（工商管理专业论文）民营企业创业融资策略研究——基于MOS公司的案例分析.pdf

论文摘要 论文摘要 对于民营企业而言，每一阶段的向前发展都可以看作是再创业过程，需要创 业融资的支持。而如何选择融资方式，怎样把握融资规模以及各种融资方式的 利用时机、条件、成本和风险，这些问题都是企业在需要融资之前就需要进行 认真分析和研究的。那么，在企业实际发展和运营过程中与融资策略的关系到 底如何呢? 融资策略在企业的总体战略中应该拥有何种地位? 本文将用五个章 节，以宁波m o s 公司为案例，用理论联系实际的方法从它创立到发展和壮大 的实际过程，详细说明和研究融资策略对民营中小企业发展所起作用。研究结 果表明，民营中小企业的发展需要得到社会各界的帮助，尤其是银行的扶持； 而作为企业的经营者，必须要建立诚信，才能得到银行和社会的帮助。民营企 业要获得长远发展必须要有清晰的长期发展战略，企业资本运营策略必须放到 企业长期发展战略层面考虑，从里n j i - 营造一个资金愿意流入企业的经营格局。 关键词：民营企业；创业融资：策略研究 a b s t r a c t a b s t r a c t a sf o rs m a l la n dm e d i u ms i z ee n t e r p r i s e s ，t h ep r o g r c 黟i ne a c hs t a g et h e y a c h i e v e dc a nb et r e a t e da sa n o t h e re n t r e p r e n e u r s h i p ，t h e yn e e df i n a n c i n g ss u p p o r t t h e r e f o r e ，b e f o r ef i n a n c i n gt h ee n t e r p r i s e sn e e dt od oat h o r o u g ha n a l y s i sa n d r e s e a r c ho nm a n ya s p e c t s ，s u c ha sh o wt oc h o o s et h ew a yo f5 m m c i n g ，h o wt o d e c i d et h ev o l u m eo ff i n a n c i n g ，a n dw h e nt ou s et h e s ed i f f e r e n tk i n d so ff i n a n c i n g w a y sa n dt h e i rc o n d i t i o n s ，c o s ta n dr i s k s t h e n , w h a t st h er c l a t i o m h i pb e t w e e nt h e e n t e r p r i s ed e v e l o p m e n ta n do p e r a t i o n ? w h a tr o l ed o e st h ef i n a n c i n gs t r a t e g ys h o u l d p l a yw i t h i nt h ew h o l ee n t e r p r i s es t r a t e g y ? t h i sd i s s e r t a t i o nw i l ld e m o n s t r a t et h e f u n c t i o n so ff i n a n c i n gs t r a t e g y , 埘t l lf i v ec h a p t e r s ，f r o mt h ef o u n d i n g ，d e v e l o p i n g a n dd e v e l o p e dp h a s eo fm o sc o m p a n y as u r v e yi n d i c a t e d , t h a ts m a l la n dm e d i u m e n t e r p r i s e sa 陀w e a kc o l o n y , w h i c hn e e dt h eh e l pf r o ma l l l e v e l so fs o c i e t y , e s p e c i a l l yf r o mt h eb a n k s ，m e a n w h i l e ，t h eo w n e r so fe n t e r p r i s e ss h o u l du p b u i l di t s c r e d i tf o rt h es u p p o r tf r o mb a n k sa n ds o c i e t y f o rt h el a s t i n gd e v e l o p m e n t , t h e p r i v a t ee n t e r p r i s e ss h o u l dh a v el o n g - t e r md e v e l o p m e n ts t r a t e g y , w h a t sm o r e ，t h e c a p i t a lo p e r a t i o ns t r a t e g ys h o u l db ec o m p r i s e di n t ot h el o n g - t e r md e v e l o p m e n tt o b u i l du pa ne n v i r o n m e n tt h a tt h ec a p i t a li n s i d ea n do u t s i d ei sw i l l i n gt of l o wi n k e yw o r d s ：p r i v a t ee n t e r p r i s e ；e n t r e p r e n e u r s h i pf i n a n c i n g ；s t r a t e g ys t u d y 厦门大学学位论文原创性声明 兹呈交的学位论文，是本人在导师指导下独立完成的研究成 果。本人在论文写作中参考的其他个人或集体的研究成果，均在 文中以明确方式标明。本人依法享有和承担由此论文产生的权利 和责任。 声明人( 签名) ：么p 器扎 咿1 年厂月pe l 厦门大学学位论文著作权使用声明 本人完全了解厦门大学有关保留、使用学位论文的规定。厦 门大学有权保留并向国家主管部门或其指定机构送交论文的纸 质版和电子版，有权将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允 许论文进入学校图书馆被查阅，有权将学位论文的内容编入有关 数据库进行检索，有权将学位论文的标题和摘要汇编出版。保密 的学位论文在解密后适用本规定。 本学位论文属于 1 、保密() ，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密( ) ( 请在以上相应括号内打“ ) 作者签名：么p 鬈轧 导师签名： 日期：训年朗分日 日期：年月日 第一章前言 第一章前言 第一节研究背景 改革开放以来，中国已成为全球最具活力的市场，各种经济实体和企业如 雨后春笋般的涌现，在各跨国公司纷纷涌入中国的同时，数量不断扩大的民营 企业已成为中国经济支柱之一，民营经济在我国g d p 中比重及在各产业的比重 参见表一。 表一：内资民营经济在我国经济各项指标中的比重 第二盘业 指 标 全国第一产业 第三产业 工业建筑业 各产业比重 1 0 01 5 24 5 97 0 3 1 9 内资民营经济占各产业的比重9 23 8 86 9 14 1 0 内资民营经济在g d p 中的比重4 9 7 1 4 01 7 84 8 。 1 3 1 资料来源：2 0 0 0 - 2 0 0 6 年中国民营经济发展情况若干数据汇总【e b 】 h t t p j w w w c 啕i n g c o m c n s y p d w l b t g 2 0 0 7 0 1 3 1 1 9 1 6 3 2 0 h m a t , 财经( 网络版) 2 0 0 7 - 0 1 - 3 1 但另一方面，众多民营企业在发展中面临许多来自企业内外部的障碍。根 据中国民营企业发展报告( 2 0 0 6 ) ) 统计，中国每年新生1 5 万家民营企业， 同时每年又有1 0 万多家倒闭，有6 0 的民企在5 年内破产，有8 5 的在1 0 年 内消亡，平均寿命只有2 9 年。 民营企业的平均寿命如此之短，引起了广大专家学者的重视并进行重点研 究，那么摆在民营企业家面前的最大问题就是找出如何才能使自己的企业在激 烈竞争环境下生存、发展、持续经营甚至树百年老店之路? 如何避免自己的企 业在短时间内走向破产、倒闭和消亡? 作者认为这是一个颇为复杂的问题，因 为影响一个企业的发展，尤其是民营企业的生存和发展有诸多因素。首先是企 业的领导者或者说是创始人的能力以及他所领导的管理团队素质；第二是资金 或者说是融资能力；第三是企业所处的行业潜力及竞争环境等。 o2 0 0 7 年1 月3 1 日，全国工商联召开民营经济发展形势分析会，并发布了2 0 0 6 年中国民营经济发展 分析报告 1 民营企业创业融资策略研究 诺贝尔经济奖获得者、美国经济学家史蒂格勒曾经说过：“纵观世界著名企 业，没有一家不是在某个时期以某种方式通过资本运营发展起来的，也没有一 家是单纯依靠企业自身利润积累发展起来的。一a 可见，融资是是企业发展和运 营过程中不可或缺的。企业融资既是一个企业成立的前提，又是企业发展的基 础，它是一个连续不断的公司理财职能，萁内容极为复杂，是任何企业都必须 重视的问题。公司融资，从融资量来看，主要是解决公司发展的资金需要问题， 它与公司发展战略目标有关，受公司发展战略目标的制约；从融资结构来看， 主要是要解决如何通过控制和利用财务风险来达到降低筹资成本和提高股权资 金收益率的问题，它与公司的经营风险和财务风险大小有关。 宁波m o s 集团股份有限公司( 以下简称m o s 公司) 是一家专业从事生产 微型和小型轴承的企业，创立于1 9 9 2 年，企业专注于微型和小型深沟球轴承的 制造与销售，产品规格从几种扩大到上千种。企业资产从区区几十万元人民币， 经过1 5 年的发展，到目前为止净资产已经达到了1 亿5 千万元人民币，作为创 始人的李罡家族占有5 6 “的股份。m o s 公司在轴承行业迅速崛起，在国内 轴承行业的排名中连续多年排在前1 0 位，目前已经在微型轴承细分市场中成为 国内龙头老大。m o s 公司的成功创业和发展，和企业创始人李罡先生审时度势， 善于运用筹资策略是分不开的。 本文作者2 0 0 4 年就职于m o s 公司，因此对公司发展历程有了较深的了解， 进而对我国民营中小企业面临的融资困境形成了深刻认识，对企业如何根据本 身发展阶段而采取适当的融资策略有了一定的实践经验。本文将以m o s 公司 为分析对象，基于案例分析，对民营企业的创业融资策略进行研究，研究融资 在企业从创业、生存、发展及到更高层次和规模等各阶段所起的作用，同时分 析企业如何考虑和选择相应阶段的融资措施，从而使企业免于在短时间内消亡。 目前对建立在市场经济基础上的各种融资策略已经有颇多专家、学者进行 了研究和分析，但较少有人对单个企业从创立到发展、壮大过程中一系列的融 资案例过程做研究。事实上每个成功的企业在融资过程中或多或少遇到过被迫 无奈的选择，尤其对民营中小企业创业融资而言更是如此，往往它的过程较为 艰辛和曲折。本文正是结合企业真实案例来着重分析这个过程，和读者一起共 。资料来源：香港商报) 之重要新闻栏日，2 0 0 1 - 0 3 1 4 2 第一章前言 同探讨和研究，因此本文偏重于融资策略和方法在企业战略目标实现过程中的 描述，对在市场经济状况下的融资资金成本计算，以及如何通过合理安排筹资 结构来提高企业的价值的各种理财策略理论描述则不作更具体的展开。 第二节民营企业创业融资相关理论 一、创业融资 所谓创业融资( e n t r e p r e n e u r s h i pf i n a n c i n g 或n e w v e n t u r ef i n a n c i n g ) ，就是 探讨创业企业是如何融资的。作者认为，鉴于对一个企业是否处在创业阶段的 判断较难，一般认为属于中小企业范围的企业都可列入创业阶段的企业，因此 企业创业融资与企业仅仅在初创阶段的融资概念有所区别，本文把中小企业发 展各阶段的融资都看作是创业融资不可分割的一部分。目前在我国，中小企业 绝大部分属于民营经济成份，且多为白手起家的创业者所创建。创业融资包括 公司成长过程中的融资以及在成长以后如何收获的财务政策( 如出售、i p o 、转 让等) 。 民营企业的创业融资一般通过两种方式获取资金：内源融资和外源融资。 二、民营企业发展阶段与融资形式 一般来说。民营企业发展大致需经过以下几个阶段：初创阶段、发育阶段、 成长阶段、扩张阶段和获利阶段。 张波伏在研究美国中小企业融资途径多样化时，描述了企业在不同的发展 阶段会采取不同的融资形式的一般模式( 如图l 所示) 。企业在不同的发展阶段 会对资金产生不同的需求，各种资金包括各类风险资本将根据自己的宗旨投资 于企业发展的各个阶段，两者之间有一个交叉点。越早投入的资本将承担更多 的风险，当然如果企业能成功相应投资早的资金会有更多的回报。 o 中小企业的划分标准见本文附录 3 - 民营企业创业融资策略研究 图1 ：企业发展阶段与融资形式的变化 资料来源：张波伏美国中小企业融资途径多样化借鉴田上海金融，2 0 0 3 ，( 1 2 ) ：3 7 4 - 第一章前言 刘晓红曾在她的我国中小企业融资结构和融资方式演进研究论文中通过 问卷方式实证分析，认为我国的中小企业的权益融资与债务融资的渠道多种多 样，不同的发展阶段必定有不同的来源，表现在中小企业的融资方式上，则呈 现一个明显的演进过程，具体见表二。 表二：中小企业融资方式演进示意表 成长阶段 o 一1 年2 4 年 5 年以上 内源性融资 天使资金 风险投资 融 亲友借款留成收益再投资保理融资 资 银行抵押贷款信用担保贷款 方租赁融资仓单融资 式信托收据融资就地仓储融资 演银行中长期贷款租赁 进 集合委托贷款 应收账信托贷款质押和出售 首次公开发行股票 海外上市、存托凭证 资料来源：陈晓红，刘剑我国中小企业融资结构和融资方式演进研究叨中国软科学，2 0 0 3 ，( 1 2 ) ：6 7 三、中小企业融资各种方法成本比较及次序选择 梅耶斯( m a y e r s ) 的融资顺序理论认为，当企业内源性融资得不到有效满 足时，企业就会寻求外源性融资 。威廉姆森( 、l l i 缸ls o n ) 的比较治理方法和 唐纳德森( d o n a l d s o n ) 的行为分析法均对此予以证明。威廉姆森利用债务资本 成本和股权资本成本比较研究企业融资方式与融资次序的选择时，设k 为资本 专用性指数，债务资本成本和股权资本成本被视为专用性指数的函数，分别为 d ( k ) 和e ( k ) 。在资产专用性指数程度较低时，d 伥脚( k ) ，例如d c 0 ) e ( 0 ) ， 这是因为债务是较为简单的融资结构，筹资成本低。而股权融资是较为复杂的 融资方式，筹资成本高。随着k 的提高，债务融资与股权融资的成本都会上升， 但债务融资的成本上升更快，原因是债务融资的成本约束是硬性的，于是股权 。陈晓红。刘剑我国中小企业融资结构和融资方式演进研究川中国软科学，2 0 0 3 ，( 1 2 ) ：6 1 o 侯光文，刘建新，陈雪阳浙江非国有经济年鉴( 民营企业融资力差异性分析与融资制度创新研究) 【r 1 ， 中华书局出航p 5 2 5 - 5 - 民营企业创业融资策略研究 融资成为最终之选。 唐纳德森的。啄食一顺序融资理论认为：首先是自我融资，其次是债权融 资，最后是股权融资o 。自我融资既不会扩大总股本，又没有融资成本和财务风 险，应为融资的首选。债权融资和股权融资各有其优缺点，企业应酌情选用。 理论上，股权融资的资本成本最高，还会稀释每股收益和减弱财务杠杆效应， 因此，不应过度运用。 四、中小企业的股权融资 一般认为，股权融资是成本最高的，是企业不得以而选择的方法。但是， 考虑到中小企业风险较高、经营信息缺乏、经营能力较低，股权融资较之债权 融资具有明显的优势。以银行为代表的间接融资形式，从融资导向上应当是倾 向于稳健、相对低风险的融资形式，这种经营风格上的保守也是银行对存款人 负责的一种必然要求。资本市场的直接融资则可以吸引愿意承担高风险的投资 者进入到中小企业，这些能够承担高风险的投资者在进入中小企业的过程中， 也会对中小企业的经营进行全方位的市场约束，这包括在选定拟进入的中小企 业时会进行严格的筛选、在进入之后会积极督促中小企业改善经营管理。除此 之外，股权融资在对技术进步与创业企业的培养方面也更具有优势。 企业的股权融资是以对外发行股票的形式来实现的，股票按股东承担的风 险的程度和享有权利的不同划分，可分为：普通股、优先股、后配股、混合股 等。 第三节研究内容和研究方法 目前国内对企业融资的理论研究主要集中在中小企业融资难的症结分析与 融资渠道的选择上，也有的研究重点是放在如何构建适合中国国情的中小企业 融资体系上。而本文的重点是在企业案例分析的基础上，探讨中国民营企业在 发展过程中如何选择合适的融资策略。 o 侯光文。刘建新陈雪阳浙江非国有经济年鉴( 民营企业融资力差异性分析与融资制度创新研究) 【r 】， 中华书局出航p 5 2 5 o 巴曙松中小企业融资创新重点与关键【e b l 新经济导刊网站 h n p ：，m 唧d a l o 虹n 妣i t i c l c s h o w a s p ? 觚i c l c 口归1 7 0 a n i c l e p a g e 穹2 6 第一章前言 本文研究的重点是关注中国民营企业如何通过有效的融资策略，从而获得 发展所需的资源，进而实现企业的成长。本文对中小企业的创业资金来源及如 何更好获得创业基金的支持将作比较详细的论述和说明。内容包括： l 、在企业发展的不同阶段，企业的融资政策有何不同? 导致资金来源差异 的原因是什么? 2 、外部环境如何影响企业的融资策略? 融资策略如何影响了企业的发展? 3 、创业者如何影响了企业的融资策略? 他是如何管理企业发展融资所产生 的治理结构以及管理权的问题? 4 、外来投资者如何影响企业的融资策略? 本文采用案例研究的方法。案例研究是一种特殊的定性研究方法，它通过 对典型性的具体事件细致和广泛的观察，从而总结出内在规律或者提出假想。 它同试验方法不同之处在于后者是根据大量样本进行严格分析或者对有限样本 的具体变量进行测算的定量研究方法。在社会科学、心理学、商业和管理科学 中多使用案例研究方法。案例研究通常用于形成“假说”而不用于验证某个理 论。简单的说：案例研究是对真实生活情境中的现象进行的实证调查，是当研 究者认为情境与所研究的现象极为相关，但现象与情景之间的界限并不总是很 明显时所采取的研究方法。 本文案例分析选择的企业正是本文作者现在的工作单位，作者认为该企业 在当代中国民营企业中具有相当程度的代表性，它代表了在当时政策环境下的 一个民营企业创业和发展的普遍模式，即名义上投资主体是集体而实际上是个 人的戴“红帽子一企业。而随着时代的发展，企业的产权真正逐步落实到了个 人，企业发展动力更加强劲了。据作者的调查，在宁波地区乃至整个浙江省， 类似发展起来的民营企业非常多，有的现在已经成为著名上市公司，如“雅戈 尔 、口杉杉 等。 研究的数据来源于访谈和历史文献。作者通过和企业创始人以及企业老员 工在日常的工作中不断探询企业的发展历史，以叙事性的方式记录了企业发展 的每个阶段特点和各个方面。通过翻阅企业保留的档案和参观企业至今保留完 好的发家之地一宁波市镇海区庄市镇老鹰湾村( 如今改名为庄市街道光明村) 的董家庵( 企业计划将该地方保护成为企业自己的历史博物馆作为见证) ，取得 - 7 - 民营企业创业融资策略研究 了第一手的资料。 第四节论文结构 本文的论述是通过五个章节来完成的。第一章是前言，介绍本文的研究背 景及出发点，理论联系实际是本文作者的研究方法，简略介绍了中小企业融资 相关理论。第二章主要介绍民营企业创业融资的相关理论，如企业金融成长的 周期理论和融资次序选择的“啄食理论一，介绍企业在创业融资过程中必须要考 虑的各种因素，介绍中小企业通常采用的融资方法和策略。第三章是介绍本文 作者所在的企业情况，如企业的创业历史、企业所处的行业特点、企业目前的 行业地位，并对企业的创业成就做一个总结。第四章以企业作为案例，详细地 对企业各个阶段的融资方法、原因和效果进行分析。第五章为结论部分，对中 小企业的融资思路进行总结，并提出作者自己的建议，指出本文研究的不足。 8 第二章民营企业仓i j 业融资有关理论概述 第二章民营企业创业融资有关理论概述 一、创业的含义 第一节融资与民营企业创业 关于“创业”的定义繁多，在创业学界目前还没有一个被广泛接受和统一的 定义。下面是几个有代表性的定义： 杰弗里a - 蒂蒙斯( j e f f 3 3 ra t t m m o n s ) 认为：“创业是一种思考、推理和行 为方式，这种方式是机会驱动、注重方法和领导相平衡。创业导致价值的产生、 增加、实现和更新，不只是为所有者，也为所有的参与者和利益相关者。柏 德鲁克( efd r u c k e r ) 认为创业是一种行为，其主要任务就是变革。圆 斯蒂文森( h h s t e v e n s o n ) 认为，创业是追逐并捕捉机会的过程，这一过 程与创业者当时控制的资源无关。o 全球创业观察( g e m ) 认为创业是“依靠个人、团队或一个现有企业，来 建立一个新企业，例如自我就业、一个新的业务组织、或一个现有企业的扩张。 荣斯戴特( r c r o n s t a d t ，1 9 8 4 ) 认为，创业是创造增长财富的动态过程。 这种财富是由所谓企业家创造的，其价值是通过获得必要的技能与资源并进行 配置来注入的。 清华大学中国创业研究中心高健认为创业是在没有可以控制的现有资源情 况下去追逐机会。 商务印书馆2 0 0 1 年修订版的l ：新华词典是这样定义的：开创事业。 作者认为创业是一个发现和识别商业机会并通过整合资源、创建企业来创 造新的产品或服务，实现其潜在价值的过程。 o 蔡莉中国创业活动现状、创业研究回顾与展望皿b 】中国技术经济研究会网站 o 蔡莉中国创业活动现状、创业研究回顾与展望【e b 】中国技术经济研究会网站 蔡莉中国创业活动现状、创业研究回顾与展望【e b 】中国技术经济研究会网站 o 蔡莉中国创业活动现状、创业研究回顾与展望皿b 】中国技术经济研究会网站 蔡莉中国创业活动现状、创业研究回顾与展望【e b 】中国技术经济研究会网站 蔡莉中国创业活动现状、创业研究回顾与展望【e b 】中国技术经济研究会网站 9 民营企业创业融资策略研究 二、民营企业创业 创业必须以企业为载体才可进行，否则只是小打小闹的个人边缘经济行为。 创业的定义是比较宽泛和多元的，不管从事什么行当，不管规模大小，不管是 什么工作条件，一般认为只要是一种经济活动，就可以算作是创业的一种形式。 开小店也是办企业。企业有多种类型，如个人独资企业、合伙制企业、有限责 任公司、股份有限公司、股份合作制企业等。不同类型的企业，特点各不相同， 也分别适合于不同的创业者。选择合适的企业类型和创业领域，是创业成功的 两大关键因素。 作者认为创业企业一般具有两个共同的特征。一是它们都基本不能够在贷 款市场和证券公开市场上筹集资金，只有求助于创业资本市场；二是它们的发 展具有阶段性，通常可以划分为五个阶段，即：初创期、发育期、成长期、扩 张期和成熟期。 三、民营企业创业融资 在市场经济条件下，创建一个新企业首先必须筹集足够数量的资金，有了 这些资金企业才能用以购买劳动资料、劳动对象，开支工资和开支各种费用， 为从事生产经营活动奠定良好的基础。企业在收回投资之前，首先必须投入大 笔资金，即使是获利最强的企业，也要等几个月以后才会有利润，有许多企业 可能需要更长的时间。因此，创业企业依据它的种类、规模大小、经营地点、 竞争对手等情况需投入相应的资金，一般来说靠创业者自身的积累是远远不够 的，必须进行融资。 融资是企业理财最基本的内容之一，它是一个连续不断的财务职能，是一 项复杂的财务活动。在融资活动中需要考虑的因素是多种多样的，但最基本的 因素是成本和风险。成本和风险是互相影响和制约的，企业融资离不开对成本 和风险的分析。另外，企业融资离不开资金市场，资金市场是企业融资的一个 环境因素圆。 一数据来源：深圳创业辅导网( h t t p ：w w w s z p c n e t c n n o t i c e _ m o r e a s p ? i d = 1 0 7 8 ) 熊楚熊著，公司筹资策略，海天出版社出版，第2 页 - 1 0 - 第二章民营企业创业融资有关理论概述 ( 一) 民营企业创业融资过程 1 、企业的融资过程 企业创业融资和其他企业融资一样，一般通过两种方式获得资金：内源融 资和外源融资。 ( 1 ) 内源融资 内源融资是指民营企业不断将自己的储蓄( 折旧和留存盈利) 转化为投资的 过程。内源融资的资本形成具有原始性、自主性、低成本性和抗风险性等特点， 是企业生存与发展不可或缺的重要组成部分。其中，折旧是以货币形式表现的 固定资产在生产过程中发生的有形和无形损耗，它主要用于重置损耗的固定资 产的价值；留存盈利是企业内源融资的重要组成部分，是企业再投资或债务清 偿的主要资金来源。以留存盈利作为融资工具，不需要实际对外支付利息或股 息，不会减少企业的现金流量，当然由于资金来源于企业内部，也不需要发生 融资费用。 ( 2 ) 外源融资 外源融资是指吸收其他经济主体的闲置资金，使之转化为自己投资的过程。 它对企业的资本形成具有高效性、灵活性、大量性和集中性等特点。外源融资 又分为直接融资和间接融资，而直接融资又分为股权融资和企业债券融资两种 方式。在经济日益市场化、信用化和证券化过程中，外源融资将成为民营企业 获取资金的主要方式。 2 直接融资和间接融资的差异 ( 1 ) 体现的产权关系不同。直接融资特别是股票融资体现的是所有权与控 制权的关系。间接融资体现的是债权债务关系。 ( 2 ) 资金约束主体不同。直接融资的资金约束主体是投资者，即居民个人。 间接融资的资金主体是银行。 ( 3 ) 投资风险不同。在银行信贷资金的高效运作前提下，对居民来讲直接 融资的风险要高于间接融资。 ( 4 ) 投资成本不同。一般来看，企业直接融资成本高于间接融资成本。但 从我国但情况看，企业取得银行贷款的机会成本较高。因此，间接融资的成本 不一定低于直接融资成本。 民营企业创业融资策略研究 ( 二) 融资与民营企业创业的关系 1 、融资对民营企业创业的重要性 融资对民营企业创业的重要性是显而易见的，因为民营企业差不多都是白 手起家，严重缺乏资金。对于大多数想要自主创业的人来说，资金问题往往是 一道看上去难以逾越的障碍，有些人甚至因此放弃了创业的打算。只有融资成 功才能把创业者的创业热情继续下去，才能让刚刚起步的企业得以维持经营， 才能让有潜力的中小企业得到更进一步发展。 2 、融资对民营企业创业的艰难性 民营企业创业要从正规的融资渠道筹集到资金是非常难的，这除了民营企 业自身的原因之外，还有些外界政策方面的因素。目前民营中小企业融资普遍 出现以下几种情况： ( 1 ) 银行借贷。银行都喜欢“锦上添花一而不爱做“雪中送炭一的好事。 ( 2 ) 融资渠道狭窄。中小企业除了抵押担保贷款，很少有信用贷款，更别 说发行股票。 ( 3 ) 金融部门对民营企业的歧视仍不同程度存在。 ( 4 ) 在国家有关政策上也存在着明显的所有制歧视。 ( 5 ) 担保公司和各类基金制度还未完善。 3 、民营企业创业融资的周期性 2 0 世纪7 0 年代，w e s t o n & b r i g h a m 根据企业不同成长阶段融资来源的变 化提出了企业金融生命周期的假说。最初，他们将企业金融生命周期划分为三 个阶段：初期、成熟期和衰退期。后来，他们又作了进一步扩展。因此，划分 为六个阶段：创立期、成长阶段i 、成长阶段、成长阶段、成熟期和衰退 期等六个阶段，各阶段及融资来源见表三。 o 俞小军、金希中、美中小企业金融成长周期理论的融资结构比较【j 】武汉理工大学学报。2 0 0 5 ，( 6 ) ：1 0 8 - 1 2 - 第二章民营企业创业融资有关理论概述 表三：企业金融生命周期与融资来源 阶段 融资来源 潜在问题 创立期 创业者自有资金 低资本化 成长阶段i自有资金+ 留存利润、商业信贷、银行短期贷存货过多、流动性危机 款及透支、租赁 成长阶段以上来源+ 来自金融机构的长期融资 金融缺口 成长阶段以上来源+ 证券发行市场控制权分散 成熟期以上全部来源保守的投资回报 衰退期金融资源撤出企业并购、股票回购、清盘等 下降的投资回报 资料来源：俞小军、金希中、美中小企业金融成长周期理论的融资结构比较【j 】武汉理工大学学报， 2 0 0 5 ，( 6 ) ：1 1 0 刘晓红与刘剑的实证研究表明，我国中小企业的融资结构变化符合金融成 长周期理论。在中小企业成立之初，由于信息不透明和缺乏抵押品，企业只能 以内源融资为主，因此资产负债率很低；随着企业的成长和信息问题的缓解， 加之我国中小企业“资本缺1 2 1 一( c a p i t a lg a p s ) 较大，企业被迫较多地依赖债务 融资，由此资产负债率呈上升状态；进入成熟期后，为了应付更激烈的市场竞 争和拓展业务，企业倾向于增加权益资本。这一阶段的股权融资来源于两个方 面：一是企业留存收益的再投资，二是来自非正规金融市场和公开市场的外源 股权融资。 由此可见，处于转轨时期的我国中小企业融资仍然具有周期性，符合成熟 市场机制国家的企业金融成长周期理论。 四、民营企业创业阶段与融资形式变化分析 创业企业在不同的发展阶段处于不同的发展状态，每一阶段在企业规模、 资金需求、投资风险、市场开拓以及公司成长等方面都有明显差别，相应的融 资形式也有变化，其主要原因分析如下： ( 一) 初创时期 此阶段的特点是规模极小，资金较少，所借外债越多，业主以注册资本为 限承担的责任相对就越少，对风险项目的偏好也越高。对一个高负债率的小企 - 1 3 - 民营企业创业融资策略研究 业而言，项目如果成功业主将享受大部分的风险收入，失败了则由债权人承担 主要损失，债权人的风险和收入不对称。出于对风险的规避，在企业初创阶段， 很少有投资人对其融资。 此外，初创阶段的企业，由于成立时间短，有关信用状况、企业创业者的 个人品质、经营能力、企业前景、还款能力和还款意愿等信息，外界都无从获 得而且真实性也难以判别，在外界看来，这一阶段的企业是一个“黑箱 ，即使 像信用社或互助基金这样的小型金融机构有意把它当作业务开拓的对象，也会 因为不能快速准确判断它的信用水平，征信成本太高而放弃。因此这一阶段的 小企业主主要靠家族的帮助和自身资本积累寻求自我滚动式发展，靠的是利润 留存进行纵向资本积累来扩大再生产，属于内源性融资。 创业阶段，中小企业的主要价值在于企业主才能而不是企业资产，往往难 以为融资提供足够的抵押品。此时，企业主往往通过申请消费信贷增加流动性。 美国的小企业往往是通过住房抵押贷款等方式获得主要启动资金的。不过，消 费信贷只能满足中小企业创业资金需求的一部分，创业期中的中小企业融资需 求满足，一直是个难题。在国外，政策性金融机构为中小企业提供相当部分的 融资。目前在国内，政府为支持个人创业通过城市商业银行推出了一系列个人 优惠信用贷款政策，为个人创业提供了融资条件同时，也为城市商业银行的业 务拓展创造了更大空间。 所以企业主在创业的早期阶段必须依赖自己的资金，从销售入手，积极地 寻找客户，有了营业收入就有了发展的动力。也有一小部分天使资金专门寻找 创业早期的项目，以求获得高倍数的回报率。即使在这种创业早期就获得投资 商关照的情况下，创业人也需要投入一部分自有资金。 美国国际资本资源公司对4 8 0 多家寻求资金的创业企业做了一项有关创业 者利用何种方法来完成他们融资目标的调查。其调查结果显示，大多数人都把 其中一种融资来源看作一个可行的和更佳的选择：私人权益投资者和私人放贷 投资者。向投资银行寻求资金帮助的创业者中，有6 1 的人依靠直接参与性的 投资，他们把目光主要投向于非正式的、高风险的风险投资家，并把这些人作 为他们筹集资本的主要渠道。另外还有1 8 的创业者期望依靠他们个人的资金 和家人、朋友的资金以及通过商业联系筹集的资金。在这些主要处于创业早期 1 4 - 第二章民营企业创业融资有关理论概述 阶段和发展阶段的公司中，只有9 的创业者可以依靠利润和经营资本来为他们 的发展计划提供资金。仅仅只有7 的人向银行进行了贷款融资，另有3 的创 业者选择了共同经营和联合，只有2 的创业者表示对通过专业的风险投资公司 来融资感兴趣。 ( 二) 发育阶段 此阶段的特点是公司规模仍然比较小，但渐渐有了客户，有了少量的现金 流，并开始有了一定的诚信记录。但此时创业者的经营能力还没能够充分显露， 企业前景还不十分明朗，正规的融资渠道还不敢冒风险与企业建立正常的业务 关系。这个时期的融资渠道和形式虽比创业初期多，如可以向供应商赊一定数 量的货款等。但资金的来源主要还是民间融资渠道或者信用社等小型金融机构， 少量具有高技术含量及市场高速成长的企业可能会得到风险投资的帮助。 如果是高科技行业，处于该阶段的企业将会得到较多的风险投资和创投基 金眷顾，如1 1 r 网络行业和医药行业。根据清科研究中心的统计，2 0 0 6 年的中 国创业投资市场的投资额和案例数量都达到2 0 0 1 年以来的最高点。2 0 0 6 年投 资案例数量为3 2 4 件，比2 0 0 5 年增长了4 2 1 ；投资总额则超过1 7 亿元，比 上一年增长了5 1 5 。但是，从2 0 0 6 年中国创业投资市场行业的总体情况看， 与2 0 0 5 年的数字相比，r r 在投资额和投资数量的比例有所下降；特别是投资 案例数量的比例已经低于6 0 ，比上一年下降了6 6 。这说明，风险投资开始 将目光转向了其他领域 。 ( 三) 成长阶段 此阶段的特点是公司初具规模，客户稳定且业务发展迅速，企业发展前景 良好，有一个很好的现金流预测系统，企业不仅有较好的信用记录而且有一定 的抵押品j 有的企业由于得到了风险投资或者创投基金的帮助，资金实力明显 增强，购置了一定数量的固定资产。 因此该阶段的资金来源可以有很多渠道，在充分挖掘内部来源的同时，可 以积极寻求外部来源：股东的资金，企业的往来账户银行透支或贷款的可能， 代理商应付款或票据的贴现，出售反租( 出售给租赁公司再租用该项资产) ，商 业银行贷款，政府或公共机构的无偿资助或贴息贷款，最后才是风险投资基金。 o 资料来源：青年创业网，h t t p j w w w y o u t h c y c o m , 2 0 0 6 - 1 2 - 2 8 。胡颖。盛敏送餐业。福记模式”川新财富。2 0 0 7 ，( 2 ) ：8 6 1 5 民营企业创业融资策略研究 但主要还是银行贷款，除传统的流动资金贷款外，还有以下几种特殊贷款：应 收账款质押贷款；商业承兑汇票贴现；应收账款信托贷款；融资租赁方式；动 产质押贷款；知识产权质押贷款等。 ( 四) 扩张阶段 此阶段企业产品和服务已经能得到社会的认可，根据需求扩大再生产，因 此企业需要投资以提高生产和销售能力。在这一阶段，企业的生产、销售、服 务已具备成功的把握，企业逐步组建自己的销售队伍，扩大生产线、增强其研 究发展的后劲，进一步开拓市场，或拓展其生产能力或服务能力。这一阶段， 企业逐步形成经济规模，开始达到市场占有率目标，此时成功率已接近7 0 ， 企业开始考虑上市计划。 这一阶段融资活动又称作m e z z a n i n e ，在英文里的意思是“底楼与二楼之 间的夹层楼面 。可以把它理解为”承上启下”的资金( 有翻译为夹层资金) 。是 拓展资金或是公开上市前的拓展资金。这一阶段意味着企业介于创业投资和股 票市场投资之间。投资于这一阶段的创业投资通常有两个目的： ( 1 ) 基于以前的业绩，风险性大大降低。企业的管理与运作基本到位。业 已具有的成功业绩，使风险显著降低。 ( 2 ) 一两年以后便可迅速成长壮大走向成熟。这个阶段之所以对创业投资 家有一定的吸引力，是因为企业能够很快成熟，并接近于达到公开上市的水平。 如果企业有这种意向，在这一阶段介入的创业投资，将会帮助其完成进入公开 上市的飞跃。公开上市后创业投资家便完成了自己的使命从而撤出企业。因此， “承上启下 阶段的投资对创业投资家来讲可以”快进、快出”，流动性较强。 这一阶段资金需求量更大。比较保守或规模较大的创业投资机构往往希望 在这一阶段提供创业资本。在股本金增加的同时，企业还可争取各种形式的资 金，包括私募资金、有担保的负债，或无担保的可转换债，以及优先股等。 ( 五) 获利阶段 此阶段，企业的销售规模达到更大的规模，有的企业成为行业的佼佼者。 企业形成了稳定的现金流，收入高于支出，产生净收入，创业投资家开始考虑 撤出。对于企业来讲，在这一阶段融资的最佳方法之一是通过发行股票上市。 成功上市得到的资金一方面为企业发展增添了后劲，拓宽了运作的范围和规模， 1 6 - 第二章民营企业创业融资有关理论概述 另一方面也为创业资本家的撤出创造了条件。创业投资家通常通过公开上市而 撤出，但有时也通过并购方式撤出。 成功上市后企业的融资渠道和形式已经很多了，企业可以根据自己的发展 需要选择不同的资金来源，以便减少资金成本，达到一个最优的资本构成结构。 第二节融资应该考虑的基本因素 一、货币的时间价值 货币资金的所有者之所以放弃货币资金一段时间的使用权，无非是希望获 得一定的收益，这种收益的多少以利息率来表示。利息率就是货币资金的成本 或者价格。货币资金获取利息额的多少与时间成正比，因此又称为货币的时间 价值。货币的时间价值是构成筹资成本的一个最重要因素。它可以通过单利或 者复利计算的方式得到净现值。 二、币值变动风险 在现代经济社会中，货币已经与贵金属脱钩，变成纯粹的信用货币。信用 货币受其发行量、流通速度等多重因素的影响，其币值经常发生变动，从而产 生了对资产和负债的影响、对资本的实际收益率产生影响。 三、信用风险 信用风险是指借款人不能履行还本付息所产生的风险。信用风险越大，相 应市场上所要求的风险补偿就会越大。 四、流通风险和期限风险 流通能力，对证券而言就是转售能力。就金融性资产来说，其变现力是由 在不作大幅度价格让步的条件下能在短期内出售大量的该类证券的能力所决定 的。证券的转售能力和证券的收益率成反比，转售能力强要求的补偿收益率低， 转售能力弱要求的补偿收益率就高。 证券到期日的长短与市场利率变化的可能性成正比，到期日越长，市场利 率变化的可能性就越大，反之则小，这就产生了利率变动风险。所以，到期日 - 1 7 - 民营企业创业融资策略研究 越长的证券，所要求的收益率就高。长期证券高于短期证券的利率就是期限风 险的补偿收益率。 第三节各种融资形式成本计算方法 一、资金成本 资金成本，又称资本成本，是指企业为取得和占有资金而付出的代价，它 是由资金的筹资成本和占用成本两部分组成。其中，资金的占用成本是资金成 本的主体部分，也是降低资金成本的主要方向。 资金融资成本是指企业在筹措资金过程中发生的各种费用。如：证券的印 刷费用、发行手续费、行政费用、律师费用、资信评估费、公证费等。该成本 与融资的次数相关，与所筹资金数量关系不大，可以看作固定成本。 占用成本是指企业因占用资金而向资金提供者支付的代价。如长期借款的利息、 长期债券的利息、优先股的股息、普通股的红利等等。它具有经常性、定期性 支付的特征，它与筹资金额、使用期限成正比关系，可视为变动成本。资本成 本率是资金使用者由于使用资金所支付的报酬与所取得资金实有额的比率。 二、各种融资形式的资金成本 从严格意义上来讲，资金成本是筹资活动所引起的，实际现金流出量与实 际现金流入量相等时的折现率。故资金成本的基本计算公式为： n 实际现金流出量 实际现金流入量= 卢l ( 1 + i ) 式中i 就是资金成本。 ( _ ) 长期借款的资金成本 税前成本： 本金一保护性存款一筹资费用 n = t = l 本金借款利率一保护性存款存款利率本金保护性存款 ( 1 “) 1 8 - + ( 1 + i ) - 第二章民营企业创业融资有关理论概述 税后成本： 本金一保护性存款一筹资费用( 1 一所得税率) n 本金借款利率一保护性存款存款利率( 1 所得税率) = ) 一 一+ 本金保护性存款 t f f i l ( 1 + i ) ( 1 + i ) “ 式中的借款和存款利率一般用年利率表示，期限也用年度表示，求得i 值便 是资金成本。 ( 二) 长期债券的资金成本 税前成本： n 实际筹资量一筹资费用= e 仁l 债券面值票面利率 ( 1 + i ) 债券面值 + ( 1 + i ) 用逐次测试法求解出来的i 就是债券的税前资金成本。 税后成本：可参照长期借款的税后资金成本计算方法。 ( 三) 优先股票的资金成本 以企业立场计算优先股的资金成本： 优先股股利 实际发行价一筹资费用 以股东立场计算优先股的资金成本： 优先股股利 优先股股票市价 ( 四) 普通股票的资金成本 k s = d l o ( 1 - d 】+ g 式中：k 为普通股成本；d l 为第1 年股的股利；v o 为普通股发行价：g 为年增长率；f 为股票筹资费率。 ( 五) 留存收益的资金成本 k e = d v + g 式中：k e 为留存收益的资金成本：d 为普通股当年股利；v 为普通股当前 每股市价；g 为普通股股利年增长率；