（会计学专业论文）股权结构、董事会特征与企业绩效波动.pdf

学位论文独创性声明 本论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。论文中除 了特别加以标注和致谢的地方外，不包含其他人或其它机构已经发表或撰写过的 研究成果。其他同志对本研究的启发和所做的贡献均已在论文中作了明确的声明 并表示了谢意。 作者签名：与艮硝牝日期：丝 出- 牡 学位论文使用授权声明 本人完全了解南京财经大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权 保留送交论文的复印件，允许论文被查阅和借阅；学校可以公布论文的全部或部 分内容，可以采用影印、缩印或其它复制手段保存论文。保密的论文在解密后遵 守此规定。 作者虢钍粥翩虢璩眺龇丛纠 摘要 随着经济的全球化，企业规模在不断扩大的同时，也加深了公司的治理问 题。公司治理问题已经成为了国内外学者、企业家和政府部门关注的焦点。股权 结构和董事会特征是公司治理研究领域的两个重要方面，对企业绩效有着重要的 影响，此前的研究也大多集中于股权结构与企业绩效和董事会特征与企业绩效， 而很少涉及到企业绩效波动的研究。本文在回顾前人文献的基础上，研究股权结 构、董事会特征对企业绩效波动的影响。因此本文是从企业绩效的稳定性方面来 考核企业绩效。本文的研究不仅对于进一步优化公司治理结构、提高我国上市公 司的绩效的稳定性方面有重要意义，而且本文以中国这一特色化的经济市场为背 景，对中国上市公司进行研究，有利于揭示中国上市公司企业绩效波动形成的原 因，能够进一步丰富对中国企业绩效波动的理论研究。 本文首先对股权结构、董事会特征与企业绩效波动进行文献回顾和理论分 析，在此基础上提出股权结构( 股权集中度和股权制衡度) 以及董事会特征( 董 事会规模、董事会持股比例、独立董事比例和董事会会议次数) 与企业绩效波动 之间关系的假设，通过建立关于企业绩效波动的研究模型，对假设进行实证检验， 最后对实证结果进行分析，并提出作者的观点。 本文选取了在中国上海证券交易所上市的a 股企业的数据作为研究样本，然 后将处理后的数据代入模型进行实证检验，最后对实证结果进行分析。通过研究 我们得出如下结论：第一，股权集中度与企业绩效波动存在显著的正相关关系。 股权越集中，企业绩效波动越大；第二，股权制衡度与企业绩效波动不相关；第 三，董事会规模与企业绩效波动存在显著的负相关关系。董事会规模越大，企业 绩效的波动越小；第四，董事会持股比例与企业绩效波动不相关；第五，独立董 事比例与企业绩效波动不存在相关关系；第六，董事会会议次数与企业绩效波动 存在显著的负相关关系。 通过实证研究得出的结论，本文提出了分散股权集中度，扩大董事会规模和 加强对董事会会议的重视等政策建议以优化公司股权结构和董事会结构，改善公 司治理问题，提高企业绩效的稳定性。 关键词：股权结构；董事会特征；企业绩效波动 a b s t r a c t w i t ht h eg l o b a l i z a t i o no fe c o n o m y ，t h ep r o b l e m sa b o u tc o r p o r a t e g o v e r n a n c e b e c o m em o r ea n dm o r ew h e ns c a l eo fe n t e r p r i s e s i s e x p a n d i n gg r a d u a l l y t h e c o r p o r a t eg o v e r n a n c eh a sb e c o m ef o c u so fd o m e s t i ca n d f o r e i g ns c h o l a r s ， e n t r e p r e n e u r s a n d g o v e r n m e n td e p a r t m e n t s o w n e r s h i p s t r u c t u r ea n db o a r d c h a r a c t e r i s t i c st w oi m p o r t a n ta s p e c t si nf i e l do f c o r p o r a t eg o v e r n a n c er e s e a r c h ，w h i c h c a ni n f l u e n c ec o r p o r a t e p e r f o r m a n c ei m p o r t a n t l y p r e v i o u ss t u d i e sh a v em o s t l y f o c u s e do nt h er e l a t i o nb e t w e e no w n e r s h i ps t r u c t u r ea n dc o r p o r a t ep e r f o r m a n c eo r b o a r dc h a r a c t e r i s t i c sa n dc o r p o r a t ep e r f o r m a n c e ，b u tr a r e l yi n v o l v e dt h ec o r p o r a t e p e r f o r m a n c ev a r i a b i l i t y b a s e do nt h er e v i e wo ft h ep r e v i o u sl i t e r a t u r e s ，t h ep a p e r r e s e a r c h e st h ei n f l u e n c eo fo w n e r s h i ps t r u c t u r ea n db o a r dc h a r a c t e r i s t i c si nc o r p o r a t e p e r f o r m a n c ev a r i a b i l i t y s ot h ep a p e rc o n s i d e r st h ec o r p o r a t ep e r f o r m a n c ef r o mt h e p o i n to fc o r p o r a t ep e r f o r m a n c ev a r i a b i l i t y t h ep a p e rh a si m p o r t a n ts i g n i f i c a n c ei n f u r t h e ro p t i m i z i n gc o r p o r a t eg o v e r n a n c es t r u c t u r ea n d i m p r o v i n gs t a b i l i t yo fc o r p o r a t e p e r f o r m a n c ei nc h i n a t h i sp a p e rr e v i e w sl i t e r a t u r e sa b o u tt h eo w n e r s h i ps t r u c t u r e ，b o a r dc h a r a c t e r i s t i c s a n dc o r p o r a t ep e r f o r m a n c ev a r i a b i l i t ya n da n a l y s i st h e o r e t i c a l l y b a s e do ni t ，t h i s p a p e rp u t sf o r w a r dt h eh y p o t h e s i sa b o u tr e l a t i o nb e t w e e no w n e r s h i ps t r u c t u r e ( t h e d e g r e eo fo w n e r s h i pc o n c e n t r a t i o na n dt h ed e g r e eo fo w n e r s h i pb a l a n c e ) a sw e l la s t h ec h a r a c t e r i s t i c so fb o a r do fd i r e c t o r s ( t h eb o a r ds i z e ，t h ep e r c e n t a g eo f s h a r e sh e l d b yt h eb o a r do fd i r e c t o r sb o a r do fd i r e c t o r s ，t h ep r o p o r t i o no fi n d e p e n d e n td i r e c t o r s a n dt h en u m b e ro fb o a r dm e e t i n g s ) a n dc o r p o r a t ep e r f o r m a n c ev a r i a b i l i t y t r o u g h e s t a b l i s h i n gm o d e lt or e s e a r c hc o r p o r a t ep e r f o r m a n c ev a r i a b i l i t ya n de m p i r i c a l l y t e s t i n g ，t h ep a p e ra n a l y z e st h er e s u l t so fe m p i r i c a lt e s ta n dp u tf o r w a r dt h ea u t h o r s v i e w t h i sp a p e rc h o o s e st h ed a t ao ff i r m sf r o m s h a n g h a is t o c ke x c h a n g el i s t e da s h a r e si nc h i n aa st h er e s e a r c hs a m p l e s b a s e do nd o m e s t i ca n df o r e i g nr e s e a r c h t h e p a p e re s t a b l i s h e st h em o d e l ，p r o c e s s e sd a t ai n t ot h em o d e lt ot e s t ，a n da n a l y z e dt h e e m p i r i c a lr e s u l t s t h r o u g ht h er e s e a r c hw ec o m et ot h ec o n c l u s i o n s ：1 t h e r ei sa s i g n i f i c a n tp o s i t i v ec o e l a t i o nb e t w e e no w n e r s h i pc o n c e n t r a t i o na n d c o r p o r a t e p e r f o r m a n c ev a r i a b i l i t y t h er i s ko fd e c i s i o nm a d eb yt h eb i gs h a r e h o l d e rc a nn o tb e d i s p e r s e dt h a tl e a d st oh i g h e re n t e r p r i s ep e r f o r m a n c ef l u c t u a t i o na m p l i t u d e 2 t h e t t d e g r e eo fo w n e r s h i pb a l a n c i n gi sn o tr e l a t e dw i t hc o r p o r a t ep e r f o r m a n c ev a r i a b i l i t y 3 t h eb o a r ds i z ei s n e g a t i v e l yc o r r e l a t e dt oc o r p o r a t ep e r f o r m a n c ev a r i a b i l i t y i fh e b o a r ds i z ei sl a r g e r , t h ef l u c t u a t i o no fc o r p o r a t ep e r f o r m a n c ei sm o r es m a l l 4 t h e p e r c e n t a g eo fs h a r e sh e l db yt h eb o a r do fd i r e c t o r si s n o tr e l a t e dw i t hc o r p o r a t e p e r f o r m a n c ev a r i a b i l i t y 5 t h ep r o p o r t i o no fi n d e p e n d e n td i r e c t o r si sn o tr e l a t e dw i t h c o r p o r a t ep e r f o r m a n c ev a r i a b i l i t y 6 t h e r e a r e s i g n i f i c a n tn e g a t i v e c o r r e l a t i o n b e t w e e nt h en u m b e ro fb o a r dm e e t i n g sa n dc o r p o r a t ep e r f o r m a n c ev a r i a b i l i t y t h r o u g ht h ec o n c l u s i o n so ft h ee m p i r i c a ls t u d y , t h i sp a p e rp u t sf o r w a r dp o l i c y r e c o m m e n d a t i o n st h a tt od i s p e r s eo w n e r s h i pc o n c e n t r a t i o n ，t oe n l a r g et h es c a l eo f b o a r do fd i r e c t o r sa n dt op a ym o r ea t t e n t i o nt ot h em e e t i n go ft h eb o a r do fd i r e c t o r si n o r d e rt oo p t i m i z et h eo w n e r s h i ps t r u c t u r ea n db o a r ds t r u c t u r e ，a n di m p r o v ec o r p o r a t e g o v e r n a n c e ，e n h a n c ee n t e r p r i s ep e r f o r m a n c es t a b i l i t y k e yw o r d s ：o w n e r s h i ps t r u c t u r e ；b o a r d c h a r a c t e r i s t i c s ；c o r p o r a t e p e r f o r m a n c ev a r i a b i l i t y i i i 目录 摘要i a b s t i 认c t i i 目录i v 第一章绪论1 1 1 研究背景及问题的提出，1 1 2 研究意义2 i 2 1 现实意义2 1 2 2 理论意义。2 1 3 研究方法2 1 4 研究思路与内容框架3 1 5 主要的创新之处。4 第二章国内外文献回顾5 2 2 股权结构与企业绩效相关性研究5 2 2 1 股权集中度与企业绩效相关性研究5 2 2 i 股权制衡与企业绩效相关性研究7 2 3 董事会特征与企业绩效相关性研究8 2 3 1 董事会规模与企业绩效相关性研究8 2 3 2 董事会持股比例与企业绩效相关性研究1 0 2 3 3 独立董事比例与企业绩效相关性研究i i 2 3 4 董事会会议次数与企业绩效相关性研究1 1 2 4 董事会特征与企业绩效波动的相关性研究1 2 2 5 文献述评1 3 第三章理论分析1 5 3 1 公司治理理论1 5 3 1 1 委托代理理论1 5 3 1 2 现代管家理论1 6 3 1 3 资源依赖理论1 7 3 2 企业绩效波动理论1 8 3 2 1 股权结构对企业绩效波动的作用机理分析1 8 3 2 2 董事会特征对企业绩效波动的作用机理分析1 9 第四章实证设计2 2 4 1 股权结构与企业绩效波动关系的研究假设2 2 4 1 1 股权集中度与企业绩效波动关系的研究假设2 2 4 2 1 股权制衡度与企业绩效波动关系的研究假设2 2 4 2 董事会特征与企业绩效波动关系的研究假设2 3 4 2 1 董事会规模与企业绩效波动关系的研究假设2 3 4 2 2 董事会持股比例与企业绩效波动关系的研究假设2 3 4 2 3 独立董事比例与企业绩效波动关系的研究假设2 4 4 2 4 董事会会议次数与企业绩效波动的研究假设2 4 4 3 样本选择和数据来源2 5 4 4 研究变量2 6 4 4 1 被解释变量2 6 4 4 2 解释变量2 6 4 5 模型设计2 7 4 5 1 股权结构与企业绩效波动关系的检验模型2 7 4 5 1 董事会特征与企业绩效波动关系的检验模型2 7 第五章实证研究与结果分析2 9 5 1 股权结构与企业绩效波动关系的检验2 9 5 1 1 描述性统计2 9 5 1 2 相关性分析2 9 5 1 3 回归方程拟合度检验3 0 5 1 4 回归方程的显著性检验3 1 5 1 5 回归系数的显著性检验3 1 5 2 董事会特征与企业绩效波动关系的检验3 2 5 2 1 描述性统计3 2 5 2 2 相关性分析3 3 5 2 3 回归方程拟合度检验3 4 5 2 4 回归方程的显著性检验3 4 5 2 5 回归系数的显著性检验3 4 5 3 稳健性检验3 6 5 3 1 股权结构与企业绩效波动的稳健性检验3 6 5 3 2 董事会特征与企业绩效波动的稳健性检验3 7 第六章研究结论与政策建议3 8 6 1 研究结论3 8 6 1 1 股权结构与企业绩效波动之间的关系的研究结论3 8 v 5 1 2 董事会特位z 司止业坝效波动之间的关系的研究结论3 9 6 2 政策建议一。4 0 6 3 本文的局限性及未来研究方向4 1 6 3 1 本文的局限性。4 l 6 3 2 未来研究方向。4 2 参考文献4 3 攻读硕士学位期间的学术成果4 7 后记- - 4 8 南京财经大学硕士论文 第一章绪论 1 研究背景及问题的提出 正所谓“一枚银币总有正反两面”，所有权与经营权的分离于解决了管理上 的一些问题的同时也为管理带来了新的问题。自所有权与经营权的分离开始， 代理问题的争论就从未停止过。“两权分离”最早在国富论中被提及。随后， 现代公司与私有产权( b e r l e 和m e a n s ，1 9 3 2 ) 一书指出由于“两权分离”导 致企业所有者经经营权交给了经营者。但是，对于处于引入期的小企业，由于 企业规模较小，所有者能够对经营者进行很好的监控，所以此时“两权分离” 所产生的代理问题并不明显。随着企业规模的不断扩大，“两权分离”所产生的 代理问题逐渐深化。随后，代理问题便成为企业经营者和管理者一直关注的问 题。 随着经济全球化和中国加入w t o 之后经济对外开放，企业规模在不断扩大， 不仅涉及母子公司、总分公司，还涉及多国化，跨国化。这无疑会对“两权分离” 提出更高的要求，涉及到的公司治理问题也会更深更广。近几十年来，对公司治 理的研究热度与日俱增。已经成为国内外学者、企业家和政府部门关注的焦点。 股权结构是公司治理的重要的组成部分，不仅与企业绩效有着非常密切的联 系，同时也在一定程度上影响和决定着企业的绩效。如c l a e s s e n s ( 2 0 0 2 ) 在文 中指出，在股权结构分散的条件下，由于单个股东从企业中获得的利益远远低于 所耗费的费用，所以他们缺乏监督公司经营管理、积极参与公司治理和驱动公司 价值增长的激励，可能导致企业效率很低。之后，王岭( 2 0 1 0 ) 通过研究发现， 股权集中度在一定程度上能够提高企业的绩效。因为大股东拥有公司的大量股 权，出于对自身利益的考虑，会更加精心尽力的维护企业利益，能更有效的监督 管理层的行为，在决策中也会更多的考虑企业的利益，因为企业的利益在很大程 度上就是自己的利益。除了股权结构，另一个对企业绩效有重要影响的因素就是 董事会特征。于东智( 2 0 0 3 ) 在文章中指出，通过增加公司管理层在本公司中享有 的股份，会增加管理层内心对自己“主人翁”的认可，从而能够激励其努力工作， 使得由此获得的收益远远高于减少其消费的成本。同时，公司也降低了其外部代 理的成本，获得了一箭双雕的效果。张国源( 2 0 1 0 ) 认为，董事会人数不宜过多， 以不超过1 0 人比较适当，若超过1 0 人就会因为内部存在分歧而进行协调最终导 致决策的延迟，可能失去最佳时机。同时董事会人数太过不仅不能带来收益反而 会增加成本。 南京财经大学硕士学位论文 综上所述，股权结构、董事会特征与企业绩效有着千丝万缕的关系和举足 轻重的作用。研究股权结构、董事会特征与企业绩效是非常有意义的。由于之前 有许多学者已经从该角度进行过较多的研究，本文则从股权结构、董事会特征与 企业绩效波动的角度进行研究，另辟蹊径，对其进行实证研究和理论分析以期能 够发现前人尚未发现的成果。 1 。2 研究意义 1 2 1 现实意义 企业绩效是企业的利益相关者，即管理层、董事会、股东和潜在投资者等共 同关注的问题，同时也是这些利益相关者最为关注的问题之一。而对企业绩效起 着决定性作用的因素就是公司的治理问题。股权结构和董事会特征是公司治理中 重要的因素。利益相关者由于对风险的偏向不同，对企业绩效的波动的可接受程 度也是不同的。尤其是在经过金融危机和股市大跌的重创之后，企业的部分利益 相关者更多的关注企业的稳定发展，这就涉及到企业绩效波动的研究，从这一层 面来看，研究股权结构、董事会特征与企业绩效波动的关系是具有现实意义的。 研究企业绩效波动能够找出影响企业绩效波动的因素，有利于企业优化自身的治 理结构，同时也能够为不同的风险偏好的利益相关者提供一定的指导。 1 2 2 理论意义 除了存在现实意义外，本文的研究还具有一定的理论意义。目前对股权结 构、董事会特征与企业绩效关系的研究仍处于不断发展和完善的阶段，但是对于 企业绩效波动的研究却极为少见。本文不再是研究股权结构、董事会特征与企业 绩效的关系，而是把企业绩效波动作为解释变量进行研究，丰富了这一领域的研 究。同时，本文以中国这一特色化的经济市场为背景，对中国上市公司进行研究， 有利于揭示中国上市公司企业绩效波动形成的原因，能够进一步丰富对中国企业 绩效波动的理论研究，并对相关研究提供有益的建议。 1 3 研究方法 现在的研究多集中与股权结构、董事会特征与企业绩效，绩效波动的研究较 少。本文首先对股权结构、董事会特征与企业绩效波动进行理论分析，在此基础 南京财经大学硕士学位论文 上提出股权结构( 股权集中度和股权制衡度) 以及董事会特征( 董事会规模、董 事会持股比例、独立董事比例和董事会会议次数) 与企业绩效波动之间关系的假 设，通过建立关于企业绩效波动的研究模型，对假设进行实证检验，然后对实证 结果进行分析，并提出作者的观点。在实证分析中，运用s p s s l 7 0 和e x c e l 软 件进行了描述性统计分析和多元线性回归分析。 1 4 研究思路与内容框架 管理者和经营者为了追求企业利润最大化，会采取激进、稳健或保守的战略， 或者为了追求短期利益而牺牲长期利益，使得企业绩效波动幅度高低不一。同时 企业绩效的波动也反应了企业盈利方面的不确定性。因此，只有研究了相关因素 对企业绩效波动的影响，才能为企业稳定盈利和减少不确定性提供更好的建议。 同时，也有利于利益相关者更好的做决策。 文章首先介绍研究背景并仅此提出问题，然后对国内外已有的文献进行梳理 和回顾，在此基础上通过理论分析提出本文的研究假设，进而根据研究假设设计 实证研究。通过s p s s l7 0 软件进行实证检验并分析其结果，最终得出结论并提 出相关政策性建议。 论文的具体结构如下： 第一部分，绪论。本章首先介绍了研究背景，然后提出本文要研究的问题。 在阐述了研究意义后，说明了本文所采用的研究方法与研究思路和内容框架。最 后，总结出本文可能的创新之处。 第二部分，国内外文献回顾。本章首先对公司治理的三个基本理论进行了介 绍，然后分别从股权结构与企业绩效和董事会特征与企业绩效以及董事会特征与 企业绩效波动三个方面进行文献回顾，并进行述评。 第三部分，理论分析。本章分别从公司治理理论和企业绩效波动理论进行分 析。第一部分介绍了公司治理的三个基本理论，第二部分分别分析了股权结构和 董事会特征对企业绩效波动的作用机理。 第四部分，实证设计。本章首先通过理论分析提出本文的研究假设，然后介 绍本文的样本选择和数据来源，最后对本文的变量进行定义和衡量，并建立多元 线性回归模型。 第五部分，实证研究与结果分析。本章通过将数据代入模型进行多元线性回 归，对文中提出的不同的假设分别进行检验，最后对回归结果进行分析。 第六部分，研究结论与政策建议。本章首先对实证分析的结果进行总结，然 后在此基础上提出政策性建议。 南京财经大学硕士学位论文 1 5 主要的创新之处 本文可能的创新之处包括： 第一，目前国内外研究股权结构与企业绩效的文献较多，鲜见股权结构与企 业绩效波动相关的研究。本文不仅从理论上剖析了股权结构与企业绩效波动的关 系，而且运用模型以沪市a 股的上市公司对该问题进行了实证分析。在研究视角 上具有创新意义。 第二，以往对于企业绩效波动的研究仅仅是从一个“维度”对企业绩效波动 的因素进行研究，其中大多数集中于董事会特征对企业绩效波动的研究。本文不 仅研究了董事会特征对企业绩效波动的影响，而且加入了股权结构这个“维度”， 形成了对企业绩效波动的二维研究，在研究方法上具有创新性。 南京财经大学硕士学位论文 第二章国内外文献回顾 2 2 股权结构与企业绩效相关性研究 在本节中笔者主要回顾了关于股权结构与企业绩效相关性研究的国内外文 献，包括股权集中度与企业绩效相关性研究和股权制衡与企业绩效相关性研究。 2 2 1 股权集中度与企业绩效相关性研究 国内外学者以不同国家的上市公司为样本进行理论分析和实证检验，对于 股权集中度对企业绩效的影响的出来不同的结论，主要包括股权集中度与企业绩 效正相关，股权集中度与企业绩效负相关以及股权集中度与企业绩效不相关。 1 股权集中度与企业绩效存在正相关关系 b e r l e 和m e a n s ( 1 9 3 2 ) 在现代公司和私有产权的著作中指出，当组织机 构的股权较为分散的情况下，小股东与管理公司的代理人之间存在利益冲突，同 时由于股权分散会导致“搭便车”行为的滋生，最终导致“激励效应”不足和对 代理人的监管不充分。在这种情况下，代理人为了追求自身利益最大化，可能会 损害股东的利益，使得企业绩效无法实现最优。说明股权越分散对企业和股东越 不利。相反，股权越集中，企业绩效可能越好。 j e s e n 和m e c k l i n g ( 1 9 7 6 ) 将股东进行了细分，他们认为股东由外部股东和 内部股东组成，不同类型的股东在对公司管理经营的决策权上存在差异，对公司 的价值也存在不同的影响。内部股东直接管理公司，在经营管理过程中拥有决策 权，而外部股东没用决策权。通过引用委托代理理论，他们认为股权相对分散的 公司中，内部股东和外部股东存在利益冲突，内部股东的持股比例对企业的价值 存在正相关关系。而外部股东的持股比例对企业价值的影响并不明显。 s h l e i f e r 和v i s h n y ( 1 9 8 6 ) 在文中指出，在追求股价上涨的目标时，控股 股东和中小股东能够实现利益趋同。控股股东会努力使对管理层的监督机制和激 励效应更加有效；同时中小股东也会尽力参与企业决策和经营，从而尽量获取管 理层所知晓的所有重要信息，减少管理层与股东之间的信息不对称。因此，控股 股东作为“经济人”在追逐利益最大化的同时也实现了企业价值最大化的目标， 所以他们认为股权集中度与企业绩效正相关，即股权越集中企业绩效越好，股权 越分散企业绩效越差。 南京财经大学硕士学位论文 c l a e s s e n s ( 2 0 0 2 ) 通过对东亚地区国家的企业进行研究，发现这些地区的 股权相对较为集中，而且得出了股权集中度与企业价值存在显著的正相关关系， 这与s h l e i f e r 和v i s h n y ( 1 9 8 6 ) 的研究所得出的结论是一致的。 许小年( 1 9 9 7 ) 以1 9 9 3 1 9 9 5 年上市公司为样本，进行实证分析，发现股权集 中度对企业的市场价值与账面价值之比具有正效应，股权集中度与企业利润率之 间不存在显性关系。 李彬( 2 0 0 8 ) 对股权集中度与企业绩效之间的关系进行了研究，通过对2 0 0 1 2 0 0 6 年的8 6 3 家日本上市公司的数据进行实证分析，发现当公司存在有效的 外部监管时，股权集中度越高，企业的绩效越好。 王岭( 2 0 1 0 ) 以1 0 2 家中小企业板上市公司为样本对对上市公司股权结构和 公司绩效的关系进行了实证研究，她运用多个指标作为因变量，最终的研究结果 表明，公司的股权集中度与公司绩效呈现显著的正相关关系。 2 股权集中度与公司绩效存在负相关关系 f a m a ( 1 9 8 0 ) 对股权集中进行了研究，他认为股权集中于少数控股股东手中， 会使得企业难以被兼并或收购，同时难以实现管理层的更换，导致无法撼动管理 层的地位，不利于企业资源实现最优化的配置，最终降低了企业的经营管理效率 和损害了企业的效益。 d a v i d ( 1 9 9 9 ) 对控股股东和外部小股东进行了分析，认为二者在利益上常 常存在严重的冲突，并且难以实现趋同或一致。如果外部对控股股东的监管不充 分或不严格的情况下，控股股东极有可能为了实现自身利益最大化而漠视甚至侵 蚀其他股东的利益，导致企业最终实现的只是控股股东的利益，而不是所有股东 的利益或企业价值最大化。基于此，得出了股权集中度高的企业的价值低于股权 集中度低的企业的价值，即股权集中度对企业价值具有负效应。 刘国亮，王加胜( 2 0 0 0 ) 通过对上市公司的数据进行实证研究发现，股权越 分散，企业绩效越好，即股权的集中度与企业绩效呈现负相关关系。 李成和秦旭( 2 0 0 8 ) 对我国银行企业进行了研究，以前十大上市的银行企业在 2 0 0 7 年的数据为样本进行实证研究，发现这些银行股权越分散，银行的绩效越 高。由于我国的银行大多为国有银行，即使是非国有银行，国家也会在该银行拥 有大量持股，导致银行股权较为集中，使得对代理人的监督和激励不足。同时， 控制权和剩余索取权由于代理链条过长而无法匹配，导致银行绩效较低。 3 股权集中度与公司绩效不相关 d e m s e t z ( 1 9 8 5 ) 等将利润率作为企业绩效的衡量指标，通过对5 1 1 家美国公 司1 9 8 1 年的数据进行实证研究发现，企业绩效和股权集中度之间并不存在任何 南京财经大学硕士学位论文 显著性关系。同时，他们根据研究认为股权结构也并不会影响企业价值。 h o i d e r n e s s ( 1 9 8 8 ) 用托宾q 值和会计利润作为企业绩效的衡量指标，对股权 集中度非常高的上市公司和股权集中度非常低的上市公司进行了对比，结果发现 上市公司的绩效之间的差别并不明显，故而得出结论：股权集中度与企业绩效并 不存在相关性。 朱武祥( 2 0 0 1 ) 对家电行业进行研究，选取了其中2 1 家上市公司并以其1 9 9 4 2 0 0 1 年的数据为样本进行实证分析，发现股权集中度与企业价值不存在明显 的相关性。 唐睿明( 2 0 0 5 ) 选取了深沪上市的1 2 1 家家族企业为研究样本，进行实证分析， 发现这些企业的股权集中度与企业绩效之间并不存在显著的相关关系，即股权分 散时，控股股东并没有加强对管理层的监督和激励；股权集中时，也并不存在控 股股东侵蚀小股东利益的现象。 姬昂( 2 0 1 0 ) 基于公司治理理论的分析，认为股权集中度对企业绩效并不存 在显著影响，即股权集中度与企业绩效之间不存在显著的相关关系。作者为了证 明其论点，将数据包络分析对企业绩效进行衡量，并运用实证分析对企业绩效与 股权集中度进行检验，结果发现股权集中度与企业绩效之间不存在显著的相关关 系。 2 2 1 股权制衡与企业绩效相关性研究 1 股权制衡与公司绩效存在正效应 b e n n e d s e n 和w o l f e n z o n ( 2 0 0 0 ) 认为多个大股东能够有足够的精力去监督 代理人，同时大股东之间能够彼此牵制可以减少股东的私有化收益，例如当两个 大股东拥有同样的持股比例是，双方都会对彼此进行更严格的监督防止对方侵蚀 自己的利益，减少了控股股东的私人利益。 n a g a r ( 2 0 0 0 ) 通过研究得出结论，有若干持股比例相当的大股东的公司的业 绩高于只有一个持股比例不高的大股东的公司。同时，当公司的第一大股东持股 比例非常高时，其业绩也优于只有一个持股比例不高的大股东的公司。因为如果 公司只有一个大股东，且该股东持股比例不是很高，该股东不仅具有为获得私人 收益而侵害公司价值的动力，而且也具备这方面的能力；而当公司的几个大股东 之间持股比例相当时由于相互牵制不具备上述的能力，当存在“一股独大”的情 况是，又没有为获得私人收益而侵害公司价值的动力。 陈信元和汪辉( 2 0 0 4 ) 从沪深a 股的上市公司中选取了1 0 7 3 家公司作为研究 对象，其中有6 6 家股权制衡度较高，其余的股权制衡度较低。通过对股权制衡 南京财经大学硕士学位论文 度高的公司价值与其他公司的价值进行比较，发现前者明显高于后者。作者在研 究中还发现股东制衡度高的公司的第一大股东和第二大股东以法人股居多。 林耀南( 2 0 1 0 ) 对零售业上市公司的股权结构和经营绩效进行了研究。作者 搜集了该行业2 0 0 6 - - 2 0 0 8 年间的相关数据，并对股权结构与企业绩效进行了实 证检验。结果表明在零售行业的上市公司的股权集中度和股权制衡都与企业绩效 呈现显著的正相关关系，即在零售业，股权制衡度高的企业的绩效优于股权制衡 度低的企业的绩效。 2 股权制衡与公司绩效存在负效应 0 n e a l ( 1 9 8 7 ) 在文中指出，控股股东有动机和能力为了实现自身利益最大化 而侵蚀小股东的利益，控股股东能够利用其对董事会的控制和其在重大决策方面 的投票权实现其为了自身利益最大化而剥削小股东利益的目的。 6 0 m e s 和n a v n e s ( 1 9 9 9 ) 在文中指出，拥有若干持股比例相近的大股东的公 司会面临严重的股东之间的利益冲突问题。为了解决利益冲突通常会签订以系列 的契约，但是在法律不完善和制度不健全的情况下，这些契约中的条件很难得到 每个股东的认可，无法使所有股东的利益一致，这将对企业造成不利影响。 朱红军和汪辉( 2 0 0 4 ) 通过对智宏科技上市公司的案例进行研究说明，当法律 制度不健全的情况下，对民营企业来说依靠股权制衡机制来保护投资者的合法利 益是不可行的，所以股权制衡机制在这一领域对于解决公司治理问题是无效的。 朱滔( 2 0 0 7 ) 通过对股权制衡和企业绩效进行研究发现，股权制衡对企业绩效 的作用依赖于控股股东的所有权状态。当控股股东的控制权与现金流权分离程度 高的时候，股权制衡有利于企业价值的提升，否则，股权制衡可能导致各个股东 为了协调各方利益而增加成本，不利于企业绩效的提升。 王岭( 2 0 1 0 ) 运用多个指标作为被解释变量以1 0 2 家中小企业板上市公司为 样本对对上市公司股权结构和公司绩效的关系进行了实证研究，最终的研究结果 表明，股权制衡度与企业绩效之间呈现弱的负相关关系。 2 3 董事会特征与企业绩效相关性研究 2 3 1 董事会规模与企业绩效相关性研究 1 董事会规模与企业绩效存在正相关关系 k i e l 和n i e h o l s o n ( 2 0 0 3 ) 对澳大利亚的上市公司进行研究，作者选取了其中 的3 4 5 家作为研究对象，对其董事会规模与企业绩效进行了回归分析，研究结果 南京财经大学硕士学位论文 表明董事会规模与企业绩效呈显著的正相关关，此外，另一个解释变量独立董事 的比例也对企业绩效产生了正效应。 c o l e s ，d a n i e l 和n a v e e n ( 2 0 0 4 ) 也对董事会规模进行了研究，发现并不是任 何公司都适合采用小规模董事会。例如，对于某些跨国化多元化企业、跨行业的 综合性企业和高度依赖债务融资的大型企业就不适合采用小规模董事会，而应该 采用大规模董事会，因为大规模董事会对这些企业更有利。 k i m ( 2 0 0 5 ) 以韩国大型上市公司为研究对象，研究其董事会特征与企业绩效 之间的关系，研究结果表明这些公司的董事会成员的社会资本对企业绩效具有正 效应。作者认为出现这种情形的主要原因是董事会规模越大，其社会资本越大， 与小规模董事相比则更有利于企业的业绩提升。 王力斌( 2 0 0 4 ) 对我国上市公司进行了研究，作者选取了东北地区的部分上市 公司作为研究对象，对其董事会特征与企业绩效相关性进行了实证分析。该研究 中将每股收益作为了衡量企业绩效的指标，研究结果表明董事会规模与企业绩效 之间存在显著的正相关关系，即公司的董事会规模越大企业绩效越好，企业为了 提高其业绩应扩大董事会规模。 江永众和熊平( 2 0 0 6 ) 选取了在深沪两地于2 0 0 4 年上市的1 3 4 9 家公司为研究 对象，经过实证分析发现：董事会规模与企业绩效呈现显著的正相关关系，即董 事会规模大的企业业绩优于董事会规模小的企业的业绩。而其他的董事会特征与 企业绩效之间的关系并不明显。 谢海洋( 2 0 1 1 ) 选取属于沪市a 股的河南省上市公司为研究样本，研究了上 市公司董事会特征对企业绩效的影响。研究结果发现，董事会规模与企业绩效之 间不存在显著的相关性。 2 董事会坝模与企业绩效存在负相关关系 l i p t o n 和l o r s c h ( 1 9 9 2 ) 认为，董事会人数不宜过多，以不超过1 0 人比较适 当，若超过1 0 人就会因为内部存在分歧而进行协调最终导致决策的延迟，可能 失去最佳时机。同时董事会人数太过不仅不能带来收益反而会增加成本。 h u t h e ( 1 9 9 7 ) 通过研究发现，大规模董事会不仅没有提高企业业绩反而增加 了企业的成本，其实证结果表明董事会规模与企业成本具有正效应，这就从侧面 说明董事会规模的扩大会扩大企业的成本。与此同时，大规模董事会容易产生协 调问题、沟通问题和利益不一致问题。 y a w s o n ( 2 0 0 6 ) 选取