（工商管理专业论文）基于实物期权的bot项目风险分析及管理研究.pdf

西南交通大学硕士研究生学位论文第1 页 摘要 随着我国高速公路的迅速发展，有限的资金已不能满足工程建设的需要，为解决 基础设施建设与资金短缺之间日益严重的矛盾，促进国民经济的快速发展，b o t 作为 一种新型的项目融资模式在我国高速公路建设领域得到越来越广泛的应用。由于高速 公路b o t 项目在时间和空间上的可延伸性，其内部各因素之间以及与外界环境的影响 又错综复杂，因此有必要对b o t 建设项目进行风险分析及应对措施的研究。本文在借 鉴国内外研究成果的基础上，作了以下研究工作： 1 以b o t 融资以及风险管理理论为基础，详细分析b o t 模式下建设项目风险的特 点，为后期的研究作了准备； 2 在对b o t 建设项目的风险评估研究中，以对比分析实物期权法与传统n p v 法在 实例中的应用来证实实期权法的科学性和先进性，在影响因素不确定条件下，能够最 大程度的估计建设项目存在的潜在效益，为风险的评估决策提供可靠依据； 3 在实例分析部分，以长株高速公路b o t 项目为例充分检验本文方法的有效性。 关键词：b o t 建设项目：风险分析；实物期权：风险管理 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 i 页 a b s t r a c t w i t ht h er a p i dd e v e l o p m e n to fe x p r e s s w a yi nt h ec o n u t r y , l i m i t e df u n d sh a v eb e e n u n a b l et om e e tt h en e e do fc o n s t r u c t i o n i no r d e rt or e s o l v eg r o w i n gc o n f l i c t sb e t w e e nt h e i n f r a s t r u c t u r ec o n s t r u c t i o na n dt h ef u n d s h o r t a g e ，b o t a san e wp r o j e c t f i n a n c i n g m o d e l ，h a v eb eu s e dm o r ea n dm o r ei nt h ef i e l do fe x p r e s s w a yc o n s t r u c t i o nf o rp r o m o t i n gt h e r a p i dd e v e l o p m e n to fn a t i o n a le c o n o m y e x p r e s s w a yb o tp r o jo c th a st h ee x t e n d e dn a t u r eo n t i m ea n ds p a c e ，a d d i t i o n a l l y , e f f e c t so fi n t e r n a lf a c t o r sa n de x t e r n a le n v i r o n m e n to nt h a ta r e c o m p l e x t h e r e f o r e ，i ti sn e c e s s a r yt oc a r r yo u tas t u d yo nb o tc o n s t r u c t i o np r o j e c tr i s k a n a l y s i s a n di t sc o u n t e r m e a s u r e s o nt h eb a s i so fs u c c e s s f u lr e s e a r c h e sa th o m ea n d a b r o a d ，m a k et h ef o l l o w i n gr e s e a r c hw o r k ： 1 b a s e do nt h et h e o r yo fb o tf i n a n c i n gf u n da n dr i s k m a n a g e m e n t ，c a r r yo u ta c h a r a c t e r i s t i ca n a l y s i so fc o n s t r u c t i o np r o j c c tr i s ku n d e rt h eb o t m o d e l ，p r e p a r i n gf o rl a t e r s t u d y ； 2 i nt h ec o u r s eo fr e s e a r c ho nr i s ka s s e s s m e n l r e a lo p t i o nm e t h o do fs c i e n t i f i ca n d a d v a n c e dn a t u r ei sp r o v e db yt h ew a yo fc o m p a r a t i v ea n a l y s i sb e t w e e nr e a lo p t i o nm e t h o d a n dt r a d i t i o n a ln p vm e t h o du s e do nt h ee x a m p l e ，w h i c hc a ne s t i m a t et h em a x i m u m p o t e n t i a l b e n e f i t se x i s t e di nc o n s t r u c t i o np r o j e c t su n d e rt h ec o n d i t i o no fu n c e r t a i n t yi n f l u e n c i n g f a c t o r s ，p r o v i d i n gar e l i a b l eb a s i sf o rd e c i s i o n - m a k i n g ； 3 nt h ep a r to fc a s es t u d y , t h ev a l i d i t yo ft h i sm e t h o di s f u l l yc h e c k e dt a k i n gc h a n g z h u e x p r e s s w a yb o tp r o j e c ta sa ne x a m p l e k e y w o r d s ：b o tc o n s t r u c t i o np r o j o c t ；r i s ka n a l y s i s ；r e a lo p t i o nm e t h o d ；r i s kr e s p o n s e 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 页 第一章绪论弟一早三百y 匕 1 1 研究的背景 1 1 1 我国高速公路建设的基本情况 依据国家高速公路网规划的要求，到2 0 0 7 年中国已大概完成了国家高速公路 网规划总里程的4 0 左右，约5 3 ，0 0 0 公里，其中包括一些地方政府规划的高速公路。 依据“十一五 规划，全国公路年投资额在1 4 0 0 亿人民币左右，到2 0 1 0 年全国公路 总里程将达到2 0 0 万公里，其中高速公路3 5 万多公里，而这个目标已经提前实现了。 2 0 0 8 年全球金融危机导致国际经济大环境面临巨大的挑战，虽未对我国整体经济形势 造成严重的冲击，但是情形并不容乐观。2 0 0 8 年1 1 月5 日召开的国务院常务会议提出 实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策，投资4 万亿，出台十项强有力的扩大内 需的举措，保持经济稳定增长，其中有三项措施与交通运输行业密切相关。在政策强 而有力的支持下，2 0 0 8 年修通高速公路6 4 3 3 公里，公路通车总里程和公路密度比1 9 7 8 年增长3 倍多，全国公路总里程达3 6 8 万公里，其中高速公路总里程达6 0 3 万公里。 2 0 0 9 年中国高速公路再次保持了高速发展，到年末，我国高速公路建成通车5 5 5 千 公里，总里程要达到6 5 万公里，基本完成“五射两纵七横 ，实现“东网、中联、西通”的 目标。 中国高速公路投资建设正处在飞速发展的阶段，高速公路行业迎来了蓬勃发展的 春天。中国经济的健康平稳的快速发展是高速公路发展的内驱力，国家政策的大力扶 持是高速公路发展的重要因素，稳定的行业投资回报率为高速公路吸引闲置资本提供 了保证。吴庆玲的文章【l 】中曾引用过相关研究结果：“每增加一个城市人口，基础设施 投资至少增加到万元，依据我国城市化的发展目标，2 1 世纪最初的2 0 年，城市人口将 增加3 5 亿至5 亿人，城市基础设施投资至少要达到3 5 万亿至5 万亿，年均城市基础设 施投资需要1 7 5 0 亿至2 5 0 0 亿。 长久以来，政府垄断运作一直是我国基础设施建设的 唯一模式，由于全部资金由政府有限的财政预算投资，实际上已经远远不能满足基础 设施建设的需求。政府财政投资短缺、金融风险发生的可能性增大，在这种背景下， 寻找其他融资渠道是必然的选择。随着我国市场经济持续平稳的发展，与之相适应的 配套基础设施在我国国民经济发展中将发挥越来越重要的作用。特别是中国作为一个 西南交通大学硕士研究生学位论文第2 页 发展中国家，作为基础设施建设中比重较大的高速公路工程更需要庞大的资金支持， 而特许经营项目融资就是最适合基础设施和公共事业的方式之一。这种方式缓解了政 府巨大的资金压力，使基础设施建设完全依赖政府的局面得到扭转。有效利用资本市 场上外资及闲置民营资金，必将为高速公路建设带来全新的局面。 1 1 2 湖南省高速公路建设的基本情况 湖南，地处中国中部，其特殊的地理位置使其成为贯穿东西、沟通南北的重要交 通枢纽。发展高速公路既有利于拉动我省经济平稳较快的增长，也能推动钢铁、水泥 等相关产业的持续发展。湖南的高速公路建设不仅对整个湖南的社会经济发展有重大 意义，对我国整体经济形势的发展也具有重要作用。1 9 9 4 年1 2 月湖南建成了第一条高 速公路长永高速，实现了“零”的突破，此时距我国第一条高速公路沪嘉高速公路 建成已过去了6 年之久此后的三年间，湖南境内仅有4 5 公里高速公路建成通车，占全 国的o 9 。如此落后的交通状况势必成为阻碍湖南社会经济发展的绊脚石。从1 9 9 8 年开始，在湖南省委、省政府的正确领导下，借助国家宏观政策的春风，湖南迈出大 步开建高速公路的步伐，相继建成了长潭、长益、益常、潭耒、未宜、临长、潭邵、 衡枣、常张、长潭西、醴潭、邵怀、怀新、常吉、韶山等高速公路，截止2 0 0 8 年底， 湖南高速公路总通车里程达到2 0 0 1 公里，“一纵四横”高速公路主骨架基本成型。 2 0 0 8 年全球金融危机给湖南高速公路建设带来发展的机遇，我省高速公路建设者 积极响应国家号召，抓住了国家扩大内需、加快基础设施建设的契机。到2 0 0 9 年底， 湖南在建高速公路里程达3 4 9 1 公里，在建项目共3 9 个，建设资金共计4 6 5 亿元，在 全国排名第一。2 0 0 9 年修编后的湖南省高速公路网可以归纳为“6 纵9 横3 环”，总规 模8 3 1 8 公里( 国家高速公路3 4 6 3 公里，地方高速公路4 8 5 5 公里) ，其中纵向主线3 2 8 7 公里，横向主线3 4 1 2 公里，环线5 6 5 公里，其它高速公路1 0 5 4 公里。 湖南的高速公路建设坚持把谋发展作为首要目标，充分遵循客观发展规律，创新 发展观念，转变发展方式，破解发展难题，坚持聚精会神搞建设、一心一意谋发展， 优化了交通运输结构，缓解了交通运输的“瓶颈”制约，推动了湖南高速公路又快又好 的发展，有力地促进了全省经济的持续健康发展。 1 2 研究目的及意义 西南交通大学硕士研究生学位论文第3 页 在国家政策的宏观调控下，未来几年，我国高速公路建设的任务将更为艰巨和繁 重，面临的资金问题也更是严峻。在这种情况下，b o t 这种模式以其独特的适应性势 必将在以后的高速公路建设中担当越来越重要的角色。目前来说大规模的采用这种模 式，确实能解决高速公路一部分资金短缺的问题，但中间出现的问题也是层出不穷。 比如项目的融资问题，投资商资金是否及时分批到位的问题，非政府执能组织在拆迁 过程中的协调问题，完工风险问题，未来的交通流量问题等等，这些都在很大程度上 制约着b o t 项目的兴衰成败，同时使得整个高速公路建设形势颇为严峻。所以，依据 我国高速公路建设面临的实际情况，研究b o t 项目的可行性及适用性，并客观提出一 些观点和建议，对湖南以及整个高速公路建设具有十分重要的现实意义。 净现值法和内部收益率等传统投资评价方法已远远不能适应当代高速公路的建设 发展，而实物期权方法在解决不确定性问题上极大的弥补了以往的投资方法的不足。 本文用实物期权的方法对湖南长株高速公路建设运营情况以及障碍进行识别分析，并 提出解决对策，这样不仅对正在建设当中的长株高速公路有一定的帮助，而且对其它 在建或者即将开工的b o t 项目也有一定的借鉴意义，同时有利于营造政府、社会和投 资方共赢的良好局面。 1 3 国内外研究概况 1 9 8 4 年，土耳其总理厄扎尔首次提出b o t 概念，随后国外的很多学者对b o t 模 式进行了相关研究、探索和实践。目前，国际上对b o t 方式的研究和应用大体上可以 分为两类：一类是研究东道国政府应用b o t 方式进行本国基础设施建设；另一类是研 究承包商应用b o t 方式在国际上进行工程承包。许多专家认为无论哪一类研究，都应 围绕高速公路b o t 项目的前期工作展开。 、 风险管理思想的出现可以追溯到人类文明的开端。此后，风险管理在企业管理中 的安全管理和保险管理也得到了发展。上世纪2 0 年代美国爆发经济危机引发了全世界 的广泛关注，同时也使得一些经济学家开始对风险管理进行研究。1 9 5 2 美国学者格拉 尔在他的报告费用控制的新时期一风险管理中第一次提出了风险管理这个词。上 世纪5 0 年代m o w b r a y 详细阐述了“风险管理 的内涵。到了7 0 - 8 0 年代，风险管理 的研究有了较大的进展，人们通过实践对风险管理有了更多的认识。国外许多政府部 门对交通建设项目采用的是b o t 模式，以解决政府资金不足。风险管理是b o t 项目 西南交通大学硕士研究生学位论文第4 页 成败的关键因素之一。有很多专家学者纷纷撰文对一些国家的b o t 高速公路项目进行 分析和探讨，但大多是从b o t 方式的特点、影响因素、优缺点、融资结构、操作程序、 当事人各方之间的法律关系等方面对b o t 融资方式进行研究，专门对b o t 高速公路 项目的风险进行系统的分析和研究的很少。 最早对 3 0 t 模式进行风险管理研究的是我国台湾学者宋明哲先生，它的风险管 理一书问世以后，引发了国内许多学者进入这一领域展开科研。如1 9 8 7 年清华大学 郭仲伟教授的风险分析与决策；2 0 0 3 年欧阳仁根、李平平 2 1 针对b o t 项目可能出现 的政治风险、商业风险等提出了应对措施；戴大双【3 】对b o t 项目中的风险进行定量分 析；姚亮【4 】把风险分为两大类，一类是外部风险，一类是内部风险，根据不同类型的风 险特点进行分析。 实物期权理论在b o t 项目风险评价方面已经越来越受到人们的重视，它作为一种 思维方式，已经被企业广泛应用于处理不确定性投资环境当中。但是实物期权作为一 种决策工具的时候，从目前的研究成果来说，它的应用性是带有一定的假设条件的， 因此也是存在争议的。按照a i t w o 和f i h s e r 的解释，是将期权价值视为获得更多信息 后再进行选择决策的价值。同时，为区别b l a c k s h c o l e s 模型，d i d e r k i l u n d 将实物期权 的分析方法称为a f h 模型，并把之称为期权分析方法的一般模型，b l a c k s c h o l e s 模 型只是一个特例。 从上述综述可以看出在风险管理方面，我国与其他国家相比还存在很大差距。为 了尽快缩小国内外差距并力争有所突破和创新，必须提出一系列直接针对现实工程项 目风险问题的对策，提出一整套有利于理解、解决并适合中国国情的风险管理理论。 1 4 研究思路及内容 项目融资的模式较多，其中最为经典和使用最为广泛的特许经营项目融资模式是 b o t ，即b u i l d o p e r a t e t r a n s f e r ，它是指政府通过特许权协议，在规定的时间内，授权 外商或私营商成立项目公司，并进行项目的融资、设计、建造、经营和维护。一般来 说，项目公司有权向该项目的使用者收取国家政策允许范围内的合理报酬，但是待特 许期满后，该项目将无偿移交给政府，项目公司不再享有它的经营权。自1 9 8 4 年土耳 其首相t u r g u to z a l 首次将b o t 这种特许经营项目融资模式应用于土耳其公共基础设施 的私有化过程中后，引起了世界各国特别是一些发展中国家的高度关注，逐渐成为弥 西南交通大学硕士研究生学位论文第5 页 一。i 置i i i i i i i i i i i 宣i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i i 宣置置i i i i i i i i i i | j ii i 补基础设施建设资金不足的一些大型国家项目融资模式的可取方式。在我国，b o t 模 式是指政府通过与外商或私营商签订特许权协议，从而吸引外资或民间资本进入到国 内基础设施建设中来的一种方法，也被称作“特许权或特许经营招标 或“法人招标”。 b o t 模式有b o t 、b o o t ( b u i l d o w n o p e r a t e t r a n s f e r , 建造拥有经营移交) 、b o o ( b u i l d o w n o p e r a t e ，建造拥有经营) 三种基本形式和b t 、b l t 、r o t 、t o t 等十多 种演变形式【5 】。虽然高速公路b o t 方式在中国的应用取得了一定的成功，但由于没有 成熟的b o t 理论或规范的作法，或由于涉及的学科和范围较多，在实际操作的过程中 所面临的问题也相当繁多和复杂，加之b o t 项目时间长、投资大、风险也大，很多方 面还有待总结。在国外关于b o t 项目融资风险的研究相对已经比较成熟了，比如 t u m m a l a 等提出了风险过程管理( r i s k m a n a g e m e n tp r o c e s s ) 6 1 ；p o l l i o ，g e r a l d 分析了在 资源开发上b o t 融资模式的优劣势【7 j ；d o r o t ak u c h t a 在项目风险评价时采用了模糊数 嗍；南洋理工的s q w a n g ，l k t i o n g 认为特许权协议是发展中国家特别是像中国这样的 国家，b o t 项目成功的保证之一【9 】；t h o r e s e n ，j o h a n 提出了环境风险的评估方法【10 1 。 综上所述，可见如何做好b o t 项目的风险管理是b o t 项目成败的关键。长株高 速公路实行的是b o t 融资模式，主要由武汉奥深科技发展有限公司控股成立项目公司， 再由项目公司与湖南省政府签订特许经营权协议。该项目总投资1 2 9 9 2 0 8 1 9 元，路线 长3 3 9 9 0 k m ，平均每公里造价为3 7 1 3 0 8 4 元。 本文正是基于研究长株高速公路b o t 项目的主要风险，从以下几个方面展开了研 究： ( 1 ) b o t 项目的风险与一般传统性的项目的风险特性的不同和分类； ( 2 ) b o t 项目的政治风险、建造风险、运营风险、市场和收益风险、财经风险分 析； ( 3 ) 给出b o t 项目的风险识别、评估及应对方法； ( 4 ) 提出基于实物期权的风险分析和风险管理以及妥善处理项目风险事件所造成 的后果。 西南交通大学硕士研究生学位论文第6 页 第二章b o t 模式下建设项目风险特点分析 2 1b o t 模式概述 b o t 是私人资本参与基础设施建设，向社会提供公共服务的一种特殊的投资 方式，包括建设( b u i l d ) 、经营( o p e r a t e ) 、移交( t r a n s f e r ) 三个过程。b o t 是指 项目公司只拥有建设和经营权，而没有项目的所有权。它的实质是基础设施投资、建 设和经营的一种特殊的方式，指政府通过特许权协议，允许外商或者私营商在一定时 期内筹集资金建设管理和经营该设施并收取合理回报，期满后一般是无偿转让给政府。 政府在保证私人资本具有获取利润的机会的同时也会对其产品或者服务的数量和价格 进行适度的限制。在整个过程中产生的风险通常是由政府和私人机构分担的，分担的 比例视b o t 的形式不同而不同。当特许期满时，私人机构按特许权协议的约定将该设 施无偿移交给政府相关部门去运营。自1 9 8 4 年t u r g u to z a l 首次将b o t 应用于公共基 础设施项目建设，b o t 这种模式发展到今天，衍生出了诸多与这种模式相关的融资模 式，它们是b t , b o o s t , r o t , b l t , r o m t , r 0 0 ，t o t , s o t , d b o t d o t , o t , o m t , d b f o ，d c m f 等等。时至今日，b o t 这个概念得到了极大的拓展，我们通常所说的b o t 实 际上包含了b o o 、b o o t 、t o t 等模式，“建设一经营一转让”一词仅仅是狭义上的b o t ， 广义上讲的b o t 包含了以上衍生概念。 b o t 这种建设和投资模式近年来运用得特别广泛，尤其是在广大的发展中国家的 基础设施建设方面，由于该种模式在实践中相对容易操作，因此收到了世界范围内的 好评。b o t 模式在最近这些年中发展迅速，但是它本身并不是个新生事物。早在1 7 世纪，英国的相关当局就已经运用了类似b o t 这种模式来建设海上交通设施。据史料 记载，那时候首先由私人向政府提出申请，在申请中必须进行可行性说明，证明将要 建造的灯塔对多数的船主是有利的，船主还要愿意在经过该灯塔时支付费用，不仅如 此，还要提供船主的签名。申请获得批准之后，私人向政府租用建造灯塔必须占用的 土地，在特许的时期范围之内管理维护灯塔并向过往船只收取相应的费用，费用的多 少按照合同的规定执行：合同期满后必须将灯塔的经营管理权交给政府，再由政府交 给领港公会，通常他们会继续收费。到1 8 2 0 年，海上三分之二的灯塔，都是以这种模 式由私人出资修建的。这就是b o t 建设投资模式的雏形，由此可见，早在几百年前 西南交通大学硕士研究生学位论文第7 页 b o t 模式已经发挥了极其重要的作用。然而这样一种好的建设模式在当时并没有得到 很大的发展，而是如很多新生事物一样逐渐变得默默无闻，以至于几乎淡出了人们的 视线，直到最近这些年各国大力发展本国经济，这一看似陌生的建设模式由于其成功 之处再度吸引了世人的目光。 自亚当斯密提出“看得见的手”的市场作用后，市场经济得到了极大的发展，但是 资本主义由于其制度本身的某些不可调和性，经济危机周期出现，这也引起了资本主 义国家的反思，为了走出危机的阴影，各资本主义国家纷纷出台一些反危机措施，其 中一个主要的内容就是加强国家宏观调控，强化资源的优化配置，但同时也肯定市场 的作用，这样在市场中注入了一些计划的元素，政府干预市场的直接结果就是为像b o t 这种建设模式的出现提供了现实可能。一方面，b o t 模式为政府有效干预提供了可能 性，这就是和私人机构签署的b o t 特许经营权协议；另一方面，b o t 模式能让市场这 只看不见的手发挥其重要的作用。首先，政府以招投标方式从很多项目公司中确定最 合适的合作伙伴，整个过程都是在公平、公正、竞争的环境中完成的。私人机构作为 b o t 模式的重要组成部分，在特许期限内对所建设的项目拥有完全的经营权。b o t 协 议全部由项目公司负责执行，但政府在整个项目的建设过程中全权监控。比如在项目 立项、招标、谈判三个重要阶段，政府的决策直接制约着项目本身。在特许权协议期 内，政府委托其监管单位行使检查监督的权力，同时项目经营中价格的制订必须由同 级物价部门制定，此外政府还可以通过相关的法律法规来约束b o t 项目公司的行为， r 总之，政府在这个过程中承担着裁判员的角色。 具体说来，b o t 有如下演变形式： 1 b t ( b u i l d t r a n s f e r ) ：即建设移交。它是指政府在项目建成后通过运营项目或 财政拨款一次性或分期支付。 2 b o o s t ( b u i l d o w n o p e r a t e s u b s i d y - t r a n s f e r ) ) ，即建造拥有经营补贴移交。 3 b o o ( b u i l d o w n o p e r a t e ) = 即建设拥有运营。这种方式是项目发起人根据特 许权协议，建设拥有并经营该项基础设施。 4 b l t ( b u i l d l e a s e - t r a n s f e r ) ：建设租赁移交。即项目发起人建好基础设施后， 租赁给政府并收取租金，且在租赁期结束后，所有资产再无偿转移给政府。 5 b o o t ( b u i l d o w n o p e r a t e t r a n s f e r ) 即建设拥有运营移交。这种方式与b o t 方式唯一的区别是项目发起人在经营的过程中拥有项目的所有权。 西南交通大学硕士研究生学位论文第8 页 6 b o t ( b u i l d o p e r a t e t r a n s f e r ) ：建设运营移交。这是最经典的b o t 形式， 项目发起人只享有建设权和经营权，而所有权一般归政府。 7 1 0 t ( i n v e s t m e n t o p e r a t e t r a n s f e r ) ：投资运营移交。 8 t o t ( t r a n s f e rt - o p e r a t e t r a n s f e r ) ：移交运营移交。t o t 是指项目发起人从政 府或者国有企业手中购买某一个项目的经营权，特许期满以后，再无偿转交给政府或 国有企业。这种方式得到了越来越广泛的应用，一方面它避免了项目发起人的建造风 险，另一方面使政府缓解了政府的财政压力。 9 r 0 0 ( r e h a b i l i t a t e - o p e r a t e o w n ) ：移交运营拥有。 此外，还有s o t , d b o t ，d o t , o t , o m t , d b f o ，d c m f 等等，虽然名称不同，在一 些特性上也存在一定差别，但它们的本质都是b o t 模式的演变形式，所以在广义上我 们习惯将上述所有方式统称为b o t 。 2 2b o t 模式在中国的发展 一 2 0 世纪8 0 年代中期，b o t 项目融资被引入我国。第一个采用b o t 模式的项目是 深圳沙角b 电厂，它的实践效果是相当令人满意的，投资者也获得了较高的回报。深 圳沙角b 电厂投资取得成功后，香港合和集团又在大陆投资了许多电厂、高速公路， 如深圳沙角c 电厂、广深珠高速公路、广州东南西环路和顺德公路等。之后，一大批 外商进入中国公用基础设施建设领域，但随着中国政府开展积极的财政政策和对b o t 项目的清理整顿，第一轮b o t 投资热潮告一段落。 2 0 0 5 年年初，“非公有经济3 6 条 打破坚冰，为民营资本进入公共基础设施建设 定下旋律，因此这被称作第二轮b o t 投资热潮【1 1 1 。相比之下，国内的民营企业家和国 企表现得比外商要热烈的多，他们在许多领域都有所涉猎。随着经济的发展，高速公 路建设的资金需求快速增加，而国家的投资能力很有限，因此，让更多的资金进入到 高速公路建设中来的呼声也越来越大。在这种背景下，在建设高速公路的时候，往往 选择了证券融资的方式。这种方式有两大好处，第一投资者收益稳定不说，风险也相 对较小。第二，高速公路的投资商或承建商都能够获得资金套现。但是，在我国，由 于受相关法律法规的影响，上市公司的数量受到严格限制，因此利用这种方式获得建 设资金比较有限。在此情况下，出现了一种新型的建设模式高速公路的特许经营模 式。特许经营模式有很多种类型，b o t 模式就是其中最典型的一种。b o t 建设模式有 西南交通大学硕士研究生学位论文第9 页 诸多好处，第一可以拓宽资金来源、减轻政府的财政压力，第二可以引进先进的服务 理念和管理水平，提高管理效率，加快基础设施的建设，第三b o t 建设模式的优势在 我们国家能更好的得到发挥。我国基础设施相对较薄弱，我们实行的是社会主义市场 经济，能更好地利用市场和计划的优势来进行社会主义建设。 2 3b o t 模式下建设项目风险特点 2 3 1b o t 项目中的风险特性 项目风险是指由于项目所处环境条件本身的不确定性和项目业主顾客、项目实施 组织或其他相关利益主体主观上不能准确预见或控制影响因素，使项目的最终结果与 项目相关利益主体的期望产生背离，从而给项目相关利益主体带来损失或收益的可能 性。形成项目风险的根本原因是人们对项目发展变化情况的认识不足从而使其在应对 决策方面出现问题。项目风险的根本原因是有关项目的信息不完备，即当事者对事物 有关影响因素和未来发展变化情况的认识缺乏足够的准确性。关于风险这个概念，由 于其本身存在的抽象性在大多数情况下不能精确度量。一般说来风险具有如下一些基 本特征0 1 2 1 ： ( 1 ) 风险讨论的对象是未来或是不确定的事实，所以风险管理一般只针对未来的 可能事情而存在。 ( 2 ) 风险的不确定性。在信息不完备的情况下，我们不可能知道风险事件是否发 生、何时发生，也不知道发生后造成怎样的后果，所以事件的发生和风险的变化及其 后果都具有不确定性。 ( 3 ) 风险与收益成正比。高风险意味着可能带来高的收益，否则没有谁去做高风 险的事情。 高速公路b o t 项目的风险与一般项目的风险又有所不同，有其独特性。大致可分 为以下八点： ( 1 ) 新的风险可能会随时出现： ( 2 ) 最大风险往往出现在b o t 项目的初期阶段； ( 3 ) 有关风险的可靠资讯会随时间不断变化； ( 4 ) 投资回收期长，风险期长； ( 5 ) 项目执行过程中必须持续进行风险评估和管理； 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 0 页 ( 6 ) 不可控制风险可能会随时间而变得可以控制； ( 7 ) 在项目不同生命周期阶段，项目所面临的风险不同，面临同一种风险的发生 机率也不同； ( 8 ) 由于项目发起人成立的是有限责任公司，那么一旦发生项目无法继续运营的。 局面，那么贷款人或债权人很可能血本无归，他们只能希望项目带来可靠的收益。因 而风险较高。 2 3 2b o t 项目中系统风险与非系统风险 高速公路b o t 项目投资巨大、项目周期长、参与方多、社会影响大、其潜在的风 险也很大。在查阅了国内外众多研究成果的同时，我们发现，在有关项目融资风险管 理的研究中，已经形成了一套较为完整的体系。目前被理论界普遍认可的划分方式有 以下四种【1 3 】： ( 1 ) 根据风险的特点将风险分为非系统风险和系统风险； ( 2 ) 根据风险的性质分为政治风险、技术风险和经济风险等； ( 3 ) 根据项目的进行阶段划分可分为各阶段风险、建设阶段风险及经营阶段风险； ( 4 ) 根据参与项目的主体划分，可分为政府承担的风险和发起公司承担的风险。 为了对风险进行更加有效的管理，将b o t 项目风险分为系统风险和非系统风险更 为合理，这是由于，第一，这两种风险的特性和风险控制方法不同，风险应对的方法 也很不一样。第二，此种分类方法将风险分为可控制的风险和不可控制的风险，可定 性分析的风险和可定量分析的风险。这样便于接下来的分险应对措施的研究。 本文根据风险的特点将b o t 项目风险分为非系统风险【1 4 1 和系统风险。非系统风险 归因于某一投资项目特有的因素或者是只会对某一投资项目产生影响的特定因素，这 些因素不会对所有的投资项目产生影响，只会对特定的投资项目带来损失，包括设计 缺陷、完工风险、成本超支风险、市场需求风险、人员管理风险、运营维护风险等； 系统风险归因于宏观环境，这些因素的不确定性可能会对市场上所有的投资带来损失， 主要有政治风险和不可抗力风险等。 通常情况下风险投资在进行投资决策时对系统风险并不作过多考虑，更关心的是 非系统风险。这是由于非工系统风险往往不可控制、具有对所有项目都产生影响，具 有广泛性。现在，全国已有1 0 0 多个b o t 项目在实施和运营中，通过查阅大量的文献 资料1 5 1 1 1 6 1 1 1 7 1 ，所以得出结论，在控制风险的时候要将我们有限的精力放在非系统风险 西南交通大学硕士研究生学位论文第”页 上面，由于风险与收益的对等性，我们管理风险的一个目的就是要从风险中获益，所 以结合风险理论分析项目的收益就显得特别重要。综上所述，系统风险是政治经济等 大环境因素决定的，它影响的是整个经济形势以及行业情况，一般来讲不是某一个特 定项目能够规避的风险。因而研究者们更倾向于研究b o t 项目的非系统风险，这样更 具有理论和现实意义。 2 4b o t 项目中风险识别、评估、应对 2 4 1 风险识别方法 项目风险识别的方法一般有四种分类：系统性的方法、经验性的方法、结构性的 方法、非结构性的方法。结合项目的实际情况，我们使用得比较多的有以下几种方法： 1 系统分解法 这种方法利用系统分解的原理将一个复杂的系统分解成一系列最基本的不可再分 的系统要素，从而对这些系统要素逐个进行分析和识别。 2 流程图法 ， 项目流程图法是对项目系统、项目实施过程和项目作业过程中的相互关系用流程 图的形式表现出来。这是一种项目风险识别较为行之有效的方法，使用率颇高。 3 头脑风暴法 头脑风暴法是一种典型的非结构性的方法。它要求与会专家和分析人员把自己的 想法畅所欲言的表达出来而不对别人的言论进行评论。这种方法有利于集思广义，在 交流的过程中不断迸发新的思维，从而不断发现和识别出项目的各种风险和项目风险 的影响因素及特性。 。 4 情景分析法 这种方法一般用在特殊性和创新性较高的项目风险识别上，它通过对该项目将来 的某个状态或某种情况的详细描绘与分析，从而识别项目风险及成因的方法。对风险 涉及因素较多、计算分析复杂的项目风险识别可借助于计算机情景模拟系统进行分析。 5 核查表法 核查表法( c h e k c l i s t ) 就是将曾经发生过的、同该项目类似的项目的风险事件及 其成因列出详细的核查表，项目管理人员在使用时只需要对照核查表，很直观的就能 清楚的看到本项目可能存在的各类风险，同时，他们还可以通过各种渠道了解到一些 西南交通大学硕士研究生学位论文第12 页 与该项目类似项目的详细资料。比如，在建造风险、外汇风险等方面项目成功和失败 的经验教训等。 高速公路b o t 项目的实践表明通过对上述这些方法的综合运用是确认风险和进行 定性风险分析的常用且有效的方法。 2 4 2b o t 项目风险评估的内涵及方法 项目风险评估是对项目风险及后果进行的评价和估量。它包括对项目风险发生是 否可能及可能性大小的评估、对项目风险发生后所产生的后果的程度的评估、对项目 风险波及的范围和时间的评估等。项目风险评估的主要作用是依据项目风险发生的后 果的严重性而制定相应的风险应对措施。所以项目风险评估主要工作有如下几个方面： 1 项目风险可能性的评估 项目风险可能性的评估首要任务是分析和估计项目风险发生的可能性的大小，即 项目风险发生概率，这是项目风险评估中首先必须解决的问题。因为接下来的风险应 对会从发生概率最高的风险着手，采取严格的逐层递减的风险控制措施。所以在项目 风险度量中首先要分析、评估项目风险发生可能性大小，分轻重依次降序处理。 2 项目风险后果的评估 项目风险后果评估主要是分析和估计项目风险发生后造成的后果的严重程度，即 评估项目风险发生后带来的项目损失的大小，这也是项目风险评估中的一项非常重要 的工作，它与项目风险可能性评估是相互依存的。假如一个项目风险发生的机率非常 大，而且造成的后果十分严重，那么项目公司必须对其慎重对待，在没有妥善的解决 方案之前不宜开展该项目。假如一个项目风险发生的可能性并不大，但是后果十分严 重的话，也必须慎重对待，否则这种项目风险的发生会给项目发起人带来重重的一击。 3 项目风险影响的评估 项目风险影响评估是分析和估计项目风险发生后的影响程度。比如环保风险、劳 资风险等。这些风险发生的概率和后果严重程度都不大，但是造成的社会影响十分巨 大。它们一旦发生可能不会对项目的运营造成致命的打击，但会影响各方面的许多工 作，比如企业形象、社会公信度等等。这些风险是容易控制的，所以必须未雨筹谋。 4 项目风险时间进程的评估 项目风险时间进程评估主要是评估项目风险可能会发生的进度阶段及时间段。风 二险管理通常是按项目风险发生的先后顺序安排应对方法的，后果最严重最先可能发生 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 3 页 的风险一般会放在优先控制的范围内，而后来可能发生的风险，可以延后采取措施， 通过监查和防控措施进一步观察它以制定相应的风险应对措施。 项目风险评估中通常使用的主要方法有以下几个方面： 1 损失期望值法 这种方法首先要评估项目风险发生的可能性的大小和项目风险发生后所带来的后 果的严重程度系数，然后将二者相乘以求出项目风险损失的期望值，并通过项目损失 期望值评估项目风险的大小。其具体作法如下： ( 1 ) 项目风险发生概率及其分布的确定。这是项目风险评估中首先要解决的问题， 通常我们需要找相关的信息资料确定。当找不到足够的相关信息资料的时候，项目发 起人往往需要利用理论和经验评估项目风险发生的可能性大小。由于大型工程项目一 般具有一次性和独特性的特性以及人们对信息掌握的不完备性，所以通常很难找到大 量的相关信息资料而只能根据有限的资料估算项目风险发生的可能性大小，项目管理 者往往会依靠一些专家的主观判断。依据经验和主观判断得到的项目风险发生的可能 性大小叫做先验概率，它并不是随意的凭主观估计，而是项目管理者依照过去的管理 经验客观判断估算或预测出来的。 ( 2 ) 项目风险造成的损失的确定 这可以从三方面来衡量：一是指项目风险可能造成的损失的性质，是环保性的、 经济性的还是操作性的或其它方面的：其二是项目风险造成的损失的严重程度，这是 指项目风险可能带来的损失的大小，它们需要用数学期望与方差表示；其三是项目风 险损失发生的时间分布是指项目风险是临时突发性的，还是随项目进展情况而逐渐发 ， 生的。 ( 3 ) 项目风险损失期望值的计算。项目风险损失期望值是指用项目风险发生的可 能性大小与估计项目风险造成的损失大小相乘得到的。其计算公式如下： 州 e = ( 只，) + ( 弓x o j ) ( 2 1 ) i - i j = l 其中，e 代表风险损失的期望值，p 代表项目风险发生的概率，l 代表项目风险的 损失值，o 代表项目分析的收益值，i j 代表第i 种和第j 种项目不确定性。 2 模拟仿真法 模拟仿真法是指借助计算机系统仿真模拟影响项目风险事件发生的各种条件和制 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 4 页 约因素，通过度量量化的风险可能性，通常使用蒙特卡罗模拟或者三角模拟等技术方 法，用计算机模拟计算出项目风险发生的可能性大小及其分布情况，推测出风险发生 的规律和后果。这种方法不同于上述的损失期望值法，一般用在大型工程项目和复杂 项目的风险评估上。在目前来讲，这种方法是解决项目质量风险、时间风险、成本风 险等较好的一种量化的方法，因而在风险评估的过程中模拟仿真法得到了越来越广泛 的使用。 3 专家法 专家法也是在项目风险评估中使用较多的有效方法之一，它可以单独使用，也可 以同其他的风险评估方法一起使用。在许多大型和复杂的工程项目中，为了降低风险， 管理者在使用期望值计算和模拟仿真方法的同时，还会邀请各方面的相关专家运用自 己的经验做出项目范围、项目工期、项目成本、项目质量等各方面项目风险的评估。 这些专家的经验往往是比较可靠的思想型信息数据，它虽然是一种主观的判断方法， 但其准确性、可靠性是足够高的，是期望值计算和模拟仿真方法等计量方法的有益补 充。 4 敏感性分析方法 敏感性分析方法是一种量化分析方法，它是指项目在其生命周期内，某一个风险 因素发生变化时，项目的整体目标及收益情况会随之发生怎样的变化。通过敏感性分 析方法我们能够得出哪些风险因素的变化对项目的结果影响最大，最为敏感，从而帮 助识别和预防这些敏感因素。 5 风险矩阵分析法 风险矩阵分析法通常是在项目风险评估的过程中，采用矩阵排列分析的方法来评 估每项风险造成的后果的严重性及紧迫性。风险矩阵列出了各种项目风险发生的后果 及可能性大小，并把这些风险的强度分为一级风险、二级风险、三级风险三等，然后 用文字或者数据的形式表述这种风险的矩阵分析结果。机遇与风险并存，有风险就意 味着有机遇。我们在进行风险矩阵分析的过程中，不仅要对风险的损失概率进行估算， 也必须对风险发生带来的机遇的可能性大小进行评估。 2 4 3b o t 项目中风险应对方法 高速公路b o t 项目风险管理的核心是风险应对方法。戚安邦【1 8 1 把分险的应对措施 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 5 页 分为十类。项目风险规避措施、项目风险遏制措施、项目风险转移措施、项目风险化 解措施、项目风险消减措施、项目风险储备措施、项目风险容忍措施、项目风险分担 措施、项目风险开拓措施、项目