湖南 信托 3000 万 4.8% 一 年 中信实业银行长沙分行将其合法 拥有的本金为 3000 万元的有效 贷款债权 中信长沙分 行承诺到期 回购信托受 益权 合肥望湖城土 地财产信托优 先受益权转让 项目 兴泰 信托 1 亿 4.5 三 年 合肥望湖城贰拾叁万肆仟伍佰平 方米 (234,500 平方米)土地综合 开发利用所产生的经营收益权 合肥城建投资控股有限公司回购 信托优先受益权 合 肥 市 财 政 局 承 诺 财 政 统 一 安 排 资 金 归还 景宁英川水电 开发有限责任 公司股权收益 权财产信托投 资计划 中泰 信托 8000 万 第一年 5.2%第 二年 5.5% 二 年 浙江景宁英川水电开发有限公司 85%的股权收益权 浙江广厦承诺到期溢价回购 广 厦 控 股 创 业 投 资 有 限 公 司 代为履行 葫芦岛污水处 理厂收益权资 金信托计划 北京 国投 3500 万 6% 三 年 葫芦岛英格环境投资管理有限公 司拥有的自污水处理厂建成并投 入使用之日起 25 年内运营管理该 项目而获得的污水处理费收益权 英格公司承诺信托计划到期赎回 污水处理费收益权 葫 芦 岛 市 人 民 政 府 将 承 担 不 能 履 行 或 违 约 的 全 部责任 资料来源整理自中国信托研究网站链接 webid=jianwangzhan&userid=14603&menuno=7 第二章 产品设计原理 - 15 - 从表 2 的产品可以看出用于设定信托的财产主要是物业租金收入商 铺的销售收入贷款债权回收收入土地开发收益股权收益污水处理收 益等具有确定的稳定现金流的收益权以下我们选择在信托行业中影响比 较大的两个财产信托优先受益权转让产品进行介绍 1新中苑房产信托优先受益权转让计划 新中南公司将新中苑房产及商铺办公用房地下车位和少量尚未销售 的住宅 共计评估价值约 1.66 亿元人民币 委托给上海国际信托投资有限公 司设定财产信托上述物业的管理运用和处分收入均为信托财产同时新 中南公司和上海国投在信托合同中约定新中南公司取得全部财产信托的受 益权信托受益权分割为优先受益权 8000 万元和次级受益权 8600 万元优 先受益权享有信托财产的优先分配权次级受益权对优先受益权的收益提供 保障 即信用增级 新中南公司委托上海国投向投资者转让优先受益权 8000 万元同时上海国投委托新中南对信托财产进行管理管理信托财产的收入 进入信托专户新中南公司在二年后对转让的信托受益权进行回购上海黄 浦投资集团有限公司对新中南公司的回购行为提供保证 2华融资产处置信托 华融资产管理公司的 132.5 亿元不良资产债权经大公资信评估公司中 诚信国际信用评级公司评估信用等级 aaa价值为 12.07 亿元华融资产 管理公司将上述资产委托给中信信托投资有限公司设立财产信托并将信托 受益权进行分层其中优先受益权 10 亿元次级受益权 2.07 亿元中信信 托代理华融资产管理公司将信托的优先受益权转让给投资者期限 3 年优 先受益权的年收益为 4.17%华融公司到期回购信托优先受益权需要提出 来的是132.5 亿元不良资产债权的管理仍然由华融资产管理公司来进行 为保护投资者的利益方案中还设计了提前赎回和受益人大会机制这个产 品被认为是国内的第一个资产证券化方案但是否符合国际惯例的真实出售 资料来源 上海国际信托投资有限公司 链接 id=30 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品研究 - 16 - 则是颇有争议 三三三三存在问题存在问题存在问题存在问题 现有的信托产品中财产信托优先受益权转让产品所占的比例并不高 原因在于产品的推动中因为配套制度缺乏企业信用缺失等原因使得产品 存在着先天的不足信托公司难以大规模地推广该项业务只是将该业务作 为一种金融创新的尝试 从信托相关法规看现有的收益权信托的效力不受登记的影响但由于 我国企业信用相对较差风险控制能力不够在复杂的司法环境下信托财 产是否能真正地与企业资产隔离开来信托公司都存在不同程度的顾虑对 投资者而言投资风险并不因信托公司在产品设计上的创新而有所减小 用于归还投资者的现金流可能因为企业经营的不规范经营环境的多 变而受影响而信托公司缺乏专业性对信托财产的管理采用委托给企业的 方式这样又使得现金回收变得更加不可控制因此信托公司只得要求企业 回购优先受益权以保证还款并不真正对信托财产的现金流进行管理运用 这种运作模式要求企业提供足额的担保与企业采用银行贷款或信托贷款在 效果上没有区别反而操作程序和文件制作更加复杂因此财产信托优先受 益权转让的融资方式对借款企业不具有吸引力 在资产证券化的推广中原有完善发达的证券发行评级规则体系和相应 的机构对资产支持证券进行评级便于投资者对资产的价值进行判断但由 于我国在相关法规方面的建设十分匮乏评级机构对产品的评级无法开展 投资者无法真正了解产品的风险 虽然财产信托优先受益权转让产品存在着问题但是财产信托优先受益 权转让产品是对资产证券化业务的一种尝试也是信托公司积极进行金融创 新的产物信托公司需要对它做进一步深入的研究并且在不同的资产上尝 试财产信托优先受益权转让产品 资料来源用益信托工作室网站链接 第三章 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品 - 17 - 第三章第三章第三章第三章 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品 本产品在设计时必须先解决原有的受益权转让产品的问题最重要的是 解决信托登记的问题在产品的初始阶段应由金融机构向信托公司设立资 金信托约定信托资金购买浮动利率企业债券因为资金的所有权不存在登 记的问题只要金融机构按信托合同约定将资金划转到信托公司的信托专 户则资金归属信托财产信托公司运用资金购买的企业债券同样是信托财 产与金融机构的资产信托公司的固有财产及信托公司的其他信托财产隔 离开来在这个问题解决后产品的设计就有了很好的基础 一一一一产品的基本要素产品的基本要素产品的基本要素产品的基本要素 产品的基本要素就是产品的主要内容包括产品的参与方金额期限 和收益率参与各方的收益投资者的购买要求等根据产品的设计思路 该产品的基本要素见表 3 关于产品基本要素的设计依据在本文的后续部分将逐一说明在此先 做简要的解释 1受益权转让产品需设定财产信托并对信托财产进行隔离信托公 司参与可以有效地运用信托制度保证财产隔离有效而选择金融机构是因为 它有能力在产品的每个一年期届满时回购无法转让的信托优先受益权并 且金融机构认可债券投资有能力参与债券资产的管理 2产品规模 5000 万元比较有利于产品的发行及到期的再转让保证产 品的延续性 3产品每期的转让期限为一年可以满足个人投资者对短期金融产品 的需要并与债券的利息支付期限利息计算期限相匹配同时如果每个转 让期限较长假定为 2 年则必须提高投资者的收益率信托公司与金融机 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品研究 - 18 - 构的收益就会相应地降低 4投资者购买信托产品的收益率参考同期银行发行的理财产品收益率 并在此基础上提高 0.4%债券利息扣除支付给投资者收益后的剩余部分约 1.2%信托公司和金融机构平均分配各得 0.6%的收益 5投资者的数量不高于 200 人和最低的购买额不低于 5 万元的设计则 是满足银监局对信托公司产品销售的相关规定 表表表表 3浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品基本要素表浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品基本要素表浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品基本要素表浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品基本要素表 产品名称 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品 委托人转让人 金融机构 受托人承销商 信托公司 信托财产 面值 5000 万元的浮动利率债券 受益权 优先受益权 4500 万元次级受益权 500 万元 转让标的 企业债券信托优先受益权 转让价格 按债券的票面值 转让额 4500 万元 债券期限 10 年或 10 年以上 债券的收益率 一年定期存款利率+2.55%或以上保底 每期转让时间 1 年 产品的总期限 同债券期限 客户预计每年收益 一年期定期存款利率+1.35% 信托公司收益 约为转让额的 0.6%含承销费用 金融机构收益 约为转让额的 0.6% 最低购买额 单笔最低购买 50000 元 受让人数量 不超过 200 人 二二二二操作流程操作流程操作流程操作流程 本产品同其他的财产信托优先受益权转让产品的不同之处在于以往企 业委托的是资金以外的其它形式的资产或收益权本方案金融机构委托的是 第三章 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品 - 19 - 资金通过信托公司投资购买形成债券财产具体流程见图 1 图图图图 1浮动利率企业债券信托优先受益权转让业务流程浮动利率企业债券信托优先受益权转让业务流程浮动利率企业债券信托优先受益权转让业务流程浮动利率企业债券信托优先受益权转让业务流程 说明图中的步骤按照下文的说明 一一一一信托公司与金融机构达成合作信托公司与金融机构达成合作信托公司与金融机构达成合作信托公司与金融机构达成合作 在本方案实施前信托公司应就产品与金融机构充分地协商并达成整 体的合作方案双方作为产品的发起方签订资金信托合同金融机构将其自 有资金约 5000 万元委托信托公司购买企业债券金融机构成为该债券信托 项下唯一受益人取得全部信托受益权同时双方约定将信托受益权分层为 4500 万元的优先受益权和 500 万元的次级受益权 双方共同对企业债券进行调查分析选择发行人经营状况良好到期还 款能力强银行提供担保的债券同时与各企业债券承销商联系认购事宜 债券发行时信托公司向债券承销商支付资金同时取得企业债券债券登记 到信托公司的债券专户 双方也可以约定购入已在交易所上市的企业债券当然必须是收益率达 优先受益权 资金 资金 债券 债券 本息 债券本息 资 金 信托受益权 金 融 机 构 一 一 五 二 债 券 承 销 商 信托结束 信 托 五 资 金 四 投资者 浮动利率企业债券信托优先受益权转让产品研究 - 20 - 到本方案要求的浮动利息企业债券 二二二二信托优先受益权转让信托优先受益权转让信托优先受益权转让信托优先受益权转让 金融机构委托承销机构将其浮动利率企业债券信托优先受益权转让给 投资者同时承诺一年后回购信托受益权回购时向投资者按固定利率支付 投资回报利率约定为转让日的银行一年期定期存款利率+1.35% 投资者成为信托优先受益权的受让人以信托受益人的方式真实拥有债 券资产 因为有金融机构的回购承诺投资者的投资风险得到了有效的控制即 不承担债券价格的波动对受益权造成的损失 三三三三专户托管专户托管专户托管专户托管 信托公司在托管银行开立资金专户企业债券的利息进入专户管理用 于向投资者支付信托收益由于金融机构承诺回购则信托专户上的债券利 息应由金融机构获得并用于支付客户的收益及信托公司的报酬实际操作 中可以由信托公司按照约定的方式在金融机构客户和信托公司间进行分 配 四四四四转让期满回购转让期满回购转让期满回购转让期满回购 本产品的总期限与浮动利率企业债券的期限相同只要投资者在每年的 产品期限中能够取得约定的回报则产品的发起各方可以将产品的各个期限 连接起来从而与企业债券的期限匹配 在每年的投资期限届满信托公司用收取的债券利息来支付金融机构承 诺给投资者的收益或先直接由金融机构支付投资者收益如客户选择在投资 期限届满一年不再续签合同应在到期日前一个月向信托公司提出到期 兑现受益权的申请否则视为客户同意继续持有信托优先受益权 信托公司将客户到期兑付的信托优先受益权再次转让给其它投资者转 第三章 浮动