（工商管理专业论文）项目融资在电网企业中的应用.pdf

摘要 我国电力体制在过去发电、输电、配电一体化经营体制下，长期 存在着“重发轻供不管用”的倾向，造成我国电网比较薄弱。电网方面 欠账较多，特别是城市电网的改造，取消供电贴费后实际上无资金来 源。电网设备的折旧年限全国一刀切，难以适应各地电网建设的需要。 随着电源建设的突飞猛进，如果现在不尽快弥补电网建设欠账，今后 不堪重负的电网将成为我国电力供应最大瓶颈。因此，加大力度进行 电网建设和改造优化势在必行。 ， 电网建设投资需求巨大，“十一五期间我国电网建设总投资将 超过1 万亿元。当前我国电网建设一直以来都是政府投资的单一模 式，电网公司资产回报率低，资本金缺口较大，单一的融资渠道会进 一步加大电网企业财务负担，阻碍电网建设的持续投入。只有采用新 的融资模式积极拓宽输电网建设的投融资渠道才能有效的解决“十一 五”电网建设资金问题。专家将积极推进电网企业、集团进入资本市 场，推进电网企业的股份制改造和上市，特别要支持电网公司到境内 外多个资本市场融资。继续加大电力企业债券的发行规模，鼓励电网 企业积极探索和进行资金信托、资产证券化和产业投资基金等新型融 资工具的尝试，培育机构投资者等等。 本文通过对项目融资理论的介绍及在此基础上对各种新型项目 融资模式一融资租赁、产业投资基金、电网资产上市、资产证券化等 展开分析，分析了各种融资模式的特点，提出了适用于电网企业的融 资模式、应用要点及需注意的问题。 关键词：电网建设项目融资融资模式 a bs t r a c t c h i n a se l e c t r i cp o w e rs y s t e mi nt h e p a s tg e n e r a t i o n ，t r a n s m i s s i o n a n dd i s t r i b u t i o ns y s t e mi n t e g r a t i o nb u s i n e s s ，t h el o n g t e r me x i s t e n c eo f t h e ”n om a t t e rf o rt h el i g h to f t h e t e n d e n c yo fc h i n a sp o w e rg r i di s r e l a t i v e l yw e a k m o r ep o w e rg r i d si no u t s t a n d i n gl o a n s ，i np a r t i c u l a rt h e t r a n s f o r m a t i o no fu r b a np o w e rg r i d s ，e l e c t r i c i t yp a s t ec a n c e l l a t i o nf e ei 1 1 f a c tn os o u r c eo ff u n d i n g n e t w o r k e q u i p m e n td e p r e c i a t i o no ft h e n a t i o n a ll i f ea c r o s st h eb o a r d ，c a n h a r d l y m e e tt h en e e d so fb u i l d i n g a r o u n dt h ep o w e r g r i d w i t ht h er a p i dd e v e l o p m e n to fp o w e rc o n s t r u c t i o n t h ef u t u r eo v e r b u r d e n e dp o w e r g r i dw i l lb e c o m et h eb i g g e s tb o t t l e n e c ko f c h i n a se l e c t r i c i t ys u p p l y , i fw ed on o tm a k eu pf o rt h ec o n s t r u c t i o no f p o w e rg r i d so u t s t a n d i n gl o a n sa ss o o na s p o s s i b l e t h e r e f o r e ，m a k e g r e a t e re f f o r t st oo p t i m i z et h ep o w e rg r i dc o n s t r u c t i o na n dt r a n s f 6 皿a t i o n i m p e r a t i v e c o n s t r u c t i o no fp o w e rg r i d s h u g ed e m a n df o ri n v e s t m e n t ， l l t h f i v e - y e a rp l a n p e r i o do fc h i n a s t o t a li n v e s t m e n ti n p o w e rg r i d c o n s t r u c t i o nw i l lc o s to v e r1 t r i l l i o n y u a n c h i n a sp o w e r g r i d c o n s t r u c t i o nh a sa l w a y sb e e nt h eg o v e r n m e n t si n v e s t m e n ti n a s i n g l e m o d e l ，g r i dc o r p o r a t i o nw i t hl o wr e t u r no na s s e t s ，c a p i t a l g a p1 a r g e r ， s i n g l ef u n d r a i s i n gc h a n n e l sw i l lf u r t h e ri n c r e a s et h ef i n a n c i a lb u r d e no n e n t e r p r i s e sp o w e rg r i d ，p o w e rg r i dc o n s t r u c t i o ni m p e d e st h ec o n t i n u e d i n v e s t m e n t o n l y t h ei n t r o d u c t i o n o fn e wf i n a n c i n gm o d e la c t i v e l v e x p a n dt h ep o w e rt r a n s m i s s i o nn e t w o r kc o n s t r u c t i o ni n v e s t m e n ta n d f i n a n c i n gc h a n n e l sc a nb ea ne f f e c t i v es o l u t i o n 11t hf i v e y e a rp l a n p o w e rg r i dc o n s t r u c t i o nf i n a n c i n g e x p e r t sw i l l a c t i v e l yp r o m o t et h e p o w e rg r i de n t e r p r i s e s ，t h eg r o u pa c c e s st oc a p i t a lm a r k e t s ，p r o m o t eg r i d e n t e r p r i s e sl i s t e do nt h es h a r e h o l d i n gs y s t e mr e f o r ma n d ，i np a r t i c u l a rt o 1 s u p p o r tt h ep o w e rg r i di n s i d ea n do u t s i d e t h ec o m p a n yt oan u m b e ro 士 c a p i t a lm a r k e tf i n a n c i n g c o n t i n u i n gt o i n t e n s i f yt h ep o w e r t o1 s s u e c o r p o r a t eb o n d st oe n c o u r a g ee n t e r p r i s e st oa c t i v e l ye x p l o r e a n dp o w e r g r i d st ot h et r u s tf u n d s ，a s s e ts e c u r i t i z a t i o n a n di n d u s t r i a li n v e s t m e n t f u n d sa n do t h e ri n n o v a t i v ef i n a n c i n gt o o l sa t t e m p tt of o s t e ri n s t i t u t i o n a l i n v e s t o r s ，a n ds oo n b a s e do nt h et h e o r yo fp r o j e c tf i n a n c i n ga n di n t r o d u c e do n t h eb a s l s o ft h i sn e wt y p eo fp r o j e c tf i n a n c i n gf o rv a r i o u sm o d e l s - f i 衄n c el e a s e , i n d u s t r i a li n v e s t m e n tf u n d s ，l i s t e d a s s e t so fp o w e rg r i d s ， a n do t h e r s e c u r i t i z i n ga s s e t ss t a r to ft h ea n a l y s i s o ft h ec h a r a c t e r i s t i c so fv a r i o u s f i n a n c i n gm o d e l s ，p u tf o r w a r da p p l y t ot h ep o w e rg r l de n t e r p 嘁 f i n a n c i n gm o d e l ，t h ea p p l i c a t i o no fp o i n t sa n d s h o u l dp a ya t t e n t l o nt ot h e p r o b l e m k e yw 。r d s ：p 。w e rg r i dc o h s t r u c t i 。n ，p r o j e c tf i n a n c i n g ，f i n a n c em 。d e l 2 西南财经大学工商管理硕士( m b a ) 毕业报告( 学位论文) 原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交的毕业报告( 学位论文) ，是本人独立进 行调查和研究工作所取得的成果。毕业报告( 学位论文) 中除正文对 于直接引用的文字、数据或事实资料已经加以注释外，本毕业报告( 学 位论文) 不包含他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含他人为 获得西南财经大学或其他教育机构等的学位证书而使用过的材料。对 本毕业报告( 学位论文) 做出重要贡献的单位、团体、企业和个人， 均己在文中以明确方式表明。因本毕业报告( 学位论文) 引起的知识 产权纠纷概由本人负责，并承担由此引起的法律后果。 本毕业报告( 学位论文) 成果归西南财经大学所有。 特此声明 毕业报告( 学位论文) 作者签名： 2 0 0 8 年5 月1 2 目 1 1 研究背景及意义 第一章绪论 近年来，随着中国经济持续、强劲的发展和社会全面进步，中国 电力行业面临着极其严峻的考验：电力需求与电力供应之间的供需缺 口逐渐加大，尽管我们加大了能源等基础设施和基础工业的投资力 度，一定程度上缓解了制约经济发展的瓶颈，但由于受“重发、轻送 历史观念影响，电网薄弱一直是国内电力工业发展的瓶颈。特别是 0 8 年持续的雨雪冰冻天气让本来因缺煤而“饥饿”的电力供应形势 更加严峻。因大面积覆冰，部分地区电网输变电设施相继受损，相关 电厂发电机组也因之跳闸停机。针对雪灾对电网造成的大面积破坏， 国家电网于2 0 0 8 年3 月宣布，将调整电网设计、建设的企业标准， 以提高电网大范围抗冰能力。仅灾后电网恢复重建和改造需要投入资 金3 9 0 亿元。而电网是支撑社会经济发展的重要基础设施，关系到社 会稳定和经济发展1 。 近几年由于缺电造成电源建设加速更是加剧了这种失衡。根据发 达国家成熟经验，电网资产占电力工业总资产的最佳比例应在 5 5 6 0 ，而由于我国近年来电源投资持续升温，我国电网资产比 重持续下降，已经从2 0 0 4 年的4 1 下降到2 0 0 7 年底的3 8 2 ，因此， 在2 0 0 8 2 0 1 0 年，全国电网每年必须投资4 4 0 8 亿元才能实现到2 0 1 0 年电网资产占电力总资产的比例升至5 0 ，按2 0 ：8 0 的自筹和融资 比例，未来三年每年电网企业需自筹8 8 1 亿元，融资3 5 2 7 亿元3 。 从近年电网项目建设的投融资实践来看，目前存在的主要问题有 两个，其一是电网建设自有资金严重不足“厂网分开 后，失去 电源项目收益的支持，电网企业盈利能力减弱，积累的自有资金难以 1 徐瑞卿、周渝慈、韩正华我国电嘲企业融资方式及相关问题探讨川 电力技术经济2 0 0 7 年2 月 2 腾帅 电网建设项目投融资现状和模式探讨i j 】华东电力2 0 0 7 年7 月 3 国家电网公司发展策划部国电动力经济研究中心电网与电源的投资比例分析2 0 0 5 年6 月 l 满足还贷和建设投资需求，在国民经济高速发展、用电需求大幅持续 增长的趋势下，电网建设投资需求不断增长。据估算，“十一五”期 间，中国电力行业总投资将超过1 7 5 0 0 亿元。根据国家电网公司和南 方电网公司披露的“十一五”电网发展规划，五年时间两家公司在电 网建设上的总投资将分别达到8 5 0 0 亿元和2 3 4 0 亿元。仅2 0 0 6 年， 全国电网建设就完成投资2 1 0 5 7 5 亿元。而同年国家电网公司和南方 电网公司的净利润分别仅为1 7 8 4 0 亿元和8 6 8 4 亿元，两大电网公 司的收益尚不足以解决电网建设的资本金问题；其二是融资渠道较为 狭窄，基本上电网建设融资都采用传统的融资方式，加大了电网企业 财务负担。这些问题制约了电网建设的持续投入，使得电网建设严重 滞后电源建设，电网的发展面临严峻的现实问题，然而根据实际的运 行经验，电力发展规律是电网适度超前发展，因此，加大对电网建设 资金的投入势在必行。 电网投资的方向明确了，投资的规划做好了，如何合理筹措如此 大规模的资金就成为保证“十一五”电网建设顺利进行的关键问题4 。 面对如此大的投资量，传统的融资模式己不再适合，需要引入新 的融资模式项目融资。本文拟从项目融资的理论入手，分析现阶 段我国电网企业应用项目融资的必要性，电网企业可采用的项目融资 模式，提出电网企业可采取的项目融资模式分析其可行性及存在的问 题并提出建议。 1 2 有关项目融资的理论综述 1 2 1 项目融资理论的基本概念 项目融资不同于一些传统的融资方式。为解决经济的高速发展和 基础设施能力相对不足的矛盾，创造性地运用传统的融资方式和非传 统的融资方式，根据项目的具体情况以及项目社会环境的具体要求， 将多种融资方式进行最佳组合，使项目的融资得以实现。 4 马亚军 电网企业“十一五”融资之道【j 】 国家电网财经2 0 0 7 年7 月 2 项目融资( p r o j e c tf i n a n c i n g ) ，作为一个金融术语到目前为止还没 有一个准确公认的定义，在国外学界也存在着不同的理解。 1 2 1 1 国外经济学者有关“项目融资”的定义 法律专家维特( v i n t e r ) 在其项目融资法律指南( p r o j e c tf i n a n c e ： a l e g a lg u i d e ) - - 书中指出：项目融资是对一项权利、自然资源或其他 资产的开发或利用的融资，而且融资并不由任何形式的股本来提供， 其偿还主要来自于项目产生的利润5 。 英国的c l i f f o r dc h a n c e 法律公司编写的项目融资一书 中谈到：“项目融资用于代表广泛的，但具有一个共同特征的融资方 式，该共同特征是：融资不是主要依赖项目发起人的信贷或所涉及的 有形资产。在项目融资中，提供优先债务的参与方的收益在相当大的 程度上依赖于项目本身的效益，因此他们将其自身利益与项目的可行 性以及潜在不利因素对项目影响的敏感性紧密联系起来。”项目融资 通常包括以下要素：第一，在一定程度上依赖于项目的资产和现金流 量，贷款人对项目发起人( 在一些项目融资案例中，即借款人) 没有完 全的追索权；第二，贷款人需要对项目的技术和经济效益、项目发起 人和经营者的实力进行评估，并对正在建设或运营的项目本身进行监 控；第三，贷款和担保文件很复杂，并且经常需要对融资结构进行创 新；第四，贷款人因承担项目风险( 经常是政治风险) 而要求较高的资 金回报和费用6 。 斯科特l 霍夫曼( s c o t tl h o f f m a n ) 在其国际项目融资的法律 与实务( t h el a wa n db u s i n e s so fi n t e r n a t i o n a lp r o j e c tf i n a n c e ) - - 书中 指出：项目融资是指无追索权或有限追索权融资结构，在这种结构中， 债务、股本和信用担保结合在一起，并集中在资本密集型的行业，贷 款人提供贷款的依据是项目本身的收入和项目单位的资产，如作为债 务担保的合同，而不是项目发起人的一般资产和信用7 。 彼特k 内维特( p e t e rk n e v i t t ) 等在项目融资) ) ( p r o j e c tf i n a n c i n g ) 5 g r a h a md - v m t e r ( p r o j e c tf i n a n c e ：al e g a lg u i d e ) ) s e c o n de d i t i o n p i 2l o n d o n1 9 9 8s w e e t & m a x w e l l 6 c l i f f o r dc h a n c e 法律公司著龚辉宏译项目融资【m 】p 1 2 华夏出版社1 9 9 7 年版 7 s c o t tl h o f f m a n 1 1 h el a wa n db u s i n e s so fi n t e r n a t i o n a lp r o j e c tf i n a n c e ) ) p 4 5 p h i l i pw o o d l a wa n d p r a c t i c eo fi n t e r n a t i o n a lf i n a n c e1 9 9 0 焦 3 一书中给项目融资定义为：项目融资是“为一个特定经济实体所安排 的融资，其贷款人在最初考虑安排贷款时，满足于使用该经济实体的 现金流量和收益作为偿还贷款的资金来源，并且满足于使用该经济实 体的资产作为贷款的安全保障8 。 斯丹佛塞瑞特( s t e p h e n s y r e t t ) 则认为一切针对具体项目所安排 的融资都划归为项目融资的范畴9 。 由上可知，在国外学界，项目融资可以从广义和狭义两个角度进 行定义。从广义上讲，为了建设一个新项目，收购一个现有项目或者 对已有项目进行债务重组所进行的一切融资活动都可以称为“项目融 资”。从狭义上讲，只有有限追索或无追索形式的融资活动才被称为 “项目融资”。 本文所要讨论的项目融资是狭义上的概念，即“项目融资 ( p r o j e c tf i n a n c e ) 是以项目资产、预期收益或权益作抵押取得的一种 无追索权或有限追索权的融资或贷款。项目融资用来保证贷款偿还的 主要来源被限制在被融资项目本身的经济强度之中，而项目经济强度 的测量主要依据项目未来的可用于偿还贷款的净现金流量和项目本 身的资产价值。因此，在为一个项目安排项目融资时，项目借款人对 项目所承担的债务责任，和其本身所拥有的其他资产和所承担的其他 义务在一定程度上是分离的。 1 2 1 2 中国学者对“项目融资”的理解 刘鸿儒编著的最新金融大词典中的解释为：“项目融资是为 某一特定工程项目而发放的贷款，它是国际中长期贷款的一种形式， 发放贷款的主要担保是该工程项目的预期经济收益和其他人对工程 停建、不能营运、收益不足以偿还债务等风险所承担的义务，主办单 位的财力与信誉不是贷款的主要担保对象1 0 。 根据1 9 9 7 年4 月国家计委和外汇管理局共同发布的境外进项 目融资管理办法的规定，项目融资在我国运用的定义是：以境内建 设项目的名义在境外筹措资金，并以项目自身预期的收入资金流量、 8 p e t e rk n e v i t t 、f r a n kf a b o z z i ( p r o j e c tf i n a n c i n g s i x t he d i t i o np 3e u r o m o n e yp u b l i c a t i o np l c1 9 9 5 9s t e p h e n s y r e t t “f o r e w o r d ”p r o j e c tf i n a n c ey e a r b o o k1 9 9 1 1 9 9 2 p 9 e u r o m o n e yp u b l i c a t i o np l c1 9 9 1 1 0 刘鸿儒著 最新经济大辞典【m 】 上海辞书出版社1 9 8 7 年 4 自身的资产与权益来承担债务偿还责任的融资方式。也是“无追索 或“有限追索”的融资方式1 1 。 采用这种方式，对于境内机构不能以建设项目以外的资产、权益 和收入进行抵押或质押，也要求境内机构不能提供任何形式的融资担 保，正如联合国贸易发展组织所称作的“无依靠”或“有限依靠 的 融资从以上两种定义来看，我国学者对项目融资的理解，也大致分为 狭义和广义两种。 广义上，项目融资是指为建设一个新项目、收购一个现有项目或 对已有项目进行债务重组所进行的一切融资活动和方式，也就是“为 了项目而融资”。即为了项目的开发建设所进行的任何融资活动都被 称为“项目融资 1 2 。 狭义上理解项目融资，首先应正确理解“项目 和“融资 的关 系，任何一个项目都需要资金来支持，但并非每个项目的资金筹集方 式都是项目融资。实际上，只有很少一部分项目可以采用项目融资这 种特殊方式来筹集资金。因此，狭义上，项目融资仅指借款人原则上 将项目本身拥有的现金流量和项目资产作为还款来源而取得的资金， 也就是“通过项目来融资 。即项目融资是在向一个具体的经济实体 提供贷款时，贷款方首先查看该经济实体的现金流和收益，将其视为 偿还债务的资金来源，并将该经济实体的资产视为这笔贷款的担保 物，若对这两点感到满意，则贷款方同意贷款1 3 。 1 2 2 项目融资与公司融资的区别 公司融资是指一个公司利用本身的资信能力对外进行融资，包括 发行公司股票、公司债券、取得银行贷款等。项目融资具有不同于传 统的公司融资的特点。二者的主要区别是： 1 2 2 1 融资安排的基础不同 1 1 国家计委和外汇管理局共同发布的境外进项目融资管理办法第一条1 9 9 7 年 1 2 尉维斌水电项目融资模式及风险管理研究【m 】p 1 7 武汉水利电力大学1 9 9 9 年 1 3 卢家仪、卢有杰等 项目融资【m 】p 2 1 清华大学出版社1 9 9 8 年 5 项目经济强度是项目融资安排的基础。项目融资安排主要依赖于 项目的资产和现金流量，贷款人在项目融资中主要考察项目的经济强 度，即考察项目在贷款期间能产生多少现金流量用于还款，贷款的数 量、利率和融资结构都完全依赖于项目能产生多大的经济效益及其可 靠性。投资者或发起人的资金实力并不是贷款人考察的重点，这使得 缺乏资金而又难以筹措资金的投资者可以依靠项目经济强度，通过项 目融资方式实现融资。此外，由于贷款人关注的是项目的经济效益， 因此必然会实施监督项目的建设和运营情况，这就对投资者形成一种 约束力和推动力，促使其加强项目经营管理，保持项目良好的运转态 势。这种融资方式对于在国际金融市场上资金不足的发展中国家或地 区而言，无疑是获得项目资金的一种捷径。传统公司的融资主要依赖 于投资者或发起人的资信。 1 2 2 2 追索程度不同 所谓追索，是指借款人未按期偿还债务使贷款人要求借款人用除 抵押资产之外的其他资产偿还债务的权利。项目融资与传统公司融资 最大的区别在于它属于有限追索或无追索，而传统公司融资则属于完 全追索。所谓有限追索或无追索是指贷款人和借款人商议规定只有在 某一特定阶段或规定范围内贷款人可以对借款人实行追索，除此之 外，均不能因项目出现任何问题而追索借款人除该项目资产以外的任 何财产。有限追索或无追索的实现使项目投资者的其他资产得到有效 的风险隔离，这就调动了众多具有雄厚资金实力的投资者开发和建设 的积极性。 相比之下，传统公司融资方式属于完全追索，借款人借款时必须 以本身的信用作抵押。尽管所借的款是用于某一特殊目的，但如果违 约时该项目不足以还本付息，贷款方有权把借款方的其他资产也作为 抵押品收走或拍卖，直到贷款本息偿清为止。而有限追索或无追索权 的项目融资则相反，它可以保护借款方的其他资产不受损失。这一特 征，被普遍认为是项目融资最重要的优点。 1 2 2 3 风险分散程度不同 项目的开发和建设必然存在着各种各样的风险，这些风险包括信 用风险，建设和开发风险、市场风险、金融风险、政治风险、法律风 险和环境风险等。传统公司融资方式下，风险往往集中于投资者或贷 款方或担保方，风险难以分散。而项目融资通过严格的法律合同把项 目各方联系起来，使项目发起方、贷款银行、承建商、经营承包商、 材料供应商、保险公司和政府根据各自的利益承担相应的责任和风 险，使项目的不同风险由比较合适或有能力承担的项目各方来承担， 从而保证项目融资的顺利实施。项目融资运作方案设计中复杂而有效 的风险结构设计，实际上是融资成功的关键。 1 2 2 4 股债比例不同 项目融资是依靠项目经济强度进行融资安排，它是资金密集型项 目的融资方式，所需资金往往是投资者本身资产的几十倍甚至几百 倍。项目融资允许项目投资者采取高度杠杆比率负债的方式为某个项 目筹集资金，而不会导致其现有资金的摊薄。一般而言，投资者股权 出资所占比例都是较低的，不超过项目的3 0 ，其余资金都通过贷款 租赁、出口信贷等方式实现融资的，因此其负债比率较高。传统公司 融资方式一般要求投资者出资比例至少达到3 0 或4 0 以上才能获 得融资。由此看出，这也是项目融资与传统融资方式相比的优点之一。 1 2 2 5 会计处理不同 项目融资是资产负债表外融资，这是项目融资在会计处理上的特 征。资产负债表外融资是指项目的债务并不出现在项目发起人的资产 负债表上，这种会计处理是通过对投资结构和融资结构的设计实现 的。当然，项目的债务必须出现在项目资产负债表上，这通常就是项 目公司的资产负债表。项目融资的一个目的就是使发起人各自的财务 状况和项目的财务状况互不影响，一方面可以把项目信贷风险隔离 开，从而按照项目本身价值公正评价项目的信贷风险，另一方面为发 起人从事更多的项目开发提供客观的财务依据。而在传统公司融资方 式下，项目债务是投资者债务的一部分，出现在其资产负债表上，投 资者的其他投资和项目投资之间自然会产生相互的制约。 1 2 2 6 融资成本不同 与传统融资相比，项目融资成本较高。主要是由于项目融资涉及 面广，结构复杂，而且要事前做充分的风险分担、抵押设置等技术工 作，导致其环节过多，花费时间长，费用巨大，融资费用往往占到贷 款金额的0 5 一2 左右，比一般的融资成本高出许多。同时成本的 高低不因各国的税收制度、信用状况、法律环境等不同而变化1 4 。 1 2 3 项目融资模式 1 2 3 1 项目融资的基本模式 在项目融资实践中，融资模式随具体情况的变化而变化，种类繁 多，但任何一种具体的项目融资模式，总离不开以下两种基本操作形 式，即项目发起人直接安排融资模式和通过项目公司安排融资模式。 ( 1 ) 由项目发起人直接安排项目融资模式 由投资者直接安排项目融资，并且直接承担融资安排中相应的责 任和义务，从理论上讲是结构最简单的一种项目融资模式。一般在投 资者本身财务结构不很复杂的情况下采用。这种模式有利于投资者税 务结构方面的安排，对于资信良好的投资者，直接安排融资可以获得 相对成本较低的贷款。但利用这种模式需要注意的是如何限制贷款银 行对投资者的追索权利，贷款由投资者直接安排并直接承担其中的债 务责任，在法律结构中实现有限追索就会相对复杂一些，而且这种结 构很难将贷款安排成为非公司负债型的融资。 ( 2 ) 通过项目公司安排融资模式 通过项目公司安排项目融资，投资者可以单独设立项目公司，也 可以共同组建一个项目公司。采用这种模式容易实现有限追索和非负 债型融资的目标要求。但是，由于项目公司是投资者为一个具体项目 专门组建的，缺乏必要的信用和经营历史，所以需要项目投资者提供 一定的信用支持和保证。另外，这种模式在税务结构安排上缺乏灵活 性，项目的税务优惠或亏损只能保留在项目公司中应用。 ( 3 ) 杠杆租赁融资模式 杠杆租赁融资模式是指在项目投资者的安排下，由杠杆租赁结构 孙响波 论现阶段项目融资在我国电力工业中的应用和改进【d 1东北财经大学2 0 0 5 年1 2 月 8 中的资产出租人融资购买项目的资产，然后租赁给承租人的一种融资 形式。资产出租人和融资贷款银行的收入以及信用保证主要来自该租 赁项目的税收优惠、租赁费用、项目的资产以及对项目现金流量的控 制。杠杆租赁中，设备等出租标的购置成本的销部分由出租人承担， 大部分由银行提供贷款补足。出租人只需要投资购置出租标的所需款 项的2 0 一4 0 ，既可以拥有设备所有权，享受如同设备1 0 0 投资 的同等待遇。购置成本的借贷部分被称为杠杆，可以凭借杠杆效果利 用他人的资本来提高自身资本利润，同一般租赁相比，可以使交易各 方，特别是出租方、承租方和贷款方获得更多的经济效益。 ( 4 ) 生产支付融资模式 生产支付融资模式时项目融资的早期形式之一，它最早起源于 2 0 世纪5 0 年代美国石油天然气项目开发的融资安排。它以项目生产 的产品及其销售收益的所有权作为担保品，而不是采用转让和抵押方 式进行融资。这种形式主要针对项目贷款的还款方式而言，借款方在 项目投产后不以项目产品的销售收入来偿还债务，而是直接以项目产 品还本付息。在贷款得到清偿前，贷款方拥有项目部分或全部产品的 所有权。应该明确的是，生产支付知识产权的转移而己，并不是产品 本息的转移。因为贷款方储存这些产品是没有任何异议的，所以它们 通常要求项目公司重新购回属于他们的产品或充当他们的代理人来 销售这些产品。销售的方式可以是市场销售，也可以是项目公司签署 购买合同一次性统购统销，但无论采取哪种方式，贷款方都不用接受 实际的项目产品。 ( 5 ) “a b s 融资模式 a b s 是英文a s s e t b a c k e ds e c u r i t i z a t i o n 的缩写，意即资产证券 化融资，即以项目所属的资产为支撑的证券化融资。具体而言，它是 以项目所拥有的资产为基础，以项目资产可以带来的预期收益为保 证，通过在资本市场发行债券来筹集资金的一种项目融资方式。 ( 6 ) 产业投资基金模式 产业投资基金模式是一种主要对未上市公司直接提供资本支持， 并从事资本经营与监督的集合投资制度。它集中社会闲散资金对有较 大发展潜力的企业进行股权投资，并对受资企业提供增值服务，通过 股权交易获得较高的投资收益。 1 3 项目融资在国内外发展研究现状 1 3 1 项目融资在国外发展 在国外，项目融资经历的多年发展，已经成为一种成熟的融资方 式，被广泛运用在基础项目的建设中，业已成为主要的融资方式。英 国的电网企业改革从上世纪9 0 年代开始，其国家电网公司1 9 9 5 年成 为独立的公司在股票市场上市，而地方电网公司早在1 9 9 0 年就实行 了私有化。英国政府对此采用的是“黄金股”的形式，也就是拥有在 电网企业遇到重大事项时的一股否决权。现在，英国的电力改革更加 深人，对外吸引了大量的投资，国外投资已占到英国电网投资的 2 4 1 5 。 1 3 2 国内研究现状 8 0 年代中期项目融资也被介绍到了我国，在一些大型基础设施 项目特别是电力项目建设中得到了成功的运用，有力地促进了我国电 力工业的发展。针对于电力企业融资的研究，目前来说还仅仅限于实 践操作层面，理论方面的研究几乎没有，而针对电网企业融资得研究 更少。现有的研究成果大概分为三类： 1 3 2 1 融资体制改革的研究 严敬( 2 0 0 4 ) 对中国电力行业投融资体制进行了系统的分析，认为 处在的主要问题为投资决策市场化程度不高，投资行为不规范、产权 不明确，以及投资风险约束机制不完善等，并据此提出一些改革的建 议。 汪海( 2 0 0 5 ) 于项目融资及其在电力行业中的应用文中阐释了 项目融资的产生、发展、特点、功能，以三峡水电建设为例，提出项 1 5 李琼 国外电网投资多元化及其启示川 电力技术经济p 6 9 7 12 0 0 3 年 1 0 目融资设计的一个基本思路，并提出推动电力行业项目融资的建议： 健全政府职能完善政府角色，完善相关配套，解决远期收入保证以及 培育专业机构和人才等。 1 3 2 2 融资渠道和融资方式的研究 江伟( 2 0 0 3 ) 在分析我国电力行业发展现状后提出五种电网建设中 适用的融资方式，包括，电网资产包装上市，发行企业债券融资，b o t ， t o t ，a b s 项目融资。 赵飞，周渝慧在电网融资新方式中提到我国现有电网融资渠 道单一，各大电网公司负债率过高。“电网建设资金池 ( 简称资金池) 是我国电网内部相互融资的新方式，对其运营方式及可行性进行了分 析，提出起还期限概念及实施方案，并以北京电网增容为例，证明电 网建设资金池明显优于现有的其他融资方式。 滕帅在电网建设项目投融资现状和模式探讨中提出了几种新 型电网融资模式：信托计划、产业投资基金、资产证券化、融资租赁 等，并预见，未来随着电力体制改革的深入以及我国金融市场化的进 一步加快，电网企业将采用更多创新的市场化融资手段来解决电网建 设项目的资金筹措问题。 总体看来，我国在建立社会主义市场经济的过程中，在电力建设 融资策略上，正在逐步吸收和借鉴西方先进的融资方式。 1 3 2 3 结合资本结构等方面融资战略的研究 林立新在我国电网企业资本运作策略探讨中分析了我国电网 企业特征及存在问题，结合实际提出了从资本运作角度来解决问题、 促进电网企业发展的策略，进一步指出电网企业进行资本运作的主要 途径为：建立多元化产权结构、上市、建立和完善电力资本市场、实 现一体化战略。 肖谦在中国南方电网公司发展战略评价中研究了电网企业这 一自然垄断企业在放松管制和行业重组后的战略问题，分析了中国南 方电网公司面临的政治、经济、文化以及行业竞争环境，分析了垄断 企业的特殊性，提出了中国南方电网公司的战略选择：业务层采取低 成本战略，公司层采取多元化战略，并发展国际业务。 王皓宇在重庆市电力公司电网发展战略研究中分析了重庆电 网的发展战略，并就战略实施上的资金筹措、组织保障、政策支撑等 方面提出了自己的建议，以确保电网发展战略的有效实施。 通过综述可知，目前关于电网建设项目融资的研究还更多的停留 在理论阶段。本文的研究就是在这些前人研究的融资理论的基础上， 突出可行性方面的研究。重点分析在电网企业中哪种项目融资模式更 合适并与传统融资模式相比较，从而寻求我国电网企业的“十一五” 的最佳融资渠道。 1 4 论文研究的基本框架 本文的研究主要从以下几个方面进行展开： 第一章，绪论。简单介绍本文的研究背景和意义、理论依据、国 内外研究动态、论文研究的基本框架。 第二章，国外电网企业发展现状及前景及我国电网企业发展现状 及前景。 第三章，我国电网企业融资现状分析。分析了项目融资的必要性、 渠道、方式并指出现有项目融资模式的特点。 第四章，制约我国电网建设融资的因素分析。 第五章，电网建设工程项目融资方案可行性分析，这部分将是本 文分析的重点。 第六章，结论。对本文主要研究内容和成果进行概括总结及有待 进一步研究的问题。 第二章电网企业发展现状及前景 本章分析国外电网投资多元化的方式和我国电网企业发展现状， 借鉴国外电网发展经验，提出了我国电网企业面临的三大问题。 2 1 国外电网企业发展现状及前景 世界各国电力工业体制改革模式各不相同，甚至同一国家内不同 地区电力公司的体制都不一样，电网投资多元化的方式也不相同。归 纳起来，大致有以下几类： 2 1 1 发输配分开，电网公司改组为公众持股公司 英国的英格兰和威尔士、澳大利亚的维多利亚属于这一类型。 1 9 9 0 年以前，在英国的英格兰和威尔士，国有的电力工业以一个大 型的发电及输电公司，即中央发电局( c e g b ) 为主。该公司将电力批 发给1 2 个地区供电局。 根据英格兰和威尔士电力工业重组计划，1 9 9 0 年4 月中央发电 局被分拆为三家发电公司和国家电网公司。国家电网公司拥有输电系 统的产权并经营管理电网。起初，国家电网公司由各个地区电力公司 共同拥有，1 9 9 5 年1 2 月改组为一家独立的公司在股票市场上市。改 革前负责配电和向用户售电的1 2 家地区供电局，经改组成为地区电 力公司，并于1 9 9 0 年底实行私有化。 此外，英格兰与苏格兰之间的联络线，由国家电网公司、苏格兰 电力公司以及苏格兰和南部能源公司共同拥有。英国与法国之间的系 统联络线，由英国国家电网公司与法国电力公司组成的合营者拥有并 经营管理。 目前，英国电力改革还在深入。一是英国取消了政府在发电和配 电领域的“黄金股，保留了输电领域的“黄金股。“黄金股 是公 司股权中能对企业重大决策行使最终否决权的特殊股权。二是英国吸 引了大量外资，国外投资已占全英国电网投资的2 4 。三是英国国家 电网公司与天然气管道公司合并，改组为国家电网输气公司。1 9 9 1 年以前，澳大利亚维多利亚州的发电、输电、配电是一体的，由州电 力委员会管理。电力工业重组后，发电厂、电网公司和配电公司分离， 各自独立经营，全部资产以1 3 5 亿澳元公开出售，全部私有化，并允 许外国资本投资电网公司。 2 1 2 发输配一体化的电力公司股权多元化，或成为上市公司 意大利和英国的苏格兰采用了这种方式。意大利电力公司e n e l 成立于1 9 6 2 年，接管了当时全国的私营电力公司，1 9 9 2 年改组为国 有独资公司，1 9 9 9 年1 0 月成功地实现整体上市。上市后，股价稳定， 成为纽约道琼斯指数和欧洲股票指数的样本股。它是目前欧洲规模最 大的上市公司之一。政府要求e n e l 退出部分发电市场和电力销售市 场，鼓励新的竞争者进入电力市场；同时也支持e n e l 进人通讯、天 然气、自来水等基础产业。政府在保持e n e l 的国际竞争力的同时， 逐步开放了国内电力市场。在苏格兰，无论是独立发电公司( 如英国 能源公司、) ，还是发电、输电、配电和售电垂直一体化经营的公用企 业，如苏格兰电力公司、苏格兰和南部能源公司，都实行了私有化， 各公司均成为股东多元的公众公司。 2 1 3 输配分离，配电公司组建为多元投资的公司 在改革之前，新西兰电力工业实行政企合一的管理模式，发电和 输电由国家经营管理，配电由地方政府机构负责管理，供电实行许可 专营制度。1 9 8 7 年，政府撤销了电力部，将其管辖的发电、输电系 统与政府脱钩，组建发电输电合一的新西兰电力公司。1 9 9 1 年又实 行发输分离，成立输电公司。配电部门在1 9 9 3 年进行了公司化改组， 通过股份有限、股份合作、国家所有授权经营等多种形式，重组了原 来地方政府所有的电网资产，并通过股票上市，实现了多元投资，加 快了电力市场化进程。 2 1 4 所有者将电网资产委托或租赁给电网经营企业经营 1 9 7 2 年组建的美国一加拿大中北部地区的跨国电力市场 m a p p ( m i d c o n t i n e n t a r e ap o w e rp 0 0 1 ) ，交易稳定。m a p p 作为市场管 理组织经营管理电网，这些电网有的是所有者委托经营的，有的则是 租来的。尽管电网权属不同，但各方都得服从共同的市场规则，从而 保证了电网的统一调度和通道开放。目前，m a p p 的输电系统已经加 入北美中西部区域输电组织。 2 2 我国电网企业发展现状及前景 国家电网公司和南方电网公司相继推出的“十一五 电网发展规 划显示，今后5 年我国电网建设总投资将超过1 0 0 0 0 亿元。这个数字 超过我国“九五 末到“十五”初3 年大规模城乡电网建设、改造总 投资的一倍还多，表明我国在未来5 年将再迎来一轮大规模城乡电网 建设高潮。供电营业区范围覆盖东北、华北、华东、华中、西北五大 区域的国家电网公司确定，今后5 年公司在电网建设上的总投资将达 到8 5 0 0 亿元左右。具体建设目标是：在跨区域电网建设方面，到2 0 1 0 年公司的交流特高压输电线路建