（工商管理专业论文）西北公司股权结构、治理结构设计及相关问题的研究.pdf

重庆大学硕士学位论文 中文摘要 摘要 论文以现代公司治理理论的观点和目标为基础，应用股权结构、治理结构的 研究成果和结论，分析了西北公司股权结构、治理结构特点及其必然产生的代理 问题和企业经营的低效率结果，指出，在西北公司目前的外部环境下，集中股权， 发挥控制股东在公司治理中的作用，是提高公司治理效率近而提高公司绩效的主 要和重要手段。并据此设计了西北公司的股权结构和治理结构方案。 首先，作者对股权结构、治理结构国内外研究状况进行了分析，试图建立股 权结构、治理结构和公司绩效三者之间的关系，结果表明，股权结构通过影响公 司治理行为而影响公司绩效，但两者的相关关系尚无一致结论。其次，通过研究 各国公司治理的实务，我们发现，由于各国经济发展道路、社会文化传统、政治 法律制度以及经济发展阶段的不同，催生了不同的股权结构，形成了不同的治理 模式。最典型的是高度分散股权结构下发挥外部治理机制作用的市场导向型治理 模式和具有法人交叉持股的股权结构下发挥控制股东治理作用的网络导向型的治 理模式。两种模式各有其适应条件和优缺点。随着全球经济的发展，两种模式正 在相互融合，控制股东的治理得到各国的普遍重视。这些研究为西北公司股权结 构、治理结构的设计提供了理论和实践基础。 最后，论文以公司治理结构的效率为目标，以公司的内外环境为条件，设计 了西北公司具有相对控制股东的、管理层控股的股权结构，并依据其特点安排了 相应的治理结构。在此基础上，论文进一步研究了股权结构方案实施的相关问题， 认为该方案在西北公司具有可行性，能够较好地保证治理结构发挥监督与激励作 用，从而顺利实现公司治理的目标。 遗憾的是，该方案目前尚未完全实施，其效果有待后续研究对其进行实证。 关键词：股权，治理结构，研究，设计 重庆大学硕士学位论文英文摘要 a b s t r a c t t h ep a p e ri sb a s e do nt h ev i e wa n dg o a lo fm a n a g e m e n tt h e o r yi nt h em o d e m c o m p a n y , u s i n gr e s e a r c h r e s u l t sa n dc o n c l u s i o no ft h es t o c kf i g h ts t r u c t u r ea n d a d m i n i s t r a t i o ns t r u c t u r e i th a sa n a l y z e dc h a r a c t e r i s t i co fn o r t h w e s tc o m p a n y ss t o c k f i g h ts t r u c t u r ea n da d m i n i s t r a t i o ns t r u c t u r ea n dt h ep r o b l e mo fa g e n c yt h a tm u s tb e p r o d u c e da n di n e f f i c i e n tr e s u l tw h i c he n t e r p r i s e sm a n a g e i tp o i n t so u t , u n d e rt h e o u t s i d ee n v i r o n m e n t o f n o r t h w e s tc o m p a n ya tp r e s e n t ，c o n c e n t r a t i n gt h es t o c kr i g h ta n d g i v i n gp l a yt ot h er o l eo fc o n t r o u i n gs h a r e h o l d e r si nt h ec o m p a n ym a n a g e m e n ti st h e i m p o r t a n tm e a r l st oi m p r o v e t h ec o m p a n y sm a n a g e m e n ta n dc o m p a n y 。sp e r f o r m a n c eo f e f f i c i e n c y i nv i e wo f t h ea b o v e ，t h ea u t h o rh a sd e s i g n e dt h es t o c kf i g h ts t r u c t u r eo f t h e n o r t h w e s tc o m p a n ya n da d m i n i s t r a t i o ns t r u c t u r es c h e m e f i r s to fa l l ，t h ea u t h o ra n a l y s e st h es t a t eo fs t o c kf i g h ts t r u c t u r ea n da d m i n i s t r a t i o n s t r u c t u r ea th o m ea n da b r o a d ，a t t e m p t st oe s t a b l i s ht h er e l a t i o na m o n gs t o c kr i g h t s t r u c t u r e ，a d m i n i s t r a t i o ns t r u c t o i 他a n dc o m p a n y sp e r f o r m a n c e t h er e s u l ti n d i c a t e st h a t t h es t o c kf i g h ts t r u c t u r ei n f l u e n c e sc o m p a n y sp e r f o r m a n c et h r o u g hi n f l u e n c i n gt h e b e h a v i o ro fc o m p a n ym a n a g e m e n t , b u tt h er e l e v a n tr e l a t i o no fb o t hd o e sn o th a v e i l r l a n i r g l o u $ c o n c l n s i o ny e t s e c o n d l y , w ef o m a dt h a td i f f e r e n ts t r u c t u r eo fs t o c k f i g h tb r e g e n e r a t e da n db e c o m ed i f f e r e n tg o v e r n i n gm o d eu n d e rt h ee f f e c to f d i v e r s i t yo f t h ew a y o fe c o n o m i cd e v e l o p m e n tt oe a c hc o u n t r y , c u l t u r et r a d i t i o no ft h es o c i e t y , l e g a ls y s t e m o fp o l i t i c sa n ds t a g eo fe c o n o m i c d e v e l o p m e n ta f t e rs t u d y i n ga c t u a lp r a c t i c eo f m a n a g e m e n tf o rc o m p a n yf r o md i f f e r e n tc o u n t r i e s at y p i c a lo n ei sm a r k e t - l e a d i n g m o d eo fm a n a g e m e n tt op l a yag r e a tp a r tu n d e rh i g hd i s p e r s i n gs t o c kf i g h ta n dn e t w o r k l e a d i n gm o d eo fm a n a g e m e n tu n d e rs t o c kr i g h ts t r u c t u r et h a tl e g a lp e r s o n sh o l ds h a r e a l t e r n a t e l y t w om o d e sh a v et h e i ra d a p t i v ec o n d i t i o n sa n ds p e c i a lp o i n tr e s p e c t i v e l y w i t ht h ed e v e l o p m e n to fg l o b a le c o n o m y , t w ok i n d so fm o d e sa r cm e r g i n g r e c i p r o c a l l y ；t h ea d m i n i s l r a t i o no fc o n t r o l l i n gt h es h a r e h o l d e rg e t st h eg e n e r a la t t e n t i o n o f v a r i o u sc o u n t r i e s t h er e s e a r c hh a so f f e r e dt h et h e o r ya n dp r a c t i c ef o u n d a t i o nf o rt h e d e s i g n so f n o r t h w e s tc o m p a n y 。ss t o c kr i g h ts t m c t u r e ，a d m i n i s t r a t i o ns t r u c t u r e 。 f i n a l l y , t h ep a p e rt a k e se f f i c i e n c yo fc o m p a n y sa d m i n i s t r a t i o ns t r u c t u r ea st h eg o a l ， s u b j e c t st oi n t e r n a la n de x t e r n a le n v i r o n m e n to ft h ec o m p a n y , d e s i g n sc o n t r o lt h es t o c k r i g h ts t r u c t u r et h a ta d m i n i s t r a t i o na n ds u p e r v i s i o na u t h o r i t i e sc o n t r o li n t e r e s tr e l a t i v e l v i nn o r t h w e s tc o m p a n ya n dh a sa r r a n g e dt h ec o r r e s p o n d i n ga d m i n i s t r a t i o ns t r u c t u r e 重庆大学硕士学位论文 英文摘要 a c c o r d i n gt oi t sc h a r a c t e r i s t i c o nt h i sb a s i s ，t h ep a p e rs t u d i e dt h er e l e v a n tp r o b l e mo f s t o c kr i g h ts c h e m ei m p l e m e n t t h ea u t h o rt h i n k s 廿l a ts c h e m ei sf e a s i b l ei nn o r t h w e s t c o m p a n y i tc a ng u a r a n t e ea d m i n i s t m t i o ns t r u c t u r ea n dp l a yag r a t ep a r ti ns u p e r v i s i o n a n de n c o u r a g e f u n c t i o n , r e a l i z i n gt h eg o a lo f m a n a g i n gi nt h ec o m p a n ys m o o t h l y i t i sap i t yt h a tt h ep r o j e c th a v e n tb e e nf u l l ye x e c u t e da n di t se f f e c ts h o u l db e v e r i f i e db yt h ef o l l o w i n gs t u d y k e yw o r d s ：s t o c kr i g h ts t r u c t u r e ；a d m i n i s t r a t i o ns t r u c t u r e ；r e s e a r c ha n dd e s i g n 重庆大学硕士学位论文1 绪论 1 绪论 1 1 课题研究的目的和实践意义 公司绩效是公司生存和发展的前提，公司治理结构直接影响公司绩效。因此， 建立规范而有成效的公司治理结构一直是中国国企改革的关键和经济工作者晟热 衷的课题。从1 9 9 2 年开始，国企的改革进入了实质阶段产权制度改革，并由 此引发一系列的公司治理结构变革。近年来，在国家“抓大放小”的政策指导下，中 小企业的改革更加彻底，已经走在中国国企改革的前列。但是，由于种种原因， 中小企业的改革也存在诸多问题，产生了一些后遗症，如：公司改制不彻底，股 权设置不合理，运作不规范；公司内部机制不健全，董事会地位模糊、作用微弱， 董事会成员与高层管理人员大量重复，职能混淆不清，“一套人马两个班子”，董事 会积极性不高，效率低下，内部制度残缺，股东与经理之间的利益冲突严重，股 东利益受损，经营决策失误严重；对经理的激励和约束机制都不够，经理积极性 不高，追求自利或者行为短期化现象严重等。这些治理结构的残缺，造成了公司 运作行为的扭曲，影响了公司的未来和发展。因此，一个迫切需要解决的问题是 如何通过合理的产权制度安排建立合理的公司治理结构，在所有者和经营者之间 配置合理的权力，公平分配利益，建立有效的激励、监督与制衡机制，从而实现 公司的经营目标。 股份合作制企业是1 9 9 2 年至1 9 9 6 年国有中小企业改革的产物，其主要特征 是国有资产已全部或部分退出经营，股份平均且分散，没有相对控股的控制股东。 在当时的历史条件下，它一方面可以解决“产权重组”与“无人购买”的矛盾，另一方 面可以解决效率改革与既得利益保护的矛盾，是可行、易行、阻力最小的改革方 式。但是，股份合作制本身有难以克服的内在矛盾和制度缺陷，股份制和合作制 是两种根本不同的企业制度，在决策机制、股权配置、产权关系、监督机制、风 险承担方面有本质差别，因此，在实际运行中，股份合作制企业弊端日益突出， 出现许多问题，严重影响企业绩效，甚至导致一大批这类企业的死亡。 作者工作的单位西北公司就是在1 9 9 5 年底由地方国有企业改制成立的这 样一个股份合作制企业。本文中，作者将以西北公司这个“点”为蓝本，以公司治理 结构为“窗口”，分析采取全员平均持股方案的股份合作制企业的治理结构存在的问 题，对该类企业股权结构、治理结构模式的选择及相关问题进行系统研究，并试 图设计一套切实可行的、合理的、确保企业高效运转的治理结构。有效的公司治 理结构与合理的产权制度相对应，“管理者收购+ 员工持股”模式，体现了管理者和 所有者的统一，降低了代理成本，对员工亦有相当的激励。因此，从产权角度来 重庆大学硕士学位论文1 绪论 看，这种股权结构可以较好发挥内部治理的作用，是股份合作制最有效、最灵活 的替代。 尽管股份合作制企业由于9 6 年以后的进一步深化改革或因竞争优势缺乏而消 亡，其数量在整个改制成立的中小企业中的比例已经很小，但本论文的研究对象 股份合作制企业的产权结构与国有控股公司的产权结构存在很多相似之处， 在公司治理结构的实质方面也有许多共同的问题，因此，论文研究的内容不仅为 像西北公司这类股份合作制企业提出了走出困境，从根本上扭转业绩不佳的局面 的对策和方案，而且也对国有控股企业进一步改革以提高效率具有重要的理论和 实践意义。 1 2 主要研究内容 本论文应用产权及产权激励理论、代理理论、人力资本理论、管理层控制理 论、利润共享理论和国内外企业股权结构、治理结构研究成果和观点，来分析股 份合作制企业的股权结构、治理结构的特点，指出股份合作制企业由于外部治理 环境欠缺，内部治理机制又难以发挥作用，不可能保证企业正常、有效运转，从 而难以实现其经营目标。在此基础上，设计并选择了西北公司股权结构方案，认 为“管理者收购+ 员工持股”产权模式以及由此引出的治理结构是股份合作制企业 股权结构和治理模式的合适替代。作者还对实施“管理者收购+ 员工持股”企业的治 理结构设计和管理者的收购融资等问题进行了系统研究。论文的主要内容如下： 第一章、论述了论文研究的主要目的和实践意义，简要介绍了论文研究的内 容。 第二章、介绍并阐述了论文所涉及的理论依据，探讨了国内外股权结构、公 司治理的研究状况、典型的公司治理结构模式及其发展趋势，指出控制股东已经 并将继续在公司治理中发挥重要作用。在此基础上，本章进一步对各种治理结构 模式的利弊和适应条件进行了研究、分析和比较。 第三章、简要介绍了西北公司背景、经营状况、公司股权结构、治理结构， 并对公司运行中的问题及原因进行了较深入的分析。 第四章、分析了公司股权结构、治理结构设计的标准和原则，提出了股权结 构、治理结构选择的一般步骤，针对公司的现状及问题产生原因设计了西北公司 的股权结构、治理结构并对实施和运行中的相关问题进行了详细研究与探讨。 第五章、介绍了新的治理结构的实旌步骤，提出了方案实旄的相关的政策建 议。 第六章、对论文内容进行了总结。 2 重庆大学硕士学位论文 2 主要理论基础及相关理论研究 2 主要理论基础及相关理论研究 本论文主要用产权及产权激励理论、委托代理理论、人力资本理论、管 理层控制理论、利润共享理论及股权结构、治理结构的相关理论研究成果和观点 来分析西北公司的产权结构、治理结构以及存在的缺陷，并企图运用这些理论寻 求提高公司续效的合理的股权结构、治理结构。在具体讨论分析之前，我们有必 要首先介绍这些理论，以为后文的论述奠定坚实的理论基石。 2 1 论文基础理论 1 、产权及产权激励理论 产权理论 不同的产权制度将导致不同的治理结构、激励机制和管理模式。产权理论研 究的是产权的性质和作用，产权制度安排与交易费用、资源配置效率的关系，并 深入研究了企业产权的构成以及企业所有权安排。其主要观点如下： 按照科斯的理论，产权包括对财产行使的所有权、使用权、收益权和转让权 ( 或处置权) 。在交易成本和行政成本等制度性成本不为零的条件下，不同的产权 制度安排或不同的契约关系将直接影响企业的效率。这样，企业理论的核心问题 之一就成了怎样设定能够使企业活动当事人激励兼容的“激励性契约”的问题了【1 1 。 企业所有权指的是企业的剩余索取权和剩余控制权。剩余索取权是相对于合 同收益而言的，指的是企业收入在扣除所有固定的合同支付( 如原材料成本、固 定工资、利息等) 的余额( 利润) 的要求权。企业的剩余索取者也即企业的风险 承担者，因为剩余是不确定的、没有保证的，在固定合同被支付之前，剩余索取 者是什么也没有的。剩余控制权指的是在契约中没有特别规定的活动的决策权， 目的是最大化其剩余。在企业理论的早期文献中，经济学家是以剩余索取权定义 企业所有权的，但格罗斯曼和哈特在其已成为经典的论文中( g r o s s m a na n dh a r t 1 9 8 6 ) ，将企业所有权定义为“剩余控制权”。哈特在其1 9 9 5 年的著作中认为剩余索 取权是一个没有很好定义的概念，而剩余控制权的定义更加明确。阿尔钦德姆塞 茨则指出固定要素的投入者即资本家拥有“监督权与剩余索取权”。不过，这样的分 歧并不重要，重要的是至少从奈特( k n i g h t ，1 9 2 1 ) 开始，经济学家就认识到，效 率最大化要求企业剩余索取权的安排和控制权的安排应该对应1 2 。可以说，这种 对应是理解全部企业制度包括治理结构的一把金钥匙。 产权激励理论 产权学派的研究结果表明，一种产权结构是否有效率，主要视其能否为在它 重庆大学硕士学位论文 2 主要理论基础及相关理论研究 支配下的人们提供将外部性较大地内在化的激励，共有产权和国有产权都不能解 决这个问题，而私有产权却能产生更为有效地利用资源的激励，换言之，私有产 权在实现资源的优化配置，调动生产者的积极性、主动性和创造性等方面所起的 激励作用是一切传统手段无法企及的，由此，产权学派的兴起，引起了经济学界 的一场“革命”。只有激活人的因素，充分尊重和理解人的价值，将人及附加在人身 上的管理要素、技术要素与企业分配的问题制度化，生产力才能彻底解放。 进入2 0 世纪9 0 年代，围绕中国国有企业改革的核心问题，理论界形成了“产 权论”、“外部环境论”和“超产权论”三派观点。三种观点都认识到加强对企业家的 管理和激励对提高企业效率和效益的重要作用，从而使企业家的价值实现和激励 机制研究越来越成为学术界重点关注的领域。实践中，管理层持大股是促进国有 企业，特别是中小型国有企业改革行之有效的办法，是国企改革中重要的理论和 实践问题。 2 、委托代理理论 委托代理理论研究了委托代理关系产生的实质，代理问题产生的原因， 以及相应的约束激励机制。 出于对专业化分工利益的追求，所有者与经营者分离，所有者不再亲自经营 其拥有的企业，而是雇佣具有专门经营才能的经营者代为经营，并为之授予经营 者一定的决策制定权，双方建立委托代理关系，所有者是委托人，经营者是代 理人，即所谓的“资本雇佣劳动”。“信息不对称”是代理问题产生的根本原因，代 理人掌握有委托人无法观察到的私人信息。而作为追求自身效用最大化的经济人， 代理人与委托人的利益往往并不一致。同时，按照威廉姆森的观点，人是具有机 会主义行为的，亦即人们具有以不诚实的或者欺骗的方式追求自利的行为倾向。 因此，给定委托人与代理人之间存在信息不对称，在双方效用函数不一致并且代 理人具有机会主义行为的条件下，代理人就可能利用信息优势在追求自利的过程 中损害委托人的利益。这样，代理人在双方利益不一致时所采取的方案和在双方 利益一致时所采取的方案所导致的公司经济收入上的差异，就形成了代理成本， 降低了经济效率，产生了代理问题。可见，代理问题的产生必须具备主、客观两 方面的因素。主观方面，委托代理双方激励不相容，并且具有机会主义行为倾向； 客观方面，委托代理双方信息不对称。其中，主观因素是根据经验观察而做出的 假设，客观因素则是普遍存在的。 代理问题可以从两个不同的角度进行划分【3 】。从信息不对称发生的时间看，不 对称可能发生在委托人与代理人签约之前，也可能发生签约之后，分别称为事前 不对称和事后不对称。前一种情况下产生的代理问题称为“逆向选择”，后一种情况 下产生的代理问题称为“道德风险。从不对称信息的内容看，不对称信息可能是指 4 重庆大学硕士学位论文 2 主要理论基础及相关理论研究 某些参与人的行为，也可能是指某些参与人的知识。前一种情况下产生的代理问 题称为“隐藏行动”，后一种情况下产生的代理问题称为“隐藏信息”。 代理问题引发代理成本。所谓代理成本1 4 ，从规范意义上讲，是指信息不对称 存在情况下委托人与代理人之间签订的次优合同与信息不对称不存在的情况下签 订的最优合同相比的经济效率的损失；从实证的意义上讲，则包括委托人监督费 用、代理人保证费用及剩余损失三部分。给定股东( 委托人) 财富最大化的公司 目标，代理成本应予降低甚至消除。公司治理就是针对代理问题的，代理问题是 公司治理产生的最直接原因。 3 、人力资本理论 企业家是最主要的生产要素。现代企业家是经营者型的企业家，是以自己的人 力资本投入生产过程并承担经营风险。作为人力资本所有者应该同投入生产过程 的其他要素一样享有经验报酬索取权和分享企业剩余价值的权力。 企业家是企业最重要和最有活力的生产要素，是先进生产方式的开拓者和创 造者，是社会化大生产的具体组织者，是经营管理企业的专家，企业家的才能也 创造价值已成为全社会的共识。进入2 0 世纪9 0 年代以来，西方国家尤其是美国， 经济持续发展与其成功地完成了经济转型以及高新技术产业成为国民经济的先导 产业不无关系。再深入分析，发达国家在企业制度上进行了成功的创新，在企业 激励机制上普遍实行了经理股票期权和m b o ( m a n a g e m e n tb u y o u t ) ，在劳动力、土 地、资本和企业家才能这四大生产要素中，更加注重企业家的才能。 企业家( 或称为人力资本所有者) 同资本( 或称为非人力资本所有者) 之间 的关系是一个根本性的问题。我国在改革开放、发展市场经济的初期，出现了物 质资本支配人力资本的现象，但经济发展到一定阶段以后，人们普遍不再为物质 匮乏所困。知识经济、数字经济、信息经济、高科技的迅猛发展使得人力资本的 地位空前强大，人力资本开始支配物质资本。 人力资本所有者拥有企业所有权成为一种趋势，理由是：人力资本具有专用 性和群体性( 不同人力资本的分工与合作) ，所以投入企业后难以退出。而一旦退 出，人力资本所有者必须付出很大的成本。相反，现代市场经济条件下，非人力 资本的表现形式趋于多样化，特别是其证券化趋势，使之十分容易撤出。 4 、管理层控制公司理论 英美公司法的要点是：股东拥有公司。股东具有两个劳动( 或人力资本) 无 法抗衡的特权：一是股东对公司掌握着生杀大权股东不仅决定公司的发展方 向、由谁来管理，而且决定公司的解散和清算；二是股东对公司的收益或利润具 有几乎完全的支配权。当技术进步和市场扩张使现代大公司成为经济上优胜的组 织形式之后，资本所有者对于操作公司的日常经营甚至长期发展就力不从心了， 重庆大学硕士学位论文 2 主要理论基础及相关理论研究 优秀职业经理人取代资本家而成为企业的实际控制者。管理成为一门高度专业化 的职业。 管理的职业化带来更高的生产力、更低的成本、更多的收入和利润，符合资 本所有者的根本利益。分工必须分利，管理层不仅拥有公司的支配权，而且收入 足以同资本所有者并驾齐驱，一些所谓打工皇帝的收入甚至可能高于公司最大股 东的收入。高层管理、中层管理和基层管理形成的管理层不仅成为现代公司一般 性的标准架构，而且一旦形成，本身就成为某种具有生命力的组织，职业经理人 成为决定公司命运最关键的投入。这必然导致管理层控制公司理论占主流。 5 、利润共享理论 1 9 8 4 年，美国麻省理工学院经济学教授马丁l 魏茨曼发表了共享经济一 书，提出了共享经济新理论。 魏茨曼认为，传统的资本主义经济是一种工资经济，在这种经济体系中，员 工得到的报酬与厂商追求利润最大化的经营目标没有联系，这样会导致工资的固 定化，而且，当整个经济处于不健康状况，如总需求下降时，公司或商号为维持 既定的产品价格而缩减生产规模，势必会造成大量失业，政府采取的防止经济衰 退的措施又会导致通货膨胀，最终导致失业和通货膨胀并存。 魏茨曼建议实行共享经济制度，使工人的劳动收入由固定的基本工资和利润共 享两部分组成，这样对公司或商号来说，只要增加的收益大于劳动边际成本，它 们就对劳动力有需求，继续招聘员工。当总需求受到冲击时，公司或商号可以通 过调整利润共享数额或比例来降低价格，扩大产量和就业。在魏茨曼看来，共享 经济具有兼顾保证充分就业和抑制通货膨胀的双重作用。显然共享经济理论为 m b o 和e s o p ( e m p l o y e es h a r e - o w l ：l c r s h i pp l a n ) 提供了有力的理论解说。 2 2 股权结构与公司治理的分析研究 本节首先介绍了国内企业的改革背景及主要方式。通过提出股权结构的类型， 介绍了股权结构对公司行为绩效的影响的研究现状、公司治理及国内外研究现状、 典型的股权结构与公司治理模式，指出了各国公司治理发展的趋势，并对它们的 利弊和适应条件进行了分析比较，目的是为公司股权结构、治理结构的设计提供 理论和实践依据。 2 2 1 国内企业改革的现状 1 、国内企业改革的现状 国内企业改革的主角和难题是国有企业的改革。迄今为止，国企的改革已经 走过了漫长的历程，但就其基本思路，在很长一段时间内，推行的方针是所有权 与经营权相分离。政企分开、承包经营、股份制改造均是这一思想的体现。然而， 重庆大学硕士学位论文 2 主要理论基础及相关理论研究 两权分离带来了所有者缺位这一新问题， 治理能力不强，效率低下，竞争力不足， 使企业的经营者缺乏监督与激励，企业 缺乏参与国际竞争的优势，国有企业的 状况并未得到根本改善。在这种情况下，党的十五届四中全会提出了新的国企改 革思路一国有经济的战略性重组和收缩( 国退民进) ，并由此引发了国企产权改 革。可以说，中国国企的改革此时已进入了实质性阶段。产权改革成为国企改革 的主流。 2 、产权改革的主要方式 目前，国内主要产权改革的方式有以下几种： 公司上市及上市公司中的国有股减持：将国有企业股权转移到个人或民营法 人手中；实施m b o ，使企业的管理人员拥有企业的部分股权，甚至是控制权；员 工持股；把企业出售给外部人。 3 、股权定价方式 根据国有资产监管委员会的规定，股权定价分以下两种情况： 对于非上市公司，股权定价的确定主要依据资产评估的结果，同时考虑产权 交易市场的供求状况、同类资产的市场价格、职工安置、引进先进技术等因素； 上市公司国有股权定价，其转让价格在不低于每股净资产的基础上，参考上市 公司盈利能力和市场合理表现定价。 4 、国有企业产权转让的争执 国有产权转让争执的焦点是，国有企业民营化的产权转移是否能提高社会效 率。其中，经济界以郎咸平为代表的学者认为，国有企业实施m b o 等民营化过程 中导致了国有资产的大量流失，使社会财富分配不公平，最终会导致社会效率的 下降。而以张维迎为代表的学者认为，国有资产流失并不是m b o 和民营化本身的 问题，而是国有资产的经营管理体制不完善和国家法律法规不健全的问题，是资 产评估体系不合理的问题。然而，中国目前正在进行的国有企业民营化带来的企 业效率的提高是不容否认的，这正是企业改革的目的。 2 2 ，2 股权结构、公司治理的国内外研究现状 1 、股权及股权结构 根据产权理论，所谓股权就是自然人或法人对企业所拥有的全部或部分企业 所有权( 包括剩余索取和剩余控制权) 。在资本主义早期，企业产权为个人出资形 成，股权结构简单，企业主拥有全部的企业所有权。不仅如此，由于企业主还是 企业的经营者，他还拥有企业的法定控制权。 随着资本主义产业革命的完成，机器生产取代了手工劳动，企业规模日益扩 大，特别是十九世纪后期，企业技术、装备水平进一步提高，产出能力大大加强， 产品供给大大增加，导致了日趋激烈的竞争，企业风险日益增大。企业的所有者 7 重庆大学硕士学位论文 2 主要理论基础及相关理论研究 两权分离带来了所有者缺位这一新问题 治理能力不强，效率低下，竞争力不足 状况并未得到根本改善。在这种情况下 使企业的经营者缺乏监督与激励，企业 缺乏参与国际竞争的优势，国有企业的 党的十五届四中全会提出了新的国企改 革思瞎一国有经济的战略性重组和收缩( 国退民进) ，并由此引发了国企产权改 革。可以说，中国国企的改革此时已进入了实质性阶段。产权改革成为国企改革 的主流。 2 、产权改革的主要方式 目前，国内主要产权改革的方式有以下几种： 公司上市及上市公司中的国有股减持；将国有企业股权转移到个人或民营法 人手中；实施m b o ，使企业的管理人员拥有企业的部分股权，甚至是控制权；员 工持股；把企业出售给外部人。 3 、股权定价方式 根据国有资产监管委员会的规定，股权定价分以下两种情况： 对于非上市公司，股权定价的确定主要依据资产评估的结果同时考虑产权 交易市场的供求状况、同类资产的市场价格、职工安置、引进先进技术等因素； 上市公司国有股权定价，其转让价格在不低于每股净资产的基础上，参考上市 公司盈利能力和市场合理表现定价。 4 、国有企业产权转让的争执 国有产权转让争执的焦点是，国有企业民营化的产权转移是否能提高社会效 率。其中，经济界以郎戚平为代表的学者认为，国有企业实施m b o 等民营化过程 中导致了国有资产的大量流失，使社会财富分配不公平，最终会导致社会效率的 下降。而以张维迎为代表的学者认为，国有资产流失并不是m b o 和民营化本身的 问题，而是国有资产的经营管理体制不完善和国家法律法规不健全的问题，是资 产评估体系不合理的问题。然而，中国目前正在进行的国有企业民营化带来的企 业效率的提高是不容否认的，这正是企业改革的目的。 2 2 2 股权结构、公司治理的国内外研究现状 1 、股权及股权结构 根据产权理论，所谓股权就是自然人或法人对企业所拥有的全部或部分企业 所有权( 包括剩余索取和剩余控制权) 。在资本主义早期，企业产权为个人出资形 成，股权结构简单，企业主拥有全部的企业所有权。不仅如此，由于企业主还是 企业的经营者他还拥有企业的法定控制权。 随着资本主义产业革命的完成，机器生产取代了手工劳动，企业规模日益扩 大，特别是十九世纪后期企业技术、装备水平进一步提高，产出能力大大加强， 产品供给大大增加，导致了日趋激烈的竞争，企业风险日益增大。企业的所有者 产品供给大大增加，导致了日趋激烈的竞争，企业风险日益增大。企业的所有者 重庆大学硕士学位论文 2 主要理论基础及相关理论研究 为了分散风险，逐步选择了多样化的经营战略，独占公司股权的局面开始瓦解， 形成了多人共同拥有公司股权而分享企业所有权的股权结构。到了现代，金融证 券市场逐步成熟和完善，社会分工越来越明确，投资领域和区域越来越宽广，企 业由于这些环境和经营条件的改变，投资主体越来越多，股权越来越分散。当然， 其分散的程度随各国的环境和企业约束条件的不同也存在差异。贝利和米恩斯以 股权分离的程度把股份制企业分为五种类型嘲，其解释和控制权程度如下： 1 ) 、个人独占型公司。在这类企业中，“个人或者由其他同伙组成的小集团” 拥有公司股份的8 0 以上，因而可以直接地、完全地控制企业的财产经营。 2 ) 、大股东控股公司。在这种情况下，“个人或少数人组成的集团”持有股份 5 0 以上( 但小于8 0 ) ，财产经营的所有控制权，斗寺别是选择董事的权限”由这 个人( 或集团) 直接控制。 3 ) 、法律手段控股公司。在这类企业中，财产经营的控制者持股比例小于半 数，但由于利用了多层控股机制，他们的控制股能够得到法律上的承认，所以能 像“单独所有者那样，获得对全部财产的经营控制权”。 4 ) 、相对控股公司。在这类企业中，单个股东或少数股东集团虽然只拥有相 当低的股份( 约5 - 2 0 ) ，但由于他们能成功联合起来，从其他小股东那里收集到 足够的委托书，从而能在股东年会上控制着超过半数的表决权，成为企业财产经 营的“事实上”的控制者。 5 ) 、股权高度分散的公司。在这种情况下，企业股权高度分散，没有任何股 东能够持股5 以上，企业财产的经营实际上摆脱了所有者控制，被经营者所支配。 2 、股权结构对公司治理行为和绩效的影响 国内外对公司股权结构的研究主要集中在股权结构对公司行为绩效的影响研 究方面。早在1 9 3 2 年，b e r l e 和m e a n s 就开始研究公司股权结构对公司行为绩效 的影响，并指出：在公司股权分散的情况下，没有股权的公司经理和分散的小股 东之间具有潜在的利益冲突，因而无法使公司绩效达到最优【6 】。而正式的对公司价 值与经理所持股权关系的研究则是从j e n s e n 和m e e k l i n g ( 1 9 7 6 ) 开始的，他们将股东 分成内部股东和外部股东两类，而公司的价值则由内部股东所占的股份比例所决 定，比例越高，公司的价值就越大 ”。h o l d e m e s s 和s h e e h a n ( 1 9 8 8 ) 通过比较具有绝 对控股股东的上市公司和股权非常分散的上市公司业绩，发现公司股权结构与公 司绩效之间无明显的相关关系m c c o n n e l 和s e r v a s ( 1 9 9 1 ) 【9 j 认为公司价值是公司 股权结构的函数，通过实证分析得到一个经验性结论，他认为托宾( t o b i n ) q 值 与公司内部股东所拥有的股权之间具有曲线关系。m y e o n g _ h y e o n c h o ( 1 9 9 8 ) 幂0 用1 9 9 1 年公布的美国5 0 0 家最大公司的数据，以资本品投资费、研发费为被解释 变量，以股权结构为解释变量，采用最小二乘回归的方法得出股权结构影响公司 重庆大学硕士学位论文 2 主要理论基础及相关理论研究 投资进而影响公司价值的实证结论。他认为在不同的股权结构空间上，投资行为 随内部股东的持股比例变化而变化，从而造成公司价值的改变【l “。c h a r l e s j - h a d l o e k ( 1 9 9 8 ) j 1 豆过对股权结构、现金流和投资之间的关系研究发现内部股权比例 与投资对现金流的敏感性成非线性关系。当内部股权比例从0 增加时，投资 现金流敏感性迅速上升，随着内部股权比例的上升，这种关系逐渐减弱，当内部 股权比例超过某一值后，投资一现金流敏感性慢慢下降。关于股权结构对公司行 为绩效的实证研究，结果也并非一致。根据o s w a l d 和j a h e r a ( 1 9 9 1 ) 的统计，有些 研究( 如v a n c e ，1 9 6 5 1 9 6 4 ；p f e f f c r , 1 9 7 2 ；u i ml e cf r a i n e i s ，1 9 9 8 ) 表明内部持股 比例与公司绩效有显著性正相关关系，但同样有另外一些研究( 如s c h l m d t ，1 9 7 5 ； l i o y d ，e t a l ，1 9 8 6 ：v c s n e r ，1 9 8 7 ) 表明两者间不存在显著性关系。在融资行为方面， w i l l i a m s o n ( 1 9 8 8 ) 认为，在市场经济条件下的企业中，债务和股权不仅仅应被看作 是不同的融资工具，而且还应该被看作是不同的治理结构。哈特( 1 9 9 5 ) 甚至认 为，给予经营者以控制权或激励并不十分重要，至关重要的问题可能是要设计合 理的融资结构，限制经营者以投资者的利益为代价，追求他们自己目标的能力。 在我国，何浚( 1 9 9 8 ) 统计了我国上市公司最大股东持股比例在不同区间上 的公司数量情况，但没有论及股权结构与公司治理行为和绩效之间的关系【l ”。周 业安( 1 9 9 8 ) 对股权结构与净资产的收益率的关系进行了检验，分析了股票的流 通性结构，股权的所有制结构与净资产收益率之间的实证检验结果，但他对公司 的研究仅停留在净资产收益率上。孙永祥等( 1 9 9 9 ) 将公司股权结构的情况分成 三种：( 1 ) 股权高度集中；( 2 ) 股权高度分散；( 3 ) 公司拥有较大的相对控制股 东，并通过实证分析它们对公司经营激励、收购兼并、代理权争夺以及监督机制 的影响，得出了：与股权高度集中和股权高度分散的结构相比，有一定集中度， 有相对控制股东，并且有其他大股东存在的股权结构，总体而言最有利于上述四 种治理机制的作用发挥，因而具有该种股权结构的公司绩效也趋于最大【1 2 】。股权 结构对公司行为影响的研究方面主要集中在对融资行为( 梁彤等) 、股利政策( 杨 淑娥2 0 0 0 ，陈国辉2 0 0 0 ，厚红旗2 0 0 1 ) 等方面的研究，而对投资行业、违规行为、 保护投资者利益等治理行为方面还少见。 3 、公司治理及国内外研究现状 国内外对公司治理的研究主要集中在公司治理的实质、目标和形式方面。 1 ) 、公司治理的实质和目标 公司治理也称公司治理结构，法人治理结构。公司治理的提出是因为股权分 散带来两权分离，产生代理问题。基于公司治理的不同角度，出现了不同的公司 治理观点，但这些观点归结起来，其实质就是建立治理结构，通过配置和行使控 制权，进行有效的激励与监督【l ”，降低代理成本，实现股东及其他利益相关者的 9 重庆大学硕士学位论文 2 主要理论基础及相关理论研究 利益最大化。 按传统的观点，公司治理目标是“股东财富最大化”。随着社会经济的发展， 基于人力资本理论和利润共享理论的公司治理目标已经转向“履行社会义务，实现 所有利益相关者利益最大化”。许多学者指出，除了投资者之外，工人、企业经营 者、供应商等等利益相关者都对企业进行了专用资产投资，也承担了经营风险， 因此企业就应该由所有“利益相关者”( s t a k e h o l d e r s ) 共同治理( b i m r ，1 9 9 5 ：杨瑞龙， 周业安，1 9 9 7 ；等等) 。而且，在目前各国公司治理实务中，共同治理已成为普遍 采用的观点。 2 ) 、公司治理的形式具体制度安排 企业治理结构包括外部治理和内部治理结构( 林毅夫，1 9 9 7 ) 【1 4 j 。外部治理 是通过竞争的市场所实现的，如产品市场、经理人市场、资本市场( 公司控制权 市场) 的竞争，这种治理也称为公司的间接控制。而人们经常提到的公司治理往 往指的是内部治理所有者对企业经营者进行监督、控制和激励的一整套制度 安排，又称直接控制。 ( 1 ) 外部治理 在外部治理中，重要的是充分竞争的市场体系，包括产品市场、经理人市场 和资本市场等。 经理人市场的竞争：f a m a 1 5 】认为，经理人( 作为劳动力的特殊部分) 市场 对经理施加有效的压力。如果一个经理把企业搞得一塌糊涂，那么在经理市场上 他的个人资本就会贬值。因此