（技术经济及管理专业论文）房地产开发项目的投资决策研究.pdf

中文摘要 房地产业是一个高利润的行业，作为国民经济的重要支柱产业正在我国蓬勃 发展。房地产投资开发过程是一系列复杂工作过程的综合。随着国家宏观政策的 变化和房地产市场的日益完善和正规，科学的决策研究在房地产投资过程中起着 越来越重要的作用。本文针对房地产企业的投资决策问题，从房地产投资的涵义、 特征和原则入手，全面分析了房地产投资决策的目标、类型、决策方法、决策特 点和步骤等基本概念，系统分析了房地产投资决策的理论。首次运用群组模糊层 次分析法( g f a h p ) 于房地产投资类型决策，并用该方法建立了投资类型决策模 型。并结合开发企业投资的特点和程序，详细论述了房地产开发地段选择的各种 影响因素，指出选址决策是一个混合目标系统决策问题，并利用可拓集合理论， 建立了一个选址决策的物元分析模型。随后根据经济学中投资收益递增递减的原 理，结合房地产投资的特点，建立了房地产单体或多单体群体项目的最优规模决 策模型。在对前期的投资类型、地点和规模进行分析之后，本文又系统分析了房 地产风险的概念，介绍了风险分析的方法。提出了利用组合投资来分散房地产投 资风险，利用现代投资组合理论和资本资产定价模型分析了房地产领域的组合投 资问题，指出应尽可能进行组合投资以消除各项目的非系统风险，建立了投资组 合的风险决策理论模型，并初步研究了房地产投资组合管理过程。最后，以一个 开发项目的投资决策过程为例，综合运用上述各个模型进行了系统实证分析，验 证了各个决策模型的有效性和实用性。 关键词：投资决策群组模糊层次分析法物元理论房地产风险组合投资 a b s t r a c t t h er e a le s t a t et r a d ew i t hh i g hp r o f i ti ss p r i n 西n gu pv i g o r o u s l ya st h ei m p o r t a n t m a i n s t a yi n d u s t r yo ft h en a t i o n a le c o n o m y , b u tt h ep r o g r e s so ft h ee x p l o i t a t i o ni sa c o m p r e h e n s i v ew o r kc o m p o s e db ya s e r i a lo fc o m p l e xw o r k s w i t ht h ec h a n g eo f m a c r o s c o p i c a lp o l i c ya n dt h ed e v e l o p m e n to ft h er e a le s t a t em a r k e t ，t h ei n v e s t m e n t d e c i s i o nw o r kp l a y sm o r ea n dm o r ei m p o r t a n tr o l ei nr e a le s t a t ee n t e r p r i s e a i m i n ga t t h ei n v e s t m e n td e c i s i o n , t h ep a p e rs t a r t sw i t hi t sm e a n i n g ，c h a r a c t e r i s t i ca n dp r i n e i p l e a n ds y s t e m i c a l l ya n a l y s e si t sd e c i s i v ea l m s ，t y p e s ，m e t h o d s ，c h a r a c t e r i s t i c t h e nt h e g r o u pf u z z ya h pm e t h o d ( g f a h p ) i sf i r s t l yi n t r o d u c e da n dt h ed e c i s i v em o d e lo f i n v e s t m e n tt y p ei ss e tu pb yt h i sw a y a f t e rt h i s ，v a r i o u si n f l u e n c i n gf a c t o r so nt h e l o c a t i o ns e l e c t i o ni nr e a le s t a t ed e v e l o p m e n tw e r ee x p o u n d e di nd e t a i l i ti sp o i n t e do u t t h a tt h el o c a t i o ns e l e c t i o ni sa ni s s u eo fm i x e do b j e c ts y s t e m am a t t e r - e l e m e n t a n a l y s i sm o d e lo fl o c a t i o ns e l e c t i o nw a sb u i l tw i t he x t e n s i v e s e tt h e o r y b a s e do nt h e p r i n c i p l ei ne c o n o m i c st h a ti n v e s t m e n tb e n e f i td e c r e a s e db yd e g r e e s c o n n e c t e dw i t l l t h ep e c u l i a r i t yo f t h er e a le s t a t ei n v e s t m e n t ，t h eo p t i r n a ls c a l ed e c i s i v em o d e li ss e tu p a f t e rt h i s ，t h er i s ki nr e a le s t a t ee n t e r p r i c ei ss y s t e m a t i c a l l ya n a l y z e da n dt h ew a yt o a v o i dt h e s er i s k si si n t r o d u c e dw h e r e a f t e r u s i n gt h em o d e lo fc a p i t a la s s e tp r i c i n g ( c a p m ) ，t h ep a p e ra n a l y s e st h ei s s u e so fr e a le s t a t ep o r t f o l i oa n da d v i s e si n v e s t o rt o d e v e l o pp o r t f o l i ot or e d u c eu n s y s t e m a t i cr i s k t h er i s kd e c i s i o nt h e o r ym o d e lo fr e a l e s t a t ep o r t f o l i ow a sb u i l ta n dt h em a n a g e m e n tp r o c e s so fp o r t f o l i oi n v e s t m e n tw a s s t u d i e de l e m e n t a r i l y l a s t l yt h ep a p e rg i v e sa l le x a m p l eo fa l le x p l o r a t i o np r o j e c ta n d a l la b o v em o d e l sa r ed e m o n s t r a t e dt ov e r i f yt h e i ra v a i l a b i l i t ya n dp r a c d c a l i t y k e y w o r d s ：i n v e s t m e n td e c i s i o ng f a h pe x t e n s i v e s e tt h e o r y r e a le s t a t er i s kp o r t f o l i oi n v e s t m e n t 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作和取得的 研究成果，除了文中特别加以标注和致谢之处外，论文中不包含其他人已经发表 或撰写过的研究成果，也不包含为获得苤注盘茎或其他教育机构的学位或证 书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中 作了明确的说明并表示了谢意。 学位论文作者签名- 4 研百乍签字日期 年月 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解墨生盘茎有关保留、使用学位论文的规定。 特授权苤生盘芏可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检 索，并采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编以供查阅和借阅。同意学校 向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权说明) 学位论文作者签名： f 面话荡 导师签名 签字日期：年月日签字日期： 刻立秋 年月日 第一章绪论 第一章绪论 1 1 我国房地产业投资开发现状及存在的问题 从上个世纪8 0 年代初改革开放开始到现在，中国经历了2 0 年的城市化的发 展路程。在这个过程中，大规模的城市建设、大量的农业人口涌入城市、国家实 行住房制度改革、城镇居民改善住房条件等巨大需求拉动了房地产业的发展，也 给房地产业带来源源不断的动力。反过来，房地产业的迅速发展也促进了城市化 进程的加快，截至2 0 0 4 年，我国开发区的面积已经增加到3 6 0 0 0 平方公里，建 成区在2 0 年内扩大了一倍；与上世纪8 0 年代初相比，2 0 0 4 年，中国的城市化 比率提高了2 0 个百分点，城市人口总量增长了一倍，并形成了珠三角、长三角 等城市群。 城市化的推进及房地产发展使城市居民的居住环境发生了深刻变化，人们 的居住条件从量到质均有了全面提高。房地产的发展带动了下游家居、建材等行 业的迅速发展，设私有财产的观念深入人心。我国城市化率的目标为5 0 ，每年 增加一个百分点，这个百分点带来的旧城改造的规模、农民进入城市的数量及由 此而产生的对房地产开发的需求是惊人的，可以这样说，房地产在一段时期内还 有很大的发展空间。 经过2 0 多年的发展，我国房地产市场已经度过了市场化初级阶段，基本上 完成了市场化进程。现在的市场在产品供给和企业、市场类型和消费者、产品和 科技进步等方面都呈现出不同的特征。具体地讲，有以下三大特征：川 1 、从产品供给和企业角度来讲，现有的房地产市场呈现出以下五个特点，一 是房地产产品价格差异扩大，各种档次的价格相互之间的参照性减低，低价更低， 高价更高，总体均价趋降；二是房地产行业边际利润水平降低，既有市场竞争因 素，也有资金成本因素，但因其销售规模较大，因而对投资仍具有较强吸引力； 三是资金、技术、品牌、土地等行业门槛大大提高，迫切需求职业化的专业队伍， 尤其是土地资源的限制，使得进入成本大增；四是房地产项目的销售速度减慢， 虽然市场总量迅速扩大，但政府管制趋强，而消费冲动趋减，销售周期加长；五 是日趋激烈的市场竞争使得营销成本上升，客户服务成本亦呈上升趋势，营销成 本使项目利润更趋降低。 2 、从市场类型和消费者角度来说，房地产市场正由生存消费型转向投资消费 型。随着房地产市场产品供应的日趋丰富及消费者的成熟，房地产市场的需求形 态及消费者购房心理正在发生着深刻的变化，消费者对房地产的需求正从必需品 第一章绪论 转向追求享受的消费品，住房的功能也由原先的保值、增值的房产功能向消费、 享受功能扩展。由于产品供应日渐丰富，消费者无须担心房价的涨落而难以把握 购房时机，而可以根据自身的喜欢及需求去决定。但消费者在如此有利的市场中 也并非绝对的赢家，还是要承担进入市场必然应当承当的买家风险和投资风险。 从生存消费向投资消费转型的过程中，消费者改善居住需求而消费房地产的消费 者仍然是拉动市场发展的核心动力。 3 、从产品和科技进步角度来说，随着产品技术的进步，房地产市场已经基 本上实现了以产品为主题的产业化。在这个过程中，产品同质化成为市场主流发 展趋势。因产品品质水平普遍提高及所购产品大体相似，大多数人享有基本相似 的居住条件，人们对住房进行更新换代的速度加快。房地产商利用建筑业、建材 业、设计业的技术应用，不断推出对消费者更具吸引力的新产品，表现出电子业 的某些现象。由于竞争日趋激烈，房地产创新不再是简单的应用新技术，而是最 大程度地发挥土地资源潜力，通过综合和优化市场因素满足消费者的需求。在以 产品为主题的房地产市场中，房地产企业化水准大大提高，全行业明显进步而且 更加理性，发展商已熟练掌握房地产业的规律和技术，模仿和照搬都有助于行业 发展，但不能保证项目成功。整个房地产市场从你死我活的竞争转向资源组合， 行业内部不同优势的各方走向寻求共同利益。专业咨询、代理机构的市场不断扩 大。 房地产业是为人类的社会生产活动提供居住和生产空间的产业，在整个国民 经济中具有重要地位。自改革开放以来，我国的房地产业和房地产市场，得到了 迅速的恢复、发展和壮大。尤其是近些年来，房地产市场呈现出来了供需两旺的 势头，开发规模一直在增大。如图表1 1 所示，近几年来的投资增长率一直在提 高。 2 1 从当前形势看，房地产业已经成为钢铁、水泥等部分行业过度投资，银行 信贷增长偏快的一个源头性因素。2 0 0 4 年1 至4 月，全国房地产投资在去年2 9 ，7 的高增长基础上同比增长了3 4 6 。雨后春笋般涌现的新开工楼盘，需要大量 消耗钢材、水泥，旺盛的市场需求、巨大的利润驱动，加剧了钢铁、水泥等行业 的过度扩张。在2 0 0 4 年4 月，为抑制固定资产投资增长过快、信贷投放增幅过 大的现象，中国人民银行、国务院、中国银监会先后发布三个与房地产业有关的 金融、产业政策。这三个政策连同4 月份国务院办公厅发布的关于半年内停止审 批农用地转为非农用地，全面清理整顿在建、拟建项目，暂停部分项目的开工建 设的土地政策一起，给房地产开发商们带来了很大生存压力。 国家适当限制房地产开发，防范房地产金融风险，采取的提高房地产项目开 发固定资产投资项目资本金比例等宏观政策对房地产投资增速进行控制，这样使 得企业前期“拿地”变得越来越公平与公开，促使企业将重点向专业化的市场研 第一章绪论 究、产品定位及营销策划转化，这都将提高整体行业的开发水平与成本控制能力， 因此今后的竞争是建立在专业化的基础之上的。 表1 12 0 0 0 - - 2 0 0 3 年全国房地产投资增长率 年份2 0 0 0 2 0 0 12 0 0 22 0 0 3 数值( ) 1 9 52 5 32 1 92 9 7 房地产投资规模巨大，前期决策起着重要的作用，在专业化水平愈来愈重要 的今天，如何结合房地产开发中的风险因素来做出一个科学的投资决策，对房地 产业的生存和发展具有重要的指导意义。随着市场经济的逐步发展，投资环境越 来越市场化，当初有土地就能赚钱的日子已经一去不复返，因此结合风险条件， 研究具有一套科学性和实用性的决策方法，对于促进房地产投资决策科学化，推 动房地产业走向规范化，具有重大的积极作用。 1 2 房地产投资决策问题的研究现状及课题研究的目的和意义 1 2 1 房地产投资决策问题的研究现状 我国房地产业自八十年代中后期才逐渐恢复和发展起来。目前，国内关于房 地产投资决策的理论研究尚处于探索阶段。国内学者对房地产经济及房地产投资 决策的研究主要通过以下三种手段和途径：借鉴国外理论、系统研究和非系统研 究。早期多以借鉴和翻译欧美市场化国家关于房地产投资、经营的文献和论著为 主，这方面代表性的译著有【3 删【5 l 【6 】：龙胜平等人翻译的美国学者g l a y l o r ie c r e e r 和m i c h a e ld f a r r e l l 的专著( i n v e s t m e n ta n a l y s i sf o r r e a le s t a t ed e c i s i o n ( 房地产 投资决策分析) ，该译著从房地产市场分析入手，以贴现现金流量分析为基础， 重点介绍了美国房地产的投资决策指标和投资风险的定量表达方法，对国内房地 产投资决策研究具有一定的参考价值。类似的译著还有葛孚光译的房地产投资 盈利技巧一书，该书介绍了投资、经营房地产实物和金融的一些技巧和方法。 另外，逯艳若、张令东、任国军还翻译了美国南方卫理公会大学房地产教授威廉 姆b 布鲁格曼和印第安纳大学房地产教授杰夫瑞d 费雪在房地产领域的著 作r e a le s t a t ef i n a n c ea n di n v e s t m e n t ( 房地产融资与投资) ，涵盖了住宅 房地产融资、收益型房地产融资、项目融资投资以及房地产资本市场和证券等方 面的内容，进一步加深了潜在经济因素对房地产风险及价值重要性的探讨。 第一章绪论 由于国情、体制及房地产市场发展程度不同，国外理论侧重研究房地产经营 和金融，而我国的房地产市场尚处于发展完善阶段，市场行为多以开发为主，故 这些译著对我国房地产投资理论的研究起了一定的促进作用，但作用有限。 我国房地产市场的发展变化和国家关于房地产业政策的调整，促使国内对房 地产投资决策的研究逐渐重视。国内的研究多以定性分析为主，侧重于房地产投 资决策的某方面，或论及房地产投资风险及测度，【”1 8j 或探讨房地产投资策略【9 】， 或应用决策分析中某一方法于房地产投资决策i 】0 j j 【。内容较多，但缺乏创新 和应用价值。从检索查询的资料来看，以徐顺喜的开发商决策论、李启明的 房地产投资风险与决策和郑华的房地产市场分析方法较有代表性。徐顺 喜等人对1 9 9 2 1 9 9 6 年我国房地产市场运行现象进行了较为深刻的分析，对因决 策失误而造成开发企业倒闭或破产的教训进行了总结和反思，并就决策的重要性 和影响因素作了较为详尽的阐述，但没有对房地产投资开发过程中的决策问题进 行系统归纳，也未涉及风险分析，对定量决策方法讨论的很少，对决策者的投资 行为研究也没有明确提出。李启明等人的工作弥补了上述缺陷，对房地产投资决 策问题类型进行了归纳，介绍了相应的基本决策方法，但并没有把风险分析和决 策分析有机结合起来进行研究，没有构造有关前期风险决策的多目标模型。郑华 则深入到房地产市场运作的层面，研究各方面量的关系，并研究设置可量化的观 察指标体系对房地产的细部市场进行了分析。此外，个别学者就房地产投资的项 目选择问题从理论上提出过多目标决策方法，而大部分有关房地产开发经营和投 资的书籍中，介绍的风险决策方法也只是建设项目经济评价方法及参数中的 一些基本方法，从未解决好风险决策问题。总的看来，目前房地产投资决策理论 的研究还不能满足房地产开发企业的实际需要。 计算机技术的飞速发展为房地产投资决策的研究注入了新的活力，未来房地 产投资决策的研究趋势是与计算机管理信息技术( m i s ) 和决策辅助支持技术 ( d s s ) 相结合，建立一整套辅助房地产投资评估与决策的模型及集成系统，更 好地服务于决策和提高工作效率。这方面已有人作了一些可喜的尝试。 1 2 2 课题研究的目的和意义 如上所述，本课题主要基于以下两方面的原因： ( 1 ) 近年来我国的房地产业进入了相对平稳的发展阶段，各项制度逐步完 善，市场活动逐渐走向有序。随着城市房地产管理法及其配套法规如预售许 可证制度、中介管理制度等的相继建立，房地产市场的投机活动大为减少。但由 于不少开发商的盲目决策、商品房市场的销售不畅以及历史遗留积累的问题的综 合影响，导致商品房空置面积增加，开发成本加大，开发企业投资效益下降。特 第一章绪论 别是近期国家出台多项政策对房地产业进行宏观调控，开发企业已越来越认识到 房地产投资过程中科学决策的重要性。另一方面我国的房地产投资决策体制也不 健全，目前房地产企业进行可行性研究和投资决策，仍套用建设部的建设项目 经济评价方法和参数，为更好地为房地产开发企业服务，促进我国房地产业的 健康发展，相关的理论决策研究也非常必要。 ( 2 ) 从目前国内的房地产投资决策研究的状况来看，国内的研究水平尚不 够深入，不能为房地产企业的投资开发决策提供有效的方法和工具，本课题拟以 规范性决策理论为指导，综合运用运筹学、系统工程、决策分析和现代经济理论 来研究房地产投资决策中的各种决策模型和决策方法，采用定性和定量分析结 合，经济理论与投资实务相结合、传统分析和现代方法相结合的原则，为房地产 投资决策者提供系统、有效的决策模型和方法。 随着我国城市化水平的加快，广大居民对改善住房条件的强烈需求，以及国 家把住房建设作为国民经济新的经济增长点和居民消费热点的政策和决心，房地 产业的发展前景是乐观的。当前房地产业的发展和开发企业经营决策的现状对开 发项目的投资决策研究工作提出了迫切的要求，其理论研究的现状亟待有成果满 足实际需要，这也是本课题选题的目的和意义所在。 1 3 本文主要研究方法和技术路线 1 3 1 房地产投资决策理论 房地产投资决策分析是开发商经营决策的核心。房地产投资决策理论还处于 不断发展阶段。本文从房地产投资的涵义、特征和基本原则谈起，重点分析了房 地产投资决策的目标、类型、决策方法、决策特点和步骤。 本文拟从三个方面把握房地产投资决策的概念：它是人的主观能动性的反 映；它是为实现一定的投资目标而对方案进行规划、评价直至作出最后选择的 全部活动；它是一个不断滚动完善的过程。并把房地产投资决策划分为确立目 标、搜集和处理信息、制定方案、方案评估决策和反馈控制五个阶段，将规范性 决策理论( 定量优化方法) 与现代决策理论( 即与心理学、社会学、组织学等学 科的行为研究理论和习惯域分析) 结合起来，系统地对其全过程进行分析，以指 导房地产实践。 从房地产开发项目建议书阶段到开工准备阶段的工作被称为前期工作，前期 工作是房地产开发过程中至关重要的一步，前期策划获得成功，开发便成功了一 半。i l 驯前期决策主要包括开发项目类型选择( 市场定位) 、选址决策和可行性研 第一章绪论 究等内容，它的有效性直接关系到开发投资的成败。前期决策的研究是一项极具 现实意义的工作。本文针对开发前期的重要工作投资机会决策、开发地段优 选和开发规模决策来重点研究开发前期的投资决策问题。 l 3 2 房地产投资类型决策模型 房地产投资类型决策是指房地产开发商根据某地的投资环境和各类房地产的 特点，确定投资开发项目类型的过程。房地产投资类型决策问题实际上是一个多 目标决策问题。本章采用群组模糊层次分析法( g f a h p ) 进行房地产投资类型 的决策，既能克服决策者个人的主观偏见，又对a h p 法进行模糊环境下的扩展， 并根据g f a h p 法建立了房地产投资类型决策模型。 房地产开发项目类型包括土地、住宅、写字楼、商店和购物中心、旅游饭店 和公寓等，不同类型的投资项目具有不同的效益和不同的风险，如何确定项目类 型是一种投资方向的决策，也是投资的首要决策。个好的投资项目类型，要满 足投资的安全性、增值性和变现性等要求，因而这类决策属于多目标风险决策问 题。这类投资方向性的决策，尽管也需要决策所依据的资料，但更多地依赖于决 策者个人或专家组的思维判断，很难用精确的最优化模型来解决，因而常用的决 策方法是层次分析法( a h p ) 。然而层次分析法仍存在不少不足之处，一是它所 用判断矩阵的元素( 属性值) 是一些纯数字，差值范围大且不准确，因为有些属 性指标本身是非量化指标，再加上人的主观判断，信息的不完全，这些指标具有 模糊性：二是人们对这些变量的不同理解，使判断矩阵的元素具有不确定性；三 是决策者的观念对评估结果也有影响。因此，在项目开发前期，无法掌握确切的 数据资料计算有关客观指标而须根据经验数据和专家意见采用主观指标进行决 策的情况下，将模糊数学知识引进决策之中具有重要意义。本文采用模糊数来量 化主观评价指标，提出了房地产开发项目类型优选的模糊多准则决策方法。 1 3 3 房地产投资地点决策模型 房地产投资开发地点决策是投资类型决策的后续工作，是根据项目类型在可 行的开发地点中确定最优的开发地点。地点决策是投资取胜的关键因素。房地产 投资地点的决策也是一项十分复杂的系统工程，需要选择合适的决策模型。 选择地段时点时须考虑的因素很多，它包括建设成本和工期、销售价格和利 润、地块所在区域环境和销售情况、地点不同对建筑施工的影响、地段差异引起 的风险等，而它的决策目标包括单位建筑面积预期利润、地块区域环境、开发项 目建设周期、地块所在区域类似物业销售或出租行情、预期售价等，因而地段的 选择也是一个多目标风险决策问题。对这类主观与客观评价指标并用的复杂决策 第一章绪论 问题，很难完全用精确的经典最优化模型解决。本文以物元理论和可拓集合理论 为基础，将基于解决系统不相容问题的物元分析方法与房地产开发地段优选决策 有机地结合起来，研究地段优选的物元关联分析多准则决策法。 1 3 4 房地产投资规模决策模型 房地产投资规模决策是房地产投资整个过程中的一个重要组成部分。房地产 投资开发规模的决策问题实际上是一个单耳标决策问题。规模决策主要考虑开发 量是否符合市场需求，如何以最小的开发成本获得最大的经济效益等问题。规模 决策主要考虑开发量是否符合市场需求，如何以最小的开发成本获得最大的经济 效益等问题。房地产投资开发规模可分为两种：一是单体或多单体群体项目的规 模决策；二是区域性开发项目的分阶段规模决策。本章重点研究了单体或多单体 项目的规模决策，提出了经济楼高的概念，基于单位面积利润最大化准则，建立 了确定经济楼高的理论模型，并给出了满足工程要求的简化计算模型。 1 3 5 房地产组合投资风险决策问题 房地产投资分析总是在不确定状态下进行的，如何避免房地产风险是房地产 投资决策中一项的重要内容。房地产的投资应是多方向的，比如投入部分资金在 普通住宅，投一部分资金在高档写字楼等。由于风险大的房地产投资项目回报率 也相对较高，而风险小的项目回报率较低，因此，可将资金分散地投入不同类型 的房地产项目，以通过多样化来分散风险，形成综合的竞争优势，使得在相同回 报率下投资的风险最小或在相同风险水平下投资的回报率最大，这就是房地产组 合投资风险决策问题。随着我国房地产业的不断发展，房地产投资的合理组合是 房地产开发经营多样化战略的客观要求和必然结果，加强这方面的研究对房地产 投资具有重要的指导作用，特别是不久的将来我国将实行房地产证券化，其研究 意义更为重大。本文拟用基于证券投资的马可维茨的现代投资组合理论和方法， 研究投资组合理论对房地产投资的指导作用，说明资本资产定价模型对房地产投 资的指导作用：并建立个组合投资风险决策理论模型。 1 3 6 房地产投资决策模型的综合实证分析 本章以一个房地产开发项目投资决策过程为例，按照房地产投资决策的程 序，综合运用投资类型决策模型、投资地点决策模型、投资规模决策模型、组合 投资决策模型进行了实证分析，验证了各个投资决策模型的有效性和实用性。 第二章房地产投资决策理论概述 第二章房地产投资决策理论概述 房地产投资开发除了具备一般行业具有的生产、流通、消费和服务等特征外， 还具有投资量大、生产周期长、资金周转慢、产品体积庞大、生产环节多、风险 大等特点，其投资开发经营环节包括计划、规划设计、征地动迁、七通一平、施 工、验收、销售或经营等，还与二十多个行业和部门发生关系。故房地产开发投 资决策不仅牵连到很多决策问题，而且涉及到许多因素，包括企业效益、社会效 益、城市规划和建设、经济发展、住房制度改革等多方面，是一个复杂的系统过 程。同时，由于房地产投资开发是一个高风险的行业，决策是否正确将是成败的 关键。因此，对其研究具有重要的理论意义和实用价值。 2 1 房地产投资决策涵义 在现代决策理论中，决策是指人们在行动之前对行动目标与手段的探索、判 断与抉择的过程。决策理论一般可分为两类：传统的规范性决策理论和现代的描 述性决策理论。前者属于决策方法的科学化范畴，其理论基础是决策方法学、系 统工程学、运筹学和经济分析理论，主要是对决策问题进行理性分析、研究科学 的决策方法与程序；后者属于决策行为的科学化范畴，其理论基础是心理学、社 会学、组织论、认识论等，主要以西蒙( h s i m o n ) 所开创的现代决策理论为开 端，重点研究决策个人、群体和组织的决策行为，揭示其内在机制，提出改进决 策行为的途径。1 1 4 1 投资决策是一个动态的、不断修正和调整的过程。投资决策的 概念有以下几个要点：第一，它是人的主观能动性的反映，是在投资实践活动之 前的一种主观认识活动；第二，投资决策是为实现一定的投资目标而面对投资方 案进行规划、评价直至作出最后抉择的全部活动；第三，投资决策是一种不断滚 动完善的动态过程。 房地产开发投资决策，是指房地产开发企业按照国家规定的建设程序，根据 宏观投资的规模、方向、结构、布局及有关方针政策，在对房地产供求市场和价 格研究的基础上，确定开发投资目标，选定投资项目，拟定开发方案，运用科学 的方法，以对各种各选进行综合评价，选择能实现预期目标的最满意方案，做出 决燕的过摧。若在上述过程巾考虑开发中的风险因素及其影响，便称为房地产开 决策的过程。若在i 述过程中考虑开发中的风险因素及其影响，便称为房地产开 发的风险诀策。 第二章房地产投资决策理论概述 2 2 房地产开发投姿决策的基本要素 房地产投资决策系统包含五个基本要素，即决策者、决策对象、决策信息、 决策理论与方法和决策结果。 决策者指房地产开发投资主体，是决策系统主观能力的体现者，其素质直接 影响着决策结果。房地产可以是个人，也可以是国家和企业的决策机构。按古典 经济理论，决策者的行为是理性的、合乎逻辑的，其目标是作出具有最高价值的 选择，使满足程度最大化。1 1 5 j 决策对象是房地产开发投资项目。它还可细分为投资规模、投资机会、投资 开发地段、筹资、管理和经营等。 决策信息包括房地产项目有关的各种经济技术情报、市场动态、开发投资环 境状况、投资资金来源等各方面的信息，如过去类似开发项目的有关资料、当前 的市场分析与统计资料以及对未来不确定因素的预测信息等。 决策结果是采用的投资方案和单位建筑面积投资额、投资利润率、投资回收 期等技术经济指标。 2 3 投资决策研究的主要问题 房地产投资项目周期可划分为三个时期：投资前时期、投资时期和营销时期。 每个时期的研究内容各不相同。投资前时期主要是选择投资机会，立项评估，并 对项目进行规划和研究，做出最后的投资决策。这一时期的工作包括五项内容， 即机会研究、初步可行性研究、辅助研究、可行性研究和项目评估。进行可行性 研究是这一时期最主要的工作。投资实施时期主要是谈判及签订合同、工程项目 设计、旌工安装、职工培训和试营销。这个时期的工作重点是控制建设周期和投 资费用。营销时期是项目正式建成获取经济和社会效益的时期。在房地产开发中， 项目选择的工作最为重要也最为复杂，若项目选择正确，可以说投资已有六成至 七成的把握，广义的说，房地产投资项目选择就是房地产投资决策。故房地产投 资前期要研究的问题便构成投资决策的主要问题。 2 3 1 房地产投资决策目标分析 房地产投资的目标很多，获取高额利润、无形收益、社会效益、环境效益等 都是投资者所追求的目标。 1 6 1 对于任何自主经营、自负盈亏、自我积累、自我发 展的房地产投资者而言，都是在高额利润这个主要目标的前提下，去追求社会效 第二章房地产投资决策理论概述 益和环境效益。因此，在投资利润这个总目标的前提下，还应考虑：( 1 ) 投资本 金的安全性；( 2 ) 变现性；( 3 ) 远期与近期收入；( 4 ) 对通货膨胀的防护等。 房地产业与其他产业关联度大、产业内部组成复杂、市场竞争激烈、投资主 体多，因此房地产投资目标影响因素众多，主要应注意以下几方面因素： ( 1 ) 投资能力； ( 2 ) 投资经验； ( 3 ) 投资风险； ( 4 ) 投资回- 1 ： ( 5 ) 市场供需状况： ( 6 ) 融资条件； ( 7 ) 经济状况和物价水平。 2 3 2 房地产投资决策的要素分析 房地产投资涉及面广，决策影响因素众多，既有宏观、可控、主观等方面的 因素，也有微观、不可控、客观等方面的因素。大致包括如下几个方面： ( 1 ) 投资者自身影响因素。具体包括资金实力雄厚与否、投资经验多寡、经 营者管理水平高低、决策能力高低、市场预测准确与否、投资时机的把握等因 素。 ( 2 ) 投资对象自身影响因素。具体包括地理位置、地质条件、地块形状和规 划条件、房屋结构类型和用途、房屋施工质量、房屋装修水平和设备水平、房 屋的造型与装饰及房屋周围的景观和绿地等因素。 ( 3 ) 投资环境影响因素。具体包括政治形势变化、法律法规和制度的变化、 经济景气程度、市场供需状况、地区经济环境与自然环境、融资难易程度、项 目周边环境和设麓配套条件、人口变化状况及物价消费水平和工资水平等因素。 房地产投资者在长期决策实践中，汲取各种案例的经验和教训，总结出房地 产投资决策的三要素：投资时机、投资地段和质量。房地产投资中之所以强调三 要素，这是因为影响房地产投资决策的因素很多，应选择重点因素分析，能纲举 目张，便于及时系统地进行决策，起到事半功倍的效果。 ( 1 ) 投资时机 投资时机是指房地产投资的最佳时间和房地产出售的最佳机会。房地产投资 时机并不总是存在。可能维持在一定时间中，也可能稍纵即逝，投资者应及时发 现并把握住它。 ( 2 ) 投资地段 投资地段是指房地产投资对象所在的具体位置。包括房地产投资对象的地理 第二章房地产投资决策理论概述 位置和社会位置。前者主要是指地段的繁华程度、基础设施完善程度、自然环境 及地质条件等。后者主要是指居住区人群素质、教育水准、服务业水平、交通通 讯、生活设施完善情况等。房地产投资者应根据所选地段的不同建造不同的房屋 或投资不同类型的房地产。 房地产地段的选择，对房地产投资的成败至关重要。房地产的增值潜力与地 段有着密切的关系。 ( 3 ) 投资质量 投资质量含义较广，既可指房地产投资对象质量的优劣程度，也可指投资决 策和管理的水平。房屋质量是一个困扰建筑业、房地产业的“老问题”，近来对 商品房质量不佳的投诉呈上升趋势。高明的投资者会着眼于当前利益和远期利 益，根据不同类型房地产的要求，采用不同的质量战略。 当然，房地产投资决策水平的高低也将直接影响投资质量，它是衡量投资质 量好与差的关键因素。精明的投资商会抓住最佳投资时机，获得最有利的投资地 段，并发挥该地段的最大效益。 2 3 3 房地产投资决策对象分析和类型 房地产按项目的类型可分为住宅、商业店铺、写字楼、宾馆、别墅等投资类 型，各种投资类型的特性是不一样的。房地产开发商应根据所在地段的具体情况 选择选择合适的投资对象和类型。 2 3 4 房地产投资决策方法概述 按照解决决策问题的性质不同，房地产投资决策方法可分为： ( 1 )确定型决策方法 确定型决策方法适用于解决决策系统中状态变量清楚确定的确定型决策问 题，一般可分为单纯选择决策法和模型选择决策法。 ( 2 ) 风险型决策方法 风险型决策方法适用于解决风险性问题。风险性决策问题是指在决策系统 中，决策变量有两种以上的自然状态，而状态变量出现的概率可以实现估计，并 且各个备选方案在各种概率下的结果是可预测的。风险型决策方法主要有期望损 益分析法、概率分析法、决策树分析法。 ( 3 ) 不定型决策方法 不定型决策方法适用于解决决策系统中决策变量处于两种以上的自然状态， 而状态变量出现概率无法预测的非确定性问题。不定性决策方法主要有乐观决策 法、悲观决策法、后悔值决策法、加权平均决策法。 第二章房地产投资决策理论概述 ( 4 )竞争型决策方法 竞争型决策方法适用于解决具有竞争对手的决策问题。竞争型决策方法主要 是运用运筹学中的对策论方法。 ( 5 )多目标决策方法 在研究解决复杂的系统问题时，需要同时考察和评价多个目标，而多个目标 之间又存在着不可公度性和矛盾性。因此，现代决策研究者提出了各种多目标决 策方法来解决这类问题，如主要目标法、加权法、理想点法( t o p s i s ) 、折衷法、 层次分析法( a h p ) 、协调规划法、模糊综合评判法( f c e ) 等。 2 3 5 房地产投资决策步骤 房地产投资决策步骤是房地产投资者在决策过程中各工作环节应遵循的符 合自身运动规律的先后顺序。科学的投资决策，必须建立在科学的决策程序基础 之上，这样可避免决策的主观性和盲目性。按照现代决策理论的思想，房地产投 资决策包括了房遗产投资目标和策略的确定、投资估算与预测、方案经济评价与 比较、风险分析和投资决策。具体可分为咀下几个步骤： ( 1 ) 确定投资目标和投资策略 房地产投资决策的起点就是发现问题，进一步确定投资的总目标和各分目 标，针对不同的投资目标，制定不同的投资战略。这个阶段一般要进行房地产投 资时机、房地产类型的决策和投资区域环境的考察。 ( 2 ) 拟定方案，进行投资预测与估算 在确定投资目标和策略之后，公司有关人员在收集、掌握大量信息的基础上， 集思广益，科学论证，精心设计，拟定各种备选方案。一要注意方案整体的详尽 性、互斥性；二是要选择合适的估算预测方法，以保证有关数据的准确可靠性。 ( 3 ) 方案评价与比较 方案的分析评价就是对各个备选方案，在进行选择之前，利用合理的评价指 标体系和有效的方法，对各方案的优劣进行比较和排序。 ( 4 ) 对方案进行风险分析 方案的风险分析是指对已选定的一个或两个方案，对方案投资风险进行定性 和定量分析。定性分析给出各种风险因素，定量分析可找出对投资效益影响最大 的几个因素及对风险状况进行模拟。根据方案风险程度的水平，对方案进行取舍。 ( 5 ) 投资决策 投资决策就是在前面几个步骤的基础，选择最有利的方案。 ( 6 ) 实施跟踪，反馈控制 决策者在实施决策后，要重视信息的反馈，及时总结经验教训，根据客观情 第二章房地产投资决策理论概述 况对方案进行必要的调整和修改。 2 3 6 房地产投资决策问题的特点与类型 按照房地产投资开发的程序，其开发一般要经过买地或征地动迁、规划设计、 建设、销售出租、售后服务等环节。涉及到的投资决策问题包括：投资开发地点 决策、规划设计方案决策、投资项目规模决策、筹资决策、开发管理决策、经营 方式决策、市场营销决策( 价格) 等。其具体内容分述如下： ( 1 ) 房地产投资类型决策 房地产投资类型决策就是指房地产开发商根据菜地的投资环境，决定是否在 此进行投资开发及进一步确定投资开发项目的类型。投资类型决策是开发商进行 投资开发必须进行的重要决策，是开发商的经营战略决策，其成败直接关系到企 业的生存与发展。本文所研究的房地产投资项目类型包括：土地、住宅、写字楼、 商店和购物中心、旅游饭店、公寓以及混合类型等。 ( 2 ) 房地产投资开发地点决策 房地产投资开发地点决策是指房地产商在确定了投资项目类型之后，根据项 目类型在可行的开发地点中确定最优的开发地点。地点决策是投资取胜的关键因 素。“地点、时机、质量”被行内人士称为房地产投资成功的三要素，而国外房 地产商更是认为投资成功的三要素为“地点、地点、地点”。由此可见，地点决 策对房地产成功与否意义重大。 ( 3 ) 开发规划设计方案决策 开发规划设计方案决策实质选择与确定最优的规划设计方案。最优的规划设 计方案应综合考虑项目的经济、环境、社会三大效益，使综合效益最大化。 ( 4 ) 房地产投资开发项目规模决策 房地产投资开发规模决策是指确定开发项目的建设开发的数量和面积，是房 地产投资类型决策和投资地点决策后的后续决策问题。开发规模的确定一般是在 满足城市规划要求和容积率、覆盖率的前提下，综合考虑市场需求量和企业自身 实力、融资难易程度做出的决策。项目开发规模的决策一般可分为两种情况考虑： 一是单体项目或小规模群体项目的规模决策；二是区域性开发项目的分阶段规模 决策。 ( 5 ) 融资决策 融资决策是指选择并确定筹集项目开发建设资金的方案。开发项目资金来源 有：自有资金、贷款、发行债券和股票、预售融资、合作开发、合资开发等。筹 资决策要综合考虑各种资金的数量、币种、资金成本、资金占用时问和筹资风险 等各种因素。 第二章房地产投资决策理论概述 ( 6 ) 房地产开发管理决策 房地产开发管理决策是指房地产所涉及的各类决策问题，如旆工单位的选 择。 ( 7 ) 房地产经营方式的选择 房地产经营方式决策是指开发商对物业的流通选择租赁、出售或两者综合的 方式。这一问题的决策要靠物业市场特点、房地产发展形势等种种因素。 ( 8 ) 房地产市场营销策略 房地产市场营销决策是指确定营销方式和策略，销售价格和出租价格。其中 价格决策需要考虑开发总成本、税金、利润和市场需求、竞争状况等因素。 上述房地产投资决策各类问题基本是按投资开发的顺序排列的，每一阶段的 决策是以前面各个阶段的决策结果或实施结果为基础，同时又需要考虑影响后续 各个决策阶段的目标的因素。实际工作中，不一定严格按照上述决策程序来解决 问题，可根据具体情况，有些决策问题可提前考虑，或综合进行考虑。 第三章房地产投资类型决策模型 第三章房地产投资类型决策模型 房地产投资类型的选择要求开发商根据国家宏观经济形势和房地产业的发 展状况，寻求最佳的投资类型和方式。投资类型决策应遵循投资的安全性、增值 性和变现性三个原则，必须综合考虑投资收益率、经营收入、增值潜力、风险程 度、技术要求、资金需求量等多个目标。故房地产投资类型决策问题实际是个 多目标决策问题。 多目标决策常用方法有十余种，如加权法、目标规划法、层次分析法、模糊 综合评判法，在房地产投资决策中均有应用。b t 1 1 8 】【1 观从投资类型决策自身特征 来看，一方面要求决策结果能确定房地产投资项目类型的排序先后；一方面需要 有一定的决策所需相关数据，主要更依靠决策者个人或专家的判断。因此，房地 产投资类型决策